斯熱電有限公司初步可行性分析報告

1、收購嘉興嘉愛斯工程的初步可行性分析報告2010年 1 月收購嘉愛斯工程是物產(chǎn)燃料貫徹集團流通產(chǎn)業(yè)化戰(zhàn)略的重大舉措。集團公司領(lǐng)導(dǎo)對收購嘉愛斯工作也一直非常重視，胡董、孟總和胡總等都曾親自前往嘉興進行實地調(diào)研。在集團公司領(lǐng)導(dǎo)的指導(dǎo)下，近期物產(chǎn)燃料會同投資部主要開展了股權(quán)轉(zhuǎn)讓意向書的起草和談判工作、盡職調(diào)查工作（分法律、財務(wù)、電力）和評估方案確認(rèn)工作（聘請了勤信評估公司作為評估顧問）。在收購過程中，我們始終貫徹了集團公司領(lǐng)導(dǎo)提出的“三大原則、六項規(guī)范”，目前意向書已于 1 月 12 日簽署。盡職調(diào)查報告初稿已形成，正在進行補充調(diào)查和驗證完善。資產(chǎn)評估預(yù)計1 月底完成。根據(jù)集團公司領(lǐng)導(dǎo)要求，現(xiàn)對嘉愛斯

2、的資產(chǎn)質(zhì)量、收益評價、存在風(fēng)險、資金安排、治理結(jié)構(gòu)等問題匯報如下：一、工程背景嘉興嘉愛斯熱電有限公司是一家中外合作經(jīng)營的熱電聯(lián)產(chǎn)企業(yè)。中方股東因新嘉愛斯投資較大，且需落實市國資委關(guān)于國有資本退出競爭性領(lǐng)域的部署，有意向出讓股權(quán)。而外方股東正全線收縮其在中國業(yè)務(wù)，也欲轉(zhuǎn)讓股權(quán)。物產(chǎn)燃料是省內(nèi)從事煤炭貿(mào)易的領(lǐng)先企業(yè)，目前公司盈利空間縮小，需要通過產(chǎn)業(yè)鏈的前向延伸增強向上游采購的議價能力；并利用嘉愛斯現(xiàn)有的碼頭、堆場資源，做大做強貿(mào)易主業(yè)；提高銷售利潤率，優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，同時獲得較為穩(wěn)定的回報。嘉愛斯管理層也對業(yè)務(wù)前景樂觀，愿意受讓部分股權(quán)。二、嘉愛斯基本情況（一）簡況嘉愛斯的前身為嘉興熱電廠，嘉興熱

3、電廠一期工程建設(shè)規(guī)模為三爐兩機，一期于 1992 年 7 月并網(wǎng)發(fā)電。二期工程建設(shè)規(guī)模為一爐一機，二期于 1996 年 7 月并網(wǎng)發(fā)電。嘉興嘉愛斯熱電有限公司，成立于 1996 年 11 月 8 日，原為40 / 39中外合資企業(yè)，注冊資本2623.80萬美元。由于利潤分配問題,1999年12月17日該公司變更為中外合作經(jīng)營企業(yè)。股權(quán)結(jié)構(gòu)如下:嘉愛斯作為嘉興經(jīng)濟開發(fā)區(qū)的唯一配套熱電企業(yè)，具有區(qū)域壟斷性。嘉興嘉愛斯現(xiàn)有 4臺65t/h鍋爐（2004年和2005年為 滿足開發(fā)區(qū)需求，增設(shè)了 4臺20t/h鍋爐）配3臺1.2萬KW抽 凝式汽輪發(fā)電機組。新嘉愛斯一期現(xiàn)有3臺220t/h循環(huán)硫化床鍋爐配

4、兩臺共7.5萬KW機組（抽凝機組、背壓機組各一臺）。根 據(jù)機組聯(lián)動試車驗收報告，新廠的兩爐兩機已完工弁投入運 行。新老廠供汽管道將于 2007年1月底聯(lián)通。衡量熱電廠效率的主要指標(biāo)是標(biāo)煤耗和熱電比。老廠2005年實際供熱標(biāo)煤耗為 122kg/t ;供電標(biāo)煤耗為 438g/kwh ;熱電比為 550% o新廠設(shè)計供熱標(biāo)煤耗為 120kg/t （比老廠低2%）;設(shè)計供 電標(biāo)煤耗為340g/kwh （比老廠低22%）;設(shè)計熱電比為 337%。嘉愛斯公司設(shè)董事會、監(jiān)事會，下設(shè)運行部、生產(chǎn)部、燃料部、財務(wù)部以及綜合部。截止 2006年11月，嘉愛斯公司在崗員 工共有325人，內(nèi)退員工23人，退休員工37

5、人。（二）資產(chǎn)質(zhì)量從法律方面而言，新老嘉愛斯的土地、房屋產(chǎn)權(quán)合法。老嘉 愛斯的設(shè)備、土地、房產(chǎn)已經(jīng)依法為新嘉愛斯公司抵押擔(dān)保。新 嘉愛斯土地權(quán)屬合法。其土地、在建工程依法為自身設(shè)定抵押擔(dān) 保，新老嘉愛斯均不存在或有擔(dān)保事項。財務(wù)調(diào)查未發(fā)現(xiàn)重大問 題和財務(wù)風(fēng)險。具體而言，截至2006年9月30日（下同），嘉愛斯新老合 弁資產(chǎn)情況如下表，明細(xì)參見附表 1-附表6。2006年底財務(wù)報表 參見附表7-附表10。表1嘉愛斯資產(chǎn)分類表（9月30日賬面值）單位：萬元工程老廠新廠新老合并工程老廠新廠新老合并流動資產(chǎn)234471800434607流動負(fù)債403403432567821固定資產(chǎn)1493250742

6、65674長期負(fù)債10001724018240其中:在建工程1021042114負(fù)債合計41340515658606157520012576實收資本217782200021778其他資產(chǎn)019331933已歸還投資401504015資產(chǎn)總計6095472680104790資本公積4040404儲備基金及 發(fā)展基金5870587未分配利潤859-885-26所有者權(quán)益 合計1961421115187291、流動資產(chǎn)34607萬元流動資產(chǎn)項下需說明的事項有：應(yīng)收帳款 中只有一筆31萬元（欣悅天絲）的帳款帳齡為兩年，其余均在一年以內(nèi)。其他應(yīng)收款6198萬元，明細(xì)如下：表2其他應(yīng)收款明細(xì)表單位：萬元欠

