房地產(chǎn)行業(yè)的現(xiàn)實(shí)思考

1、中信證券研究部是繼續(xù)泡沫還是選擇蕭條？2房?jī)r(jià)上漲和銷售回落的天平房?jī)r(jià)和銷量的平衡寬裕的資金鏈,房?jī)r(jià)無下降壓力北京一手房北京二手房3房?jī)r(jià)上漲和銷售回落的天平上海一手房上海單盤銷售深圳一手房深圳二手房4房?jī)r(jià)上漲和銷售回落的天平中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)上,銷售向好往往可以刺激房?jī)r(jià)上漲,但銷售向下,房?jī)r(jià)容易產(chǎn)生粘性。產(chǎn)業(yè)的平衡只能是考驗(yàn)銷售的持續(xù)性。貨幣政策和企業(yè)理性程度是決定銷售持續(xù)性的因素原因原因表現(xiàn)表現(xiàn)根源根源購(gòu)房人不接受房?jī)r(jià)下降企業(yè)降價(jià)會(huì)受到社會(huì)輿論沖擊預(yù)售制，法制不健全施工拿地和銷售短期內(nèi)不存在聯(lián)系企業(yè)可以主動(dòng)控制現(xiàn)金流出，未必需降價(jià)促銷預(yù)售制，開發(fā)周期存在銀行資金在短期比銷售回款更重要企業(yè)與其降價(jià)促

2、銷，不如高價(jià)將存貨抵押行業(yè)高杠桿的現(xiàn)實(shí)即使銷售短期疲軟，也不會(huì)影響公司業(yè)績(jī)達(dá)成國(guó)企和上市公司可以通過主動(dòng)安排結(jié)算節(jié)奏來達(dá)到股東以及國(guó)資委的要求預(yù)售制5考驗(yàn)銷售持續(xù)性貨幣政策房貸和票據(jù)融資1-7月，貨幣政策未向房貸傾斜房地產(chǎn)的根本問題是購(gòu)房負(fù)擔(dān)和購(gòu)房能力，這一問題產(chǎn)生變化的根本，除了居民財(cái)富水平和收入水平變化外，就只有貨幣政策變化。我們不擔(dān)心貨幣政策對(duì)行業(yè)結(jié)構(gòu)性控制，但擔(dān)心貨幣整體轉(zhuǎn)向。6考驗(yàn)銷售的持續(xù)性貨幣政策貨幣周期幾乎和銷售周期同步。（2005變更統(tǒng)計(jì)口徑而已）信貸規(guī)模幾乎必然會(huì)對(duì)行業(yè)有所影響，但資金成本的影響通常為方向性。7考驗(yàn)銷售的持續(xù)性新增供應(yīng)仍然是新開工增速慢于銷售2季度比1季度，

3、投資行為相對(duì)銷售更謹(jǐn)慎了!新開工謹(jǐn)慎和企業(yè)資金運(yùn)用謹(jǐn)慎(8、9月份新開工數(shù)據(jù)至關(guān)重要，我們認(rèn)為難以要求行業(yè)在迷茫中超預(yù)期擴(kuò)大開工)企業(yè)謹(jǐn)慎度= 季度出售商品提供勞務(wù)的現(xiàn)金流入/季度購(gòu)買商品獲得勞務(wù)的現(xiàn)金流出8考驗(yàn)銷售的持續(xù)性土地市場(chǎng)權(quán)益權(quán)益樓面地價(jià)樓面地價(jià)綜合成本綜合成本建筑面積建筑面積房?jī)r(jià)房?jī)r(jià)地價(jià)地價(jià)金地西安南湖70%2001 6800 90 8500 18 大興黃村100%6299 9000 25 12000 16 武漢珞獅路項(xiàng)目100%2060 4500 15 6500 3 上海青浦項(xiàng)目100%5579 9000 10 15500 6 佛山大良地塊100%3891 8500 13 120

4、00 5 青浦趙家巷100%14499 18000 21 23000 30 小計(jì)4934 147 72 銷售規(guī)模對(duì)比銷售面積104 銷售額111 保利北京密云項(xiàng)目100%1220 3000 32 4000 4 廣東陽(yáng)江項(xiàng)目100%267 2000 27 3000 1 重慶慈恩寺項(xiàng)目100%3040 5000 125 7000 38 天津和平路100%5341 8000 7 15000 4 佛山禪城項(xiàng)目100%2537 5000 27 7500 7 大興新城項(xiàng)目100%7248 10000 22 12500 16 廣州金沙洲b3702a09100%5534 8000 15 10000 9 成都武

