某市場(chǎng)走勢(shì)與投資策略－民生證券

1、2005年市場(chǎng)走勢(shì)及投資策略民生證券研究所課題組策劃：鐘金龍組織：袁緒亞成員：田東紅 斌 國(guó)正2004年12月27日要 點(diǎn)2005年經(jīng)濟(jì)形勢(shì)特點(diǎn)明年經(jīng)濟(jì)政策總體偏緊，經(jīng)濟(jì)發(fā)展將是以需拉動(dòng)為主的增長(zhǎng)框架，消費(fèi)需求對(duì)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)較投資需求有所增加。預(yù)計(jì)明年GDP將繼續(xù)回落，CPI上漲也將得到抑制，明年將有望實(shí)現(xiàn)軟著陸。2005年大盤研判1、經(jīng)過實(shí)證分析我們認(rèn)為：2005年上證指數(shù)將在1220點(diǎn)1750點(diǎn)之間運(yùn)行；2、最低點(diǎn)可能在2005年1月到2月之間，最高點(diǎn)可能在5月到6月之間。2005年投資策略1、2005年市場(chǎng)投資應(yīng)以防御型投資為主，策略上應(yīng)選擇品種多元化，可適當(dāng)增加可轉(zhuǎn)債的比重；2、行業(yè)配置

2、上應(yīng)側(cè)重交通、消費(fèi)品等受宏觀調(diào)控影響較小的行業(yè)。影響2005年市場(chǎng)走向的重大因素1、宏觀調(diào)控影響逐步顯現(xiàn)，上市公司的業(yè)績(jī)將受到影響；2、大盤股的發(fā)行和H股回歸將對(duì)A股市場(chǎng)造成很大沖擊；3、升息與人民幣升值將加大市場(chǎng)的不穩(wěn)定性；4、證券市場(chǎng)制度建設(shè)尤其股權(quán)分置的解決將會(huì)使A股市場(chǎng)再受考驗(yàn)。 目錄第一部分 2004年市場(chǎng)回顧1第二部分 2005年市場(chǎng)走向判斷5一、宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)5二、影響2005年市場(chǎng)走勢(shì)重要事件分析8三、2005年大盤走勢(shì)預(yù)測(cè)10（一）從股票價(jià)格波動(dòng)來看2005年市場(chǎng)走勢(shì)10（二）從市盈率分析市場(chǎng)走勢(shì)12（三）新股收益及換手率與股指的前瞻性關(guān)系15（四）市場(chǎng)融資與指數(shù)的互動(dòng)關(guān)系21

3、（五）、2005年市場(chǎng)運(yùn)行的可能區(qū)間23第三部分 2005年投資策略25一、整體投資策略25二、品種配置原則26（一）股票投資圍繞投資和消費(fèi)兩個(gè)主線進(jìn)行，注意控制風(fēng)險(xiǎn)26（二）根據(jù)防御性原則，可轉(zhuǎn)換債券投資應(yīng)引起足夠的重視27（三）基金投資應(yīng)作為股票投資和轉(zhuǎn)債投資的一種必要補(bǔ)充27三、行業(yè)配置策略27（一）交通物流行業(yè)28（二）能源33（三）消費(fèi)品行業(yè)34（四）造紙行業(yè)37（五）鋼鐵行業(yè)40（六）農(nóng)業(yè)42（七）汽車工業(yè)43（八）有色金屬46（九）銀行業(yè)47第一部分 2004年市場(chǎng)回顧2004年是中國(guó)證券市場(chǎng)規(guī)化、市場(chǎng)化進(jìn)程大大加快的一年，也是希望與失望交織的一年。在這一年中，規(guī)屬于主基調(diào)。這一

4、年，以投資過熱和相應(yīng)的宏觀調(diào)控為主線的基本面為股市的運(yùn)行框定了總體架構(gòu)。同時(shí)，股市自身的運(yùn)行也呈現(xiàn)出以規(guī)為主基調(diào)的特征，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)市場(chǎng)制度和主體進(jìn)行了嚴(yán)格規(guī)。在此背景下，期望中的國(guó)九條并未給市場(chǎng)太多的動(dòng)能；創(chuàng)業(yè)板也只是猶如石子投入池塘，只是激起一波漣漪； 但是，證券市場(chǎng)在理性中規(guī)調(diào)整獲得了明顯收效。首先，德隆的倒塌，標(biāo)志著莊股時(shí)代的徹底結(jié)束，莊股逐個(gè)跳水走向回歸；其次，機(jī)構(gòu)投資者開始真正成為市場(chǎng)的主流，主流投資者資金集中的行業(yè)和板塊，明顯有更多的上漲空間，而主流資金的退潮，同樣帶來了很大的殺傷力，如鋼鐵板塊的表現(xiàn)。第三，在機(jī)構(gòu)投資者的理性引導(dǎo)下，大多數(shù)個(gè)股開始理性回歸尋找價(jià)值中樞，整體市場(chǎng)調(diào)整

5、并不掩蓋價(jià)值股票的發(fā)現(xiàn)，而垃圾股也開始被市場(chǎng)拋棄，垃圾股虛假重組炒做不再紅火，2元以下的個(gè)股大量出現(xiàn)。從運(yùn)行軌跡上來看，2004年我國(guó)證券市場(chǎng)總體上呈現(xiàn)先揚(yáng)后抑制的走勢(shì)，上證指數(shù)一度延續(xù)2003年末的上漲趨勢(shì)從1497.05點(diǎn)上漲到4月7日的最高1783.01點(diǎn),隨后大盤在國(guó)家宏觀調(diào)整的影響下一路調(diào)整，最低跌至1259.43點(diǎn)?？傮w而言，2004年的中國(guó)股市，以充滿憧憬與期望開始，以無奈與失望結(jié)束?；仡?004年，我們發(fā)現(xiàn)：在市場(chǎng)外諸多因素的困擾和影響下，中國(guó)證券市場(chǎng)自身在2004年呈現(xiàn)出一些復(fù)雜特征：1、藍(lán)籌股風(fēng)頭依舊。2004年雖然“二八”現(xiàn)象被打破，但從全年整體表現(xiàn)看,藍(lán)籌股仍然表現(xiàn)較佳