7、款單位名稱金額備注老嘉愛斯中方歷 年折舊所得2458需調(diào)減凈資產(chǎn)或由嘉興熱電廠歸還。建議在審計中做相應(yīng) 調(diào)整老嘉愛斯外方歷 年折舊所得858需調(diào)減凈資產(chǎn)，建議在審計中做相應(yīng)調(diào)整王江涇管委會欠 新嘉愛斯款1078購買土地使用權(quán)余款。2004年10月，新嘉愛斯受讓浙江 新聚龍化纖集團有限公司擁后的110173平方M 土地使用 權(quán)，為此支付王江涇開發(fā)區(qū) 3000萬元土地款，其中1922 萬元元計入無形資產(chǎn)，余額賬掛其他應(yīng)收款。王江涇管委會欠 老嘉愛斯款541借款存貨1981萬元，主要是燃煤1821萬元。2、固定資產(chǎn)65674萬元(1)老嘉愛斯固定資產(chǎn)凈值14921萬元表3嘉愛斯固定資產(chǎn)分類表單位：萬

8、元類別賬面原值凈值房屋建筑物6,269.924,019.49機械設(shè)備10,101.994,976.90電氣設(shè)備1,935.68532.92熱網(wǎng)管線6,279.555,188.52運輸設(shè)備153.9052.22電子設(shè)備276.89151.39合計25,017.9314,921.44房屋建筑物凈值4019萬元房屋建筑物中生產(chǎn)用房屋原值 5048萬元，凈值3266萬元;非生產(chǎn)性用房原值 3266萬元，凈值753萬元。非直接生產(chǎn)性用 房含廠區(qū)道路、傳達室、食堂、浴室、托兒所等，數(shù)額較小。機械設(shè)備凈值4977萬元其中主要為鍋爐與發(fā)電機組凈值 4937萬元，明細(xì)如表4。表4老嘉愛斯鍋爐發(fā)電機組明細(xì)表單位：

9、萬元類別啟用年份賬面原值凈值2臺20T快裝鍋爐20044023357# 8# 20T鍋爐20053973841 #拋煤機鏈條爐19928973722 #拋煤機鏈條爐19928973723#拋煤機鏈條爐1992953395次高壓雙鏈爐199615058451# 2#汽輪發(fā)電機組199229551659抽凝式發(fā)電機19961123575合計91294937老嘉愛斯的設(shè)備資產(chǎn)質(zhì)量一般。設(shè)備技術(shù)水平不高，生產(chǎn)效率較 低，尤其是4臺20t/h的工業(yè)鍋爐煤耗很高，新老廠管網(wǎng)聯(lián)通后準(zhǔn) 備停用。此外4臺65t/h鍋爐由于2004年、2005年對外供熱量 較大，鍋爐存在超負(fù)荷運行，造成輔助類機械的磨損等問題。（

10、我方已提出這兩個因素在評估過程中需予以考慮）。熱網(wǎng)管線凈值5189萬元此部分熱網(wǎng)管線在老廠停產(chǎn)后仍可使用。我方已經(jīng)提出廠區(qū) 外主干熱網(wǎng)應(yīng)按實際正常的使用年限評估，不受合作經(jīng)營期結(jié)束 的影響；非主干管線評估要考慮合作經(jīng)營期結(jié)束的影響，熱虹橋 作為非主干管線評估。（2）新嘉愛斯固定資產(chǎn)（含在建工程）50742萬元新嘉愛斯三爐兩機設(shè)備狀況良好，熱利用效率較高，煤耗相 對較低。但是不可分批建設(shè)的系統(tǒng)如堆場、碼頭、干煤棚、供水系統(tǒng)等在一期工程中一次性建成，造成單位造價較高，（單位造 價 9733 元/kw）。表5新嘉愛斯固定資產(chǎn)分類表單位：萬元類別賬面原值賬面凈值備注房屋建筑物9898已提折舊1270萬

11、元機器設(shè)備5813固定資產(chǎn)暫估34197其中在建工程轉(zhuǎn)出 22000萬元，余 為暫估應(yīng)付工程款在建工程2103累計發(fā)生工程成本24103萬元，其 中暫估轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)22000萬元， 余額2103萬元合計52011507423、土地2576萬元老嘉愛斯土地使用權(quán)原值 1643萬元，凈值575萬元。土地 面積為138.9畝，為出讓的工業(yè)用地。土地使用權(quán)終止日期為 2011年11月7日。經(jīng)向嘉興市國土資源局核查，該幅國有土地 使用權(quán)取得依據(jù)為“嘉地補合（1996）第21號”嘉興市劃撥土地 補簽出讓合同。該合同第十三條約定：“本合同規(guī)定的出讓年限 屆滿，甲方有權(quán)無償收回出讓地塊的使用權(quán)，該地塊上建筑物

12、及 其他附著物所有權(quán)由甲方無償取得。土地使用者應(yīng)當(dāng)交還土地使 用證，弁依照規(guī)定辦理土地使用權(quán)注銷登記手續(xù)。”但后面另有條 款規(guī)定，如果土地使用者提出繼續(xù)使用該出讓地塊，則另行協(xié)商 解決。新嘉愛斯土地使用權(quán)原值2081 萬元，凈值2001 萬元。新嘉愛斯土地面積為 177 畝，為出讓的工業(yè)用地，已取得土地使用權(quán)證。土地使用權(quán)終止日期為 2054 年 12 月 21 日。另有近80 畝用地因指標(biāo)緊張，土地證未辦。4 、其他資產(chǎn) 1933 萬元新嘉愛斯的開辦費 1933 萬元，其中設(shè)計、咨詢評估費 959萬元。5 、流動負(fù)債67821 萬元流動負(fù)債項下需說明的事項如下：短期借款10350 萬元，均系

