全球三大券商經(jīng)營(yíng)模式研究.docx

1、全球三大券商經(jīng)營(yíng)模式研究 全球三大券商無(wú)一例外都是美國(guó)券商。在業(yè)內(nèi)，這三大券商被簡(jiǎn)稱為MGM，它們就是我們耳熟能詳?shù)拿懒?Merrill Lynch)、高盛(Goldman Sachs)、摩根斯坦利(Morgan Stanley)。     一、美林證券的經(jīng)營(yíng)模式 美林證券是華爾街上具有最為均衡的業(yè)務(wù)架構(gòu)的券商。根據(jù)Thomson Financial的資料，美林證券所有的部門(mén)都處于業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的地位，除了多年來(lái)多項(xiàng)業(yè)內(nèi)第一的排名外，其余排名也處于前五的位置。2005年上半年，Euro money雜志授予美林證券11項(xiàng)最佳稱號(hào)，其中包括7項(xiàng)最佳經(jīng)紀(jì)行稱號(hào)、3項(xiàng)

2、最佳并購(gòu)行稱號(hào)和1項(xiàng)最佳債券行稱號(hào)。 美林證券作為一家百年老店，長(zhǎng)盛不衰的秘訣就是堅(jiān)持把客戶利益放在第一位的經(jīng)營(yíng)理念。美林認(rèn)為，業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)必須圍繞最重要的東西，即：客戶、市場(chǎng)、增長(zhǎng)、創(chuàng)新。他們致力于為其在全球的客戶構(gòu)建價(jià)值和財(cái)富，忠實(shí)地服務(wù)于客戶需求，并且堅(jiān)信，客戶的成功將增加其企業(yè)價(jià)值。     1、業(yè)務(wù)架構(gòu)與收入貢獻(xiàn)分析 美林證券實(shí)行證券控股公司下的事業(yè)部制的組織架構(gòu)，以業(yè)務(wù)為劃分的事業(yè)部是獨(dú)立的利潤(rùn)中心，這也是國(guó)際大型投資銀行所普遍采用的內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)。美林主要業(yè)務(wù)單元均為美林集團(tuán)下屬集團(tuán)，將主要業(yè)務(wù)內(nèi)容分入三大塊：全球市場(chǎng)與投資銀行集團(tuán)（GMI）、全

3、球私人客戶集團(tuán)（GPC）、美林投資經(jīng)理集團(tuán)（MLIM）。GMI面向全球的公司、機(jī)構(gòu)客戶、政府客戶提供融資服務(wù)和產(chǎn)品。GPC面向個(gè)人、中小企業(yè)和雇員福利計(jì)劃，提供財(cái)富管理的產(chǎn)品和服務(wù)。MLIM管理來(lái)自個(gè)人、機(jī)構(gòu)和公司客戶的金融資產(chǎn)。   表 1：美林集團(tuán)分業(yè)務(wù)部門(mén)的收入貢獻(xiàn) （單位：百萬(wàn)美元）   GMI GPC MLIM 公司項(xiàng)目 總計(jì) 2004           非利息收入 7,432 8,507 1,558 (3) 17,494 凈利息收入 3,590 1,324 23 (408) 4,529 凈收入 11,

4、022 9,831 1,581 (411) 22,023 非利息費(fèi)用 7,153 7,958 1,121 (45) 16,187 稅前收入 3,869 1,873 460 (366) 5,836 年度總資產(chǎn) 559,329 72,995 9,025 6,710 648,059 2003           非利息收入 7,176 7,536 1,335 (8) 16,039 凈利息收入 2,817 1,357 24 (369) 3,829 凈收入 9,993 8,893 1,359 (377) 19,868 非利息費(fèi)用 6,218 7,367

5、1,099 (36) 14,648 稅前收入 3,775 1,526 260 (341) 5,220 年度總資產(chǎn) 420,917 64,387 5,461 5,378 496,143 2002           非利息收入 6,076 7,455 1,487 (42) 14,976 凈利息收入 2,263 1,332 24 (280) 3,339 凈收入 8,339 8,787 1,511 (322) 18,315 非利息費(fèi)用 6,872 7,721 1,293 117 16,003 稅前收入 1,467 1,066 218 (439) 2,

