第四章證券估價(jià)

1、第四章第四章 證券估價(jià)證券估價(jià)n本章內(nèi)容概覽本章內(nèi)容概覽1證券估價(jià)證券估價(jià)基本原理基本原理估價(jià)的概念估價(jià)的概念估價(jià)的步驟估價(jià)的步驟估價(jià)的模型估價(jià)的模型債券估價(jià)債券估價(jià)股票估價(jià)股票估價(jià)債券特征債券特征債券類型債券類型債券估價(jià)債券估價(jià)普通股估價(jià)普通股估價(jià)優(yōu)先股估價(jià)優(yōu)先股估價(jià)特點(diǎn)特點(diǎn)估價(jià)估價(jià)特點(diǎn)特點(diǎn)估價(jià)估價(jià)種類種類24.1證券估價(jià)基本概念證券估價(jià)基本概念n所謂證券，是指用以證明或設(shè)定權(quán)利所做所謂證券，是指用以證明或設(shè)定權(quán)利所做成的憑證，它表明證券持有人或第三者有成的憑證，它表明證券持有人或第三者有權(quán)取得該證券所擁有的特定權(quán)益。權(quán)取得該證券所擁有的特定權(quán)益。n證券在一般情況下采用書面形式，隨著信息產(chǎn)證

2、券在一般情況下采用書面形式，隨著信息產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，許多證券采取了電子形式。業(yè)的發(fā)展，許多證券采取了電子形式。 這些這些是否是否屬于屬于證券？證券？n1按照證券發(fā)行主體不同，可將證券分為按照證券發(fā)行主體不同，可將證券分為政府證券、金融證券和公司證券。政府證券、金融證券和公司證券。 n2按照證券所體現(xiàn)的持有人與發(fā)行主體之按照證券所體現(xiàn)的持有人與發(fā)行主體之間的關(guān)系不同，可將證券分為所有權(quán)證券、間的關(guān)系不同，可將證券分為所有權(quán)證券、債權(quán)證券和混合證券。債權(quán)證券和混合證券。n3按照證券收益的穩(wěn)定性不同，可將證券按照證券收益的穩(wěn)定性不同，可將證券分為固定收益證券和變動(dòng)收益證券。分為固定收益證券和變動(dòng)收益證券

3、。 n4按證券到期日的長短，可將證券分為短按證券到期日的長短，可將證券分為短期證券和長期證券。期證券和長期證券。 n5按照證券收益的決定因素，可將證券分按照證券收益的決定因素，可將證券分為基礎(chǔ)證券和衍生證券。為基礎(chǔ)證券和衍生證券。 4.2證券估價(jià)的基本原理證券估價(jià)的基本原理1. 估價(jià)與證券估價(jià)估價(jià)與證券估價(jià)（1）估價(jià)）估價(jià)n是對(duì)資產(chǎn)是對(duì)資產(chǎn)內(nèi)在價(jià)值內(nèi)在價(jià)值的估算。資產(chǎn)的內(nèi)的估算。資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值是指以適當(dāng)?shù)氖找媛寿N現(xiàn)資產(chǎn)在價(jià)值是指以適當(dāng)?shù)氖找媛寿N現(xiàn)資產(chǎn)預(yù)期可產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流所得到的現(xiàn)預(yù)期可產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流所得到的現(xiàn)值。影響因素是：值。影響因素是：n未來預(yù)期現(xiàn)金流的大小現(xiàn)持續(xù)時(shí)間未來預(yù)期現(xiàn)金流的大