6、。在2004年漲幅(截止12月16日)超過50%的29只股票中,有18只股票2004年第三季度每股收益在0.4元以上，占總數(shù)的66%，其中中集集團(tuán)、茅臺(tái)、中興通訊、中化國(guó)際、鍋爐、海油工程、深赤灣、小商品城、西山煤電、華海藥業(yè)、海虹控股、機(jī)場(chǎng)、中遠(yuǎn)航運(yùn)榜上有名。表1： 2004年漲幅超過50%股票統(tǒng)計(jì)表股票名稱每股收益 (04三季)凈利增長(zhǎng)率(04三季)2004年漲幅股票名稱每股收益 (04三季)凈利增長(zhǎng)率(04三季)2004年漲幅石油濟(jì)柴0.47139120.1國(guó)電南瑞0.307259.43長(zhǎng)運(yùn)0.3224100.77西山煤電0.5813258.22茅臺(tái)1.314589.32中科英華0.13

7、5158.05中集集團(tuán)1.7721284.01海油工程0.8315057.45中興通訊0.9119980.39鑫富股份0.413557.29股份0.04-5976.3都市股份0.3715756.53重工0.0311875.32華海藥業(yè)0.568355.21中遠(yuǎn)航運(yùn)0.4918873.91華魯恒升0.445954.9新安股份0.2819073.46全興股份0.1113354.52小商品城0.645671.5機(jī)場(chǎng)0.5117153.37深赤灣0.787065.47大商股份0.436651.71中化國(guó)際0.8931664.27 裕 0.342051.71鍋爐0.8716262.79東阿阿膠0.223

8、351海虹控股0.5382860.76超聲電子0.1247350.73萬華0.486960.122、科技股再現(xiàn)風(fēng)光。經(jīng)長(zhǎng)期的調(diào)整后，科技股具有號(hào)召力和爆發(fā)力重新顯現(xiàn)，社會(huì)上各種游資經(jīng)常將一些網(wǎng)絡(luò)及科技股作為它們的偷襲對(duì)象，使部分科技股在短期具有相當(dāng)大的漲幅。在9月13日的爆發(fā)式行情中，網(wǎng)絡(luò)科技股功不可沒，在不到兩周時(shí)間，大部分網(wǎng)絡(luò)科技股漲幅都在25%以上，海虹控股、浙大網(wǎng)新、中國(guó)軟件、南方匯通、億陽(yáng)信通、方正科技、ST炎黃、綜藝股份、大族激光、甬成功漲幅均在30%以上。表2： 2004年9月13日到23日部分科技股漲幅統(tǒng)計(jì)表股票名稱所屬行業(yè)_交易所漲幅股票名稱所屬行業(yè)_交易所漲幅海虹控股M_綜

9、合類51.56京C51_電子元器件制造業(yè)28.46浙大網(wǎng)新G87_計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)業(yè)41.55長(zhǎng)安信息G85_通信服務(wù)業(yè)28.26中國(guó)軟件G8701_計(jì)算機(jī)軟件開發(fā)與咨詢38.64交大博通G8701_計(jì)算機(jī)軟件開發(fā)與咨詢27.63南方匯通C7501_鐵路運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)37.22金證股份G8701_計(jì)算機(jī)軟件開發(fā)與咨詢27.54億陽(yáng)信通G8701_計(jì)算機(jī)軟件開發(fā)與咨詢35.31恒生電子G8701_計(jì)算機(jī)軟件開發(fā)與咨詢26.92方正科技G83_計(jì)算機(jī)及相關(guān)設(shè)備制造業(yè)33.74用友軟件G8701_計(jì)算機(jī)軟件開發(fā)與咨詢26.71ST 炎 黃G87_計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)業(yè)33.26威爾科技C7340_醫(yī)療器械制

10、造業(yè)26.4綜藝股份M_綜合類30.68華勝天成G8701_計(jì)算機(jī)軟件開發(fā)與咨詢26.33大族激光C73_專用設(shè)備制造業(yè)30.4達(dá)安基因C81_醫(yī)藥制造業(yè)26.07甬 成 功G81_通信及相關(guān)設(shè)備制造業(yè)30.17長(zhǎng)電科技C57_其他電子設(shè)備制造業(yè)25.74海特高新F11_交通運(yùn)輸輔助業(yè)29.6四創(chuàng)電子G81_通信及相關(guān)設(shè)備制造業(yè)25.4湘郵科技G8701_計(jì)算機(jī)軟件開發(fā)與咨詢28.77湘計(jì)算機(jī)G83_計(jì)算機(jī)及相關(guān)設(shè)備制造業(yè)25.28聚友網(wǎng)絡(luò)L20_信息傳播服務(wù)業(yè)28.63、超跌股曇花一現(xiàn)。部分超跌股不斷制造一些短線機(jī)會(huì)，但其長(zhǎng)期趨勢(shì)仍然不被看好。曾經(jīng)出現(xiàn)較好短線機(jī)會(huì)的超跌股主要有望春花、南方建

11、材、南方匯通、鳳凰股份、中房股份、太極集團(tuán)、恒產(chǎn)、科達(dá)機(jī)電、金杯汽車、德豪潤(rùn)達(dá)、天華股份、瓊花、天山股份、合金投資、四砂股份、電力、寶龍、ST中燕、ST啤酒花、百花村、偉星股份、時(shí)代新材等。4、個(gè)股兩極分化，殼資源貶值。證券市場(chǎng)個(gè)股表現(xiàn)明顯兩極分化。部分優(yōu)秀個(gè)股群體走出獨(dú)立上揚(yáng)行情，漲幅大的超過100；而垃圾股的行情難有表現(xiàn)，往年不時(shí)出現(xiàn)的垃圾股重組炒做大量減少，殼資源明顯貶值，整體重心逐步下移，并創(chuàng)下股價(jià)新低，股價(jià)低于2元的超低價(jià)個(gè)股大量出現(xiàn)，并且長(zhǎng)時(shí)間保持。5、行業(yè)表現(xiàn)分化。從行業(yè)表現(xiàn)來看，宏觀調(diào)控的影響極為顯著。煤、電、油、運(yùn)等瓶頸行業(yè)在需求拉動(dòng)下景氣十足，2004年煤炭股的平均漲幅超過

12、25%，而A股市場(chǎng)平均下跌11%；化肥農(nóng)藥、貴金屬、交通、電力設(shè)備行業(yè)平均漲跌幅也高于A股平均水平5個(gè)百分點(diǎn)以上。而受宏觀調(diào)控不利影響較大的水泥、建筑、汽車等行業(yè)表現(xiàn)相對(duì)較弱，它們的跌幅明顯高于A股市場(chǎng)的平均水平。表3： 2004年各行業(yè)市場(chǎng)表現(xiàn)統(tǒng)計(jì)表行業(yè)平均漲幅行業(yè)平均漲幅煤炭采掘 25.50 橡膠塑料-13.36化肥農(nóng)藥 8.26 通信-14.79除鋼鐵有色金屬外的其他金屬 7.25 造紙印刷-14.98交通 -2.63 家具制造業(yè)-15.08電力設(shè)備 -5.97 其他制造業(yè)-15.28鋼鐵 -6.24 綜合類-15.95IT -6.50 農(nóng)業(yè) -15.97社會(huì)服務(wù)業(yè) -6.68 化纖-1

