家上市公司中有194家業(yè)績明

1、1998年進行過資產(chǎn)重組的338家上市公司中有194家業(yè)績明顯改善，這說明資產(chǎn)重組的確是上市公司改善其經(jīng)營業(yè)績指標(biāo)的一種重要手段。但我們要理性地看待資產(chǎn)重組的績效，通過建立一套資產(chǎn)重組鑒別指標(biāo)體系，區(qū)分實質(zhì)性重組和報表性重組，對我們判斷資產(chǎn)重組成功與否是很有幫助的。上市公司資產(chǎn)重組的分類與鑒別一、分類1997年以來，隨著我國國有企業(yè)改革的深化，資產(chǎn)重組已經(jīng)成為證券市場上一道亮麗的風(fēng)景線，進行過資產(chǎn)重組的上市公司數(shù)量越來越多。1998年滬深兩市共有389家上市公司進行了資產(chǎn)重組。從資產(chǎn)重組方式來看可分為五大類： 1.對外購并擴張：指上市公司對外收購、兼并或?qū)ν夤蓹?quán)投資的資產(chǎn)重組行為。該種重組反映

2、了上市公司的對外擴張戰(zhàn)略。 2.股權(quán)轉(zhuǎn)讓：指上市公司本身資產(chǎn)不動，而其股權(quán)發(fā)生控股性或非控股性的轉(zhuǎn)讓。新的股東入主上市公司，必然會給上市公司帶來新的管理風(fēng)格和經(jīng)營理念。 3.上市公司資產(chǎn)剝離與股權(quán)出售：指上市公司將自己的資產(chǎn)和持有的其他公司的股權(quán)出售變現(xiàn)的行為。上市公司剝離的資產(chǎn)和出售的股權(quán)不一定是績差資產(chǎn)，它表現(xiàn)為一種資本經(jīng)營的思想。 4.資產(chǎn)置換：指上市公司將不符合公司發(fā)展的資產(chǎn)剝離出去，同時注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，從而達到提高上市公司資產(chǎn)質(zhì)量的目的，為上市公司增添新的利潤增長點。 5.混合重組：一家上市公司在1998年發(fā)生了上述兩類、三類或四類的組合資產(chǎn)重組行為。 二、鑒別 有些上市公司重組后，經(jīng)

3、營業(yè)績并沒有改善，甚至出現(xiàn)惡化，而且其償債能力、資產(chǎn)管理能力、股本擴張能力、成長性和主營業(yè)務(wù)鮮明狀況等各方面的綜合實力也出現(xiàn)實質(zhì)性的惡化。我們稱之為業(yè)績實質(zhì)性惡化資產(chǎn)重組。 有些上市公司重組后，雖然其經(jīng)營業(yè)績并沒有改善，甚至出現(xiàn)惡化，但其綜合實力得到實質(zhì)性的提高，其未來業(yè)績得到提高的可能性則很大。我們稱之為業(yè)績可期改善的資產(chǎn)重組。 有些上市公司重組后，報表上的業(yè)績指標(biāo)可能確實提高了，但綜合實力并沒有得到實質(zhì)性的提高。我們認為這種資產(chǎn)重組短期行為比較嚴(yán)重，有報表重組之嫌疑，稱為報表性資產(chǎn)重組。 另外，還有些上市公司通過資產(chǎn)重組不僅其業(yè)績指標(biāo)得到了明顯提高，而且其綜合實力也得到了明顯的改善，我們稱

4、之為實質(zhì)性資產(chǎn)重組，這是證券市場上需要大力提倡的一種資產(chǎn)重組。 我們在鑒別報表性重組和實質(zhì)性重組時，還要考慮到這兩種重組的各種特征，為今后區(qū)分證券市場上的報表性重組和實質(zhì)性重組提供重要參考。 上市公司資產(chǎn)重組能否取得一定的績效需要經(jīng)過一定的時間才能表現(xiàn)出來，因此，本文以1998年1月1日至1998年11月30日進行過資產(chǎn)重組的338家上市公司作為實證研究對象來鑒別1998年的報表性重組和實質(zhì)性重組。它們的資產(chǎn)重組類型統(tǒng)計結(jié)果見表1。表1 338家上市公司重組類型分布表 資產(chǎn)重組類型各類型上市公司數(shù)目以及比例數(shù)目比例上市公司對外購并擴張 125 36.9% 上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓 76 22.5% 上

