華北制藥：已到春暖花開時強烈推薦評級

1、U!O廣證恒生GUANGZHENG HANG SENG華北制藥（600812） /公司報告華北制藥（600812）強烈推薦（首次）已到春暖花開時-前續(xù)現(xiàn)價:6 79元目標(biāo)價:9 64元分析師：張偉研究員：潘天奇電話：020-88836113020-88836116郵箱：zhangweipantq執(zhí)業(yè)編號A13105120700012013.2.21本爲(wèi)荊續(xù)思于近期我們對華北制藥的謂研及對國內(nèi)總藥招怵政策的轉(zhuǎn)變對公可所形成 的重大利好,槪括公可業(yè)績新培點后煤的深度報告將詳細(xì)分析公司投資價值。股價空間：42%股價走勢化學(xué)制藥行業(yè)與眾不同的觀點:市場著追認(rèn)為華北制藥作為老牌基藥企業(yè)長期受青庁素、頭抱

2、等原訃 藥毛利下滑拖談業(yè)績低迷，無法迅速扭轉(zhuǎn)頊妙.我們認(rèn)為短期來看，新藥上市及舊長土 地增值將使公司業(yè)績將A 2013年出現(xiàn)拐點.長期來看.華藥將成功轉(zhuǎn)型成為制劑藥及 創(chuàng)新藥綜合醫(yī)藥龍頭。助推業(yè)績反轉(zhuǎn)的主要增長點包括：1、斉專素、頭抱類產(chǎn)品結(jié)構(gòu) 変化，制刑比例提高。2新制刑品種如抗腫瘤、心血營及免疫類產(chǎn)品不斷推向市場。3. 生軸類白采白逐步實觀飭傳。4舊廠嫌迂土地升值帶來的豐懇收益投資要點：積淀深厚凍耕箱龍頭正邃步邁向制劑型創(chuàng)藥巨頭行列。公可在原有以青霧素、頭馳類原 抖藥生產(chǎn)的基礎(chǔ)上加大研發(fā)力度，打違五大生產(chǎn)基地。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)宙原來的原抖藥制刑藥 侑售比例4:1列今年2012年的3:2,公可計劃2

3、013年原料藥與制劑藥儲隹達(dá)列1九 由 于目前凍料藥毛利率僅為11.25%,而制刑綜合毛和豐可達(dá)到30%以上，制劑占比提升 將改其公可的冕利能力。非青、非頭奧新制制上備項R#*公可投資26億打違的新制刑生產(chǎn)U也，擴(kuò)充艮有 生產(chǎn)線，看力開發(fā)抗腫癇.心血管及免反抑制劑芋產(chǎn)品n而公可己經(jīng)茯批的新藥如壞砲 素.雷帕辛素、等產(chǎn)胳的新制劑的投產(chǎn)將大鴨推動公可業(yè)績。董組人血白妥白打開成長空間。白蛋白項目一直為市場所關(guān)注。目前堆泰塞級白婁白已 完成取代實驗，技術(shù)層面星本已無明皿偉礙，等待SFDA審批許可即可上市侏售。輔料 級白簣白己完成三期臨床實臉的第一期，預(yù)計2014年完成全部500例臨床測試。藥用級 白資

4、白將島輔料級產(chǎn)需之后推出。*TJKGMP認(rèn)任制廢器成直按刑好.我BJA2010年頒布的新版GMP認(rèn)證要求崔藥企業(yè)的 血制肌.茨苗、注射刑爭無茵產(chǎn)鳳生產(chǎn)A2013年12月31日前通過生產(chǎn)線新體系認(rèn)證，其 他藥品2015年荊達(dá)到新版矣求，目前華北制藥80%的產(chǎn)線己通過斯版認(rèn)證.遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先菲 他醫(yī)藥企業(yè)。舊廠掘遷怎有土地升值常來豐厚收J(rèn)L：公毋位于主城區(qū)的舊廠搬遷的981奇土地招拍 掛價格將帶來40億收益，對應(yīng)每股價值2.9元。股價裘現(xiàn)漲跌（）1N13M6M華北制藥6"6%30.08%18.5O%化學(xué)制藥10.4*%25.64%20.90九滬深3004.13。22.63。17.41 

