期權(quán)理論與實(shí)務(wù)

1、精選ppt12007年12月精選ppt2本篇框架 期權(quán)的相關(guān)概念 期權(quán)在公司理財(cái)中的運(yùn)用股票與債權(quán)的期權(quán)性質(zhì)附期權(quán)的債務(wù)融資實(shí)物期權(quán)風(fēng)險(xiǎn)管理股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃第一節(jié)第一節(jié) 期權(quán)的基本概念期權(quán)的基本概念 期權(quán)（options）是或有索取權(quán)（contingent claims）的標(biāo)準(zhǔn)形式。作為合約（合同），期權(quán)給予持有人一種在當(dāng)前不確定，而在未來(lái)依存于合約所約定的狀態(tài)的某種權(quán)利。 期權(quán)的特點(diǎn)是持有人不為合約中商定的狀態(tài)承擔(dān)任何責(zé)任。 期權(quán)的構(gòu)成要素標(biāo)的物（underlying asset/underlying variable） 標(biāo)的物可以認(rèn)為是原生的資產(chǎn)、證券甚至變量。期權(quán)是從標(biāo)的物上派生出來(lái)的。

2、到期日（expiration date） 到期日之后，期權(quán)失效。執(zhí)行價(jià)格（exercise price/striking price） 據(jù)以購(gòu)進(jìn)或賣出標(biāo)的物的價(jià)格。 期權(quán)費(fèi)（premium） 期權(quán)持有人為持有期權(quán)而支付的購(gòu)買費(fèi)用，也是期權(quán)出售人收取的收入。期權(quán)的分類 買權(quán)（call）或賣權(quán)（put），又稱看漲期權(quán)和看跌期權(quán) 買權(quán)給持有者一個(gè)購(gòu)買標(biāo)的物的權(quán)利；賣權(quán)給持有者 一個(gè)賣出標(biāo)的物的權(quán)利。 歐式期權(quán)和美式期權(quán) 歐式期權(quán)只能在到期日當(dāng)天執(zhí)行；美式期權(quán)可以在到期日之前的任何一天執(zhí)行。期權(quán)的收益特性 以歐式股票期權(quán)為例 1.買權(quán) 設(shè)執(zhí)行價(jià)格為K，股票在到期日價(jià)格為ST，買權(quán)到期日的價(jià)格為CT，則

3、 CT = Max ST-K,0 即歐式買權(quán)在到期日的價(jià)格或者是0(STK)，或者是ST K (ST K) 0KCTST歐式買權(quán)到期日價(jià)格期權(quán)的收益特性 2.賣權(quán) 設(shè)執(zhí)行價(jià)格為K，則賣權(quán)到期日的價(jià)格PT和ST的關(guān)系如圖所示： PT = Max K-ST,0 即歐式賣權(quán)到期日的價(jià)格或者是0(STK)，或者是X-ST (STKS=KSKSTKSTD，股東執(zhí)行期權(quán)，債務(wù)被償還；如果VTD，股東承擔(dān)有限責(zé)任，債權(quán)人接受公司全部資產(chǎn)。 D股權(quán)價(jià)值（股權(quán)價(jià)值（E）C公司價(jià)值公司價(jià)值VT股權(quán)價(jià)值的買權(quán)性質(zhì)01. 股票與債券的期權(quán)性質(zhì)（2）負(fù)債（債權(quán)資本） 債權(quán)資本的期權(quán)性質(zhì)也來(lái)自公司的有限責(zé)任。債權(quán)在到期日

4、時(shí)的價(jià)值相當(dāng)于現(xiàn)金D和一個(gè)賣權(quán)的空頭之和。該賣權(quán)以公司價(jià)值（V）為標(biāo)的物，執(zhí)行的價(jià)格 為 D ， 當(dāng) 公 司 價(jià) 值 低 于 負(fù) 債 的 面 值 （VTD時(shí)，債權(quán)的 價(jià)值才能充分實(shí)現(xiàn)，等 于D。 D債權(quán)價(jià)值（債權(quán)價(jià)值（D）公司價(jià)值（公司價(jià)值（VT）債權(quán)的期權(quán)性質(zhì)債權(quán)的期權(quán)性質(zhì)D01. 股票與債券的期權(quán)性質(zhì)（3）公司價(jià)值的會(huì)計(jì)恒等式 債權(quán)價(jià)值在任何時(shí)刻相當(dāng)于經(jīng)過(guò)時(shí)間t之后取得面值D的權(quán)利和一個(gè)賣權(quán)的空頭，即De-rt-p。 股權(quán)價(jià)值E等于公司價(jià)值V減去債權(quán)價(jià)值，即 E=V-(De-rt-p) 或 V=E+(De-rt-p) 上式即公司價(jià)值的會(huì)計(jì)恒等式，說(shuō)明公司價(jià)值恒等于股權(quán)價(jià)值（E）與負(fù)債價(jià)值（