4、小現(xiàn)持續(xù)時(shí)間n所有這些現(xiàn)金流的風(fēng)險(xiǎn)所有這些現(xiàn)金流的風(fēng)險(xiǎn)n投資者進(jìn)行該項(xiàng)投資所要求的收益投資者進(jìn)行該項(xiàng)投資所要求的收益率率2. 證券估價(jià)的基本模型證券估價(jià)的基本模型證券的價(jià)值證券的價(jià)值=該證券未來現(xiàn)金收益的現(xiàn)值該證券未來現(xiàn)金收益的現(xiàn)值4.3債券估價(jià)債券估價(jià)1. 債券及其特征債券及其特征（1）債券）債券n由借債者發(fā)行并承諾對(duì)債券持有人按約定條件還本付由借債者發(fā)行并承諾對(duì)債券持有人按約定條件還本付息的書面憑證息的書面憑證n按發(fā)行主體的不同，包括國家債券、企業(yè)債券和金融按發(fā)行主體的不同，包括國家債券、企業(yè)債券和金融債券。理財(cái)學(xué)主要是公司債券債券。理財(cái)學(xué)主要是公司債券（2）債券特征）債券特征n票面價(jià)值：

5、面值或本金，到期支付和計(jì)息的依據(jù)票面價(jià)值：面值或本金，到期支付和計(jì)息的依據(jù)n票面利率：債券上標(biāo)明的利率票面利率：債券上標(biāo)明的利率n到期日到期日n受托人：由債券發(fā)行人指定的作為債券持有人的法寶受托人：由債券發(fā)行人指定的作為債券持有人的法寶代表的機(jī)構(gòu)。銀行是典型的有資格受托人代表的機(jī)構(gòu)。銀行是典型的有資格受托人n債券契約：債券發(fā)行人與代表債券持有者的債債券契約：債券發(fā)行人與代表債券持有者的債券托管人之間簽訂的具有法律效力的協(xié)議券托管人之間簽訂的具有法律效力的協(xié)議n債券的市場價(jià)格：發(fā)行者的考慮、市場利息率債券的市場價(jià)格：發(fā)行者的考慮、市場利息率的變化、獎(jiǎng)金市場供求關(guān)系變化等導(dǎo)致的脫離的變化、獎(jiǎng)金市場

6、供求關(guān)系變化等導(dǎo)致的脫離于債券面值的價(jià)格于債券面值的價(jià)格2. 債券類型及評(píng)級(jí)債券類型及評(píng)級(jí)（1）債券類型）債券類型n擔(dān)保債券：有指定的財(cái)產(chǎn)做為擔(dān)保品的債券，擔(dān)保債券：有指定的財(cái)產(chǎn)做為擔(dān)保品的債券，是公司債券的主要形式，包括不動(dòng)產(chǎn)、動(dòng)產(chǎn)和是公司債券的主要形式，包括不動(dòng)產(chǎn)、動(dòng)產(chǎn)和信托三種抵押債券信托三種抵押債券n無擔(dān)保債券：憑企業(yè)自身信譽(yù)作擔(dān)保的債券無擔(dān)保債券：憑企業(yè)自身信譽(yù)作擔(dān)保的債券n其他債券：零息債券；可轉(zhuǎn)換債券；參加債券其他債券：零息債券；可轉(zhuǎn)換債券；參加債券等等3.債券等級(jí)對(duì)投資者和發(fā)行公司債券等級(jí)對(duì)投資者和發(fā)行公司的重要意義的重要意義無風(fēng)險(xiǎn)利率風(fēng)險(xiǎn)貼水債券利率債券利率投資人風(fēng)險(xiǎn)債券等級(jí)

7、投資人風(fēng)險(xiǎn)債券等級(jí)國庫債券AAAAAABBBBBBCCCCCC2022-4-29Financial Management9標(biāo)準(zhǔn)普爾評(píng)級(jí)公司的公司債券等標(biāo)準(zhǔn)普爾評(píng)級(jí)公司的公司債券等級(jí)主要特征級(jí)主要特征AAA債券最高等級(jí)，表示有極強(qiáng)還本付息能力和保證，對(duì)債券最高等級(jí)，表示有極強(qiáng)還本付息能力和保證，對(duì)債權(quán)人的保護(hù)措施最完備，即使經(jīng)濟(jì)條件發(fā)生不利的債權(quán)人的保護(hù)措施最完備，即使經(jīng)濟(jì)條件發(fā)生不利的變化，也幾乎沒有違約風(fēng)險(xiǎn)。變化，也幾乎沒有違約風(fēng)險(xiǎn)。BB/B/CCC/CC/C投機(jī)類債券，一旦經(jīng)濟(jì)條件發(fā)生不利的變化，極有可投機(jī)類債券，一旦經(jīng)濟(jì)條件發(fā)生不利的變化，極有可能違約。能違約。BB級(jí)投機(jī)性最輕；級(jí)投機(jī)性

