資產(chǎn)價(jià)格與貨幣政策(共46).ppt

1、第五章 資產(chǎn)價(jià)格與貨幣政策 一、課題研究背景與意義 （一）經(jīng)過(guò)各國(guó)的努力，通貨膨脹水平已經(jīng)得到有效的治理，但與此同時(shí)資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)日益加劇，各國(guó)貨幣政策面臨新的挑戰(zhàn)。 （二）資產(chǎn)市場(chǎng)在國(guó)內(nèi)融資和國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的地位和作用日益巨大，但是股票市場(chǎng)影響貨幣政策和（或者）國(guó)民經(jīng)濟(jì)的機(jī)制還沒(méi)有完全被認(rèn)識(shí)。 （三）貨幣政策的目標(biāo)轉(zhuǎn)向了價(jià)格穩(wěn)定和宏觀經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定。兩個(gè)央行將關(guān)注資產(chǎn)市場(chǎng)的原因： 資產(chǎn)價(jià)格影響總需求 資產(chǎn)價(jià)格影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)二、股票價(jià)格與通貨膨脹的測(cè)量 （一）資產(chǎn)價(jià)格與通貨膨脹測(cè)量的理論分析 美經(jīng)濟(jì)學(xué)家克萊茵教授（1973年）觀點(diǎn)： 貨幣政策所關(guān)注的價(jià)格指數(shù)應(yīng)當(dāng)包括了消費(fèi)者預(yù)期終身消費(fèi)的當(dāng)前價(jià)格指數(shù)。

2、Shibuya的簡(jiǎn)化公式處理： Pak=aP+(1-a)Pap 這個(gè)理論實(shí)際應(yīng)用的困難：1、不同資產(chǎn)價(jià)格很難放在同一種指數(shù)中；2、這個(gè)指數(shù)不穩(wěn)定；3、這個(gè)指數(shù)波動(dòng)原因復(fù)雜。（二）資產(chǎn)價(jià)格與通脹預(yù)期 Bryan等研究發(fā)現(xiàn)：在美國(guó)，資產(chǎn)價(jià)格確實(shí)對(duì)總體價(jià)格水平的變化產(chǎn)生影響，特別是房屋價(jià)格的影響最大。三個(gè)具體的研究結(jié)果：1、FCI與通脹壓力的預(yù)期 FCIt=Wi(qit qit)FCI是金融條件指數(shù)，它是各種資產(chǎn)在t期的價(jià)格與均衡價(jià)格差的加權(quán)之和。FCI包括了貨幣條件指數(shù)和資產(chǎn)價(jià)格（股票與房產(chǎn)價(jià)格）兩方面。以Goodhart將資產(chǎn)價(jià)格用作制定貨幣政策的思想所構(gòu)建的宏觀經(jīng)濟(jì)模型結(jié)論：Goodhart作

3、出的建議無(wú)益于美國(guó)的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)。2、資產(chǎn)價(jià)格、貨幣政策與宏觀經(jīng)濟(jì)3、 Partha Ray 和Somnath Chatterjee的VAR模型結(jié)論： 股票價(jià)格膨脹對(duì)商品價(jià)格的膨脹產(chǎn)生了影響，可以成為通貨膨脹率的先行指標(biāo)，而其它資產(chǎn)如黃金和匯率都不能充當(dāng)通脹的先行指標(biāo)。三、資產(chǎn)價(jià)格影響未來(lái)通貨膨脹的機(jī)制財(cái)富效應(yīng)： 資產(chǎn)價(jià)格財(cái)富水平消費(fèi)總需求總需求超過(guò)總供給時(shí)產(chǎn)生通脹壓力通脹預(yù)期真正更高的通脹率第三節(jié) 資產(chǎn)價(jià)格、實(shí)體經(jīng)濟(jì)與金融穩(wěn)定股價(jià)波動(dòng)影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)的渠道：投資渠道消費(fèi)渠道一、資產(chǎn)對(duì)投資的影響1、托賓的q理論： 資產(chǎn)的上升（下降）降低了（提高了）新項(xiàng)目的融資成本。托賓q理論現(xiàn)實(shí)意義受到以下因素影響：