5、De-rt-p）之和。亦即買權(quán)與賣權(quán)的平價(jià)關(guān)系式。1. 股票與債券的期權(quán)性質(zhì)（4）股東與債權(quán)人的代理關(guān)系投資決策公司投資項(xiàng)目的不確定性越大，股東權(quán)益（買權(quán)多頭）的價(jià)值越大，債權(quán)（賣權(quán)空頭）價(jià)值越小。負(fù)債公司的股東通常比無(wú)負(fù)債公司的股東更愿意從事高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目股利決策 發(fā)放股利將減少公司資產(chǎn)，股利分紅越多，公司資產(chǎn)價(jià)值越小，將增加賣權(quán)價(jià)值，而債權(quán)（賣權(quán)空頭）價(jià)值將降低*可解釋債務(wù)契約中對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)投資以及股利政策的約束1. 股票與債券的期權(quán)性質(zhì)（4）老債權(quán)人與股東之間的關(guān)系假如公司在發(fā)行新債之前，公司資產(chǎn)價(jià)值為V，公司原有到期面值為1000萬(wàn)的零息債務(wù)，現(xiàn)公司新增發(fā)到期面值為1000萬(wàn)的零息債務(wù)。新發(fā)債

6、務(wù)后，財(cái)務(wù)杠桿 增加，公司債務(wù)的違約 風(fēng)險(xiǎn)加大，會(huì)造成老債 務(wù)市場(chǎng)價(jià)值的下降。新 債務(wù)是根據(jù)實(shí)際市場(chǎng)價(jià) 值發(fā)行的，因而老債務(wù) 損失的市場(chǎng)價(jià)值就是通 過(guò)增發(fā)新債使股東權(quán)益增加的價(jià)值到期時(shí)公司價(jià)值到期時(shí)公司價(jià)值0到期時(shí)老債務(wù)價(jià)值到期時(shí)老債務(wù)價(jià)值2000萬(wàn)元1000萬(wàn)元發(fā)行新債前發(fā)行新債后1. 股票與債券的期權(quán)性質(zhì)（5）不同優(yōu)先級(jí)債權(quán)人與股東之間的關(guān)系優(yōu)等債券總市值VT-c(VT,K1)權(quán)益總市值c(VT,K1K2)次等債券總市值c(VT,K1) c(VT,K1K2)優(yōu)等債務(wù)價(jià)值優(yōu)等債務(wù)價(jià)值公司價(jià)值公司價(jià)值K1次等債務(wù)價(jià)值次等債務(wù)價(jià)值公司價(jià)值公司價(jià)值K2權(quán)益價(jià)值權(quán)益價(jià)值公司價(jià)值公司價(jià)值K1K1K2K

7、1K1K2 2. 附期權(quán)的債務(wù)融資認(rèn)股權(quán)證（warrant）可贖回債券（callable bond）可回售債券（redeemable bond）可轉(zhuǎn)換債券（convertible bond）認(rèn)股權(quán)證認(rèn)股權(quán)證持有者購(gòu)買公司股票的一種憑證，它允許持有人按某一特定價(jià)格（K）在規(guī)定期限內(nèi)購(gòu)買既定數(shù)量（n）的公司股票。常伴隨公司長(zhǎng)期債券一起發(fā)行。認(rèn)股權(quán)證是以股票為標(biāo)的物的一種長(zhǎng)期買入期權(quán)，期權(quán)的買方為投資者，期權(quán)的賣方是發(fā)行公司。認(rèn)股權(quán)證認(rèn)股權(quán)證認(rèn)股權(quán)證被執(zhí)行后，將對(duì)股票價(jià)格產(chǎn)生稀釋效應(yīng)。稀釋后普通股的每股價(jià)值為：每份認(rèn)股權(quán)證的內(nèi)含價(jià)值為*SNn WKNn W*max (),0*max,0*SNn WK

