第4章籌資決策

1、1 第四章第四章 籌資決策籌資決策2 某某IT公司業(yè)務(wù)發(fā)展很快，營(yíng)業(yè)額年增長(zhǎng)率達(dá)到公司業(yè)務(wù)發(fā)展很快，營(yíng)業(yè)額年增長(zhǎng)率達(dá)到10%，急需增加資金。公司領(lǐng)導(dǎo)要求財(cái)務(wù)經(jīng)理制，急需增加資金。公司領(lǐng)導(dǎo)要求財(cái)務(wù)經(jīng)理制定籌集資金的預(yù)案。有關(guān)資料如下：定籌集資金的預(yù)案。有關(guān)資料如下：公司現(xiàn)有資本情況：公司現(xiàn)有資本情況： 股股 本本 1900萬(wàn)元萬(wàn)元資本公積資本公積 150萬(wàn)元萬(wàn)元 盈余公積盈余公積 350萬(wàn)元萬(wàn)元未分配利潤(rùn)未分配利潤(rùn) 140萬(wàn)元萬(wàn)元長(zhǎng)期負(fù)債長(zhǎng)期負(fù)債 2900萬(wàn)元萬(wàn)元 合計(jì)合計(jì) 5440萬(wàn)元萬(wàn)元案例資料3 在證券市場(chǎng)上，該公司普通股每股高達(dá)在證券市場(chǎng)上，該公司普通股每股高達(dá)2626元，扣除發(fā)行費(fèi)用，

2、每股凈價(jià)為元，扣除發(fā)行費(fèi)用，每股凈價(jià)為24.524.5元。預(yù)計(jì)每股元。預(yù)計(jì)每股股利股利2.52.5元。收益元。收益年增長(zhǎng)率為年增長(zhǎng)率為5%。若公司的資產(chǎn)負(fù)若公司的資產(chǎn)負(fù)債率提高至債率提高至70%70%以上，則股價(jià)可能出現(xiàn)下跌。以上，則股價(jià)可能出現(xiàn)下跌。公司尚有從銀行取得貸款的能力，但是，公司尚有從銀行取得貸款的能力，但是，銀行認(rèn)為該公司進(jìn)一步提高資產(chǎn)負(fù)債率后，風(fēng)險(xiǎn)較銀行認(rèn)為該公司進(jìn)一步提高資產(chǎn)負(fù)債率后，風(fēng)險(xiǎn)較大，要求負(fù)債利率從大，要求負(fù)債利率從6%6%提高到提高到8 8。公司所得稅率為。公司所得稅率為33%33%假如你是財(cái)務(wù)經(jīng)理，你將怎樣制定籌資預(yù)案呢？假如你是財(cái)務(wù)經(jīng)理，你將怎樣制定籌資預(yù)案呢

3、？ 案例資料4闡述資本成本的概念、性質(zhì)闡述資本成本的概念、性質(zhì)熟練地計(jì)算資本成本熟練地計(jì)算資本成本理解籌資風(fēng)險(xiǎn)及其衡量理解籌資風(fēng)險(xiǎn)及其衡量 熟悉資本結(jié)構(gòu)的涵義熟悉資本結(jié)構(gòu)的涵義掌握確定最佳資本結(jié)構(gòu)方法掌握確定最佳資本結(jié)構(gòu)方法學(xué)習(xí)學(xué)習(xí)目的目的第四章第四章 籌資決策籌資決策5第四章第四章 籌資決策籌資決策第二節(jié)第二節(jié) 杠桿原理杠桿原理第一節(jié)第一節(jié) 資本成本資本成本第三節(jié)第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)6 生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)對(duì)外投資調(diào)整資本結(jié)構(gòu)通過(guò) 籌資渠道資金市場(chǎng)，運(yùn)用籌資方式，運(yùn)用籌資方式，經(jīng)濟(jì)經(jīng)濟(jì) 有效地籌集企業(yè)所需資金。 回顧籌資回顧籌資籌資是指企業(yè)根據(jù)的需要，的需要，7 1、定義 為籌措和使用資金而付出的代

4、價(jià)。 資本成本資本成本是投資者對(duì)投入資本所要求的收益率，是投資本項(xiàng)目（或企業(yè)）的機(jī)會(huì)成本。第一節(jié)第一節(jié) 資本成本資本成本8 資本成本從絕對(duì)量的構(gòu)成來(lái)看，包括用資費(fèi)用和籌資本成本從絕對(duì)量的構(gòu)成來(lái)看，包括用資費(fèi)用和籌資費(fèi)用兩部分內(nèi)容：資費(fèi)用兩部分內(nèi)容： （1 1）籌資費(fèi)用）籌資費(fèi)用 F F 是指公司在籌集資本活動(dòng)中為獲得資本而付出的是指公司在籌集資本活動(dòng)中為獲得資本而付出的費(fèi)用。例如：借款手續(xù)費(fèi)、證券發(fā)行費(fèi)用等?；I資費(fèi)費(fèi)用。例如：借款手續(xù)費(fèi)、證券發(fā)行費(fèi)用等?；I資費(fèi)用與使用費(fèi)用不同，它通常是在籌資時(shí)一次全部支付。用與使用費(fèi)用不同，它通常是在籌資時(shí)一次全部支付。 （2 2）使用費(fèi)用）使用費(fèi)用 D D是