5、1;基本資料總市值93.61總股本13.79流通股比例7461%資產(chǎn)負(fù)債率9003%大股東聲中能沂大股東持股比例25.39%相關(guān)報告預(yù)測公可2012-2014年每股收益為0 04. 0 31和0 65元，對應(yīng)2013及2014年動態(tài)PE為20.8 . 9.9。2014年相對2013年凈利潤網(wǎng)比增長109%,給于強烈推薦'評級。盈利預(yù)測與估值：指標(biāo)（百萬元）20112012E2013E2014E聲業(yè)收入12136.710194.913661.117076.4（+/）18.0%-16.（）%34.0%25.0%凈利潤124.851.6427.6893.4（+/）-48.4%-58.7%72

6、9.4%109.0%市雖車（P/E）53.1172.220.89.9鳳險提示：b青零素.頭砲類產(chǎn)品捉價空間低于預(yù)期；2、新制劑項目進(jìn)度延遲。3.白資白未順利獲得銷售許可敬請參聞1后一祝重矣聲明證券研究報*第1頁共1（）頁a!©廣證恒生GUANGZHENG HANG SENG華北制藥(600812) /公司報告敬請參聞敢后一頁重妥聲明證券研究報*第#頁共10頁敬請參聞敢后一頁重妥聲明證券研究報*第#頁共10頁內(nèi)容目錄1拐點巳致，公司長期將轉(zhuǎn)型成為*1刑及創(chuàng)新藥巨頭31-1制劑銷售占比不斷提高，政策助力產(chǎn)品價格四升31.2老樹開新花，新制刑儲備品種豐富41.2.1新老產(chǎn)品齊頭并進(jìn)，產(chǎn)品梯

7、隊完備41.2.2新制刑項目即將投產(chǎn)，將成公司新增長極41.2.3在研品拓展順利，部分上市在即52. 中短期袈動因素：新藥上市及土地升值顯著增厚業(yè)績62.1, 培養(yǎng)基級重組人血臼蛋臼2013年有望上市銷隹62.2. 舊廠搬遷將帶來巨大收益對應(yīng)每股價值2一9元73. 盤利預(yù)測與估值83.1假設(shè)條件83.2預(yù)測結(jié)果與估值8圖目錄S 1:近幾年主營業(yè)績下清至谷底3圖2:2012年上半年公司主營以青毒素、頭胞為主3圖3:公司近年制劑銷僖比例逐漸上升3圖4:公司制劑毛利半遠(yuǎn)髙于原料藥3圖5:公司產(chǎn)品梯隊完備4圖6:我國抗老年痂呆藥市場規(guī)?？焖僭鲩L6圖7:我國抗腫瘤藥物銷隹規(guī)?？焖僭鲩L6圖8:我國血液制品

8、市場規(guī)模穩(wěn)步發(fā)展6圖9:我國血液制品消費結(jié)構(gòu)與國外不同6表目錄表1:石家莊市二環(huán)內(nèi)我近16宗商服、住宅用地招拍掛成交價7表2:搬遷項目收入測算8表3:主營業(yè)務(wù)分項預(yù)測8O I © LS籃華北制藥（6阿2）/公司報告1 拐點已致，公司長期將轉(zhuǎn)型成為制劑及創(chuàng)新藥巨頭11制刑銷售占比不斷提高，政策助力產(chǎn)品價榕回升華北制藥是我國最大的制藥企業(yè)之一，擁有抗生素原料藥、維生素、生物制藥、制劑及保健緒等五大 系列700 ?個品種產(chǎn)品。公司是田內(nèi)最大的維生素和抗生素原料藥生產(chǎn)企業(yè)之一。受近兩年原藥行業(yè)惡性 競爭及基藥招標(biāo)政策唯低價是取的趨勢，公司的青靠素、頭胞類藥品業(yè)績大帕下清。但隨看匡藥招標(biāo)政策

