第7章1講國(guó)際債券投資

1、第七章第七章 國(guó)際間接投資方式國(guó)際間接投資方式第一講第一講 國(guó)際債券投資國(guó)際債券投資0l 國(guó)際債券分類和評(píng)級(jí)國(guó)際債券分類和評(píng)級(jí) l 國(guó)際債券的價(jià)格、收益和風(fēng)險(xiǎn)國(guó)際債券的價(jià)格、收益和風(fēng)險(xiǎn)l 國(guó)際債券市場(chǎng)的創(chuàng)新國(guó)際債券市場(chǎng)的創(chuàng)新第一節(jié)第一節(jié) 國(guó)際債券分類和評(píng)級(jí)國(guó)際債券分類和評(píng)級(jí)1l外國(guó)債券外國(guó)債券 l歐洲債券歐洲債券l全球債券全球債券 l國(guó)際債券的評(píng)級(jí)國(guó)際債券的評(píng)級(jí) 一、一、外國(guó)債券外國(guó)債券 2l所謂外國(guó)債券所謂外國(guó)債券，是指某一國(guó)的發(fā)行人是指某一國(guó)的發(fā)行人( ( 包括政府、企業(yè)、銀行包括政府、企業(yè)、銀行等法人等法人 ) ) 在另在另一一國(guó)債券場(chǎng)上發(fā)行的、以市場(chǎng)所在國(guó)的貨幣標(biāo)國(guó)債券場(chǎng)上發(fā)行的、以市

2、場(chǎng)所在國(guó)的貨幣標(biāo)明面值的債券明面值的債券。l根據(jù)債券發(fā)行的市場(chǎng)的和發(fā)行幣種不同根據(jù)債券發(fā)行的市場(chǎng)的和發(fā)行幣種不同，外國(guó)債券可以分為外國(guó)債券可以分為揚(yáng)揚(yáng)基債券、武士債券和龍債券、猛犬債券基債券、武士債券和龍債券、猛犬債券等等： l揚(yáng)基債券揚(yáng)基債券就是美國(guó)以外的政府、金融機(jī)構(gòu)、工商企業(yè)和國(guó)際組就是美國(guó)以外的政府、金融機(jī)構(gòu)、工商企業(yè)和國(guó)際組織在美國(guó)債券市場(chǎng)上發(fā)行的、以美元為面值貨幣的外國(guó)債券?？椩诿绹?guó)債券市場(chǎng)上發(fā)行的、以美元為面值貨幣的外國(guó)債券。l武士債券武士債券是在日本債券市場(chǎng)上發(fā)行的外國(guó)債券是在日本債券市場(chǎng)上發(fā)行的外國(guó)債券，是日本以外的是日本以外的政府、金融機(jī)構(gòu)、工商企業(yè)和國(guó)際組織在日本國(guó)內(nèi)市場(chǎng)

3、上發(fā)行政府、金融機(jī)構(gòu)、工商企業(yè)和國(guó)際組織在日本國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上發(fā)行的以日元為計(jì)值貨幣的債券的以日元為計(jì)值貨幣的債券 l龍債券龍債券是是在除日本以外的亞洲地區(qū)發(fā)行的一種以非亞洲國(guó)家或在除日本以外的亞洲地區(qū)發(fā)行的一種以非亞洲國(guó)家或地區(qū)貨幣標(biāo)價(jià)發(fā)行的債券地區(qū)貨幣標(biāo)價(jià)發(fā)行的債券l猛犬債券猛犬債券是非英國(guó)借款人在英國(guó)市場(chǎng)上發(fā)行的英鎊債券是非英國(guó)借款人在英國(guó)市場(chǎng)上發(fā)行的英鎊債券3 熊貓債券熊貓債券是指國(guó)際多邊金融機(jī)構(gòu)在是指國(guó)際多邊金融機(jī)構(gòu)在華發(fā)行的人民幣債券華發(fā)行的人民幣債券 20052005年年1010月，國(guó)際金融公司月，國(guó)際金融公司(IFC)(IFC)和和亞洲開發(fā)銀行亞洲開發(fā)銀行(ADB)(ADB)分別獲準(zhǔn)