5、候區(qū)領(lǐng)事館51%4063 6300 30 9000 12 小計(jì)3108 271 84 銷售規(guī)模對(duì)比銷售面積297 銷售額245 9考驗(yàn)銷售的持續(xù)性土地市場(chǎng)政府和企業(yè)都變得更理性了土地成交量并不低，價(jià)格具備指針意義未來土地放量供應(yīng)，有助于地價(jià)維持理性而放量供地是對(duì)拉動(dòng)投資和穩(wěn)定房?jī)r(jià)都有利的政策，政府將選擇10考驗(yàn)銷售的持續(xù)性資金狀況經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流空前良好資金寬裕程度也前無古人11考驗(yàn)銷售的持續(xù)性企業(yè)信心銀行貸款支持資本市場(chǎng)支持我們想證明，新開工和拿地沒有受到任何的資金約束當(dāng)前的地價(jià)和開工狀況，只是說明企業(yè)的態(tài)度偏于理性。這也消除了行業(yè)資金斷裂和房?jī)r(jià)非理性瘋漲的憂慮12結(jié)論銷售面積會(huì)隨著房?jī)r(jià)上漲和貨

6、幣政策收緊而下降。但土地成本不會(huì)大幅提升，新開工增長(zhǎng)也不會(huì)影響到公司資金壓力，銀行不會(huì)針對(duì)個(gè)貸進(jìn)行專門控制。只要貨幣政策變化不大，銷售將具有持續(xù)性，行業(yè)的調(diào)整可以說已經(jīng)到位。對(duì)貨幣政策的判斷超越了地產(chǎn)研究員能力范疇。不過如果8月份新增貸款余額確實(shí)只有市場(chǎng)傳言不到2000億（我無法證實(shí)），的確一定會(huì)繼續(xù)對(duì)銷售，進(jìn)而對(duì)股價(jià)產(chǎn)生影響。財(cái)富和收入都難以一夕劇變，房?jī)r(jià)高位粘性，只有持續(xù)寬松的貨幣政策，才能保持銷售的穩(wěn)定增長(zhǎng)。而銷售的增長(zhǎng),會(huì)刺激房?jī)r(jià)上漲,從而需要貨幣繼續(xù)放松。（否則）只有銷售穩(wěn)定增長(zhǎng)，才有投資和拿地的持續(xù)熱情。如果過冬，地產(chǎn)企業(yè)早已準(zhǔn)備了充裕資金。（傷及的將是）貨幣政策并不是沒有繼續(xù)寬松

7、的空間，一切取決于貨幣當(dāng)局的決心13盈利預(yù)測(cè)簡(jiǎn)簡(jiǎn) 稱稱股價(jià)股價(jià)epspe09e10e09e10e招商地產(chǎn)25.11 0.96 1.41 26.2 17.8 濱江集團(tuán)13.50 0.53 0.79 25.5 17.1 榮盛發(fā)展16.19 0.71 1.00 22.8 16.2 保利地產(chǎn)23.04 1.04 1.50 22.2 15.4 萬(wàn)科a10.23 0.49 0.69 20.9 14.8 華僑城18.48 0.55 0.65 33.6 28.4 新湖中寶10.66 0.51 0.68 20.9 15.7 首開股份19.60 0.85 1.27 23.1 15.4 金融街11.80 0.49

8、0.60 24.1 19.7 金地集團(tuán)13.21 0.61 0.73 21.7 18.1 14榮盛發(fā)展碧桂園未竟的事業(yè)打通資本平臺(tái)京滬高鐵概念資源飛躍的前夜小碧桂園的盈利模式業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)布局廣闊，不依賴某大盤增發(fā)順利完成京滬高鐵臨近每平米土儲(chǔ)樓面價(jià)平均500元合理內(nèi)控和區(qū)域擴(kuò)張年銷售額超過50億更換證券公司 廊坊 徐州 蚌埠 南京 年內(nèi)計(jì)劃增加權(quán)益土儲(chǔ)到1000萬(wàn)平數(shù)十萬(wàn)平的一級(jí)開發(fā)用地控制建安成本15華僑城據(jù)開發(fā)生態(tài)上端的資源股豪宅純水岸、東部曦城在8月持續(xù)熱銷，公司銷售接近100億敏感性：產(chǎn)品提價(jià)空間最大的地產(chǎn)股主題+資源真正的資源股：資源定價(jià)權(quán)，稀缺性可持續(xù)利用新增土地等16年度回顧 (