9、對通過新版GMP認(rèn)證的醫(yī)藥企業(yè)傾斜，公司作為國內(nèi)唯一一家80%以上生產(chǎn)線完成GMP認(rèn)證的企業(yè)已 經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先于其他競爭企業(yè)。從今年安徽省青寡素招標(biāo)情況來看，華北制藥被列為第一批招標(biāo)企業(yè)，同時 產(chǎn)品價格以從以往最低的0.16元/劑童大幅上漲到0.42元/刑童，產(chǎn)品提價空間將使得公司未來盤利逐漸向 好。圖1：近幾年主彗變績下看至谷底在原料藥技術(shù)和生產(chǎn)經(jīng)驗*年積淀的基礎(chǔ)上更多投入制劑生產(chǎn)，主要是在已有原料藥品種上加大制劑 生產(chǎn)比例。公司計劃不在大規(guī)梯擴(kuò)大生產(chǎn)原料藥，新增產(chǎn)能主要集中于制劑產(chǎn)品，來來毛利舉提升成為必 然。另外，由于公司籌備搬遷時在新址，已經(jīng)搭建新生產(chǎn)線無需改遙已己通過新版GMP認(rèn)證。其他

10、四大 普藥企業(yè)哈藥集團(tuán)、石藥集團(tuán)、魯抗及聯(lián)邦制藥GM卩認(rèn)證進(jìn)度緩慢，目前石藥僅有兩條小生產(chǎn)線改造通 過，哈藥2013年底完成改諼、朕邦及魯抗都在申請過程中，保守估計改迭周期將在9個月以上。這樣以來， 市場上的基藥供給在2013年減少，需求童較為穩(wěn)定，華北制藥的基藥產(chǎn)品將有更大的溢價空間。00 2： 2012年上半年公幼主背以青方素.頭孔為主苦業(yè)收入凈利潤救揺來源：VCuid,廣證恒生6.4%醫(yī)藥及其他物茨貿(mào)場青零素英其他頭起類嚴(yán)品雜生素類救據(jù)農(nóng)源：VTind,廣證怛生圖3:公勻近年創(chuàng)刑苕售比例逐漸上升圖4:公可創(chuàng)劑毛利辜述高于原料持救揺來源：廣證恒生救擴(kuò)來源：廣證恒生敬請參聞敢后一頁重妥聲明證

11、券研究報*第5頁共10頁O I © CSS豈華北制藥（6附2）/公司報告12老樹開新花，新制劑儲備晶種豐富 12.1新老產(chǎn)島齊頭并進(jìn)，產(chǎn)品梯隊完備華北制藥成立至今一直注重視浙產(chǎn)品開發(fā)工作，通過自主研發(fā)和吸收引進(jìn)，建立起完整的產(chǎn)品開發(fā)體 系，形成了在產(chǎn)品、儲備產(chǎn)品、在研新品完成的產(chǎn)品梯隊，為公司未來發(fā)展奠定了良好的基礎(chǔ)。公司現(xiàn)有 藥品生產(chǎn)文號涵蓋了治療性藥品302個品規(guī)和保健品23個，其中，治療性藥品包括了免疫抑制劑、神經(jīng) 系統(tǒng)用藥、消化系統(tǒng)用藥、心腦血管用藥、抗耐藥菌、抗真菌等，保健為主要集中在調(diào)血脂、增強免疫、 改善記憶、錐生素及鈣等領(lǐng)域。儲備產(chǎn)品主要是由于公司產(chǎn)能限制，在現(xiàn)有條件

12、下沒有大規(guī)模生產(chǎn)的產(chǎn)品， 如注射用腺昔鉆胺、注射用萄根素等；在研品主要包括了重俎人血臼蛋臼、參鳥膠裳、宜組人源抗狂犬病 毒單抗以及抗癌新藥埃博弄素-B等，這些產(chǎn)品已處于臨床試臉或批童生產(chǎn)階段，上市后將能帶來巨大效益。江訓(xùn)川尿打姑圧備產(chǎn)品在研品在產(chǎn)品參均膠累 土組人源抗狂天騙毒單抗技坯藥墳博吝古B治療彳土藥品： 免疫押創(chuàng)冊 神經(jīng)殺統(tǒng)用藥 浦化系統(tǒng)用藥心扶血管川： 抗耐藥前保址:訶血駱4 増詼丸疫類 改斗記憶類 煩生宗及鈣矣數(shù)據(jù)來源：公司公告，廣證恒生12.2新制列項目即將投產(chǎn)，將成公司新增長極公司獲得生產(chǎn)批文的產(chǎn)品雖然較0,但由于品種分散、產(chǎn)能有限，對公司業(yè)績貢獻(xiàn)不大，如注射用腺 昔牯胺、注射用