6、312 年度總資產(chǎn) 380,755 60,138 5,517 5,009 451,419   2004年的公司年報(bào)顯示，美林證券稅前收入為58.36億美元， 其中GMI收入38.69億美元，占比高達(dá)49；GPC收入18.73億美元，占比高達(dá)44; MLIM收入4.6億美元，占比為7。       2、核心業(yè)務(wù)分析 美林證券以全面服務(wù)型的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)見(jiàn)長(zhǎng)，全球私人客戶集團(tuán)則是美林經(jīng)營(yíng)該項(xiàng)業(yè)務(wù)的核心部門(mén)。GPC并非嚴(yán)格意義上單一的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)部門(mén)，其業(yè)務(wù)范圍包括投行、自營(yíng)、交易等，相應(yīng)的，其較高的收入是多項(xiàng)業(yè)務(wù)綜合貢獻(xiàn)的結(jié)果。 GPC的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)和

7、經(jīng)營(yíng)慣例歷來(lái)都是業(yè)內(nèi)典范，重要業(yè)務(wù)指標(biāo)（包括收入、稅前收入、稅前收益率、財(cái)務(wù)顧問(wèn)貢獻(xiàn)率）是行業(yè)標(biāo)桿。2004年，GPC占據(jù)了私人客戶服務(wù)市場(chǎng)32的份額，稅前收入增長(zhǎng)是第二名的2倍。而在相同的市場(chǎng)狀況下，摩根斯坦利的該類業(yè)務(wù)部門(mén)則出現(xiàn)了稅前收入的負(fù)增長(zhǎng)。美林財(cái)務(wù)顧問(wèn)的人均創(chuàng)造產(chǎn)值的能力是競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手平均水平的1.64倍，與主要市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)者拉開(kāi)了顯著的距離。（詳見(jiàn)圖1）    圖 1：歷年GPC集團(tuán)的經(jīng)紀(jì)人創(chuàng)利能力及與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)者的比較（單位：千美元） 注：圖中綠色為經(jīng)紀(jì)人人均收入，黃色為經(jīng)紀(jì)人人均稅前收入   美林經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的成功，有兩個(gè)重要的原因： 一是集中公司資

8、源于客戶價(jià)值。財(cái)務(wù)顧問(wèn)FC是海外券商開(kāi)展經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的窗口，美林的成功與FC的高利潤(rùn)貢獻(xiàn)率密不可分。從表面上看，GPC的成功要?dú)w因于源自美林FC高于同行的生產(chǎn)力。但是從更深的層次考察，是什么造就了FC的能力？是美林的客戶服務(wù)能力、FC的專業(yè)水平、產(chǎn)品平臺(tái)Total Merrill的支撐共同構(gòu)成的。因此，私人客戶業(yè)務(wù)的成功，核心在于美林證券在最大的程度上整合內(nèi)部資源，服務(wù)于客戶，為客戶創(chuàng)造價(jià)值。 二是分散業(yè)務(wù)收入于多種類別。證券市場(chǎng)是跌宕起伏的，想要成為長(zhǎng)久的贏家就必須把雞蛋放在不同的籃子里。美林的GPC是 一個(gè)從事經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的集團(tuán)，但是它的收入來(lái)源卻是多元的。比如，從服務(wù)類型的角度看，包括基于帳戶收

9、費(fèi)的收入、交易收入、利息收入等等。其中，基于帳戶收費(fèi) 的收入中資產(chǎn)管理和投資組合服務(wù)收費(fèi)占據(jù)最為重要的部分。又如，從客戶地域的角度看，包括來(lái)自美國(guó)客戶的收入以及來(lái)自非美國(guó)客戶的收入。   表 2：美林下屬GPC集團(tuán)的收入構(gòu)成 （單位：百萬(wàn)美元）   2004 2003 2002 基于帳戶收費(fèi)的收入 4,800 4,046 4,244 交易和發(fā)行收入 3,270 3,030 2,922 凈利息收入 1,324 1,357 1,332 其他收入 437 460 289 凈收入總值 9,831 8,893 8,787 非利息費(fèi)用 7,958 7,367 7,721 稅前

