資本成本與資本結(jié)構(gòu)闡述(共61頁).ppt

1、資本成本與資本結(jié)構(gòu)資本成本個(gè)別資本成本 個(gè)別資本成本是指每一類資本的提供者（投資者）所要求的投資回報(bào)率。資本成本債務(wù)成本 債務(wù)成本即債務(wù)的到期收益率（yield to maturity，YTM）。 kd為YTM，即債務(wù)的稅前成本；Pt為t期歸還的本金。 債務(wù)的稅后成本為：kL=kd（1-T） 如果考慮到債務(wù)的籌資費(fèi)用，則企業(yè)債務(wù)籌資的實(shí)際籌資額為P=P0（1-fd）。債務(wù)的實(shí)際成本約為： kL=kd（1-T）/（ 1-fd） fd為籌資費(fèi)用率。ntdtttkPIP10)1 (資本成本 優(yōu)先股成本 優(yōu)先股成本為優(yōu)先股股利與優(yōu)先股發(fā)行價(jià)格之比。 kp=Dp/P0 考慮籌資成本fd后為： kp= D

2、p/P0 （ 1-fp）資本成本 權(quán)益（普通股）成本 由于權(quán)益（普通股）投資的收益具有很強(qiáng)的不確定性，因此權(quán)益成本也無法象債務(wù)成本和優(yōu)先股成本那樣直接計(jì)算得出。可能的估計(jì)方法有： 股利折現(xiàn)法 當(dāng)股利保持為常數(shù)時(shí)， ke=De/P0 當(dāng)股利按常數(shù)增長率g增長時(shí)， ke=De/P0 + g 資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）法 利用 確定權(quán)益成本。 債務(wù)成本加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法 如果考慮權(quán)益的籌資成本fe，則權(quán)益成本為： kE=ke/（1-fe）)(fMifiRRRR資本成本 加權(quán)平均資本成本 公司各類資本成本與該類資本在企業(yè)全部資本中所占比重的乘積之和。 式中WACC加權(quán)平均資本成本 ki資本i的個(gè)別成本 w

3、i資本i在全部資本中所占的比重 n不同類型資本的總數(shù)niiikwWACC1資本成本 加權(quán)平均資本成本計(jì)算舉例： 某企業(yè)資本構(gòu)成及加權(quán)平均成本如下： 數(shù)額 成本 比例 加權(quán)成本 債 務(wù) 3000萬 6.6% 30% 1.98% 優(yōu)先股 1000萬 10.2% 10% 1.02% 普通股 6000萬 14.0% 60% 8.40% 總 計(jì) 10000萬 100% 11.40% 該企業(yè)的WACC為11.40%。資本成本 邊際資本成本邊際資本成本 （由于資本成本隨企業(yè)籌資規(guī)模的擴(kuò)大而變化）每新增加一單位資本而發(fā)生的成本。 邊際資本成本本身也是加權(quán)平均資本成本。 邊際資本成本的計(jì)算步驟邊際資本成本的計(jì)算

4、步驟 1，計(jì)算不同籌資規(guī)模下的個(gè)別資本成本； 2，計(jì)算導(dǎo)致每一個(gè)別資本成本發(fā)生變化的籌資數(shù)量突破點(diǎn)； 3，計(jì)算突破點(diǎn)后的加權(quán)平均資本成本；營業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與營業(yè)杠桿 營業(yè)風(fēng)險(xiǎn)營業(yè)風(fēng)險(xiǎn) 又稱經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，指企業(yè)稅息前收益（EBIT）圍繞其期望值變化而產(chǎn)生的不確定性。 影響營業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的因素影響營業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的因素 產(chǎn)品市場的穩(wěn)定性 要素市場的穩(wěn)定性 產(chǎn)品成本中固定成本的比例 企業(yè)的應(yīng)變能力與調(diào)整能力營業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與營業(yè)杠桿 營業(yè)杠桿營業(yè)杠桿 企業(yè)稅息前收益隨企業(yè)銷售收入變化而變化的程度，常用（DOL）表示。SSEBITEBITDOL/營業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與營業(yè)杠桿 因?yàn)椋篍BIT銷售收入總成本 PQ（VQF） （PV）QF SPQ 所