4、在中國(guó)分別獲準(zhǔn)在中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)分別發(fā)行人民幣債銀行間債券市場(chǎng)分別發(fā)行人民幣債券券11.311.3億元和億元和1010億元億元二、二、歐洲債券歐洲債券 4l歐洲債券歐洲債券是指國(guó)外借款人在歐洲金融市場(chǎng)上發(fā)行是指國(guó)外借款人在歐洲金融市場(chǎng)上發(fā)行的的，不是以發(fā)行所在國(guó)貨幣不是以發(fā)行所在國(guó)貨幣，而是以另一種貨幣而是以另一種貨幣計(jì)值并還本付息的債券計(jì)值并還本付息的債券。l歐洲債券之所以對(duì)歐洲債券之所以對(duì)投投資者和發(fā)行者有如此大的魅資者和發(fā)行者有如此大的魅力力，既歸功于歐洲債券市場(chǎng)低廉的發(fā)行費(fèi)用既歸功于歐洲債券市場(chǎng)低廉的發(fā)行費(fèi)用，又又源于歐洲債券的靈活機(jī)制源于歐洲債券的靈活機(jī)制。三、全球三、全球債券債券

5、 5 全球債券是指在全世界的主要國(guó)際金融市場(chǎng)（主要是美、全球債券是指在全世界的主要國(guó)際金融市場(chǎng)（主要是美、日、歐）上同時(shí)發(fā)行，并在全球多個(gè)證交所上市，進(jìn)行日、歐）上同時(shí)發(fā)行，并在全球多個(gè)證交所上市，進(jìn)行24 24 小時(shí)交易的債券。全球債券在美國(guó)證券交易委員會(huì)（小時(shí)交易的債券。全球債券在美國(guó)證券交易委員會(huì)（SECSEC）登記，以記名形式發(fā)行。登記，以記名形式發(fā)行。 為歐洲借款人接近美國(guó)投資者提供了工具，同時(shí)其全球?yàn)闅W洲借款人接近美國(guó)投資者提供了工具，同時(shí)其全球24 24 小時(shí)交易也使全球債券具有了高度流動(dòng)性。小時(shí)交易也使全球債券具有了高度流動(dòng)性。四、四、國(guó)際債券的評(píng)級(jí)國(guó)際債券的評(píng)級(jí) 6l目前國(guó)際

6、公認(rèn)的資信評(píng)定機(jī)構(gòu)主要有目前國(guó)際公認(rèn)的資信評(píng)定機(jī)構(gòu)主要有： 穆迪投資服務(wù)穆迪投資服務(wù)公司公司 ( (MoodyMoodys Investors Investors s Service)Service)； 標(biāo)準(zhǔn)普爾公標(biāo)準(zhǔn)普爾公司司 ( (Standard & Poors Standard & Poors Corporate)Corporate)； 菲奇投資公菲奇投資公司司 ( (Fithch)Fithch)；麥庫(kù)尼公司麥庫(kù)尼公司 ( (Mikuni) Mikuni) 。這些機(jī)構(gòu)中最這些機(jī)構(gòu)中最受普遍認(rèn)同受普遍認(rèn)同的是穆的是穆迪迪投資服務(wù)公司和標(biāo)準(zhǔn)普爾公司。投資服務(wù)公司和標(biāo)準(zhǔn)普爾公

7、司。7資信評(píng)定機(jī)構(gòu)投資等級(jí)概覽資信評(píng)定機(jī)構(gòu)投資等級(jí)概覽 投資等級(jí)投資等級(jí) 穆迪公司穆迪公司 高高低低 標(biāo)準(zhǔn)普爾標(biāo)準(zhǔn)普爾 高高低低 最高級(jí)最高級(jí) Aaa,Aaa1,Aaa2,Aaa3Aaa,Aaa1,Aaa2,Aaa3 AAA,AAAAAA,AAA一一, ,AA+AA+ 高級(jí)高級(jí) Aa,Aa1,Aa2,Aa3Aa,Aa1,Aa2,Aa3 AA,AAAA,AA一一, ,A+A+ 中上級(jí)中上級(jí) A,A1,A2,A3A,A1,A2,A3 A,AA,A一一, ,BBB+BBB+ 中級(jí)中級(jí) Baa,Baal,Baa2,Baa3Baa,Baal,Baa2,Baa3 BBB,BBBBBB,BBB一一, ,BB