5、市公司資產(chǎn)剝離與股權(quán)轉(zhuǎn)讓 43 12.7% 上市公司資產(chǎn)置換 15 4.4% 上市公司混合重組 79 24.4% 資產(chǎn)重組鑒別指標(biāo)體系的建立和綜合評價方法的確定一、重組績效鑒別與報表性和實質(zhì)性資產(chǎn)重組鑒別指標(biāo)體系的建立1.重組績效評價指標(biāo)體系的建立。 盈利是上市公司生存和發(fā)展的“靈魂”，因此上市公司經(jīng)過資產(chǎn)重組后要想取得一定的績效必須提高資產(chǎn)質(zhì)量，提高盈利能力。我們設(shè)立主營業(yè)務(wù)利潤率、總資產(chǎn)利潤率、凈資產(chǎn)收益率和每股收益這四個指標(biāo)來反映上市公司資產(chǎn)重組的績效。 若上市公司資產(chǎn)重組后主營業(yè)務(wù)利潤率提高，則上市公司主營業(yè)務(wù)的盈利能力就越強，因此這個指標(biāo)越大越好。 總資產(chǎn)利潤率反映了上市公司資產(chǎn)整體

6、獲利能力，因此這個指標(biāo)也是越大越好。 凈資產(chǎn)收益率反映上市公司股東投資報酬的大小，在我國，凈資產(chǎn)收益率三年平均超過10%、每年不低于6%的上市公司才有配股資格，因此，對于這個指標(biāo)廣大投資者和管理層十分關(guān)心。凈資產(chǎn)收益率越大，上市公司凈資產(chǎn)的獲利能力就越強。 每股收益反映了普通股的盈利水平，普通股股東對此尤為關(guān)心。大多數(shù)投資者除了利用這一財務(wù)指標(biāo)評價上市公司的獲利能力外，還結(jié)合上市公司的每股市價進行橫向比較，以決定投資哪家上市公司更為有利，因此，這個指標(biāo)最能反映上市公司的形象。這個指標(biāo)也是越大越好。 2.報表性和實質(zhì)性資產(chǎn)重組鑒別指標(biāo)體系的建立。 上市公司經(jīng)過資產(chǎn)重組后要取得實質(zhì)性的績效提高，它

7、的償債能力要得到實質(zhì)性的改善，資產(chǎn)管理能力要得到實質(zhì)性的加強，股本擴張能力要得到提高，要表現(xiàn)出一定的未來成長性，主營業(yè)務(wù)要更加突出。因此，我們把償債能力、資產(chǎn)管理能力、股本擴張能力、成長性和主營業(yè)務(wù)鮮明狀況作為報表性資產(chǎn)重組和實質(zhì)性資產(chǎn)重組鑒別指標(biāo)體系的五個方面。另外，在鑒別報表性資產(chǎn)重組和實質(zhì)性資產(chǎn)重組時，還要考慮到五類資產(chǎn)重組中的小類型對這兩種重組的影響。 資產(chǎn)重組上市公司若業(yè)績?nèi)〉脤嵸|(zhì)性的提高，其償債能力也應(yīng)該得到相應(yīng)的改善。我們曾對1998年上市公司每股收益與資產(chǎn)負債率的相關(guān)性進行過分析, 發(fā)現(xiàn)每股收益與資產(chǎn)負債率有顯著的負相關(guān)關(guān)系，而與流動比率有顯著的正相關(guān)關(guān)系。因此，我們用股東權(quán)益