13、6.87石化 -7.06 醫(yī)藥生物-17.52商業(yè) -7.52 電力煤氣水-17.63信息傳播 -8.11 有色金屬-17.81食品飲料 -8.13 建筑-17.98化工 -8.79 金融-18.50電子 -9.56 除汽車外的其他交通工具-19.78房地產(chǎn) -9.87 其它采掘業(yè)-24.74除水泥外的非金屬 -10.57 水泥-25.82紡織服裝 -10.78 汽車-36.70除交通設(shè)備電力設(shè)備外的其他機(jī)械 -11.91 A股平均-11.34圖1： 2004年主要行業(yè)平均市場(chǎng)表現(xiàn)示意圖第二部分 2005年市場(chǎng)走向判斷一、宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)（一）科學(xué)發(fā)展觀統(tǒng)馭全局 2004年宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行是以控制投資

14、過熱的宏觀調(diào)控為主線，截止到目前，宏觀調(diào)控取得了階段性的成果，同時(shí)也還存著許多需要解決和新產(chǎn)生的矛盾。它所映射出的是：長(zhǎng)期以來以經(jīng)濟(jì)建設(shè)為中心的政策取得了相當(dāng)光輝的成果，同時(shí)也付出足夠的代價(jià)、積累了大量的矛盾，目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)正處在一個(gè)極為重要的轉(zhuǎn)折期。針對(duì)于此，以“五統(tǒng)籌”為核心的科學(xué)發(fā)展觀的提出成為必然。因此，在諸多問題并未根本解決的情況下、作為科學(xué)發(fā)展觀全面貫徹落實(shí)起點(diǎn)的2005年，宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)具有以下顯著特點(diǎn)：1、經(jīng)濟(jì)環(huán)境更為復(fù)雜，改革政策頻繁出臺(tái)；2、宏觀調(diào)控仍將深入和加強(qiáng)，基調(diào)仍然偏緊；3、經(jīng)濟(jì)政策有較強(qiáng)的承繼性、具有承上啟下的特點(diǎn)；4、調(diào)控目標(biāo)鎖定GDP和CPI，力爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)軟著陸。（二

15、）經(jīng)濟(jì)政策總體偏緊，強(qiáng)調(diào)配合我們預(yù)計(jì)在以后的宏觀經(jīng)濟(jì)政策將有如下取向：穩(wěn)健財(cái)政政策：積極的財(cái)政政策將會(huì)轉(zhuǎn)淡，具體表現(xiàn)為控制赤字、調(diào)整結(jié)構(gòu)、推進(jìn)改革、增收節(jié)支等方面。具體表現(xiàn)為，適當(dāng)減少國(guó)債發(fā)行量，估計(jì)赤字規(guī)模在3000億元左右；新一輪的稅制改革將會(huì)在較短時(shí)間推出。穩(wěn)健貨幣政策：將擔(dān)當(dāng)宏觀的主角，重點(diǎn)放在總量調(diào)控和控制通貨膨脹方面。具體表現(xiàn)為貨幣投放規(guī)模相對(duì)緊縮，結(jié)構(gòu)上則會(huì)著力于解決目前中長(zhǎng)期貸款比重過大的問題，中長(zhǎng)期貸款審批更嚴(yán)格，短期貸款將會(huì)有較大增長(zhǎng)。另外，妥善處理人民幣利率上調(diào)壓力也是一項(xiàng)重要任務(wù)。偏緊土地政策：土地調(diào)控將成為重要的宏觀調(diào)控手段。將通過對(duì)土地的嚴(yán)格供給和改革、完善土地管理

16、制度，促進(jìn)合理利用市場(chǎng)進(jìn)行資源配置，提高土地資源的利用效率；在政策的制訂和執(zhí)行上重視貨幣政策等宏觀調(diào)控政策的配合。（三）有望軟著陸根據(jù)國(guó)宏觀調(diào)控轉(zhuǎn)型、明年世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)出現(xiàn)溫和回調(diào)等因素，我們預(yù)計(jì)明年投資、消費(fèi)、出口三大需求的增長(zhǎng)發(fā)生一定變化。這些變化將保證中國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)在年實(shí)現(xiàn)軟著陸。預(yù)計(jì)，2005年GDP增速將定位在88.5%之間；消費(fèi)需求方面:在轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式的大背景下，消費(fèi)需求將會(huì)在推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面做出更大貢獻(xiàn)。今年以來政府不斷推出加大社會(huì)保障、增加社會(huì)發(fā)展投入，提高低保水平、確定最低工資標(biāo)準(zhǔn)等有助于發(fā)揮低收入階層潛在消費(fèi)能力釋放的政策。同時(shí)加大了“三農(nóng)”投入，實(shí)現(xiàn)了糧食增產(chǎn)，農(nóng)民的收

17、入也實(shí)現(xiàn)了較快增長(zhǎng)。其邊際消費(fèi)傾向較高，收入的增加，將直接促進(jìn)消費(fèi)的增長(zhǎng)。有研究預(yù)計(jì)，在城鎮(zhèn)和農(nóng)村居民收入增長(zhǎng)的支持下，2005年的消費(fèi)需求將回升到1213%，其對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)比今年有所上升。投資需求方面：本輪宏觀調(diào)控最大特點(diǎn)是多元利益主體的博弈。這使投資行為具有極強(qiáng)的慣性。雖然明年積極財(cái)政政策將會(huì)淡出、投資相應(yīng)減少；新的投資體制對(duì)地方政策的投資沖動(dòng)有抑制作用；加息使市場(chǎng)化投資更為理性，但是由于上述慣性的存在以及政府的“有保有壓”，2005年的投資增幅不會(huì)有太大下降，估計(jì)名義投資增長(zhǎng)率會(huì)1518%。其仍是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿?。外貿(mào)方面：近年來我國(guó)不斷惡化的貿(mào)易環(huán)境將會(huì)延續(xù)，加之人民幣升值的壓力