13、藥根素、注射用脂溶性維生素（II）、注射用三磷酸腺昔輔酶胰島素、注射用阿勰酸鈉茅產(chǎn) 品，市場份額一龍只有千萬元左右。為加快產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級，鉛合整體搬遷契機，公司于2010 年9月開工建設(shè)新制劑項目。新制劑項目優(yōu)逸了公司近年來開發(fā)的新產(chǎn)品和具有優(yōu)勢的產(chǎn)品，包括部分治療性藥品和保健食品，其 中治療性藥品分馬心腦缸管類、免疫抑制劑類、抗耐藥茵等新抗生素類等領(lǐng)域.，保健食品分爲(wèi)補充維生素、 補鈣、增強免疫力、調(diào)節(jié)血脂、改善記憶尋專業(yè)保健領(lǐng)域。該項目占地330畝，建筑面積12.12萬平方 來，項日內(nèi)容包括非青加素、非頭抱類藥物的無苗制劑幷間、口服制劑彳間、保健胳制劑彳間。項日全部 建成投產(chǎn)后

14、，將為公司搭建起集凍干劑、小容童注射刑、片劑、膠囊劑、軟膠衰劑和顆粒刑等劑型齊全、O I © LSES華北制藥（6附2）/公司報告生產(chǎn)規(guī)模超百億元的現(xiàn)代化制刑生產(chǎn)平臺。新制刑項目按照中田新版GMP和美國、歐MGMP標(biāo)準(zhǔn)設(shè)計建 設(shè)，充分采用當(dāng)今EJ內(nèi)外先進(jìn)的制藥技術(shù)、工藝和裝備，體現(xiàn)了“新、特、棺'，達(dá)到“國內(nèi)領(lǐng)先、世界一流" 水平，將為華藥制劑產(chǎn)品進(jìn)入國際高端市場提供充分保證。從具體產(chǎn)品看，非青非頭類的抗生素如環(huán)胞素原料藥、口服液、軟膠衰、滴眼齊鹽酸去甲萬古弄素 原料藥、注射刑，雷帕壽素，兩性壽素B,那他毒素滴眼刑等，都具有較高的市場容童和品牌效應(yīng)，這些 產(chǎn)品在新制

15、劑的投產(chǎn)將對公司業(yè)績推動作用明顯。根據(jù)公司公告，截止到2012年9月底新制劑項目的3個 劑型已具備生產(chǎn)條件，正在進(jìn)行文號轉(zhuǎn)移，即將投產(chǎn)。1.2.3在研品拓展X8利，部分上市在即除宣組人缸臼蛋臼外，公司在研品還包括了參烏膠裳、吏組人源抗狂犬病#單抗以及抗癌新藥埃博寡 素-B#。其中參鳥膠曩已經(jīng)完成111期臨床，正在審評中，預(yù)計將于2013年初獲批上市；重組人源抗狂犬 病曲單抗已經(jīng)獲得囚家藥監(jiān)局臨床批文，目前己經(jīng)完成I期A的臨床試臉；埃博毒素B完成I期臨床， 進(jìn)入1期臨床準(zhǔn)備階段。參烏膠衰是公司是針對老年癡呆癥開發(fā)的中藥復(fù)方制劑。我國將提前進(jìn)入老齡化社會，目前我國超過 60歲的老人約有L29億，占