5、指公司在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和對(duì)外投資活動(dòng)中因使用資是指公司在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和對(duì)外投資活動(dòng)中因使用資本而承付的費(fèi)用。例如：利息、股利本而承付的費(fèi)用。例如：利息、股利籌資到位籌資到位使用費(fèi)用使用費(fèi)用籌資費(fèi)用籌資費(fèi)用9資本成本率資本成本率KK = =D (P-F) 100%=DP( 1-f ) 100%2 2、資本成本計(jì)算公式、資本成本計(jì)算公式f 籌資費(fèi)用率籌資費(fèi)用率 P籌資總額籌資總額D D -稅后用資費(fèi)用稅后用資費(fèi)用1011 籌資費(fèi)率）籌資總額（每年的用資費(fèi)用-1籌資費(fèi)用籌資總額每年的用資費(fèi)用123 3、資本成本的性質(zhì)、資本成本的性質(zhì) 從價(jià)值屬性看，屬于投資收益的再分配，屬于利潤(rùn)范疇 從計(jì)算與應(yīng)用價(jià)值看，屬于預(yù)

6、測(cè)成本，是規(guī)劃籌資方案前的一項(xiàng)基礎(chǔ)性工作13 一一是比較籌資方式、選擇追加籌資是比較籌資方式、選擇追加籌資 方案的依據(jù)。方案的依據(jù)。 通過(guò)資本成本的計(jì)算與比較，并按通過(guò)資本成本的計(jì)算與比較，并按 成本高低進(jìn)行排列，從中選出成本較低成本高低進(jìn)行排列，從中選出成本較低 的籌資方式。的籌資方式。 4 4、資本成本作用、資本成本作用14 二是評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目，比較投資方案和追加二是評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目，比較投資方案和追加投資決策的主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)。投資決策的主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)。 資本成本是企業(yè)項(xiàng)目投資的資本成本是企業(yè)項(xiàng)目投資的“最低收益最低收益率率”，或者是判斷項(xiàng)目可行性，或者是判斷項(xiàng)目可行性“取舍率取舍率”。 只有當(dāng)項(xiàng)目

7、的投資收益率大于其資本成只有當(dāng)項(xiàng)目的投資收益率大于其資本成本率時(shí)，項(xiàng)目可行；否則投資項(xiàng)目不可行。本率時(shí)，項(xiàng)目可行；否則投資項(xiàng)目不可行。4 4、資本成本作用、資本成本作用15K =IL（1 - T） L（1 - f ) 100% =RL （1 - T）( 1 - f ) 100%（1）個(gè)別資本成本個(gè)別資本成本長(zhǎng)期借款成本長(zhǎng)期借款成本K5、資本成本的計(jì)算、資本成本的計(jì)算I IL L借款年利息借款年利息 L 借款總額借款總額 R RL L 借款年利率借款年利率 T所得稅率所得稅率16（1）個(gè)別資本成本）個(gè)別資本成本長(zhǎng)期借款成本長(zhǎng)期借款成本K IT公司案例中公司案例中: 原有長(zhǎng)期借款成本原有長(zhǎng)期借款成

8、本K=6%*（133%） =4.02% 新增長(zhǎng)期借款成本新增長(zhǎng)期借款成本K=8%*(1 33%) =5.36%17（2）個(gè)別資本成本）個(gè)別資本成本債券成本債券成本KB KB = =I（1 - T）B（1 - f ) 100%B 籌資總額籌資總額(按發(fā)行價(jià)計(jì)算按發(fā)行價(jià)計(jì)算)I債券的年利息債券的年利息(按面值和票面利率計(jì)算按面值和票面利率計(jì)算)18 例：某公司準(zhǔn)備以例：某公司準(zhǔn)備以1150 元發(fā)行面額元發(fā)行面額1000元，票面利率元，票面利率10%，期限，期限5年的債券年的債券一批。每年結(jié)息一次。平均每張債券的發(fā)一批。每年結(jié)息一次。平均每張債券的發(fā)行費(fèi)用行費(fèi)用16元。公司所得稅率元。公司所得稅率3

9、3%。該債。該債券的資本成本率為多少？券的資本成本率為多少？解：解： 1000*10%*（1-33%） 1150-16 =5.9% 所以，該債券的資本成本率為所以，該債券的資本成本率為5.9%KB=19（3）個(gè)別資本成本）個(gè)別資本成本優(yōu)先股成本優(yōu)先股成本Kp = =Pp（1 - f )Dp 100%Pp 按預(yù)計(jì)的發(fā)行價(jià)計(jì)算的籌資總額按預(yù)計(jì)的發(fā)行價(jià)計(jì)算的籌資總額KpDp 優(yōu)先股股利優(yōu)先股股利20（4）個(gè)別資本成本）個(gè)別資本成本普通股成本普通股成本KEKE = =PE（1 - f )D1P E 按發(fā)行價(jià)計(jì)算的籌資總額按發(fā)行價(jià)計(jì)算的籌資總額+ D D1 1預(yù)計(jì)第一年股利預(yù)計(jì)第一年股利 普通股股利預(yù)計(jì)

10、年增長(zhǎng)率普通股股利預(yù)計(jì)年增長(zhǎng)率21 資本資產(chǎn)定價(jià)模型的含義可以簡(jiǎn)單地描資本資產(chǎn)定價(jià)模型的含義可以簡(jiǎn)單地描述為，普通股投資的必要報(bào)酬率等于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)述為，普通股投資的必要報(bào)酬率等于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率加上風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。報(bào)酬率加上風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。 K KE E = R= Rf f + +j j* *（R RM M-R-Rf f）（4）個(gè)別資本成本）個(gè)別資本成本普通股成本普通股成本KER Rf f無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率j公司股票投資風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)公司股票投資風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)RM市場(chǎng)平均投資收益率市場(chǎng)平均投資收益率22 例：某公司準(zhǔn)備增發(fā)普通股，每股例：某公司準(zhǔn)備增發(fā)普通股，每股發(fā)行價(jià)格發(fā)行價(jià)格15元，發(fā)行費(fèi)用元，發(fā)行費(fèi)用3元，預(yù)

