鋼鐵行業(yè)行業(yè)弱勢下細(xì)分領(lǐng)域機會財富證券

1、行業(yè)定期策略鋼鐵行業(yè)弱勢下關(guān)注細(xì)分領(lǐng)域機會評級同步大市1.100.300.170.508.2513.9019.979.191.170.600.490.727.766.9510.838.111.390.670.480.756.536.2210.987.74陜西煤業(yè)平煤金嶺礦業(yè)常寶推薦推薦推薦推薦評級變動：維持行業(yè)漲跌幅比較資料來源：鋼鐵滬深3006%2%-2%-6%-10%投資要點：Ø鋼鐵：需求結(jié)構(gòu)分化下關(guān)注特鋼領(lǐng)域。原料層面，鐵礦石價格上漲，直接導(dǎo)致鋼廠鐵水成本抬升，利潤快速收縮。2017 年全年，鋼廠不含稅的鐵水成本均值為 1972.44 元/噸，2018 年為 2084.34 元

2、/噸，2019 年以來為 2189.00 元/噸，較 2018 年上漲 5.04%。2019 年以來，鋼材下游需求分化顯著，主要體現(xiàn)為兩點：一是地產(chǎn)投資韌性較強及基建投 資發(fā)力，地產(chǎn)和基建對應(yīng)的螺紋鋼等長材表現(xiàn)優(yōu)于其他品種；二是受益油氣開采景氣回升，細(xì)分領(lǐng)域管材表現(xiàn)搶眼。通常來講，國內(nèi)油田-14%2018-052018-092019-01-18%-22%鋼鐵滬深 3001M-6.50-6.953M-10.34-0.7712M-13.64-4.24的平均開采成本在 60/桶左右，2019 年原油價格中樞 70 美元/桶，油價高于臨界線，國內(nèi)油田具備空間，投資意愿將增強。周策分析師編號：S0530

3、519020001zhouce 王紹玲wangsl1Ø煤炭：焦煤全年造好，動力煤季節(jié)性行情到來。我國每年的焦煤消耗量在 6.5-7 億噸水平，進口焦煤所占的比重 10%左右。我國煤炭研究助理豐富，但燃值較高的焦煤相對不足，進口焦煤對國內(nèi)焦煤的補充具有重要作用。2019 年 2 月，大連港發(fā)布澳大利亞的煤炭通相關(guān)報告關(guān)，隨后，各港口先后增強了對澳洲進口煤炭的檢疫措施，延長通關(guān)時間。2019 年，下游鋼鐵行業(yè)環(huán)保限產(chǎn)力度較弱，鋼廠高爐開工率較高，對原料需求增加較多，焦煤需求旺盛。供需兩端的共同作1 鋼鐵：鋼鐵煤炭行業(yè) 2019 年 4 月月報：鋼材需求結(jié)構(gòu)分化，煤炭季節(jié)性旺季來臨2019

4、-05-122 鋼鐵：鋼鐵煤炭行業(yè) 2019 年 3 月月報：鋼材庫存正常去化，動力煤內(nèi)外價差進一步拉大2019-04-08用下，焦煤供應(yīng)持續(xù)緊張，利好焦煤價格。7 月，氣溫回升明顯，夏季用電即將到來，電力需求將有所提高，動力煤季節(jié)性需求提升，在沒有進口煤沖擊的情況下，動力煤供給在季節(jié)性旺季還是保持緊平衡態(tài)勢，價格有支撐。3 鋼鐵：鋼鐵行業(yè) 2019 年 1-2 月數(shù)據(jù)點Ø重點標(biāo)的：遵從自上而下的選股方式，強勢的鐵礦石價格下，選擇國內(nèi)較純的鐵礦標(biāo)的金嶺礦業(yè)；油氣開采投資持續(xù)向好，選擇油氣業(yè)務(wù)評：限產(chǎn)力度減弱，1-2 月粗鋼產(chǎn)量增幅較大2019-03-18比重較大的常寶；蒙華鐵路開通，

5、陜蒙地區(qū)充分，選擇陜西煤炭龍頭陜西煤業(yè)；鋼廠開工率較高，選擇受益的焦煤龍頭平煤。Ø風(fēng)險提示：鋼材價格超預(yù)期下跌；原材料價格持續(xù)上漲；環(huán)保政策趨嚴(yán)；水電持續(xù)高增長；電力需求走弱；澳洲煤炭進口限制松動。內(nèi)部客戶參考請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分2018A2019E2020E重點股票評級EPSPEEPSPEEPSPE2019 年 06 月 04 日獲取報告1、2、3、每周群內(nèi)7+報告；當(dāng)日華爾街日報、4、行研報告均為公開利歸原作者所有，起點財經(jīng)僅分發(fā)做內(nèi)部學(xué)習(xí)。掃一掃 關(guān)注公號回復(fù)：加入“起點財經(jīng)”群。行業(yè)內(nèi)容目錄1 鋼鐵：需求結(jié)構(gòu)分化下關(guān)注特鋼領(lǐng)域41.1 一季報回顧：行業(yè)景氣下行，利

