2022年政府工作報(bào)告十大看點(diǎn)

1、政府工作報(bào)告再次強(qiáng)調(diào)了穩(wěn)增長(zhǎng)和保就業(yè)，宏觀政策要強(qiáng)化跨周期和逆周期調(diào)節(jié)，為經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行提供有力支撐。我們認(rèn)為需要關(guān)注的要點(diǎn)包括：（1）經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)設(shè)定的是市場(chǎng)預(yù)期中性偏高的水平，是既符合客觀實(shí)際但也需要“夠一夠”的目標(biāo)；（2）財(cái)政政策層面，減稅、增支、降赤字，新增專項(xiàng)債規(guī)模與去年持平；（3）加大穩(wěn)健的貨幣政策實(shí)施力度，擴(kuò)大新增貸款規(guī)模，推動(dòng)金融機(jī)構(gòu)降低實(shí)際貸款利率；綜合融資成本實(shí)實(shí)在在下降， 保就業(yè)穩(wěn)主體下結(jié)構(gòu)性普惠性貨幣政策工具仍需加力；（4）保持貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模增速與名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配，穩(wěn)杠桿不改寬信用底色，新一輪寬信用周期已經(jīng)開(kāi)啟；（5）擴(kuò)大新增貸款規(guī)模，貨幣、財(cái)政和信貸政策將

2、共同助力銀行信貸業(yè)務(wù)擴(kuò)張，全年人民幣貸款同比增速有望超過(guò) 11%；（6）強(qiáng)調(diào)房住不炒以及“三穩(wěn)”原則，對(duì)于房地產(chǎn)長(zhǎng)效調(diào)控機(jī)制的思路并沒(méi)有變，托而不舉；（7）穩(wěn)外貿(mào)，促外資，深化多雙邊經(jīng)貿(mào)合作；（8）首次提出設(shè)立金融穩(wěn)定保障基金，將更進(jìn)一步有效防范化解系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)；（9）雙碳工作有序推進(jìn)、先立后破；（10）延續(xù)經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的表述，本次政府工作報(bào)告再次強(qiáng)調(diào)了反壟斷執(zhí)行的糾偏。經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)：5.5%左右穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)就業(yè)，“頂住下行壓力”。2022 年的 GDP 增長(zhǎng)目標(biāo)定在 5.5%左右；城鎮(zhèn)新增就業(yè) 1100 萬(wàn)人以上，城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率全年控制在 5.5%以內(nèi)。當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨內(nèi)需不足和外部不確定性

3、增加的困難環(huán)境，5.5%左右的 GDP 增速，是在符合客觀實(shí)際的情況下需要“夠一夠”的目標(biāo)。就業(yè)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是一體兩面，今年的失業(yè)率目標(biāo)被約束到 5.5% 以內(nèi)，彰顯了政府對(duì)于穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)大盤和保就業(yè)的決心。政策保證彈性和靈活性。政府在肯定成績(jī)的同時(shí)，也強(qiáng)調(diào)了政府工作中的不足，提到有在政策執(zhí)行中采取“一刀切”、運(yùn)動(dòng)式做法的問(wèn)題。誠(chéng)然，過(guò)去一年中無(wú)論是在疫情防控、能耗控制，還是房地產(chǎn)市場(chǎng)監(jiān)管等領(lǐng)域，都出現(xiàn)了不少“一刀切”現(xiàn)象，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的生產(chǎn)、消費(fèi)和投資等諸多方面產(chǎn)生了一些不利影響，比較典型的是去年下半年各地的能耗雙控以及房地產(chǎn)預(yù)售資金監(jiān)管。彈性的政策思路鋪開(kāi)將有助于激發(fā)內(nèi)需活力，尤其是小微企業(yè)和個(gè)體

4、工商戶。綜合政府工作報(bào)告的政策表述來(lái)看，今年的經(jīng)濟(jì)政策意在穩(wěn)增長(zhǎng)而非強(qiáng)刺激。積極的信號(hào)主要體現(xiàn)在結(jié)構(gòu)和節(jié)奏層面，比如組合式的減稅降費(fèi)繼續(xù)向小微企業(yè)制造業(yè)傾斜，強(qiáng)調(diào)政府工作的績(jī)效和引導(dǎo)政府支出結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，加快重特大項(xiàng)目開(kāi)工，實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。很多信號(hào)亦顯現(xiàn)出政策定力，比如 2.8%的預(yù)算赤字率和 3.65 萬(wàn)億元的新增專項(xiàng)債規(guī)模， 以及“房住不炒”的表述等等。綜合分析，今年的政策思路可能是總量相對(duì)穩(wěn)定、節(jié)奏上靠前發(fā)力、聚焦高質(zhì)量發(fā)展。預(yù)計(jì) GDP 環(huán)比增速在上半年將維持高位，下半年或?qū)⒂兴諗俊１?1：2017-2021 年政府工作報(bào)告中經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展目標(biāo)20182019202020212022GD

5、P 增長(zhǎng)6.5%左右6%6.5%無(wú)6%以上5.5%左右CPI 漲幅3%左右3%左右3.5%左右3%左右3%左右城鎮(zhèn)新增就業(yè)1100 萬(wàn)人以上1100 萬(wàn)人以上900 萬(wàn)人以上1100 萬(wàn)人以上1100 萬(wàn)人以上城鎮(zhèn)登記失業(yè)率4.5%以內(nèi)4.5%以內(nèi)5.5%左右無(wú)無(wú)20182019202020212022城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率5.5%以內(nèi)5.5%左右6%左右5.5%左右5.5%以內(nèi)各年財(cái)政：減稅、增支、降赤字預(yù)算赤字率 2.8%：大致對(duì)應(yīng) 3.4-3.5 萬(wàn)億元的赤字規(guī)模，赤字率和預(yù)計(jì)的赤字規(guī)模均較 2021 年有所下降，不過(guò)考慮到 2021 年一般公共預(yù)算有不少的結(jié)余，2.8%赤字率水平亦較為合理，有

