金融抑制下低利率政策對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)負(fù)效應(yīng)分析

1、金融抑制下低利率政策對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)負(fù)效應(yīng)分析 08-07-02 09:39:00 作者：易憲容袁秀明編輯：Studa_hasgo122一、利率管制下的低利率導(dǎo)致我國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)處于粗放型低效率狀態(tài)1、導(dǎo)致錯(cuò)誤投資，資金使用效率低下當(dāng)利率過低時(shí)，保值性和投機(jī)性投資的動(dòng)機(jī)增強(qiáng)，生產(chǎn)性動(dòng)機(jī)削弱，而且，在生產(chǎn)性投資中，一些效益相對(duì)較差的項(xiàng)目也獲得貸款上馬。傳統(tǒng)的投資決策是只要投資項(xiàng)目?jī)?nèi)在回報(bào)率高于資金成本，凈現(xiàn)值大于零，該項(xiàng)目就有利可圖。當(dāng)利率偏低時(shí)，資金成本低，使原本不該進(jìn)行投資的項(xiàng)目有利可圖。但是一個(gè)項(xiàng)目一旦進(jìn)行，就無法再返回，而且投資所需資金不一定在現(xiàn)有利率下一次籌到，未來利率可能上升，如果是一個(gè)無

2、利可圖完全因利率降低而執(zhí)行的項(xiàng)目，一旦利率上升，很可能使這個(gè)項(xiàng)目變成一個(gè)錯(cuò)誤的投資決策。國(guó)內(nèi)人為的低利率政策是目前許多錯(cuò)誤投資及資源浪費(fèi)的一個(gè)重要原因。2、不利于國(guó)有企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)提高效率政府過度壓低利率，使資金使用者的成本大幅降低，資金提供者的利息收入大幅減少，目前國(guó)內(nèi)資金使用者多為國(guó)有企業(yè)，這部分利息收入從一般儲(chǔ)蓄大眾移轉(zhuǎn)至國(guó)有企業(yè)，加上政府采取高利差政策，一大塊利潤(rùn)流入國(guó)有企業(yè)和國(guó)有銀行，不但減少了消費(fèi)，而且讓這些國(guó)有企業(yè)不思進(jìn)取，總希望從政府政策中獲得好處。在利率過低時(shí)，企業(yè)得到一筆貸款，相當(dāng)于得到一筆補(bǔ)貼。使得借款企業(yè)沒有壓力和最大限度地降低成本，使企業(yè)無心關(guān)注如何加速資金周轉(zhuǎn)，提高

3、資金運(yùn)用效率，降低企業(yè)的盈利能力和償債能力。國(guó)有大企業(yè)由于和政府間的關(guān)系以及擁有的可提供充分擔(dān)保的資產(chǎn)，可優(yōu)先獲得銀行貸款，而民營(yíng)企業(yè)和中小企業(yè)融資經(jīng)常處于困難局面，不利于中小企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)的發(fā)展，降低了整個(gè)社會(huì)的經(jīng)濟(jì)活力，也不利于銀行等金融部門收益的提高。低利率對(duì)于一些負(fù)債較高的企業(yè)，能起到使其茍且存活的作用，但是不利于淘汰效益差的邊際企業(yè)，不利于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的升級(jí)換代以及同國(guó)外競(jìng)爭(zhēng)。此外，低利率首先降低的是金融機(jī)構(gòu)的籌資成本。某種程度上減弱了對(duì)金融機(jī)構(gòu)的約束與壓力。使銀行不急于處理不良債權(quán)問題，不利于金融機(jī)構(gòu)提高經(jīng)營(yíng)效率。3、造成以犧牲長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展利益換取短期繁榮在中國(guó)，人們儲(chǔ)蓄更多的是為防病養(yǎng)老