5、以：EBITQ(PV) FVPQVPQDOL)()(營業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與營業(yè)杠桿 營業(yè)杠桿示例（參見“財(cái)管”P214215）已知A公司：P=10元，F(xiàn)= 60000元，V=6元； B公司：P=10元，F(xiàn)=120000元，V=4元。計(jì)算銷售量為25000件時(shí)兩公司的營業(yè)杠桿。有：5 . 260000)610(25000)610(25000ADOL0 . 5120000)410(25000)410(25000BDOL營業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與營業(yè)杠桿營業(yè)杠桿示例（參見“財(cái)管”P214215） S or C S or C PQ PQ TC TC 200150 VQ 120 FC 60 FC VQ 15 Q 20 Q財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與

6、財(cái)務(wù)杠桿 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 因負(fù)債經(jīng)營而引起的股東收益除營業(yè)風(fēng)險(xiǎn)之外的新的不確定性。 影響財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小的主要因素是財(cái)務(wù)杠杠。 財(cái)務(wù)杠杠 每股收益隨稅息前收益變化而變化的幅度，常用DFL表示。EBITEBITEPSEPSDFL/財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)杠桿 由書P216-218例，方案1與方案3的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)如下圖所示： EPS 方案3 0.14 方案1 0 20000 27500 EBIT -0.093 借債有利借債不利財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)杠桿 因?yàn)椋?EPS(1/N)(1T)(EBITI) 所以：EPS（1/N）（1-T）EBIT IEBITEBITNIEBITTNEBITTEPSEPS/ )(1 (/)1 (I

7、EBITEBITDFL總（復(fù)合）杠桿與總風(fēng)險(xiǎn) 總杠桿 定義 為總杠桿，則有： 即總杠桿為經(jīng)營杠桿與財(cái)務(wù)杠桿的乘積。代入經(jīng)營杠桿與財(cái)務(wù)杠桿的表達(dá)式后有：DFLDOLEBITEBITEPSEPSSSEBITEBITSSEPSEPSDCL/SSEPSEPSDCL/IEBITFEBITIFQVPQVPDCL)()(總（復(fù)合）杠桿與總風(fēng)險(xiǎn) 總風(fēng)險(xiǎn) 如果用每股收益的標(biāo)準(zhǔn)離差率 來衡量權(quán)益投資的總風(fēng)險(xiǎn)，用稅息前收益EBIT的標(biāo)準(zhǔn)離差率 來衡量企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，則有： 總風(fēng)險(xiǎn)=經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)+財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 即我們定義CVEPS-CVEBIT為財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，CV表示標(biāo)準(zhǔn)離差率。)(/EPSEEPS)(/EBITEEBIT總（復(fù)

8、合）杠桿與總風(fēng)險(xiǎn) 由總風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系可以看出，財(cái)務(wù)杠桿具有放大風(fēng)險(xiǎn)的作用。其作用可通過下面的推導(dǎo)看出：DFLCVIEBITEEBITEEBITEIEBITENTIEBITETNEPSEEBITEBITEBITEBITEPS)()()()(/ )1()()1)(/1 ()(資本結(jié)構(gòu)理論 資本結(jié)構(gòu)通常指企業(yè)負(fù)債總額與企業(yè)總資產(chǎn)的比例(D/A)，或企業(yè)總負(fù)債與股東權(quán)益的比例(D/E)。 準(zhǔn)確地講，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)應(yīng)定義為有償負(fù)債與股東權(quán)益的比例。 長期資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)長期負(fù)債與股東權(quán)益的比例。資本結(jié)構(gòu)理論 只有當(dāng)改變企業(yè)資本結(jié)構(gòu)能夠增加公司價(jià)值時(shí)，股東才會因此而獲益； 只有當(dāng)改變企業(yè)資

9、本結(jié)構(gòu)能夠減少公司價(jià)值時(shí)，股東才會因此而受損； 企業(yè)的決策者應(yīng)當(dāng)選擇能夠使公司價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)，因?yàn)楣竟蓶|將因此而獲益。資本結(jié)構(gòu)理論 例：某公司為一總資產(chǎn)15000元，普通股500股的全權(quán)益資本企業(yè)，目前每股股票價(jià)值為30元。假設(shè)該公司將發(fā)行價(jià)值7500元，利息率10%的企業(yè)債券用于贖回部分普通股股票：當(dāng)前變化后資產(chǎn)(元)15,00015,000負(fù)債(元) 0 7,500股東權(quán)益(市價(jià)與帳面價(jià)值,元)15,000 7,500利息率 10% 10%每股市價(jià)(元) 30 30股票數(shù)量(股) 500 250資本結(jié)構(gòu)理論 已知該公司EBIT的期望值、情況不利時(shí)的數(shù)值和情況有利時(shí)的數(shù)值分別為3000