6、利于增強(qiáng)財(cái)政的可持續(xù)性。減稅降費(fèi)規(guī)模擴(kuò)大：延續(xù)實(shí)施扶持制造業(yè)、小微企業(yè)和個(gè)體工商戶的減稅降費(fèi)政策， 提高減免幅度、擴(kuò)大適用范圍。改進(jìn)增值稅留抵退稅制度，重點(diǎn)支持制造業(yè)。預(yù)計(jì)全年退稅減稅約 2.5 萬(wàn)億元，其中留抵退稅約 1.5 萬(wàn)億元。在減稅降費(fèi)只增不減的要求下，政府工作報(bào)告預(yù)計(jì)今年財(cái)政收入能夠保持正增長(zhǎng)。圖 1：歷年新增專項(xiàng)債限額和財(cái)政預(yù)算赤字率（億元，%）4000035000300002500020000150001000050000新增專項(xiàng)債限額預(yù)算赤字率（右側(cè)）375003467636500332.8215002.62.3135008000400010003.22.83.6201520

7、162017201820192020202120224.03.53.02.52.01.51.00.50.0預(yù)算財(cái)政支出增速 8%以上：按照政府工作報(bào)告中的要求，財(cái)政“支出規(guī)模比去年擴(kuò)大 2 萬(wàn)億元以上”，對(duì)應(yīng) 2022 年預(yù)算財(cái)政支出 26.6 萬(wàn)億元以上，同比增速超過(guò) 8%。如果財(cái)政收入增速按照小幅正增長(zhǎng)來(lái)假設(shè)，2022 年的財(cái)政收支差額可能在 5-6 萬(wàn)億元之間。表 2：近年來(lái)政府工作報(bào)告中財(cái)政政策表述20182019202020212022積極的財(cái)政政積極的財(cái)政積極的財(cái)政政積極的財(cái)政政提升積極的財(cái)財(cái)政政策取向策取向不變，政策要更加策要提質(zhì)增效、策要加力提效政政策效能要聚力增效積極有為更可

8、持續(xù)赤字率2.60%2.80%3.6%以上3.2%左右2.8%左右新增地方政府專項(xiàng)債券1.35 萬(wàn)億元2.15 萬(wàn)億元3.75 萬(wàn)億元3.65 萬(wàn)億元（后調(diào)整 3.47）3.65 萬(wàn)億各年看似矛盾的財(cái)政組合，如何彌補(bǔ)財(cái)政收支差額？在財(cái)政預(yù)算赤字下降的同時(shí)，既要增加減稅降費(fèi)規(guī)模，又要大幅增加財(cái)政支出，看似矛盾的組合，其關(guān)鍵在于兩點(diǎn)：第一，減稅降費(fèi)規(guī)模的擴(kuò)大并不意味著財(cái)政收入下降，今年財(cái)政收入的預(yù)算仍是正增長(zhǎng)。第二，從預(yù)算安排的角度，赤字和收支之間的缺口主要由結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余及調(diào)入資金彌補(bǔ)，即總理提到的” 特定國(guó)有金融機(jī)構(gòu)和專營(yíng)機(jī)構(gòu)依法上繳近年結(jié)存的利潤(rùn)、調(diào)入預(yù)算穩(wěn)定調(diào)節(jié)基金”等方式， “可用財(cái)力明顯增加

9、”，預(yù)計(jì)能夠?yàn)樨?cái)政支出提供 2 萬(wàn)億元甚至更多的補(bǔ)充。預(yù)計(jì)今年財(cái)政預(yù)算中使用結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余及調(diào)入資金的規(guī)?？赡艹^(guò) 2021 年，僅次于 2020 年。圖 2：2022 年預(yù)算財(cái)政支出增速升至 8%以上（%）全國(guó)公共財(cái)政支出:同比全國(guó)公共財(cái)政收入:同比82520151050-52010201120122013201420152016201720182019202020212022，預(yù)測(cè)新增專項(xiàng)債 3.65 萬(wàn)億元，與去年持平，但對(duì)基建的意義已不可同日而語(yǔ)。政府工作報(bào)告要求“強(qiáng)化績(jī)效導(dǎo)向，堅(jiān)持資金跟著項(xiàng)目走，合理擴(kuò)大使用范圍，支持在建項(xiàng)目后續(xù)融資，開(kāi)工一批具備條件的重大工程、新型基礎(chǔ)設(shè)施、老舊公用設(shè)施

10、改造等建設(shè)項(xiàng)目”。雖然今年新增專項(xiàng)債規(guī)模保持不變，但加上去年四季度結(jié)余的專項(xiàng)債資金，且用于基建的比例可能更高，今年的基建資金會(huì)更加充足。除此之外，過(guò)去制約基建投資的項(xiàng)目約束將大幅下降，一系列“適度超前”的重特大項(xiàng)目加快開(kāi)工，將使得專項(xiàng)債的牽引作用更加顯著。在政策節(jié)奏的帶動(dòng)下，今年的基建投資或?qū)⒊是案吆蟮偷内厔?shì)，上半年增速有望沖擊10%。貨幣政策：寬信用、降成本宏觀政策有空間有手段，加大穩(wěn)健的貨幣政策實(shí)施力度。2022 年政府工作報(bào)告中仍然強(qiáng)調(diào)穩(wěn)增長(zhǎng)，“面對(duì)新的下行壓力，要把穩(wěn)增長(zhǎng)放在更加突出的位置”，在這一總體目標(biāo)下，宏觀政策“要強(qiáng)化跨周期和逆周期調(diào)節(jié)，為經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行提供有力支撐”。“政策有空