13、老嘉愛斯的短期借款。應(yīng)付票據(jù)12990 萬元，其中老嘉愛斯12700 萬元，新嘉愛斯290 萬元。應(yīng)付帳款 28704 萬元，其中老嘉愛斯應(yīng)付帳款3000 萬元，主要為購煤款；新嘉愛斯應(yīng)付賬款25704 萬元，其中暫估應(yīng)付工程款 22095 萬元。其他應(yīng)付款14412 萬元，其中老嘉愛斯向非金融機構(gòu)及個人的借款本金和利息 12372 萬元，明細(xì)如下表。表6:老嘉愛斯向非金融機構(gòu)及個人借款表借款單位或個人本金利率本期利息，計未付利息嘉興熱電廠4,317.80 萬5.31%139.11 萬294.31 萬熱電工貿(mào)165.00 萬5.31%6.57 萬10.12 萬- 一一 1嘉愛工貿(mào)152.00

14、萬5.31%17.25 萬47.12 萬嘉興實業(yè)資產(chǎn)經(jīng)營公司600.00 萬9.26 萬胡寧說明：經(jīng)向財務(wù)盡職調(diào)查的負(fù)責(zé)人葉偉明了解，嘉愛工貿(mào)是嘉興熱電廠的三產(chǎn)公司 - 一 一一一 胡寧為嘉愛斯工會主席，5144萬元實為職工集資款。5,144.00 萬10%511.62 萬511.62 萬黃玉康1,000.00 萬8.37%夏建軍130.00 萬10%合計11,508.80 萬683.81 萬863.17 萬預(yù)提費用1046萬元，其中老嘉愛斯791萬元，新嘉愛斯255萬元，主要為利息、排污、水資源等費用。表7：預(yù)提費用明細(xì)表單位：萬元工程新嘉愛斯工程老嘉愛斯利息20.00利息370.00排污費

15、55.00排污費80.00人工費120.00水資源費110.00施工賠償30.00培訓(xùn)費30.00工商注冊4.40線路租賃費8.33水資源費25.00資產(chǎn)清理損失178.00上網(wǎng)服務(wù)費15.00合計255.40合計791.336、長期負(fù)債18240萬元其中老嘉愛斯長期負(fù)債1000萬元，根據(jù)2003年11月嘉愛斯與浙江加益投資有限公司簽訂的投資協(xié)議，浙江加益投資有限公司 出資1000萬元參與嘉愛斯技改擴建工程，期限至2007年10月31日,年投資回報率為10%。新嘉愛斯長期負(fù)債17240萬元，為向建行貸款。表8:新嘉愛斯向建行借款表（款行貸款期限利率貸款本金（萬元）擔(dān)保人中國建設(shè)銀 行股份有限

16、公司嘉興分 行2006.08.08-2010.08.076.804 %3,540.00嘉愛斯提供抵押擔(dān) 保2006.08.22-2010.08.076.804 %8,700.00嘉興實業(yè)資產(chǎn)經(jīng)營 公司2006.09.30-2013.09.297.182 %5,000.00抵押合計17,240.002006年12月，新嘉愛斯公司與新華信托簽署貸款合同，貸款 規(guī)模19550萬元，其中1億元貸款期限為5年，9550萬元貸款期 限為6年，此筆借款在12月底已入帳。12月底新老嘉愛斯的融資 情況參見附件4。律師表示新老嘉愛斯的金融機構(gòu)借款合同及擔(dān)保合同合法有 效，履行過程中不存在明顯法律風(fēng)險。但是職工集

17、資、企業(yè)借貸 和個人借款，應(yīng)責(zé)成嘉愛斯公司依法盡快解決。從利率來看，嘉 愛斯部分借款利率過高，直接影響了凈利潤，但收購?fù)瓿珊?，?過金融創(chuàng)新，利用物產(chǎn)集團的融資平臺，其凈利潤有提升空間。根據(jù)盡職調(diào)查情況，總體來看，嘉愛斯的資產(chǎn)權(quán)屬合法，有 效，資產(chǎn)較實。（三）生產(chǎn)經(jīng)營情況表9:嘉愛斯歷年經(jīng)營情況工程200120022003200420052006合計其中老廠：其中 新廠：售電量（億度）1.731.9322.312.464.452.362.09結(jié)算汽量（萬噸）2329.9259.88122.6130.541241195銷售收入（萬元）9011105331235721328248473402223

18、37110651財務(wù)費用（萬元）41119620970138821711347824凈利潤（萬元）15711448126580575913211688-367折舊+攤銷（萬 元）12121218115713211387366113852276凈現(xiàn)金流量（萬 元）27832666242221262146498230731909注：2005年度售電量已經(jīng)與電力局開具的增值稅專用發(fā)票核對無誤；2005年度售汽量已與蒸汽用量報表核對。2006年收入和利潤數(shù)據(jù)未經(jīng)審計。從上表可見，嘉愛斯的供電量一直較為穩(wěn)定，供汽量迅速增長，2006年供汽量下降的原因是開發(fā)區(qū)污水處理能力有限，少量客戶因污染原因限產(chǎn)。凈利

19、潤2004年和2005年均有所下滑，主要是由于2004年開始籌建新廠，財務(wù)費用較高所致；另 4臺20t/h的工業(yè)鍋爐，煤耗較大，也影響了嘉愛斯的盈利水平?？傮w 而言，嘉愛斯歷年經(jīng)營狀況平穩(wěn)。（四）主要財務(wù)指標(biāo)表10:嘉愛斯歷年財務(wù)指標(biāo)金額單位：萬元等工程2006年12月31日2006年9月30日2005年末2004 年末2003 年末合并母公司合并母公司總資產(chǎn)1061225420910479060954617854476637389凈資產(chǎn)20824211911872919617214502070019491資產(chǎn)負(fù)債率80%61 %82.13%67.82%65.28%53.76%47.87%工程

20、2006年度2006 年 1 9 月2005年2004 年2003 年合并母公司合并母公司主營收入340222337122943173153248472132812357利潤總額12181952-727815892910081521財務(wù)費用21471346216316421388970320息稅前利潤(EBIT)3365329814361799231719781841從上表可見，嘉愛斯資產(chǎn)規(guī)模逐年擴大，主營收入大幅提 高。主要是由于上網(wǎng)電量和熱蒸汽需求量大幅增加所致。嘉愛斯 凈資產(chǎn)逐年增加主要系嘉愛斯歷年留存收益積累所致。2006年,嘉愛斯賬面分配了 2004 2005年度的留存收益，故導(dǎo)致當(dāng)