6、潤快速收縮41.2 原料價格波動，鐵礦石強勢漲價51.2.11.2.21.2.31.2.4“+颶風(fēng)”推升鐵礦石價格5發(fā)貨量減少，鐵礦石價格國內(nèi)鐵礦石開采企業(yè)開始難跌6.7礦價上漲，對鋼廠利潤侵蝕嚴(yán)重81.3 需求分化，特鋼領(lǐng)域表現(xiàn)較好81.3.1 庫存去化尾聲，長強板弱格局未變81.3.2 油氣開采需求較好，關(guān)注細(xì)分領(lǐng)域管材9煤炭：焦煤全年造好，動力煤季節(jié)性行情到來1022.1 一季報回顧：二線龍頭回歸102.2 澳煤進口被限制，推升焦煤價格112.2.1 國內(nèi)焦煤供應(yīng)不足，需進口補充112.2.2 澳煤通關(guān)限制，國內(nèi)焦煤供應(yīng)緊張122.3 電廠補庫已開啟，動力煤季節(jié)性行情到來132.3.12

7、.3.22.3.3電廠補庫已開啟13來水豐富，但水電替代將減弱13季節(jié)性旺季來臨，需求一觸即發(fā)142.4 蒙華鐵路開通，陜蒙地區(qū)充分受益142.4.12.4.22.4.3現(xiàn)有煤炭物流以西煤東運為主14“坑口價+物流費用”定價模式下，物流成本是關(guān)鍵因素16蒙華鐵路開通，陜蒙地區(qū)南向物流費用降低163重點標(biāo)的173.13.23.33.4金嶺礦業(yè)17常寶.18陜西煤業(yè)19平煤.194 風(fēng)險提示20圖表目錄圖 1：2019 年Q1 申萬鋼鐵板塊營收仍創(chuàng)近年新高4圖 2：2019 年Q1 申萬鋼鐵板塊歸母凈利潤大幅下滑4圖 3：2019 年Q120mm 螺紋鋼均價低于上年同期5圖 4：2019 年Q1

8、上海 3.0mm 熱軋板卷價格大幅低于上年同期5圖 5：2019 年Q1 生鐵產(chǎn)量高于上年同期（累計同比）5圖 6：2019 年Q1 粗鋼產(chǎn)量高于上年同期（累計同比）5圖 7：2019 年以來進口鐵礦石價格漲幅較大6圖 8：2019 年以來國內(nèi)鐵礦石價格中樞抬升6圖 9：2019 年北方港口鐵礦石到貨量偏低7圖 10：港口鐵礦石庫存回落（：萬噸）7圖 11：2019 年 Q1 國內(nèi)鐵礦企業(yè)利潤回升（：億元）7內(nèi)部客戶參考-2-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分行業(yè)圖 12：2019 年 Q1 國內(nèi)鐵礦企業(yè)毛利率回升（：%）.7圖 13：2019 年以來鐵水成本快速抬升8圖 14：主要鋼材品種合計

9、庫存去化接近尾聲9圖 15：螺紋鋼圖 16：線材圖 17：熱卷庫存去化速度開始放緩9庫存去化速度較快9庫存去化提前結(jié)束9圖 18：油氣開采投資與原油價格變動具有高的相關(guān)性10圖 19：2019 年 Q1 上市煤企營收同比增長率（：%）. 11圖 20：2019 年 Q1 二線煤炭龍頭回歸（同比增長率，：%）11圖 21：近年來進口焦煤數(shù)量變動較小11圖 22：焦煤進口數(shù)量沒有明顯的季節(jié)性11圖 23：2018 年我國各地區(qū)焦煤進口量（萬噸）12圖 24：2018 年我國焦煤進口來源結(jié)構(gòu)12圖 25：2018 年 10 月之后進口焦煤數(shù)量變動較大12圖 26：2019 年 2 月后，澳洲焦煤進口

10、比重減小12圖 27：2019 年以來焦煤供給波動較大（ 圖 28：2019 年以來焦煤需求穩(wěn)步增長（ 圖 29：電廠補庫已經(jīng)提前開啟（6 大發(fā)電圖 30：電廠庫存可用天數(shù)處于近年來較：萬噸，%）13：萬噸，%）13場庫）13置13圖 31：2019 年水電產(chǎn)量增速為近年最高（同比增長率）14圖 32：6 大發(fā)電日均耗煤量開始回升14圖 33：我國煤炭產(chǎn)量向“三西”地區(qū)集中15圖 34：我國東南部煤炭消費量較大15圖 35：我國現(xiàn)有運煤通道以西煤東運為主15圖 36：蒙華鐵路線路圖15圖 37：鐵礦石內(nèi)外礦價格具有較高相關(guān)性（：元/噸）18圖 38：內(nèi)外礦價差接近相對低點（：元/噸）18圖 3

