內(nèi)部資本市場(chǎng)融資與利益抽取

1、2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 1馬忠馬忠北京交通大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系2022年3月22日星期二內(nèi)部融資與利益抽取內(nèi)部融資與利益抽取案例：案例：內(nèi)部融資與利益抽取內(nèi)部融資與利益抽取 泰躍系族集團(tuán)案例分析泰躍系族集團(tuán)案例分析 2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 2引例n 泰躍系兩年內(nèi)染指泰躍系兩年內(nèi)染指5 5家上市公司，發(fā)展之快資本市家上市公司，發(fā)展之快資本市場(chǎng)罕見(jiàn)，支撐它運(yùn)作的正是場(chǎng)罕見(jiàn)，支撐它運(yùn)作的正是內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的“滾滾財(cái)源滾滾財(cái)源”。n 20062006年，掌門(mén)人劉軍卷入年，掌門(mén)人劉軍卷入“周良洛受賄案周良洛受賄案”，泰躍，泰躍系危機(jī)拉

2、開(kāi)序幕。系危機(jī)拉開(kāi)序幕。n 20082008年，泰躍系旗下上市公司紛紛易主，泰躍系慘年，泰躍系旗下上市公司紛紛易主，泰躍系慘敗，敗，內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)作引發(fā)的大股東利益抽取內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)作引發(fā)的大股東利益抽取被指被指為為“罪魁禍?zhǔn)鬃锟準(zhǔn)住?。?nèi)部融資和利益抽取并行，內(nèi)部資本內(nèi)部融資和利益抽取并行，內(nèi)部資本市場(chǎng)為泰躍系帶來(lái)了什么？市場(chǎng)為泰躍系帶來(lái)了什么？2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 3案例主要內(nèi)容案例背景案例背景泰躍系族集團(tuán)的形成泰躍系族集團(tuán)的形成泰躍系族集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)及其運(yùn)作泰躍系族集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)及其運(yùn)作泰躍系族集團(tuán)融資約束的緩解泰躍系族集團(tuán)融資約束的緩解內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的公

3、司治理與盲目擴(kuò)張內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的公司治理與盲目擴(kuò)張內(nèi)部資本市場(chǎng)交易對(duì)上市公司及中小股東內(nèi)部資本市場(chǎng)交易對(duì)上市公司及中小股東的影響的影響案例總結(jié)及進(jìn)一步思考的問(wèn)題案例總結(jié)及進(jìn)一步思考的問(wèn)題2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 41. 案例背景u泰躍系的前身泰躍系的前身北京泰躍北京泰躍是一家以是一家以房產(chǎn)房產(chǎn)起家的民營(yíng)起家的民營(yíng)公司。公司。u2001年開(kāi)始，泰躍系先后收購(gòu)了五家上市公司，年開(kāi)始，泰躍系先后收購(gòu)了五家上市公司，控制資產(chǎn)總額達(dá)控制資產(chǎn)總額達(dá)100余億元，控股企業(yè)超過(guò)余億元，控股企業(yè)超過(guò)20家。家。u泰躍系涉足泰躍系涉足手機(jī)銷(xiāo)售、教育、金融、全球衛(wèi)星定手機(jī)銷(xiāo)售、教育、金融、全

4、球衛(wèi)星定位系統(tǒng)、熱電廠(chǎng)、林業(yè)、石化、水利、機(jī)械位系統(tǒng)、熱電廠(chǎng)、林業(yè)、石化、水利、機(jī)械等多等多個(gè)行業(yè)，實(shí)行多元化的投資戰(zhàn)略。個(gè)行業(yè)，實(shí)行多元化的投資戰(zhàn)略。n 收購(gòu)上市公司后，泰躍系搭建出一個(gè)收購(gòu)上市公司后，泰躍系搭建出一個(gè)多層級(jí)，多多層級(jí)，多成員成員的的金字塔型金字塔型的的內(nèi)部資本市場(chǎng)內(nèi)部資本市場(chǎng)，通過(guò)集團(tuán)和上，通過(guò)集團(tuán)和上市公司等多個(gè)平臺(tái)，進(jìn)行大規(guī)模的融資，而這也市公司等多個(gè)平臺(tái)，進(jìn)行大規(guī)模的融資，而這也成為泰躍系能夠迅速發(fā)展壯大的成為泰躍系能夠迅速發(fā)展壯大的資金來(lái)源資金來(lái)源。2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 51. 案例背景n 2006年，劉軍因涉嫌向周良洛行賄800萬(wàn)元而被有

5、關(guān)部門(mén)調(diào)查，泰躍系遭遇了極大的危機(jī)。n 2007年7月，湖北金環(huán)一紙?jiān)V狀將北京泰躍告上法庭，泰躍系手中的上市公司股權(quán)全部?jī)鼋Y(jié)。n 2008年3月，隨著周良洛案的日漸明朗，泰躍系也終于走到了崩潰的邊緣：u當(dāng)月，北京泰躍與湖北嘉信投資咨詢(xún)有限公司簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)當(dāng)月，北京泰躍與湖北嘉信投資咨詢(xún)有限公司簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議書(shū)，將其所持有的湖北泰躍讓協(xié)議書(shū)，將其所持有的湖北泰躍70股權(quán)轉(zhuǎn)讓給湖北嘉股權(quán)轉(zhuǎn)讓給湖北嘉信，湖北金環(huán)易主。信，湖北金環(huán)易主。u12月，中泰擔(dān)保也未能保住控股地位，景谷林業(yè)易主景谷月，中泰擔(dān)保也未能保住控股地位，景谷林業(yè)易主景谷森達(dá)國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限責(zé)任公司，重歸國(guó)有。森達(dá)國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限責(zé)任

6、公司，重歸國(guó)有。u而盡管北京泰躍持有的茂化實(shí)華股份并未變動(dòng)，但這些股而盡管北京泰躍持有的茂化實(shí)華股份并未變動(dòng)，但這些股權(quán)一直處于質(zhì)押之中，在第二、三股東的強(qiáng)勢(shì)壓力下，泰權(quán)一直處于質(zhì)押之中，在第二、三股東的強(qiáng)勢(shì)壓力下，泰躍系在茂化實(shí)華的話(huà)語(yǔ)權(quán)有所減弱。躍系在茂化實(shí)華的話(huà)語(yǔ)權(quán)有所減弱。2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 61. 案例背景n關(guān)于泰躍系失敗的原因一直眾說(shuō)紛紜：u有人認(rèn)為是內(nèi)部資本市場(chǎng)交易過(guò)于頻繁，導(dǎo)致原本有人認(rèn)為是內(nèi)部資本市場(chǎng)交易過(guò)于頻繁，導(dǎo)致原本存在與企業(yè)間的存在與企業(yè)間的“防火墻防火墻”不堪一擊；不堪一擊；u有人認(rèn)為資金鏈拉得過(guò)長(zhǎng)過(guò)大，風(fēng)險(xiǎn)被埋藏在各種有人認(rèn)為資金鏈拉得

7、過(guò)長(zhǎng)過(guò)大，風(fēng)險(xiǎn)被埋藏在各種各樣的關(guān)聯(lián)交易中。各樣的關(guān)聯(lián)交易中。n無(wú)論怎樣解釋?zhuān)┸S系的內(nèi)部資本交易總是難辭其咎。 內(nèi)部資本市場(chǎng)的雙重效應(yīng)出現(xiàn)的原因是什么內(nèi)部資本市場(chǎng)的雙重效應(yīng)出現(xiàn)的原因是什么？2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 7案例主要內(nèi)容案例背景案例背景泰躍系族集團(tuán)的形成泰躍系族集團(tuán)的形成泰躍系族集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)及其運(yùn)作泰躍系族集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)及其運(yùn)作泰躍系族集團(tuán)融資約束的緩解泰躍系族集團(tuán)融資約束的緩解內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的公司治理與盲目擴(kuò)張內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的公司治理與盲目擴(kuò)張內(nèi)部資本市場(chǎng)交易對(duì)上市公司及中小股東內(nèi)部資本市場(chǎng)交易對(duì)上市公司及中小股東的影響的影響案例總結(jié)及進(jìn)一步思考的