11、間有手段”，“政策發(fā)力適度靠前，及時(shí)動(dòng)用儲(chǔ)備政策工具”，具體到貨幣政策的部署，首次提出“加大穩(wěn)健的貨幣政策實(shí)施力度”，這一表態(tài)也決定了貨幣政策仍然維持穩(wěn)健偏松的取向，也是 2021 年四季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告“充足發(fā)力”的更進(jìn)一步。20182019202020212022穩(wěn)健的貨幣政策保持中穩(wěn)健的貨幣政策要松穩(wěn)健的貨幣政策要更穩(wěn)健的貨幣政策要靈加大穩(wěn)健的貨幣政策性緊適度加靈活適度活精準(zhǔn)、合理適度實(shí)施力度要松緊適度，管好貨幣供把好貨幣供給總閘門，流動(dòng)性給總閘門，維護(hù)流動(dòng)性合不搞“大水漫灌”，保無(wú)保持流動(dòng)性合理充裕保持流動(dòng)性合理充裕理穩(wěn)定持流動(dòng)性合理充裕M2 和社保持 M2、信貸和社融規(guī)M2 和社融

12、規(guī)模增速要M2 和社融規(guī)模增速明貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融擴(kuò)大新增貸款規(guī)模，保融增速模合理增長(zhǎng)與 GDP 名義增速相匹顯高于去年資規(guī)模增速與名義經(jīng)持貨幣供應(yīng)量和社會(huì)表 3：近 5 年政府工作報(bào)告中的貨幣政策相關(guān)表述政策取向20182019202020212022配濟(jì)增速基本匹配融資規(guī)模增速與名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配宏觀杠桿率支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)宏觀杠桿率保持基本穩(wěn)定引導(dǎo)資金更多投向小微企業(yè)、“三農(nóng)”和貧困地區(qū)宏觀杠桿率基本穩(wěn)定無(wú)穩(wěn)住上億市場(chǎng)主體，幫緩解民營(yíng)和小微企業(yè)助中小微企業(yè)、個(gè)體工融資難融資貴問(wèn)題商戶渡過(guò)難關(guān)保持宏觀杠桿率基本穩(wěn)定把服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)放到更加突出的位置保持宏觀杠桿率基本穩(wěn)定為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供更有力支持；

13、 引導(dǎo)資金更多流向重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)，擴(kuò)大普惠金融覆蓋面保持人民幣匯率在合理匯率均衡水平上的基本穩(wěn)定保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定保持人民幣匯率在合理均衡水平上基本穩(wěn)定保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定推動(dòng)實(shí)際貸款利率進(jìn)保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定推動(dòng)金融機(jī)構(gòu)降低實(shí)利率深化利率市場(chǎng)化改革降低實(shí)際利率水平推動(dòng)利率持續(xù)下行各年一步降低；綜合融資成本穩(wěn)中有降際貸款利率；綜合融資成本實(shí)實(shí)在在下降政府工作報(bào)告延續(xù)去年四季度以來(lái)“發(fā)揮貨幣政策工具的總量和結(jié)構(gòu)雙重功能”，后續(xù)總量和結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具仍然有空間。2021 年四季度貨幣政策委員會(huì)例會(huì)上首次提出了“發(fā)揮好貨幣政策工具的

14、總量和結(jié)構(gòu)雙重功能”，2022 年一季度降準(zhǔn)降息以及結(jié)構(gòu)性工具等紛紛落地，在穩(wěn)增長(zhǎng)目標(biāo)進(jìn)一步強(qiáng)化的背景下，貨幣政策總量和結(jié)構(gòu)工具都還有進(jìn)一步發(fā)力的必要。從數(shù)量-價(jià)格和總量-結(jié)構(gòu)四維角度理解，數(shù)量保持充裕、價(jià)格實(shí)實(shí)在在下降、總量穩(wěn)定增長(zhǎng)、結(jié)構(gòu)持續(xù)改善。擴(kuò)大新增貸款規(guī)模，寬信用、促信貸目標(biāo)更加直接積極。在延續(xù)保持貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模增速與名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配和保持宏觀杠桿率基本穩(wěn)定的表述下，政府工作報(bào)告更為直接的表達(dá)了對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)和寬信用的訴求從中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的“增強(qiáng)信貸總量增長(zhǎng)穩(wěn)定性”轉(zhuǎn)變?yōu)楦又苯拥摹皵U(kuò)大新增貸款規(guī)?！?，這與 2021 年四季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中“進(jìn)一步引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)有力擴(kuò)大貸

15、款投放”相類似。重提疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，降成本目標(biāo)加強(qiáng)。寬信用的核心在于“持續(xù)緩解銀行信貸供給的流動(dòng)性、資本和利率三大約束，培育和激發(fā)實(shí)體經(jīng)濟(jì)信貸需求”，而 20182019年的工作重心疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制被重新提起。相比于 2021 年政府工作報(bào)告中“推動(dòng)實(shí)際貸款利率進(jìn)一步降低；綜合融資成本穩(wěn)中有降”，今年的政府工作報(bào)告對(duì)于降成本的提法是“推動(dòng)金融機(jī)構(gòu)降低實(shí)際貸款利率；綜合融資成本實(shí)實(shí)在在下降”，而結(jié)合 2021年四季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告明確提出的“引導(dǎo)企業(yè)貸款利率下行，有力推動(dòng)降低企業(yè)綜合融資成本”，可以看到降成本的目標(biāo)有所加強(qiáng)。從降成本的方式上看，最快速和有效率的方式通過(guò)降息或降準(zhǔn)來(lái)引導(dǎo)