21、期凈資 產(chǎn)減少。受籌資建設(shè)新嘉愛斯的影響，嘉愛斯的資產(chǎn)負(fù)債率呈上 升趨勢，財務(wù)費用同時增加。剔除了財務(wù)費用的影響，嘉愛斯每 年的息稅前利潤總額( EBIT)隨主營收入的增長亦有較大的提同O（四）員工情況嘉愛斯在崗職工325 人，除內(nèi)退返崗 9 人外，全部簽訂勞動合同，其中：簽訂無固定期限合同的 58 人，其余人員固定期限勞動合同分別截止 2006 年底（ 228 人）、 2007 年 6 月（ 25 人）和2008 年底（ 5 人）到期。以上人員與新老廠現(xiàn)有生產(chǎn)能力基本匹配；如果老廠停產(chǎn)，則人員略有富余；但新廠二期建成后，現(xiàn)有人員不足。三、收購方案與資金安排（一）保留外資此種情況下最終的股權(quán)比

22、例是物產(chǎn)燃料52.5 ，外方 25 ，經(jīng)營層 22.5 。此種方案下物產(chǎn)的出資額約為 9400 萬元。第一步：由于嘉興市國資委對協(xié)議轉(zhuǎn)讓的受讓主體有要求，物產(chǎn)實業(yè)受讓國資持有的 50的股權(quán)（以老廠凈資產(chǎn) 1.8 億元計算，約 9000 萬元），物產(chǎn)燃料受讓外方持有的 2.5 股權(quán)（以外方權(quán)益8000 萬元計算，約400 萬元）。第二步： 2007 年物產(chǎn)實業(yè)將所持27.5 股權(quán)轉(zhuǎn)讓給物產(chǎn)燃料（約4950 萬元）。此次轉(zhuǎn)讓完成后，嘉愛斯的股權(quán)結(jié)構(gòu)為物產(chǎn)燃料30 ，物產(chǎn)實業(yè)22.5 ，經(jīng)營層22.5 ，外方25，形成了物產(chǎn)燃料持股比例：物產(chǎn)實業(yè)持股比例=4: 3的格局。物產(chǎn)實業(yè)代持股份，按年 8-

23、10 的利率收取固定回報。第三步： 2008 年物產(chǎn)實業(yè)將所持22.5 股權(quán)轉(zhuǎn)讓給物產(chǎn)燃料（約 2025 萬元）。（二）不保留外資此種情況下最終的股權(quán)比例是物產(chǎn)燃料70 ，經(jīng)營層30 。此種方案下物產(chǎn)的出資額約為 12200 萬元。第一步：嘉興資產(chǎn)實業(yè)公司將所持的嘉愛斯50 股權(quán)全部轉(zhuǎn)讓給物產(chǎn)實業(yè)（約 9000 萬元）； IES 所持嘉愛斯公司 50 股權(quán)中的 2/5 轉(zhuǎn)讓給物產(chǎn)燃料（約 3200 萬元）， 3/5 轉(zhuǎn)讓給經(jīng)營團隊（約 4800 萬元）。第二步： 2007 年內(nèi)物產(chǎn)實業(yè)將所持20 股權(quán)（約 3600 萬元）轉(zhuǎn)讓給物產(chǎn)燃料。形成物產(chǎn)燃料40 ，物產(chǎn)實業(yè)30 ，經(jīng)營層 30的股權(quán)結(jié)

24、構(gòu)。物產(chǎn)實業(yè)代持股份，按年 8-10的利率收取固定回報。第三步： 2008 年物產(chǎn)實業(yè)將所持30 股權(quán)（約 5400 萬元）轉(zhuǎn)讓給物產(chǎn)燃料。（三）收購資金的籌集方式方案一條件下，燃料公司 2007 年收購資金為 5350 萬元；方案二條件下，燃料公司 2007 年收購資金為 6800 萬元。在集團07 年融資方案中，為了收購嘉愛斯，集團公司為燃料提供擔(dān)保1億元。只要擔(dān)保落實，燃料公司收購資金可以通過短期借款解四、收益評價（一）市場分析熱電廠以熱定電，影響其效益的關(guān)鍵因素是熱負(fù)荷。浙江省 電力工程設(shè)計院作為此次盡職調(diào)查的參與方，他們表示新、老嘉 愛斯公司目前的供熱情況和開發(fā)區(qū)熱負(fù)荷的增長情況在其

25、以往建 設(shè)熱電工程中是見到為數(shù)不多的，這將對新、老嘉愛斯公司的生 存和發(fā)展建立了良好的市場平臺，能達到較好的市場預(yù)期。嘉愛斯供熱區(qū)域主要是嘉興經(jīng)濟開發(fā)區(qū)東北區(qū)、王江涇工業(yè) 區(qū)和油車港工業(yè)區(qū)。其中嘉興經(jīng)濟開發(fā)區(qū)主要布局的產(chǎn)業(yè)中主要 的熱用戶是紡織和食品業(yè)（詳見附圖1）。根據(jù)2006年611月份供熱量統(tǒng)計（見附件1）,目前平均供汽量為 212t/h ,年供汽量約為124萬噸。2007年新增的供熱大戶3的情況如下表所示。表11: 2007年新增供熱大戶情況表名稱工程進度正常年用汽量 （萬噸）2007年用汽量（萬噸）韓泰輪胎（韓）2007年3月試生產(chǎn)16.88.4 (16.8*0.5 )伯靈頓（美）2