8、問(wèn)題案例總結(jié)及進(jìn)一步思考的問(wèn)題2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 82. 泰躍系族集團(tuán)的形成2.1泰躍系族集團(tuán)泰躍系族集團(tuán)形成的原因形成的原因2.2泰躍系族集團(tuán)泰躍系族集團(tuán)形成的過(guò)程形成的過(guò)程2.3泰躍系族集團(tuán)泰躍系族集團(tuán)公司治理概況公司治理概況2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 92.1 泰躍系族集團(tuán)形成的原因u新制度出臺(tái)加強(qiáng)對(duì)房地產(chǎn)商的資金要求新制度出臺(tái)加強(qiáng)對(duì)房地產(chǎn)商的資金要求關(guān)于規(guī)范住房金融業(yè)務(wù)的通知關(guān)于規(guī)范住房金融業(yè)務(wù)的通知關(guān)于停止經(jīng)營(yíng)性項(xiàng)目國(guó)有土地使用權(quán)協(xié)議出讓的關(guān)于停止經(jīng)營(yíng)性項(xiàng)目國(guó)有土地使用權(quán)協(xié)議出讓的有關(guān)規(guī)定有關(guān)規(guī)定u央行收縮房地產(chǎn)信貸，融資渠道被堵央行收

9、縮房地產(chǎn)信貸，融資渠道被堵u泰躍系自身原因泰躍系自身原因2000年的資產(chǎn)為年的資產(chǎn)為9.66億元負(fù)債為億元負(fù)債為10.14億元，資產(chǎn)億元，資產(chǎn)負(fù)債率超過(guò)負(fù)債率超過(guò)100%，2001年的資產(chǎn)為年的資產(chǎn)為13億元，負(fù)債為億元，負(fù)債為10億元，資產(chǎn)負(fù)債億元，資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)率高達(dá)76%。u 相信單靠泰躍本身很難進(jìn)行大規(guī)模的融資。于是，相信單靠泰躍本身很難進(jìn)行大規(guī)模的融資。于是，北京泰躍將目光轉(zhuǎn)到了資本市場(chǎng)。北京泰躍將目光轉(zhuǎn)到了資本市場(chǎng)。2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 102.2 泰躍系族集團(tuán)形成的過(guò)程在收購(gòu)上市公司前，泰躍系的終極控制人劉軍首先做了兩件事：p一是充實(shí)泰躍的股權(quán)，進(jìn)一步強(qiáng)

10、化了自己對(duì)泰躍的控制力一是充實(shí)泰躍的股權(quán)，進(jìn)一步強(qiáng)化了自己對(duì)泰躍的控制力p二是成立自己的控股子公司，打造自己的二是成立自己的控股子公司，打造自己的“泰躍軍團(tuán)泰躍軍團(tuán)”2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 112.2 泰躍系族集團(tuán)形成的過(guò)程n準(zhǔn)備就緒后，泰躍系開(kāi)始收購(gòu)上市公司：準(zhǔn)備就緒后，泰躍系開(kāi)始收購(gòu)上市公司：u2001年年7月，湖北泰躍集團(tuán)收購(gòu)月，湖北泰躍集團(tuán)收購(gòu)湖北金環(huán)湖北金環(huán)4492.35萬(wàn)股國(guó)有法人股，占湖北金環(huán)總股本的萬(wàn)股國(guó)有法人股，占湖北金環(huán)總股本的29%。u2001年年11月，中泰信用擔(dān)保有限公司收購(gòu)月，中泰信用擔(dān)保有限公司收購(gòu)景谷林景谷林業(yè)業(yè)3130萬(wàn)股國(guó)有股，占總股

11、本萬(wàn)股國(guó)有股，占總股本29.81%。u2003年年3月，北京泰躍收購(gòu)月，北京泰躍收購(gòu)茂化實(shí)華茂化實(shí)華8548.68萬(wàn)股萬(wàn)股股票，占該公司總股本的股票，占該公司總股本的29.50%。n上市公司是泰躍系中最重要的成員，但卻不是系上市公司是泰躍系中最重要的成員，但卻不是系族集團(tuán)最底層的成員。控股上市公司后，泰躍系開(kāi)族集團(tuán)最底層的成員?？毓缮鲜泄竞螅┸S系開(kāi)始利用上市公司投資始利用上市公司投資子公司和合營(yíng)公司,這些才是泰這些才是泰躍系的最底層。躍系的最底層。2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 122.2 泰躍系族集團(tuán)形成的過(guò)程2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 132.3 泰

12、躍系族集團(tuán)公司治理概況n金字塔性股權(quán)結(jié)構(gòu)金字塔性股權(quán)結(jié)構(gòu)u第一層是系族的第一層是系族的終極控制人劉軍終極控制人劉軍，控制著整個(gè)系，控制著整個(gè)系族的運(yùn)作族的運(yùn)作u第二層是第二層是北京東方永興科技發(fā)展有限責(zé)任公司北京東方永興科技發(fā)展有限責(zé)任公司和和北京神州永豐科技發(fā)展有限責(zé)任公司北京神州永豐科技發(fā)展有限責(zé)任公司，這兩家公，這兩家公司由終極控制人絕對(duì)控制司由終極控制人絕對(duì)控制u第三層，第三層，北京泰躍房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限責(zé)任公司北京泰躍房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限責(zé)任公司，它，它是整個(gè)系族內(nèi)部資本市場(chǎng)的核心是整個(gè)系族內(nèi)部資本市場(chǎng)的核心u第四層是系族控股的第四層是系族控股的上市公司上市公司，有些是北京泰躍，有些是北京泰躍

13、房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限責(zé)任公司直接控股，有些則是由房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限責(zé)任公司直接控股，有些則是由其子公司間接控股其子公司間接控股u金字塔的底層則是由一系列上市公司單獨(dú)投資，金字塔的底層則是由一系列上市公司單獨(dú)投資，或是上市公司與其他公司共同投資的或是上市公司與其他公司共同投資的子公司子公司組成組成2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 142.3 泰躍系族集團(tuán)公司治理概況n金字塔性股權(quán)結(jié)構(gòu)金字塔性股權(quán)結(jié)構(gòu)多層級(jí)的金字塔結(jié)構(gòu)很容易造成兩權(quán)分離度的增加多層級(jí)的金字塔結(jié)構(gòu)很容易造成兩權(quán)分離度的增加，泰躍系即是如此，以湖北泰躍為例：，泰躍系即是如此，以湖北泰躍為例：2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)

14、務(wù)分析 152.3 泰躍系族集團(tuán)公司治理概況n金字塔性股權(quán)結(jié)構(gòu)金字塔性股權(quán)結(jié)構(gòu)2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 162.3 泰躍系族集團(tuán)公司治理概況n對(duì)董事會(huì)的控制對(duì)董事會(huì)的控制u每當(dāng)泰躍系成為上市公司的第一股東時(shí)，便將內(nèi)每當(dāng)泰躍系成為上市公司的第一股東時(shí)，便將內(nèi)部人按安插入董事會(huì)，從而實(shí)現(xiàn)泰躍系對(duì)上市公部人按安插入董事會(huì)，從而實(shí)現(xiàn)泰躍系對(duì)上市公司具體經(jīng)營(yíng)環(huán)節(jié)的控制。司具體經(jīng)營(yíng)環(huán)節(jié)的控制。u值得注意的是，由于收購(gòu)國(guó)有股需要國(guó)資委的批值得注意的是，由于收購(gòu)國(guó)有股需要國(guó)資委的批準(zhǔn)，因此從泰躍系簽訂股權(quán)購(gòu)買(mǎi)協(xié)議到最終過(guò)戶(hù)準(zhǔn)，因此從泰躍系簽訂股權(quán)購(gòu)買(mǎi)協(xié)議到最終過(guò)戶(hù)手續(xù)的完成，通常需要一年

15、以上的時(shí)間，在這段手續(xù)的完成，通常需要一年以上的時(shí)間，在這段時(shí)間內(nèi)，年報(bào)中上市公司的控股股東是不發(fā)生變時(shí)間內(nèi)，年報(bào)中上市公司的控股股東是不發(fā)生變動(dòng)的，但實(shí)際上泰躍系已經(jīng)取得了上市公司的股動(dòng)的，但實(shí)際上泰躍系已經(jīng)取得了上市公司的股權(quán)，所以泰躍系對(duì)上市公司董事會(huì)的控制往往在權(quán)，所以泰躍系對(duì)上市公司董事會(huì)的控制往往在一開(kāi)始股權(quán)收購(gòu)時(shí)就著手進(jìn)行。一開(kāi)始股權(quán)收購(gòu)時(shí)就著手進(jìn)行。2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 172.3 泰躍系族集團(tuán)公司治理概況泰躍系控制前后湖北金環(huán)董事的變化情況泰躍系控制前后湖北金環(huán)董事的變化情況泰躍系控制前泰躍系控制前泰躍系控制后泰躍系控制后姓名姓名職務(wù)職務(wù)姓名姓名職務(wù)