18、較大。預(yù)計(jì)明年我國(guó)進(jìn)口增長(zhǎng)將快于出口，分別增長(zhǎng)20%和17%。我國(guó)將結(jié)束長(zhǎng)達(dá)10年外貿(mào)順差局面。物價(jià)方面（CPI）總的來看，明年供大于求的局面不會(huì)得到很大改善，加之糧價(jià)漲幅回落和過熱行業(yè)降溫等因素的影響，CPI上升速度可能達(dá)到一個(gè)令人相對(duì)滿意33.5%。總的來看，明年經(jīng)濟(jì)將是以需拉動(dòng)為主的增長(zhǎng)框架，消費(fèi)需求對(duì)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)較投資需求有所增加。我們預(yù)計(jì)，明年GDP將繼續(xù)回落，CPI上漲也將得到抑制，明年將有望實(shí)現(xiàn)軟著陸。表4： 2005年主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)預(yù)測(cè)項(xiàng)目GDPCPI消費(fèi)增長(zhǎng)投資增長(zhǎng)進(jìn)口出口增速88.533.5121315182017圖2: 近年來CPI走勢(shì)圖（四）宏觀調(diào)控下的股票市場(chǎng)可以預(yù)計(jì)，以

19、改變經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式為最終目標(biāo)的宏觀調(diào)控將會(huì)繼續(xù)深入開展。但是，驅(qū)動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)保持增長(zhǎng)的主要力量，如重工業(yè)化、消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)、成為世界制造中心等仍然存在，并將在一個(gè)長(zhǎng)久的時(shí)期發(fā)揮作用。宏觀調(diào)控只改變了中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力結(jié)構(gòu)（不同部門、不同產(chǎn)業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率的調(diào)整），其結(jié)果是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的軟著陸，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度將會(huì)在眾多矛盾的調(diào)和與平衡中保持在一個(gè)合理的水平，消費(fèi)需求對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用將會(huì)加大。這為絕大部分企業(yè)的成長(zhǎng)提供了一個(gè)相當(dāng)好的基礎(chǔ)。并且，結(jié)構(gòu)性的調(diào)整策略和存在過渡期的時(shí)間策略配合使用，這將是以后較長(zhǎng)時(shí)期的政策取向。在這一基調(diào)下，是不會(huì)出現(xiàn)“一刀切”“一大片”的情況的。在此背景下，我們認(rèn)為（工業(yè)）企業(yè)盈

20、利的增長(zhǎng)仍將保持，雖會(huì)有小幅下降，但總體上來看，仍處于一個(gè)較高的水平，預(yù)計(jì)2004、2005年的增幅約為32%和22.9%。圖3： 未來（工業(yè)）企業(yè)盈利的增長(zhǎng)只有小幅下降資料來源：聚源數(shù)據(jù)、民生證券對(duì)于股票市場(chǎng)來說，一般情況下，股價(jià)在經(jīng)濟(jì)增速減緩前下降，在經(jīng)濟(jì)增速加快之前上升。研究表明，在經(jīng)濟(jì)減速時(shí)期，高于預(yù)期的經(jīng)濟(jì)變化會(huì)導(dǎo)致股價(jià)上升，因?yàn)閷?duì)投資者來說，在這個(gè)階段，企業(yè)盈利預(yù)期的改善將比利率的變動(dòng)方向更重要。 隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度的放緩，今后對(duì)企業(yè)盈利預(yù)期的變化將對(duì)股票估值產(chǎn)生更為重要的影響。市場(chǎng)中個(gè)股的分化將會(huì)更加強(qiáng)烈，與宏觀調(diào)控或者是與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)結(jié)構(gòu)相一致的行業(yè)，其景氣階段會(huì)被提前、延長(zhǎng)，所屬公

21、司則將從宏觀調(diào)控的深化中獲得更多發(fā)展機(jī)會(huì)和更大的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。其股票的估值將在良好的業(yè)績(jī)預(yù)期支撐下不斷得到提高。情況相反的行業(yè)、公司則不僅會(huì)在現(xiàn)實(shí)的經(jīng)營(yíng)中受到不斷加強(qiáng)的沖擊、進(jìn)而改變其周期，其股票將隨著投資者對(duì)其盈利預(yù)期下降而被調(diào)低估值，甚至被拋棄。二、影響2005年市場(chǎng)走勢(shì)重要事件分析2004年市場(chǎng)運(yùn)行的特點(diǎn)是，價(jià)值投資型的主流理念進(jìn)一步得到了基本面（如瓶頸產(chǎn)業(yè)的業(yè)績(jī)成長(zhǎng)和宏觀調(diào)控帶來的業(yè)績(jī)預(yù)期由整體向好轉(zhuǎn)化為區(qū)別對(duì)待）和市場(chǎng)改革（如莊股的倒塌的示效應(yīng)對(duì)投資策略的影響、嚴(yán)查券商帶來市場(chǎng)資金面的緊等）的大力配合。在此基礎(chǔ)上，以基金為主的多數(shù)機(jī)構(gòu)投資者被限制在一個(gè)可投資品種（具有投資價(jià)值的品種）稀缺

22、的市場(chǎng)框架里面；進(jìn)一步，則導(dǎo)致了個(gè)股“二八”格局的鞏固與加深，對(duì)基本面的判斷與預(yù)期居為左右投資者行為的最重要依據(jù)之一。當(dāng)對(duì)基本面的判斷、預(yù)期與股市政策發(fā)生矛盾時(shí)，就形成了投資者莫衷一是的心態(tài)，在市場(chǎng)行為上則表現(xiàn)出消極和不作為的特征、市場(chǎng)總體則出現(xiàn)流動(dòng)性不足的情況。因此2004年9月以來的市場(chǎng)狀態(tài)所反映出的即是“二元化”的市場(chǎng)格局與“普惠制”的政策間相互角力。預(yù)期，2005年這一狀態(tài)仍將得到維持，這種角力將會(huì)在如下方面得到體現(xiàn)，其對(duì)市場(chǎng)的影響也將更為顯著。1、宏觀調(diào)控宏觀調(diào)控是2004年市場(chǎng)運(yùn)行的主線之一，也是導(dǎo)致上市公司業(yè)績(jī)分化、市場(chǎng)表現(xiàn)分化的重要因素。2005年，宏觀調(diào)控仍將繼續(xù)，目標(biāo)、方向