11、定第元，預(yù)定第一年分派現(xiàn)金股利每股一年分派現(xiàn)金股利每股1.5元，以后每年元，以后每年股利增長(zhǎng)股利增長(zhǎng)2.5%。其資本成本率應(yīng)為多。其資本成本率應(yīng)為多少？少？ 解：解： K E =1.5/（15-3）+2.5% =15%所以，普通股資本成本率為所以，普通股資本成本率為1523例3 某公司準(zhǔn)備增發(fā)普通股股票，該公司某公司準(zhǔn)備增發(fā)普通股股票，該公司股票的投資風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)為股票的投資風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)為1.5，當(dāng)前短期國(guó)，當(dāng)前短期國(guó)債利率為債利率為2.2%，市場(chǎng)平均投資收益率，市場(chǎng)平均投資收益率為為12%，問(wèn)該公司普通股股票資金的資，問(wèn)該公司普通股股票資金的資本成本率為多少？本成本率為多少？解： K KE E =

12、R= Rf f + +j j* *（R RM M-R-Rf f） = 2.2%+1.5= 2.2%+1.5* *（12%-2.2%12%-2.2%） =16.9%=16.9%24（5）個(gè)別資本成本）個(gè)別資本成本留存收益成本留存收益成本 公司的留存收益是由公司稅后利潤(rùn)形成的，公司的留存收益是由公司稅后利潤(rùn)形成的，屬于權(quán)益資本。從表面上看，公司留存收益并屬于權(quán)益資本。從表面上看，公司留存收益并不花費(fèi)什么資本成本。實(shí)際上，股東愿意將其不花費(fèi)什么資本成本。實(shí)際上，股東愿意將其留用于公司而不作為股利取出投資于別處，總留用于公司而不作為股利取出投資于別處，總是要求獲得與普通股等價(jià)的報(bào)酬。是要求獲得與普通股

13、等價(jià)的報(bào)酬。 因此，留存收益也有資本成本，不過(guò)是一因此，留存收益也有資本成本，不過(guò)是一種機(jī)會(huì)資本成本。留存收益資本成本率的測(cè)算種機(jī)會(huì)資本成本。留存收益資本成本率的測(cè)算方法與普通股基本相同，但不考慮籌資費(fèi)用。方法與普通股基本相同，但不考慮籌資費(fèi)用。 25 根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)與收益對(duì)等的觀念，各籌根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)與收益對(duì)等的觀念，各籌資方式的資本成本由小到大依次為：資方式的資本成本由小到大依次為：銀行借款、公司債券、優(yōu)先股、留存收銀行借款、公司債券、優(yōu)先股、留存收益、普通股益、普通股 （6）個(gè)別資本成本的比較）個(gè)別資本成本的比較26 在在 IT公司案例中公司案例中: 股票籌資股票籌資K E = 2.5/24.5 +

14、5% = 15.20% 新增長(zhǎng)期借款成本新增長(zhǎng)期借款成本K=8%*(1 33%) =5.36% 原資產(chǎn)負(fù)債率原資產(chǎn)負(fù)債率 = 2900/5440=53.31% 新增全部資金為借款資產(chǎn)負(fù)債率新增全部資金為借款資產(chǎn)負(fù)債率 = （2900+2100）/7540 = 66.31% 因?yàn)樾略鋈抠Y金為借款時(shí)，資產(chǎn)負(fù)債率未因?yàn)樾略鋈抠Y金為借款時(shí)，資產(chǎn)負(fù)債率未超過(guò)超過(guò)70%，所以單純從個(gè)別成本角度考慮，新，所以單純從個(gè)別成本角度考慮，新增全部資金應(yīng)該采用銀行借款。增全部資金應(yīng)該采用銀行借款。 27綜合資本成本綜合資本成本 KW =（ Kj Wj )6、綜合資本成本、綜合資本成本 以各種資本占全部資本的比重

15、為權(quán)數(shù)，以各種資本占全部資本的比重為權(quán)數(shù)，對(duì)個(gè)別資本成本進(jìn)行加權(quán)平均確定對(duì)個(gè)別資本成本進(jìn)行加權(quán)平均確定 又稱(chēng)加權(quán)平均資本成本，是企業(yè)全部長(zhǎng)期又稱(chēng)加權(quán)平均資本成本，是企業(yè)全部長(zhǎng)期資本的平均成本資本的平均成本28例4 某公司的全部長(zhǎng)期資本總額為某公司的全部長(zhǎng)期資本總額為1000萬(wàn)元，萬(wàn)元，其中長(zhǎng)期借款其中長(zhǎng)期借款200萬(wàn)元占萬(wàn)元占20% ，長(zhǎng)期債券，長(zhǎng)期債券 300萬(wàn)元占萬(wàn)元占30%，普通股，普通股400萬(wàn)元占萬(wàn)元占40%，留存收益留存收益100萬(wàn)元占萬(wàn)元占10%。假設(shè)其個(gè)別資本。假設(shè)其個(gè)別資本成本率分別是成本率分別是6%，7%，9%，8%。該公。該公司綜合資本成本率是多少？司綜合資本成本率是多少