8、最輕；C級(jí)投機(jī)性最強(qiáng)，還本付級(jí)投機(jī)性最強(qiáng)，還本付息違約的可能性也最高。息違約的可能性也最高。AA還本付息能力很強(qiáng)，在大多數(shù)情況下，與還本付息能力很強(qiáng)，在大多數(shù)情況下，與AAA級(jí)債券級(jí)債券只有微小的差異只有微小的差異A還本付息能力相當(dāng)強(qiáng)，但未來經(jīng)濟(jì)條件發(fā)生相當(dāng)不利還本付息能力相當(dāng)強(qiáng)，但未來經(jīng)濟(jì)條件發(fā)生相當(dāng)不利的變化時(shí)，還本付息也有可能出現(xiàn)違約的變化時(shí)，還本付息也有可能出現(xiàn)違約BBB還本付息能力和保證比較強(qiáng)，但未來經(jīng)濟(jì)條件發(fā)生相還本付息能力和保證比較強(qiáng)，但未來經(jīng)濟(jì)條件發(fā)生相當(dāng)不利的變化時(shí)，還本付息違約的可能性比較大當(dāng)不利的變化時(shí)，還本付息違約的可能性比較大4、債券估價(jià)、債券估價(jià)3. 債券的估價(jià)債券

9、的估價(jià)（1）基本模型）基本模型n債券的價(jià)值債券的價(jià)值=未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值=利息的現(xiàn)值利息的現(xiàn)值+面值的現(xiàn)值面值的現(xiàn)值 每年付息，到期還本的債券例題1：甲公司于06年2月1日購買一張面額為1000元的債券，其票面利率為8%，每年2月1日計(jì)算并付息一次，并于5年后的1月31日到期。當(dāng)時(shí)的市場利率為10%，債券的市價(jià)是920元，應(yīng)否購買該債券？n利息=10008%=80元nVb=80(P/A,10%,5)+1000(P/F,10%,5)=924.28元920元，企業(yè)應(yīng)該購買如果企業(yè)每半年付息一次每次利息=10008%2=40Vb=40(P/A,5%,10)+1000(P/F,5%,10) 到期一次還本

10、付息（利隨本清）債券例題2：某企業(yè)購買另一家企業(yè)發(fā)行的利隨本清的企業(yè)債券，該債券面值為1000元，期限3年，票面利率為10%，不計(jì)復(fù)利，當(dāng)前市場利率為8%，該債券發(fā)行價(jià)格為多少時(shí)，企業(yè)才能購買？ 該債券持有期間因不支付利息而沒有現(xiàn)金流入。債券到期時(shí)能收到以單利計(jì)息的本利和。到期本利和=1000（1+10% 3）=1300元Vb=1300 (P/F,8%,3)=1032元市場中債券價(jià)值低于1032元時(shí)企業(yè)可以購入?！緦?shí)例】某債券面值為1 000元，票面利率為12%，期限為5年。假設(shè)投資者要求的收益率為12%。則其內(nèi)在價(jià)值為：)(1000%)121 (1000%)121 (%121000515元元

11、ntbV如果投資者要求的收益率從如果投資者要求的收益率從12%提高到提高到15%，則其內(nèi)在價(jià)，則其內(nèi)在價(jià)值為值為：)(24.899%)151 (1000%)151 (%121000515元ntbV如果投資者要求的收益率從如果投資者要求的收益率從12%降低到降低到9%，則其，則其內(nèi)在價(jià)值為：內(nèi)在價(jià)值為：)(8 .1116%)91 (1000%)91 (%121000515元元ntbVn零息債券n例題3：某債券面值1000，期限5年，以折現(xiàn)方式發(fā)行，期內(nèi)不計(jì)利息，到期按面值償還，當(dāng)時(shí)市場利率為10%，其價(jià)格為多少時(shí)，企業(yè)才能購買？nVb=1000 (P/F,10%,5)=621元5.債券收益率的計(jì)