23、仍是控制投資過熱和力促經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)結(jié)構(gòu)科學(xué)、合理。但是消費(fèi)升級(jí)等促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的基本因素并未消失。因此我預(yù)計(jì)，在經(jīng)濟(jì)總量和增長(zhǎng)速度上的影響仍能保持相對(duì)穩(wěn)定增長(zhǎng)，畢竟2005年GDP的增長(zhǎng)目標(biāo)是88.5%，工業(yè)企業(yè)盈利增長(zhǎng)將能保持22.9%的增速。明年上市公司的整體業(yè)績(jī)?nèi)阅鼙３忠欢ǔ潭鹊脑鲩L(zhǎng)，能夠?yàn)楣墒械倪\(yùn)行（我們的預(yù)測(cè)值12201750）提供支撐。但是，隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度的放緩，今后對(duì)企業(yè)盈利預(yù)期的變化將對(duì)股票估值產(chǎn)生更為重要的影響。市場(chǎng)中行業(yè)、個(gè)股的分化將會(huì)更加強(qiáng)烈，與宏觀調(diào)控或者是與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)結(jié)構(gòu)相一致的行業(yè)，其景氣階段會(huì)被提前、延長(zhǎng)，所屬公司則將從宏觀調(diào)控的深化中獲得更多發(fā)展機(jī)會(huì)和更大的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

24、其股票的估值將在良好的業(yè)績(jī)預(yù)期支撐下不斷得到提高。情況相反的行業(yè)、公司則不僅會(huì)在現(xiàn)實(shí)的經(jīng)營(yíng)中受到不斷加強(qiáng)的沖擊、進(jìn)而改變其周期，其股票將隨著投資者對(duì)其盈利預(yù)期下降而被調(diào)低估值，甚至被拋棄。2、證券市場(chǎng)制度建設(shè)在指導(dǎo)方向方面，證監(jiān)會(huì)已經(jīng)定了“標(biāo)本兼治、遠(yuǎn)近結(jié)合、外并重”的基調(diào)。從市場(chǎng)政策的容上看，推進(jìn)國(guó)九條的落實(shí)仍是重中之重。具體包括：理順雙向擴(kuò)容的關(guān)系與節(jié)奏、繼續(xù)完善發(fā)行制度、規(guī)中介機(jī)構(gòu)、擴(kuò)大對(duì)外開放和提高資本市場(chǎng)的回報(bào)率等。值得關(guān)注的是，在2005年這些制度建設(shè)將得到管理層的著力推動(dòng)，良好的建設(shè)成效是可期的。在2004年市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)得到較大釋放的基礎(chǔ)上，這些制度將能有效地降低市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，提升市場(chǎng)

25、的投資價(jià)值。這其中，股權(quán)分置是最核心的容。我們認(rèn)為由于茲事體大，且目前在股市系統(tǒng)的外均尚不具備進(jìn)行系統(tǒng)性變革、徹底解決該問題的基礎(chǔ)。我們預(yù)計(jì)，在2005年甚至不會(huì)有得到多方認(rèn)可的解決方案的推出，倒是可能會(huì)推出一些改革試點(diǎn)。3、升息與人民幣升值人民幣的升息與升值是相互交織在一起的問題，其中升值問題是更為基礎(chǔ)性的因素。我們對(duì)利率的基本判斷是2005年仍將有加息可能，幅度大致在0.25-0.50個(gè)百分點(diǎn)左右。至于匯率方面，外部推進(jìn)因素的作用更大一些。雖然政府對(duì)升值仍將非常謹(jǐn)慎，但是也做出了“實(shí)行更靈活匯率制度”的承諾。預(yù)計(jì)，管理層對(duì)完善匯率形成機(jī)制將在2005年采取具體行動(dòng)，人民幣很可能相機(jī)決策，升

26、值幅度將控制在3%以。不過，如果真的實(shí)現(xiàn)升值，將會(huì)引發(fā)更為強(qiáng)烈的預(yù)期。這將引來“熱錢”對(duì)人民幣資產(chǎn)的追逐，從而影響人民幣資產(chǎn)的估值。我們認(rèn)為，在2005年能保持較為良好業(yè)績(jī)、并受人民幣升值積極影響的品種、如航空、造紙應(yīng)給予更多配置。4、大盤股的發(fā)行和H股海歸與雙向擴(kuò)容將降低市場(chǎng)的重心水平；2004年下半年的新股停止發(fā)行、新推出的IPO詢價(jià)新制度都是為來年以國(guó)企大盤（包括已發(fā)H股的“海歸公司”）為主的新發(fā)行做準(zhǔn)備。這將對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生較大影響。其一，造成資金供給總體規(guī)模的壓力；其二，由于新資產(chǎn)對(duì)資金的吸引力更大，將加大對(duì)存量資金的影響；其三，由于造成A股市場(chǎng)的估值水平向下的壓力。三、2005年大盤走勢(shì)

27、預(yù)測(cè)經(jīng)過實(shí)證分析我們認(rèn)為：2005年上證指數(shù)將在1220點(diǎn)1750點(diǎn)之間運(yùn)行，最低點(diǎn)可能在2005年1月到2月之間，最高點(diǎn)可能在5月到6月之間。（一）從股票價(jià)格波動(dòng)來看2005年市場(chǎng)走勢(shì)我國(guó)證券市場(chǎng)是一個(gè)新興的市場(chǎng)，股票價(jià)格波動(dòng)相對(duì)較大，因此在一個(gè)自然年度股票的最大振幅也相對(duì)較大。不過，在不同的年度這種波動(dòng)存在一定的差異，一般說來，在股市處在牛市年度最大振幅大，在股市處在熊市年度最大振幅小。從1995年到2004年10年間，我國(guó)證券市場(chǎng)大致經(jīng)過了5個(gè)牛市年度和5個(gè)熊市年度，在5個(gè)牛市年度中，上證指數(shù)的最大振幅都在50%以上，最大的是1996年，最大振幅為142%；最小的是2000年，最大振幅為

28、51%。在5個(gè)熊市年度中，上證指數(shù)的最大振幅都在35%以下，最大的是2001年，最大振幅為32%；最小的是2003年，最大振幅為19%。一般說來，在股市開始走牛時(shí)，上證指數(shù)的年度最大振幅呈增大的趨勢(shì)，在股市開始走熊時(shí)，上證指數(shù)的年度最大振幅呈減小的趨勢(shì)。從目前的證券市場(chǎng)來看，我國(guó)A股市場(chǎng)的平均市盈率處于1994年以來的最低點(diǎn)，許多股票的市盈率已經(jīng)低于成熟市場(chǎng)的市盈率水平，股票市場(chǎng)正處在相對(duì)底部區(qū)域，年度最大振幅已經(jīng)呈現(xiàn)擴(kuò)大趨勢(shì)，股市已經(jīng)處在由熊向牛的轉(zhuǎn)型時(shí)期。因此2005年上證指數(shù)的最大振幅應(yīng)該處在5年熊市的平均水平以上，但又難以超過10年來的平均水平。我們通過計(jì)算，5年熊市的平均最大振幅為2