4、、兒女教育等考慮，因此，存在極大“剛性”，低利率政策沒有讓人們大量減少儲(chǔ)蓄，即使減少也只是調(diào)整了金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，適當(dāng)增加股票、債券等各種直接和間接證券持有量，或轉(zhuǎn)向投資房地產(chǎn)。這種投資不過是社會(huì)再生產(chǎn)過程中直接融資對(duì)間接融資的替代。如果降息對(duì)拉動(dòng)消費(fèi)作用不大，將只會(huì)使資金的投放決定權(quán)由銀行轉(zhuǎn)移到家庭和企業(yè)。而銀行等金融部門相對(duì)于家庭和企業(yè)部門更注重于長(zhǎng)期的穩(wěn)定發(fā)展和持續(xù)增長(zhǎng)。資金投放權(quán)的分散，必然導(dǎo)致社會(huì)長(zhǎng)期性投資資金缺乏、短期性投資資金過剩，進(jìn)而誘使企業(yè)進(jìn)行分散、小型和低效的投資，誘發(fā)投機(jī)行為，使房地產(chǎn)、股市等與之相關(guān)的行業(yè)虛火，造成經(jīng)濟(jì)的暫時(shí)繁榮。所以，低利率即使發(fā)揮作用也是以犧牲長(zhǎng)遠(yuǎn)可持續(xù)

5、發(fā)展利益換取短期的繁榮。此外，持續(xù)低利率容易扭曲人們對(duì)資金的準(zhǔn)確認(rèn)識(shí)，使籌資者輕視利率的存在，甚至輕視資金的價(jià)值，使資金使用效率下降，引發(fā)泡沫經(jīng)濟(jì)和銀行不良貸款上升。低利率沒有起到保護(hù)金融市場(chǎng)的作用，而是使它變得更為脆弱。二、低利率政策在我國(guó)出現(xiàn)了消費(fèi)擠出效應(yīng)目前，我國(guó)實(shí)行低利率政策非但不對(duì)刺激消費(fèi)有所幫助，而且對(duì)消費(fèi)有一定的擠出效應(yīng)或抑制作用。因?yàn)槟壳跋M(fèi)受到消費(fèi)者的消費(fèi)能力和預(yù)期收益的雙重限制。1、我國(guó)儲(chǔ)蓄沒有因低利率而減少低利率未必起到降低儲(chǔ)蓄擴(kuò)大消費(fèi)的功效。據(jù)浙江省在1999年對(duì)全省城鎮(zhèn)居民消費(fèi)意向的調(diào)查，城鎮(zhèn)居民存錢的最大理由是防意外急需，排在前4位的儲(chǔ)蓄理由分別是：防意外急需（65

6、.8%）、子女教育（64.2%）、養(yǎng)老（56.2%）和防?。?1%），拿利息的理由僅排在11位，選擇比例也僅為8%。從幾年的低利率政策來看，居民的消費(fèi)水平并沒有達(dá)到預(yù)期的效果，社會(huì)消費(fèi)量的增長(zhǎng)遠(yuǎn)小于儲(chǔ)蓄額的增長(zhǎng)。低利率政策導(dǎo)致了消費(fèi)擠出效應(yīng)。況且，由于邊際消費(fèi)傾向減弱規(guī)律的作用，隨著居民收入水平持續(xù)穩(wěn)定提高，整個(gè)社會(huì)的儲(chǔ)蓄量將增加。自1996年降低利率以來，降低利率未能明顯引起消費(fèi)提高，而儲(chǔ)蓄在連年上漲。低利率使許多工薪家庭利息收入近乎忽略不計(jì)。利息收入的急劇萎縮不僅使他們感到不適應(yīng)，而且收入結(jié)構(gòu)變化一定程度上增加了他們對(duì)收入預(yù)期的不穩(wěn)定感，于是，加入到熱衷儲(chǔ)蓄行列的人數(shù)越來越多，儲(chǔ)蓄的主體越

7、來越年輕化，而這部分人群本當(dāng)是消費(fèi)投資的生力軍，出現(xiàn)了儲(chǔ)蓄額隨利率降低而暴漲這一矛盾現(xiàn)象。2001年底城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄存款總額為7.4萬億元，2002年底為8.7萬億元，到2003年底，這一數(shù)字已突破11萬億元，每一年時(shí)間內(nèi)的存款額增長(zhǎng)的絕對(duì)值都在1萬億元以上。在目前缺乏完善的社會(huì)保障體系、就業(yè)壓力不斷強(qiáng)化、住房、子女教育等大額支出明顯擴(kuò)大的條件下，居民形成了緊縮性的預(yù)期，在于預(yù)防性支出而進(jìn)行的儲(chǔ)蓄比例擴(kuò)大。中國(guó)居民的儲(chǔ)蓄，實(shí)際上是一種儲(chǔ)蓄性保險(xiǎn)，因而對(duì)降息反應(yīng)完全不敏感。在居民資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中，由于信貸消費(fèi)不發(fā)達(dá)，實(shí)物資產(chǎn)比例過低，金融資產(chǎn)也主要集中在銀行儲(chǔ)蓄這一種類型上。這種資產(chǎn)結(jié)構(gòu)使得居民對(duì)于利率