10、，750和5250。無負(fù)債時(shí)的收益狀況衰退正常（期望）擴(kuò)張息前利潤（EBI）75030005250凈利潤75030005250權(quán)益收益率 5% 20%35%每股收益（EPS）1.5 6 10.5總資產(chǎn)收益率5%20%35%有負(fù)債時(shí)的收益狀況衰退正常（期望）擴(kuò)張息前利潤（EBI）75030005250利息支出 -750 -750 -750息后凈利潤 022504500權(quán)益收益率 0 30%60%每股收益（EPS） 0 9 18總資產(chǎn)收益率 0 15%30%資本結(jié)構(gòu)理論設(shè)投資者可采取兩種投資策略： 策略1 直接購買100股負(fù)債公司股票，每股價(jià)格30元，共投資3000元。 策略2 以10%的利息率借

11、入3000元，自己出資3000元，共6000元購買200股無負(fù)債公司的股票。兩種投資策略的收益狀況如下頁表所示。資本結(jié)構(gòu)理論策略1，購 買100股 負(fù)債公 司 股票衰退正常（ 期望 ）擴(kuò)張EPS0 6 12投資100股 股票 總收 益06001200初始投 資 =100*30=3000元策略2，自 己構(gòu) 造財(cái) 務(wù)杠桿 購 買200股 無負(fù) 債公 司股票衰退正常（ 期望 ）擴(kuò)張EPS 1.5 4.5 7.5投資200股 股票 總收 益3009001500按10%利息 率借 入3000元的 利 息支 出300300 300凈收益 06001200初始投 資 =200*30-3000=3000元資本

12、結(jié)構(gòu)理論 不難看出，策略1與策略2在任何情況下的收益狀況均相同，其投資成本也相同。這說明，改變資本結(jié)構(gòu)（由無負(fù)債到有負(fù)債）并未給公司股東帶來額外的利益，但也未給公司股東帶來損失或傷害。 無稅收時(shí)的MMI：公司價(jià)值與其資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。資本結(jié)構(gòu)理論 MMMM理論理論 MM理論的基本假設(shè)。MM的基本假設(shè)可分為幾個(gè)方面：一是關(guān)于資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的衡量： 營業(yè)風(fēng)險(xiǎn)由企業(yè)稅息前收益的標(biāo)準(zhǔn)差衡量，具有相同營業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)等級相同；二是無摩擦環(huán)境假設(shè)： 所有投資者對每一企業(yè)未來EBIT的期望值和分布狀況具有完全相同的估計(jì)（一致性預(yù)期）； 資產(chǎn)在完善資本市場上交易，無交易費(fèi)用，無所得稅，無信息不對稱，無解決沖突成本等

13、；資本結(jié)構(gòu)理論 MM理論的基本假設(shè)（續(xù)）：三是負(fù)債無風(fēng)險(xiǎn)假設(shè)： 債務(wù)無風(fēng)險(xiǎn)，各種機(jī)構(gòu)與個(gè)人均可按相同的無風(fēng)險(xiǎn)利率無限量的借入資金；最后一個(gè)假設(shè)是為了數(shù)學(xué)推導(dǎo)的方便： 所有現(xiàn)金流量都是永久性的，企業(yè)是零成長企業(yè)，債券為永續(xù)年金債券，投資者對EBIT的預(yù)期為常數(shù)。資本結(jié)構(gòu)理論 無稅收時(shí)的無稅收時(shí)的MMMM理論（資本結(jié)構(gòu)無關(guān)論）理論（資本結(jié)構(gòu)無關(guān)論） MMI 在沒有公司所得稅和個(gè)人所得稅的情況下，根據(jù)前述假設(shè)，任何企業(yè)（不論負(fù)債與否）的價(jià)值均由其預(yù)期EBIT按照其風(fēng)險(xiǎn)等級所對應(yīng)的貼現(xiàn)率貼現(xiàn)后決定，即： 即：1、企業(yè)的價(jià)值與其資本結(jié)構(gòu)無關(guān)； 2、企業(yè)的加權(quán)平均資本成本與只由其風(fēng)險(xiǎn)等級決定，與企業(yè)的資本