29、5%，1995年以來10年來的平均最大振幅為52%，如果取兩者的平均水平作為2005年度的最大振幅的話，2005年的最大振幅應(yīng)為38.83%。由于1300點(diǎn)是國(guó)家及大部分投資者可以承受的心理極限，在目前的點(diǎn)位再大幅下跌的可能性極小，2005年上證指數(shù)的最低點(diǎn)位應(yīng)該在前期的最低點(diǎn)1260點(diǎn)附近，按照這個(gè)點(diǎn)位，再根據(jù)38.83%的最大振幅計(jì)算，2005年上證指數(shù)的最高點(diǎn)位應(yīng)該1749.74點(diǎn)，因此我們認(rèn)為2005年上證指數(shù)應(yīng)在1260點(diǎn)到1750點(diǎn)之間運(yùn)行。根據(jù)1995年至2004年10年的指數(shù)運(yùn)行情況來看，上證指數(shù)最低點(diǎn)大多都在11月到后一年的2月之間，而最高點(diǎn)大多都在4月到7月之間，2005年

30、可能也不例外。從目前的情況來看，2005年上證指數(shù)的最低點(diǎn)可能在2005年1月到2月之間，最高點(diǎn)可能在5月到6月之間，2005行情結(jié)束的最直接原因可能是幾個(gè)超級(jí)大盤股的陸續(xù)上市。表5： 1995年以來上證指數(shù)年度最大振幅統(tǒng)計(jì)表年度年最低收盤價(jià)收盤價(jià)最低時(shí)的時(shí)間年最高收盤價(jià)收盤價(jià)最高時(shí)的時(shí)間最大振幅股市狀態(tài)1995532.492月7日897.425月22日69%牛1996516.461月22日1247.6612月9日142%牛1997876.501月6日1500.405月12日71%牛19981070.418月17日1420.006月3日25%熊19991059.875月18日1739.216月

31、29日64%牛20001406.371月4日2119.4411月23日51%牛20011520.6710月22日2242.426月13日32%熊20021357.6512月31日1732.937月8日22%熊20031316.5611月18日1631.474月15日19%熊20041260.329月13日1777.524月6日29%熊備注:1年最大漲幅大于最大跌幅為牛市，最大漲幅小于最大跌幅為熊市。圖4: 1995年以來上證指數(shù)年度最大振幅示意圖（二）從市盈率分析市場(chǎng)走勢(shì)1、PE值對(duì)估值具有較強(qiáng)的實(shí)踐意義PE已成為股票發(fā)行定價(jià)和股票市場(chǎng)評(píng)價(jià)股票投資價(jià)值最常用的類比估價(jià)模型，具有簡(jiǎn)潔的應(yīng)用特征。

32、同時(shí)，根據(jù)以Campbell和Shiller為代表的行為金融學(xué)家經(jīng)過多年、大樣本、長(zhǎng)期限的實(shí)證研究，證明市盈率可以作為解析股票市場(chǎng)價(jià)格水平動(dòng)態(tài)變化的行為規(guī)律，可以預(yù)測(cè)股票市場(chǎng)未來的價(jià)格總體水平走向，并且可作為指數(shù)化的長(zhǎng)期戰(zhàn)略投資組合提供統(tǒng)計(jì)依據(jù)。單獨(dú)考察市盈率指標(biāo)，其始終具有一個(gè)合理的市盈率區(qū)間，并且具有以下特點(diǎn)：(1)、市盈率存在一個(gè)常規(guī)性的波動(dòng)圍，超過常規(guī)圍的極值往往持續(xù)一個(gè)較短時(shí)間。隨后即是一個(gè)反向的運(yùn)動(dòng)，這一點(diǎn)在PE值向下突破下軌時(shí)更為明顯。(2)、超出常規(guī)圍的極值往往可以反映出市場(chǎng)的狂熱或悲觀（如當(dāng)前市場(chǎng)所表現(xiàn)的一樣）。針對(duì)A股市場(chǎng)，我們通過對(duì)19942004年末（11月30日）的市

33、盈率與A股指數(shù)的對(duì)比研究。在這一時(shí)段，A股（上證綜指）的PE值運(yùn)行區(qū)間處于一個(gè)相對(duì)狹窄的波段：其上軌運(yùn)行于2866倍的區(qū)間、下軌運(yùn)行于1040倍區(qū)間，而歷年末的PE值則運(yùn)行于1854倍區(qū)間（如圖5）。通過回歸分析，計(jì)算出了上證綜指運(yùn)行和市盈率運(yùn)行之間的相關(guān)關(guān)系。我們發(fā)現(xiàn)A股指數(shù)與PE值的上軌、下軌和年末值均表現(xiàn)出較強(qiáng)的相關(guān)性，其中年末的PE值與A股市場(chǎng)運(yùn)行趨勢(shì)的相關(guān)性最為顯著，呈相對(duì)標(biāo)準(zhǔn)的線性關(guān)系，通過r檢驗(yàn)法對(duì)該線性假設(shè)進(jìn)行檢驗(yàn)，可以得出上證綜指與該市場(chǎng)的加權(quán)平均PE值的相關(guān)系數(shù)為0.844；同時(shí)上證綜指漲跌率與市盈率運(yùn)行變化率相關(guān)系數(shù)為0.88。并且，二者極值的出現(xiàn)具有極高的一致性，在考察

34、區(qū)間，1994年的上證綜指為667.8，系最小值，而2000年末則為2192.4，系最高值，與之相對(duì)應(yīng)，PE值（下軌）分別在1994年和2000年達(dá)到波谷和波峰，對(duì)應(yīng)的PE值分別為18.50倍和53.64倍。此外，上證綜指后期上漲與前期下跌的相關(guān)系數(shù)為0.56。圖5: 1994-2004年市盈率情況走勢(shì)圖2、 當(dāng)前A股市的PE值處于合理區(qū)間1）、A股市場(chǎng)與國(guó)際成熟市場(chǎng)市盈率的對(duì)比從19922004年期間，A股市場(chǎng)市盈率大約在1466倍的區(qū)間運(yùn)行。19992001年出現(xiàn)了近3年的牛市行情，A股指數(shù)大幅上漲，使得A股平均市盈率達(dá)到歷史最高水平。其后由于較多上市公司的先天不足，盈利逐年下滑，在200