16、職務(wù)就職背景就職背景趙雙桂趙雙桂 董事長(zhǎng)董事長(zhǎng) 張春景張春景 董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理 泰躍系泰躍系顏茂開(kāi)顏茂開(kāi) 副董事長(zhǎng)副董事長(zhǎng) 趙雙桂趙雙桂 副董事長(zhǎng)副董事長(zhǎng) 第二大股東第二大股東程焱山程焱山 董事兼總經(jīng)理董事兼總經(jīng)理 林林 魁魁 董事兼副總經(jīng)理董事兼副總經(jīng)理 泰躍系泰躍系錢(qián)云威錢(qián)云威 董事董事 王鳳岐王鳳岐 董事董事泰躍系泰躍系王衛(wèi)民王衛(wèi)民 董事董事 王衛(wèi)民王衛(wèi)民 董事董事第二大股東第二大股東杜衛(wèi)伯杜衛(wèi)伯 董事董事 楊華鋒楊華鋒 董事董事泰躍系泰躍系趙家友趙家友 董事董事 沈小鳳沈小鳳 獨(dú)立董事獨(dú)立董事 楊小波楊小波 董事董事 邱質(zhì)彬邱質(zhì)彬 獨(dú)立董事獨(dú)立董事 李育李育 董事董事 馬興

17、林馬興林 獨(dú)立董事獨(dú)立董事 黃健中黃健中 董事董事 2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 182.3 泰躍系族集團(tuán)公司治理概況泰躍系控制前后景谷林業(yè)董事的變化情況泰躍系控制前后景谷林業(yè)董事的變化情況泰躍系控制前泰躍系控制前泰躍系控制后泰躍系控制后姓名姓名職務(wù)職務(wù)姓名姓名職務(wù)職務(wù)就職背景就職背景任向前任向前董事長(zhǎng)董事長(zhǎng)馬春華馬春華董事長(zhǎng)董事長(zhǎng)泰躍系泰躍系吳寧吳寧副董事長(zhǎng)副董事長(zhǎng)劉軍劉軍董事董事泰躍系泰躍系李興平李興平董事兼總經(jīng)理董事兼總經(jīng)理方志堅(jiān)方志堅(jiān)董事董事泰躍系泰躍系王康王康董事兼副總經(jīng)理董事兼副總經(jīng)理任向前任向前董事董事第二大股東第二大股東邱海濤邱海濤董事董事李興平李興平董事董事

18、第二大股東第二大股東黃建民黃建民董事董事納鵬杰納鵬杰獨(dú)立董事獨(dú)立董事邱賢德邱賢德董事董事黃松黃松獨(dú)立董事獨(dú)立董事袁永祥袁永祥董事董事吳健身吳健身獨(dú)立董事獨(dú)立董事諾旭諾旭董事董事2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 192.3 泰躍系族集團(tuán)公司治理概況金字塔型的股權(quán)結(jié)構(gòu)金字塔型的股權(quán)結(jié)構(gòu)和和對(duì)董事會(huì)和高管層對(duì)董事會(huì)和高管層的控制的控制為泰躍系大股東侵占小股東利益提供為泰躍系大股東侵占小股東利益提供了動(dòng)機(jī)和方便，但僅僅從這一點(diǎn)上并不能夠了動(dòng)機(jī)和方便，但僅僅從這一點(diǎn)上并不能夠說(shuō)明上市公司及中小股東的利益就一定受到說(shuō)明上市公司及中小股東的利益就一定受到了傷害。了傷害。2022年3月22日星期

19、二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 20案例主要內(nèi)容案例背景案例背景泰躍系族集團(tuán)的形成泰躍系族集團(tuán)的形成泰躍系族集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)及其運(yùn)作泰躍系族集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)及其運(yùn)作泰躍系族集團(tuán)融資約束的緩解泰躍系族集團(tuán)融資約束的緩解內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的公司治理與盲目擴(kuò)張內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的公司治理與盲目擴(kuò)張內(nèi)部資本市場(chǎng)交易對(duì)上市公司及中小股東內(nèi)部資本市場(chǎng)交易對(duì)上市公司及中小股東的影響的影響案例總結(jié)及進(jìn)一步思考的問(wèn)題案例總結(jié)及進(jìn)一步思考的問(wèn)題2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 213.泰躍系族集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)及其運(yùn)作3.1內(nèi)部資本市場(chǎng)的格局內(nèi)部資本市場(chǎng)的格局3.2內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)作模式內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)作模式20

20、22年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 223.1 內(nèi)部資本市場(chǎng)的格局n 首先是泰躍系的首先是泰躍系的金字塔型股權(quán)結(jié)構(gòu)金字塔型股權(quán)結(jié)構(gòu)。n 系族內(nèi)部資本市場(chǎng)另一個(gè)特點(diǎn)就是系族內(nèi)部資本市場(chǎng)另一個(gè)特點(diǎn)就是多元化的投資多元化的投資模式。模式。2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 233.2 內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)作模式n只是形成內(nèi)部資本市場(chǎng)的布局并不能夠認(rèn)只是形成內(nèi)部資本市場(chǎng)的布局并不能夠認(rèn)為內(nèi)部資本市場(chǎng)就一定存在，為內(nèi)部資本市場(chǎng)就一定存在，只有當(dāng)內(nèi)部只有當(dāng)內(nèi)部資本市場(chǎng)交易發(fā)生時(shí)，內(nèi)部資本市場(chǎng)才真資本市場(chǎng)交易發(fā)生時(shí)，內(nèi)部資本市場(chǎng)才真正意義上存在。正意義上存在。n常見(jiàn)的內(nèi)部資本市場(chǎng)交易類(lèi)型有常

21、見(jiàn)的內(nèi)部資本市場(chǎng)交易類(lèi)型有集團(tuán)內(nèi)部集團(tuán)內(nèi)部的借貸，集團(tuán)內(nèi)屬于資本配置行為的產(chǎn)品的借貸，集團(tuán)內(nèi)屬于資本配置行為的產(chǎn)品或服務(wù)往來(lái)，集團(tuán)內(nèi)資產(chǎn)、股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)蚍?wù)往來(lái)，集團(tuán)內(nèi)資產(chǎn)、股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)瘓F(tuán)內(nèi)擔(dān)保，集團(tuán)內(nèi)委托租賃存款，集團(tuán)內(nèi)團(tuán)內(nèi)擔(dān)保，集團(tuán)內(nèi)委托租賃存款，集團(tuán)內(nèi)委托投資、增資，集團(tuán)內(nèi)票據(jù)貼現(xiàn)融資，委托投資、增資，集團(tuán)內(nèi)票據(jù)貼現(xiàn)融資，集團(tuán)內(nèi)部的資產(chǎn)租賃，代墊款項(xiàng)集團(tuán)內(nèi)部的資產(chǎn)租賃，代墊款項(xiàng)等等等等2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 243.2 內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)作模式n共同投資子公司共同投資子公司當(dāng)泰躍系決定發(fā)展某類(lèi)產(chǎn)業(yè)時(shí)，就會(huì)利用當(dāng)泰躍系決定發(fā)展某類(lèi)產(chǎn)業(yè)時(shí)，就會(huì)利用上市公司上市公司與泰躍

22、嫡系共投資一個(gè)相關(guān)產(chǎn)業(yè)的與泰躍嫡系共投資一個(gè)相關(guān)產(chǎn)業(yè)的子公司，這些子公司，這些子公司通常由上市公司擔(dān)任大子公司通常由上市公司擔(dān)任大股東，泰躍的嫡系成員只充當(dāng)小股東股東，泰躍的嫡系成員只充當(dāng)小股東。這樣。這樣做的目的是為了使做的目的是為了使“大口袋（大口袋（deeppocket）”上市公司能夠投入大筆資金用于相關(guān)產(chǎn)業(yè)上市公司能夠投入大筆資金用于相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。的發(fā)展。2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 253.2 內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)作模式湖北金環(huán)對(duì)其與泰躍嫡系公司共同成立公司的投資湖北金環(huán)對(duì)其與泰躍嫡系公司共同成立公司的投資單位：萬(wàn)元單位：萬(wàn)元公司名稱(chēng)公司名稱(chēng)投資金額投資金額所占股份所