11、9：油套管在油井管中使用比例較高19圖 40：公司業(yè)績與中石油、開支相關(guān)性高19表 1：2019 年Q1 四大礦山發(fā)貨量減少明顯（：萬噸）6表 2：兩桶油勘探、煉化領(lǐng)域的開支情況（：億元）10表 3：重要運煤線路運費價格行情（汽19 年 5 月 22 日價格）16表 4：煤炭到達(dá)兩湖一江物流成本測算（元/噸）17內(nèi)部客戶參考-3-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分行業(yè)1 鋼鐵：需求結(jié)構(gòu)分化下關(guān)注特鋼領(lǐng)域1.1 一季報回顧：行業(yè)景氣下行，利潤快速收縮2019 年一季度，申萬 32 家鋼鐵上市企業(yè)（剔除本鋼 B）營收合計為 3597.23 億元，同比增長 5.08%。2019 年一季度，20mm 螺

12、紋鋼均價為 3826.50 元/噸，上海 3.0mm熱軋板卷均價為 3817.00 元/噸，同比上年同期分別下降 1.64%、7.69%，螺紋熱卷價格倒掛，熱卷價格下跌幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于螺紋，長強板弱格局未變。產(chǎn)量方面，2019 年 1-3 月，累計生產(chǎn)生鐵 1.95 億噸，同比增長 9.30%，上年同期為增長-1.18%，累計生產(chǎn)粗鋼 2.31 億噸，同比增長 9.90%，上年同期為增長 5.42%。產(chǎn)量較上年同期有較大幅度的增長，彌補了價格下降的缺口，2019 年Q1，整體來看鋼鐵行業(yè)營收仍然實現(xiàn)微增，營收總規(guī)模創(chuàng)近年同期新高。利潤方面，2019 年一季度，申萬 32 家鋼鐵上市企業(yè)（剔除本鋼

13、B）歸母凈利潤合計為 118.51 億元，較上年同期下滑 45.16%，上年同期為增長 90.96%。行業(yè)利潤快速收縮，主要受到兩個方面的因素影響，一是價格下跌，二是原材料價格快速上漲，其中，原材料價格上漲為主要因素。價格下跌的主要因素為采暖季限產(chǎn)放松，產(chǎn)能受限程度較低，鋼材產(chǎn)量增加，供給相對寬松。原材料上漲因素主要是鐵礦石價格上漲。圖 1：2019 年 Q1 申萬鋼鐵板塊營收仍創(chuàng)近年新高圖 2：2019 年 Q1 申萬鋼鐵板塊歸母凈利潤大幅下滑營業(yè)收入合計（億元）同比增長率歸母凈利潤總額（億元）同比增長率4000350030002500200015001000500090.00%80.00%

14、70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%250200150100500-50-100200.00%150.00%100.00%50.00%0.00%-50.00%-100.00%22017Q12018Q12019Q12016Q12017Q12018Q12019Q1資料來源：wind，資料來源：wind，內(nèi)部客戶參考-4-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分016Q1行業(yè)圖 3：2019 年 Q120mm 螺紋鋼均價低于上年同期圖 4：2019 年 Q1 上海 3.0mm 熱軋板卷價格大幅低于上年同期5,0004,5004,0003,5003,0

15、002,5002,0001,5004,6004,1003,6003,1002,6002,10020162017201820192016201720182019資料來源：wind，資料來源：wind，圖 5：2019 年 Q1 生鐵產(chǎn)量高于上年同期（累計同比）圖 6：2019 年 Q1 粗鋼產(chǎn)量高于上年同期（累計同比）151510105500-5-5-10-1020162017201820192016201720182019資料來源：wind，資料來源：wind，1.2 原料價格波動，鐵礦石強勢漲價1.2.1 “+颶風(fēng)”推升鐵礦石價格2019 年 1 月 25 日，全球最大的鐵礦石生產(chǎn)商淡水河谷

16、位于巴西東南部米納斯吉拉斯州的一座尾礦壩發(fā)生潰堤事故，造成超過 300 人失蹤，淡水河谷因此暫停了部分鐵礦石生產(chǎn)和碼頭運營業(yè)務(wù)。1 月 29 日，淡水河谷宣布關(guān)閉其鐵礦石生產(chǎn)南部系統(tǒng)共計 4000萬噸產(chǎn)能，其中包括 1100 萬噸球團精粉產(chǎn)能，2 月 4 日，淡水河谷東南系統(tǒng) Brucutu 礦區(qū)被當(dāng)?shù)匾箨P(guān)停，理由是環(huán)保資質(zhì)不過關(guān)，3 月 15 號，米納斯吉拉斯州同樣以環(huán)保資質(zhì)不過關(guān)為由，關(guān)停淡水河谷 Timbopeba 礦區(qū) 1280 萬噸產(chǎn)能，合計影響產(chǎn)能達(dá)8280 萬噸，占全球海運鐵礦石供應(yīng)量的 6%。2019 年 3 月，澳大利亞颶風(fēng)來襲，力拓位于皮爾巴拉地區(qū)的鐵礦石發(fā)運受到影響。4