16、 LPR 下行，此外發(fā)揮貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率改革效能、落實(shí)優(yōu)化存款利率監(jiān)管措施、穩(wěn)定銀行負(fù)債成本，也將是 2022 年的重點(diǎn)工作之一。保就業(yè)和穩(wěn)主體目標(biāo)下，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具將加力。2021 年以來(lái)，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具承擔(dān)“做加法”的功能，主要聚焦在碳減排和綠色發(fā)展領(lǐng)域。2022 年政府工作報(bào)告再次將 2019-2020 年較為關(guān)心的“穩(wěn)市場(chǎng)主體保就業(yè)”作為重要目標(biāo)，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的部署也回歸到普惠小微貸款支持工具、支農(nóng)支小再貸款等方面。再貸款、再貼現(xiàn)政策目前仍然是結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具箱中最成熟、運(yùn)用最多的工具，在“貨幣政策工具箱開(kāi)得再大一些”的思路下，預(yù)計(jì)再貸款、再貼現(xiàn)政策仍然是結(jié)構(gòu)性貨幣政策

17、做加法的主要渠道，可引導(dǎo)資金更多流向重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)。保持人民幣匯率在合理均衡水平上基本穩(wěn)定。近 5 年的政府工作報(bào)告對(duì)于匯率的表述基本維持不變，當(dāng)前人民幣匯率雙向浮動(dòng)，彈性不斷增強(qiáng)。當(dāng)前海外貨幣政策處于加速收緊階段，而國(guó)內(nèi)貨幣政策仍然需要在穩(wěn)增長(zhǎng)的目標(biāo)下維持偏寬松的取向，由此也引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)于后續(xù)人民幣匯率貶值和資金外流的擔(dān)憂。實(shí)際上，當(dāng)前人民幣匯率處于歷史偏高水平、中美實(shí)際利差仍然具有較高安全墊，“保持人民幣匯率在合理均衡水平上基本穩(wěn)定”正如 2021 年四季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中提到的“以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)，增強(qiáng)人民幣匯率彈性”，并不會(huì)明顯制約貨幣政策空間。穩(wěn)杠桿不改寬信用底色保持貨幣供應(yīng)量和

18、社會(huì)融資規(guī)模增速與名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配。這一中介目標(biāo)錨定方式是現(xiàn)代貨幣政策框架的重要內(nèi)容，有利于搞好跨周期政策設(shè)計(jì)，跨越經(jīng)濟(jì)周期穩(wěn)住貨幣總量，以適度的貨幣增長(zhǎng)支持高質(zhì)量發(fā)展，為宏觀政策實(shí)施提供更加科學(xué)合理的“錨”。對(duì)比 2018 年以來(lái)社融與名義 GDP 的同比增速，二者不存在增速完全一致的情況，基本維持在 2 個(gè)百分點(diǎn)左右的差距，這與“基本匹配”的要求并不矛盾，恰恰相反，M2 和社會(huì)融資規(guī)模增速根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和宏觀經(jīng)濟(jì)治理需要略高或略低于名義經(jīng)濟(jì)增速，體現(xiàn)逆周期調(diào)節(jié)，預(yù)計(jì)今年 M2 和社會(huì)融資規(guī)模增速還將根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化向反映潛在產(chǎn)出的名義經(jīng)濟(jì)增速靠攏，實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長(zhǎng)和防風(fēng)險(xiǎn)長(zhǎng)期均衡。圖 3：

19、貨幣供給、社融增速與名義 GDP 增速匹配（%）社融：同比M2：同比GDP:現(xiàn)價(jià):累計(jì)同比25.0020.0015.0010.005.002018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-110.00-5.00“穩(wěn)杠桿”政策方向不變，新一輪寬信用周期已經(jīng)開(kāi)啟。本次政府工作報(bào)告繼續(xù)強(qiáng)調(diào)“保持宏觀杠桿率基本穩(wěn)定”，延續(xù)前

20、期的政策表述。宏觀杠桿率較高時(shí)可能會(huì)制約社融增速，反之，當(dāng)宏觀杠桿率較為穩(wěn)定時(shí)，配合較高的名義經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，社融增速也就會(huì)有更大的空間。2021 年有序推進(jìn)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范化解，實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門杠桿率下降至 263.8%，同比增加值已經(jīng)降至歷史低位，預(yù)計(jì)本輪債務(wù)周期已經(jīng)觸底；今年面對(duì)新的下行壓力，要把穩(wěn)增長(zhǎng)放在更加突出的位置，不排除為了刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)而開(kāi)啟新一輪寬信用周期。我們預(yù)計(jì)到今年社融同比增速將呈現(xiàn)先升后降的形態(tài)，二三季度可能增至 11.1%，年底回落至10.8%，杠桿率可能較 2021 年底提升 8 個(gè)百分點(diǎn)左右。表 4：2016-2020 年政府工作報(bào)告中杠桿率要求表述20182019202020

21、212022宏觀杠桿率各年宏觀杠桿率保持基本穩(wěn)定，各類風(fēng)險(xiǎn)有序有效防控宏觀杠桿率基本穩(wěn)定，金融財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)有效防控保持宏觀杠桿無(wú)率基本穩(wěn)定保持宏觀杠桿率基本穩(wěn)定圖 4：新一輪債務(wù)擴(kuò)張周期已經(jīng)啟動(dòng)280260240220200180160140120非金融全社會(huì)杠桿率（%）同比增加（%，右軸） 302520151050-52010/092011/022011/072011/122012/052012/102013/032013/082014/012014/062014/112015/042015/092016/022016/072016/122017/052017/102018/032018/082