16、總?cè)丝诘?0.15%,到2020年老齡人口將達(dá)到248億。老年癡呆癥多發(fā)生于 65歲以上老人，約占4%5%, 75歲以上的約占10%, 85歲以上約占20%,提示老年人年齡年增加10 歲，痂呆的忠病率增加1倍。據(jù)此估計，目荊我國老年期癡呆癥恵者約600萬人，2020年將達(dá)到1000萬 人。人口老齡化及用藥半的增加使得抗老年癡呆藥物在我園的銷倍量呈現(xiàn)快速增長，據(jù)統(tǒng)計，過去5年， 我田康老年癡呆藥物銷售額增長半均超過20%, 2011年達(dá)到了 160.86億元，預(yù)計未來幾年仍將保持快速 增長。宣組人源抗狂犬病毒單抗可作為預(yù)防與治療性制品，也可用于暴牢后應(yīng)急使用，是對狂犬疫苗接種后 免疫失敗或者免疫

17、應(yīng)答遲滯的有效補充。根據(jù)狂犬病控制朕璽和美國疾病控制與預(yù)防中心報告，全球每年 因狂犬病死亡的人數(shù)高達(dá)5.5萬人，即平均每10分鐘有1人死于狂犬病。我國屬于狂犬病的高發(fā)國家之 一，近十年來每年病例數(shù)在2000-3000例，僅次于印度，居世界第二。但是，抗狂犬病特并性免疫球蛋臼 需要從疫苗免疫人群的缸漿中提取制備，不但存在并源蛋臼的免疫反應(yīng)，而且市場供應(yīng)受血漿來源限制， 并具有濟(jì)在血源污染等問題，嚴(yán)重影響了狂犬病的防治需求，目前市場上抗狂犬病毒免疫球蛋臼藥物市場 供應(yīng)童在50萬人份左右，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足市場需求，價格也因此比較昂貴，以一個60公斤的成年人計算， 一次注射至少妥1500尤。主組人源抗體的

18、結(jié)構(gòu)和人自身的抗體結(jié)構(gòu)一模一樣，從而能消除人體尢疫系統(tǒng) 的排并反應(yīng)，最大限度地提高藥效，lmg宜組人源抗狂犬病毒抗體就能相當(dāng)于lg血源抗狂犬病免疫球蛋 臼，只有原來的千分之一，而價格將只有原來的三分之一。因此，抗狂犬病毒單抗市場空間將會非常廣闊。埃博嘗素具有與紫杉醇相同的抑制腫瘤細(xì)胞生長的作用機制，并且對多重耐藥腫痢細(xì)胞和耐紫杉醇的 腫瘤細(xì)胞均表現(xiàn)強大的抗癌活性，其對乳腺癌、祈列腺癌、肺癌和結(jié)腸癌等人類腫瘤的IC50均在納摩爾 級別。目前，抗癌藥物市場空間巨大。據(jù)美國調(diào)研機構(gòu)Visiongam公司在今年年初發(fā)布的領(lǐng)先抗注藥物 及相關(guān)市場20122022年研究報告顯示，2012年全球癌癥藥物市場

19、將會達(dá)到750億美元。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯 示，我田的癌癥發(fā)病率在過去30年增長了 80%,癌癥己成為我園因疾病死亡的第一大死因° 2011年，國 內(nèi)16個重點城市樣本匿院抗腫瘤用藥就達(dá)到了 78.8億元。敬請賽閱放后一瓦重要聲明證豢研究扌艮*第7頁共10頁華北制藥(600812) /公司報告廣證恒生GUANGZHENG HANG SENG圖6：年蘇歩藥審場林快速增長圖7：我疳藥物銷售規(guī)?？焖僭鲩L鉗普頡蠟長半救揺來源：南方所，廣證恒生俏您頡增長豐敗據(jù)來潭：南方所，廣證恒生2.中短期驅(qū)動因素：新藥上市及土地升值顯著增厚業(yè)績21培養(yǎng)基級重組人血白哥白2013年有望上市銷售宜組人血臼蛋臼是采用通用性

