德國KG基金模式下的船舶融資

1、德國 KG 基金模式下的船舶融資宋 慶 楊長昆德國航運業(yè)的投資在過去幾年急速增長，達到有史以來最高水平，特別是對集裝箱船的投資。這些投資很大程度上是通過“KG 基金”這種融資模式帶動的。何謂 KG 基金？怎樣通過KG基金模式投資航運業(yè)并獲益？KG 模式下船舶融資項目如何操作？運用這一結(jié)構(gòu)會給船舶出口融資帶來怎樣的機會？本文試圖通過介紹KG 模式探討這些問題。一、 KG 的含義KG ，德語全稱Kommanditgesellschaft 的縮寫,我國一般譯為兩合公司，在德國法律體系中是指若干合伙人(股東)在一個共同商號下為從事某種商業(yè)經(jīng)營而組成的一種合伙公司。這一組織形式最早出現(xiàn)在船運業(yè)。中世紀(jì)時

2、期，遠洋航運貿(mào)易是充滿風(fēng)險的活動。眾多的民間投資者既希望獲取高利潤，又不愿承擔(dān)高風(fēng)險；而船東則往往缺乏足夠的資金來造船、購貨， 于是一種船東和投資人之間的新式聯(lián)合合作方式 康孟達契約(Commeda) 應(yīng)運而生?？得线_契約的好處是投資者的責(zé)任被限于他們最初的投資額，且投資者還可把錢分散在幾個不同的康孟達中以減少風(fēng)險；另一方面，船東方承擔(dān)無限責(zé)任，獲取投資資金，雙方各自得到了經(jīng)濟上的滿足。該模式后來逐步擴展到其它高風(fēng)險的投資行業(yè)。在這種契約中，投資者通常并無參與經(jīng)營的意愿，而希望通過投資獲得預(yù)期利潤；而船東則往往是精于經(jīng)營的人士，希望通過管理獲取更大利潤。雙方對管理結(jié)構(gòu)的不同需求在有限合伙組織中

3、都能得到切實的滿足。這種結(jié)構(gòu)由于其靈活性和便利性，現(xiàn)已逐步發(fā)展形成了較為固定的有限合伙制度，并得到法律的確認(rèn)。德國商法典第二章第161 條對此類形式的有限合伙模式給出了明確定義，即指以共同商號經(jīng)營，股東中的一人或數(shù)人對公司債權(quán)人的責(zé)任限于一定的財產(chǎn)出資額（有限責(zé)任股東），而股東中其他人（無限責(zé)任股東）的責(zé)任不受限制的公司。無限股東享有很大權(quán)利，承擔(dān)廣泛責(zé)任，而有限股東不得對外代表公司，其清償責(zé)任的上限是認(rèn)定的股金，一般不參與公司日常經(jīng)營業(yè)務(wù)。在實踐中，兩合公司又發(fā)展出一些變種形式；從事船舶投資的KG 就是其中之一，叫做有限責(zé)任兩合公司（英美法系則稱之為有限責(zé)任合伙），德文縮寫為GmbH&

4、;Co.KG, 是有限責(zé)任公司與兩合公司的混合形式。二、船舶融資中的KG 基金所謂 KG 基金就是通過KG 公司這種模式募集的基金，基金投入航運業(yè)（包括新船的定購）就成了航運KG 基金。傳統(tǒng)船舶融資是由船東向銀行尋求抵押貸款，銀行提供貸款的金額一定小于購船價， 兩者之差即股本金部分由購船人自己提 供。而在KG結(jié)構(gòu)中，股本金由第三方提供，船舶的最終使用人 需投入的股本金很少，甚至是零。參照兩合公司的設(shè)立， 德國的公司投資人（即所謂的普通合 伙人）通常會投入少量的自有資金， 然后通過募集方式吸引有限合伙人的資金，發(fā)起設(shè)立一家專門擁有新船的KG公司。通過自有資本的投入，再加上銀行債權(quán)融資，獲得新船；

5、新船投入運營14（資料來源：CFB Commerz Fonds ）在 KG 基金的安排中，券商（equity house ）設(shè)立一只基金來買船。基金部分來自私人投資者（約占35 50），部分來自銀行（ 50-65 ） ，銀行貸款以對船舶的頭等抵押作為擔(dān)保。受益使用人從這只基金處租賃船舶。三、為何要通過KG 模式進行船舶融資在德國，KG 兩合公司可能為多種目的而成立，但公司業(yè)務(wù)的特點是關(guān)鍵因素。有些行業(yè)本身蘊藏較高的風(fēng)險，可能會阻嚇投資，所以政府（通常是以稅收抵免的方式）給予一定的優(yōu)惠和補貼來鼓勵投資，航運業(yè)就是如此。根據(jù)德國法律，KG 基金是為特定的單一目的擁有船舶而成立，不能從事除此以外的其