23、占股份備注備注2001 北京金環(huán)天朗通信技術(shù)發(fā)展有限公司北京金環(huán)天朗通信技術(shù)發(fā)展有限公司260080%2002 北京金環(huán)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司北京金環(huán)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司300051%2002 北京科技園文化教育建設(shè)有限公司北京科技園文化教育建設(shè)有限公司500015.15%2002 武漢兆陽(yáng)創(chuàng)業(yè)科技發(fā)展有限公司武漢兆陽(yáng)創(chuàng)業(yè)科技發(fā)展有限公司35035%2003 北京金環(huán)天朗通信技術(shù)發(fā)展有限公司北京金環(huán)天朗通信技術(shù)發(fā)展有限公司500080%增資增資2003 襄樊金環(huán)天朗通信發(fā)展有限公司襄樊金環(huán)天朗通信發(fā)展有限公司45090%2004 北京金環(huán)天朗通信技術(shù)發(fā)展有限公司北京金環(huán)天朗通信技術(shù)發(fā)展有限公司360

24、9.999%增資增資2004 襄樊金環(huán)天朗通信發(fā)展有限公司襄樊金環(huán)天朗通信發(fā)展有限公司150095%增資增資2004 北京金環(huán)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司北京金環(huán)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司2882.3590%增資增資2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 263.2 內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)作模式景谷林業(yè)對(duì)其與泰躍嫡系公司共同成立公司的投資情況景谷林業(yè)對(duì)其與泰躍嫡系公司共同成立公司的投資情況單位：萬(wàn)元單位：萬(wàn)元年度年度公司名稱(chēng)公司名稱(chēng)投資金額投資金額所占股份所占股份備注備注2001北京君合百年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司北京君合百年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司350068.63%2002北京科技園文化教育建設(shè)有限公司北京科技園文化

25、教育建設(shè)有限公司500017.86%2002北京景林科技有限公司北京景林科技有限公司12060%2002云南江城茂源林業(yè)有限公司云南江城茂源林業(yè)有限公司45045%2002景谷森力有限責(zé)任公司景谷森力有限責(zé)任公司5097.75%2004北京君合百年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司北京君合百年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司210090%增資增資2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 273.2 內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)作模式n投資共同項(xiàng)目投資共同項(xiàng)目這類(lèi)資本運(yùn)作方式是常見(jiàn)的資本運(yùn)作的這類(lèi)資本運(yùn)作方式是常見(jiàn)的資本運(yùn)作的形式之一。在上市公司與泰躍嫡系成員就一形式之一。在上市公司與泰躍嫡系成員就一個(gè)項(xiàng)目共同投資，所開(kāi)發(fā)的項(xiàng)目往

26、往是泰躍個(gè)項(xiàng)目共同投資，所開(kāi)發(fā)的項(xiàng)目往往是泰躍系看中的項(xiàng)目，委托上市公司進(jìn)行投資，當(dāng)系看中的項(xiàng)目，委托上市公司進(jìn)行投資，當(dāng)然為了能夠保證利潤(rùn)的回收，在項(xiàng)目完工時(shí)然為了能夠保證利潤(rùn)的回收，在項(xiàng)目完工時(shí)，泰躍系會(huì)想方設(shè)法減少上市公司的收益。，泰躍系會(huì)想方設(shè)法減少上市公司的收益。2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 283.2 內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)作模式n投資共同項(xiàng)目投資共同項(xiàng)目以以“自由小鎮(zhèn)自由小鎮(zhèn)”項(xiàng)目為例，項(xiàng)目為例，2003年，景谷林業(yè)年，景谷林業(yè)的控股子公司君和百年與北京國(guó)銳房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限的控股子公司君和百年與北京國(guó)銳房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司（公司（泰躍的關(guān)聯(lián)公司，同時(shí)也是君合百年房地產(chǎn)泰躍

27、的關(guān)聯(lián)公司，同時(shí)也是君合百年房地產(chǎn)的另一股東的另一股東）簽定合作建房協(xié)議，雙方合作開(kāi)發(fā)）簽定合作建房協(xié)議，雙方合作開(kāi)發(fā)“自由小鎮(zhèn)自由小鎮(zhèn)”項(xiàng)目所涉及的拆遷戶(hù)安置項(xiàng)目，該項(xiàng)目項(xiàng)目所涉及的拆遷戶(hù)安置項(xiàng)目，該項(xiàng)目由北京國(guó)銳房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司提供土地及負(fù)責(zé)建由北京國(guó)銳房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司提供土地及負(fù)責(zé)建設(shè)，由北京君和百年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司提供資金設(shè)，由北京君和百年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司提供資金。2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 293.2 內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)作模式2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 303.2 內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)作模式n投資共同項(xiàng)目投資共同項(xiàng)目 項(xiàng)目開(kāi)始后，當(dāng)支付項(xiàng)目的

28、建設(shè)費(fèi)用以及土地項(xiàng)目開(kāi)始后，當(dāng)支付項(xiàng)目的建設(shè)費(fèi)用以及土地出讓金及征地補(bǔ)償費(fèi)等遇到資金不足時(shí)，出讓金及征地補(bǔ)償費(fèi)等遇到資金不足時(shí)，景谷林業(yè)景谷林業(yè)均對(duì)其給予了支持。在項(xiàng)目進(jìn)行期間，景谷林業(yè)向均對(duì)其給予了支持。在項(xiàng)目進(jìn)行期間，景谷林業(yè)向君合百年提供了四次借款，累計(jì)達(dá)到了君合百年提供了四次借款，累計(jì)達(dá)到了1.11億元億元，均用于均用于“自由小鎮(zhèn)自由小鎮(zhèn)”項(xiàng)目。景谷林業(yè)的控股子公司項(xiàng)目。景谷林業(yè)的控股子公司也曾向君合百年投資也曾向君合百年投資1300萬(wàn)元萬(wàn)元。在君合百年無(wú)力償。在君合百年無(wú)力償還借款時(shí)，還多次拖延其還款時(shí)間。還借款時(shí)，還多次拖延其還款時(shí)間。然而當(dāng)這個(gè)項(xiàng)目即將完成時(shí)，君合百年卻進(jìn)行然而當(dāng)

29、這個(gè)項(xiàng)目即將完成時(shí)，君合百年卻進(jìn)行了一次增資擴(kuò)股。了一次增資擴(kuò)股。景谷林業(yè)的持股比例由原來(lái)的景谷林業(yè)的持股比例由原來(lái)的68.63%變更為變更為37.01%。在景谷林業(yè)為這一項(xiàng)目做出。在景谷林業(yè)為這一項(xiàng)目做出了巨大了巨大“貢獻(xiàn)貢獻(xiàn)”的情況下，其在項(xiàng)目中的權(quán)益卻在的情況下，其在項(xiàng)目中的權(quán)益卻在項(xiàng)目接近完成之際被攤薄了項(xiàng)目接近完成之際被攤薄了2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 313.2 內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)作模式n系族內(nèi)往來(lái)款項(xiàng)系族內(nèi)往來(lái)款項(xiàng)系族內(nèi)部往來(lái)款項(xiàng)系族內(nèi)部往來(lái)款項(xiàng)是內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)作是內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)作最為常見(jiàn)的方式之一，這部分資金在資產(chǎn)負(fù)最為常見(jiàn)的方式之一，這部分資金在資產(chǎn)負(fù)債表中

30、以債表中以“其他應(yīng)收款其他應(yīng)收款”的方式存在。在很的方式存在。在很多情況下，泰躍系并不對(duì)這些多情況下，泰躍系并不對(duì)這些“其他應(yīng)收款其他應(yīng)收款”作具體的解釋?zhuān)瑑H僅是標(biāo)注為作具體的解釋?zhuān)瑑H僅是標(biāo)注為“往來(lái)款往來(lái)款”。查閱上市公司年報(bào)，我們發(fā)現(xiàn)其他應(yīng)收款。查閱上市公司年報(bào)，我們發(fā)現(xiàn)其他應(yīng)收款的很多債務(wù)方都屬于的很多債務(wù)方都屬于泰躍成員泰躍成員2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 323.2 內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)作模式 湖北金環(huán)其他應(yīng)收款中泰躍系公司所占金額湖北金環(huán)其他應(yīng)收款中泰躍系公司所占金額單位：萬(wàn)元單位：萬(wàn)元時(shí)間時(shí)間其他應(yīng)收款總額其他應(yīng)收款總額泰躍及其旗下公司欠款金額泰躍及其旗下公司欠款金