17、月，力拓公布削減皮爾巴拉地區(qū) 2019 年的鐵礦石出貨量，年度發(fā)貨目標(biāo)降至 3.38-3.5 億噸的下限 3.38 億噸，同時向部分長協(xié)客戶宣布不可抗力。無獨有偶，澳洲的另一大鐵礦內(nèi)部客戶參考-5-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分(元/噸)(%)02-2801-0202-0203-0204-0205-0206-0207-0208-0209-0210-0211-0212-0203-2804-2805-2806-2807-2808-2809-2810-2811-2812-28(%)(元/噸)02-2801-0202-0203-0204-0205-0206-0207-0208-0209-0210-0

18、211-0212-0203-2804-2805-2806-2807-2808-2809-2810-2811-2812-28行業(yè)石產(chǎn)商必和必拓也發(fā)布熱帶氣旋 Veronica 會造成鐵礦石 600-800 萬噸減產(chǎn)的公告。在巴西和澳洲的鐵礦石生產(chǎn)巨頭先后出現(xiàn)問題后，2019 年全年鐵礦石供給短缺已成為相對確定，鐵礦石價格大幅上漲。2019 年以來，青島港 62%粉礦均價為 87.63 美元/噸，2018 年同期為 70.93 元/噸，鐵礦石漲幅達(dá) 23.54%。近日，上述鐵礦石品種價格上漲到 108.62/噸，價格中樞在不斷抬升，鋼廠的原料進一步增加。進口鐵礦石價格的快速上漲，國內(nèi)鐵礦石的性價比

19、開始凸顯，使用量增加，國產(chǎn)鐵礦石價格也開始上漲，年初以來，山東淄博地區(qū)的 63%球團礦均價為 1086.00 元/噸，較上年同期的上漲幅度為 11.27%。圖 7：2019 年以來進口鐵礦石價格漲幅較大圖 8：2019 年以來國內(nèi)鐵礦石價格中樞抬升11010090807060504030價格:球團礦:63%:干基含稅承兌出廠價:淄博1,15095075055020162017201820192016201720182019資料來源：wind，資料來源：wind，1.2.2 發(fā)貨量減少，鐵礦石價格難跌四大礦山發(fā)布的財報顯示，2019 年第一季度，四大礦山發(fā)貨量合計為 2.65 億噸，環(huán)比減少 1

20、3.80%，同比減少 4.70%。四大礦山中，受11.10%，受颶風(fēng)影響的力拓發(fā)貨量同比減少 7.90%，影響的淡水河谷發(fā)貨量同比下滑稟賦相對較差的 FMG 發(fā)貨量同比增長了 11.10%，說明鐵礦石價格整體上漲過程中，低價低品位礦石的受青睞程度增加。表 1：2019 年 Q1 四大礦山發(fā)貨量減少明顯（：萬噸）力拓必和必拓FMG淡水河谷合計8021.96360.94800728726469.89140.66551.5492010098.830710.98714.66704.841608195.327774.7-12.2%-3.0%-2.4%-27.8%-13.8%-7.9%-2.7%15.4%

21、-11.1%-4.7%資料來源：四大礦山官網(wǎng)，從北方港口的鐵礦石到貨量來看，及颶風(fēng)對發(fā)貨量造成了限制，2019 年鐵礦石到貨量處于 3 年來同期的較低位置。與此同時，國內(nèi)港口鐵礦石庫存快速下跌，庫存水平由 1 月中旬的 1.47 億噸快速下跌至 1.33 億噸，庫存消耗速度為近年來最快。從近期的發(fā)貨及到港情況來看，年內(nèi)鐵礦石邊際增加產(chǎn)量有限，供給緊張局面將有內(nèi)部客戶參考-6-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分(/噸)01-0202-0203-0204-0205-0206-0207-0208-0209-0210-0211-0212-02(元/噸)01-0202-0203-0204-0205-020

22、6-0207-0208-0209-0210-0211-0212-02礦山2019Q12018Q42018Q1環(huán)比同比行業(yè)望維持。在寡頭市場下，力拓和必和必拓充分受益于鐵礦石價格上漲，享受價格紅利情況下，增加發(fā)貨量至價格下跌。目前鐵礦石價格，新的刺激因素出現(xiàn)之前，難以大幅上漲，但價格一步上漲，目前礦價敏感性大大增加，若新的供給擾動因素出現(xiàn)，將刺激價格進難跌。圖 9：2019 年北方港口鐵礦石到貨量偏低圖 10：港口鐵礦石庫存回落（：萬噸）到貨量:鐵礦石:北方港口主要港口:鐵礦石庫存:總計(45港口)1,4501600015000140001300012000110001000090001,250