4、 時(shí)滯反應(yīng)； 對(duì)投資前景的預(yù)期、對(duì)未來(lái)利率趨勢(shì)的預(yù)期影響投資積極性； 公司的現(xiàn)金流影響投資積極性； 股價(jià)的可持續(xù)性因素也影響投資積極性。2、私人固定資產(chǎn)投資可以由預(yù)期的未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)來(lái)解釋?zhuān)?股價(jià)預(yù)期未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)私人固定資產(chǎn)投資3、信用渠道： 股價(jià)企業(yè)與銀行的資產(chǎn)負(fù)債表改善 貸款利率水平 私人投資二、資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)與消費(fèi)1、財(cái)富效應(yīng)。 研究表明財(cái)富效應(yīng)存在3-6個(gè)月的反應(yīng)滯后期。 2、在特定時(shí)期的消費(fèi)是人們的預(yù)期工資收入的函數(shù)。3、在現(xiàn)實(shí)生活中，消費(fèi)貸款的利率水平與消費(fèi)者財(cái)富多少有關(guān)： 資產(chǎn)價(jià)格 財(cái)富值 借貸能力 商品和服務(wù)消費(fèi)股票和住房的財(cái)富效應(yīng)：股票的效應(yīng) 住房的效應(yīng) 調(diào)整速度 （每美元消費(fèi)多

5、少美分） 彈性X100 平均滯后期（年） 19702000 19842000 19702000 19842000 19702000 19842000 以市場(chǎng)為基礎(chǔ)的經(jīng)濟(jì) 3.0 4.3 2.7 7.0 4.2 2.2 銀行為基礎(chǔ)的經(jīng)濟(jì) - 0.2 0.9 4.5 4.3 9.1 6.3 所有樣本經(jīng)濟(jì)體 0.9 2.0 2.8 5.3 6.7 4.8 資料來(lái)源:IMF工作人員估計(jì) 第四節(jié) 股票價(jià)格與貨幣政策的調(diào)控目標(biāo) 對(duì)于央行關(guān)注資產(chǎn)價(jià)格的兩種完全相反的觀點(diǎn)與理由： 一、主張央行能將資產(chǎn)價(jià)格作為調(diào)控目標(biāo)的理由：1、資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)不僅僅是由基本因素的變化所引起，還有一些非經(jīng)濟(jì)基本面的因素，諸如監(jiān)管問(wèn)

6、題、透明度問(wèn)題等，可由央行加強(qiáng)管理解決。2、資產(chǎn)價(jià)格的泡沫一旦崩潰會(huì)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)、金融產(chǎn)生嚴(yán)重的后果，中央銀行應(yīng)在泡沫發(fā)生的初期就能夠阻止泡沫的最終形成。 有人認(rèn)為中央銀行對(duì)資產(chǎn)價(jià)格關(guān)注可能會(huì)引起道德風(fēng)險(xiǎn)，但這也比泡沫破裂而出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)大蕭條要好得多。 4、即使中央銀行以?xún)r(jià)格總體水平的穩(wěn)定為唯一目標(biāo)，也有足夠的理由去關(guān)注資產(chǎn)價(jià)格，因?yàn)橘Y產(chǎn)價(jià)格的膨脹可能會(huì)產(chǎn)生未來(lái)的通貨膨脹，至少也會(huì)提供關(guān)于未來(lái)通貨膨脹的有關(guān)信息。二、主張中央銀行不能將資產(chǎn)價(jià)格作為調(diào)控目標(biāo)的理由：1、中央銀行必須知道何種資產(chǎn)價(jià)格的水平是最優(yōu)的。2、從實(shí)踐上看，中央銀行對(duì)股價(jià)的趨勢(shì)預(yù)測(cè)總體上是不成功的。3、在穩(wěn)定物價(jià)和穩(wěn)定資產(chǎn)價(jià)格之間可