8、+BB+ 投機(jī)等級(jí)投機(jī)等級(jí) 有問(wèn)題有問(wèn)題 Ba,Ba1,Ba2,Ba3Ba,Ba1,Ba2,Ba3 BB,BBBB,BB- -,B+,B+糟糕糟糕 B,B1,B2,B3B,B1,B2,B3 B,BB,B一一, ,CCC+CCC+非常糟糕非常糟糕 Caa,Caa1,Caa2,Caa3Caa,Caa1,Caa2,Caa3 CCC,CCCCCC,CCC一一, ,CC+CC+極其糟糕極其糟糕 Ca,Ca1,Ca2,Ca3Ca,Ca1,Ca2,Ca3 CC,CCCC,CC一一, ,C+C+ 最低級(jí)最低級(jí) C C C C 信用評(píng)級(jí)主要從以下幾個(gè)方面進(jìn)行分析：信用評(píng)級(jí)主要從以下幾個(gè)方面進(jìn)行分析：公司發(fā)展前景

9、。包括分析判斷債券發(fā)行公司所處行業(yè)的狀況、公司發(fā)展前景。包括分析判斷債券發(fā)行公司所處行業(yè)的狀況、發(fā)展前景、競(jìng)爭(zhēng)能力、資源供應(yīng)的可靠性等。發(fā)展前景、競(jìng)爭(zhēng)能力、資源供應(yīng)的可靠性等。公司的財(cái)務(wù)狀況。包括分析評(píng)價(jià)公司的債務(wù)狀況、償債能力、公司的財(cái)務(wù)狀況。包括分析評(píng)價(jià)公司的債務(wù)狀況、償債能力、盈利能力、周轉(zhuǎn)能力和財(cái)務(wù)彈性，及其持續(xù)的穩(wěn)定性和發(fā)展變盈利能力、周轉(zhuǎn)能力和財(cái)務(wù)彈性，及其持續(xù)的穩(wěn)定性和發(fā)展變化趨勢(shì)?；厔?shì)。 公司債券的約定條件公司債券的約定條件。包括分析評(píng)價(jià)公司發(fā)行債券有無(wú)擔(dān)保及。包括分析評(píng)價(jià)公司發(fā)行債券有無(wú)擔(dān)保及其他限制條件、債券期限、還本付息方式等。其他限制條件、債券期限、還本付息方式等。

10、信用評(píng)級(jí)與債券發(fā)行利率密切相關(guān)。信用評(píng)級(jí)與債券發(fā)行利率密切相關(guān)。債券的信用評(píng)級(jí)債券的信用評(píng)級(jí)國(guó)際三大信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)普爾由普爾先生標(biāo)準(zhǔn)普爾由普爾先生(Mr Henry Varnum Poor)(Mr Henry Varnum Poor)于于18601860年創(chuàng)立，年創(chuàng)立，由普爾出版公司和標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)計(jì)公司于由普爾出版公司和標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)計(jì)公司于19411941年合并而成。其母公年合并而成。其母公司為司為麥格羅麥格羅 希爾希爾(McGraw-Hill(McGraw-Hill) )。穆迪投資者服務(wù)公司（穆迪投資者服務(wù)公司（Moodys Investors ServiceMoodys Investors Serv

11、ice）由約）由約翰翰 穆迪于穆迪于19091909年創(chuàng)立，對(duì)鐵路債券進(jìn)行信用評(píng)級(jí)年創(chuàng)立，對(duì)鐵路債券進(jìn)行信用評(píng)級(jí)?；葑u(yù)國(guó)際（惠譽(yù)國(guó)際（FitchFitch）是唯一的）是唯一的歐資國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)歐資國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，總部設(shè)在紐，總部設(shè)在紐約和倫敦。約和倫敦。19131913年年, ,惠譽(yù)國(guó)際由約翰惠譽(yù)國(guó)際由約翰 惠譽(yù)（惠譽(yù)（John K.FitchJohn K.Fitch）創(chuàng)辦，創(chuàng)辦，19971997年底并購(gòu)英國(guó)年底并購(gòu)英國(guó)IBCAIBCA公司，又于公司，又于20002000年收購(gòu)了年收購(gòu)了Duff Duff &Phelps&Phelps和和Thomson Bank WatchThom

