基于公司治理的債權(quán)人財務(wù)風(fēng)險管理研究(1)

1、基于公司治理的債權(quán)人財務(wù)風(fēng)險管理研究(1)摘要：債權(quán)人的財務(wù)風(fēng)險源自于企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險的轉(zhuǎn)移，由于存在著不完全契約和信息不對稱，債權(quán)人承擔(dān)了與其收益不匹配的財務(wù)風(fēng)險，治理權(quán)后置是導(dǎo)致債權(quán)人財務(wù)風(fēng)險的直接原因；而信息不對稱是導(dǎo)致債權(quán)人財務(wù)風(fēng)險的根本原因。債權(quán)人對其財務(wù)風(fēng)險的管理關(guān)鍵是將公司的剩余控制權(quán)從股東手中轉(zhuǎn)移一部分給債權(quán)人，讓債權(quán)人擁有更多的經(jīng)營信息，在經(jīng)營過程中實現(xiàn)股權(quán)和債權(quán)的共同治理。關(guān)鍵詞：公司治理 財務(wù)風(fēng)險 信息不對稱Key Words :Corporate Governance , Financial Risk, Information Asymmetry一、公司的契約性與債權(quán)人財務(wù)

2、風(fēng)險企業(yè)是一系列不完全契約的有機(jī)組合，是人們之間交易產(chǎn)權(quán)除了市場以外的另一種方式，是一種人與人之間的交易關(guān)系。作為簽約人的企業(yè)參與者是對企業(yè)進(jìn)展了投入的要素?fù)碛姓?，債?quán)人作為要素所有者將資金借給企業(yè)后，即與企業(yè)經(jīng)營者形成了委托代理關(guān)系。作為委托人的債權(quán)人為保證其資金的平安性和獲利性，有權(quán)監(jiān)視企業(yè)經(jīng)營者對資金的使用，一個根本性的方法就是參與企業(yè)財務(wù)治理。假設(shè)合約是完全的，合約詳細(xì)規(guī)定了經(jīng)理人在所有的外部狀態(tài)中的行為以及利潤的分配情況并進(jìn)展風(fēng)險披露，那么債權(quán)人的財務(wù)風(fēng)險問題也將不復(fù)存在。這是因為債權(quán)人追求的是財務(wù)風(fēng)險與收益的配比。在債權(quán)形成之時，在合約完全的情況下，債權(quán)人按照合同約定獲得固定利息收

3、入和到期收回本金，不干預(yù)公司的經(jīng)營，債權(quán)的收益就是合同約定的收益；而對于那些風(fēng)險較大的企業(yè)，在舉債或發(fā)行債券的時候，通過風(fēng)險評級機(jī)構(gòu)的評級，不同風(fēng)險等級的債權(quán)具有不同的收益率，這是事先為補(bǔ)償高風(fēng)險債務(wù)而設(shè)計的不同收益的債權(quán)構(gòu)造；在投入債務(wù)資本后公司的經(jīng)營過程中，債權(quán)人的財務(wù)風(fēng)險問題也不存在，由于債務(wù)資本同權(quán)益資本在投入企業(yè)后沒有本質(zhì)區(qū)別，作為構(gòu)成公司資產(chǎn)的一部分也承擔(dān)著經(jīng)營風(fēng)險，但這部分經(jīng)營風(fēng)險并不是由債權(quán)人來承擔(dān)而是轉(zhuǎn)嫁給了權(quán)益資本，由股東來承擔(dān)，也就是股東在承擔(dān)著獲利程度低于債務(wù)本錢而帶來的低收益率的風(fēng)險。這樣，債權(quán)人把很大一部分的財務(wù)風(fēng)險轉(zhuǎn)移給了股東及企業(yè)，因為對貸款協(xié)議條件中的任何一條