16、？ 解：綜合資本成本率解：綜合資本成本率=Kj*Wj6%20%7%30%9%40%8%10%7.7% 297、降低資本成本的途徑、降低資本成本的途徑 合理安排籌資期限合理安排籌資期限合理利率預(yù)期合理利率預(yù)期提高企業(yè)信譽(yù)，積極參與信用等級(jí)評(píng)估提高企業(yè)信譽(yù)，積極參與信用等級(jí)評(píng)估積極利用負(fù)債經(jīng)營(yíng)積極利用負(fù)債經(jīng)營(yíng)30第二節(jié)第二節(jié) 杠桿原理杠桿原理一、經(jīng)營(yíng)杠桿與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)二、財(cái)務(wù)杠桿與籌資風(fēng)險(xiǎn)三、復(fù)合杠桿與總風(fēng)險(xiǎn)31成本習(xí)性：成本習(xí)性：固定成本：固定成本：業(yè)務(wù)量業(yè)務(wù)量總成本總成本a業(yè)務(wù)量業(yè)務(wù)量單位成本單位成本32變動(dòng)成本變動(dòng)成本業(yè)務(wù)量業(yè)務(wù)量總成本總成本VC業(yè)務(wù)量業(yè)務(wù)量單位成本單位成本bVC=b*x33混合

17、成本：混合成本：總成本總成本C=a+bx業(yè)務(wù)量業(yè)務(wù)量總成本總成本aa+bx34邊際貢獻(xiàn)邊際貢獻(xiàn)=S-Vc=Px-bx=(p-b)x息稅前利潤(rùn)息稅前利潤(rùn)EBIT=Px-bx-a=s-vc-a35風(fēng)險(xiǎn)衡量的方法：風(fēng)險(xiǎn)衡量的方法：標(biāo)準(zhǔn)離差標(biāo)準(zhǔn)離差(標(biāo)準(zhǔn)離差率標(biāo)準(zhǔn)離差率)法法系數(shù)法系數(shù)法杠桿系數(shù)或敏感系數(shù)法杠桿系數(shù)或敏感系數(shù)法36（1）定義 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn):企業(yè)在不使用債務(wù)或不考慮投資來(lái)源中是否有負(fù)債的前提下，企業(yè)未來(lái)收益的不確定性，它與資產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)效率直接相關(guān)。一、經(jīng)營(yíng)杠桿與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)一、經(jīng)營(yíng)杠桿與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)37敏感指標(biāo)（影響因素或自變量）敏感指標(biāo)（影響因素或自變量）產(chǎn)銷(xiāo)量產(chǎn)銷(xiāo)量Q變動(dòng)指標(biāo)（因變量）變動(dòng)指標(biāo)（因

18、變量）息息 稅前利潤(rùn)稅前利潤(rùn)EBIT經(jīng)營(yíng)杠桿：息稅前利潤(rùn)（經(jīng)營(yíng)成果）經(jīng)營(yíng)杠桿：息稅前利潤(rùn)（經(jīng)營(yíng)成果）受產(chǎn)銷(xiāo)量變動(dòng)影響的程度，或是息稅受產(chǎn)銷(xiāo)量變動(dòng)影響的程度，或是息稅前利潤(rùn)相對(duì)于產(chǎn)銷(xiāo)量的敏感程度前利潤(rùn)相對(duì)于產(chǎn)銷(xiāo)量的敏感程度38 DOL =S - VCS-VC-a=基期貢獻(xiàn)毛益基期息稅前利潤(rùn)（2）經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)）經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)DOL計(jì)算公式計(jì)算公式EBIT/EBIT 息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率x/x 銷(xiāo)售增長(zhǎng)率銷(xiāo)售增長(zhǎng)率=報(bào)告期杠報(bào)告期杠桿系數(shù)桿系數(shù)39 由此可見(jiàn)，由此可見(jiàn)，影響經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的因素有：影響經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的因素有： 經(jīng)營(yíng)規(guī)模、售價(jià)、變動(dòng)成本、固定成經(jīng)營(yíng)規(guī)模、售價(jià)、變動(dòng)

19、成本、固定成本的比重本的比重（3）影響經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的因素）影響經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的因素 40 固定成本的存在，是經(jīng)營(yíng)杠桿作用存在的根原，固定成本越大，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大。產(chǎn)銷(xiāo)量越大，固定成本的作用相對(duì)越小，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越小。 xDOLaDOL41例例5 5 2006年某公司的產(chǎn)品銷(xiāo)量年某公司的產(chǎn)品銷(xiāo)量40000件，單件，單位產(chǎn)品售價(jià)位產(chǎn)品售價(jià) 1000元，銷(xiāo)售總額元，銷(xiāo)售總額4000萬(wàn)元，萬(wàn)元，固定成本總額為固定成本總額為800萬(wàn)元，單位產(chǎn)品變動(dòng)成萬(wàn)元，單位產(chǎn)品變動(dòng)成本為本為600元，變動(dòng)成本率為元，變動(dòng)成本率為60%，變動(dòng)成，變動(dòng)成本總額為本總額為2400萬(wàn)元。萬(wàn)元。 問(wèn)：?jiǎn)枺?