12、son Bank Watch。目前，公司。目前，公司97%97%的股權(quán)由法的股權(quán)由法國(guó)國(guó)FIMALACFIMALAC公司控制。公司控制。標(biāo)準(zhǔn)普爾公司評(píng)定債券的信用等級(jí)為例，說(shuō)明其標(biāo)準(zhǔn)普爾公司評(píng)定債券的信用等級(jí)為例，說(shuō)明其表示的具體含義表示的具體含義S&P信用等信用等級(jí)級(jí)具體含具體含義義 AAAA對(duì)應(yīng)對(duì)應(yīng)含含義義 AABBBCCCCCC信譽(yù)極好，幾乎無(wú)風(fēng)險(xiǎn)信譽(yù)極好，幾乎無(wú)風(fēng)險(xiǎn) BBB信譽(yù)極差，完全喪失支付能力信譽(yù)極差，完全喪失支付能力 信譽(yù)太差，償還能力差信譽(yù)太差，償還能力差 信譽(yù)很差，償債能力不可靠，可能違約信譽(yù)很差，償債能力不可靠，可能違約 信譽(yù)較差，近期內(nèi)支付能力不穩(wěn)定，有很大風(fēng)險(xiǎn)

13、信譽(yù)較差，近期內(nèi)支付能力不穩(wěn)定，有很大風(fēng)險(xiǎn) 信譽(yù)欠佳，支付能力不穩(wěn)定，有一定的風(fēng)險(xiǎn)信譽(yù)欠佳，支付能力不穩(wěn)定，有一定的風(fēng)險(xiǎn) 信譽(yù)一般，基本具備支付能力，稍有風(fēng)險(xiǎn)信譽(yù)一般，基本具備支付能力，稍有風(fēng)險(xiǎn) 信譽(yù)較好，具備支付能力，風(fēng)險(xiǎn)較小信譽(yù)較好，具備支付能力，風(fēng)險(xiǎn)較小 信譽(yù)優(yōu)良，基本無(wú)風(fēng)險(xiǎn)信譽(yù)優(yōu)良，基本無(wú)風(fēng)險(xiǎn) 長(zhǎng)期以來(lái)，三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)壟斷著全球整個(gè)評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)長(zhǎng)期以來(lái)，三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)壟斷著全球整個(gè)評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)95%的的份額，信用評(píng)級(jí)已經(jīng)成為一個(gè)非常集中和壟斷的產(chǎn)業(yè)。份額，信用評(píng)級(jí)已經(jīng)成為一個(gè)非常集中和壟斷的產(chǎn)業(yè)。問(wèn)題：誰(shuí)來(lái)評(píng)估三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的信用？問(wèn)題：誰(shuí)來(lái)評(píng)估三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的信用？評(píng)級(jí)指標(biāo)根據(jù)被評(píng)對(duì)象及經(jīng)濟(jì)主體所處

14、行業(yè)不同而不同。評(píng)級(jí)評(píng)級(jí)指標(biāo)根據(jù)被評(píng)對(duì)象及經(jīng)濟(jì)主體所處行業(yè)不同而不同。評(píng)級(jí)指標(biāo)主要分為定量指標(biāo)和定性指標(biāo)兩大類指標(biāo)主要分為定量指標(biāo)和定性指標(biāo)兩大類 1 1定量指標(biāo)定量指標(biāo)（1 1）資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)）資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu) （2 2）盈利能力）盈利能力 （3 3）現(xiàn)金流量充足性）現(xiàn)金流量充足性 （4 4）資產(chǎn)流動(dòng)性）資產(chǎn)流動(dòng)性 2 2定性指標(biāo)定性指標(biāo)（1 1） 行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估 （2 2） 業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估 國(guó)家電網(wǎng)發(fā)行短期融資債券就是由聯(lián)合資信評(píng)級(jí)的，國(guó)家電網(wǎng)發(fā)行短期融資債券就是由聯(lián)合資信評(píng)級(jí)的，建設(shè)銀行建設(shè)銀行發(fā)行次級(jí)債也是由聯(lián)合資信評(píng)級(jí)的，這兩個(gè)企業(yè)都是最高等級(jí)發(fā)行次級(jí)債也是由聯(lián)合資信評(píng)