8、比率(1資產(chǎn)負債率)和流動比率來反映上市公司償債能力，并且這兩個指標(biāo)都是正指標(biāo)。 資產(chǎn)管理能力反映上市公司在資產(chǎn)管理方面的效率。經(jīng)過實質(zhì)性資產(chǎn)重組的上市公司，其資產(chǎn)管理能力也會得到顯著性的改善。我們用總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率這三個指標(biāo)來反映上市公司在資產(chǎn)管理方面的能力。 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率反映了資產(chǎn)總額的周轉(zhuǎn)速度，周轉(zhuǎn)速度越快，則說明上市公司的銷售能力越強。存貨周轉(zhuǎn)率反映了上市公司在存貨方面的管理能力。存貨周轉(zhuǎn)率越大，說明了存貨的占用水平越低，流動性越強，存貨轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金或應(yīng)收賬款的速度越快。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率反映上市公司年度內(nèi)應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金的平均次數(shù)，從一個側(cè)面反映應(yīng)收賬款流動的速度

9、。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率越高，意味著應(yīng)收賬款的收回速度越快。上面三個反映上市公司資產(chǎn)管理能力的指標(biāo)都是正指標(biāo)。 實質(zhì)性資產(chǎn)重組的上市公司，其股本擴張能力也應(yīng)該得到顯著的提高。我們用每股凈資產(chǎn)、每股公積金和每股未分配利潤這三個指標(biāo)來反映上市公司的股本擴張能力，而且這三個指標(biāo)也是每股收益的有力支撐。 實質(zhì)性資產(chǎn)重組上市公司應(yīng)該表現(xiàn)出較好的未來成長性。我們設(shè)立歷史的主營利潤增長率和凈利潤增長率這兩個指標(biāo)來反映上市公司的未來成長性。另外，我國有不少上市公司主業(yè)不鮮明，主營業(yè)務(wù)盈利能力比較差，它們認為實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟的一個重要途徑就是擴大資產(chǎn)規(guī)模。但是這些公司在擴大規(guī)模的同時，并沒有提高自己的專業(yè)化技術(shù)水平，致使公

10、司的經(jīng)營業(yè)績下降。我們可以用主營業(yè)務(wù)鮮明率這個指標(biāo)來反映上市公司主營業(yè)務(wù)的鮮明狀況，這個指標(biāo)是正指標(biāo)。其中主營業(yè)務(wù)鮮明率=(營業(yè)利潤其他業(yè)務(wù)利潤)/利潤總額 上面我們是從財務(wù)指標(biāo)方面建立了報表性和實質(zhì)性資產(chǎn)重組的鑒別指標(biāo)體系。我們在鑒別這兩種重組時，還要考慮從行業(yè)、是否關(guān)聯(lián)交易、上市公司對外購并擴張中的擴張方向(橫向、縱向或混合)以及股權(quán)轉(zhuǎn)讓中的轉(zhuǎn)讓性質(zhì)(控股性或非控股性)這些指標(biāo)來定性地鑒別這兩種重組。 二、重組鑒別指標(biāo)體系綜合評價方法的確定我們在前面建立了上市公司資產(chǎn)重組績效以及報表性和實質(zhì)性資產(chǎn)重組鑒別指標(biāo)體系。我們選取了4個指標(biāo)來反映資產(chǎn)重組的績效(見表2)，我們需要采用主成份方法對資

11、產(chǎn)重組績效進行綜合評價。表2 上市公司資產(chǎn)重組績效及報表性和實質(zhì)性資產(chǎn)重組鑒別指標(biāo)體系 資產(chǎn)重組績效指標(biāo)體系指標(biāo)名稱 計算公式 主營業(yè)務(wù)利潤率 主營業(yè)務(wù)利潤/主營業(yè)務(wù)收入 總資產(chǎn)利潤率 凈利潤/期末總資產(chǎn) 每股收益 凈利潤/期末總股本 凈資產(chǎn)收益率 凈利潤/期末凈資產(chǎn) 報表性和實質(zhì)性資產(chǎn)重組鑒別指標(biāo)體系 五類重組方式中共同的鑒別指標(biāo)體系 償債能力 股東權(quán)益比率 1-期末資產(chǎn)負債率 流動比率 期末流動資產(chǎn)/期末流動負債 資產(chǎn)管理能力 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 主營業(yè)務(wù)收入/期末總資產(chǎn) 存貨周轉(zhuǎn)率 主營業(yè)務(wù)成本/期末存貨凈額 應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)率 主營業(yè)務(wù)收入/期末應(yīng)收賬款凈額 股本擴張能力 每股凈資產(chǎn) 期末凈資產(chǎn)