26、007年上半年試生產(chǎn)10.45.2 (10.4*0.5 )日吉華（日）2006年11月試生產(chǎn)6.54.9 (6.5*0.75 )康龍（美港合資）2007年卜半年試生產(chǎn)266.5 (26*0.25 )合計59.725注：永新紡織（港）也與嘉愛斯簽訂了供熱合同，該廠年用汽量可達32.5萬噸，目前工33數(shù)據(jù)為嘉愛斯提供，我們?nèi)〉昧苏羝N售合同進行核對。程正處在環(huán)評階段?？梢?007年僅新增供熱大戶的用汽量就可達25萬噸，另加上零星用戶和原有客戶的用汽量的自然增長，預(yù)計 2007年嘉愛斯 年售汽量可達 160萬噸。2008年的情況更為樂觀，可達 185萬 噸。為謹(jǐn)慎起見，2008年的售汽量仍按照180

27、噸測算。需要說明的是，如附圖1,嘉興經(jīng)濟開發(fā)區(qū)東北部（嘉愛斯的供熱范圍）目前尚有 800畝土地有待開發(fā)，該地區(qū)的招商工作比 較順利，預(yù)計熱負(fù)荷潛力仍然很大。另外王江涇和油車港有更大 地塊等待開發(fā)。（二）測算前提表12經(jīng)濟效益測算前提表項目條件年售汽量設(shè)定口能出現(xiàn)的熱飲荷情況為：160力t/a、180力t/a。在160力t/a的情況卜，老 廠承擔(dān)的熱負(fù)荷為18%左右，新廠承擔(dān)82%左右的熱負(fù)荷；在180萬噸情況下老 廠承擔(dān)的熱負(fù)荷為22%左右，新廠承擔(dān)78%左右的熱負(fù)荷汽價（不含稅）按平均汽價106.2元/噸（不含稅）計算年售電量年售電量是電力專家根據(jù)機組能力測算出供電量后扣除廠用電量后數(shù)額。主

28、要經(jīng)濟技術(shù)指標(biāo)見附件2。年供汽160萬噸條件下年售電60123萬度，其中老廠21108萬度，新廠39015萬度年供汽180萬噸條件下年售電59683萬度，其中老廠38880萬度，新廠20803萬度銷售電價（不含稅）新廠 0.4815元/kwh;老廠 0.4533 元/kwh煤價（不含稅）此次測算時煤價取（含稅每卡0.093元）651元/噸作為依據(jù)，相應(yīng)的不含稅價為576元/噸。為謹(jǐn)慎起見，/、考慮煤電、煤汽聯(lián)動因素，汽價仍保持106.2元/噸。年煤耗量（標(biāo)煤）年供汽160萬噸條件下年耗標(biāo)煤約47萬噸，其中老廠15萬噸，新廠32萬噸年供汽180萬噸條件下年耗標(biāo)埠約 50萬噸 甘中多廠 17萬噸

29、新廠33萬噸工資性支出新老嘉愛斯人員350名，人均工資性支出4.2萬元，工資性支出1500萬元，其中 新廠800萬元，老廠700萬元管理費用新嘉愛斯公司按年900萬元計，老嘉愛斯按年500萬元計，合計1400萬元檢修、維修B甘伸制告器用新嘉愛斯公司按年1200萬元計，老嘉愛斯公司按年800萬元計，合計2000萬元、1LD rp J 人EL m 廠口財務(wù)費用新嘉愛斯公司按年3200萬元計，老嘉愛斯按年1000萬元計，合計4200萬元 考慮到2007年能產(chǎn)生7000萬元凈現(xiàn)金流，故2008年財務(wù)費用事實上能夠調(diào)減 約400萬元，為謹(jǐn)慎起見，暫/、考慮此因素。折舊新嘉愛斯公司按年4200萬元計，老嘉

30、愛斯公司按1400萬元計，合計5600萬元。對其中幾項作簡要說明:工資性支出：目前新老嘉愛斯公司在職員工為325名，考慮到老嘉愛斯公司仍然繼續(xù)運營，在2007年度分別按新老嘉愛斯公司各250人、100人（預(yù)留一部分人員空間）。本次計算從謹(jǐn)慎的原則出發(fā)，設(shè)定人員工資為 4.2萬元/人.年。管理費用：根據(jù)老嘉愛斯公司的會計報表，2003年度管理費用為1021萬元，2004年度管理費用為 999萬元，2005年度1120萬元。根據(jù)以上數(shù)據(jù)，我們可以設(shè)定2007年度管理費用為 1400萬元，其中新嘉愛斯公司承擔(dān) 900萬元。檢修、維修費用及其他制造費用：為謹(jǐn)慎計，本次測算取新老合計2000萬元/年，其

31、中新嘉愛斯分?jǐn)?1200萬元/年；老嘉愛斯公司設(shè)備比較陳舊，維修維護費用應(yīng)當(dāng)比 2006 年有所提升，按年 800 萬元計。財務(wù)費用： 老嘉愛斯公司 2005 年度財務(wù)費用為 1300 萬元，但是該費用承擔(dān)了新嘉愛斯公司建造時期的財務(wù)費用，在新嘉愛斯公司自己承擔(dān)財務(wù)費用的前提下，老嘉愛斯的成本應(yīng)當(dāng)有所下降，按年 1000 萬元計。新嘉愛斯的財務(wù)費用按3200 萬元計。折舊： 2006 年 6 月 -9 月新嘉愛斯公司累計折舊為 1270 萬元，每月為317.5 萬元，全年折舊為 3810 萬元，考慮到目前計提的機組并非是以后可能全部投入的機組，為謹(jǐn)慎考慮，年折舊設(shè)定為 4200 萬元 / 年。

32、老嘉愛斯公司的折舊水平維持在現(xiàn)有水平略高，按 1400 年萬元計。以上是新老兩廠實際的費用情況?？紤]到稅收因素， 我們將部分需老廠承擔(dān)的費用轉(zhuǎn)移到新廠（新老廠各項費用合計數(shù)不變），將老廠的利潤總額變?yōu)?。供汽量160 萬噸 / 年的條件下的工資性支出、管理費用、維修制造費用情況如下：新廠工資性支出 1029 萬元，老廠工資性支出 471 萬元；新廠年管理費用 1086萬元，老廠年管理費用 314 萬元；新廠年維修費用、制造費用1400 萬元，老廠維修制造費用 600 萬元。 2008 年費用支出也做相應(yīng)調(diào)整。根據(jù)以上條件，效益估算如下。（三）效益估算1 、效益預(yù)測表1307、08年效益預(yù)測表年