10、收入 1,873 1,526 1,066 稅前利潤(rùn)率 19.1% 17.2% 12.1% 全職員工總?cè)藬?shù) 31,000 30,200 31,900 財(cái)務(wù)顧問(wèn)總?cè)藬?shù) 14,100 13,500 14,000       3、經(jīng)營(yíng)特色分析 圍繞客戶開(kāi)展業(yè)務(wù)的商業(yè)模式。在美林， “客戶利益至上” 作為企業(yè)文化的重要組成部分，不是只停留于口號(hào)上,而是付諸于實(shí)踐中，真實(shí)的融入業(yè)務(wù)之中。以經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)為例，舊的業(yè)務(wù)模式中公司為中心，按照公司對(duì)客戶管理的需要進(jìn)行分類股票、債券、基金，等等。而新的業(yè)務(wù)模式則從客戶對(duì)金融服務(wù)的需求的角度進(jìn)行分類存

11、款、貸款、投資，等等。       過(guò)去   現(xiàn)在 交易驅(qū)動(dòng)型的商業(yè)模式：   均衡型的業(yè)務(wù)混合模式： 注重資產(chǎn)   注重資產(chǎn)和負(fù)債 零售經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)   基于收費(fèi)和交易的業(yè)務(wù)設(shè)置 股票   存款 債券   貸款 共同基金   財(cái)務(wù)與房產(chǎn)規(guī)劃 貨幣市場(chǎng)基金   保險(xiǎn) 現(xiàn)金管理帳戶   信用卡     獨(dú)立的管理帳戶     其他投資 圖 2：圍繞客戶開(kāi)展業(yè)務(wù)的商業(yè)模式：一個(gè)源自美林經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的例子   構(gòu)建多贏的價(jià)值管理（

12、Value Management）模式。唯有公司的大多數(shù)股東、員工和消費(fèi)者都能成功，公司才有持久的成功。在美林證券，為達(dá)到這一“共贏”的組織目標(biāo)，公司建立了能為成員廣泛接受的核心信念（Core Beliefs），并且在內(nèi)部工作與外部服務(wù)上，付諸實(shí)施，成為組織的標(biāo)準(zhǔn)行為典范，從而獲得真實(shí)的、全面的顧客滿意。美林證券令股東、員工以及客戶均能獲得較高的滿意度，它在價(jià)值管理方面的實(shí)踐是極為成功的。 尋求可再生收入的金融超市。美林的成功絕非偶然,就在20世紀(jì)90年代末期華爾街的券商試圖建立金融超市的時(shí)候,美林早已進(jìn)入了幾乎所有的金融服務(wù)領(lǐng)域,其業(yè)務(wù)范圍幾乎涵蓋了所有證券領(lǐng)域。與此同時(shí)，為了克服證券市場(chǎng)波

13、動(dòng)對(duì)公司業(yè)績(jī)?cè)斐傻挠绊?1996年科曼斯基成為公司CEO時(shí)就已經(jīng)明確指出,美林將自己定位于一家不是僅靠雄厚資本取勝的“智能型公司”,因此美林大力發(fā)展針對(duì)客戶的“可再生收入”業(yè)務(wù),大力提升服務(wù)費(fèi)收入在公司收入總額中的比重。目前,美林MLIM旗下掌管的客戶資產(chǎn)超過(guò)5000萬(wàn)億美元,為公司提供源源不斷的穩(wěn)定現(xiàn)金收入?？梢哉f(shuō),美林證券在一定程度上已經(jīng)不懼市場(chǎng)的牛熊。       二、高盛證券的經(jīng)營(yíng)模式 高盛是2003年度最佳全球業(yè)務(wù)行、最佳科技業(yè)務(wù)行、最佳股權(quán)投資行；同時(shí)又是2004年度最佳投資銀行、最佳大型股票承銷行。作為華爾街知名券商，它“靠智慧而