12、/期末總股本 每股公積金 期末公積金/期末總股本 每股未分配利潤 期末未分配利潤/期末總股本 成長性 主營業(yè)務(wù)鮮明狀況 行業(yè) 主營利潤增長率 見附注 凈利潤增長率 見附注 主營業(yè)務(wù)鮮明率 (營業(yè)利潤-其他業(yè)務(wù)利潤)/利潤總額 行業(yè) 無 五類重組方式中特殊鑒別指標(biāo) 資產(chǎn)重組方式 特殊動因 對外購并擴張 擴張方向、是否關(guān)聯(lián)交易 股權(quán)轉(zhuǎn)讓 控股性或非控股性 資產(chǎn)剝離與股權(quán)出售 是否關(guān)聯(lián)交易 資產(chǎn)置換 是否關(guān)聯(lián)交易 混合重組 是否關(guān)聯(lián)交易 注：主營利潤增長率=本年主營利潤/上年主營利潤-1，若上年主營利潤為負值，則計算公式調(diào)整為：主營利潤增長率=（本年主營利潤/上年主營利潤-1）*（-1），凈利潤增長

13、率計算公式和調(diào)整方法與主營利潤增長率相同。 首先，根據(jù)838家上市公司1997年和1998年的這4個指標(biāo)，采用主成份方法每個指標(biāo)給以適當(dāng)?shù)臋?quán)重，然后把指標(biāo)值相加，得到綜合分，再根據(jù)得分進行排序,若某資產(chǎn)重組上市公司1998年的名次處于1997年的前列，則說明該重組取得績效。 同樣我們得到1998年和1997年資產(chǎn)重組方式鑒別指標(biāo)體系5個方面的評價值:償債能力、資產(chǎn)管理能力、股本擴張能力、成長性和主營業(yè)務(wù)鮮明狀況。根據(jù)其重要性，確定鑒別指標(biāo)體系最終鑒別值時的權(quán)重分別為0.10、0.25、0.25、 0.30和0.10，得到838家上市公司1998年和1997年鑒別指標(biāo)體系的最終鑒別值。然后依此對

14、上市公司進行排序，若某公司1998年的名次處于1997年的前列，則說明該公司各方面的綜合實力得到了明顯的提高。 在考慮行業(yè)指標(biāo)和五類重組方式中的特殊鑒別指標(biāo)時，需要考察這些定性指標(biāo)對報表性和實質(zhì)性資產(chǎn)重組的影響。各種重組方式報表性和實質(zhì)性重組鑒別的實證分析一、對外購并擴張鑒別的實證分析 我們對338家進行對外購并擴張重組公司中的125家上市公司，從績效以及報表性和實質(zhì)性資產(chǎn)重組鑒別方面采用實證的方法進行了統(tǒng)計分析，結(jié)果見表3。表3 上市公司報表性和實質(zhì)性對外購并擴張鑒別結(jié)果 重組績效類別 鑒別結(jié)果 各種重組公司數(shù)量及比例 是否關(guān)聯(lián)交易公司數(shù)量 三種擴張方向數(shù)量 關(guān)聯(lián)交易 非關(guān)聯(lián)交易性 橫向 縱

15、向 混合 業(yè)績無明顯改善 業(yè)績實質(zhì)性惡化 40(32%) 14 26 16 8 16 業(yè)績可期改善 15(12%) 4 11 5 0 10 業(yè)績明顯改善 報表性對外購并擴張 27(21.6%) 8 19 10 4 13 實質(zhì)性對外購并擴張 43(34.4%) 8 35 18 4 21 上市公司對外購并擴張反映了上市公司積極主動的擴張性戰(zhàn)略，實際效果怎么樣呢？從表3看出，有55家對外擴張的公司經(jīng)營業(yè)績?nèi)匀粺o明顯改善，占總數(shù)量的44%(32%+12%)，但其中業(yè)績實質(zhì)性惡化的有40家，另有15家業(yè)績可期改善。 這種現(xiàn)象與關(guān)聯(lián)交易和擴張方向是否有關(guān)呢？我們采用統(tǒng)計上定性變量是否獨立的卡方獨立性檢驗，