6、他任何商業(yè)活動；當(dāng)船舶出售，這只KG 基金就告結(jié)束。KG 基金是一種封閉式基金，一旦有限責(zé)任股東部分的股份認(rèn)購?fù)戤叄鸺床辉儆行碌耐顿Y人加入。設(shè)計航運KG 基金結(jié)構(gòu)的目的是為了在KG 基金壽命期的早期加速折舊，將可計算的成本最大化，產(chǎn)生財務(wù)上的虧損分?jǐn)偨o投資者， 達到避稅目的，這對航運業(yè)這樣資本密集型的行業(yè)是非常有利的。德國法律原來規(guī)定，標(biāo)準(zhǔn)的年折舊率是8.33，而KG 基金允許在5 年內(nèi)再提取新建船成本的40作為特別或加速折舊，這樣，在一艘船交船后頭5 年內(nèi)就可計提約82的成本作為折舊，財務(wù)報表顯示大額的虧損，私人投資者可以用來抵扣其應(yīng)稅收入。現(xiàn)在， 德國稅務(wù)當(dāng)局堅持船舶應(yīng)按照該機構(gòu)的計算

7、方法來折舊，因此 KG 基金提供融資的船舶中折舊期限大多數(shù)是15-16 年，殘值5-10 。如果選擇使用遞減折舊法，稅法允許頭兩年雙倍提取折舊。例如，折舊15 年，每年折6.67，雙倍則每年可折13.33 ，頭兩年一共可提折舊26.66 。KG 基金在稅收上是透明的，任何損益均由所有投資者按其在基金中的份額分?jǐn)?，虧損則可抵免個人應(yīng)稅收入。船舶 KG 基金和其他行業(yè)的KG 基金在吸引投資上是相互競爭的。比如，船舶 KG 基金允許的虧損最大為投資額的125 ，傳媒KG 基金為100 或更多。據(jù)有關(guān)統(tǒng)計，2003 年募集的KG 基金中，航運類占24，商業(yè)房地產(chǎn)類占23，傳媒類占17（德國KG 基金融

8、資現(xiàn)在大約支撐了好萊塢年產(chǎn)量的20）。從船舶的最終承租人角度看，租賃屬于表外業(yè)務(wù)，航運公司在保證運力的前提下，可使財務(wù)報表比較好看，方便其進行表內(nèi)融資。對二手船而言，航運公司可將船舶通過KG 基金出售，然后再租回使用。4、 KG 基金的設(shè)立和管理一只航運KG 基金的壽命可分為幾個階段，首先是基金發(fā)起和評估階段，然后是募集階段，繼而是資產(chǎn)（船舶）管理階段，最后是船舶出售和基金關(guān)閉。每只航運KG 基金對應(yīng)一艘特定的船，所以沒有兩只基金是完全一樣的，但基本目的都是為新船的定購籌集自有資本金。私人投資者投入股本，德國專業(yè)航運銀行提供債務(wù)資本；銀行的批準(zhǔn)對項目基金的成功募集至關(guān)重要。每只基金的募集均需定

9、價模型的幫助。在模型中，通過船價、船齡、殘值、租約費率、投資者要求的回報率等變量，模型可以顯示出需籌集的資金、投資者數(shù)目、最低投資金額等結(jié)果。但所有的定價模型都由各券商開發(fā)，各證券公司運用自己的模型來進行相關(guān)分析。由于缺乏標(biāo)準(zhǔn)的定價模型，作為項目發(fā)起人的專業(yè)證券公司就顯得至關(guān)重要。當(dāng)然， 船東或是租船人甚至船廠也可以作為項目發(fā)起人。KG 基金對船舶的最終使用人來說是一項表外融資。因為船舶是資本密集型產(chǎn)品，而航運公司通常利潤微薄，將船舶資產(chǎn)變?yōu)楸硗赓Y產(chǎn)，可以降低公司的負債率，使之有能力借貸更多資金。券商可以租約為核心構(gòu)建KG 項目， 這也是為投資者提供的擔(dān)保。船東也可將其已擁有的船出售給KG 基

10、金， 然后再與之簽訂回租協(xié)議，收回的資金可用于采購新船。KG 券商要對項目的經(jīng)濟效益、法律、稅收等進行大量分析，形成招股說明書。新KG 基金的招募是通過特定的（批發(fā)或零售） 渠道面向投資人的，主要配售給以往曾與該券商有過投資關(guān)系的私人投資者，且往往通過財務(wù)顧問進行。德國復(fù)雜的稅制（超過 7 萬條）催生了一個龐大的稅務(wù)顧問行業(yè)。顧問要收費，項目營銷、提供信息、編制招股書要花錢，這些都構(gòu)成了KG 基金的成本；此外 KG 基金還要承擔(dān)對招股說明書中陳述內(nèi)容的責(zé)任，這就需要購買責(zé)任保險，又構(gòu)成了另外一項成本。在一個項目形成階段，能否提供足夠收入來支撐營銷渠道的費用是 KG 券商的主要考慮因素。與項目發(fā)