20、007年公司的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為多年公司的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為多少？若少？若2007年公司的銷(xiāo)售增長(zhǎng)率計(jì)劃達(dá)到年公司的銷(xiāo)售增長(zhǎng)率計(jì)劃達(dá)到8%，則公司的息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率將為多少？，則公司的息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率將為多少？ 42例例5 5解：解： 2007年公司的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)年公司的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)DOL =（S-VC）/（S-VC-F） =（4000-2400）/（4000-2400-800） = 2 2007年公司的息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率年公司的息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率 = DOL*銷(xiāo)售增長(zhǎng)率銷(xiāo)售增長(zhǎng)率 = 2*8% = 16% 43例例5 5 在此例中經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為在此例中經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為2的意義在于：的意義在于： 當(dāng)公司銷(xiāo)售

21、增長(zhǎng)當(dāng)公司銷(xiāo)售增長(zhǎng)1倍時(shí)，息稅前利潤(rùn)將增長(zhǎng)倍時(shí)，息稅前利潤(rùn)將增長(zhǎng)2倍，表現(xiàn)為經(jīng)營(yíng)杠桿利益。倍，表現(xiàn)為經(jīng)營(yíng)杠桿利益。 當(dāng)公司銷(xiāo)售下降當(dāng)公司銷(xiāo)售下降1倍時(shí)，息稅前利潤(rùn)將下降倍時(shí)，息稅前利潤(rùn)將下降2倍，則表現(xiàn)為經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。倍，則表現(xiàn)為經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。 一般而言，公司的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大，經(jīng)一般而言，公司的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營(yíng)杠桿利益和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)就越高；公司的經(jīng)營(yíng)杠營(yíng)杠桿利益和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)就越高；公司的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營(yíng)杠桿利益和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)就越低。桿系數(shù)越小，經(jīng)營(yíng)杠桿利益和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)就越低。 44二、財(cái)務(wù)杠桿與籌資風(fēng)險(xiǎn)二、財(cái)務(wù)杠桿與籌資風(fēng)險(xiǎn) （1）定義 。是指由于負(fù)債籌資而引起的到期不能償債的可能性及由此而形成的凈

22、資產(chǎn)收益率的波動(dòng)。又稱(chēng)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)45敏感指標(biāo)（影響因素或自變量）敏感指標(biāo)（影響因素或自變量）息稅前利潤(rùn)息稅前利潤(rùn)EBIT變動(dòng)指標(biāo)（因變量）變動(dòng)指標(biāo)（因變量）普通股每股凈利普通股每股凈利EPS財(cái)務(wù)杠桿：普通股每股收益受息稅前財(cái)務(wù)杠桿：普通股每股收益受息稅前利潤(rùn)變動(dòng)影響的程度，或是普通股每利潤(rùn)變動(dòng)影響的程度，或是普通股每股收益相對(duì)于息稅前利潤(rùn)的敏感程度股收益相對(duì)于息稅前利潤(rùn)的敏感程度46 DFL =EBITEBIT-I-DP/（1-T） DFL表示在資產(chǎn)總額及負(fù)債籌資額保持不表示在資產(chǎn)總額及負(fù)債籌資額保持不變的前提下，凈資產(chǎn)收益率或每股收益額將是變的前提下，凈資產(chǎn)收益率或每股收益額將是息稅前收益率的

23、倍數(shù)增長(zhǎng)。息稅前收益率的倍數(shù)增長(zhǎng)。（2 2）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)每股凈收益的增長(zhǎng)率每股凈收益的增長(zhǎng)率息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率= =EPS/EPSEBIT/EBIT=報(bào)告期報(bào)告期杠桿系杠桿系數(shù)數(shù)47 由此可見(jiàn)，由此可見(jiàn)，影響財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的因素有：影響財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的因素有： 經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、固定的債務(wù)利息及優(yōu)先股經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、固定的債務(wù)利息及優(yōu)先股利利（3 3）影響財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的因素）影響財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的因素 48 固定利息費(fèi)用的存在，是財(cái)務(wù)杠桿作用存在的根原，固定費(fèi)用越大，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大。經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)胶?，固定費(fèi)用的作用相對(duì)越小，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越小，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越小。 EBITDFLIDFL49 例例6

24、 6 某公司某公司2006年全部長(zhǎng)期資本為年全部長(zhǎng)期資本為7500萬(wàn)萬(wàn)元，債務(wù)資本比例為元，債務(wù)資本比例為0.4，債務(wù)年利率，債務(wù)年利率8%，公司所得稅率公司所得稅率33%。在息稅前利潤(rùn)為。在息稅前利潤(rùn)為800萬(wàn)元時(shí)，稅后利潤(rùn)為萬(wàn)元時(shí)，稅后利潤(rùn)為294.8萬(wàn)元。問(wèn)：萬(wàn)元。問(wèn)：2007年公司財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為多少？若公司年公司財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為多少？若公司2007年息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率將達(dá)到年息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率將達(dá)到6%，則，則公司的凈資產(chǎn)收益率的增長(zhǎng)率將為多少？公司的凈資產(chǎn)收益率的增長(zhǎng)率將為多少？ 502007年公司年公司DFL =EBITEBIT-I=800800-7500*0.4*8%= 1.43 20