20、工程茵株構(gòu)建技術(shù)，開發(fā)出具有高密度、商表達(dá)發(fā)醉工藝，經(jīng)過分離、 純化得到與血源性人血臼蛋臼具有同竽生物結(jié)構(gòu)，且純度更髙、安全性更強的基因重組產(chǎn)品。目前市場上人血重組白蛋臼包括培養(yǎng)基級、輔料級和藥用級三個級別。華北制藥總體規(guī)劃三期白蛋白 項目，一期產(chǎn)能15噸，二期產(chǎn)能增加15噸，三期總產(chǎn)能達(dá)到50噸。在我國輔料級及藥用級臼蛋臼需要 臨床測試才可以獲得銷售許可，而培養(yǎng)基級臼蛋臼只妥通過取代測試而無需進(jìn)行臨床實驗。公司經(jīng)過10 幾年的研發(fā)目前培養(yǎng)級臼蛋臼已經(jīng)完成取代測試，技術(shù)層面玨本無障礙，等待SFDA審批許可即可上市銷 僖。公司一期15噸產(chǎn)能首先試產(chǎn)6噸，如果公司可以順利獲得SFDA許可，在201

21、3年下半年有望實現(xiàn)5 噸培養(yǎng)基級臼蛋臼市場銷隹，按照市場價500-600元/10g計算，2013年估計將為公司貢獻(xiàn)2.5億元，如果 按照70%毛利率估算，將增加凈利潤1.75億元，對應(yīng)每股價值為0.13元。公司的輔料級臼蛋臼已經(jīng)完成 三期臨床測試的第一期，據(jù)了解，公司將在2014年完成所有三期500例臨床測試并拿到批文，可以預(yù)計 輔料級白蛋白的順利投產(chǎn)將使公司進(jìn)一步升級成為創(chuàng)新藥的標(biāo)桿。如果華北制藥能將藥用輔料升級至藥用 級將對我國血制品市場格局乃至世界血制品市場產(chǎn)生重大影響。人血臼蛋臼是迄今為止世界上產(chǎn)童最大， 用篁最多的蛋臼質(zhì)藥物，全球的需求量約為700噸，形成年銷售額約為35億美元的市場

22、。我國全年用量(含進(jìn)口童)約160噸，其中臨床用量為100噸，市場空間巨大。公司總體規(guī)劃50噸臼蛋臼產(chǎn)能如果順 利投放，將每年貢獻(xiàn)凈利潤不低于17.5億元，將增厚EPS 1.27元。圖8：我S1血滾創(chuàng)爲(wèi)市場規(guī)供穩(wěn)步發(fā)展圖9：我口血液創(chuàng)品消結(jié)構(gòu)與刃外不同市場規(guī)模T堵長率數(shù)揺來源：南方所，廣證恒生外U： 內(nèi) 內(nèi)謝際臼蛋臼免我旻白凝血因子其他數(shù)扌於來源：廣證恒生整理敬請?zhí)盥劯液笠豁撝赝茁暶髯C券研究扌艮*第8頁共10頁a!廣證恒生華北制藥（600812） /公司報告弋圭7 GUANGZHENG HANG SENG廠77 Z22舊廠搬遷將帶來巨大收益對應(yīng)每股價值29元華北制藥在2008年初確定了撻體搬辻

23、方案，公司擬搬辻企業(yè)共涉及位于石家莊市主城區(qū)的公司本部、 玻璃分公司以及華北制藥康欣公司、華北制藥集團(tuán)制劑公司（城內(nèi)）、華北制藥集團(tuán)北元公司三家子公司。 該遷建項目已被列入省重點支撐項目，地方政府對公司整體槪遷非常支持，如省長辦公會原則同意公司整 體搬遷方案，并將此項目列入省重點產(chǎn)業(yè)支撐項目予以扶持，市長辦公會同意華藥整體搬遷改造后，土地 收儲、資金返還比例及運作模式，并參照常山紡織股份公司搬遷時做法，辜受最優(yōu)待遇的原則。土地收催：根據(jù)公司方面與市國土局簽署的合同，應(yīng)對公司及控股子公司海翔公司位于城區(qū)的45宗 面積總計653,989.42平方米的土地進(jìn)行收儲，支付土地收購補償金總計945,96

24、2,37342元，目前已經(jīng)支付 T 805,440,562.00元，仍需支付余款140,521,811.42元。該項收入計入營業(yè)外收入科目。袁1:石家莊審二環(huán)內(nèi)最近16宗靑服、住宅用地押拍拴成交價鏡號土地位置土地用途土地面積（平方來）成交價（萬元）計算均價（萬無/詩）2012J057 號東風(fēng)路北、元北路南住宅、商服15625.6164007002012J054 號振崗路南、據(jù)頭村西商服9547.660004192012J046 號加油站以東、寶力小區(qū)以南聲服9403.760004252012J045 號裕華西路以北、城角街以西商服、住宅13330898004902012J044 號勝利北街東.