8、nKNn WNnSKNn W債券中的贖回條款債券中的贖回條款規(guī)定發(fā)債公司在債券到期之前可以按一定條件贖回債券。一般包括贖回期、贖回價(jià)格、贖回條件等要素在債券發(fā)行后，如果市場(chǎng)利率降低，發(fā)行人可根據(jù)贖回條款贖回原有債券，再以較低的利率發(fā)行新債，從而降低融資成本?？蓪?duì)可轉(zhuǎn)債進(jìn)行“強(qiáng)制轉(zhuǎn)換”債券中的回售條款債券中的回售條款發(fā)行人承諾在一定條件下，某一時(shí)期內(nèi)，投資者可以按照指定的價(jià)格回售債券給發(fā)行人。一般包括回售期、回售價(jià)格、回售條件等要素在債券發(fā)行后，如果市場(chǎng)利率升高，債券價(jià)值會(huì)因此降低，投資者可根據(jù)回售條款以較高的回售價(jià)格回售債券給發(fā)行人?？赊D(zhuǎn)換債券可轉(zhuǎn)換債券以公司債券為載體，允許持有人在規(guī)定時(shí)間內(nèi)

9、按規(guī)定的價(jià)格轉(zhuǎn)換為發(fā)行公司普通股的金融工具可轉(zhuǎn)債價(jià)值 max(純債券價(jià)值，轉(zhuǎn)換價(jià)值)期權(quán)價(jià)值純債券價(jià)值轉(zhuǎn)換價(jià)值：轉(zhuǎn)換為普通股能取得的價(jià)值期權(quán)價(jià)值：公司股票的買權(quán)價(jià)值銅都銅業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)債籌資案例銅都銅業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)債籌資案例2003年發(fā)行76000萬(wàn)元，面值100元?？赊D(zhuǎn)債5年期，轉(zhuǎn)換期限自發(fā)行日起6個(gè)月后至可轉(zhuǎn)債到期日前5天票面利率1.2%， 每年付息一次。同期銀行同期存款利率3.6%， 企業(yè)債券利率水平在4左右初始轉(zhuǎn)股價(jià)格6.90元/股，以公布募集說(shuō)明書前30個(gè)交易日平均股價(jià)6.897為基準(zhǔn)上浮0.1確定。轉(zhuǎn)股價(jià)格按照當(dāng)期分紅派息、配股增發(fā)進(jìn)行相應(yīng)調(diào)整。轉(zhuǎn)股價(jià)格修正條款規(guī)定：當(dāng)銅都銅業(yè)股票收盤價(jià)連

10、續(xù)20個(gè)交易日不高于當(dāng)期轉(zhuǎn)股價(jià)格80時(shí)，公司將下調(diào)當(dāng)期轉(zhuǎn)股價(jià)格。銅都銅業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)債籌資案例銅都銅業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)債籌資案例同時(shí)，修正后的轉(zhuǎn)股價(jià)格下限不得低于2002年12月31日的每股凈資產(chǎn)4.30元和離修正時(shí)最近的一年或一期末經(jīng)審計(jì)的每股凈資產(chǎn)值的較高者，并不低于修正前20個(gè)交易日股票收盤價(jià)的算術(shù)平均數(shù)。發(fā)行一年后，發(fā)行人每年可行使一次贖回權(quán)。條件是當(dāng)股票收盤價(jià)連續(xù)20個(gè)交易日高于當(dāng)期轉(zhuǎn)股價(jià)格達(dá)130時(shí)，發(fā)行人有權(quán)以約定的贖回價(jià)格贖回全部或50未轉(zhuǎn)股的可轉(zhuǎn)債。20042005年贖回價(jià)格為面值103；20052006年贖回價(jià)格為面值102.4； 20062007年贖回價(jià)格為面值101.8； 2007