25、07年凈資產(chǎn)收益率增長(zhǎng)率年凈資產(chǎn)收益率增長(zhǎng)率=DFL*息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率 =1.436% = 8.58% 例例6 651例例6 6 本例中財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)本例中財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)1.43表示：表示： 當(dāng)息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)當(dāng)息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng) 1 倍時(shí)，普通股每股稅倍時(shí)，普通股每股稅后利潤(rùn)或凈資產(chǎn)收益率將增長(zhǎng)后利潤(rùn)或凈資產(chǎn)收益率將增長(zhǎng) 1.43 倍，表現(xiàn)倍，表現(xiàn)為財(cái)務(wù)杠桿利益。為財(cái)務(wù)杠桿利益。 當(dāng)息稅前利潤(rùn)下降當(dāng)息稅前利潤(rùn)下降 1 倍時(shí)，普通股每股利倍時(shí)，普通股每股利潤(rùn)或凈資產(chǎn)收益率將下降潤(rùn)或凈資產(chǎn)收益率將下降1.43倍，表現(xiàn)為財(cái)務(wù)倍，表現(xiàn)為財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)。 一般而言，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，公司的財(cái)一般

26、而言，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，公司的財(cái)務(wù)杠桿利益和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就越高；財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)務(wù)杠桿利益和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就越高；財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越小，公司財(cái)務(wù)杠桿利益和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就越低。越小，公司財(cái)務(wù)杠桿利益和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就越低。 52固定成本越高，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大利息費(fèi)用越高，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大小結(jié)53現(xiàn)金性籌資風(fēng)險(xiǎn)（4 4）籌資風(fēng)險(xiǎn)分類(lèi)）籌資風(fēng)險(xiǎn)分類(lèi)收支性籌資風(fēng)險(xiǎn) 是指企業(yè)在特定時(shí)點(diǎn)上，是指企業(yè)在特定時(shí)點(diǎn)上，現(xiàn)金流出量超過(guò)現(xiàn)金流入量現(xiàn)金流出量超過(guò)現(xiàn)金流入量而產(chǎn)生的到期不能償付債務(wù)而產(chǎn)生的到期不能償付債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。是個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)、支付的風(fēng)險(xiǎn)。是個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)、支付風(fēng)險(xiǎn)，因理財(cái)不當(dāng)引起的。風(fēng)險(xiǎn)，因理財(cái)不當(dāng)引起的。 是

27、指企業(yè)在收不抵支的情況下出現(xiàn)的不能償還到期債務(wù)本息的風(fēng)險(xiǎn)。是一種整體風(fēng)險(xiǎn)、支付風(fēng)險(xiǎn)，更是一種終極風(fēng)險(xiǎn)。54 防范現(xiàn)金性籌資風(fēng)險(xiǎn)： （1）現(xiàn)金流量合理安排 （2）資產(chǎn)占用與資金來(lái)源的期限合理搭配 長(zhǎng)期負(fù)債、股權(quán)資本長(zhǎng)期負(fù)債、股權(quán)資本 固定資產(chǎn)、永久性流動(dòng)資產(chǎn)固定資產(chǎn)、永久性流動(dòng)資產(chǎn) 短期借款短期借款 臨時(shí)性流動(dòng)資產(chǎn)臨時(shí)性流動(dòng)資產(chǎn)（5 5）籌資風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避與管理）籌資風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避與管理55 規(guī)避收支性籌資風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避收支性籌資風(fēng)險(xiǎn)n 優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)n 加強(qiáng)經(jīng)營(yíng)管理加強(qiáng)經(jīng)營(yíng)管理n 實(shí)施債務(wù)重整實(shí)施債務(wù)重整（5 5）籌資風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避與管理）籌資風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避與管理56經(jīng)營(yíng)杠桿通過(guò)固定成本影響息稅前利潤(rùn)。經(jīng)

28、營(yíng)杠桿通過(guò)固定成本影響息稅前利潤(rùn)。 財(cái)務(wù)杠桿通過(guò)利息影響凈資產(chǎn)收益率。財(cái)務(wù)杠桿通過(guò)利息影響凈資產(chǎn)收益率。 總杠桿將財(cái)務(wù)活動(dòng)與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)聯(lián)在一起?？偢軛U將財(cái)務(wù)活動(dòng)與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)聯(lián)在一起。一個(gè)公司同時(shí)利用營(yíng)業(yè)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿，這一個(gè)公司同時(shí)利用營(yíng)業(yè)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿，這種影響作用會(huì)更大?？偢軛U越大，公司總體種影響作用會(huì)更大?？偢軛U越大，公司總體風(fēng)險(xiǎn)越大。風(fēng)險(xiǎn)越大。 三、復(fù)合杠桿與總風(fēng)險(xiǎn)三、復(fù)合杠桿與總風(fēng)險(xiǎn)57 總杠桿系數(shù)總杠桿系數(shù)DCL=DOL*DFL注意：若將企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)控制在一定水平，注意：若將企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)控制在一定水平，則經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)必須反方向搭配。則經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)必須反方向搭配。 即：即： DC

29、L = DOL * DFL DCL=DOL * DFL搭搭 配配58例7 某公司的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為某公司的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為2，同時(shí)財(cái)務(wù)杠桿，同時(shí)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為系數(shù)為1.5。該公司的總杠桿系數(shù)測(cè)算為：。該公司的總杠桿系數(shù)測(cè)算為： DCL = 2 1.5 = 3 (倍倍)在此例中，總杠桿系數(shù)為在此例中，總杠桿系數(shù)為3倍表示：當(dāng)公司倍表示：當(dāng)公司營(yíng)業(yè)總額或營(yíng)業(yè)總量增長(zhǎng)營(yíng)業(yè)總額或營(yíng)業(yè)總量增長(zhǎng)1倍時(shí)，普通股每股利倍時(shí)，普通股每股利潤(rùn)或凈資產(chǎn)收益率將增長(zhǎng)潤(rùn)或凈資產(chǎn)收益率將增長(zhǎng)3倍，具體反映公司的倍，具體反映公司的總杠桿利益；反之，當(dāng)公司營(yíng)業(yè)總額下降總杠桿利益；反之，當(dāng)公司營(yíng)業(yè)總額下降1倍倍時(shí)時(shí) ，普通股每股利