16、發(fā)現(xiàn)業(yè)績實質(zhì)惡化還是業(yè)績可期改善與是否關(guān)聯(lián)交易無顯著關(guān)系，而與擴張方向有顯著的關(guān)系。業(yè)績實質(zhì)惡化的40家公司進行橫向、縱向和混合擴張的比例分別是40%、20%和40%，業(yè)績可期改善的15家進行橫向、縱向和混合擴張的比例分別是33%、0%和67%，這說明混合擴張有助于業(yè)績無明顯改善的公司業(yè)績可期改善，而橫向和縱向擴張無利于業(yè)績無明顯改善的公司業(yè)績的可期改善。 對所屬行業(yè)分析的結(jié)果，發(fā)現(xiàn)這些公司主要分布于行業(yè)整體盈利能力比較差的冶金、商貿(mào)、化工和機械等行業(yè)。因此這些行業(yè)公司要想通過對外購并擴張來提高經(jīng)營業(yè)績，通過混合擴張進軍一些盈利能力較強的行業(yè)可以說是比較明智的選擇，即使業(yè)績暫時難以出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，但

17、可以提高自己的綜合實力，為將來業(yè)績好轉(zhuǎn)打下基礎(chǔ)。 有70家公司通過對外擴張業(yè)績出現(xiàn)明顯改善，占總對外購并擴張上市公司的56%(21.6%+34.4%)，但其中27家公司在償債能力等五方面的綜合實力并無顯著改善，報表重組嫌疑比較嚴(yán)重。另外43家公司的綜合實力與業(yè)績都得到顯著性的提高，重組取得了應(yīng)有的效果。那么報表性對外購并擴張和實質(zhì)性對外購并擴張與關(guān)聯(lián)交易、擴張方向有沒有關(guān)系呢？我們通過統(tǒng)計上的卡方獨立性檢驗，發(fā)現(xiàn)它們是無關(guān)的。上市公司要把對外購并擴張這種高級的資本經(jīng)營方式和生產(chǎn)經(jīng)營結(jié)合起來，在注重資本經(jīng)營的同時，搞好生產(chǎn)經(jīng)營，提高專業(yè)化技術(shù)水平，只有這樣才能取得實質(zhì)性對外購并擴張效果。二、股權(quán)

18、轉(zhuǎn)讓鑒別之實證分析 我們對338家進行股權(quán)轉(zhuǎn)讓重組公司中的76家上市公司，從績效以及報表性和實質(zhì)性資產(chǎn)重組鑒別方面采用實證的方法進行了統(tǒng)計分析，結(jié)果見表4。表4 上市公司報表性和實質(zhì)性股權(quán)轉(zhuǎn)讓鑒別結(jié)果 重組績效類別 鑒別結(jié)果 各種重組公司數(shù)量及比例 股權(quán)轉(zhuǎn)讓性質(zhì) 控股性 非控股性 業(yè)績無明顯改善 業(yè)績實質(zhì)性惡化 32(42%) 14 18 業(yè)績可期改善 7(9%) 2 5 業(yè)績明顯改善 報表性股權(quán)轉(zhuǎn)讓 10(13%) 4 6 實質(zhì)性股權(quán)轉(zhuǎn)讓 27(36%) 11 15 新的股東(特別是控股性的股權(quán)轉(zhuǎn)讓)入主上市公司一般會帶來新的經(jīng)營理念、改革力度和管理方式，從而為上市公司的發(fā)展帶來新的機遇，那