31、額所占比例所占比例2001年年14473.4014125.4897.60%2002年年6758.216397.1394.58%2003年年3381.93337099.64%2004年年947.36947.36100.00%2005年年14938.7514849.1799.40%2006年年2758.641099.4439.8%2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 333.2 內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)作模式景谷林業(yè)其他應(yīng)收款中泰躍系公司所占金額景谷林業(yè)其他應(yīng)收款中泰躍系公司所占金額單位：萬(wàn)元單位：萬(wàn)元時(shí)間時(shí)間其他應(yīng)收款總額其他應(yīng)收款總額泰躍及其旗下公司欠款金額泰躍及其旗下公司欠款金額所占比例所

32、占比例2001年年6703.36260038.79%2002年年5141.68190036.95%2003年年6108.51450073.67%2004年年5447.684500.0082.60%2005年年6997.365737.2281.99%2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 343.2 內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)作模式n系族集團(tuán)內(nèi)部資產(chǎn)交易系族集團(tuán)內(nèi)部資產(chǎn)交易集團(tuán)內(nèi)部資產(chǎn)交易在泰躍系的資本運(yùn)集團(tuán)內(nèi)部資產(chǎn)交易在泰躍系的資本運(yùn)作中十分常見(jiàn)，由于這些資產(chǎn)同時(shí)都屬于作中十分常見(jiàn)，由于這些資產(chǎn)同時(shí)都屬于同一終極控制人控制，所以資產(chǎn)的交易很同一終極控制人控制，所以資產(chǎn)的交易很大程度上是為了重新配

33、置系族內(nèi)部資產(chǎn)。大程度上是為了重新配置系族內(nèi)部資產(chǎn)。2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 353.2 內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)作模式n系族集團(tuán)內(nèi)部資產(chǎn)交易系族集團(tuán)內(nèi)部資產(chǎn)交易以湖北金環(huán)為例，以湖北金環(huán)為例，2004年年，湖北金環(huán)以，湖北金環(huán)以3609.90萬(wàn)元萬(wàn)元收購(gòu)收購(gòu)北京太陽(yáng)天朗通信器材有限公司持有的北京太陽(yáng)天朗通信器材有限公司持有的金環(huán)天朗金環(huán)天朗19%的股權(quán)（的股權(quán)（湖北金環(huán)原本擁有湖北金環(huán)原本擁有80%），同年以），同年以2294.12萬(wàn)元萬(wàn)元受讓受讓北京泰躍擁有的北京泰躍擁有的金環(huán)房地產(chǎn)金環(huán)房地產(chǎn)39%的股的股權(quán)（權(quán)（湖北金環(huán)原本擁有湖北金環(huán)原本擁有51%）2005年年，湖北金環(huán)

34、以，湖北金環(huán)以8669.16萬(wàn)元萬(wàn)元轉(zhuǎn)讓轉(zhuǎn)讓金環(huán)天朗金環(huán)天朗49%的股份給湖北泰躍，同時(shí)將擁有的的股份給湖北泰躍，同時(shí)將擁有的金環(huán)天朗剩下的金環(huán)天朗剩下的50%股份股份交于交于湖北泰躍托管，至此，金環(huán)天朗與湖北湖北泰躍托管，至此，金環(huán)天朗與湖北金環(huán)再無(wú)股權(quán)瓜葛。同年，湖北金環(huán)以金環(huán)再無(wú)股權(quán)瓜葛。同年，湖北金環(huán)以5850萬(wàn)元的價(jià)萬(wàn)元的價(jià)格將所擁有的格將所擁有的金環(huán)房地產(chǎn)金環(huán)房地產(chǎn)90%的股份的股份轉(zhuǎn)讓轉(zhuǎn)讓給北京泰躍給北京泰躍又在這一年中又在這一年中，湖北金環(huán)分別以，湖北金環(huán)分別以15225.10萬(wàn)元和萬(wàn)元和3615.96萬(wàn)元從泰躍及泰躍的母公司北京東方永興科技萬(wàn)元從泰躍及泰躍的母公司北京東方永興

35、科技發(fā)展有限責(zé)任公司發(fā)展有限責(zé)任公司收購(gòu)收購(gòu)襄樊純昊襄樊純昊80%和和19%的股份。的股份。2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 363.2 內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)作模式n系族集團(tuán)內(nèi)部資產(chǎn)交易系族集團(tuán)內(nèi)部資產(chǎn)交易2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 373.2 內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)作模式n系族集團(tuán)內(nèi)部資產(chǎn)交易系族集團(tuán)內(nèi)部資產(chǎn)交易2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 383.2 內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)作模式n系族集團(tuán)內(nèi)部資產(chǎn)交易系族集團(tuán)內(nèi)部資產(chǎn)交易內(nèi)部資產(chǎn)交易經(jīng)常和其他內(nèi)部資本運(yùn)作結(jié)合起來(lái)，茂化實(shí)內(nèi)部資產(chǎn)交易經(jīng)常和其他內(nèi)部資本運(yùn)作結(jié)合起來(lái)，茂化實(shí)華轉(zhuǎn)讓索特鹽化就是典型的代表。華轉(zhuǎn)讓

36、索特鹽化就是典型的代表。2006年初，茂化實(shí)華向泰躍年初，茂化實(shí)華向泰躍轉(zhuǎn)讓轉(zhuǎn)讓其持有的控股子公司索特其持有的控股子公司索特鹽化的全部股權(quán)，占索特鹽化全部股權(quán)的鹽化的全部股權(quán)，占索特鹽化全部股權(quán)的76.65%。事實(shí)上，。事實(shí)上，這起股權(quán)轉(zhuǎn)讓交易要從這起股權(quán)轉(zhuǎn)讓交易要從2003年開(kāi)始說(shuō)起。年開(kāi)始說(shuō)起。2003年下半年年下半年,泰泰躍掌門(mén)劉軍開(kāi)始對(duì)索特鹽化進(jìn)行考察，并與索特鹽化當(dāng)時(shí)的躍掌門(mén)劉軍開(kāi)始對(duì)索特鹽化進(jìn)行考察，并與索特鹽化當(dāng)時(shí)的實(shí)際控制人萬(wàn)州區(qū)政府簽訂了合作開(kāi)發(fā)萬(wàn)州鹽氣資源的協(xié)議實(shí)際控制人萬(wàn)州區(qū)政府簽訂了合作開(kāi)發(fā)萬(wàn)州鹽氣資源的協(xié)議。2003年，北京泰躍將以控股公司茂化實(shí)華為載體，向索特年，北

37、京泰躍將以控股公司茂化實(shí)華為載體，向索特鹽化投資鹽化投資5300萬(wàn)萬(wàn)資本金，占索特鹽化總股本資本金，占索特鹽化總股本9200萬(wàn)股的萬(wàn)股的57.61%，為第一大股東，重慶市萬(wàn)州區(qū)資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)公司持有股，為第一大股東，重慶市萬(wàn)州區(qū)資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)公司持有股份份2730萬(wàn)股，占總股本萬(wàn)股，占總股本29.67%。2005年，茂化實(shí)華再次向年，茂化實(shí)華再次向索特鹽化索特鹽化增資增資7500萬(wàn)萬(wàn)，增資后，茂化實(shí)華在索特鹽化的股份，增資后，茂化實(shí)華在索特鹽化的股份增加至增加至76.65%，2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 393.2 內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)作模式2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 4