30、潤(rùn)或凈資產(chǎn)收益率將下降，普通股每股利潤(rùn)或凈資產(chǎn)收益率將下降3倍，具體反映公司的總杠桿風(fēng)險(xiǎn)。倍，具體反映公司的總杠桿風(fēng)險(xiǎn)。 59 一、定義企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系廣義：全部資金的來(lái)源構(gòu)成狹義：長(zhǎng)期資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系第三節(jié)第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)企業(yè)籌資決策的核心負(fù)債比重負(fù)債比重資本結(jié)構(gòu)管理重點(diǎn)60二、最佳資本結(jié)構(gòu)二、最佳資本結(jié)構(gòu)公司是否可以選擇或改變資本結(jié)構(gòu)？公司是否可以選擇或改變資本結(jié)構(gòu)？公司用來(lái)改變資本結(jié)構(gòu)的活動(dòng)稱(chēng)為資本重組公司用來(lái)改變資本結(jié)構(gòu)的活動(dòng)稱(chēng)為資本重組資本重組資本重組擴(kuò)大規(guī)模的資本重組擴(kuò)大規(guī)模的資本重組保持原有規(guī)模的資本重組保持原有規(guī)模的資本重組在進(jìn)行資本

31、結(jié)構(gòu)決策時(shí)可以不考慮投資在進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策時(shí)可以不考慮投資決策：費(fèi)雪分離原理決策：費(fèi)雪分離原理61 指企業(yè)在一定時(shí)期內(nèi)，使加權(quán)平均資本成本最低、企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)。二、最佳資本結(jié)構(gòu)二、最佳資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)決策應(yīng)將 企業(yè)價(jià)值最大化作為目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)或負(fù)債比率是否會(huì)影響股東財(cái)資本結(jié)構(gòu)或負(fù)債比率是否會(huì)影響股東財(cái)富或企業(yè)價(jià)值？富或企業(yè)價(jià)值？62最佳資本結(jié)構(gòu)是資本結(jié)構(gòu)決策的 它主要從價(jià)值角度考慮 是否與財(cái)務(wù)管理目標(biāo)一致 在實(shí)際運(yùn)用中演化為 利潤(rùn)最大或成本最小標(biāo)準(zhǔn)依據(jù)二、最佳資本結(jié)構(gòu)二、最佳資本結(jié)構(gòu)63三、資本結(jié)構(gòu)決策的方法三、資本結(jié)構(gòu)決策的方法比較成本法EPSEBIT法（無(wú)差別點(diǎn)分析法）64（1）資本

32、成本比較法資本成本比較法負(fù)債率負(fù)債率資資本本成成本本有限選擇：給出一個(gè)不完整的答案有限選擇：給出一個(gè)不完整的答案65（1）資本成本比較法資本成本比較法 原理：原理： 資本成本比較法是指在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)資本成本比較法是指在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的條件下，測(cè)算可供選擇的不同資本結(jié)構(gòu)的條件下，測(cè)算可供選擇的不同資本結(jié)構(gòu)或籌資組合方案的綜合資本成本率，并以或籌資組合方案的綜合資本成本率，并以此為標(biāo)準(zhǔn)相互比較確定最佳資本結(jié)構(gòu)的方此為標(biāo)準(zhǔn)相互比較確定最佳資本結(jié)構(gòu)的方法。法。66 優(yōu)點(diǎn)：優(yōu)點(diǎn)：資本成本比較法的測(cè)算原理容易理解，資本成本比較法的測(cè)算原理容易理解，測(cè)算過(guò)程簡(jiǎn)單，測(cè)算過(guò)程簡(jiǎn)單， 缺點(diǎn)：缺點(diǎn)：僅以資本成本率最低

33、為決策標(biāo)準(zhǔn)，沒(méi)有僅以資本成本率最低為決策標(biāo)準(zhǔn)，沒(méi)有具體測(cè)算財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因素，其決策目標(biāo)實(shí)質(zhì)上是具體測(cè)算財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因素，其決策目標(biāo)實(shí)質(zhì)上是利潤(rùn)最大化而不是公司價(jià)值最大化利潤(rùn)最大化而不是公司價(jià)值最大化 一般適用于資本規(guī)模較小，資本結(jié)構(gòu)較一般適用于資本規(guī)模較小，資本結(jié)構(gòu)較為簡(jiǎn)單的非股份制公司。為簡(jiǎn)單的非股份制公司。 （1）資本成本比較法資本成本比較法67比較資本成本法決策過(guò)程 確定各方案的資本結(jié)構(gòu)；確定各結(jié)構(gòu)的加權(quán)資本成本；選擇加權(quán)資本成本最低的結(jié)構(gòu)。（1）資本成本比較法資本成本比較法68 某某IT公司業(yè)務(wù)發(fā)展很快，營(yíng)業(yè)額年增長(zhǎng)率達(dá)到公司業(yè)務(wù)發(fā)展很快，營(yíng)業(yè)額年增長(zhǎng)率達(dá)到10%，急需增加資金。公司領(lǐng)導(dǎo)要求財(cái)