23、1,0508506502015/12/252016/12/252017/12/252018/12/25201720182019資料來源：wind，資料來源：wind，1.2.3 國內(nèi)鐵礦石開采企業(yè)開始國內(nèi)鐵礦石開采方式多為成本較高的井下開采，平均品位在20-30%開采出來的鐵礦石原礦需要進行破碎、磨礦、磁選、浮選等工藝流程，選稟賦較差，位在 65%以上的鐵精粉。較高的開采成本疊加復(fù)雜的選礦工藝推升了國內(nèi)鐵礦石的開采成本。普氏 62%鐵礦石指數(shù)在 65/噸左右，國內(nèi)較好的礦企達(dá)到盈虧平衡點，2019 年以來，鐵礦石價格上漲，國內(nèi)礦石生產(chǎn)企業(yè)的空間已經(jīng)打開，相關(guān)企業(yè)開始受益。國內(nèi)鐵礦石相關(guān)上市企業(yè)

24、有海南礦業(yè)和金嶺礦業(yè)。2019 年 Q1，兩家企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績均有較大幅度的，其中，金嶺礦業(yè) 2019 年第一季度的營業(yè)利潤為 4200 萬元左右，2018 年全年均為虧損狀態(tài)。兩家公司的銷售毛利率均在 2019 年一季度有所提升，海南礦業(yè)、金嶺礦業(yè)的毛利率分別由 2018 年的 6.57%、24.12%上升至 2019 年 Q1 的 10.33%、25.38%，國內(nèi)鐵礦石生產(chǎn)企業(yè)在鐵礦石價格上漲后的情況顯著。圖 11：2019 年 Q1 國內(nèi)鐵礦企業(yè)利潤回升（：億元）圖 12：2019 年 Q1 國內(nèi)鐵礦企業(yè)毛利率回升（：%）金嶺礦業(yè)海南礦業(yè)2017年2018年2019年Q110-1-2-3-

25、4-540353025201510508Q12018Q22018Q32018Q42019Q1金嶺礦業(yè)海南礦業(yè)資料來源：各公司公告，資料來源：各公司公告，內(nèi)部客戶參考-7-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分(萬噸)01-0101-0901-1701-2502-0202-1002-1802-2603-0503-1303-2103-2904-0604-1404-2204-3005-0805-1605-2406-0106-0906-17201行業(yè)1.2.4 礦價上漲，對鋼廠利潤侵蝕嚴(yán)重鐵礦石價格上漲，直接導(dǎo)致鋼廠鐵水成本抬升，利潤快速收縮。2017 年全年，鋼廠不含稅的鐵水成本均值為 1972.44 元

26、/噸，2018 年為 2084.34 元/噸，2019 年以來為 2197.10元/噸，較 2018 年全年上漲 5.41%。鋼廠的鐵水成本礦石和焦炭合計占比超過 90%，2018 年唐山冶金焦均價為 2148.59 元/噸，2019 年以來為 1965.33 元/噸，較 2018 年下降 183.26 元/噸。按照生產(chǎn) 1 噸鐵水需要 0.5 噸焦炭來計算，焦炭價格下跌降低鐵水成本為 91.63 元/噸，則由鐵礦石價格上漲對鋼廠利潤的侵蝕接近 200 元/噸。圖 13：2019 年以來鐵水成本快速抬升成本(不含稅):鐵水2,4002,2002,0001,8001,6001,4001,2001

27、,00001-0302-03 03-0304-0305-0306-0307-0308-0309-0310-0311-0312-032016201720182019資料來源：wind，1.3 需求分化，特鋼領(lǐng)域表現(xiàn)較好2019 年以來，鋼材下游需求分化顯著，主要體現(xiàn)為兩點：一是地產(chǎn)投資韌性較強及基建投資發(fā)力，地產(chǎn)和基建對應(yīng)的螺紋鋼等長材表現(xiàn)優(yōu)于其他品種；二是受益油氣開采景氣回升，細(xì)分領(lǐng)域管材表現(xiàn)搶眼。1.3.1 庫存去化尾聲，長強板弱格局未變管中窺豹，我們以庫存去化情況來感知下游需求的變化。從當(dāng)前的情況看，社會庫存去化拐點已現(xiàn)，主要鋼材品種中，螺紋鋼庫存去化速度開始放緩，去化速度已經(jīng)弱于上年同期