19、么實際效果怎么樣呢？從表4中我們可以看出，76家上市公司通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓，有7家業(yè)績可期改善，27家業(yè)績發(fā)生實質(zhì)性的提高，共占該類重組的45%，小于業(yè)績實質(zhì)性惡化和報表性重組公司的數(shù)目總和42家(占該類重組76家上市公司的55%)，說明股權(quán)轉(zhuǎn)讓應(yīng)有的效果還沒有充分發(fā)揮出來。 另外在業(yè)績明顯改善的37家上市公司中，實質(zhì)性股權(quán)轉(zhuǎn)讓上市公司幾乎是報表性股權(quán)轉(zhuǎn)讓上市公司的3倍。這說明股權(quán)轉(zhuǎn)讓這種重組方式的報表重組嫌疑比較小。 股權(quán)轉(zhuǎn)讓有控股性和非控股性之區(qū)分。在發(fā)生非控股性股權(quán)有償轉(zhuǎn)讓的情況下，股權(quán)出讓方的主要目的在于非流通股的兌現(xiàn)，減少公司負債，調(diào)整投資方向和投資結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)優(yōu)化資源配置。 股權(quán)受讓方的主

20、要目的在于投資而非控股，但也許將來會進一步增持股份從而達到控股的目的。近年來已有多家公司通過分階段收購上市公司法人股或一次性地收購多家上市公司法人股，成為該上市公司的第二大股東。近年來，非控股性的股權(quán)轉(zhuǎn)讓多于控股性的股權(quán)轉(zhuǎn)讓，這表明我國企業(yè)資本運營的理念在逐步加強。而控股性股權(quán)轉(zhuǎn)讓的受讓方主要目的是買殼上市，對于1998年當(dāng)年受讓方就進行過買殼上市的公司，我們把它歸入了混合重組一類。因此，對于本類31家1998年被受讓方買殼的上市公司，受讓方1998年還只能通過入主董事會給上市公司帶來新的經(jīng)營理念和管理制度，以期改善上市公司的業(yè)績，要想真正達到買殼上市的目的，還必須在1999年給上市公司注入質(zhì)

21、地良好的資產(chǎn)。 另外，我們對股權(quán)轉(zhuǎn)讓性質(zhì)以及上市公司所屬行業(yè)與業(yè)績無明顯改善的兩種類型(業(yè)績實質(zhì)惡化和業(yè)績可期改善)以及與業(yè)績明顯改善的兩種類型(報表性股權(quán)轉(zhuǎn)讓和實質(zhì)性股權(quán)轉(zhuǎn)讓)的相關(guān)性進行卡方獨立性檢驗，發(fā)現(xiàn)它們與控股性股權(quán)轉(zhuǎn)讓及上市公司所屬行業(yè)都無關(guān)。三、資產(chǎn)剝離與股權(quán)出售鑒別的實證分析 我們對338家進行過資產(chǎn)剝離與股權(quán)出售重組公司中的的43家上市公司，從績效以及報表性和實質(zhì)性資產(chǎn)重組鑒別方面采用實證的方法進行了統(tǒng)計分析，結(jié)果見表5。表5 上市公司報表性和實質(zhì)性資產(chǎn)剝離與股權(quán)出售鑒別結(jié)果 重組績效類別 鑒別結(jié)果 各種重組公司數(shù)量及比例 是否關(guān)聯(lián)交易公司數(shù)量 關(guān)聯(lián)交易 非關(guān)聯(lián)交易性 業(yè)績無

22、明顯改善 業(yè)績實質(zhì)性惡化 11(25.6%) 5 6 業(yè)績可期改善 8(18.6%) 3 5 業(yè)績明顯改善 報表性資產(chǎn)剝離與股權(quán)出售 10(23.3%) 2 8 實質(zhì)性資產(chǎn)剝離與股權(quán)出售 14(32.5%) 7 7 上市公司對績差資產(chǎn)進行剝離,可以收到一大筆現(xiàn)金,加強了上市公司資產(chǎn)的流動性,改善了資產(chǎn)負債情況,同時也改善了其資產(chǎn)的盈利水平。另外有些上市公司投資范圍過于分散，造成主業(yè)不主、難以管理的現(xiàn)象，通過剝離一些與主業(yè)無關(guān)的資產(chǎn)，可以收縮產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)線，輕裝上陣，調(diào)整上市公司的投資結(jié)構(gòu)，集中力量抓好主業(yè)。上市公司剝離的資產(chǎn)和出售的股權(quán)不一定是績差資產(chǎn)，它表現(xiàn)為一種資本經(jīng)營的思想。市場經(jīng)濟條件下的公