34、務(wù)經(jīng)理制，急需增加資金。公司領(lǐng)導(dǎo)要求財(cái)務(wù)經(jīng)理制定籌集資金的預(yù)案。有關(guān)資料如下：定籌集資金的預(yù)案。有關(guān)資料如下：公司現(xiàn)有資本情況：公司現(xiàn)有資本情況： 股股 本本 1900萬(wàn)元萬(wàn)元資本公積資本公積 150萬(wàn)元萬(wàn)元 盈余公積盈余公積 350萬(wàn)元萬(wàn)元未分配利潤(rùn)未分配利潤(rùn) 140萬(wàn)元萬(wàn)元長(zhǎng)期負(fù)債長(zhǎng)期負(fù)債 2900萬(wàn)元萬(wàn)元 合計(jì)合計(jì) 5440萬(wàn)元萬(wàn)元案例資料69 在證券市場(chǎng)上，該公司普通股每股高達(dá)在證券市場(chǎng)上，該公司普通股每股高達(dá)2626元，扣除發(fā)行費(fèi)用，每股凈價(jià)為元，扣除發(fā)行費(fèi)用，每股凈價(jià)為24.524.5元。預(yù)計(jì)每股元。預(yù)計(jì)每股股利股利2.52.5元。收益元。收益年增長(zhǎng)率為年增長(zhǎng)率為5%。若公司的資產(chǎn)

35、負(fù)若公司的資產(chǎn)負(fù)債率提高至債率提高至70%70%以上，則股價(jià)可能出現(xiàn)下跌。以上，則股價(jià)可能出現(xiàn)下跌。公司尚有從銀行取得貸款的能力，但是，公司尚有從銀行取得貸款的能力，但是，銀行認(rèn)為該公司進(jìn)一步提高資產(chǎn)負(fù)債率后，風(fēng)險(xiǎn)較銀行認(rèn)為該公司進(jìn)一步提高資產(chǎn)負(fù)債率后，風(fēng)險(xiǎn)較大，要求負(fù)債利率從大，要求負(fù)債利率從6%6%提高到提高到8 8。公司所得稅率為。公司所得稅率為33%33%假如你是財(cái)務(wù)經(jīng)理，你將怎樣制定籌資預(yù)案呢？假如你是財(cái)務(wù)經(jīng)理，你將怎樣制定籌資預(yù)案呢？ 案例資料70 財(cái)務(wù)經(jīng)理會(huì)同財(cái)務(wù)部人員經(jīng)過(guò)研究后，認(rèn)財(cái)務(wù)經(jīng)理會(huì)同財(cái)務(wù)部人員經(jīng)過(guò)研究后，認(rèn)為公司可以利用留存收益解決為公司可以利用留存收益解決300萬(wàn)元

36、的資金，萬(wàn)元的資金，其余其余1800萬(wàn)元?jiǎng)t需要從公司外部籌集。為此，萬(wàn)元?jiǎng)t需要從公司外部籌集。為此，提出了如下兩個(gè)方案：提出了如下兩個(gè)方案：1增發(fā)公司股票增發(fā)公司股票70萬(wàn)股，可籌集資金約萬(wàn)股，可籌集資金約1800萬(wàn)元；萬(wàn)元；2增發(fā)公司股票增發(fā)公司股票35萬(wàn)股，可籌集資金約萬(wàn)股，可籌集資金約900萬(wàn)元，同時(shí)，向銀行貸款萬(wàn)元，同時(shí)，向銀行貸款900萬(wàn)元，年利萬(wàn)元，年利率為率為6，期限為，期限為10年。年。你認(rèn)為以上兩個(gè)方案，哪個(gè)更好？你做出你認(rèn)為以上兩個(gè)方案，哪個(gè)更好？你做出判斷的依據(jù)是什么？判斷的依據(jù)是什么？案例資料IT公司71案例資料IT公司 在個(gè)別成本計(jì)算中得到：當(dāng)資產(chǎn)負(fù)債率小于在個(gè)別成本

37、計(jì)算中得到：當(dāng)資產(chǎn)負(fù)債率小于70%股票籌資股票籌資K E 15.20% ，新增長(zhǎng)期借款成本，新增長(zhǎng)期借款成本4.02%。 方案一：方案一：加權(quán)平均資本成本加權(quán)平均資本成本 =2900/7540*4.02%+4640/7540*15.20% =10.9% 方案二：方案二：加權(quán)平均資本成本加權(quán)平均資本成本 =3800/7540*4.02%+3740/7540*15.20 =9.57% 顯然，因?yàn)榉桨傅募訖?quán)平均資本成本低，所以選顯然，因?yàn)榉桨傅募訖?quán)平均資本成本低，所以選擇方案二籌資較好擇方案二籌資較好 72（2） EPSEBIT法（無(wú)差異無(wú)差異點(diǎn)分析法）點(diǎn)分析法）EPS=(EBIT-I)(1-T)NEPS普通股每股利潤(rùn)普通股每股利潤(rùn)EBIT息稅前利潤(rùn)息稅前利潤(rùn) I債務(wù)利息債務(wù)利息 T所得稅率所得稅率 N普通股股數(shù)普通股股數(shù)73方案方案1負(fù)債率較低，方案負(fù)債率較低，方案2負(fù)債率較高負(fù)債率較高I1N2方案方案2方案方案1EBITEPSEBIT074(EBIT -I1)(1-T)N1(EBIT -I2)(1-T)N2=00令：令：EPS1=EPS2，即即75（2） EPSEBIT法（無(wú)差異無(wú)差異點(diǎn)分析法）點(diǎn)分析法） 是利用是利用凈資產(chǎn)收益率