14、不是武力生存”，在投資者心目中保持著一種尊貴而強(qiáng)大的形象。 同時(shí)，高盛又是一家極為強(qiáng)調(diào)企業(yè)文化，強(qiáng)調(diào)合作精神的券商?！拔覀儭贝媪恕拔摇薄Ｔ谝话俣嗄甑臍v史中，造就高盛的真正原因，完全在于它能將所有個(gè)人的野心、貪婪和偏執(zhí)凝結(jié)成真正的團(tuán)隊(duì)合作。       1、業(yè)務(wù)架構(gòu)與收入貢獻(xiàn)分析 高盛集團(tuán)將業(yè)務(wù)分入三大塊：投資銀行集團(tuán)、交易與本金投資集團(tuán)、資產(chǎn)管理與證券服務(wù)集團(tuán)。投資銀行集團(tuán)向公司、金融機(jī)構(gòu)、政府和個(gè)人提供一系列的投資銀行服務(wù)。資產(chǎn)管理與證券服務(wù)集團(tuán)致力于協(xié)助全球各地的機(jī)構(gòu)、政府和政府部門(mén)滿足其投資需求。交易與本金投資集團(tuán)是從事投資、交易、清算

15、和做市商業(yè)務(wù)的部門(mén)。下面分三個(gè)部門(mén)：固定受益、貨幣與商品部（FICC）、股票部以及本金投資部。 其中，F(xiàn)ICC部對(duì)利率、信用產(chǎn)品、貸款、貨幣、衍生品和商品進(jìn)行交易和做市，在全球投資界享有盛譽(yù)。   表 3：高盛集團(tuán)分業(yè)務(wù)部門(mén)的的收入貢獻(xiàn) （單位：百萬(wàn)美元）     2004 2003 2002 Investment Banking 凈收入 3374 2711 2830 投資銀行 經(jīng)營(yíng)費(fèi)用 2973 2504 2454   稅前收入 401 207 376 Trading and Principal Investments 凈收入 13327 1

16、0443 8647 交易與本金投資 經(jīng)營(yíng)費(fèi)用 8287 6938 6505   稅前收入 5040 3505 2142 Asset Management and Securities Services 凈收入 3849 2858 2509 資產(chǎn)管理與證券服務(wù) 經(jīng)營(yíng)費(fèi)用 2430 1890 1562   稅前收入 1419 968 947 總計(jì) 凈收入 20550 16012 13986   經(jīng)營(yíng)費(fèi)用 13874 11567 10733   稅前收入 6676 4445 3253   2004年的公司年報(bào)顯示，高盛稅前收入為66.76億美元，其中

17、投資銀行收入4.01億美元，占比6.01；交易與本金投資收入50.40億美元，占比高達(dá)75.49;資產(chǎn)管理與證券服務(wù)收入14.19億美元，占比為21.26。       2、核心業(yè)務(wù)分析 高盛在全球購(gòu)并市場(chǎng)上及股票類證券的發(fā)行承銷方面位居第一，在自營(yíng)交易方面也表現(xiàn)得頗為不凡。 （1）常青樹(shù)型核心業(yè)務(wù)投資銀行業(yè)務(wù) 投資銀行業(yè)務(wù)一直是高盛的“常青樹(shù)”。 2004年，高盛的全球收入達(dá)到創(chuàng)歷史記錄的211億美元，投資銀行集團(tuán)獲得33.74億美元的凈收入,將其它券商遠(yuǎn)遠(yuǎn)拋在身后。 在財(cái)務(wù)顧問(wèn)方面, 高盛在全球并購(gòu)業(yè)務(wù)方面連續(xù)第七年蟬聯(lián)

18、冠軍。在承銷業(yè)務(wù)方面,在公開(kāi)發(fā)行股票和債券市場(chǎng)仍處于領(lǐng)先地位,在全球IPO排行榜中名列第二。在亞太區(qū)股票承銷業(yè)務(wù)方面，高盛完成了近100億美元的股票上市業(yè)務(wù)，占亞太區(qū)總市場(chǎng)份額的17.3%，比排名第二的摩根士丹利高出近40億美元，因而被金融亞洲及國(guó)際金融評(píng)論等評(píng)為2004年亞太區(qū)最佳股票承銷行。 一直以來(lái)，高盛投行堅(jiān)守客戶利益，以誠(chéng)信贏得忠實(shí)客戶。高盛不僅拒絕為敵意收購(gòu)者提供服務(wù),而且常常為“靶子”公司充當(dāng)著反收購(gòu)顧問(wèn)。這一特色為其贏得了大量忠實(shí)客戶,近年來(lái)反收購(gòu)的財(cái)務(wù)顧問(wèn)業(yè)務(wù)已經(jīng)成為高盛投行最為繁忙的業(yè)務(wù)之一。同時(shí),高盛對(duì)客戶具有高度的忠誠(chéng)精神。最經(jīng)典的例子是，自從1956年高盛主持福特汽車