11、起相關(guān)的費用可占基金規(guī)模的8-25 。有的基金通過專門的營銷隊伍進行“批發(fā)”， 傭金可高達募集額的18；有的KG 基金通過網(wǎng)上或者柜臺直接向公眾配售，這就簡單和便宜得多了。在KG 基金里，這些費用都由參與的私人投資者承擔(dān)。招股說明書中還會說明，要參加一個KG 項目必須交一筆費用 , 這就是 KG 券商的純利，或者說是投資者付給券商的傭金，一般為5，但也有2.5%-3 的。KG 基金募集成功、船舶購入后，基金的管理合伙人負責(zé)船舶的日常經(jīng)營（必須在德國進行）。在經(jīng)營的頭幾年，財務(wù)報表上會顯示虧損，以實現(xiàn)基金本身稅收方面的目的，然后會有盈利期。 基金的普通合伙人有義務(wù)告知投資者基金的經(jīng)營狀況，召開年

12、度會議。最關(guān)鍵的是，總經(jīng)理要決定虧損或者盈利的多少以及分擔(dān)方式。5、 KG 基金及噸位稅對德國航運業(yè)的影響德國船東的新船定購量從2003 年開始一直大幅度增長，可以預(yù)見 2005 年交付給德國船東的新船數(shù)將超過希臘船東，2006年將超過日本船東。最近的統(tǒng)計數(shù)據(jù)也表明德國船東將獲得2006 年全球新船交付量的17.4% 。由此可見KG 模式對于德國航運業(yè)的發(fā)展貢獻巨大。在運用 KG 模式的原因當(dāng)中，很重要的一個因素是噸位稅( Tonnage Tax) 。歐盟噸位稅的主要目的是鼓勵在歐盟國家內(nèi)設(shè)立航運公司。如船舶是在歐盟國家注冊登記并適用噸位稅，則公司無須按照船舶產(chǎn)生的收入或盈利納稅。噸位稅實際上

13、是按照該船凈噸位一次性支付的費用。對于適用噸位稅的船舶，通常都會附加一些條件，如承諾培訓(xùn)一定數(shù)量的船員、船員國籍的限制、船旗的選用等。鼓勵設(shè)立航運公司主要是為了當(dāng)?shù)叵嚓P(guān)服務(wù)行業(yè)，如海事保險、船舶經(jīng)紀(jì)和航運管理等的發(fā)展。德國于1999年采納了噸位稅，目前大多數(shù)KG 結(jié)構(gòu)享受了加速折舊和噸位稅兩方面的好處。6、 KG 基金未來展望及對中國造船業(yè)的影響到目前為止，整個市場對KG 基金的需求仍然很旺盛，而且大部分的KG 航運基金主要集中投向集裝箱船舶。以噸位計算，集裝箱船舶要占到整個基金使用量的63% 。以運輸能力計算，2004 年全球集裝箱新訂單中的56% 是通過 KG 模式融資的。在未來幾年，KG

14、 基金仍然會是新船融資供給的主要方式之一。目前參與KG 船舶融資業(yè)務(wù)的主要銀行多為德國本地銀行，但更多的國際船舶融資銀行也開始關(guān)注并積極涉足這一領(lǐng)域，期望能夠不斷擴大這一業(yè)務(wù)的比重。但同時必須看到這一市場的結(jié)構(gòu)化程度要比傳統(tǒng)的船舶融資方式高很多。對市場的把握能力和定價技術(shù)都會直接影響整個基金的運營效果。此外， 對德國法律，特別是有關(guān)稅收方面法律的變化也要給予特別的關(guān)注。因此采用與德國銀行聯(lián)合融資的方式，應(yīng)該是參與該市場的一種比較穩(wěn)妥的方式。 在參與這一融資模式過程中，也有利于學(xué)習(xí)和借鑒這一操作模式，研究如何利用民間資金投入航運業(yè)，支持我國航運和造船業(yè)的發(fā)展。就國內(nèi)市場來看，國內(nèi)的很多大中型船廠