25、早康路南5445.2870010652012043 號攤安東路芮、很聲大街西商服2884.2600013872012J042 號體育東街以東、南二壞以北聲服153281.21630007092012J040 號裕華路以北，建設(shè)大街以西商服、住宅18742.5134004772012J038 號建華大街以西、東崗路以南商服、住宅146454.91248005682012J036 號中華大街西、新華路北商服、住宅29501.7232005242012J035 號煤機街以東.光華路以北住宅、商服用地等86692.2618004752012J034 號東至青年街、西至中華大街3039442009212

26、012J031 號攤中路南、原尖嶺社區(qū)唐妥會西住宅.商服1891.016005642012J030 號新石北路北、紅旗大街東商服7819.654004602012J029 號東至燃料公可宿舍.西至長豐小區(qū)城偵住宅6302.850005292012)028 號東至西三莊大街.西至西三莊生活小區(qū)商服、住宅42457.627200427合計552420482500582救揺來源：石家莊市國土局，廣證恒生貴會返還：參照常山紡織的方式，土地及地上附著物拍賣所得，減除各項稅費及應(yīng)繳部分和基準(zhǔn)地價 上浮20%補償部分的剩余，作為土地凈收益，90%返還公司用于搬遷項目的建設(shè)。參照石家莊市二環(huán)內(nèi)最 近16宗商服

27、、住宅土地招拍掛成交價格，加權(quán)均價約580萬元/畝，以此推算，土地出讓金將達(dá)57億元， 扣除4%各項稅費及補償部分，土地凈收益約45億元，則公司可得90%約為40億元。該項收入將進(jìn)入資 本公積科目。敬請參閱放后一可重要聲明證豢研究扌艮*第9頁共10頁OI 豈華北制藥&附2)/公司報告<2:撮Jt項BI收入測算序號項目會額，萬元務(wù)注1政府補償金94596其中已支付80544.06萬元2開發(fā)商補償金19999按合同已經(jīng)全部支付3土地出讓返還金4083924新購?fù)恋刭M用-122105搬遷損失12500合計498278數(shù)據(jù)來力:廣證恒生如呆按照40億收益對應(yīng)目前13.79億元總股本來估算

28、，公司的撮遷土地僻備荻得款項對應(yīng)每股價值為2.9 元.3. 盈利預(yù)測與估值3.1假設(shè)條件1. 青弄素類基藥制劑產(chǎn)品價格提升30%,青霉素類產(chǎn)為(原料藥及制劑)的綜合毛利率將由2012年中期 的14%上升至20%o2. 頭胞類產(chǎn)品(原料藥及制劑)整體毛利率由2012年中報的4.3%上升至18% (我們認(rèn)為這個假設(shè)也相 對保守)。3. 如果能順利獲得SFPA的生產(chǎn)許可，公司總體規(guī)劃的一期試產(chǎn)6噸重組人血臼蛋臼2013年實現(xiàn)銷隹5 噸，產(chǎn)品市場僖價500元/10&毛利半為70%3.2預(yù)測結(jié)果與估值袁3:主曽業(yè)務(wù)分項預(yù)測20112012B2013B2014E青韋素真營業(yè)收入(百萬元)2582.

29、52969.93504.54135.3增長隼(%)29.8%15%18%15%毛利豐(%)8.55%15%2()%20%営業(yè)收入(百萬元)1101.21706.83754.965069.2增長辜(%)13.6%55%120%35%毛利半(%)10.4%5.5%18%19%堆生素皙業(yè)收入(百萬元)903.66-36.7667.4747.4增長辜(%)-30.7%328%10%12%毛利率(%)16.72%8%9%15%其他營業(yè)收入(百萬元)6908.34911.55734.27124.5地長辜(%)255%-2&9%16.8%242%毛利率(%)8%15%25%30%合計營業(yè)收入(百萬元