19、公司的IPO后, 高盛采取了多項(xiàng)措施加深與福特公司的聯(lián)系，甚至拒絕與福特的對(duì)手通用汽車公司和克萊斯勒公司進(jìn)行交往。相應(yīng)的，福特公司多年來(lái)幾乎把所有的大型咨詢或承銷業(yè)務(wù)都交給了高盛。 高盛投行憑借規(guī)范經(jīng)營(yíng)和穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)獨(dú)步江湖。很多金融控股公司為了獲得投行業(yè)務(wù)不惜以提供貸款或擔(dān)保為代價(jià),不僅導(dǎo)致了數(shù)以億美元計(jì)的呆壞賬,對(duì)自身形象也造成了極大的損害。而高盛歷任CEO都認(rèn)為,只有憑借強(qiáng)大的配售能力和定價(jià)能力贏得客戶,才能保持投行業(yè)務(wù)的規(guī)范性和穩(wěn)健性,從而逐步取得投資者的信任。因此高盛一直堅(jiān)持風(fēng)險(xiǎn)和收益對(duì)稱的原則,決不因眼前利益而飲鴆止渴。正因?yàn)槿绱?高盛承銷的股票在熊市中比大多數(shù)其它同類股票遠(yuǎn)

20、為抗跌。     （2）搖錢(qián)樹(shù)型核心業(yè)務(wù)自營(yíng)業(yè)務(wù) 高盛真的是靠投行業(yè)務(wù)稱雄的嗎？事實(shí)上，許多華爾街人士都把高盛稱為包含所剩無(wú)幾的投資銀行業(yè)務(wù)的對(duì)沖基金，因?yàn)榻陙?lái)自營(yíng)業(yè)務(wù)已經(jīng)成為高盛“秘而不宣”的賺錢(qián)機(jī)器。 FICC的自營(yíng)業(yè)務(wù)才是真正的搖錢(qián)樹(shù)。其年報(bào)顯示，最近三年來(lái)，高盛最賺錢(qián)的業(yè)務(wù)不是投資銀行集團(tuán)，而是交易與本金投資集團(tuán)。交易與本金投資集團(tuán)的核心盈利來(lái)源，則是其下屬的固定收益、貨幣及大宗商品業(yè)務(wù)部（FICC）。FICC經(jīng)營(yíng)客戶交易與自營(yíng)，其中又以自營(yíng)為核心業(yè)務(wù)。在這里，高盛或者完全用自營(yíng)資金交易，或者幫助客戶進(jìn)行交易。FICC去年純收入達(dá)73億美元，比

21、前年增長(zhǎng)31%，占高盛全年收入比重高達(dá)1/4。由于高盛不單獨(dú)公布各下屬部門(mén)的利潤(rùn)，業(yè)界估計(jì)其真實(shí)貢獻(xiàn)率約為35。 市場(chǎng)條件的轉(zhuǎn)變帶動(dòng)盈利模式由客戶交易業(yè)務(wù)向自營(yíng)業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)變。華爾街的傳統(tǒng)觀點(diǎn)將股票交易認(rèn)為是紳士的生意，經(jīng)紀(jì)人賺取傭金而無(wú)須冒險(xiǎn)投入自己的資金，因此券商盈利模式通常是通過(guò)高端客戶獲取傭金。但隨著傭金和收費(fèi)業(yè)務(wù)的利潤(rùn)下降，華爾街逐漸轉(zhuǎn)向通過(guò)公司的自營(yíng)交易的營(yíng)業(yè)模式開(kāi)始盛行。 高盛自營(yíng)的情況表明，高風(fēng)險(xiǎn)高收益是永恒的市場(chǎng)法則。來(lái)自自營(yíng)業(yè)務(wù)的利潤(rùn)風(fēng)險(xiǎn)大而且不穩(wěn)定，大賠大賺的情況不時(shí)出現(xiàn)：過(guò)去幾年中，由于FICC的領(lǐng)導(dǎo)者布蘭克芬高超的投資時(shí)機(jī)選擇能力，高盛在許多次劇烈的市場(chǎng)波動(dòng)中都安然無(wú)恙；