38、0案例主要內(nèi)容案例背景案例背景泰躍系族集團(tuán)的形成泰躍系族集團(tuán)的形成泰躍系族集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)及其運(yùn)作泰躍系族集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)及其運(yùn)作泰躍系族集團(tuán)融資約束的緩解泰躍系族集團(tuán)融資約束的緩解內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的公司治理與盲目擴(kuò)張內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的公司治理與盲目擴(kuò)張內(nèi)部資本市場(chǎng)交易對(duì)上市公司及中小股東內(nèi)部資本市場(chǎng)交易對(duì)上市公司及中小股東的影響的影響案例總結(jié)及進(jìn)一步思考的問(wèn)題案例總結(jié)及進(jìn)一步思考的問(wèn)題2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 414.泰躍系族集團(tuán)融資約束的緩解u股權(quán)融資股權(quán)融資 u債權(quán)融資債權(quán)融資u擔(dān)保貸款擔(dān)保貸款上市公司為泰躍系其他公司擔(dān)保上市公司為泰躍系其他公司擔(dān)保泰躍系其他公司為

39、泰躍系擔(dān)保泰躍系其他公司為泰躍系擔(dān)保u股權(quán)質(zhì)押股權(quán)質(zhì)押2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 424.泰躍系族集團(tuán)融資約束的緩解2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 434.泰躍系族集團(tuán)融資約束的緩解利用上市公司為泰躍系其他公司提供擔(dān)保利用上市公司為泰躍系其他公司提供擔(dān)保也也是泰躍系獲取資金的平臺(tái)之一。幾家上市是泰躍系獲取資金的平臺(tái)之一。幾家上市公司中，公司中，湖北金環(huán)湖北金環(huán)對(duì)子公司發(fā)生的擔(dān)保最為對(duì)子公司發(fā)生的擔(dān)保最為頻繁，泰躍系控制湖北金環(huán)后，湖北金環(huán)為頻繁，泰躍系控制湖北金環(huán)后，湖北金環(huán)為其和泰躍共同控制的子公司進(jìn)行了非常多的其和泰躍共同控制的子公司進(jìn)行了非常多的擔(dān)保，

40、最主要的就是金環(huán)天朗擔(dān)保，最主要的就是金環(huán)天朗，僅在，僅在2002到到2004年間上市公司為子公司（與泰躍共同投年間上市公司為子公司（與泰躍共同投資）的擔(dān)保額就達(dá)到資）的擔(dān)保額就達(dá)到4個(gè)多億個(gè)多億。2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 444.泰躍系族集團(tuán)融資約束的緩解當(dāng)然，上市公司自身的資信度畢竟有限，因此當(dāng)然，上市公司自身的資信度畢竟有限，因此泰泰躍系及其控制的子公司為上市公司作擔(dān)保躍系及其控制的子公司為上市公司作擔(dān)保的情況也的情況也很多很多泰躍系其他公司為上市公司及其子公司各年的擔(dān)保額泰躍系其他公司為上市公司及其子公司各年的擔(dān)保額 單位：萬(wàn)元單位：萬(wàn)元2002200320042

41、005湖北金環(huán)湖北金環(huán)4000356003411023400景谷林業(yè)景谷林業(yè)2500750085005500茂化實(shí)華茂化實(shí)華003500389002022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 454.泰躍系族集團(tuán)融資約束的緩解股權(quán)質(zhì)押股權(quán)質(zhì)押也是系族重要的獲取資金的形式。由也是系族重要的獲取資金的形式。由于泰躍是由于在房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金緊張的背景下開(kāi)始于泰躍是由于在房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金緊張的背景下開(kāi)始進(jìn)行造系的，其主要目的是通過(guò)控制多家上市公司進(jìn)行造系的，其主要目的是通過(guò)控制多家上市公司從而獲得更多的資金。而控制上市公司是需要大量從而獲得更多的資金。而控制上市公司是需要大量的資金支持的，在其資金本身比

42、較緊張的情況下拿的資金支持的，在其資金本身比較緊張的情況下拿出資金收購(gòu)上市公司是比較困難的。出資金收購(gòu)上市公司是比較困難的。因此泰躍系收因此泰躍系收購(gòu)上市公司股權(quán)并完成股權(quán)過(guò)戶(hù)手續(xù)后，都會(huì)很快購(gòu)上市公司股權(quán)并完成股權(quán)過(guò)戶(hù)手續(xù)后，都會(huì)很快將上市公司股權(quán)質(zhì)押從銀行獲得大量貸款，從而填將上市公司股權(quán)質(zhì)押從銀行獲得大量貸款，從而填補(bǔ)原來(lái)收購(gòu)公司使用的系族內(nèi)部資金補(bǔ)原來(lái)收購(gòu)公司使用的系族內(nèi)部資金2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 464.泰躍系族集團(tuán)融資約束的緩解時(shí)間時(shí)間融資平臺(tái)融資平臺(tái)融資方式融資方式融資規(guī)模融資規(guī)模泰躍入主泰躍入主上市公司前上市公司前未實(shí)現(xiàn)集團(tuán)化，緊未實(shí)現(xiàn)集團(tuán)化，緊緊依靠

43、泰躍本身緊依靠泰躍本身嚴(yán)重依賴(lài)于內(nèi)部融嚴(yán)重依賴(lài)于內(nèi)部融資，外部融資局限資，外部融資局限于抵押貸款于抵押貸款截至截至2001年，對(duì)外負(fù)債年，對(duì)外負(fù)債10個(gè)億個(gè)億泰躍入主泰躍入主上市公司后上市公司后控股多家上市公司控股多家上市公司，并且設(shè)立多家子，并且設(shè)立多家子公司公司配股增發(fā)，信用貸配股增發(fā)，信用貸款、擔(dān)保貸款、股款、擔(dān)保貸款、股權(quán)質(zhì)押等權(quán)質(zhì)押等僅以湖北金環(huán)旗下子公司僅以湖北金環(huán)旗下子公司金環(huán)天朗為例，從金環(huán)天朗為例，從2001年年到到2005年就達(dá)融資年就達(dá)融資7個(gè)多個(gè)多億，泰躍系整體融資能力億，泰躍系整體融資能力可見(jiàn)一斑可見(jiàn)一斑內(nèi)部資本市場(chǎng)的融資優(yōu)勢(shì)為泰躍系帶來(lái)了極大的幫助，內(nèi)部資本市場(chǎng)的融

44、資優(yōu)勢(shì)為泰躍系帶來(lái)了極大的幫助，從前面的分析可以看出泰躍系從上市公司套取了大批的資金，從前面的分析可以看出泰躍系從上市公司套取了大批的資金，這些資金不僅來(lái)自于系內(nèi)自有資金，通過(guò)擔(dān)保、貸款、質(zhì)押這些資金不僅來(lái)自于系內(nèi)自有資金，通過(guò)擔(dān)保、貸款、質(zhì)押等方式，泰躍系融資能力大大增強(qiáng)了等方式，泰躍系融資能力大大增強(qiáng)了2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 47案例主要內(nèi)容案例背景案例背景泰躍系族集團(tuán)的形成泰躍系族集團(tuán)的形成泰躍系族集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)及其運(yùn)作泰躍系族集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)及其運(yùn)作泰躍系族集團(tuán)融資約束的緩解泰躍系族集團(tuán)融資約束的緩解內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的公司治理與盲目擴(kuò)張內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的公司治

45、理與盲目擴(kuò)張內(nèi)部資本市場(chǎng)交易對(duì)上市公司及中小股東內(nèi)部資本市場(chǎng)交易對(duì)上市公司及中小股東的影響的影響案例總結(jié)及進(jìn)一步思考的問(wèn)題案例總結(jié)及進(jìn)一步思考的問(wèn)題2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 485.內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的公司治理與盲目擴(kuò)張5.1內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的利益抽取問(wèn)題內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的利益抽取問(wèn)題5.2內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的盲目擴(kuò)張內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的盲目擴(kuò)張2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 495.1 內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的利益抽取問(wèn)題如前面所分析的，泰躍系有進(jìn)行大股東利益抽如前面所分析的，泰躍系有進(jìn)行大股東利益抽取的嫌疑。那么來(lái)具體分析一下不同的內(nèi)部資本市取的嫌疑。那么來(lái)具體分