28、，熱卷庫存拐點已現(xiàn)，庫存開始提前回升，卷板需求弱于上年。整體來看，庫存去化接近尾聲，建材類螺紋鋼和線材庫存去化情況明顯好于卷板類，需求層面體現(xiàn)出長強板弱格局，與年初對需求結(jié)構(gòu)分化的預(yù)期吻合。后續(xù)來看，基建發(fā)力作用還將繼續(xù)體現(xiàn)，汽車消費持續(xù)疲軟，年內(nèi)難以看到大幅回升的可能，中厚板對應(yīng)的造船、工程機械等行業(yè)景氣高點已過，需求難以支撐，全年長強板弱的格局改變。內(nèi)部客戶參考-8-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分(元/噸)行業(yè)圖 14：主要鋼材品種合計庫存去化接近尾聲圖 15：螺紋鋼庫存去化速度開始放緩2,1001,9001,7001,5001,3001,1009007001,2001,00080060

29、040020020162017201820192016201720182019資料來源：wind，資料來源：wind，圖 16：線材庫存去化速度較快圖 17：熱卷庫存去化提前結(jié)束4003503002502001501005035030025020015020162017201820192016201720182019資料來源：wind，資料來源：wind，1.3.2 油氣開采需求較好，關(guān)注細(xì)分領(lǐng)域管材國內(nèi)的油氣開采投資意愿與原油價格具有較高的相關(guān)性，原油價格走高，投資意愿增強，原油價格走低，投資意愿降低。在上一輪油價的高點 2010-2013 年，布倫特原油價格長時間維持在 110/桶以上，國

30、內(nèi)油氣開采投資也達(dá)到峰值 850 億元/年左右。通常來講，國內(nèi)油田的平均開采成本在 60/桶左右，當(dāng)油價高于該臨界線，國內(nèi)油田開始具備空間，投資意愿將增強。周期研究中心維持對原油價格中樞 70/桶的對于原油價格，。從投資意愿上來看，國內(nèi)油氣開采的投資熱情并沒有消退。中石油和的開支情況也與油價具有較高的相關(guān)性，上一輪的開支高峰為 2011-2013 年。從投資額度上看，2019 年，中石油、的開支仍處于擴張狀態(tài)，投資額度上還未達(dá)到上輪高點，2020 年仍有上升空間。對應(yīng)到鋼材品種，油氣開采需求復(fù)蘇，油材生產(chǎn)企業(yè)受益。內(nèi)部客戶參考-9-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分(萬噸)(萬噸)01-0402

31、-0403-0404-0405-0406-0407-0408-0409-0410-0411-0412-0401-0402-0403-0404-0405-0406-0407-0408-0409-0410-0411-0412-04(萬噸)(萬噸)01-0402-0403-0404-0405-0401-0402-0403-0404-0405-0406-0407-0408-0409-0410-0411-0412-0406-0407-0408-0409-0410-0411-0412-04行業(yè)圖 18：油氣開采投資與原油價格變動具有高的相關(guān)性資料來源：wind，表 2：兩桶油勘探、煉化領(lǐng)域的開支情況（：億

32、元）總額 勘探與開發(fā) 煉化天然氣與管道 總額 勘探與開發(fā)煉化23221570266812902762160928441622352522723187226429172215202215781724130221621620256019613006228217%16%中國石油203368426748442536428626360729267574310329157204128203177245153265388178154%-33%中國石化10735771100516113752713025871180422136359616%41%78310538025473223131251552002583

33、222611801511432112792790%資料來源：中石油、年報，2 煤炭：焦煤全年造好，動力煤季節(jié)性行情到來2.1 一季報回顧：二線龍頭回歸2019 年一季度，秦皇島 5500 大卡/千克動力煤均價為 601.40 元/噸，2018 年同期為621.67 元/噸，動力煤價格小幅回落。申萬采掘板塊煤炭開采子板塊上市企業(yè)中，兗州煤業(yè)、安源煤業(yè)、美錦能源營收同比增幅較快。從歸母凈利潤同比增速來看，平煤股份、云煤能源、山煤國際、大同煤業(yè)同比增速居前，龍頭企業(yè)中國神華、陜西煤業(yè)、兗州煤業(yè)同比增速分別為 8.20%、-2.35%、3.60%，整體來看，二線龍頭企業(yè)回升，山煤國際、潞安環(huán)能、大同煤

34、業(yè)等公司經(jīng)營線龍頭業(yè)績彈性更好。明顯，在煤炭價格相對穩(wěn)定的情況下，二內(nèi)部客戶參考-10-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分200820092010201120122013201420152016201720182019E同比行業(yè)圖 19：2019 年 Q1 上市煤企營收同比增長率（：%）圖 20：2019 年 Q1 二線煤炭龍頭：%）回歸（同比增長率，6050403020100-10-20-305004003002001000-100-200-300-400平 云 山 大 開 安 山 寶 潞 恒 西 藍(lán) 新 美 ST 中 紅 中 蘭 盤 露 陽 兗 陜 冀 昊 靖 上 金 大 ST 陜 鄭 永