7、能會(huì)出現(xiàn)沖突。4、中央銀行未必真正能夠調(diào)控資產(chǎn)價(jià)格的發(fā)展和變動(dòng)。第五節(jié) 資產(chǎn)價(jià)格與貨幣政策：模型分析1、Kent和Lowe的模型：四個(gè)要素：資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)對(duì)于商品與服務(wù)有不對(duì)稱(chēng)影響；央行不僅關(guān)注通脹波動(dòng)性，也考慮通脹預(yù)期水平；資產(chǎn)價(jià)格泡沫崩潰的概率受到央行利率水平的影響；假設(shè)資產(chǎn)泡沫破裂后不會(huì)恢復(fù)到一定水平； 該模型還假設(shè)：經(jīng)濟(jì)只有三個(gè)時(shí)間段，資產(chǎn)泡沫在第一階段出現(xiàn)，且假設(shè)央行知道資產(chǎn)價(jià)格的上升不是由于經(jīng)濟(jì)基本面因素造成的。模型結(jié)論： 央行應(yīng)該關(guān)注由于非經(jīng)濟(jì)基本面導(dǎo)致的資產(chǎn)泡沫，原因在于資產(chǎn)價(jià)格的崩潰會(huì)對(duì)金融的穩(wěn)定產(chǎn)生影響，央行應(yīng)該采取相應(yīng)的貨幣政策。2、Frank Smet(1997)的簡(jiǎn)單宏

8、觀經(jīng)濟(jì)模型模型假設(shè)中央銀行的目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)價(jià)格的穩(wěn)定。這樣，央行的最優(yōu)貨幣政策取決于兩個(gè)因素： 資產(chǎn)價(jià)格在貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制中的作用； 資產(chǎn)價(jià)格中所包括的信息。3、Bernanke和Gertler的小型凱恩斯主義模型 模型中引入了資產(chǎn)價(jià)格泡沫，假設(shè)該泡沫共經(jīng)歷5個(gè)階段，資產(chǎn)價(jià)格泡沫會(huì)影響到企業(yè)的資本成本、投資和消費(fèi)。模型結(jié)論： 除非資產(chǎn)價(jià)格的變動(dòng)有助于預(yù)測(cè)通貨膨脹或者通貨緊縮水平，央行就沒(méi)有必要對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的變化做出反應(yīng)。結(jié)論強(qiáng)調(diào)央行不應(yīng)試圖去刺破價(jià)格泡沫的原因： 央行很難區(qū)分出資產(chǎn)價(jià)格的上漲是由于經(jīng)濟(jì)基本面因素還是非基本面因素造成的； 央行不刺破股市的泡沫，就可避免一旦泡沫破裂后對(duì)經(jīng)濟(jì)的重大打擊；

9、在通貨膨脹定標(biāo)的制度有助于實(shí)現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定，且資產(chǎn)價(jià)格繁榮時(shí)，利率會(huì)逐漸上升，崩潰時(shí)，利率會(huì)逐漸下降，這就在第一時(shí)間減少發(fā)生金融恐慌的可能性。規(guī)范的宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)政策分析框架及其局限性 首先，建立一個(gè)貨幣政策規(guī)則的反應(yīng)函數(shù)； 其次，將這個(gè)政策反應(yīng)函數(shù)納入宏觀經(jīng)濟(jì)模型中，并進(jìn)行模擬。 第三，檢驗(yàn)通貨膨脹、經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出、就業(yè)或者其他來(lái)自隨機(jī)模擬的宏觀經(jīng)濟(jì)變量的變化結(jié)果。第六節(jié) 研究結(jié)論1、影響貨幣政策目標(biāo)的因素有很多，其中資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)可能會(huì)影響到貨幣政策的目標(biāo)，這時(shí)央銀行會(huì)關(guān)注資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)；但是央銀行不調(diào)控資產(chǎn)價(jià)格也會(huì)采取措施抵消由于資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)給中央銀行的目標(biāo)造成的影響。 2、中央銀行不應(yīng)該也不能將資產(chǎn)價(jià)格列入它調(diào)控的范圍內(nèi)。因?yàn)閷?shí)際上由于影響資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的因素太多，超出了中央銀行的能力范圍。 3、資產(chǎn)價(jià)格包括了大量信息，可以與其他數(shù)據(jù)一起用于判斷通貨膨脹或者其他經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，用