22、019/012019/062019/112020/042020/092021/022021/072021/12-10Wind，測(cè)算信貸展望：強(qiáng)化對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度擴(kuò)大新增貸款規(guī)模，推動(dòng)金融機(jī)構(gòu)降低實(shí)際貸款利率。報(bào)告指出，“擴(kuò)大新增貸款規(guī)模,保持貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模增速與名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配”以及“推動(dòng)金融機(jī)構(gòu)降低實(shí)際貸款利率、減少收費(fèi)，讓廣大市場(chǎng)主體切身感受到融資便利度提升、綜合融資成本實(shí)實(shí)在在下降?！弊鳛樯鐣?huì)融資的重要渠道，信貸投放的規(guī)模與結(jié)構(gòu)既反映了當(dāng)前經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況和對(duì)市場(chǎng)預(yù)期，也會(huì)影響未來(lái)諸多生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的展開(kāi)。在今年政策強(qiáng)調(diào)“穩(wěn)增長(zhǎng)” 的背景下，貨幣、財(cái)政和信貸政策將共同助力銀行

23、信貸業(yè)務(wù)擴(kuò)張，我們預(yù)計(jì)全年新增人民幣貸款可能達(dá)到 21.5-22 萬(wàn)億元，同比增速有望超過(guò) 11%；實(shí)際貸款利率繼續(xù)下降，讓廣大市場(chǎng)主體切身感受到融資便利度提升、綜合融資成本實(shí)實(shí)在在下降，釋放長(zhǎng)期資金，推動(dòng)信用擴(kuò)張。圖 5：社融、M2 與信貸增速展望（%）社融：同比M2：同比人民幣貸款：同比14.0013.0012.0011.0010.009.008.007.002020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-12Wind，；注：2022 年虛線部分為預(yù)測(cè)銀行信貸投放的重點(diǎn)領(lǐng)域需要結(jié)合當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和政策引導(dǎo)方向進(jìn)行管理，

24、普惠金融領(lǐng)域依然是 2022 年信貸投放重點(diǎn)之一。報(bào)告指出“用好普惠小微貸款支持工具，增加支農(nóng)支小再貸款，優(yōu)化監(jiān)管考核，推動(dòng)普惠小微貸款明顯增長(zhǎng)、信用貸款和首貸戶比重繼續(xù)提升。引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)準(zhǔn)確把握信貸政策，繼續(xù)對(duì)受疫情影響嚴(yán)重的行業(yè)企業(yè)給予融資支持”，預(yù)計(jì)今年信貸投放繼續(xù)向普惠領(lǐng)域傾斜。此外，科技創(chuàng)新、綠色金融等領(lǐng)域一直是我國(guó)經(jīng) 濟(jì)發(fā)展的重點(diǎn)，制造業(yè)中長(zhǎng)期貸款料將穩(wěn)步增長(zhǎng)；由于基建是今年上半年“穩(wěn)增長(zhǎng)”的重 要抓手，銀行尤其是區(qū)域銀行更會(huì)牢牢把握基建項(xiàng)目。在多措并舉穩(wěn)定外貿(mào)背景下，出口 信貸支持料也將有所強(qiáng)化。房地產(chǎn)：托而不舉今年的政府工作報(bào)告依舊首先強(qiáng)調(diào)房住不炒以及“三穩(wěn)”原則，意味著中央對(duì)

25、于房地產(chǎn)長(zhǎng)效調(diào)控機(jī)制思路并沒(méi)有變，托而不舉。相比于去年，今年政府工作報(bào)告對(duì)房地產(chǎn)的表述有兩點(diǎn)不同，但沒(méi)有超預(yù)期的成分，類似表述和調(diào)控思路均已出現(xiàn)在去年底的經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議以及住建部的年度工作會(huì)中：第一，增加了“因城施策促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)良性循環(huán)和健康發(fā)展”的表述。政府工作報(bào)告提到了“因城施策”和“良性循環(huán)”，是針對(duì)去年以來(lái)乃至當(dāng)前房地產(chǎn)周期下行的托底表述，也是去年底以來(lái)和未來(lái)即將出臺(tái)的一系列政策的總結(jié)和前瞻。第二，雖然對(duì)保障性租賃住房的表述更少，但實(shí)際上“十四五”期間的保障性租賃住房計(jì)劃會(huì)在今年更快落地，比去年推進(jìn)更快。“十四五”期間，40 個(gè)重點(diǎn)城市初步計(jì)劃新增保障性租賃住房 650 萬(wàn)套，其中今年

26、40 城計(jì)劃籌建 190 萬(wàn)套，占比接近 30%。預(yù)計(jì)2022 年增量房地產(chǎn)投資將超過(guò) 5000 億元，拉動(dòng)地產(chǎn)投資 3 個(gè)百分點(diǎn)左右，有利于維護(hù)“房地產(chǎn)業(yè)良性循環(huán)”。因城施策的托底政策下，預(yù)計(jì)市場(chǎng)信心也將經(jīng)歷逐步改善的過(guò)程，房地產(chǎn)的宏觀指標(biāo)有望在二季度和下半年陸續(xù)出現(xiàn)拐點(diǎn)。穩(wěn)外貿(mào)，促外資，深化多雙邊經(jīng)貿(mào)合作在經(jīng)歷了 2021 年全年外貿(mào)高增后，“多措并舉穩(wěn)外貿(mào)”將成為 2022 年外貿(mào)領(lǐng)域主旋律。2021 年，我國(guó)外貿(mào)保持高景氣，出口的強(qiáng)勁表現(xiàn)為全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)做出巨大貢獻(xiàn)。數(shù)據(jù)上看，2021 年出口金額實(shí)現(xiàn) 16%的兩年復(fù)合增速，同期進(jìn)口金額的兩年復(fù)合增速也達(dá)到了 13.7%。進(jìn)入 2022