35、*ST煤 煤 煤 同 灤 源 西 泰 安 源 山 焰 集 錦 云 煤 陽 國 花 江 天 泉 州 西 中 華 遠(yuǎn) 海 能 有 安 西 州 泰 大股 能 國 煤 股 煤 焦 隆 環(huán) 煤 煤 控 能 能 維 能 能 神 科 股 煤 煤 煤 煤 能 能 煤 能 科 能 泰 黑 煤 能 洲兗 安 美 ST 平 藍(lán) 開 西 云 陜 陜 中 永 蘭 盤 潞 金 上 靖 恒 冀 露 新 陽 寶 昊 大 中 鄭 紅 山 山 ST *ST 大州 源 錦 安 煤 焰 灤 山 煤 西 西 煤 泰 花 江 安 能 海 遠(yuǎn) 源 中 天 集 泉 泰 華 同 國 州 陽 西 煤 云 大 有煤 煤 能 泰 股 控 股 煤 能

36、 煤 黑 能 能 科 股 環(huán) 科 能 煤 煤 能 煤 能 煤 隆 能 煤 神 煤 能 焦 國 維 洲 能份 源 際 業(yè) 份 業(yè) 化 能 電 電 股 源 源 源 源 華 創(chuàng) 份 業(yè) 業(yè) 業(yè) 業(yè) 源 源 電 源 技 源 貓 電 源業(yè) 業(yè) 源 份 股 份 電 源 業(yè) 貓 源 源 創(chuàng) 份 能 技 源 電 電 源 業(yè) 源 業(yè)源 業(yè) 華 電 源 化 際源資料來源：wind，資料來源：wind，2.2 澳煤進口被限制，推升焦煤價格2.2.1 國內(nèi)焦煤供應(yīng)不足，需進口補充與動力煤不同，焦煤進口數(shù)量一直相對穩(wěn)定，2014 年以來，除 2015 年口焦煤數(shù)量一直維持在 6000 萬噸左右的水平。從進口的時間規(guī)律來

37、看，2017 年 4 月進口數(shù)量較大，進口量達(dá) 846.31 萬噸，為近年來的最高水平，其余時間單月進口數(shù)量在 400-700 萬噸水平，沒有明顯的季節(jié)性規(guī)律。我國每年的焦煤消耗量在 6.5-7 億噸水平，進口焦煤所占的比重在 10%左右。我國煤炭豐富，但燃值較高的焦煤用。相對不足，進口焦煤對國內(nèi)焦煤的補充具有重要作圖 21：近年來進口焦煤數(shù)量變動較小圖 22：焦煤進口數(shù)量沒有明顯的季節(jié)性焦煤進口數(shù)量（萬噸）進口數(shù)量:煉焦煤:當(dāng)月值8000700060005000400030002000100001,00080060040020002014年2015年2016年2017年2018年201620

38、1720182019資料來源：wind，資料來源：wind，從進口的結(jié)構(gòu)來看，澳大利亞和為我國焦煤進口的主要來源地，2018 年，二者合計占進口量的比重達(dá) 87%，其中，澳洲比重達(dá) 44%，是我國最大的焦煤進口來源國。進口焦煤主要通過呼和浩特通關(guān)，澳洲進口焦煤分散到各個沿海港口通關(guān)，反應(yīng)到進口地區(qū)上，內(nèi)蒙、遼寧、福建等地為主要的焦煤進口地。內(nèi)部客戶參考-11-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分(萬噸)01-3102-2903-3104-3005-3106-3007-3108-3109-3010-3111-3012-31行業(yè)圖 23：2018 年我國各地區(qū)焦煤進口量（萬噸）圖 24：2018 年我

39、國焦煤進口來源結(jié)構(gòu)俄羅斯聯(lián)邦 7%美國3%300025002000150010005000澳大利亞44%43%山安天廣浙湖上河內(nèi)遼江北江黑湖新山廣福其東徽津西江北海北蒙寧蘇京西龍南疆西東建他江3%資料來源：wind，資料來源：wind，2.2.2 澳煤通關(guān)限制，國內(nèi)焦煤供應(yīng)緊張2019 年 2 月，我國北方港口大連港澳大利亞的煤炭通關(guān)，大連監(jiān)管的5 個港口：大連、鲅魚圈、盤錦、丹東和北良都不澳大利亞煤炭通關(guān)。隨后，南方各港口先后增強了對澳洲進口煤炭的檢疫措施，通關(guān)時間延長到 45 天以上。2018 年 10 月，我國加強了對進口煤炭的檢驗檢疫，開啟了新一輪的進口煤炭限制， 受此影響，我國焦煤進

40、口數(shù)量開始減少。2019 年 2-3 月，國內(nèi)的焦煤來源發(fā)生了改變， 澳洲焦煤的進口比重分別下降為 40.32%、36.27%，較 2018 年的 44%左右有較大幅度的下滑。圖 25：2018 年 10 月之后進口焦煤數(shù)量變動較大（萬噸）圖 26：2019 年 2 月后，澳洲焦煤進口比重減小進口數(shù)量:煉焦煤:澳大利亞:當(dāng)月值進口數(shù)量:煉焦煤:當(dāng)月值進口數(shù)量:煉焦煤:當(dāng)月值100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%90080070060050040030020010002017/012017/072018/012018/072019/012017/012017/0720