35、1年6月A股指數(shù)達(dá)到2200點(diǎn)的階段峰值后，指數(shù)急轉(zhuǎn)直下，出現(xiàn)了連續(xù)3年多的下跌。經(jīng)過3年結(jié)構(gòu)性調(diào)整，A股市場(chǎng)PE已接近成熟市場(chǎng)平均水平。截至統(tǒng)計(jì)日（1130），A股市場(chǎng)的加權(quán)平均市盈率為25.29倍，與成熟市場(chǎng)的差距縮小到10左右的水平，基本上接近成熟市場(chǎng)的估值水平。而在2004年9月13日，股指達(dá)到1259.43點(diǎn)時(shí)，市盈率倍數(shù)僅為19.08倍，與多數(shù)成熟市場(chǎng)的市率水平基本持平，甚至略低于則低于美國(guó)標(biāo)普500指數(shù)英國(guó)金融時(shí)報(bào)100指數(shù)。從成份指數(shù)來看，統(tǒng)計(jì)日上證180、上證50以及深證100的市盈率僅為15.41、14.10、15.63倍，低于海外成熟市場(chǎng)的成份指數(shù)。因此，上證180、上證

36、50以及深證100成份股的價(jià)值是被低估的。圖6： 中外主要市場(chǎng)市盈率對(duì)比資料來源： BLOOMBERG 天相系統(tǒng) 另注：海外市場(chǎng)的數(shù)據(jù)均取11月15日、國(guó)數(shù)據(jù)取于1月30日2）、進(jìn)入合理投資區(qū)域的股票日益增加從市盈率結(jié)構(gòu)來看，目前市盈率在20倍以上的股票仍然占據(jù)較大比例。但是，從2001年到2004年，隨著上市公司盈利能力的增強(qiáng)，我們可以明顯地看到低市盈率股票比例正在逐漸增加，進(jìn)入合理估值水平的股票數(shù)量逐年增加。截至2004年11月30日，20倍市盈率以下的股票占股票總數(shù)的17，而30倍市盈率以下的股票已經(jīng)占到了股票總數(shù)的40。圖7: 近四年市盈率結(jié)構(gòu)示意圖3）、通過PE值對(duì)A股市場(chǎng)進(jìn)行預(yù)測(cè)我

37、們認(rèn)為在中國(guó)股市的市場(chǎng)化、國(guó)際化程度的加深的大背景下，隨著價(jià)值投資理念的深入，個(gè)股分化的情況將會(huì)更加顯著。同時(shí)，我們預(yù)測(cè)明年是一個(gè)“改革年”，不確定因素相對(duì)較多。在此基礎(chǔ)上，我們預(yù)計(jì)2005年A股市場(chǎng)的市盈率的波動(dòng)圍較上年較大，約為2842倍之間，中樞略偏下、為33倍。由此，我們預(yù)測(cè)，2005年A股市場(chǎng)（以上證指數(shù)）的運(yùn)行區(qū)間為12201648點(diǎn)，中樞略偏下，為1384點(diǎn)。圖8: 上證指數(shù)與A股平均市盈率關(guān)系圖（三）新股收益及換手率與股指的前瞻性關(guān)系相關(guān)解釋：我們對(duì)新股的分析主要從新股的收益、新股上市首日的換手率等方面來進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，與大盤走勢(shì)進(jìn)行比較，以得出規(guī)律。分析中采用的樣本包括所有94

38、年1月至2002年12月22日上市的A股，（由于這些上市公司中有部分是屬于歷史遺留問題的股票，為保證數(shù)據(jù)的連續(xù)性和穩(wěn)定性，剔除90年以前發(fā)行的股票。）共計(jì)1113只股票。1、新股收益 新股收益的計(jì)算采用的價(jià)格為新股上市首日的收盤價(jià)和發(fā)行價(jià)，計(jì)算方法按上市首日收盤價(jià)與發(fā)行價(jià)的差額除以發(fā)行價(jià)求得個(gè)股收益。為平滑收益，再對(duì)一月時(shí)間區(qū)間的個(gè)股收益進(jìn)行平均以求得相對(duì)穩(wěn)定數(shù)據(jù)。（說明：由于94年施行的是T+0交易，而95年僅7個(gè)月有新股上市，數(shù)據(jù)相對(duì)不連貫，所以主要數(shù)據(jù)可以從96年統(tǒng)計(jì)測(cè)算，94、95年的數(shù)據(jù)作以保留，目的是便于分析。）根據(jù)有關(guān)數(shù)據(jù)對(duì)比分析，我國(guó)股市的新股收益和大盤的關(guān)系分兩個(gè)階段：第一階

39、段是在2003年以前，我國(guó)股市的新股上市首日收益基本維持在100200之間。但在特殊時(shí)期，即大盤歷史上的幾次大的行情啟動(dòng)點(diǎn)前：94年7月、96年4月、99年5月，新股的收益明顯降低且維持在50以下至少兩個(gè)月，如94年的5、6、7月，96年的1、2、3月，99年的2、3月，均是在行情發(fā)動(dòng)之前，新股收益率突然降低至50以下并維持23個(gè)月。而在行情結(jié)束之初，大調(diào)整開始之前，新股收益總是有一個(gè)瘋狂時(shí)期，一般總超過250，如97年5月的行情結(jié)束前，新股收益率兩次突然超過該值，4月時(shí)最高達(dá)435.76，2001年6月的行情結(jié)束前，形成頭部區(qū)域，新股收益率曾三次摸高250以上。最高時(shí)達(dá)270.55。第二階段

40、是2003年以后這段時(shí)間，新股上市首日收益率降到了100左右，很少超過100。新股首日上市收益率唯一超過100分別是2003年的4、5月份和2004年的2、3月份，而這段時(shí)間也正是階段高點(diǎn)。這段時(shí)間，新股首日上市的收益率雖有低于50的月份，但并沒有出現(xiàn)連續(xù)兩個(gè)月以上低于50的時(shí)間（04年的9月9日后沒再上市新股，故9月份不計(jì)算在）。表6 19942004年每月平均新股收益率年月1994199519961997199819992000200120022003200401159.82%34.88%-2.67%143.00%105.12%68.34%158.98%155.62%199.36%90.5

41、0%58.47%02178.17%16.32%49.69%165.03%112.67%25.97%52.99%77.57%75.68%76.91%172.20%03300.03%94.77%35.05%428.70%119.60%49.92%147.43%144.20%151.03%68.09%105.74%0487.78%27.61%181.94%217.98%171.04%74.77%192.35%175.45%127.22%118.53%87.70%0542.53%172.99%178.89%144.66%81.36%183.58%167.48%141.11%106.23%44.43%0