27、年，隨著海外經(jīng)濟(jì)體逐步收緊貨幣政策，外需或在下半年逐步放緩，加之東南亞各國(guó)產(chǎn)能逐步修復(fù)，我國(guó)出口增速將面臨一定的回落風(fēng)險(xiǎn)。微觀層面，中小外貿(mào)企業(yè)仍然面臨著上游原材料和運(yùn)價(jià)高企、人民幣升值導(dǎo)致的匯兌損失和競(jìng)爭(zhēng)力下降等風(fēng)險(xiǎn)。在此背景下，多措并舉穩(wěn)外貿(mào)將成為 2022 年外貿(mào)領(lǐng)域主旋律，這將有助于延長(zhǎng)我國(guó)進(jìn)出口韌性，推動(dòng)外貿(mào)向著高質(zhì)量方向發(fā)展。圖 6：2021 年全年，我國(guó)外貿(mào)呈現(xiàn)高景氣（億美元，%）出口金額:當(dāng)月值進(jìn)口金額:當(dāng)月值出口同比（右軸）進(jìn)口同比（右軸）4,000.003,500.003,000.002,500.002,000.001,500.001,000.00500.000.0030%

28、20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%繼續(xù)深化多雙邊經(jīng)貿(mào)合作，充分利用 RCEP 所帶來(lái)的紅利。2022 年 1 月 1 日，區(qū)域全面經(jīng)濟(jì)伙伴關(guān)系協(xié)定(RCEP)正式生效，該協(xié)定有望為各成員國(guó)帶來(lái)更多的貿(mào)易增量，進(jìn)而助推經(jīng)濟(jì)發(fā)展。對(duì)于中國(guó)外貿(mào)企業(yè)而言，應(yīng)充分利用該協(xié)定內(nèi)容中的原產(chǎn)地累積規(guī)則和關(guān)稅減讓，加強(qiáng)上下游產(chǎn)業(yè)鏈間的合作，擴(kuò)大貿(mào)易規(guī)模。具體來(lái)看，原產(chǎn)地累積原則規(guī)定了產(chǎn)品價(jià)值可以累積計(jì)算，這就使得產(chǎn)品更容易享受到關(guān)稅優(yōu)惠，同時(shí)推動(dòng)企業(yè)主動(dòng)融合產(chǎn)業(yè)鏈，中小企業(yè)也能夠從 RCEP 所覆蓋區(qū)域的上游供應(yīng)鏈中受益；隨著協(xié)定的逐步發(fā)展，已核準(zhǔn)成員之間 90%以上的貨物貿(mào)易將最終實(shí)現(xiàn)零

29、關(guān)稅，大幅的關(guān)稅減讓有助于減輕外貿(mào)企業(yè)在成本端的壓力，進(jìn)而增強(qiáng)其競(jìng)爭(zhēng)力。圖 7：原產(chǎn)地累積規(guī)則示意圖繪制圖 8：RCEP 各國(guó)對(duì)協(xié)定成員國(guó)的承諾最終自由化率（%）商務(wù)部國(guó)際貿(mào)易經(jīng)濟(jì)合作研究院<區(qū)域全面經(jīng)濟(jì)伙伴關(guān)系協(xié)定>（RCEP）對(duì)區(qū)域經(jīng)濟(jì)影響評(píng)估報(bào)告優(yōu)化營(yíng)商環(huán)境，充分利用外資。2021 年，中國(guó)在吸引外資來(lái)華投資方面再創(chuàng)佳績(jī)。據(jù) UNCTAD 披露，2021 年我國(guó) FDI 流入額高達(dá) 1790 億美元，實(shí)現(xiàn)了約 20%的高增速；從外商直接投資來(lái)看，2021 年以來(lái) FDI 實(shí)際使用外資金額幾乎都保持在單月 100 億美元以上。此外，國(guó)家發(fā)展改革委等部委發(fā)布了 2021 年版外商

30、投資準(zhǔn)入負(fù)面清單，進(jìn)一步縮減了負(fù)面清單條目，全面放寬了一二三產(chǎn)業(yè)的外資準(zhǔn)入限制，外商投資準(zhǔn)入負(fù)面清單壓縮至 31 條，壓縮比例為 6.1%。金融市場(chǎng)方面，外資持續(xù)流入我國(guó)股市與債市。股市方面， 今年以來(lái)北向資金成交量顯著提升，全年凈買入保持高增。債市方面，今年富時(shí)羅素公司正式將中國(guó)國(guó)債納入富時(shí)世界國(guó)債指數(shù)（WGBI）, 是我國(guó)債券市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放的重要一步。此外，國(guó)常會(huì)宣布延長(zhǎng)外資購(gòu)債的稅收優(yōu)惠政策，將臨近到期的優(yōu)惠政策進(jìn)一步延長(zhǎng)至“十四五”末，即 2025 年底，這無(wú)疑將進(jìn)一步帶動(dòng)外資對(duì)我國(guó)債券市場(chǎng)的資金流入。隨著我國(guó)債券資產(chǎn)的國(guó)際認(rèn)可度和吸引力不斷增強(qiáng)，后續(xù)外資持債比例有望進(jìn)一步提升。圖 9：