46、析一下不同的內(nèi)部資本市場(chǎng)交易，看是否存在不公允的現(xiàn)象。場(chǎng)交易，看是否存在不公允的現(xiàn)象。n集團(tuán)內(nèi)部款項(xiàng)往來(lái)集團(tuán)內(nèi)部款項(xiàng)往來(lái)這種方式帶來(lái)的問(wèn)題是顯而易見(jiàn)，泰躍系對(duì)上市這種方式帶來(lái)的問(wèn)題是顯而易見(jiàn)，泰躍系對(duì)上市公司擁有絕對(duì)的控制權(quán)，毫無(wú)背景的資金劃撥和借公司擁有絕對(duì)的控制權(quán)，毫無(wú)背景的資金劃撥和借貸完全聽(tīng)從于泰躍系的決定，這種交易模式本身就貸完全聽(tīng)從于泰躍系的決定，這種交易模式本身就缺乏公正。缺乏公正。2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 505.1 內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的利益抽取問(wèn)題n共同投資子公司共同投資子公司子公司的大股東為上市公司，通過(guò)初始投資和不子公司的大股東為上市公司，通過(guò)初始投資

47、和不斷增資，上市公司將大筆資金輸送到這些子公司：斷增資，上市公司將大筆資金輸送到這些子公司：p一方面，泰躍系實(shí)際控制子公司，這筆資金就直一方面，泰躍系實(shí)際控制子公司，這筆資金就直接到了泰躍系的手里，接到了泰躍系的手里，p另一方面，這些子公司實(shí)際上承接了泰躍系的業(yè)另一方面，這些子公司實(shí)際上承接了泰躍系的業(yè)務(wù)，通過(guò)對(duì)泰躍系其他公司的投資活動(dòng)，忽略了上務(wù)，通過(guò)對(duì)泰躍系其他公司的投資活動(dòng)，忽略了上市公司本身的業(yè)務(wù)發(fā)展。市公司本身的業(yè)務(wù)發(fā)展。2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 515.1 內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的利益抽取問(wèn)題n共同投資子公司共同投資子公司這些子公司還有其他的用途，即為上市公司進(jìn)行這

48、些子公司還有其他的用途，即為上市公司進(jìn)行利益輸送：利益輸送：在我國(guó)，由于證監(jiān)會(huì)對(duì)于上市公司增發(fā)在我國(guó)，由于證監(jiān)會(huì)對(duì)于上市公司增發(fā)新股有著極其嚴(yán)格限制。為了使上市公司滿(mǎn)足增發(fā)新股有著極其嚴(yán)格限制。為了使上市公司滿(mǎn)足增發(fā)條件，泰躍系通常會(huì)利用這些子公司提升上市公司條件，泰躍系通常會(huì)利用這些子公司提升上市公司業(yè)績(jī)，從而使上市公司獲得融資資格。業(yè)績(jī)，從而使上市公司獲得融資資格。在上市公司和泰躍嫡系共同投資的子公司中，在上市公司和泰躍嫡系共同投資的子公司中，往往都有一家往往都有一家核心公司核心公司，而這家公司的作用就是用，而這家公司的作用就是用于于“提升提升”上市公司的業(yè)績(jī)。上市公司一般占這家上市公司的

49、業(yè)績(jī)。上市公司一般占這家子公司子公司80%左右的股份。左右的股份。2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 525.1 內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的利益抽取問(wèn)題湖北金環(huán)旗下的子公司金環(huán)天朗就屬于這種湖北金環(huán)旗下的子公司金環(huán)天朗就屬于這種“核心公司核心公司”。有了金環(huán)天朗的支持，。有了金環(huán)天朗的支持，2002年年9月，湖北金環(huán)提出了配股月，湖北金環(huán)提出了配股計(jì)劃計(jì)劃2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 535.1 內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的利益抽取問(wèn)題同樣的，同樣的，景谷林業(yè)旗下的君合百年房地產(chǎn)公司也景谷林業(yè)旗下的君合百年房地產(chǎn)公司也起到了這樣的作用，起到了這樣的作用，君合百年在成立第二年時(shí)主營(yíng)業(yè)

50、君合百年在成立第二年時(shí)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入就達(dá)到務(wù)收入就達(dá)到2.592.59億元，凈利潤(rùn)達(dá)到億元，凈利潤(rùn)達(dá)到17681768萬(wàn)元，為上萬(wàn)元，為上市公司貢獻(xiàn)了市公司貢獻(xiàn)了57.52%57.52%的利潤(rùn)。而在景谷林業(yè)達(dá)到配股的利潤(rùn)。而在景谷林業(yè)達(dá)到配股條件之后，君合百年房地產(chǎn)的業(yè)績(jī)就開(kāi)始大幅下降。條件之后，君合百年房地產(chǎn)的業(yè)績(jī)就開(kāi)始大幅下降。表：君合百年各年利潤(rùn)額表：君合百年各年利潤(rùn)額單位：萬(wàn)元單位：萬(wàn)元2002年（配股前）年（配股前）2003年年2004年年2005年年1768-602-211-302 君合百年的利潤(rùn)趨勢(shì)是極不正常的，很有可能是泰躍系在景谷林業(yè)配股前虛增了君合百年房地產(chǎn)的利潤(rùn)，利用其提升

51、上市公司了業(yè)績(jī)，從而使其獲得配股資格，而在后來(lái)幾年則逐年將虛增的利潤(rùn)沖回。 2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 545.1 內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的利益抽取問(wèn)題n共同投資項(xiàng)目共同投資項(xiàng)目一般來(lái)說(shuō)，在項(xiàng)目的開(kāi)始，上市公司投一般來(lái)說(shuō)，在項(xiàng)目的開(kāi)始，上市公司投入大筆的資金，而在利潤(rùn)分配階段，泰躍系入大筆的資金，而在利潤(rùn)分配階段，泰躍系會(huì)利用各種手段降低上市公司的投資份額，會(huì)利用各種手段降低上市公司的投資份額，使得使得上市公司承擔(dān)了資金與風(fēng)險(xiǎn)，卻得不到上市公司承擔(dān)了資金與風(fēng)險(xiǎn)，卻得不到相應(yīng)的回報(bào)相應(yīng)的回報(bào)。前面提到的。前面提到的“自由小鎮(zhèn)自由小鎮(zhèn)”就是就是如此。而另一種方式就是利用項(xiàng)目大規(guī)模占如

52、此。而另一種方式就是利用項(xiàng)目大規(guī)模占用上市公司借款，以用上市公司借款，以“逸成東苑逸成東苑”為例。為例。2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 555.1 內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的利益抽取問(wèn)題2003年年3月，茂化實(shí)華與泰躍、泰躍實(shí)華共同投月，茂化實(shí)華與泰躍、泰躍實(shí)華共同投資開(kāi)發(fā)北京資開(kāi)發(fā)北京“逸成東苑逸成東苑”房地產(chǎn)項(xiàng)目，項(xiàng)目投資總房地產(chǎn)項(xiàng)目，項(xiàng)目投資總額為人民幣額為人民幣5個(gè)億，其中茂化實(shí)華投資現(xiàn)金人民幣個(gè)億，其中茂化實(shí)華投資現(xiàn)金人民幣17000萬(wàn)元。合作協(xié)議約定應(yīng)于萬(wàn)元。合作協(xié)議約定應(yīng)于2004年年11月完成清算月完成清算并返還投資本金及投資收益。但后來(lái)泰躍提出一系并返還投資本金及投資

53、收益。但后來(lái)泰躍提出一系列項(xiàng)目延期的原因，拖延項(xiàng)目清算時(shí)間，直到列項(xiàng)目延期的原因，拖延項(xiàng)目清算時(shí)間，直到2006年年11月月15日，泰躍向茂化實(shí)華及泰躍實(shí)華支付了項(xiàng)日，泰躍向茂化實(shí)華及泰躍實(shí)華支付了項(xiàng)目投資收益目投資收益40,008,300元。至此，茂化實(shí)華及北京實(shí)元。至此，茂化實(shí)華及北京實(shí)華才完全收回了華才完全收回了“逸成東苑逸成東苑”房地產(chǎn)合作項(xiàng)目的投房地產(chǎn)合作項(xiàng)目的投資本金和投資收益。資本金和投資收益。從投資至清算完畢，總歷時(shí)達(dá)從投資至清算完畢，總歷時(shí)達(dá)3年多。茂化實(shí)華的年多。茂化實(shí)華的20000萬(wàn)元資金被泰躍使用了萬(wàn)元資金被泰躍使用了3年年零零4個(gè)月，最終獲得了個(gè)月，最終獲得了4000