11、2008年贖回價(jià)格為面值101.2銅都銅業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)債籌資案例銅都銅業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)債籌資案例可轉(zhuǎn)債持有人每年可行使一次回售權(quán)。條件是當(dāng)股票收盤價(jià)連續(xù)20個(gè)交易日不高于當(dāng)期轉(zhuǎn)股價(jià)格70時(shí)，發(fā)行人有權(quán)全部或部分回售未轉(zhuǎn)股的可轉(zhuǎn)債給公司。20032004年回售價(jià)格為面值101.2； 20042005年回售價(jià)格為面值103；20052006年回售價(jià)格為面值104； 20062007年回售價(jià)格為面值105； 20072008年回售價(jià)格為面值106。（1）實(shí)物期權(quán)的概念 實(shí)物期權(quán)（real option）是指在不確定性環(huán)境中所蘊(yùn)含的選擇機(jī)會(huì)。實(shí)物期權(quán)為戰(zhàn)略決策提供了有效的工具。 在傳統(tǒng)的價(jià)值分析中，對(duì)市場(chǎng)環(huán)境有

12、嚴(yán)格的假定條件，這就低估了甚至大大低估了現(xiàn)實(shí)環(huán)境中蘊(yùn)藏的大量的機(jī)會(huì)。實(shí)物期權(quán)的思維方式在戰(zhàn)略分析和價(jià)值分析之間構(gòu)筑了一個(gè)橋梁。3. 實(shí)物期權(quán)（2）實(shí)物期權(quán)思維方式 期權(quán)是或有決策或稱權(quán)變決策(contingent decisions)，即期權(quán)是隨事情發(fā)展趨勢(shì)顯現(xiàn)之后的再?zèng)Q策。換句話說(shuō)，含有期權(quán)的權(quán)變決策是“留有后手”的決策。 期權(quán)估價(jià)與金融市場(chǎng)估價(jià)是一致的，即可以引入金融性期權(quán)的定價(jià)理念來(lái)為實(shí)物期權(quán)定價(jià)。 期權(quán)思維方式能夠用來(lái)設(shè)計(jì)和管理戰(zhàn)略性投資。 可分三步：第一步：辨別和估價(jià)戰(zhàn)略投資中的期權(quán)；第二步：為更好地利用期權(quán)而重新設(shè)計(jì)投資；第三步：運(yùn)用產(chǎn)生的期權(quán)來(lái)管理投資。（3）實(shí)物期權(quán)思維方式所確

13、認(rèn)的重要期權(quán)）實(shí)物期權(quán)思維方式所確認(rèn)的重要期權(quán) 下述期權(quán)伴隨投資決策而產(chǎn)生，給予投資者多種選擇的機(jī)下述期權(quán)伴隨投資決策而產(chǎn)生，給予投資者多種選擇的機(jī)會(huì)：會(huì)：增長(zhǎng)型期權(quán)（增長(zhǎng)型期權(quán)（growth options）退出型期權(quán)（退出型期權(quán)（exit options）等待投資型期權(quán)（等待投資型期權(quán)（waiting-to-invest options）靈活性期權(quán)（靈活性期權(quán)（flexibility options）學(xué)習(xí)型期權(quán)學(xué)習(xí)型期權(quán) (learning options ) 增長(zhǎng)型（擴(kuò)張型）期權(quán)的價(jià)值來(lái)源于外部不確定性和企業(yè)對(duì)這一不確定性的反應(yīng)能力。未來(lái)的投資是否執(zhí)行要視先期投資是否成功，后者可被視為一

14、個(gè)增長(zhǎng)型期權(quán)。 擴(kuò)大項(xiàng)目擴(kuò)大項(xiàng)目的追加投資的追加投資0研究開發(fā)成本研究開發(fā)成本現(xiàn)金流量現(xiàn)值擴(kuò)大項(xiàng)目帶來(lái)的擴(kuò)大項(xiàng)目帶來(lái)的現(xiàn)金流量現(xiàn)值現(xiàn)金流量現(xiàn)值現(xiàn)金流量現(xiàn)值 損失可通過(guò)放棄（退出）期權(quán)或延遲（等待）期權(quán)大大減少，而向上增長(zhǎng)的潛力可能得到充分的發(fā)揮。放棄項(xiàng)目的價(jià)值放棄項(xiàng)目的價(jià)值0為放棄項(xiàng)目支為放棄項(xiàng)目支付的價(jià)格付的價(jià)格現(xiàn)金流量現(xiàn)值項(xiàng)目預(yù)期現(xiàn)金項(xiàng)目預(yù)期現(xiàn)金 流量現(xiàn)值流量現(xiàn)值現(xiàn)金流量現(xiàn)值 轉(zhuǎn)換（靈活性）期權(quán)提供了方法方案轉(zhuǎn)換的可能性。 學(xué)習(xí)型投資（learning investment）可獲得其他方法無(wú)法獲得的信息。如石油勘探就是學(xué)習(xí)型投資，因?yàn)橥瑫r(shí)獲得了地質(zhì)信息。學(xué)習(xí)型投資用于具有多種不確定性來(lái)源的