33、熱負(fù)何160萬噸/年180萬噸/年160萬噸/ 年180萬噸/ 年工程單位新廠老廠新廠老廠新老合計展合計年售電量萬度390152110838880208036012359683銷售電價（不含稅）元/kwh0.48150.45330.48150.4533年售汽量萬噸130.7529.2513842160180銷售汽價元/噸106.2106.2106.2106.2106.2106.2年銷售收入萬元326721267433377138904534647267煤價（標(biāo)煤不含稅）元/噸576576576576576576年耗煤量萬噸324032154302332126167257478334499383

34、減：年煤成本支出萬元1866888891913496362755728770減：工資性支出萬元102947185364715001500減：年管理費用萬元108631499340714001400減：年檢修、維修費用、制造費用萬元1400600120080020002000減：年財務(wù)費用萬元320010003200100042004200減：年折舊、攤銷費 用萬元420014004200140056005600利潤總額萬元308903797030893797減：所得稅萬元101901253010191253凈利潤萬元207002544020702544力口：折舊攤銷萬元420014004200

35、140056005600年現(xiàn)金凈流量萬元627014006744140076708144銷售凈利率%6.34%0.00%7.62%0.00%4.56%5.38%銷售毛利率%22.57%10.37%23.94%10.13%19.16%19.88%（說明：上表是財務(wù)顧問基于電力專家的新老廠產(chǎn)量安排的優(yōu)化方案做出的。為謹(jǐn)慎起見，沒有考慮煤價上漲后的電價和汽價提高因素，幾項費用也都本著謹(jǐn)慎原則 根據(jù)歷年支出情況進行估計。）2、投資工程收益率在不保留外資的條件下，物產(chǎn)持70 %的股權(quán)，收購資金約1.22 億元，則該工程的投資收益率為11.9 %（2070*0.7/12200 ）。如果按照煤價為9分/卡測

36、算，投資收益率會進一步提高。（測算情況見附表3）我們可以用外方歷年利潤分配情況驗證這一收益率。外方投 資額為10888萬元，在1996-2004年累計分配所得為 13148萬 元（其中分配了凈利潤合計9133萬元，分配了折舊及攤銷 4015萬元），此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓預(yù)計還將獲得約8000萬元的股權(quán)轉(zhuǎn)讓款，其年收益率為 10%【（13148+8000-10888 ） /10/10888 。3、銷售利潤率與對比嘉愛斯銷售毛利率在 19%左右，但由于財務(wù)成本較高，影響 了銷售凈利率。我們選取了上市公司中熱電行業(yè)中企業(yè)銷售毛利 率指標(biāo)與新老嘉愛斯的指標(biāo)進行了對比：表14銷售毛利率對比表公司2006年中期20

37、05年度寧波熱電14.63%11.74%大連熱電20.36%12.75%歲寶熱電8.77%12.11%天富熱電27.93%33.30%東方熱電10.16%13.52%嘉愛斯19 %左右與之相比，新老嘉愛斯公司的相關(guān)指標(biāo)還是處于較高水平， 說明盈利能力尚可。需要說明的是上述指標(biāo)是在新老嘉愛斯公司 合弁情況下的財務(wù)指標(biāo)，如果單獨計算新嘉愛斯公司的相關(guān)財務(wù) 指標(biāo)，則情況會更好。由于老嘉愛斯公司的設(shè)備相對比較落后， 生產(chǎn)成本相對較高，隨著新嘉愛斯公司生產(chǎn)能力的不斷提高，更 多的生產(chǎn)任務(wù)將由新廠來承擔(dān)，由此而帶來的經(jīng)濟效益會更加明 顯。根據(jù)電力設(shè)計院的測算，不含備用機組，目前新廠一期最大 年供汽能力為1

38、38萬噸，老廠為80萬噸，隨著今后供熱規(guī)劃區(qū)域 內(nèi)的潛在用汽量增大，收購后物產(chǎn)將利用良好的政府關(guān)系，向省 發(fā)改委申報擴建指標(biāo)，再擴建 2臺220t/h鍋爐和7.5萬KW勺供 熱機組。之后該工程單位造將降至7000元/千瓦，贏利能力可進一步的提升。屆時企業(yè)的行業(yè)競爭優(yōu)勢更為突出，在全省公用熱 電企業(yè)中居于龍頭地位。除工程本身的收益外，物產(chǎn)燃料還可以爭取以電廠的名義向 上游以優(yōu)惠的價格購煤，故此工程還會帶來額外的貿(mào)易收益，預(yù) 計將節(jié)省采購成本500萬元/年（以每噸節(jié)省5元采購成本，采購 量100萬噸計算）。另外新老嘉愛斯的碼頭和堆場也可為物產(chǎn)燃 料所用。故對物產(chǎn)而言，該工程的綜合收益率還將提高。4

39、、敏感性分析表15敏感性分析表（新老合計）單位：萬元因素因素+5%因素-5%變動前的凈利潤2070煤價變動后的凈利潤10003139電價（或電量）變動后 的凈利潤3178962汽價（或汽量）變動后 的凈利潤26901449說明：煤價上漲后不考慮煤電、煤汽聯(lián)動因素。凈利潤對銷售電價（或電量）和煤價都較敏感，其次是汽價（或汽量）。三、機遇與風(fēng)險（一）機會從宏觀政策層面 而言，熱電廠符合國家環(huán)保節(jié)能導(dǎo)向產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策，是國家鼓勵發(fā)展的產(chǎn)業(yè)之一。能源法明確規(guī)定“國家鼓勵發(fā)展熱電聯(lián)產(chǎn)、集中供熱，提高熱電機組的利用率”。 2001年全國熱電聯(lián)產(chǎn)總裝機容量3224 萬千瓦，占火電的 13% 。根據(jù)國家發(fā)改委編