12、算債券收益率的計(jì)算n債券收益率即能使債券未來收益的現(xiàn)值和債券收益率即能使債券未來收益的現(xiàn)值和現(xiàn)在購買價(jià)格相等的折現(xiàn)率現(xiàn)在購買價(jià)格相等的折現(xiàn)率n例題例題4、P91，4-2nA企業(yè)債券面值企業(yè)債券面值10000元，票面利率元，票面利率12%，每年末定期付息，期限每年末定期付息，期限8年，陶先生以年，陶先生以10600元的價(jià)格購買該債券并持有該債券到元的價(jià)格購買該債券并持有該債券到期，試計(jì)算陶先生投資該債券的收益率。期，試計(jì)算陶先生投資該債券的收益率。假設(shè)陶先生把上面的債券在第五年底以假設(shè)陶先生把上面的債券在第五年底以10100元價(jià)格出售，計(jì)算該債券收益率元價(jià)格出售，計(jì)算該債券收益率10600=12

13、00*(P/A,i,5)+10100*(P/F,i,5)逐次測試，設(shè)逐次測試，設(shè)i=10%，i=11%使用插值法，計(jì)算出使用插值法，計(jì)算出i=10.58%10600=1200*(P/A,i,8)+10000*(P/F,i,8)逐次測試，設(shè)逐次測試，設(shè)i=10%，i=11%使用插值法，計(jì)算出使用插值法，計(jì)算出i=10.85%債券估價(jià)小結(jié)債券估價(jià)小結(jié)A債券價(jià)值與投資者要求的收益率（市場利率債券價(jià)值與投資者要求的收益率（市場利率）呈相反方向變化）呈相反方向變化。此即。此即。B投資者要求的收益率（市場利率）投資者要求的收益率（市場利率）票面利率票面利率（折價(jià)發(fā)行）（折價(jià)發(fā)行）投資者要求的收益率（市場利

14、率）投資者要求的收益率（市場利率）票面利率票面利率（溢價(jià)發(fā)行）（溢價(jià)發(fā)行）投資者要求的收益率投資者要求的收益率=票面利率（平價(jià)發(fā)行）票面利率（平價(jià)發(fā)行）C債券接近到期日債券接近到期日，債券市場價(jià)值向面值回歸債券市場價(jià)值向面值回歸，直到二者相等。，直到二者相等。D長期債券的利率風(fēng)險(xiǎn)大于短期債券。長期債券的利率風(fēng)險(xiǎn)大于短期債券。4.4股票估價(jià)股票估價(jià)1. 普通股及其特征普通股及其特征（1）普通股東的權(quán)利）普通股東的權(quán)利n收益權(quán)：有權(quán)分享公司收益收益權(quán)：有權(quán)分享公司收益n表決權(quán)：通過董事會(huì)行使投票權(quán)表決權(quán)：通過董事會(huì)行使投票權(quán)n優(yōu)先認(rèn)股權(quán)：有權(quán)保持公懷中現(xiàn)有股權(quán)比例優(yōu)先認(rèn)股權(quán)：有權(quán)保持公懷中現(xiàn)有股權(quán)

15、比例2. 優(yōu)先股及其特征優(yōu)先股及其特征（1）優(yōu)先股：混合證券）優(yōu)先股：混合證券n與普通股相同點(diǎn)與普通股相同點(diǎn)n沒有固定到期日沒有固定到期日n股息或紅利稅后支付，無節(jié)稅作用股息或紅利稅后支付，無節(jié)稅作用n與債券相同點(diǎn)與債券相同點(diǎn)n具有面值，清算時(shí)可獲得補(bǔ)償具有面值，清算時(shí)可獲得補(bǔ)償n股息在發(fā)行時(shí)確定，投資者有固定報(bào)酬股息在發(fā)行時(shí)確定，投資者有固定報(bào)酬（2）優(yōu)先股特征）優(yōu)先股特征n股利與清償優(yōu)先于普通股股利與清償優(yōu)先于普通股n必須具備面值，是計(jì)息和清償?shù)囊罁?jù)必須具備面值，是計(jì)息和清償?shù)囊罁?jù)n股息率相對(duì)固定，且稅后支付股息率相對(duì)固定，且稅后支付n表決權(quán)受限，一般不享有參與權(quán)表決權(quán)受限，一般不享有參與

