(房地產(chǎn)項(xiàng)目管理)房地產(chǎn)項(xiàng)目主要融資方式

1、房地產(chǎn)項(xiàng)目主要融資方式 房地產(chǎn)行業(yè)是典型的資金密集型行業(yè)， 市場(chǎng)、資金、土地是房地產(chǎn)行業(yè)的三要素， 在宏觀調(diào)控的背景下， 資金自然成為核心的要素。 如果能夠很好地協(xié)調(diào)金融與房 地產(chǎn)之間的互動(dòng)關(guān)系，二者相輔相成，必然會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生巨大的推動(dòng)力量。但從現(xiàn)狀觀察， 無(wú)論是房地產(chǎn)開發(fā)貸款還是個(gè)人住房消費(fèi)貸款， 都存在過度依賴 銀行的現(xiàn)象，由此蘊(yùn)涵的銀行業(yè)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)已成共識(shí)。 而在新的融資限制條件下， 實(shí)際上可以說多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)是難以繼續(xù)依賴銀行貸款的， 這就把金融創(chuàng)新“逼” 上了臺(tái)面、后者又需要與個(gè)性化的融資模式結(jié)合才能落到實(shí)處。十二種創(chuàng)新途徑 根據(jù)經(jīng)驗(yàn)觀察和梳理，我們列舉出 1212 種房地產(chǎn)金融

2、創(chuàng)新的途徑（有別于傳統(tǒng)的 向銀行貸款）。每種創(chuàng)新融資工具特征各異，包括政策約束、風(fēng)險(xiǎn)收益和融資成 本等。這就要求無(wú)論是政府部門、 房地產(chǎn)企業(yè)還是消費(fèi)者， 都要對(duì)各種創(chuàng)新工具 的可得性、融資成本和融資風(fēng)險(xiǎn)有一個(gè)深刻認(rèn)識(shí)。對(duì)此，我們也做了具體分析。（一）上市融資 房地產(chǎn)企業(yè)通過上市可以迅速籌得巨額資金，且籌集到的資金 可以作為注冊(cè)資本永久使用， 沒有固定的還款期限， 因此， 對(duì)于一些規(guī)模較大的 開發(fā)項(xiàng)目， 尤其是商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)具有很大的優(yōu)勢(shì)。 一些急于擴(kuò)充規(guī)模和資金的有 發(fā)展?jié)摿Φ拇笾行推髽I(yè)還可以考慮買（借）殼上市進(jìn)行融資。（二）海外基金 目前外資地產(chǎn)基金進(jìn)入國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)一般有以下兩種方式一 是申請(qǐng)

3、中國(guó)政府特別批準(zhǔn)運(yùn)作地產(chǎn)項(xiàng)目或是購(gòu)買不良資產(chǎn)； 二是成立投資管理公 司合法規(guī)避限制， 在操作手段上通過回購(gòu)房、 買斷、租約等直接或迂回方式實(shí)現(xiàn) 資金合法流通和回收。海外基金與國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)合作的特點(diǎn)是集中度非常高， 海外資金在中國(guó)房地產(chǎn)進(jìn)行投資，大都選擇大型的房地產(chǎn)企業(yè)，對(duì)企業(yè)的信譽(yù)、 規(guī)模和實(shí)力要求比較高。 但是，有實(shí)力的開發(fā)商相對(duì)其他企業(yè)來說有更寬泛的融 資渠道，再加之海外基金比銀行貸款、信托等融資渠道的成本高，因此，海外基金在中國(guó)房地產(chǎn)的影響力還十分有限。（三）聯(lián)合開發(fā) 聯(lián)合開發(fā)是房地產(chǎn)開發(fā)商和經(jīng)營(yíng)商以合作方式對(duì)房地產(chǎn)項(xiàng)目進(jìn) 行開發(fā)的一種方式。 聯(lián)合開發(fā)能夠有效降低投資風(fēng)險(xiǎn)， 實(shí)現(xiàn)商業(yè)地