40、制的 2010 年熱電聯(lián)產(chǎn)發(fā)展規(guī)劃及2020 年遠(yuǎn)景發(fā)展目標(biāo)，到2020 年全國熱電聯(lián)產(chǎn)總裝機容量2 億千瓦，占全國總裝機容量的22% ，在火電機組中的比例為37% 左右。可見從中長期來講，發(fā)展前景較好。從燃料公司層面 而言：該工程是物產(chǎn)燃料實現(xiàn)一二次能源結(jié)合經(jīng)營的突破口。物產(chǎn)燃料能夠以這一實業(yè)平臺探索研制適合熱電廠最佳適燒煤種和配煤方案，以最少的煤耗取得最大的熱能效應(yīng)和社會環(huán)境效應(yīng)，從而拓展省內(nèi)外熱電用戶。新老兩廠地 理位置均十分優(yōu)越，臨近運河，燃料公司可加以利用。燃料公司不僅可在嘉愛斯自用煤炭的供應(yīng)上獲得貿(mào)易機會(新老合計年耗標(biāo)煤量約 47 萬噸)，還可以借熱電廠名義向上游采購價格更加優(yōu)惠

41、的煤炭，降低采購成本。收購嘉愛斯能夠提高物產(chǎn)燃料的銷售利潤率。 2005 年燃料公司銷售利潤率僅為 1.12 ，收購嘉愛斯 后 ， 其 銷 售 利 潤 率 可 提 高 到 2 ( 3089+3067 ) / ( 272648+45346 )。從 工程收益角度而言：嘉愛斯資產(chǎn)較實；新廠是我省熱電行業(yè)中規(guī)模最優(yōu)參數(shù)最高的公用熱電廠。該廠發(fā)電設(shè)計標(biāo)煤耗340g/kwh ，供汽設(shè)計標(biāo)煤耗120k/ 噸，各項生產(chǎn)經(jīng)濟技術(shù)指標(biāo)較好。該工程回報穩(wěn)定，成長性良好；公司管理層較精干，對工程收益非常有信心，愿意出資共擔(dān)風(fēng)險，同享收益。從 收購時機 而言，新嘉愛斯一期已經(jīng)建成，即將供熱，新廠一期的生產(chǎn)能力與現(xiàn)有用戶

42、需求相匹配，此時介入是較好的時機。（二）風(fēng)險及防范措施由于新廠一次性把規(guī)劃容量內(nèi)不可分期建設(shè)的系統(tǒng)在本期一次性建成，因此單位造價與同類工程相比偏高，收購以后使用、維護成本較高。但是如果新廠二期工程開工，則投資偏少，只需投資不到 3 億元，施工時間也僅為 1 年。為減小此風(fēng)險，在二期建設(shè)之前，嘉愛斯準(zhǔn)備通過提高管理效率，控制庫存，優(yōu)化籌資方案，降低費用，提高收益。上網(wǎng)電價的變化和上網(wǎng)電量、煤價、汽價對該投資的效益影響很大。煤電聯(lián)動機制一定程度上緩解了這一不利影響，但是調(diào)整存在滯后性，此外煤價上漲的 30 要自行消化。為減小此風(fēng)險，一方面嘉愛斯將繼續(xù)與電力局和物價局等政府部門保持良好的關(guān)系；另一方

43、面也要提高生產(chǎn)效率，降低煤耗，盡量消化煤價大幅度變動因素。此外燃料公司也考慮以嘉愛斯的名義與上游煤礦簽訂長期合同，鎖定低價資源?，F(xiàn)有 供熱 客戶 群中 印染企業(yè) 的 平 均用 氣 量占 總 用 氣 量的43.6% ，對印染行業(yè)的依賴度比較高，若嘉興地區(qū)的印染行業(yè)因為市場、環(huán)保等方面的原因發(fā)展受阻的時候，將對新老嘉愛斯公司的經(jīng)營產(chǎn)生重大不利影響。嘉愛斯的供熱客戶中有部分企業(yè)由于排污指標(biāo)的原因，時而停產(chǎn)，增加了嘉愛斯的煤耗成本。此方面風(fēng)險受國家環(huán)保政策和執(zhí)行力度的影響，難以規(guī)避。但是嘉愛斯新增大客戶多為外資企業(yè)，比較規(guī)范，在一定程度上減小了此方面的風(fēng)險。老廠 3 臺 1.2 萬 KW 機組被省經(jīng)貿(mào)

44、委列入“十一五期間關(guān)停計劃”（征求意見稿）內(nèi)，雖然嘉興市經(jīng)貿(mào)委表示將積極向上溝通，全力爭取嘉愛斯老廠機組不列入關(guān)停計劃，但是最終結(jié)果存在不確定性。為了減小這一風(fēng)險，我方已經(jīng)在收購意向書中約定如果市政府執(zhí)行國家產(chǎn)業(yè)政策要求老廠提前停運，嘉興方要幫助我方按有關(guān)規(guī)定爭取給予補償。五、融資問題（一）融資規(guī)模截至 2006 年 9 月 30 日，新老合算的 銀行融資 中短期借款10350 萬元；應(yīng)付票據(jù)12990 萬元；新嘉愛斯應(yīng)付帳款25703 萬元（其中暫估工程款22095 萬元，此部分后續(xù)也需要銀行融資來解決的，一并列入）；新嘉愛斯向建設(shè)銀行貸款17240 萬元。 社會融資 中新嘉愛斯向非金融機構(gòu)

45、和個人借款11508 萬元；老嘉愛斯向浙江加益借款1000 萬元。嘉愛斯新老合算的銀行融資和社會融資合計約 78790 萬元，考慮到折舊和應(yīng)付款因素,融資安排6.5億元。（二）新老廠現(xiàn)有抵押資源老廠設(shè)備11820萬元，可抵押 3540萬元；新廠設(shè)備 46073 萬元，可抵押15200萬元；新廠土地、建筑物 20855萬元，可抵 押14590萬元，以上合計抵押 33330萬元。燃料公司2007年抵押擔(dān)保情況（預(yù)算方案）如下表所示：表16:燃料公司2007年抵押擔(dān)保情況表工程抵押信用擔(dān)?；ケc春路辦公樓1.2億元通機電2億物產(chǎn)國貿(mào)1億對控股子公司0.8億物產(chǎn)控股0.5物產(chǎn)集團1億工行1億合計1.2