16、權(quán)n發(fā)行時(shí)若有約定，可由公司贖回發(fā)行時(shí)若有約定，可由公司贖回3、短期持有股票估價(jià)n短期持有時(shí)，企業(yè)從股票獲得的現(xiàn)短期持有時(shí)，企業(yè)從股票獲得的現(xiàn)金流入包括股利和股票售價(jià)兩部分金流入包括股利和股票售價(jià)兩部分。n股票價(jià)值股票價(jià)值=股利的現(xiàn)值股利的現(xiàn)值+股票售價(jià)的股票售價(jià)的現(xiàn)值現(xiàn)值nP94 4-5n沃頓先生沃頓先生05年年初購買美國銀行優(yōu)先股，年年初購買美國銀行優(yōu)先股，每股面值每股面值100美元，股利支付率為每年美元，股利支付率為每年18%，沃頓先生準(zhǔn)備持有到，沃頓先生準(zhǔn)備持有到08年年底出售年年底出售，預(yù)計(jì)售價(jià)為，預(yù)計(jì)售價(jià)為200美元。假定沃頓先生投美元。假定沃頓先生投資的必要報(bào)酬率為資的必要報(bào)酬率

17、為10%，則股票價(jià)值？，則股票價(jià)值？nV=18*(P/A,10%,4)+200*(P/F,10%,4) =193.66美元美元nP98 4-9n某投資者某投資者08年年4月購買寶鋼公司股票，準(zhǔn)備月購買寶鋼公司股票，準(zhǔn)備持有至持有至10年年4月底，預(yù)計(jì)月底，預(yù)計(jì)09年、年、10年每年年每年4月支付股利，每股預(yù)計(jì)月支付股利，每股預(yù)計(jì)0.35元。估計(jì)元。估計(jì)10年年4月寶鋼股票每股價(jià)格月寶鋼股票每股價(jià)格10元，如改投資要求的元，如改投資要求的必要報(bào)酬率為必要報(bào)酬率為8%，為該股票估價(jià)。，為該股票估價(jià)。nV=0.35*(P/A,8%,2)+10*(P/F,8%,2) =9.19元元4.長期持有股票估價(jià)

18、長期持有股票估價(jià)1 1）優(yōu)先股：未來股利的現(xiàn)值）優(yōu)先股：未來股利的現(xiàn)值kDVp2 2）普通股：未來股利的現(xiàn)值）普通股：未來股利的現(xiàn)值每期股利固定每期股利固定kDV每期股利固定增長每期股利固定增長D：股利：股利k：必要報(bào)酬：必要報(bào)酬率、資金成率、資金成本率、折現(xiàn)本率、折現(xiàn)率率V：股票價(jià)值：股票價(jià)值g：股利固定：股利固定增長比率增長比率)1()(011gDDgKDVn例題例題1.P97 4-7n微軟公司董事會(huì)微軟公司董事會(huì)07年年12月月19日宣布日宣布，該公司支付季度股利，該公司支付季度股利0.11元，假定元，假定該公司每年支付一次股利該公司每年支付一次股利0.44元，固元，固定不變。某投資者購

19、買微軟公司股票定不變。某投資者購買微軟公司股票，長期持有，其要求的必要收益率為，長期持有，其要求的必要收益率為5%，則該股票價(jià)值？，則該股票價(jià)值？nV=0.445%=8.8美元美元n例例2，P98 4-8n寶鋼股份寶鋼股份04年每股派發(fā)股利年每股派發(fā)股利0.32元，元，08年每股派發(fā)股利年每股派發(fā)股利0.35元，平均每年增長元，平均每年增長2.27%，假定公司普通股股利每股按，假定公司普通股股利每股按2.27%固定增長，投資者固定增長，投資者09年年1月購買該月購買該股票，必要收益率為股票，必要收益率為5%，則公司股票對(duì)，則公司股票對(duì)該投資者的價(jià)值為？該投資者的價(jià)值為？nV=0.35（1+2.