31、外商直接投資規(guī)模增長(zhǎng)（億美元）實(shí)際使用外資金額:外商直接投資:當(dāng)月值250.0000200.0000150.0000100.000050.00002020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-120.0000圖 10：外資整體凈流入 A 股市場(chǎng)（億元）圖 11：境外機(jī)構(gòu)持續(xù)增持國(guó)內(nèi)債券資產(chǎn)（億元）北向資金成交凈買

32、入境外機(jī)構(gòu)增持國(guó)內(nèi)債券資產(chǎn)量1,000.00800.00600.00400.00200.000.00-200.00-400.00-600.002019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-01-800.00250020001500100050002019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-01-500首次提出設(shè)立金融穩(wěn)定保障基金，強(qiáng)

33、調(diào)中小銀行和資本市場(chǎng)改革面對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)這一話題時(shí)，國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)指出，繼續(xù)按照穩(wěn)定大局、統(tǒng)籌協(xié)調(diào)、分類施策、精準(zhǔn)拆彈的基本方針，做好經(jīng)濟(jì)金融領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)處置工作。壓實(shí)地方屬地責(zé)任、部門監(jiān)管責(zé)任和企業(yè)主體責(zé)任，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警、防控機(jī)制和能力建設(shè)，設(shè)立金融穩(wěn)定保障基金，運(yùn)用市場(chǎng)化、法治化方式化解風(fēng)險(xiǎn)隱患，牢牢守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的底線。我們認(rèn)為，金融是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的核心，關(guān)系發(fā)展和安全，防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)始終是金融工作的核心。實(shí)體經(jīng)濟(jì)的供給、需求和金融協(xié)調(diào)問(wèn)題也一直是我國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的重要問(wèn)題之一，在防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)方面，需要繼續(xù)貫徹落實(shí)中央工作會(huì)議精神，以四大基本方針為指導(dǎo)，不斷調(diào)整和優(yōu)化三者關(guān)系，守住不發(fā)生系

34、統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的底線，有力維護(hù)國(guó)家經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定和人民財(cái)產(chǎn)安全?！胺€(wěn)定大局、統(tǒng)籌協(xié)調(diào)”是指以“穩(wěn)字當(dāng)頭、穩(wěn)中求進(jìn)” 為總體要求，加強(qiáng)政策間的統(tǒng)籌協(xié)調(diào)，要根據(jù)實(shí)際情況把握好“度”，防止出現(xiàn)單個(gè)政策有效， 但多個(gè)政策疊加產(chǎn)生負(fù)面效應(yīng)的情況；“分類施策”是指根據(jù)不同種類的金融風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，制定不同的相關(guān)政策來(lái)有效應(yīng)對(duì)；“精準(zhǔn)拆彈”是指面對(duì)單個(gè)可能產(chǎn)生重大金融風(fēng)險(xiǎn)的情況，要精準(zhǔn)施策、精準(zhǔn)解決，堅(jiān)決阻斷風(fēng)險(xiǎn)跨市場(chǎng)、跨區(qū)域的擴(kuò)散和傳染，避免引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，壓實(shí)各方主體責(zé)任，需要建立地方政府領(lǐng)導(dǎo)負(fù)責(zé)的金融風(fēng)險(xiǎn)處置機(jī)制， 行業(yè)主管部門要做到主動(dòng)負(fù)責(zé)、敢于擔(dān)當(dāng)，相關(guān)企業(yè)必須要壓實(shí)自救主體責(zé)任。要運(yùn)用市場(chǎng)化、法

35、治化方式化解風(fēng)險(xiǎn)隱患，堅(jiān)決避免行政“一刀切”的處理方式，牢牢守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的底線。值得一提的是，本次政府工作報(bào)告首次提出設(shè)立金融穩(wěn)定保障基金，將更進(jìn)一步有效防范化解系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。此前，金融穩(wěn)定保障基金在歐洲已經(jīng)有成功運(yùn)用的經(jīng)驗(yàn)。2009 年歐債危機(jī)爆發(fā)后，歐元區(qū)希望建立區(qū)域金融安全網(wǎng)實(shí)現(xiàn)自救，主要措施之一就是設(shè)立歐洲金融穩(wěn)定基金（EFSF），為陷入危機(jī)的國(guó)家提供貸款擔(dān)保，總額達(dá)到 7800 億歐元，必要時(shí)還可以干涉一國(guó)國(guó)債的一級(jí)和二級(jí)市場(chǎng)，以幫助受困國(guó)家走出危機(jī)。在 EFSF 到期后， 歐洲成立了金融穩(wěn)定機(jī)制（ESM），作為常態(tài)化的機(jī)制代替 EFSF。EFSF 采用公司化治理模式，股權(quán)

36、占比參照歐元區(qū)各成員國(guó)在歐洲央行的占比；在救助程序上，采用“虛實(shí)”結(jié)合的基金模式，各成員國(guó)僅僅提供貸款擔(dān)保，實(shí)際出資較少，發(fā)放貸款必須得到成員國(guó)一致同意，且條件較為嚴(yán)苛。我國(guó)此次即將設(shè)立的金融穩(wěn)定保障基金根本目標(biāo)與歐洲金融穩(wěn)定基金不同，主要是為了防范化解重大系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，但在具體運(yùn)作模式上可以參考?xì)W洲金融穩(wěn)定基金的經(jīng)驗(yàn)。在金融監(jiān)管這一話題中，國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)指出，加強(qiáng)和改進(jìn)金融監(jiān)管，深化中小銀行股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司治理改革，加快不良資產(chǎn)處置。完善民營(yíng)企業(yè)債券融資支持機(jī)制，全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制，促進(jìn)資本市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展。我們認(rèn)為，中小銀行是我國(guó)銀行體系不可或缺的組成部分，更是對(duì)支持地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展，服