4、產(chǎn)開發(fā)、 商業(yè) 網(wǎng)點(diǎn)建設(shè)的可持續(xù)發(fā)展。 大多數(shù)開發(fā)商抱著賣完房子就走的經(jīng)營(yíng)思想， 不可能對(duì) 商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目進(jìn)行完善規(guī)劃和長(zhǎng)期運(yùn)營(yíng)，因此，容易出現(xiàn)開發(fā)商在時(shí)銷售火爆， 但他們走了以后商業(yè)城和商業(yè)街日漸蕭條的現(xiàn)象。開發(fā)商和經(jīng)營(yíng)商的合作開發(fā)可 以實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)開發(fā)期間目標(biāo)和策略上的一致，減少出現(xiàn)上述現(xiàn)象的可能性。（四）并購(gòu) 在國(guó)家宏觀調(diào)控政策影響下，房地產(chǎn)市場(chǎng)將出現(xiàn)兩種反差較大的情 況：一方面，一些手中有土地資源而缺少開發(fā)資金成本的中小房地產(chǎn)企業(yè)因籌錢 無(wú)門使大量項(xiàng)目停建緩建， 只有盡快將手中的土地進(jìn)入市場(chǎng)進(jìn)行開發(fā)才能保證其 土地不被收回； 另一方面，一些資金實(shí)力雄厚的大型房地產(chǎn)企業(yè)苦于手中無(wú)地而 使項(xiàng)目

5、擱淺， 因此，不失時(shí)機(jī)地收購(gòu)中小企業(yè)及優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)項(xiàng)目， 從而實(shí)現(xiàn)規(guī)模的 快速擴(kuò)張。（五）房地產(chǎn)投資信托（ REITSREITS） 20032003 年底，中國(guó)第一只商業(yè)房地產(chǎn)投資信托 計(jì)劃“法國(guó)歐尚天津第一店資金信托計(jì)劃” 在北京推出， 代表著中國(guó)房地產(chǎn)信托 基金（REITSREITS）的雛形。但它并未上市交易，投資的房地產(chǎn)缺乏多樣性，不參與 房地產(chǎn)的開發(fā)過程等問題使我國(guó)市場(chǎng)以往的 REITSREITS 產(chǎn)品與國(guó)際上真正意義上的 REITSREITS 有很大不同。REITSREITS 的風(fēng)險(xiǎn)收益特征是，股本金低，具有較高的流動(dòng)性； 其次，收益平穩(wěn)、波動(dòng)性小， 市場(chǎng)回報(bào)高， 可享受稅收優(yōu)惠， 股東

6、收益高； 同時(shí)， REITSREITS 實(shí)行專業(yè)化團(tuán)隊(duì)管理，有效降低了風(fēng)險(xiǎn)。（六）房地產(chǎn)債券融資 發(fā)債融資對(duì)籌資企業(yè)的條件要求較高，中小型房地產(chǎn)企 業(yè)很難涉足。再加上我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)運(yùn)作機(jī)制不完善和企業(yè)債券本身的一些缺 陷，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)大都不采用該種融資方式。七）夾層融資 夾層融資是一種介乎股權(quán)與債權(quán)之間的信托產(chǎn)品，在房地產(chǎn)領(lǐng) 域，夾層融資常指不屬于抵押貸款的其他次級(jí)債或優(yōu)先股 常常是對(duì)不同債權(quán)和 股權(quán)的組合。 在我國(guó)房地產(chǎn)融資市場(chǎng)， 夾層融資作為房地產(chǎn)信托的一個(gè)變種， 具 有很強(qiáng)的可操作性。 最直接的原因是， 夾層融資可以繞開銀監(jiān)會(huì) 212212 號(hào)文件規(guī)定 的新發(fā)行房地產(chǎn)集合資金信托計(jì)劃

7、的開發(fā)商必須“四證”齊全，自有資金超過35%35%同時(shí)具備二級(jí)以上開發(fā)資質(zhì)的政策。與 REITSREITS 相比，夾層融資更能解決“四 證”齊全之前燃眉之急的融資問題。（八） 房地產(chǎn)信托融資 防火墻是信托產(chǎn)品本身所具有的法律和制度優(yōu)勢(shì)。信托 財(cái)產(chǎn)既不是信托公司的資產(chǎn)， 也不是信托公司的負(fù)債， 即使信托公司破產(chǎn)， 信托 財(cái)產(chǎn)也不受清算影響，實(shí)現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)的隔離。另外，信托在供給方式上十分靈活， 可以針對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)本身運(yùn)營(yíng)需求和具體項(xiàng)目設(shè)計(jì)個(gè)性化的信托產(chǎn)品。 信托融資 的主要缺陷， 一是融資規(guī)模??； 二是流動(dòng)性差， 由于受“一法兩規(guī)”的嚴(yán)格限制， 遠(yuǎn)遠(yuǎn)無(wú)法滿足投資者日益增長(zhǎng)的轉(zhuǎn)讓需求；三是對(duì)私募的限制