20、27%）/（5%-2.27%） =13.11元元n 例題3：Gordon Growth公司下一期派發(fā)股利為每股4美元。投資者對(duì)其要求的投資報(bào)酬率為16%，Gordon公司股利每年增長6%，根據(jù)股利增長模型，Gordon公司目前的股票價(jià)值是多少？4年后價(jià)值是多少？V0=D1/(K-g)=4/(16%-6%)=40美元V4=D5/(K-g)D5=4(1+6%)4=5.05美元V4=5.05/10%=50.5美元nGordon公司股票目前值40美元，4年后值50.5美元n例題4：企業(yè)欲購買某股票，該股票剛支付股利0.8元，股票目前市價(jià)為每股8元。預(yù)計(jì)前兩年股利增長2%，從第三年開始每年增長3%，如果

21、投資者要求的必要報(bào)酬率為14%，企業(yè)是否購買該股票？V0=0.8(1+2%)(1+14%)-1+0.8(1+2%)2(1+14%)-2+0.8(1+2%)2(1+3%)/(14%-3%)(1+14%)-2市盈率模式估計(jì)股票價(jià)值市盈率模式估計(jì)股票價(jià)值n市盈率P/E（earnings multiple） 是單股股價(jià)和每股收益之間的比例，投資者通常利用該比例值估量某股票的投資價(jià)值。n市盈率=每股股價(jià)/EPS（每股收益）n每股股價(jià)=市盈率EPSn市盈率數(shù)值n0-13： 即價(jià)值被低估 14-20：即正常水平21-28：即價(jià)值被高估n28+： 反映股市出現(xiàn)投機(jī)性泡沫n美國道瓊斯指數(shù)平均市盈率21倍，中國能

22、達(dá)到40倍以上。5.股票收益率股票收益率n股票的收益率即能使在股票持有期間該股票股票的收益率即能使在股票持有期間該股票現(xiàn)金收益的現(xiàn)值等于購買價(jià)格的折現(xiàn)率現(xiàn)金收益的現(xiàn)值等于購買價(jià)格的折現(xiàn)率n例題例題5 P99 4-11n股票收益率的影響因素：股票收益率的影響因素：nA國家宏觀經(jīng)濟(jì)形勢國家宏觀經(jīng)濟(jì)形勢nB市場投機(jī)氣氛市場投機(jī)氣氛nC市場利率水平市場利率水平n一般利率下降，股價(jià)會(huì)上升，利率上升，股一般利率下降，股價(jià)會(huì)上升，利率上升，股價(jià)會(huì)下降。但利率低也可能意味著市場投資價(jià)會(huì)下降。但利率低也可能意味著市場投資機(jī)會(huì)少，股票收益反會(huì)下降。機(jī)會(huì)少，股票收益反會(huì)下降。n作業(yè)作業(yè)1：天龍企業(yè)：天龍企業(yè)2009年年7月月1日購買某公司日購買某公司2008年年1月月1日發(fā)行的面值為日發(fā)行的面值為10萬元，票面萬元，票面利率利率 6%，期限，期限5年，每半年付息一次的債年，每半年付息一次的債券。券。n要求：要求：n（1）若市場利率為）若市場利率為8%，計(jì)算該債券價(jià)值；，計(jì)算該債券價(jià)值；n（2）若該債券此時(shí)市價(jià)為）若該債券此時(shí)市價(jià)為93000元，問是元，問是否值得購買？否值得購買？n（3）如果）如果2012年年1月月1日的市價(jià)為日的市價(jià)為97000元元，計(jì)算，計(jì)算