14、結(jié)構(gòu)無關(guān)。EULUkEBITWACCEBITVV資本結(jié)構(gòu)理論權(quán)益價(jià)值 企業(yè)價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)無關(guān)的總價(jià)值原則圖示 公司價(jià)值（選擇1） 公司價(jià)值（選擇2）負(fù)債價(jià)值權(quán)益價(jià)值負(fù)債價(jià)值資本結(jié)構(gòu)理論 關(guān)于MMI的討論 a) 投資于無負(fù)債公司U，獲得其1的股權(quán)： 投資額 投資收益 0.01Vu 0.01EBITu b) 投資于負(fù)債公司L，獲得1的股權(quán)與債權(quán) 投資額 投資收益 股票 0.01EL 0.01(EBITLiD) 債券 0.01DL 0.01iD 總計(jì) 0.01(EL+DL)=0.01VL 0.01 EBITL 若：EBITu= EBITL，且U、L兩公司的風(fēng)險(xiǎn)等級相同，則必有Vu=VL資本結(jié)構(gòu)理論

15、MM 負(fù)債經(jīng)營的企業(yè)的權(quán)益資本成本keL等于同風(fēng)險(xiǎn)等級的無負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本keu加上一定數(shù)量的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)谋壤蜃邮秦?fù)債權(quán)益比， 即： 推導(dǎo)見下頁)/)(EDkkkkDeueueL資本結(jié)構(gòu)理論 推導(dǎo)：因?yàn)椋篍BITL=ELkeLDLkD 所以： 移項(xiàng)后整理：根據(jù)MMI，有：DLLLeLLLLLLDLeLLALkDEDkDEEDEkDkEk)/)(EDkkkkDALALeLeUAUUULLALkkVEBITVEBITk資本結(jié)構(gòu)理論 MMII給出了一條非常重要的金融/財(cái)務(wù)學(xué)原理： 資本的成本取決于資本的使用而不是資本的來源。 由此可知，在對資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)時(shí)，其折現(xiàn)率取決

16、于資產(chǎn)的用途。 在金融市場上，如果有兩個(gè)金融資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量特性完全相同，而其折現(xiàn)率卻有所不同，則它們的市場價(jià)值就會不同，就存在無風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會，而這是不允許的。 這就是經(jīng)濟(jì)學(xué)上的一物一價(jià)規(guī)律。 資本結(jié)構(gòu)理論 如果MM條件成立，改變資本結(jié)構(gòu)不會改變企業(yè)的價(jià)值。 在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中，MM關(guān)于無摩擦的假設(shè)條件是不成立的。典型的“摩擦”有: 公司財(cái)務(wù)杠杠與個(gè)人財(cái)務(wù)杠杠的性質(zhì)有所不同，不能完全相互替代; 存在證券交易成本; 公司與個(gè)人的信用狀況不同，借貸利率不同，投資方向上所受到的限制也不同； 存在公司所得稅；等等資本結(jié)構(gòu)理論 上述種種“摩擦”將妨礙無風(fēng)險(xiǎn)套利的實(shí)現(xiàn)。 因此，通過調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，利用現(xiàn)實(shí)社會

17、中存在的“摩擦”，可以影響企業(yè)的價(jià)值，進(jìn)而影響股東財(cái)富的價(jià)值。 MM命題的意義就在于，讓我們了解現(xiàn)實(shí)中哪些因素不符合其基本假設(shè)，這些因素就會影響企業(yè)的價(jià)值。 下面我們看一下稅收對企業(yè)價(jià)值的影響。資本結(jié)構(gòu)理論 稅收對企業(yè)價(jià)值的影響 公司U 公司LEBIT 2000000 2000000利息支出 0 500000稅前利潤 2000000 1500000所得稅(40%) 800000 600000 稅后利潤(股東收益) 1200000 900000債權(quán)人與股東收益合計(jì) 1200000 1400000公司債的稅收屏蔽利益 0 200000資本結(jié)構(gòu)理論 有稅收時(shí)的MM理論 MMI 負(fù)債經(jīng)營的企業(yè)的價(jià)值等