23、司不僅應(yīng)該注重產(chǎn)品經(jīng)營，而且更應(yīng)該注重資本經(jīng)營。那么1998年上市公司的資產(chǎn)剝離與股權(quán)出售是否取得了應(yīng)有的效果呢？ 從表5中我們可以看出，業(yè)績可期改善的上市公司和實質(zhì)性資產(chǎn)剝離與股權(quán)出售的上市公司數(shù)量總數(shù)為22家，只比業(yè)績實質(zhì)性惡化和報表性資產(chǎn)剝離與股權(quán)出售上市公司的總數(shù)21家多1家，其中只有一半取得了積極的或潛在的效果。 另外，業(yè)績明顯改善的上市公司中，實質(zhì)性資產(chǎn)剝離與股權(quán)出售的上市公司有14家，而報表性資產(chǎn)剝離與股權(quán)出售的有10家。這說明資產(chǎn)剝離與股權(quán)出售的43家上市公司當(dāng)中，報表性重組還是相當(dāng)嚴(yán)重的。 下面我們看一下關(guān)聯(lián)交易與報表性和實質(zhì)性重組的關(guān)系。 338家進行過實質(zhì)性資產(chǎn)剝離與股權(quán)

24、出售重組公司中的14家上市公司，進行了關(guān)聯(lián)交易和非關(guān)聯(lián)交易的各有7家，這說明關(guān)聯(lián)交易和非關(guān)聯(lián)交易對實質(zhì)性地提高上市公司的經(jīng)營業(yè)績有著同等重要的作用。而在進行過報表性資產(chǎn)剝離與股權(quán)出售的10家上市公司中，進行過關(guān)聯(lián)交易的上市公司只有2家，遠遠少于沒有進行過關(guān)聯(lián)交易的上市公司數(shù)量(8家)。這說明在資產(chǎn)剝離與股權(quán)出售這種資產(chǎn)重組方式中，關(guān)聯(lián)交易并不是進行報表重組的唯一手段，還可以通過很多方式進行報表重組。 另外通過卡方獨立性檢驗發(fā)現(xiàn)，上市公司所屬行業(yè)與業(yè)績無明顯改善的兩種類型(業(yè)績實質(zhì)惡化和業(yè)績可期改善)以及與業(yè)績明顯改善的兩種類型(報表性資產(chǎn)剝離與股權(quán)出售和實質(zhì)性資產(chǎn)剝離與股權(quán)出售)都無關(guān)。四、資

25、產(chǎn)置換鑒別的實證分析 我們對338家進行過資產(chǎn)置換重組公司中的15家上市公司，從績效以及報表性和實質(zhì)性資產(chǎn)重組鑒別方面采用實證的方法進行了統(tǒng)計分析，結(jié)果見表6。表6 上市公司報表性和實質(zhì)性資產(chǎn)置換鑒別結(jié)果 重組績效類別 鑒別結(jié)果 各種重組公司數(shù)量及比例 是否關(guān)聯(lián)交易公司數(shù)量 關(guān)聯(lián)交易 非關(guān)聯(lián)交易性 業(yè)績無明顯改善 業(yè)績實質(zhì)性惡化 3(20.0%) 1 2 業(yè)績可期改善 1(6.7%) 0 1 業(yè)績明顯改善 報表性資產(chǎn)剝離與股權(quán)出售 3(20.0%) 2 1 實質(zhì)性資產(chǎn)剝離與股權(quán)出售 8(53.3%) 2 6 上市公司資產(chǎn)置換是指上市公司將不符合公司發(fā)展的資產(chǎn)剝離出去，同時注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，從而達到