9、1/3)時(shí)間時(shí)間研究報(bào)告研究報(bào)告報(bào)告原文報(bào)告原文 （或活動(dòng)內(nèi)容）（或活動(dòng)內(nèi)容）階段性核心邏輯階段性核心邏輯2008年10月23日 房地產(chǎn)救市的最亮一槍11-12月銷售環(huán)比恢復(fù)50%政策已經(jīng)轉(zhuǎn)向，政策已經(jīng)轉(zhuǎn)向，投資者已經(jīng)過分投資者已經(jīng)過分悲觀，打破對(duì)行悲觀，打破對(duì)行業(yè)資金斷裂的擔(dān)業(yè)資金斷裂的擔(dān)憂憂2008年11月27日 地產(chǎn)反沖鋒我們認(rèn)為，行業(yè)應(yīng)該能夠走出8/9/10月份最低迷的銷售，逐步走向下一個(gè)房地產(chǎn)銷售的小高峰建議投資者以貨幣政策為主線，注意行業(yè)未來反轉(zhuǎn)的契機(jī)，在蕭條市道中迎接地產(chǎn)股的反沖鋒2008年12月3日 2009年策略報(bào)告目前情況和政府保增長(zhǎng)和就業(yè)的居心相背離，（支持性）政策出臺(tái)順

10、理成章政府會(huì)源源不斷推出穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)的政策。17年度回顧 (2/3)時(shí)間時(shí)間研究報(bào)告研究報(bào)告報(bào)告原文（或活動(dòng)內(nèi)容）報(bào)告原文（或活動(dòng)內(nèi)容）階段性核心邏輯階段性核心邏輯2008年12月30日 破解供應(yīng)疑團(tuán)，暖冬超配地產(chǎn)市場(chǎng)對(duì)年報(bào)悲觀預(yù)期過度反映，擔(dān)心一季度房?jī)r(jià)壓力，對(duì)行業(yè)基本面過分悲觀。政策是有效的，政策是有效的，房屋銷售必然見房屋銷售必然見底反彈，供求關(guān)底反彈，供求關(guān)系會(huì)好轉(zhuǎn)，打破系會(huì)好轉(zhuǎn)，打破存貨壓力的迷思存貨壓力的迷思存貨難言供應(yīng)壓力，供求關(guān)系改善的曙光已經(jīng)出現(xiàn)2009年1月21日 危機(jī)中的轉(zhuǎn)機(jī)我們相信隨著貨幣政策于2009年一季度得到有效貫徹，房地產(chǎn)企業(yè)資金壓力將得到緩解，房?jī)r(jià)將出現(xiàn)穩(wěn)定

11、的趨勢(shì)商業(yè)地產(chǎn)趨勢(shì)悲觀（房地產(chǎn)）行業(yè)估值水平也會(huì)得到提升。2009年2月下旬深圳“融冰之旅”大規(guī)模聯(lián)合調(diào)研萬(wàn)科、保利、金地、招商和華僑城，介紹投資者關(guān)注銷售回暖2009年2月24日 修補(bǔ)失落的盈利模式基于擴(kuò)大內(nèi)需，拉動(dòng)投資，確保經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的政策目標(biāo)，行業(yè)曾經(jīng)失落的盈利模式正在得到修補(bǔ)18年度回顧 (3/3)時(shí)間時(shí)間研究報(bào)告研究報(bào)告報(bào)告原文（或活動(dòng)內(nèi)容）報(bào)告原文（或活動(dòng)內(nèi)容）階段性核心邏輯階段性核心邏輯2009年3月24日 寶貴的時(shí)滯2009年上半年是最寶貴的房地產(chǎn)股投資時(shí)段。熱銷不是終點(diǎn)而是熱銷不是終點(diǎn)而是起點(diǎn)，行業(yè)開發(fā)投起點(diǎn)，行業(yè)開發(fā)投資恢復(fù)，特別是地資恢復(fù)，特別是地價(jià)上漲，能帶動(dòng)資價(jià)上漲，能帶動(dòng)資源重估源重估投資相對(duì)于銷售的時(shí)滯成為了地產(chǎn)基本面恢復(fù)的最重要推手2009年4月7日 暢享房屋熱銷，暢享拿地機(jī)會(huì)隨著房屋市場(chǎng)熱銷，開發(fā)企業(yè)資金鏈恢復(fù)，各公司補(bǔ)充新的土地儲(chǔ)備可能性越來越大。2009年4月14日 銷量急增，行