18、于具有同等風(fēng)險(xiǎn)程度的無負(fù)債企業(yè)的價(jià)值加上因負(fù)債經(jīng)營而產(chǎn)生的稅收屏蔽(Tax Shield)價(jià)值。稅收屏蔽價(jià)值等于企業(yè)的負(fù)債總額乘以公司所得稅稅率，即： VLVuTD MM 負(fù)債經(jīng)營企業(yè)的權(quán)益成本等于具有同等風(fēng)險(xiǎn)程度的無負(fù)債企業(yè)的權(quán)益成本加上一定的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。 RELREU+(D/E)(REU-RD)(1-T)資本結(jié)構(gòu)理論權(quán)益價(jià)值負(fù)債價(jià)值權(quán)益價(jià)值稅收負(fù)債價(jià)值權(quán)益價(jià)值稅收稅收稅收資本結(jié)構(gòu)理論 已知某無負(fù)債公司的總資產(chǎn)價(jià)值為10000，發(fā)行在外的普通股股票500股，息稅前收益EBIT為2000，公司所得稅稅率為40%。顯然，該公司的稅后凈利潤為1200，股東的權(quán)益收益率為12%。 該公司決定發(fā)行價(jià)值5

19、000，年利息率8%的公司債贖回同等價(jià)值的公司股票。 計(jì)算股票的贖回價(jià)格和贖回后公司的價(jià)值及其資本成本。資本結(jié)構(gòu)理論根據(jù)MMII，資本結(jié)構(gòu)變化后的公司價(jià)值VL為： VLVuTD = 10000 + 0.4*5000 = 12000權(quán)益收益率為: RELREU+(D/E)(REU-RD)(1-T) = 12% + (5/7)*(12%-8%)(1-0.4)=13.7%股票價(jià)格為:PE = VL /500 = 12000/500 = 24贖回的股票數(shù)量為:N = 5000/24 = 208 加權(quán)平均資本成本為: WACC = 0.5*13.7% + 0.5*8%*(1-0.4)= 9.25%資本結(jié)

20、構(gòu)理論無 負(fù) 債有 負(fù) 債息 稅 前 收 益 （ EBI）20002000利 息 支 出 0 400稅 前 利 潤20001600所 得 稅 （ 40% ） 800 640稅 后 凈 利 潤1200 960權(quán) 益 收 益 率 12% 13.7%每 股 收 益 （ EPS） (1200/500)=2.4 (960/292)=3.29加 權(quán) 平 均 資 本 成 本 12%0.5*13.7% +0.5*8% *(1-0.4) =9.25%資本結(jié)構(gòu)理論 VL 12000 Vu=10000 0 5000 負(fù)債(D) VLVuTD = 10000 + 0.4*5000 = 12000 資本結(jié)構(gòu)理論 資本成

21、本 REL 13.7% RA=12.0% WACC 8.0% RDL 0 5/7 D/E REL12% + (5/7)*(12%-8%)(1-0.4)=13.7%資本結(jié)構(gòu)理論 由于稅收這一“摩擦”因素的存在，資本結(jié)構(gòu)將影響公司的價(jià)值，增加負(fù)債將提高公司的價(jià)值。而且負(fù)債越高，公司價(jià)值越高。但這一結(jié)論顯然與現(xiàn)實(shí)不符。 現(xiàn)實(shí)中，不但存在“摩擦”因素，而且存在“風(fēng)險(xiǎn)”因素，風(fēng)險(xiǎn)因素同樣會影響公司的價(jià)值。 企業(yè)的負(fù)債是有風(fēng)險(xiǎn)負(fù)債，且風(fēng)險(xiǎn)隨負(fù)債比率的增加而增大，這會導(dǎo)致債務(wù)成本隨負(fù)債比率的增加而上升，進(jìn)而導(dǎo)致公司價(jià)值的降低。 財(cái)務(wù)危機(jī)成本與代理成本就是負(fù)債導(dǎo)致的主要成本。資本結(jié)構(gòu)理論 財(cái)務(wù)危機(jī)成本 財(cái)務(wù)危