15、已經(jīng)將各型集裝箱船舶， 特別是大中型集裝箱船舶作為主要發(fā)展船型。而德國船東在集裝箱船市場一直處于相對壟斷的地位，特別是在中小型集裝箱船市場。國內(nèi)銀行對這一融資方式的涉及，可以吸引更多的德國船東的訂單，吸引更多KG 基金的投入，中國船廠可借此擴大對德集裝箱船舶的出口，有利于我國船廠的發(fā)展。（作者單位：中國進出口銀行）（本文刊載于海外投資與出口信貸雜志2005 年第 6 期 ）Lloyd Fonds設(shè)立開放基金挑戰(zhàn)彳惠國 KG融資模式2006-11-06金融機構(gòu)投資者再次聚焦德國船舶融資公司。相關(guān)1：船舶融資市場前景黯淡德國KG船舶融資公司及一眾純粹船東 (Tramp owners)日前在漢堡舉行

16、海事及船舶融資論壇 交流意見，德國船舶融資公司Norddeutsche Vermogen董事總經(jīng)理史密夫稱，KG融資市場的息率過高，若繼續(xù)以現(xiàn)有模式運作，KG市場發(fā)展空間有限。純粹船東奧芬亦認(rèn)同上述說法，并指船公司近年從海運高峰期中賺取巨額利潤，從而有能力提早還款，甚至以自有資金訂造船舶， 令KG市場金融運作特色黯然失色。史密夫表示，從船舶融資公司的角度出發(fā)，深明KG船舶融資系統(tǒng)的發(fā)展前景，若維持現(xiàn)有的運作模式，KG市場未來前景黯淡。他指出，船舶融資市場充斥著林林總總的低息率貸款， 大幅度低于KG市場融資項目的利率， KG市場必須轉(zhuǎn)型以尋求出路。剛于去年10月在德國掛牌上市的HCI船舶融資項目

17、部主管奧達侯臣亦認(rèn)同以上觀點，指公司正計劃推出嶄新的融資方 式來吸引船公司。德國瑞克麥斯輪船公司主席瑞克麥斯則認(rèn)為，傳統(tǒng)的KG融資模式已不適合大型船舶，只能轉(zhuǎn)投小型船舶的融資市場，而結(jié)構(gòu)融資將成為新興的船舶融資項目。希臘船公司Danaos主席哥斯達斯指出，不少私人投資者錯誤評估航運業(yè)的營運風(fēng)險，欣然接受較低水平的回報率，才 令KG市場回落之勢未趨明顯。奧芬表示，船舶的長期租賃合約，是KG市場的發(fā)展命脈，不過，船公司的船舶長期租賃項目將會減少，KG市場將隨之衰退。同時，船公司近年賺得盆滿缽滿，因而提早償還船舶租賃 的債項，并以自有資本訂造新船舶，令 KG市場逐漸失去存在價值。他指出，航運市場在

18、2年多前開始步入高峰，船公司當(dāng)時仍在 KG市場集資訂造船舶。它 們后來以獨立資本訂造新船，加上業(yè)內(nèi)進行巨大的并購行動，以致運費水平大幅下滑。即使現(xiàn) 時的空置船舶數(shù)目不算太多，但若貨量大幅減少，5艘船舶的新增運力已足以拖低運費走勢，相信運費在未來2至3年將繼續(xù)受壓。相關(guān)2 :德國KG船舶融資公司創(chuàng)新船舶融資2003-11-17據(jù)大公報報道，德國著名的KG船舶融資公司Dr Peters最近在市場上創(chuàng)出一條新的融資辦法，它以船東身份擁有新 VLCC油輪的方式，首次以先付價再轉(zhuǎn)租與中國一家民營航運公司 達成租賃經(jīng)營一筆交易。合同規(guī)定承租方的大連海昌航運公司在經(jīng)營期內(nèi)，每年除租金之外， 保證要向船東方付

19、 5%的紅利。這種新的融資辦法被德國KG船舶融資行業(yè)，視為在融資方式方法上的一個新里程碑。據(jù)歐洲的船東和銀行家、船舶融資業(yè)人士的看法，Dr Peters公司的這種大膽創(chuàng)新的融資辦法確實令人耳目一新，為保守的船舶融資市場打開了一個新的方向和渠道，倘若該做法行之有效，相信會有其它公司或銀行家會步其后塵。但也有專業(yè)人士的看法認(rèn)為，這種做法的風(fēng)險只適用于經(jīng)濟高速發(fā)展而社會穩(wěn)定的地區(qū)或國家，并不是什么地方都有效。而租賃方對承租方的公司經(jīng)營管理和財務(wù)運作必須時刻要有一定監(jiān)督或掌握情況。該項交易也創(chuàng)下中國民營企業(yè)經(jīng)營高風(fēng)險航運生意在財務(wù)管理安排上的一項新創(chuàng)舉。據(jù)DrPeters公司總經(jīng)理朱真.沙拉蒙向外界表示：這宗交易談判歷時10個多月，由年初開始。我們預(yù)期與中方合作伙伴有更