37、務(wù)民營(yíng)企業(yè)、小微企業(yè)、“三農(nóng)”有著不可替代的作用。深化中小銀行改革，盡快不良資產(chǎn)處置，有助于進(jìn)一步貫徹落實(shí)金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的政策初心。民營(yíng)企業(yè)是我國(guó)經(jīng)濟(jì)最活躍的組成部分之一，對(duì)于經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)有著重大的作用，而民營(yíng)企業(yè)貸款難問(wèn)題仍然廣泛存在，完善民營(yíng)企業(yè)債券融資支持機(jī)制， 有助于緩解這一問(wèn)題，促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)健康發(fā)展。當(dāng)前科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板已經(jīng)分步施行注冊(cè)制，北交所的成立加強(qiáng)了我國(guó)多層次基本市場(chǎng)建設(shè)，后續(xù)將全面推進(jìn)全市場(chǎng)注冊(cè)制改革， 降低上市門檻，進(jìn)一步拓寬市場(chǎng)主體融資渠道，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。雙碳工作：有序推進(jìn)，先立后破2021 年政府工作報(bào)告首提雙碳，定調(diào)“扎實(shí)做好碳達(dá)峰、碳中和各項(xiàng)工作”，而此次政

38、府工作報(bào)告對(duì)于雙碳工作的定調(diào)則是“有序推進(jìn)碳達(dá)峰碳中和工作”，并再次強(qiáng)調(diào)“先立后破”，明確了能源保供的重要性，且提出“立足資源稟賦”、“加強(qiáng)煤炭清潔高效利用， 有序減量替代，推動(dòng)煤電節(jié)能降碳改造、靈活性改造、供熱改造”等說(shuō)法，體現(xiàn)了實(shí)現(xiàn)雙碳目標(biāo)的過(guò)程中，通盤謀劃的整體思路。但有序推進(jìn)并不等于暫緩?fù)七M(jìn)，此次政府工作報(bào)告依然強(qiáng)調(diào)“堅(jiān)決遏制高耗能、高排放、低水平項(xiàng)目盲目發(fā)展”，同時(shí)繼續(xù)鼓勵(lì)“推進(jìn)大型風(fēng)光電基地及其配套調(diào)節(jié)性電源規(guī)劃建設(shè)，提升電網(wǎng)對(duì)可再生能源發(fā)電的消納能力”，預(yù)計(jì)相關(guān)行業(yè)的投資規(guī)模仍可期待，對(duì)應(yīng)的綠色貸款、綠色債券等存量規(guī)模也會(huì)較 2021 年末進(jìn)一步高速增長(zhǎng)。反壟斷糾偏及創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略

39、延續(xù)經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的表述，本次政府工作報(bào)告再次強(qiáng)調(diào)了反壟斷執(zhí)行的糾偏，預(yù)計(jì)今年反壟斷政策對(duì)部分境外上市互聯(lián)網(wǎng)公司的估值抑制將有一定緩解?；ヂ?lián)網(wǎng)反壟斷是去年中概互聯(lián)網(wǎng)公司股價(jià)大幅調(diào)整的原因之一，甚至有部分海外投資者擔(dān)心互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)會(huì)復(fù)制教培行業(yè)嚴(yán)監(jiān)管的路線。但是本次政府工作報(bào)告明確指出，“促進(jìn)多種所有制經(jīng)濟(jì)共同發(fā)展”、“要正確認(rèn)識(shí)和把握資本的特性和行為規(guī)律”和“營(yíng)造各類所有制企業(yè)競(jìng)相發(fā)展的良好環(huán)境”，積極回應(yīng)了市場(chǎng)關(guān)切。在今年宏觀政策全面轉(zhuǎn)向穩(wěn)增長(zhǎng)的背景下，反壟斷仍然是政策方向但其重要性可能較去年有一定下降，因此其對(duì)部分境外上市互聯(lián)網(wǎng)公司的估值抑制可能有一定程度上的緩解。創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)仍然是我國(guó)長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略，預(yù)計(jì)海外流動(dòng)性收縮和利率上行對(duì)成長(zhǎng)板塊的短期抑制結(jié)束后，成長(zhǎng)仍然是“十四五”期間中長(zhǎng)期受益的市場(chǎng)風(fēng)格。本次政府工作報(bào)告繼續(xù)將“深入實(shí)施創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略”作為單獨(dú)一節(jié)進(jìn)行表述，產(chǎn)業(yè)政策明細(xì)方面提及要建設(shè)數(shù)字信息基礎(chǔ)設(shè)施，包括 5G、智慧城市和數(shù)字鄉(xiāng)村等方面，預(yù)計(jì)將成為“新基建”的重要內(nèi)涵。同時(shí)要求加快發(fā)展工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)，包括集成電路和人工智能等產(chǎn)業(yè)。當(dāng)前抑制成長(zhǎng)板塊的因素主要在于海外流動(dòng)性收縮和利率上行，預(yù)計(jì)外部擾動(dòng)消退后，在我國(guó)向創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)型過(guò)程中成長(zhǎng)板塊仍是長(zhǎng)期受益的市場(chǎng)風(fēng)格。大類資產(chǎn)配置策略俄烏局勢(shì)的惡化是年初首只“黑天鵝”，一定程度上會(huì)降低投資權(quán)益類資產(chǎn)的熱情，但回顧歷史，局