22、機(jī)：企業(yè)在履行償債義務(wù)方面遇到了極大的困難，暫時(shí)或永久無法履行某些償債義務(wù)。 財(cái)務(wù)危機(jī)成本 直接成本：企業(yè)為處理財(cái)務(wù)危機(jī)而發(fā)生的各項(xiàng)費(fèi)用，如律師費(fèi)，清算費(fèi)等等。 間接成本：因發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)給企業(yè)經(jīng)營管理帶來的種種損失，如不能正常銷售產(chǎn)品，不能正常獲得原材料供應(yīng)，為渡過危機(jī)而不得不割肉補(bǔ)瘡等等造成的損失。資本結(jié)構(gòu)理論 代理問題與代理成本 股東與債權(quán)人間的代理問題的表現(xiàn) 項(xiàng)目替換（風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移）。由借款前承諾的低風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目轉(zhuǎn)向借款后的高風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目。 逆向選擇。放棄有利于提高公司整體價(jià)值的項(xiàng)目，選擇降低公司整體價(jià)值，但有可能于公司股東有利的項(xiàng)目。 資金轉(zhuǎn)移。在破產(chǎn)前轉(zhuǎn)移公司有價(jià)值的資產(chǎn)，將現(xiàn)金盡可能地

23、分配給公司股東。 債權(quán)稀釋。增加新債，提高企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率，降低老債權(quán)人的債權(quán)等級。資本結(jié)構(gòu)理論 現(xiàn)實(shí)中考慮了債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對公司價(jià)值帶來的負(fù)面影響后，公司價(jià)值與公司負(fù)債間的關(guān)系如下圖：公司價(jià)值V VL VuTD 稅盾價(jià)值 風(fēng)險(xiǎn)成本 最大值 V=公司實(shí)際價(jià)值 Vu=無負(fù)債公司價(jià)值 0 D* 負(fù)債D資本結(jié)構(gòu)理論股東權(quán)益負(fù)債價(jià)值稅盾價(jià)值風(fēng)險(xiǎn)成本真實(shí)世界中的企業(yè)價(jià)值圖例總體價(jià)值一分為四： 股東權(quán)益價(jià)值 債權(quán)價(jià)值 稅盾價(jià)值 風(fēng)險(xiǎn)成本資本結(jié)構(gòu)理論影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的因素 企業(yè)籌資的靈活性； 企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)狀況協(xié)調(diào)營業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系； 企業(yè)的控制權(quán)； 企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)； 企業(yè)的盈利能力； 企業(yè)的成長率資本結(jié)構(gòu)理論

24、美國企業(yè)資本結(jié)構(gòu)示意表 無利息負(fù)債 有利息負(fù)債 權(quán)益 1984 1990 1984 1990 1984 1990批發(fā)業(yè) 31% 34% 33% 33% 36% 33%零售業(yè) 32% 30% 27% 44% 41% 26%生產(chǎn)業(yè) 30% 29% 23% 30% 47% 41% 儀器 24% 25% 14% 27% 62% 48% 制藥 21% 28% 20% 23% 59% 49% 鋼鐵 33% 50% 34% 32% 33% 18% 航空 58% 52% 9% 18% 33% 30%資本結(jié)構(gòu)理論 企業(yè)籌資的順序理論(Pecking Order Theory) 企業(yè)在需要資金時(shí)： 首先選擇內(nèi)部積

25、累； 當(dāng)內(nèi)部積累不足，需要外部籌資時(shí)，企業(yè)首先傾向于發(fā)行一般公司債，其次是復(fù)合公司債（如可轉(zhuǎn)換公司債），最后才選擇發(fā)行普通股股票。股利政策理論 股利無關(guān)論（MM）。 在滿足一系列條件的前提下，公司股利政策與公司的價(jià)值無關(guān)。股利政策理論 新股東 老股東公 司股票現(xiàn)金現(xiàn)金現(xiàn)金股票股利政策理論 兩鳥在林比如一鳥在手論?，F(xiàn)金股利比資本利得具有更強(qiáng)的確定性，因此更受股東歡迎。 所得稅效應(yīng)論。由于資本利得的所得稅稅率低于現(xiàn)金股利的所得稅稅率，所以少發(fā)放現(xiàn)金股利有利于提高股東財(cái)富的價(jià)值。 投資者類別效應(yīng)。補(bǔ)貼邊際稅率的投資者歡迎補(bǔ)貼的股利政策。 信號傳遞理論。公司股利政策具有信號傳遞作用，增加現(xiàn)金股利傳遞的是正面信息，減少現(xiàn)金股利傳遞的是負(fù)面信息，故公司不輕易減少現(xiàn)金股利的發(fā)放額。公司股利政策類別 剩余股利政策