15、行業(yè)中，其價(jià)值取決于多種不確定性來(lái)源同步發(fā)展的結(jié)果。 （4）不確定環(huán)境下的戰(zhàn)略投資管理價(jià)值價(jià)值實(shí)物期權(quán)方法實(shí)物期權(quán)方法管理型期權(quán)管理型期權(quán)傳統(tǒng)方法傳統(tǒng)方法不確定性不確定性不確定性提升價(jià)值不確定性提升價(jià)值實(shí)物期權(quán)方法指出：如果管理者能夠辨識(shí)在不確定環(huán)境中隱含的實(shí)物期權(quán)，則不確定性會(huì)帶來(lái)更高的價(jià)值。實(shí)物期權(quán)的存在允許管理者降低對(duì)壞結(jié)果的敞口，增加對(duì)好結(jié)果的敞口，從而改變了企業(yè)對(duì)不確定性的敞口并通過(guò)戰(zhàn)略投資管理提升企業(yè)價(jià)值。小案例：等待投資型期權(quán) 1、項(xiàng)目背景： 海南與廣東省政府在1998年考慮建設(shè)瓊州海峽跨海大橋。初步的可行性研究顯示，如果跨海大橋的經(jīng)濟(jì)收入主要來(lái)自于機(jī)動(dòng)車輛的過(guò)橋費(fèi)和部分可收費(fèi)的

16、建橋外部性收益，若立即建橋則該大橋的項(xiàng)目現(xiàn)值約為200億元，總投資額（假定在初期一次投入）約為280億元。項(xiàng)目暫時(shí)不直接可行。但若過(guò)510年后建橋，由于海南經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，則項(xiàng)目可行的可能性非常大，但項(xiàng)目的正式可行性研究要立即著手進(jìn)行，否則難以進(jìn)行其他相關(guān)規(guī)劃。由于正式可行性研究報(bào)告涉及瓊州海峽海底地質(zhì)狀況等復(fù)雜問(wèn)題的分析，估計(jì)完成該可行性研究報(bào)告的成本要在3億元左右。為了吸引商業(yè)機(jī)構(gòu)投標(biāo)進(jìn)行可行性研究而政府又不必使用財(cái)政資金，擬授予中標(biāo)單位6年期的壟斷建橋權(quán)。所謂壟斷建橋權(quán)，指中標(biāo)單位在中標(biāo)之后，唯一擁有建橋權(quán)，任何其他單位擬投資建橋，均需從該中標(biāo)單位手中購(gòu)買建橋權(quán)。 小案例：等待投資型期權(quán) 2

17、、要求：估算該筑橋權(quán)的價(jià)值。 有關(guān)參數(shù)：項(xiàng)目投資：280億元項(xiàng)目現(xiàn)值：200億元無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率：3項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)（標(biāo)準(zhǔn)差）：10/年延遲建橋權(quán)期限：6年 小案例：等待投資型期權(quán) 3、分析和定價(jià) 該建橋權(quán)相當(dāng)于一個(gè)6年期的美式買權(quán)。標(biāo)的為建橋項(xiàng)目，價(jià)值S=200億元。以不變價(jià)格估算（剔除通貨膨脹因素）投資額亦即期權(quán)執(zhí)行價(jià)格為X=280億元。無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率r3，標(biāo)準(zhǔn)差0.10，期限t6年。 采用不付紅利的股票期權(quán)的B-S模型來(lái)模擬定價(jià)，由于不付紅利，美式買權(quán)價(jià)格應(yīng)和歐式買權(quán)價(jià)格相同。采取股票期權(quán)公式定價(jià)的一個(gè)假定是流量近似服從對(duì)數(shù)正態(tài)分布，因而過(guò)橋費(fèi)現(xiàn)值近似服從對(duì)數(shù)正態(tài)分布。 小案例：等待投資型期權(quán) 3、分析