41、18/012018/072019/01資料來源：wind，資料來源：wind，從總供給量上來看，2019 年 1-3 月，焦煤供應(yīng)的同比增長率分別為 11.64%、1.21%、7.82%，同期的需求增速分別為 8.37%、8.18%、9.96%，需求穩(wěn)步增長，供給波動較大， 且供應(yīng)整體供應(yīng)不足。2019 年，下游鋼鐵行業(yè)環(huán)保限產(chǎn)力度較弱，鋼廠整體生產(chǎn)積極性較高，高爐開工率較高，對原料需求增加較多。供需兩端的共同作用下，焦煤供應(yīng)持續(xù)緊張。內(nèi)部客戶參考-12-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分行業(yè)圖 27：2019 年以來焦煤供給波動較大（：萬噸，%）圖 28：2019 年以來焦煤需求穩(wěn)步增長（：萬

42、噸，%）總供給:煉焦煤:當(dāng)月值總供給:煉焦煤:當(dāng)月值:同比消費量:煉焦煤:當(dāng)月值消費量:煉焦煤:當(dāng)月值:同比50004500400035003000250020001500100050020.0015.0010.005.000.00-5.00-10.00-15.00-20.0050004500400035003000250020001500100050015.0010.005.000.00-5.00-10.00-15.00-20.00002016/01 2016/07 2017/01 2017/07 2018/01 2018/07 2019/012016/01 2016/07 2017/01

43、2017/07 2018/01 2018/07 2019/01資料來源：wind，資料來源：wind，2.3 電廠補庫已開啟，動力煤季節(jié)性行情到來2.3.1 電廠補庫已開啟動力煤需求具有較強的季節(jié)性，每年 4-5 月，下游需求季節(jié)性走弱，水電替代作用明顯，為全年動力煤需求較弱季節(jié)，與此同時，動力煤價格也會季節(jié)性走弱，電廠通常會在該時間段內(nèi)進行補庫。從當(dāng)前時點來看，坑口價格上漲逐步傳導(dǎo)到港口，電廠在買漲不買跌的心態(tài)下，補庫時點已經(jīng)提前開啟。電廠補庫預(yù)計在 5 月已經(jīng)完成，補庫完成之后，季節(jié)性旺季逐步開啟，消費量將有所提升。從庫存可用天數(shù)來看，高比例長協(xié)機制的采用，使得煤炭價格波動性減弱，電廠為防

44、止季節(jié)性煤炭價格上漲，2018 年下半年以來一直維持高庫存策略。目前來看，煤炭價格不存在大幅下行的基礎(chǔ)，電廠對煤炭價格的恐高情緒下，年內(nèi)改變高庫存策略。圖 29：電廠補庫已經(jīng)提前開啟（6 大發(fā)電場庫）圖 30：電廠庫存可用天數(shù)處于近年來較置2,0001,8001,6001,4001,2001,00080050454035302520151020162017201820192016201720182019資料來源：wind，資料來源：wind，2.3.2 來水豐富，但水電替代將減弱2019 年是厄爾尼諾年，太平洋東部和中部的海水大范圍持續(xù)異常偏暖，對天氣的影響體現(xiàn)在來水豐富，汛期比較長。氣象，厄

45、爾尼諾現(xiàn)象持續(xù)整個夏天的概率為內(nèi)部客戶參考-13-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分(萬噸)01-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0108-0109-0110-0111-0112-01(天)01-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0108-0109-0110-0111-0112-01行業(yè)70%，受此影響，今年南方地區(qū)降水豐富，水電持續(xù)高增長。2019 年 1-4 月水利發(fā)電累計同比增長率為 13.70%，同期總發(fā)電量增速為 4.10%，火力發(fā)電增速為 1.40%，南方來水比較豐富，對火電的替代作用明顯。從雨水的地域分布來看，3-4 月為南方雨季，7-8 月為北方雨季，從水利設(shè)施來看，西南地區(qū)水電最豐富，其次為長江流域的湖南兩省，北方地區(qū)地勢平緩，水利發(fā)電適宜地點較少，水利設(shè)施相對較少。后續(xù)來看，隨著雨水北移，水利發(fā)電站減少，水電對火電的替代作用將減弱。從 6 大發(fā)電的日均耗煤量來看，經(jīng)歷 4 月的低點后，耗煤量在近期有所反彈，煤炭需求有所回升，但去年高基數(shù)效應(yīng)下，同比數(shù)據(jù)在 5 月體現(xiàn)。圖 31：2019 年水電產(chǎn)量增速為近年最高（同比增長率）圖 32：6 大發(fā)電日均耗煤量開始回升2520151050-5-10-1590807060504030202016201720182019