15、級(jí)的，這兩個(gè)企業(yè)都是最高等級(jí)AAAAAA級(jí)。級(jí)。20012001年年1212月俄羅斯某石油公司發(fā)行了五年期歐洲美元債券，月俄羅斯某石油公司發(fā)行了五年期歐洲美元債券，面額為面額為100100美元，年利率為美元，年利率為12.75%12.75%，每年支付兩次利息。，每年支付兩次利息。該公司被標(biāo)準(zhǔn)普爾評(píng)為該公司被標(biāo)準(zhǔn)普爾評(píng)為BBBBBB級(jí)，被穆迪評(píng)為級(jí)，被穆迪評(píng)為Baa1Baa1級(jí)。該級(jí)。該債券在盧森堡證券交易所進(jìn)行公開交易，花旗集團(tuán)、德意債券在盧森堡證券交易所進(jìn)行公開交易，花旗集團(tuán)、德意志、德雷斯登佳華銀行（志、德雷斯登佳華銀行（Dresdner Kleinwort Dresdner Kleinw

16、ort WassersteinWasserstein）、）、J.P.J.P.摩根銀行是此次交易的承銷商。在摩根銀行是此次交易的承銷商。在宣布發(fā)行債券之前，該石油公司在阿姆斯特丹、杜塞爾多宣布發(fā)行債券之前，該石油公司在阿姆斯特丹、杜塞爾多夫、倫敦、巴黎、法蘭克福舉行了為期三天的投資者最新夫、倫敦、巴黎、法蘭克福舉行了為期三天的投資者最新信息發(fā)布會(huì)，在此次發(fā)布會(huì)上該公司表示，所籌集的資金信息發(fā)布會(huì)，在此次發(fā)布會(huì)上該公司表示，所籌集的資金將用于提高薩哈林和西伯利亞油田的開采以及全面改造兩將用于提高薩哈林和西伯利亞油田的開采以及全面改造兩個(gè)大煉油廠，這之后俄羅斯許多大石油公司都想利用這種個(gè)大煉油廠，這

17、之后俄羅斯許多大石油公司都想利用這種融資手段進(jìn)行融資。這些石油公司以為，通過(guò)發(fā)行歐洲債融資手段進(jìn)行融資。這些石油公司以為，通過(guò)發(fā)行歐洲債券融資當(dāng)時(shí)是最好的時(shí)機(jī)，因?yàn)槔⑤^低，而且從國(guó)際市券融資當(dāng)時(shí)是最好的時(shí)機(jī)，因?yàn)槔⑤^低，而且從國(guó)際市場(chǎng)上得到的是長(zhǎng)期貸款，可以用于大的投資項(xiàng)目。該歐洲場(chǎng)上得到的是長(zhǎng)期貸款，可以用于大的投資項(xiàng)目。該歐洲美元債券的名義收益率是多少？根據(jù)案例中的評(píng)級(jí)結(jié)果，美元債券的名義收益率是多少？根據(jù)案例中的評(píng)級(jí)結(jié)果，你會(huì)購(gòu)買該歐洲美元債券嗎你會(huì)購(gòu)買該歐洲美元債券嗎? ?參考答案參考答案歐洲債券是指以某一種或某幾種貨幣為面額，由國(guó)際辛迪加承銷，同時(shí)歐洲債券是指以某一種或某幾種貨幣

18、為面額，由國(guó)際辛迪加承銷，同時(shí)在面額貨幣以外的若干個(gè)國(guó)家發(fā)行的債券。如美國(guó)在法國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)行的在面額貨幣以外的若干個(gè)國(guó)家發(fā)行的債券。如美國(guó)在法國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)行的英鎊債券就叫歐洲債券。按習(xí)慣，如果面值為美元的歐洲債券一般被稱為英鎊債券就叫歐洲債券。按習(xí)慣，如果面值為美元的歐洲債券一般被稱為歐洲美元債券。歐洲美元債券。該俄羅斯發(fā)行的歐洲美元債券為五年期，面額為該俄羅斯發(fā)行的歐洲美元債券為五年期，面額為100100美元，年利率為美元，年利率為12.75%12.75%，每年支付兩次利息，又名義收益率，每年支付兩次利息，又名義收益率= =債券年利息債券年利息/ /債券面額債券面額100%100%，由此可知