26、提高上市公司資產(chǎn)質(zhì)量的目的，為上市公司增添新的利潤增長點。這15家上市公司中，有6家業(yè)績通過非關(guān)聯(lián)交易得到了實質(zhì)性的提高，有2家業(yè)績通過關(guān)聯(lián)交易得到了實質(zhì)性的提高，另外還有1家上市公司通過非關(guān)聯(lián)交易使業(yè)績可期改善。通過關(guān)聯(lián)交易來進行報表性重組的上市公司的數(shù)量很少(只有2家)，這說明關(guān)聯(lián)交易在資產(chǎn)置換中的消極作用比較小,非關(guān)聯(lián)交易在資產(chǎn)置換中正發(fā)揮著積極的作用(共有7家上市公司通過非關(guān)聯(lián)交易業(yè)績可期改善和業(yè)績出現(xiàn)實質(zhì)性改善)。 另外我們發(fā)現(xiàn)這15家上市公司主要分布在整體經(jīng)營業(yè)績不甚理想的紡織、建材、化工和家用電器行業(yè)，但通過卡方獨立性檢驗發(fā)現(xiàn)，上市公司所屬行業(yè)與業(yè)績無明顯改善的兩種類型(業(yè)績實質(zhì)

27、惡化和業(yè)績可期改善)以及與業(yè)績明顯改善的兩種類型(報表性資產(chǎn)置換和實質(zhì)性資產(chǎn)置換)都無關(guān)。 五、混合重組鑒別的實證分析 我們對338家公司中進行過混合重組的79家上市公司，從績效及報表性和實質(zhì)性資產(chǎn)重組鑒別方面采用實證的方法進行了統(tǒng)計分析，結(jié)果見表7。表7 上市公司報表性和實質(zhì)性混合重組鑒別結(jié)果 重組績效類別 鑒別結(jié)果 各種重組公司數(shù)量及比例 是否關(guān)聯(lián)交易公司數(shù)量 關(guān)聯(lián)交易 非關(guān)聯(lián)交易性 業(yè)績無明顯改善 業(yè)績實質(zhì)性惡化 21(26.6%) 4 17 業(yè)績可期改善 6(7.6%) 0 6 業(yè)績明顯改善 報表性混合重組 14(17.7%) 6 8 實質(zhì)性混合重組 38(48.1%) 13 25 混

28、合重組是對外購并擴張、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、資產(chǎn)剝離與股權(quán)出售以及資產(chǎn)置換這四種資產(chǎn)重組方式中的兩種或兩種以上的組合重組，是一種最高級也是實際操作最復(fù)雜的一種資產(chǎn)重組方式。實際操作中最典型的模式是，上市公司股權(quán)的受讓方首先取得上市公司的控股權(quán)，然后在新控股股東的安排下，上市公司剝離一些不良資產(chǎn)和對外投資股權(quán)，同時收購一些符合控股股東發(fā)展戰(zhàn)略的資產(chǎn)，或者進行資產(chǎn)置換。應(yīng)該說，這種資產(chǎn)重組方式最能體現(xiàn)重組績效。 實際上這79家混合重組上市公司就有38家取得了實質(zhì)性的業(yè)績提高，有6家業(yè)績可期改善，共占這類重組上市公司數(shù)量總額的55.7%。另外，報表性混合重組上市公司有14家，占這類重組上市公司總數(shù)的17.7%，還有21家上市公司雖然進行了混合重組，但業(yè)績?nèi)匀怀霈F(xiàn)了實質(zhì)性的惡化，占這類重組上市公司總數(shù)的26.6%。 另外我們通過卡方獨立性檢驗發(fā)現(xiàn)，是否關(guān)聯(lián)交易與業(yè)績無明顯改善的兩種類型(業(yè)績實質(zhì)惡化和業(yè)績可期改善)以及與業(yè)績明顯改善的兩種類型(報表性資產(chǎn)置換和實質(zhì)性資產(chǎn)置換)都無關(guān)。這說明上市公司通過混合重組業(yè)績能否得到實質(zhì)性的提高與是否進行關(guān)聯(lián)交易無關(guān)。各種重組方式中報表性和實質(zhì)性重組對比鑒別之實證分析我們對338家進行過資產(chǎn)重組的上市公