46、億1億1.5億3.8億燃料公司今年需安排 7.5億的融資規(guī)模，其中抵押 1.2億, 信用1億，與機電互保 2億，與國貿(mào)互保 1億，對子公司擔(dān)保 0.8億，控股提供擔(dān)保0.5億，還需集團提供擔(dān)保 1億元；由于公 司對外擔(dān)保已達 3.8億，對電廠需要的擔(dān)保 2億元會因?qū)ν鈸?dān)保 過大而不被銀行接受，需集團提供擔(dān)保。故如果要收購嘉愛斯，則嘉興資產(chǎn)實業(yè)公司提供未到期擔(dān)保 1億元，需集團公司安排提供反擔(dān)保。不足部分請集團公司安排 對電廠提供2億元的擔(dān)保。（三）資產(chǎn)負(fù)債率的變化截至2006年9月30日，嘉愛斯合弁報表中負(fù)債合計 86061.38萬元，資產(chǎn)總額 104790萬元，資產(chǎn)負(fù)債率 82.1 %。老

47、嘉愛斯負(fù)債合計 41340.05萬元，所有者權(quán)益 19613.73萬元，資 產(chǎn)負(fù)債率67.8 %。新嘉愛斯負(fù)債合計 51565.09萬元，所有者權(quán) 益合計21114.93萬元，資產(chǎn)負(fù)債率 71%。收購后資產(chǎn)負(fù)債率測算如下表；表17:收購后資產(chǎn)負(fù)債率測算表X燃料2006年末嘉愛斯(9.30 )52.5%控股70%控股燃料合并投資后 增加燃料合并投資后增加資產(chǎn)總額68514104790173304104790173304104790權(quán)益153791872931108157293090815529負(fù)債總額53135860611421968906114239689261負(fù)債率（）77.6828282.

48、2上表中的資產(chǎn)是按照電廠的凈資產(chǎn)1.7-1.8億元來收購的，合弁負(fù)債率會高于 80%,運行一年后，實現(xiàn)凈利或補足電廠資本金2億元，就能使負(fù)債率控制在 80%以下。燃料公司準(zhǔn)備對2006年未分配利潤以轉(zhuǎn)增資本的方式進行增 資擴股，降低資產(chǎn)負(fù)債率。待時機成熟時，再引入上游資源方， 下游大型生產(chǎn)企業(yè)加盟投資，實行增資擴股。（四）資金鏈問題目前新嘉愛斯一期工程基本竣工，其向建設(shè)銀行嘉興分行和新華信托的資金也都即將到位，長期借款雖然有利息高的特點，但是資金上較有保障，只要擔(dān)保到位，無需每年再額外籌措資金。根據(jù)以上測算，如果集團公司能夠安排給嘉愛斯擔(dān)保2 億元，提供反擔(dān)保1 億元，嘉愛斯的資金問題能夠解決

49、。只要嘉愛斯經(jīng)營正常，其每年的凈利潤折舊數(shù)額可達約 7670 萬元，兩年后資金問題便可大大緩解。六、收購后的治理結(jié)構(gòu)與發(fā)展思路收購?fù)瓿珊?，物產(chǎn)實業(yè)將其表決權(quán)委托給物產(chǎn)燃料，物產(chǎn)燃料成為嘉愛斯的實際控制人，實現(xiàn)并表。物產(chǎn)燃料將按照集團公司提出的“三大原則、六項規(guī)范”的要求，以原有領(lǐng)導(dǎo)班子為基礎(chǔ)建立科學(xué)合理的治理結(jié)構(gòu)和組織結(jié)構(gòu)，建立健全企業(yè)運行制度和機制，在制度下規(guī)范同化和生成，并通過學(xué)習(xí)培訓(xùn)交流等形式進行母企業(yè)文化滲透，不斷增強認(rèn)同感、歸屬感和凝聚感。同時加強內(nèi)控管理，建立收支兩條線和母子公司信息對稱制度，利用現(xiàn)代信息技術(shù)手段，科學(xué)規(guī)范管理企業(yè)。具體而言，浙江物產(chǎn)燃料委派董事長、財務(wù)總監(jiān)董事長聘

50、任總經(jīng)理，總經(jīng)理聘任副總經(jīng)理?？紤]到嘉愛斯現(xiàn)有經(jīng)營班子素質(zhì)不錯，在具體運營上主要依靠現(xiàn)有管理人員，以安定生產(chǎn)，實現(xiàn)平穩(wěn)過渡。物產(chǎn)燃料將聘用電力專家，尋找合適的時機收購其他熱電廠，為組建電力事業(yè)部做準(zhǔn)備。物產(chǎn)燃料對嘉愛斯公司采取管理和監(jiān)控措施。在治理方式上主要采用戰(zhàn)略管控而非操作管控。熱電廠所需煤炭由物產(chǎn)燃料負(fù)責(zé)供應(yīng)，價格按照市場價格確定。嘉愛斯公司營運實行嚴(yán)格的預(yù)、決算審核控制制度，對各項預(yù)算的執(zhí)行由財務(wù)總監(jiān)現(xiàn)場實行過程控制。對經(jīng)營班子實行目標(biāo)任務(wù)考核，并引入激勵機制。發(fā)揮物產(chǎn)集團的融資優(yōu)勢，優(yōu)化資金籌集方式；并利用燃料公司從事煤炭貿(mào)易的優(yōu)勢，進一步降低庫存。此外，物產(chǎn)燃料還將依托嘉愛斯熱電這一平臺，建立研發(fā)體系，組織人員深入研究煤炭潔凈燃燒技術(shù)，探索研制適合熱電廠最佳適燒煤種和配煤方案，以最少的煤耗取得最大的熱能效應(yīng)和社會環(huán)境效應(yīng)，以培育技術(shù)人才、推廣技術(shù)服務(wù)、拓展盈利空間，以技術(shù)提升貿(mào)易價值、提升企業(yè)素質(zhì)，提升核心競爭力。對嘉愛斯的生產(chǎn)經(jīng)營方面，考慮到該廠的管損較大，為防止用戶偷汽現(xiàn)象，收購后可考慮建“在線監(jiān)測”裝置。另新廠節(jié)能改造也有很大空間，如汽動給水泵（甚至汽動引風(fēng)機）、調(diào)頻電機、回?zé)嵯到y(tǒng)等。該熱電廠到一定規(guī)