42、639.96%64.00%111.40%154.58%167.70%202.72%169.46%233.29%92.37%85.07%84.68%07-2.72%94.05%99.59%130.03%384.25%120.05%108.78%163.45%45.59%62.52%0899.09%93.87%101.70%106.63%80.53%167.59%84.81%104.19%58.29%34.35%09157.93%159.54%105.78%106.95%103.87%130.78%116.59%183.09%80.65%10255.52%142.35%99.25%106.30%1

43、11.22%107.87%87.56%72.09%1184.58%167.97%141.59%125.92%141.17%235.39%118.99%109.07%55.67%12264.98%112.15%117.43%97.65%127.25%142.33%121.01%49.89%注：表中空白是由于當(dāng)月無符合條件的新股上市圖9 月平均新股收益率與大盤比較通過分析，可以得出以下結(jié)論：用新股的收益來判斷大盤的大級(jí)別行情，是一個(gè)很好的前瞻性指標(biāo)。它總是在大盤啟動(dòng)的前突然創(chuàng)下新低（連續(xù)保持在50以下至少2個(gè)月）。這一點(diǎn)正與“市場(chǎng)總是在最絕望處重生”相吻合。而同時(shí)，總會(huì)伴隨著市場(chǎng)上資金的暗流涌動(dòng)而

44、發(fā)生（這將在下面的新股換手中分析）。 2、新股上市當(dāng)日換手率 新股換手率的計(jì)算采用新股上市首日的成交量與當(dāng)日上市流通股的比值。為平滑換手率，再對(duì)一月時(shí)間區(qū)間的個(gè)股換手率進(jìn)行平均以求得相對(duì)穩(wěn)定數(shù)據(jù)。由于94年施行的是T+0交易，而95年僅7個(gè)月有新股上市，數(shù)據(jù)不連貫，所以可以剔除94、95年數(shù)據(jù)從96年看起，更具連續(xù)性。從有關(guān)數(shù)據(jù)對(duì)比可以看出，我國(guó)股市的新股上市首日換手率基本維持在4070之間。但在大盤歷史上的幾次大的行情啟動(dòng)點(diǎn)前：94年7月、96年4月、99年5月，隨著新股的收益明顯降低而換手率卻在快速上升，且換手率的變化顯得異常陡峭；如96年1月到4月，換手率由39.83快速上升到71.42

45、；99年的2月到4月，換手率由45.55上升到61.36。根據(jù)有關(guān)數(shù)據(jù)分析，可以得出以下結(jié)論：新股的換手率也總是先于大盤的大級(jí)別的啟動(dòng)而啟動(dòng)，且連續(xù)保持在3個(gè)月以上的升勢(shì)。由上面統(tǒng)計(jì)分析，得出結(jié)論：通過新股的表現(xiàn)來判斷股市大勢(shì)的啟動(dòng)具有很好的前瞻性。即新股的收益率極低時(shí)（新股的收益率最好保持2個(gè)月以上在50以下，且由低到高變化，說明市場(chǎng)極其低迷并開始轉(zhuǎn)暖），而新股的換手率卻快速提高（說明市場(chǎng)上已有資金在悄悄大肆活動(dòng)）。從新股的表現(xiàn)情況這個(gè)指標(biāo)來看目前的大盤，目前新股的收益04年8月份就達(dá)到50以下，但由于暫停新股上市，難以判斷是否保持低收益率兩月以上。但從換手率來看，相對(duì)穩(wěn)定，因此可以說距離新

46、一輪牛市行情的距離還遠(yuǎn)（從以往的歷史數(shù)據(jù)看調(diào)整時(shí)間至少還在3個(gè)月以上），04年9月份以后的走勢(shì)也印證這一點(diǎn)。 表7： 19942002年每月平均新股換手率(%)年月199419951996199719981999200020012002200320040123.86 19.57 39.83 63.95 62.03 50.14 59.94 61.29 81.95 56.81 48.78 0247.52 28.68 64.92 66.84 61.94 45.55 39.22 58.96 78.29 48.05 62.82 03141.16 63.40 66.87 55.44 68.07 48.46

47、 49.86 60.14 77.18 43.13 57.96 0489.57 60.84 71.42 62.70 61.82 61.36 48.44 67.12 61.80 54.08 49.98 0550.59 53.53 61.44 63.56 58.12 40.42 66.39 68.98 52.06 43.98 0655.04 76.27 65.72 63.49 60.47 60.25 48.99 68.95 60.16 49.72 60.08 0735.09 58.08 60.80 58.18 53.71 44.29 62.17 56.89 49.81 56.96 0882.78 6

48、2.10 57.97 59.77 50.37 61.32 60.12 56.90 50.60 49.96 0946.19 63.27 64.06 60.35 51.59 55.88 67.05 53.65 56.06 1068.79 66.26 57.90 52.49 55.46 56.98 44.91 57.65 1154.29 60.77 66.81 57.99 60.25 67.22 87.00 52.54 48.16 1259.31 60.04 55.92 51.56 52.86 66.63 51.95 48.26 圖10 月平均新股換手率與大盤比較3、用新股收益率移動(dòng)平均值對(duì)大盤進(jìn)行

49、預(yù)測(cè)為更好見證新股上市首日的收益情況是否確實(shí)與大盤具有趨同一致性，本文對(duì)各月的新股上市首日的收益進(jìn)行10個(gè)月的移動(dòng)平均，算出均值，求得一個(gè)平滑曲線。把該曲線和大盤進(jìn)行比較，可以看出新股上市首日收益與大盤具有很強(qiáng)的一致性。在大行情產(chǎn)生和結(jié)束的拐點(diǎn)，也是移動(dòng)平均值的拐點(diǎn)。因此，可以說通過新股的收益情況對(duì)大盤進(jìn)行分析是有其道理的。 表8 新股收益率10個(gè)月移動(dòng)平均值月 年1994199519961997199819992000200120020186.12%153.21%131.66%124.50%143.65%158.99%149.67%121.96%73.05%02102.89%151.52%1

50、21.13%109.99%141.47%147.52%138.59%116.93%78.42%0389.32%177.09%115.20%101.52%148.08%143.58%136.76%109.63%78.37%04112.91%187.75%116.85%92.23%147.04%144.18%124.97%112.24%78.63%05122.92%196.23%121.36%87.36%126.98%148.92%128.57%106.52%78.51%06121.27%202.30%127.96%96.97%135.87%155.49%129.41%104.61%81.15%07117.87%196.31%130.38%124.70%137.49%153.29%134.62%90.86%79.34%0897.66%192.24%131.12%122.12%143.12%150.98%131.57%87.93%75.57%09104.54%186.02%127.66%119.92%142.09%139.10%137.98%85.09%10108.32%169.45%127.07%119.29%143.11%140.42%13