4、的違約比方?jīng)]能按時支付利息都會把企業(yè)的繼續(xù)生存推倒危險的境地。盡管此時股東承擔(dān)了很大的風(fēng)險，但是對股東來說，股東的意圖就是理論上的潛在的無限匯報。然而，現(xiàn)實的情況是，契約是不完全的，一個完全的契約準(zhǔn)確描繪了與交易有關(guān)的所有將來可能出現(xiàn)的狀態(tài)，以及每一種狀態(tài)下契約各方的權(quán)利和責(zé)任。契約的不完全性是由現(xiàn)實世界的不確定性和交易本錢的存在決定的，正是因為現(xiàn)實的不確定和契約的不完全，企業(yè)經(jīng)營才會存在不確定性和風(fēng)險。這就需要有人來承擔(dān)風(fēng)險并行使剩余控制權(quán)。契約的不完全性意味著風(fēng)險承擔(dān)和剩余控制權(quán)的重要性。一旦某些重要的將來變量因很難或不可能被初始描繪而在合約中遺漏時，控制權(quán)的分配就至關(guān)重要了，因為不同的控

5、制權(quán)安排會帶來不同的資金收益和私人好處。由于公司的經(jīng)營環(huán)境千變?nèi)f化，從而公司的經(jīng)營風(fēng)險也是變化的，這些風(fēng)險是無法通過合約來躲避的，例如，信譽(yù)分級只能解決債務(wù)發(fā)生時或者對公司將來開展中預(yù)期的債權(quán)風(fēng)險與收益配比問題，而對于債務(wù)合同確立后的動態(tài)風(fēng)險，是無法涉及的。盡管有些債務(wù)合同中以補(bǔ)充條款的方式限定了公司的財務(wù)行為，但是公司的風(fēng)險臨界點詳細(xì)是多少，股東承擔(dān)的風(fēng)險是否接近或到達(dá)風(fēng)險臨界點是不容易判斷的。一旦股東承擔(dān)的風(fēng)險到達(dá)風(fēng)險臨界點，債權(quán)人已經(jīng)開始承擔(dān)剩余風(fēng)險了，而這部分風(fēng)險是沒有風(fēng)險報酬的，這時所謂的限制條款已經(jīng)失去了意義。可轉(zhuǎn)換債券和信譽(yù)分級都是為了使債權(quán)收益與其承擔(dān)的風(fēng)險相對應(yīng)而設(shè)計的財務(wù)創(chuàng)

6、新，但是這些財務(wù)創(chuàng)新只是在一定程度上解決了債權(quán)的風(fēng)險與收益的配比，還不可以徹底解決問題。同時，在股東與經(jīng)營者的博弈中，經(jīng)營者披露信息的動機(jī)缺乏甚至隱瞞信息。經(jīng)營者為完成所有者下達(dá)的經(jīng)營指標(biāo)，為了實現(xiàn)自身收益的最大化，經(jīng)營者面對是經(jīng)營業(yè)績至上還是控制財務(wù)風(fēng)險至上問題時，可能更多的傾向于前者，而對于后者那么更多的采取掩飾、隱藏等措施。正是由于這些原因企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險是在契約不完全和信息不對稱的情況下，悄悄地轉(zhuǎn)移給了債權(quán)人?？傊?，在契約不完全的假設(shè)下，公司管理者承受股東的委托運(yùn)用全部資本進(jìn)展經(jīng)營，息稅前利潤EBIT的變異性代表了全部資本承擔(dān)的經(jīng)營風(fēng)險，在這個層面上不存在債權(quán)人財務(wù)風(fēng)險的問題。EBIT扣減固定的資本本錢利息后，再減去所得稅即為凈利潤，凈利潤的變異性可視為公司承擔(dān)的風(fēng)險，而債權(quán)人依合同約定獲得固定利息。但是，由于存在著契約不完全和信息不對稱，債權(quán)人的財務(wù)風(fēng)險源自于企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險的轉(zhuǎn)移，債權(quán)人承擔(dān)了不該屬于自身的財務(wù)風(fēng)險。并且，隨著契約的不完全性和信息不對稱的程度加深，債權(quán)人承擔(dān)的風(fēng)險越大。二、導(dǎo)致債