30、)12136.810194.915661.117076.4增長事(%)18%1&5%34.0%25.0%毛利豐(%)&27%9.8%14.7%165%救揺來源：廣證怛生我們預(yù)測公司2012-2014年每股收益為0 04、0 31和0 65元，對應(yīng)2013及2014年動態(tài)PE為20.8 , 9.90 2014年相對2013年凈利潤同比增長109%,給予公司“強烈推薦”評級。敬請埃聞敢后一頁重妥聲明證券研究扌艮告第10頁共10頁OI © LSES華北制藥&阿2)/公司報告附錄：財務(wù)預(yù)測表資嚴(yán)負(fù)債袁利沔表草依：百萬元20112012B2013B2014B單位：百萬元

31、20112012B2013B2014E汛幼貴戶4685.05413.85748.96301.6曽業(yè)收入12136.710194.913661.1170764貨巾資會1431.9247«.«1850.414685減:首業(yè)成本11132.89195.811652.9142SK8應(yīng)收帳飲1547.61145.21609.42011.7當(dāng)業(yè)稅費32.020.427.334.2應(yīng)收余播128.8419.0561.4701.8492.1428.2573.87OK9伏付帳欲156.1202.1260.3331.6641.2509.7751.4«9K41385.51134.414

32、33.01753.4財務(wù)費用209.9297.2235.1260.5其他海動資嚴(yán)35.134.434.434.4資廣減值損失43.54.04.04.0"it勸資戶6458.46614.877«7.98874.2投資和汨兌收益S2.90.()().00.0長期股權(quán)投資300.90.00.0().0381.8-260.4416.7911.6因定資產(chǎn)2394.34503.66330.47743.6加:嘗業(yè)外凈收支530.0321.499.799.7在建工程3314.71807.41153.7826.8利溝總頓14«.l61.0516.41011.3無形資廣268.826

33、8.8268.8268.8減:僑得稅8.23.451.67().8其他非流動資嚴(yán)179.735.()35.035.0140.057.6464.7940.5貴戶總氛11266.712028.613536.815175.9減：少敘股東極益15.26.037.247.05820.12094.13195.74412.1母公可所有者凈利溝124.851.6427.6893.4姮期債務(wù)2978.6725,«B43.7836.6EPS0.080.040310.65應(yīng)付帳飲2094.31234.51500.51836.1主要財務(wù)比率其他流動負(fù)借747.2133.8851.51739.42011201

34、2E2O13E2014E3560.84455.04565.44675.6戍歸倫力長期借欲307(). 53970.54070.54170.5苦業(yè)收入堵長半18.0% 16.0%54.0%25.0%其他非流動斎倩490.24«4.5494.9505.1営業(yè)利潤堵長率237.8%-31.8%260.0%118.8%費債總氛9952.86927.08240.09654.2凈利潤務(wù)長率-48.4%-58.7%49.4” o109.0少釵股東權(quán)益168.8174.8212.0259.0獲劉他力股本1028.61378.61378.61378.6毛利卑8.3%9.8%14.7%16.5%>

35、留存收益116.8168.3595.91489.3凈利潤率1.0%0.5%3.1%5.2%權(quán)盤1313.91721.72186.53126.9ROE()?33%21.3%S().l%>費債與股耒權(quán)JL11266.7«64«.710426.512781ROIC5.6%4.9%16.4%20.7%現(xiàn)金流童裘力草位：百萬元20112012 巳2013E2014E資戶負(fù)債率88.3%8().1%790%75.5%經(jīng)営活動戶生現(xiàn)介流龍227.6-67.71199.62055.4負(fù)債權(quán)益比757.5%402.3%376.9%308.7%凈利潤14().057.6464.7940.5流仍比率0.732.191.561.27加:折舊和攤舗280.9242.5344.8431.6違動比率0.511.71160.90資嚴(yán)減值準(zhǔn)備43.54.04.04.0営運他力財務(wù)傅用212.3196.7297.2235.1總資嚴(yán)同轉(zhuǎn)率1.20.91.11.2投資收益-52.90.()0.0().0存貨円轉(zhuǎn)率9.07.810.210.2少41民東損益1526.037.247.012.19.711.811.