22、而2005年上半年，由于利率大幅攀升，F(xiàn)ICC在按揭證券和外匯交易上虧損近1億美元。       三、摩根斯坦利的經(jīng)營(yíng)模式 摩根斯坦利在華爾街被譽(yù)為“白鞋”券商，講求明星的文化。它通常以藍(lán)籌投資銀行的身份為大企業(yè)和大客戶提供服務(wù)。2003年，摩根斯坦利獲得“最佳國(guó)際投資銀行”和“亞洲最佳并購(gòu)行”稱號(hào)，還被評(píng)為“最佳國(guó)際股票相關(guān)融資行”和“進(jìn)步最大的信用衍生工具機(jī)構(gòu)”。2004年，摩根斯坦利投行業(yè)務(wù)收入10年來(lái)首次超過(guò)高盛,并獲得2004“最佳直接投資行”、“最佳房地產(chǎn)投資行”稱號(hào)。 近年來(lái)由于對(duì)公司發(fā)展戰(zhàn)略和企業(yè)文化的嚴(yán)重分歧導(dǎo)致的內(nèi)訌，令摩根

23、斯坦利業(yè)績(jī)表現(xiàn)大打折扣。       1、業(yè)務(wù)架構(gòu)與收入貢獻(xiàn)分析 摩根斯坦利同樣實(shí)行證券控股公司下的事業(yè)部制的組織架構(gòu)，以業(yè)務(wù)劃分的事業(yè)部是獨(dú)立的利潤(rùn)中心，主要業(yè)務(wù)內(nèi)容分入四大塊：機(jī)構(gòu)證券集團(tuán)(Institutional Securities)、個(gè)人投資者集團(tuán)（Individual Investor Group）、投資管理集團(tuán)（Investment Management）、信用服務(wù)集團(tuán)（Credit Services）。    圖 3：摩根斯坦利分業(yè)務(wù)部門(mén)的收入貢獻(xiàn)（單位：百萬(wàn)美元）   2004年，摩根

24、斯坦利的稅前收入僅為16.08億美元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于前面兩大投資銀行。從收入結(jié)構(gòu)看，摩根斯坦利除了機(jī)構(gòu)證券集團(tuán)一支獨(dú)秀，其他業(yè)務(wù)收入比例失衡，乏善可陳。2004年數(shù)據(jù)顯示，大摩的投行業(yè)務(wù)占據(jù)總收入的62.40。經(jīng)紀(jì)人人數(shù)幾乎與美林公司相當(dāng)，但收入?yún)s只有美林的1/5；在資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)方面，一如既往的不敵其他同行；另外，Discover信用卡占據(jù)的市場(chǎng)份額僅為5%。     2、核心業(yè)務(wù)分析 投資銀行業(yè)務(wù)是摩根斯坦利無(wú)可爭(zhēng)辯的核心業(yè)務(wù)。大摩的投行業(yè)務(wù)為業(yè)內(nèi)翹楚，它于2003年被評(píng)為“最佳大宗并購(gòu)業(yè)務(wù)行”，又在2004年投行業(yè)務(wù)收入超過(guò)高盛的十年來(lái)最好成績(jī)攀上全球I

25、PO業(yè)務(wù)的首位。2004年，大摩占據(jù)了全球IPO業(yè)務(wù)16.3的市場(chǎng)份額，收入額超出高盛整整2個(gè)億。2005年第一季度，摩根士丹利IPO業(yè)務(wù)位居全球第一，占有了12%的市場(chǎng)份額。   表 4：全球股權(quán)與股權(quán)相關(guān)承銷業(yè)績(jī)排行榜 （單位:十億美元） 投資銀行 2004年金額 市場(chǎng)份額 2004年 2003年 摩根斯坦利 54.3 10.7% 10.2% 高盛 51.3 10.2% 11.9% 花旗 47.9 9.5% 10.5% 美林 43.3 8.6% 7.9% 瑞士銀行 36.7 7.3% 7.4%   表 5：全球股票IPO業(yè)績(jī)排行榜 （單位:十億美元）