18、和定價(jià)（續(xù)） 122121120.03 6()()0.1200ln0.03628020.51630.160.160.76130.50.19500.630.19850.19500.30280.50.27640.130.27940.27640.2232200 0.30282800.2rtcSN dKeN ddddN dN dce 其中2328.36億元小案例：等待投資型期權(quán) 3、分析和定價(jià)（續(xù)） 可見，該壟斷權(quán)的價(jià)值完全有可能吸引商業(yè)機(jī)構(gòu)投資于可行性研究，即使及時(shí)該商業(yè)機(jī)構(gòu)不擬自己投資建橋，仍可通過(guò)轉(zhuǎn)讓該建橋權(quán)取得很好的收益。 為了確認(rèn)初步可行性研究的估計(jì)誤差可能帶來(lái)的吸引力不足問(wèn)題，可對(duì)上述參數(shù)

19、做如下變動(dòng)： 其余不變，設(shè)收入現(xiàn)值下降20，重新計(jì)算如下： 小案例：等待投資型期權(quán) 3、分析和定價(jià)（續(xù)） 2121120.03 60.1160ln0.03628021.42730.160.161.67220.50.42220.730.42360.42220.076780.50.45250.220.45350.45250.04728160 0.076782800.047281.23dddN dN dce 億元小案例：等待投資型期權(quán) 3、分析和定價(jià)（續(xù)） 鑒于該建橋壟斷權(quán)的價(jià)值對(duì)過(guò)橋費(fèi)收入很敏感，政府為增加做可行性研究的吸引力，決定增加補(bǔ)充條款如下： 若正式可研報(bào)告確認(rèn)，且在可研報(bào)告完成后公開出售

20、建橋權(quán)三年內(nèi)無(wú)其他單位愿意以高于5億元的出價(jià)購(gòu)買建橋權(quán)，則可把建橋權(quán)壟斷期延長(zhǎng)為總共十年。 4. 風(fēng)險(xiǎn)管理貨幣期權(quán)利率期權(quán)股票期權(quán)股指期權(quán)期貨期權(quán)A currency option hedge uses currency call or put options to hedge transaction exposure.Since options need not be exercised, they can insulate a firm from adverse exchange rate movements, and yet allow the firm to benefit from

21、favorable movements.A firm must assess whether the advantage of a currency option hedge are worth the price paid for it.Currency options are also useful for hedging contingent exposure.Currency Option HedgeHedging with Currency OptionsHedging Payables with Currency Call OptionsStrike price = $1.60Pr

22、emium= $ .04Nominal Cost for each 0$1.58$1.62$1.66Future Spot Rate$1.58$1.62$1.66Hedging Receivables with Currency Put OptionsWith HedgingWithout HedgingStrike price = $0.50Premium= $ .03Nominal Income for each NZ$0$.44$.48$.52Future Spot Rate$.44$.48$.52Without HedgingWithHedgingCall option and put

23、 optionoptionhedge future spot rate exercise pricePrice of the optioncallpayablesNot exerciseBuy foreign currency at spot rateExerciseBuy foreign currency at exercise priceCost added to cash outflowsputreceivablesExerciseSell foreign currency at exercise priceNot exercise Sell foreign currency at sp

24、ot rateCost deducted form cash inflowsExampleFresno Corp. need 200,000 in 180 daysSpot rate of today: $1.50Call option on in 180 days, exercise price=$1.48, premium=$0.03 Put option on in 180 days, exercise price=$1.49, premium=$0.02Possible outcome of spot rate in 180 days: $1.43(20%); $1.46(70%);$

25、1.52(10%)Compare $ amount needed in 180 daysSpot rate in 180 daysProbability Call option hedgeNo hedge$1.4320%$(1.43+0.03)* 200,000=$292,000$1.43* 200,000=$286,000$1.4670%$(1.46+0.03)* 200,000=$298,000$1.46* 200,000=$292,000$1.5210%$(1.48+0.03) * 200,000=$302,000$1.52* 200,000=$304,000Exp. value$297

26、,200$292,000 金融市場(chǎng)上存在著大量的投機(jī)者（speculator），正是這些人在幫助想要套期保值的企業(yè)分散風(fēng)險(xiǎn)。投機(jī)者的期望是通過(guò)投機(jī)行為以較小的投資來(lái)獲取較大的收益。衍生金融工具一方面為打算套期保值的企業(yè)提供了對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的更多選擇，也為投機(jī)者提供了花樣繁多的以小博大的投機(jī)品種。 由于風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)稱性，當(dāng)發(fā)財(cái)機(jī)會(huì)增大時(shí)，遭受巨額損失的可能性也在增加。對(duì)于以實(shí)業(yè)為基礎(chǔ)的企業(yè)來(lái)說(shuō)，投機(jī)心理是非常有害的，一次投機(jī)失誤可能導(dǎo)致整個(gè)企業(yè)的崩潰。巴林銀行的倒閉就是投機(jī)失誤而全軍覆沒(méi)的例子。 投機(jī)行為舉例 投機(jī)行為舉例(續(xù)) 2004年在新加坡的石油期權(quán)投機(jī)行為導(dǎo)致了一家中國(guó)企業(yè)的危機(jī)。 例11-21