8、， 即規(guī)定資金信托 計(jì)劃不超過 200200 份，相當(dāng)于提高了投資者的門檻。（九） 項(xiàng)目融資 項(xiàng)目融資是指項(xiàng)目的承辦人（即股東）為經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目成立一家項(xiàng) 目公司，以該項(xiàng)目公司作為借款人籌借貸款， 并以項(xiàng)目公司本身的現(xiàn)金流量和收 益作為還款來源，以項(xiàng)目公司的資產(chǎn)作為貸款的擔(dān)保物。（十）開發(fā)商貼息委托貸款 開發(fā)商貼息委托貸款是指由房地產(chǎn)開發(fā)商提供資金， 委托商業(yè)銀行向購(gòu)買其商品房者發(fā)放委托貸款，并由開發(fā)商補(bǔ)貼一定期限的利 息，其實(shí)質(zhì)是一種“賣方信貸” 。開發(fā)商貼息委托貸款采用對(duì)購(gòu)房消費(fèi)者提供貼 息的方式， 有利于住宅房地產(chǎn)開發(fā)商在房產(chǎn)銷售階段的資金回籠， 可以避免房地 產(chǎn)開發(fā)企業(yè)在暫時(shí)銷售不暢的情況下

9、發(fā)生債務(wù)和財(cái)務(wù)危機(jī)， 可以為部分有實(shí)力的 房地產(chǎn)公司解決融資瓶頸問題。（十一）短期融資券 短期融資券指企業(yè)依照法定程序發(fā)行，約定在 3 3、 6 6 或 9 9 個(gè)月內(nèi)還本付息， 用以解決企業(yè)臨時(shí)性、 季節(jié)性短期資金需求的有價(jià)證券。 短期 融資券所具有的利率、期限靈活 周轉(zhuǎn)速度快、成本低等特點(diǎn)，無(wú)疑給目前資金 短缺的中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)提供了一種可能的選擇。 短期融資券對(duì)不同規(guī)模的房地產(chǎn)企 業(yè)沒有法律上的約束，但就目前的情況來看，由于短期融資券的發(fā)行實(shí)行承銷制， 承銷商從自身利益考慮，必然優(yōu)先考慮資質(zhì)好、發(fā)行規(guī)模大的企業(yè)。（十二）融資租賃 根據(jù)合同法的規(guī)定，房地產(chǎn)融資租賃合同是指房屋承租 人自己選定或

10、通過出租人選定房屋后，由出租人向房地產(chǎn)銷售一方購(gòu)買該房屋， 并交給承租人使用，承租人交付租金。（十三）房地產(chǎn)證券化 房地產(chǎn)證券化就是把流動(dòng)性較低、非證券形態(tài)的房地產(chǎn) 投資直接轉(zhuǎn)化為資本市場(chǎng)上的證券資產(chǎn)的金融交易過程，從而使得投資者與投資 對(duì)象之間的關(guān)系由直接的物權(quán)擁有轉(zhuǎn)化為債權(quán)擁有的有價(jià)證券形式。房地產(chǎn)證券化包括房地產(chǎn)項(xiàng)目融資證券化和房地產(chǎn)抵押貸款證券化兩種基本形式。我國(guó)正處于房地產(chǎn)證券化推行的初級(jí)階段進(jìn)行中的住房抵押貸款證券化是其現(xiàn)實(shí)切入點(diǎn)。據(jù)實(shí)選擇融資方式需要明確的是，對(duì)當(dāng)事各方來說，并非上述每一種融資工具都適用于自身。 房地 產(chǎn)開發(fā)的不同項(xiàng)目、不同環(huán)節(jié)或不同的地產(chǎn)公司有著不同的風(fēng)險(xiǎn)控制和