26、 投資銀行 2004   2003 收入 市場(chǎng)份額   收入 排名 市場(chǎng)份額 摩根斯坦利 7.3 16.3%   1.2 5 8.9% 高盛 7.1 15.8%   2.7 1 18.9% 美林 4.5 10.1%   1.3 4 9.0% JP摩根 4 8.8%   0.2 16 1.1% 花旗 3.6 8.1%   2.1 2 14.7%   偏離核心業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)策略導(dǎo)致公司業(yè)績(jī)重大損失。大摩CEO裴熙亮一直致力于多元化經(jīng)營(yíng)，他認(rèn)為將投資銀行業(yè)務(wù)與面向公眾的銷售業(yè)務(wù)捆綁在一起必定會(huì)帶來(lái)價(jià)值?；谶@一認(rèn)識(shí)，他在摩根

27、士坦利與添惠的兼并中希望通過(guò)后者打入零售經(jīng)紀(jì)和信用卡業(yè)務(wù)。而事實(shí)上兼并后多年，投資銀行業(yè)務(wù)仍占據(jù)60的比重，其他業(yè)務(wù)全部成為利潤(rùn)薄弱的業(yè)務(wù)，同時(shí)公司整體業(yè)績(jī)大幅下滑。 麥肯錫的研究顯示，在合并后的公司中，收入增長(zhǎng)率超過(guò)業(yè)內(nèi)其它公司的只有12，經(jīng)營(yíng)方向不同等因素往往會(huì)把合并所帶來(lái)的效益磨損得一干二凈。由于大摩在兼并添惠后戰(zhàn)略的調(diào)整導(dǎo)致業(yè)績(jī)的損失，內(nèi)部對(duì)零售業(yè)務(wù)和投行業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)方向選擇的紛爭(zhēng)十分激烈，它不幸成為了支持麥肯錫研究結(jié)論的經(jīng)典案例。         四、關(guān)于MGM的補(bǔ)充與釋疑     1、關(guān)

28、于自營(yíng)業(yè)務(wù) 國(guó)內(nèi)一直存在一種謬誤，就是海外券商不做自營(yíng)業(yè)務(wù)。事實(shí)上，海外券商不僅從事自營(yíng)業(yè)務(wù)，而且近年來(lái)自營(yíng)業(yè)務(wù)日益成為最重要的盈利來(lái)源。 國(guó)內(nèi)證券界認(rèn)為國(guó)外券商不做自營(yíng)，其實(shí)是分析失誤導(dǎo)致的：       （1）、自營(yíng)業(yè)務(wù)通常處于“交易與本金投資”部門(mén)中，其業(yè)務(wù)收入不單獨(dú)列示。由于投行業(yè)務(wù)、經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)這些收入都有明確的歸屬部門(mén)和收入項(xiàng)目，因而未作深入研究的分析師會(huì)誤以為不存在自營(yíng)。       （2）、自營(yíng)業(yè)務(wù)在一定程度上與代客交易混為一體。由于做市商制度的存在，具有做市商資格的券商常

29、常得用自己的資金來(lái)幫助客戶交易。例如，當(dāng)高盛從希望出售的客戶那里購(gòu)買債券時(shí)，哪怕交易是根據(jù)客戶的請(qǐng)求進(jìn)行的，一旦券商在交易中動(dòng)用自己的資金就會(huì)存在所有權(quán)方面的問(wèn)題。       （3）、自營(yíng)業(yè)務(wù)是券商不希望具有透明度的業(yè)務(wù)。這是因?yàn)樽誀I(yíng)之得很大程度上來(lái)自客戶之失，而自營(yíng)又恰恰是高收入的業(yè)務(wù)項(xiàng)目。 需 要指出的是，做市商制度的存在是海外大型券商獲得高額自營(yíng)業(yè)務(wù)收入的制度保證。做市商制度要求大型券商為股市提供流動(dòng)性，身為做市商的券商不斷向公眾投資 者進(jìn)行連續(xù)的買賣雙向報(bào)價(jià)，并作為交易的對(duì)方在所報(bào)價(jià)位上與投資者進(jìn)行交易。做市商在報(bào)價(jià)過(guò)程中獲得買賣差價(jià)