19、，名義收益率為由此可知，名義收益率為12.75%12.75%國(guó)際債券評(píng)級(jí)是指由證券市場(chǎng)上專門從事證券研究、統(tǒng)計(jì)和咨詢的機(jī)構(gòu)，國(guó)際債券評(píng)級(jí)是指由證券市場(chǎng)上專門從事證券研究、統(tǒng)計(jì)和咨詢的機(jī)構(gòu)，根據(jù)債券發(fā)行者的請(qǐng)求，對(duì)債券發(fā)行企業(yè)支付的可能性和信用度進(jìn)行等級(jí)根據(jù)債券發(fā)行者的請(qǐng)求，對(duì)債券發(fā)行企業(yè)支付的可能性和信用度進(jìn)行等級(jí)評(píng)定。國(guó)際三大權(quán)威信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)為標(biāo)準(zhǔn)普爾公司、穆迪集團(tuán)和惠譽(yù)國(guó)際評(píng)定。國(guó)際三大權(quán)威信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)為標(biāo)準(zhǔn)普爾公司、穆迪集團(tuán)和惠譽(yù)國(guó)際公司。機(jī)構(gòu)將評(píng)估等級(jí)分為：公司。機(jī)構(gòu)將評(píng)估等級(jí)分為：“投資級(jí)投資級(jí)”（Investment GradeInvestment Grade）國(guó)際國(guó)際長(zhǎng)期評(píng)級(jí)長(zhǎng)期

20、評(píng)級(jí)“AAAAAA”至至“BBBBBB”和短期評(píng)級(jí)和短期評(píng)級(jí)“F1F1”至至“F3F3”；“非投資級(jí)非投資級(jí)”或或“投機(jī)級(jí)投機(jī)級(jí)”（Speculative GradeSpeculative Grade）國(guó)際長(zhǎng)期評(píng)級(jí)）國(guó)際長(zhǎng)期評(píng)級(jí)“BBBB”至至“D D”和短期評(píng)和短期評(píng)級(jí)級(jí)“B B”至至“D D”。該公司被標(biāo)準(zhǔn)普爾評(píng)為該公司被標(biāo)準(zhǔn)普爾評(píng)為BBBBBB級(jí)，被穆迪評(píng)為級(jí)，被穆迪評(píng)為Baa1Baa1級(jí)，則說(shuō)明兩家評(píng)級(jí)公級(jí)，則說(shuō)明兩家評(píng)級(jí)公司都認(rèn)為該公司拖欠債務(wù)的可能性相當(dāng)?shù)?，如期償債的能力良好。再考慮司都認(rèn)為該公司拖欠債務(wù)的可能性相當(dāng)?shù)?，如期償債的能力良好。再考慮到該公司從事的是石油這一壟斷行業(yè)，利

21、潤(rùn)率也能得到保證。因此，理性到該公司從事的是石油這一壟斷行業(yè)，利潤(rùn)率也能得到保證。因此，理性投資者會(huì)購(gòu)買該歐洲美元債券。投資者會(huì)購(gòu)買該歐洲美元債券。第二節(jié)第二節(jié) 國(guó)際債券的價(jià)格、收益和風(fēng)險(xiǎn)國(guó)際債券的價(jià)格、收益和風(fēng)險(xiǎn) 15l債券的定價(jià)原理債券的定價(jià)原理 l收益率曲線與利率的期限結(jié)構(gòu)收益率曲線與利率的期限結(jié)構(gòu) l債券的基本價(jià)值評(píng)估債券的基本價(jià)值評(píng)估 一、一、債券的定價(jià)原理債券的定價(jià)原理 16l1 1、影響債券定價(jià)的、影響債券定價(jià)的內(nèi)部因素內(nèi)部因素： （1 1）期限的長(zhǎng)短）期限的長(zhǎng)短 （2 2）息票利率）息票利率 （3 3）提前贖回規(guī)定）提前贖回規(guī)定 （4 4）稅收待遇）稅收待遇 （5 5）市場(chǎng)性）

22、市場(chǎng)性 （6 6）拖欠的可能性）拖欠的可能性 l2 2、影響債券定價(jià)的、影響債券定價(jià)的外部因素外部因素： （1 1）銀行利率銀行利率 （2）市場(chǎng)利率）市場(chǎng)利率 （3）其它因素，影響債券定價(jià)的外部因素還有通貨膨脹水平以及外匯匯其它因素，影響債券定價(jià)的外部因素還有通貨膨脹水平以及外匯匯單風(fēng)險(xiǎn)等單風(fēng)險(xiǎn)等 17l3 3、債券的定價(jià)原理：、債券的定價(jià)原理：l （1 1）債券價(jià)格、到期收益與息票利率之間的關(guān)系可用以債券價(jià)格、到期收益與息票利率之間的關(guān)系可用以下概括：下概括：l 息票利率到期收益息票利率到期收益?zhèn)瘍r(jià)格票面價(jià)值債券價(jià)格票面價(jià)值 折價(jià)發(fā)行折價(jià)發(fā)行l(wèi) 息票利率到期收益息票利率到期收益?zhèn)瘍r(jià)格票面