11、融資需 求，因此，如何根據(jù)自身實(shí)情來確定最優(yōu)融資結(jié)構(gòu)， 規(guī)避融資風(fēng)險(xiǎn)是房地產(chǎn)企業(yè) 融資決策的核心。以下分別加以說明一一（一）房地產(chǎn)開發(fā)各環(huán)節(jié)合理的融資方式房地產(chǎn)開發(fā)可以分為七個(gè)環(huán)節(jié)：開發(fā)項(xiàng)目的立項(xiàng)和可行性研究、規(guī)劃設(shè)計(jì)和市政 配套、選擇地點(diǎn)和取得土地使用權(quán)、開發(fā)項(xiàng)目的前期工作、建設(shè)管理和竣工驗(yàn)收、 房地產(chǎn)商品的經(jīng)營(yíng)和物業(yè)管理。按照融資的不同需求，我們可以將這些環(huán)節(jié)歸納為三個(gè)融資階段，按照不同階段面臨的風(fēng)險(xiǎn)來選擇每個(gè)階段適合的融資工具。1 1、準(zhǔn)備階段，貨幣資金轉(zhuǎn)化為儲(chǔ)備資金這一階段的開發(fā)成本和費(fèi)用包括購(gòu)入土地使用權(quán)和原材料、 支付可行性研究和規(guī) 劃設(shè)計(jì)費(fèi)用等。 這一階段房地產(chǎn)企業(yè)主要面臨投資估

12、算不足， 融資規(guī)模不夠的風(fēng) 險(xiǎn)。該階段融資期限最長(zhǎng)，數(shù)額較大，受到政策規(guī)定自有資金須達(dá)到35%35%以上才可獲得銀行貸款的限制， 一般房地產(chǎn)企業(yè)難以達(dá)到要求， 為獲得貸款必須保證“過 橋融資”的可得性確切，資金流穩(wěn)定性較高，因此，可以接受較高的融資成本。夾層融資既包括債券融資又包括股權(quán)融資， 規(guī)避了政策限制， 可以作為此階段融 資的首選，用以補(bǔ)充自有資金。使用夾層融資后，自有資金比例達(dá)到30%30%以上，便可以使用信托融資。對(duì)于資質(zhì)較好的大型房地產(chǎn)開發(fā)商可以考慮發(fā)行債券、 reitsreits 與海外資金合資設(shè)立項(xiàng)目公司進(jìn)行投資 上市和并購(gòu)等方式在項(xiàng)目準(zhǔn)備階 段之前利用， 保證整個(gè)開發(fā)過程中資

13、金鏈條的順暢。 中小型企業(yè)可在此階段選擇 聯(lián)合開發(fā)，實(shí)現(xiàn)地產(chǎn)商和經(jīng)營(yíng)商聯(lián)盟合作， 統(tǒng)籌協(xié)調(diào)，使雙方獲得穩(wěn)定的現(xiàn)金流， 有效地控制經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。2 2、生產(chǎn)階段，儲(chǔ)備資金轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)資金這一階段的開發(fā)成本包括“七通一平”等土地開發(fā)成本，建筑、安裝工程，配套 設(shè)施建設(shè)等支出， 房地產(chǎn)企業(yè)面臨建設(shè)項(xiàng)目拖延、 原材料價(jià)格上漲等風(fēng)險(xiǎn)。 這就 要求開發(fā)商融資進(jìn)度盡可能與開發(fā)進(jìn)度配合， 既滿足工程需要， 又不能因過度融 資導(dǎo)致過高的資金成本?；▔|資是本階段實(shí)際操作中主要資金來源之一， 這樣房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)就可將一 部分融資的困難和風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給承包商。 完工后生產(chǎn)資金轉(zhuǎn)化為成品資金。 適合選 用信托、夾層融資等方式，

14、融資成本較高，但受政策限制較少，相對(duì)容易籌得資 金。短期融資券，一般在 9 9個(gè)月內(nèi)還本付息，具有利率、期限靈活 周轉(zhuǎn)速度快、 成本低等特點(diǎn)， 是信譽(yù)良好的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)， 在生產(chǎn)階段和銷售階段進(jìn)行銜接 的時(shí)候，解決短期資金缺口的理想融資選擇。3 3、銷售階段，成品資金轉(zhuǎn)化為貨幣資金開發(fā)商銷售房地產(chǎn)回籠資金， 這一階段房地產(chǎn)企業(yè)面臨貸款利息稅升高， 購(gòu)房者 拖欠款等風(fēng)險(xiǎn)。本階段購(gòu)房者需要融資。 對(duì)于工作時(shí)間不長(zhǎng)， 但有較高收入預(yù)期和還款能力的年 輕人可選用按揭貸款； 工作時(shí)間較長(zhǎng)或有一定財(cái)產(chǎn)積蓄的中老年購(gòu)房者可選擇住 房公積金、抵押貸款， 或綜合使用以上方式。 融資租賃也可以減輕支付負(fù)擔(dān)， 實(shí)