30、作為其利潤(rùn)，這種增加了投資者負(fù)擔(dān)以及市場(chǎng)監(jiān) 管成本的利潤(rùn)，構(gòu)成了海外券商在做市商制度下合法但又不甚光彩的自營(yíng)利潤(rùn)來(lái)源。     2、關(guān)于資產(chǎn)管理 從MGM的情況看，雖然作為綜合經(jīng)營(yíng)的券商，它們的業(yè)務(wù)特色各不相同，但是資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的盈利貢獻(xiàn)都不高，都不是核心業(yè)務(wù)。其原因在于： （1）、 在美國(guó)金融市場(chǎng)上，共同基金早已在資產(chǎn)管理領(lǐng)域達(dá)到較為成熟的發(fā)展程度。在日益細(xì)分的金融市場(chǎng)上，以基金為主的專業(yè)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)數(shù)量眾多，而且專注于資產(chǎn) 管理業(yè)務(wù)。從資產(chǎn)規(guī)模看，美國(guó)的共同基金已經(jīng)成為美國(guó)金融體系中高踞榜首的金融機(jī)構(gòu)。整個(gè)基金行業(yè)的發(fā)展早已進(jìn)入穩(wěn)定的階段，市場(chǎng)的資產(chǎn)

31、集中度已經(jīng)沒(méi)有顯 著的變化。1990年，美國(guó)最大的五家基金公司持有的基金資產(chǎn)占到整個(gè)行業(yè)的37，到2000年，這一比例為35，前25大基金公司持有的資產(chǎn)比率基本上也沒(méi)有什么變動(dòng)。相對(duì)于共同基金的快速發(fā)展，海外券商建立專門(mén)機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)主要是90年代中后期的事情，可以瓜分的市場(chǎng)蛋糕已經(jīng)不多。 （2）、 在資產(chǎn)管理領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)中，券商的優(yōu)勢(shì)有限。資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的重點(diǎn)是產(chǎn)品、核心是業(yè)績(jī)。由于共同基金的先行優(yōu)勢(shì)，券商一直在扮演共同基金的追隨者的角色，其業(yè) 務(wù)模式完全復(fù)制基金的業(yè)務(wù)模式。這種競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)決定了券商在資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)領(lǐng)域只能憑借業(yè)績(jī)?nèi)?。在投資者具有較大的資產(chǎn)管理選擇空間、券商競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)有限的情

32、況下，券商的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的利潤(rùn)貢獻(xiàn)率不高是不足為奇的。       五、對(duì)國(guó)內(nèi)券商發(fā)展的啟示與建議     1、券商當(dāng)前的出路在于尋找中國(guó)市場(chǎng)上的可再生收入 證券行業(yè)是“靠天吃飯”的行業(yè)，熊市中的生存之道是全球券商都一直致力解決的問(wèn)題。美林證券對(duì)此的解決之道就是尋求可再生收入，從賺取客戶交易傭金轉(zhuǎn)為賺取客戶咨詢服務(wù)費(fèi)。這個(gè)收入模式的轉(zhuǎn)變，令美林無(wú)論在何種市況下都有穩(wěn)定的收入。 從中國(guó)券商的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)看，可再生收入的來(lái)源可以有兩個(gè)來(lái)源： 一是基于優(yōu)質(zhì)研究的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。當(dāng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的收入是源于客戶交易量，這就是依賴股市周期的不可再生收入。當(dāng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的收入是源于向客戶提供有效的投資建議，無(wú)論股市是否上漲、無(wú)論客戶是否交易，券商都有利可圖，那么這就是抗股市周期的可再生收入。 二是基于公司資源整合的投資銀行業(yè)務(wù)。真正將投行業(yè)務(wù)以一個(gè)券商產(chǎn)業(yè)鏈開(kāi)端的形式去經(jīng)營(yíng)，那么IPO客戶能夠?yàn)楣咎峁┑氖杖雽⒉粌H僅是一筆承銷費(fèi)，而是長(zhǎng)期的、持久的業(yè)務(wù)關(guān)系和可再生的收入來(lái)源。