8、的敏感性較低。只有有了比較發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng)和金融服務(wù)體系，特別是有相對(duì)發(fā)達(dá)的信貸消費(fèi)業(yè)務(wù)，通過利率調(diào)整在一定程度上影響居民的收入和支出。而且，生活必需品及耐用品對(duì)于利率的需求彈性較小。只有住房這類商品可能受利率影響較大。通過低利率來刺激消費(fèi)，促進(jìn)增長(zhǎng)，實(shí)踐中被證明一定程度上是失敗的，最大的收益或許只是房地產(chǎn)泡沫的膨脹。2、利息收入的下降導(dǎo)致居民實(shí)際收入下降在低利率的狀況下，實(shí)際所得由家庭轉(zhuǎn)移到企業(yè)。作為儲(chǔ)蓄部門的家庭財(cái)產(chǎn)收入減少。比如，按低利率時(shí)1999年1年期存款利率和居民存款余額計(jì)算，居民總存款仍可獲得1341.47億元利息，而當(dāng)年全國(guó)居民的工資總收入約為9875.5億元。利息占工資收入的1

9、3.58%。有相當(dāng)大部分的居民，特別是退休人員以及農(nóng)民和下崗職工，其利息收入在其總收入中占較大的比率。利率的下調(diào)和征收利息稅使居民的總收入水平下降，降低了居民的消費(fèi)能力。3、低利率政策還引起強(qiáng)迫儲(chǔ)蓄現(xiàn)象在中國(guó)目前金融證券資產(chǎn)空間分布極為不均的情況下，這一現(xiàn)象極易出現(xiàn)。比如，對(duì)于大城市居民來說，可以持有金融資產(chǎn)，但在中小城市和農(nóng)村，獲得證券等非實(shí)物的金融資產(chǎn)則相當(dāng)困難。于是出現(xiàn)了被迫儲(chǔ)蓄現(xiàn)象。這表明實(shí)際中存在著貨幣過剩的現(xiàn)象，表明社會(huì)中存在著抑制型通貨膨脹。利率的過低還常常誘使生產(chǎn)資料需求和投資擴(kuò)大，把用于制造消費(fèi)品的生產(chǎn)要素轉(zhuǎn)用于制造資本財(cái)貨，從而勢(shì)必引起消費(fèi)品產(chǎn)量的相對(duì)減少和價(jià)格上漲。這時(shí)，

10、對(duì)貨幣收入不變和貨幣收入增長(zhǎng)速度落后于消費(fèi)品價(jià)格上漲速度的廣大消費(fèi)者來說，他們因消費(fèi)品價(jià)格的過度上漲和昂貴而非自愿地減少他們的消費(fèi)，因利率下降而引起的投資膨脹所形成的新實(shí)物資本（廠房、設(shè)備、商店等）就是由這種“強(qiáng)迫儲(chǔ)蓄”提供的。因此，不利于消費(fèi)的擴(kuò)大。而且，從投資的意義上，強(qiáng)迫儲(chǔ)蓄所引致的投資是不能增加經(jīng)濟(jì)效率的。三、低利率促使經(jīng)濟(jì)中流動(dòng)性過多，資產(chǎn)價(jià)格快速上升，經(jīng)濟(jì)泡沫不斷累積長(zhǎng)期實(shí)行低利率政策，造成經(jīng)濟(jì)中資金過于充裕，過去三年，名義GDP增長(zhǎng)52%，M2貨幣發(fā)行增長(zhǎng)62%。儲(chǔ)蓄不斷增長(zhǎng)，使銀行向外貸款的沖動(dòng)加大。而且，大量富余的資金為尋求回報(bào)紛紛投向房地產(chǎn)、股市等高回報(bào)行業(yè)。前幾年，由于人