15、 現(xiàn)真正意義上的“零首付” 。（二）不同房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目融資方式的選擇不同開發(fā)項(xiàng)目金融創(chuàng)新方式的選擇，取決于市場(chǎng)發(fā)育程度和投資者的信心程度。 現(xiàn)有融資格局是各方博弈的結(jié)果， 包括銀行風(fēng)險(xiǎn)、 資本市場(chǎng)發(fā)展?fàn)顩r和企業(yè)信譽(yù) 等方面。1.1. 住宅住宅是房地產(chǎn)開發(fā)最主要的項(xiàng)目類型之一。 住宅的經(jīng)營(yíng)模式是開發(fā)并銷售， 融資 相對(duì)商業(yè)用房較為容易， 享受稅收優(yōu)惠， 但其貸款抵押期一般較長(zhǎng)。 不同檔次的 住宅類型資金運(yùn)作規(guī)律、 消費(fèi)群體乃至政策環(huán)境都不一樣， 考慮融資方式的選擇 時(shí)應(yīng)進(jìn)一步細(xì)分住宅市場(chǎng)。別墅、高檔住宅區(qū)：這類住宅消費(fèi)群體針對(duì)高收入階層，目標(biāo)消費(fèi)群狹小、需求 個(gè)性化隱含著較大的銷售風(fēng)險(xiǎn)， 總體看

16、空置率較高。 高檔住宅通常要求較高設(shè)計(jì) 水準(zhǔn)，可行性研究和專業(yè)設(shè)計(jì)費(fèi)用高昂，因此，在開發(fā)的準(zhǔn)備期融資需求大，而 準(zhǔn)備期又是不確定性最大的開發(fā)階段。 類似于商業(yè)用房， 開發(fā)商更需要拓寬融資 渠道，為保證資金的可得性和穩(wěn)定性，愿意接受較高的融資成本。夾層融資、信 托、項(xiàng)目融資、 reitsreits 等是較為理想的融資方式。普通商品房： 中端客戶貸款比例較高， 違約率略高于高端客戶。 融資租賃可以構(gòu) 造事實(shí)上的“零首付”：“賣方信貸” 可以通過開發(fā)商補(bǔ)貼的方式為他們提供貸款 上的優(yōu)惠， 減輕他們的還貸壓力； 這類住房的購(gòu)買者申請(qǐng)的個(gè)人抵押貸款是房地 產(chǎn)證券化的主要來源。經(jīng)濟(jì)適用房：該類型住宅適宜中

17、低收入人群，貸款比例最高、違約率也最高。低 收入人群難以獲得高額的購(gòu)房貸款額度， 對(duì)金融創(chuàng)新融資工具需求不強(qiáng)， 在市場(chǎng) 失效的情況下， 政府應(yīng)該承擔(dān)更多的責(zé)任。 由于并非所有人的住房問題都要通過 購(gòu)買新建商品房解決， 可以通過發(fā)展二手房和房屋租賃市場(chǎng)， 解決經(jīng)濟(jì)拮據(jù)人群 的住房需要。2.2. 商業(yè)房地產(chǎn)商業(yè)房地產(chǎn)包括寫字樓、商鋪、工業(yè)項(xiàng)目、停車場(chǎng)和倉(cāng)庫(kù)等。各方面特征與住宅 有顯著差異， 經(jīng)營(yíng)模式是開發(fā)并持有， 以出租獲取回報(bào)為主， 產(chǎn)權(quán)和現(xiàn)金流較穩(wěn) 定；融資規(guī)模大、時(shí)間長(zhǎng)，因此，它對(duì)新融資渠道的需求更旺盛。我國(guó)現(xiàn)有的 reitsreits 都是投資物業(yè)， 靠租金獲取回報(bào)， 適用于投資于辦公樓、 購(gòu)物 中心等。大型的商業(yè)房地產(chǎn)項(xiàng)目可以考慮采用項(xiàng)目融資的方式， 來實(shí)現(xiàn)融資目標(biāo) 和風(fēng)險(xiǎn)屏蔽的作用。 短期融資券適用于工程較大、 耗資較多的項(xiàng)目， 保證項(xiàng)目開 發(fā)期間獲