54、萬(wàn)元的投資收益。萬(wàn)元的投資收益。2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 565.1 內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的利益抽取問(wèn)題n共同投資項(xiàng)目共同投資項(xiàng)目假設(shè)這假設(shè)這20000萬(wàn)元萬(wàn)元是一家房地產(chǎn)企業(yè)的總資產(chǎn)，而假設(shè)是一家房地產(chǎn)企業(yè)的總資產(chǎn)，而假設(shè)4000萬(wàn)元萬(wàn)元為其為其3年的凈利潤(rùn)總和，我們來(lái)簡(jiǎn)單做個(gè)計(jì)算：年的凈利潤(rùn)總和，我們來(lái)簡(jiǎn)單做個(gè)計(jì)算：%6.672000034000總資產(chǎn)年利潤(rùn)年利潤(rùn)率而根據(jù)財(cái)政部的一項(xiàng)統(tǒng)計(jì)，房地產(chǎn)企業(yè)的平均年利潤(rùn)而根據(jù)財(cái)政部的一項(xiàng)統(tǒng)計(jì)，房地產(chǎn)企業(yè)的平均年利潤(rùn)率為率為26.79%，6.67%遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于這個(gè)數(shù)字，這是極不合理遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于這個(gè)數(shù)字，這是極不合理的。的。6.67%投資的收

55、益率甚至只是略高于投資的收益率甚至只是略高于3年期銀行貸款的年期銀行貸款的利率，泰躍以極其低廉的資金成本占用了上市公司利率，泰躍以極其低廉的資金成本占用了上市公司20000萬(wàn)元資金達(dá)萬(wàn)元資金達(dá)3年多年多。2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 575.1 內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的利益抽取問(wèn)題n系族內(nèi)部資產(chǎn)交易系族內(nèi)部資產(chǎn)交易這種交易極易引起大股東的掏空行為，這是因?yàn)檫@種交易極易引起大股東的掏空行為，這是因?yàn)閮?nèi)部資產(chǎn)交易雙方所處的地位并不平等，當(dāng)一方對(duì)內(nèi)部資產(chǎn)交易雙方所處的地位并不平等，當(dāng)一方對(duì)另一方有控制關(guān)系的時(shí)候，不公平的交易便出現(xiàn)了另一方有控制關(guān)系的時(shí)候，不公平的交易便出現(xiàn)了。我們以以湖

56、北金環(huán)收購(gòu)襄樊純昊為例，說(shuō)明大股。我們以以湖北金環(huán)收購(gòu)襄樊純昊為例，說(shuō)明大股東的掏空行為。東的掏空行為。2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 585.1 內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的利益抽取問(wèn)題n系族內(nèi)部資產(chǎn)交易系族內(nèi)部資產(chǎn)交易2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 595.1 內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的利益抽取問(wèn)題n系族內(nèi)部資產(chǎn)交易系族內(nèi)部資產(chǎn)交易2005年，上市公司湖北金環(huán)分別以年，上市公司湖北金環(huán)分別以15225.10萬(wàn)元和萬(wàn)元和3615.96萬(wàn)元從泰躍及東方永興收購(gòu)襄樊純昊萬(wàn)元從泰躍及東方永興收購(gòu)襄樊純昊80%和和19%的股的股份。交易價(jià)格是以評(píng)估價(jià)格為依據(jù)確定的，襄樊純昊總資產(chǎn)份。交

57、易價(jià)格是以評(píng)估價(jià)格為依據(jù)確定的，襄樊純昊總資產(chǎn)評(píng)估凈增值評(píng)估凈增值9,300.71萬(wàn)元，增值率萬(wàn)元，增值率為為95.58%。交易公告中披露的交易標(biāo)的凈資產(chǎn)評(píng)估值較賬面值增值較交易公告中披露的交易標(biāo)的凈資產(chǎn)評(píng)估值較賬面值增值較大的原因，是大的原因，是由于襄樊純昊開(kāi)發(fā)的一個(gè)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目中的由于襄樊純昊開(kāi)發(fā)的一個(gè)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目中的土地使用權(quán)取得較早，成本較低，故賬面上工程項(xiàng)目開(kāi)發(fā)成土地使用權(quán)取得較早，成本較低，故賬面上工程項(xiàng)目開(kāi)發(fā)成本中的土地使用權(quán)價(jià)值遠(yuǎn)低于現(xiàn)時(shí)市場(chǎng)價(jià)格。本中的土地使用權(quán)價(jià)值遠(yuǎn)低于現(xiàn)時(shí)市場(chǎng)價(jià)格。然而這么大的增值額即便真的如同交易公告公布的這然而這么大的增值額即便真的如同交易公告公布

58、的這樣，評(píng)估價(jià)值是公允的，泰躍系變賣(mài)襄樊純昊也從上市公司樣，評(píng)估價(jià)值是公允的，泰躍系變賣(mài)襄樊純昊也從上市公司大套取了大套取了近兩億元的現(xiàn)金近兩億元的現(xiàn)金，并且將房地產(chǎn)存貨的銷(xiāo)售成本完，并且將房地產(chǎn)存貨的銷(xiāo)售成本完全轉(zhuǎn)移給了上市公司。何況由于是泰躍系內(nèi)部的交易，評(píng)估全轉(zhuǎn)移給了上市公司。何況由于是泰躍系內(nèi)部的交易，評(píng)估機(jī)構(gòu)的指定完全是由泰躍系終極控制人控制的，因此機(jī)構(gòu)的指定完全是由泰躍系終極控制人控制的，因此95.58%增值率的評(píng)估結(jié)果也很有可能存在水分。增值率的評(píng)估結(jié)果也很有可能存在水分。2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 605.1 內(nèi)部資本市場(chǎng)帶來(lái)的利益抽取問(wèn)題n系族內(nèi)部資產(chǎn)交易

59、系族內(nèi)部資產(chǎn)交易再以茂化實(shí)華轉(zhuǎn)讓索特鹽化為例，再以茂化實(shí)華轉(zhuǎn)讓索特鹽化為例，2006年年初，茂名實(shí)華向泰躍轉(zhuǎn)讓其持有的控股子公初，茂名實(shí)華向泰躍轉(zhuǎn)讓其持有的控股子公司重慶索特鹽化股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)索司重慶索特鹽化股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)索特鹽化）的特鹽化）的76.65%的股權(quán)，轉(zhuǎn)讓價(jià)格以評(píng)估的股權(quán)，轉(zhuǎn)讓價(jià)格以評(píng)估價(jià)為基礎(chǔ)。經(jīng)過(guò)評(píng)估，索特鹽化的資產(chǎn)增值價(jià)為基礎(chǔ)。經(jīng)過(guò)評(píng)估，索特鹽化的資產(chǎn)增值額為額為-3958.68萬(wàn)元，增值率為萬(wàn)元，增值率為-23.39%，這使，這使得評(píng)估的凈資產(chǎn)也減少得評(píng)估的凈資產(chǎn)也減少3958.68萬(wàn)元萬(wàn)元2022年3月22日星期二第 2 章 財(cái)務(wù)分析 615.1 內(nèi)部資本

60、市場(chǎng)帶來(lái)的利益抽取問(wèn)題n系族內(nèi)部資產(chǎn)交易系族內(nèi)部資產(chǎn)交易索特鹽化的資產(chǎn)地處有豐富的天然氣和巖鹽資源的三峽索特鹽化的資產(chǎn)地處有豐富的天然氣和巖鹽資源的三峽庫(kù)區(qū)萬(wàn)州，其主營(yíng)業(yè)務(wù)是制鹽及鹽氣化工，這些資產(chǎn)的市場(chǎng)庫(kù)區(qū)萬(wàn)州，其主營(yíng)業(yè)務(wù)是制鹽及鹽氣化工，這些資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值應(yīng)是遠(yuǎn)高于其歷史成本的，評(píng)估值低于賬面價(jià)值是很不價(jià)值應(yīng)是遠(yuǎn)高于其歷史成本的，評(píng)估值低于賬面價(jià)值是很不正常的。正常的。更有問(wèn)題的是，根據(jù)對(duì)索特鹽化的評(píng)估結(jié)果，茂化實(shí)華更有問(wèn)題的是，根據(jù)對(duì)索特鹽化的評(píng)估結(jié)果，茂化實(shí)華持有的索特鹽化的股權(quán)評(píng)估值為持有的索特鹽化的股權(quán)評(píng)估值為9868萬(wàn)元，而轉(zhuǎn)讓時(shí)茂化實(shí)萬(wàn)元，而轉(zhuǎn)讓時(shí)茂化實(shí)華董事會(huì)竟然還決定給予北