27、1-2HY公司與客戶進(jìn)行場(chǎng)外石油期權(quán)合同交易，合同規(guī)定3個(gè)月以后客戶可以以每桶40美元的價(jià)格向HY公司購(gòu)買1000萬(wàn)桶石油。市場(chǎng)上石油的現(xiàn)貨價(jià)格為每桶40美元，假定石油價(jià)格波動(dòng)服從對(duì)數(shù)正態(tài)分布，且其標(biāo)準(zhǔn)差達(dá)到50%，市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率為5%。HY公司應(yīng)該以什么價(jià)格賣出期權(quán)？當(dāng)離期權(quán)合同到期只剩1個(gè)月時(shí)石油價(jià)格上升至每桶50美元，HY公司會(huì)產(chǎn)生多少虧損？投機(jī)行為舉例(續(xù)) 解： HY公司在賣出期權(quán)時(shí)的收入是4210萬(wàn)美元。21.44701.0503.3956945.040)075.0(40)175.0(40075.04/15.0175.04/15.041)5.05.005.0()40/40ln(2

28、5.005.01221NeNcddd投機(jī)行為舉例(續(xù)) 32.109336.0834.399502.050)503.1(40)647.1(50503.112/15.0647.112/15.0121)5.05.005.0()40/50ln(12105.01221NeNcddd損失為 (10.32-4.21)1000=6110(萬(wàn)美元) 5. 股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃股票期權(quán)是公司給予其經(jīng)營(yíng)者在一定的期限內(nèi)按照某個(gè)既定價(jià)格購(gòu)買一定數(shù)量公司股票的權(quán)利。對(duì)經(jīng)營(yíng)者的激勵(lì)作用報(bào)酬激勵(lì)：在經(jīng)營(yíng)者購(gòu)買企業(yè)股票之前發(fā)揮作用所有權(quán)激勵(lì)：在經(jīng)營(yíng)者購(gòu)買企業(yè)股票之后發(fā)揮作用 5. 股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃股票期權(quán)（Executive

29、Stock Option,ESO）起源于20世紀(jì)70年代的美國(guó)，是一種旨在解決企業(yè)委托代理問(wèn)題的長(zhǎng)期激勵(lì)計(jì)劃。20世紀(jì)80年代，股票期權(quán)開始被越來(lái)越多的公司采用，在使用數(shù)量和授予范圍上有了顯著發(fā)展20世紀(jì)90年代，股票期權(quán)在高管人員報(bào)酬中的比例不斷上升，在90年代中后期高達(dá)2030本世紀(jì)初（安然事件后），人們?cè)絹?lái)越多地反思ESO的問(wèn)題 5. 股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃股票期權(quán)在激勵(lì)員工的局限容易造成員工收入懸殊企業(yè)對(duì)管理層股票期權(quán)重新定價(jià)失去了約束性和嚴(yán)肅性業(yè)績(jī)、貢獻(xiàn)與收益不相符 理論上，合理的股票期權(quán)應(yīng)當(dāng)是 EVA模式引起道德風(fēng)險(xiǎn) 管理層故意安排信息、操縱信息披露的時(shí)機(jī)，使股價(jià)發(fā)生異動(dòng)而從中牟利會(huì)計(jì)處理上的爭(zhēng)議 5. 股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃適應(yīng)我國(guó)國(guó)情的股票期權(quán)模式有義務(wù)的股票期權(quán)制：在規(guī)范的股票期權(quán)上附加必須完成規(guī)定的考核指標(biāo)才可行權(quán)期股制：根據(jù)企業(yè)出資人與經(jīng)營(yíng)者達(dá)成的協(xié)議，經(jīng)營(yíng)者在任期內(nèi)以約定價(jià)格和約定方式，取得本企業(yè)一定數(shù)量股份（期