11、們對(duì)股市信心缺乏，資金不愿進(jìn)入，大量資金轉(zhuǎn)向其他高回報(bào)的行業(yè)。信貸擴(kuò)張前期，制造了一個(gè)重化工業(yè)投資熱，導(dǎo)致嚴(yán)重的產(chǎn)能過剩；信貸擴(kuò)張后期，制造了一個(gè)房地產(chǎn)熱，先是上海、北京，后有二線城市，之后是全國(guó)性的、空前的房地產(chǎn)炒作。如今，股市也火了起來，是上市企業(yè)效益好轉(zhuǎn)？很明顯是有大筆的資金進(jìn)入。房地產(chǎn)信貸增長(zhǎng)過快應(yīng)是投資過熱的主因。世行數(shù)據(jù)顯示，在今年12月份，用于房地產(chǎn)開發(fā)的銀行信貸占到了貸款增長(zhǎng)的50%左右，大型國(guó)有商業(yè)銀行中與房地產(chǎn)相關(guān)的貸款也占到貸款總額度的20%30%。信貸為固定資產(chǎn)投資提供了27%的資金，而這個(gè)數(shù)字在2005年只有19%。在房地產(chǎn)價(jià)格不斷高速攀升的同時(shí)，房屋的空置率也在不斷

12、上升，而新房源的供應(yīng)也保持著高速增加。對(duì)于資金充足的大型企業(yè)，由于制造業(yè)利潤(rùn)一跌再跌，而利潤(rùn)高的房地產(chǎn)業(yè)就充滿了誘惑。對(duì)于普通民眾，銀行儲(chǔ)蓄利率僅比2%略高，扣除通貨膨脹（消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)絕對(duì)是一個(gè)低估的數(shù)字）和利息稅，實(shí)際利率為零，而房租回報(bào)在許多地方有4%6%。央行采取低利率政策，也為緩解人民幣匯率承受的巨大壓力。盡管這一政策似乎成功應(yīng)對(duì)了匯率挑戰(zhàn)，但是帶來的金融風(fēng)險(xiǎn)很大。長(zhǎng)期維持人民幣低利率政策，很難有效遏止增長(zhǎng)過快的投資需求及經(jīng)濟(jì)過熱，更難緩解物價(jià)上漲或通貨膨脹壓力。中國(guó)宏觀調(diào)控，以行政手段制止貸款流出銀行，對(duì)資金極度依賴貸款的中小鋼鐵廠和房地產(chǎn)中小開發(fā)商或許有效。但是對(duì)不缺資金的企業(yè)、

13、炒家，并不構(gòu)成實(shí)質(zhì)性打擊，也未解決銀行自身資金泛濫的困境。當(dāng)抑制放松時(shí)，資金又重新流出，投資加速，銀行貸款再次失控。中國(guó)的工業(yè)化，基本上是以個(gè)人儲(chǔ)蓄資助企業(yè)投資的形式進(jìn)行。出于對(duì)本國(guó)銀行體系的信任，礙于現(xiàn)有的資本項(xiàng)目管制，中國(guó)的儲(chǔ)蓄者沒有因大量呆壞賬而選擇離開本國(guó)銀行，反而不斷地將大量資金堆向銀行。于是成就了低利率，成就了一輪接一輪的投資過熱，成就了今天的房地產(chǎn)泡沫。2005年底，中國(guó)的信貸GDP比率為136%，投資GDP比率為48.6%，2006年第一季度有進(jìn)一步上升。這種高比率在世界上極為罕見。20世紀(jì)90年代東南亞國(guó)家在爆發(fā)金融危機(jī)之前，信貸GDP比率和投資GDP比率倒是有過類似的情形。在目前國(guó)內(nèi)產(chǎn)品過剩及產(chǎn)能過?；A(chǔ)上，如果以低利率政策來創(chuàng)造短期的經(jīng)濟(jì)繁榮，一旦國(guó)內(nèi)需求難以為繼，下一次的產(chǎn)能過剩將會(huì)比前一次更為嚴(yán)重，這時(shí)，整體經(jīng)濟(jì)將嚴(yán)重地偏離經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展軌道。許多人將日本經(jīng)濟(jì)上世紀(jì)90年代的蕭條歸咎于1985年“廣場(chǎng)協(xié)議”后的日元升值。日元升值固然對(duì)日本經(jīng)濟(jì)有影響，但是其出口競(jìng)爭(zhēng)力并未因此受重大影響。問題出在信貸的失控上，由此產(chǎn)生了嚴(yán)重的資產(chǎn)價(jià)格泡沫。央行在應(yīng)對(duì)過