23、價(jià)值債券價(jià)格票面價(jià)值l 息票利率到期收益息票利率到期收益?zhèn)瘍r(jià)格票面價(jià)值債券價(jià)格票面價(jià)值 溢價(jià)發(fā)行溢價(jià)發(fā)行l(wèi) （2 2）如果一種債券的市場(chǎng)價(jià)格上漲，則其收益率必然下）如果一種債券的市場(chǎng)價(jià)格上漲，則其收益率必然下降；反之，如果債券的市場(chǎng)價(jià)格下降，則其收益率必然提降；反之，如果債券的市場(chǎng)價(jià)格下降，則其收益率必然提高。高。二、收益率曲線與利率的期限結(jié)構(gòu)二、收益率曲線與利率的期限結(jié)構(gòu) 18l1 1、收益率曲線收益率曲線l收益率是指?jìng)€(gè)別項(xiàng)目的投資收益率收益率是指?jìng)€(gè)別項(xiàng)目的投資收益率，利率是所有投資收益的一般水平，利率是所有投資收益的一般水平，在大多數(shù)情況下，收益率等于利率在大多數(shù)情況下，收益率等于利率，

24、但也往往會(huì)發(fā)生收益率與利率的背，但也往往會(huì)發(fā)生收益率與利率的背離，這就導(dǎo)致資本流入或流出某個(gè)領(lǐng)域或某個(gè)時(shí)間離，這就導(dǎo)致資本流入或流出某個(gè)領(lǐng)域或某個(gè)時(shí)間收益率向利率靠攏收益率向利率靠攏。l債券收益率曲線是描述債券收益率曲線是描述在某一時(shí)點(diǎn)上在某一時(shí)點(diǎn)上一組可交易債券的收益率與其剩余一組可交易債券的收益率與其剩余到期期限之到期期限之間數(shù)量關(guān)系的一條曲線，即在直角坐標(biāo)系中，以債券剩余到間數(shù)量關(guān)系的一條曲線，即在直角坐標(biāo)系中，以債券剩余到期期限為橫坐標(biāo)、債券收益率為縱坐標(biāo)而繪制的曲線。期期限為橫坐標(biāo)、債券收益率為縱坐標(biāo)而繪制的曲線。l收益率曲線反映的是在一定時(shí)點(diǎn)不同期限的債券的收益率與到期期限之收益率

25、曲線反映的是在一定時(shí)點(diǎn)不同期限的債券的收益率與到期期限之間的關(guān)系間的關(guān)系, ,坐落在以期限為坐落在以期限為橫橫軸軸, ,以到期收益率為縱軸的坐標(biāo)平面上。以到期收益率為縱軸的坐標(biāo)平面上。l一條合理的債券收益率曲線將反映出某一時(shí)點(diǎn)上一條合理的債券收益率曲線將反映出某一時(shí)點(diǎn)上( (或某一天或某一天) )不同期限債不同期限債券的到期收益率水平。券的到期收益率水平。l研究債券收益率曲線具有重要的意義研究債券收益率曲線具有重要的意義, ,對(duì)于投資者而言對(duì)于投資者而言, ,可以用來(lái)作為預(yù)可以用來(lái)作為預(yù)測(cè)債券的發(fā)行投標(biāo)利率、在二級(jí)市場(chǎng)上選擇債券投資券種和預(yù)測(cè)債券價(jià)測(cè)債券的發(fā)行投標(biāo)利率、在二級(jí)市場(chǎng)上選擇債券投資

26、券種和預(yù)測(cè)債券價(jià)格的分析工具；對(duì)于發(fā)行人而言格的分析工具；對(duì)于發(fā)行人而言, ,可為其發(fā)行債券、進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債管理提可為其發(fā)行債券、進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債管理提供參考。供參考。19l債券收益率曲線的形狀可以反映出當(dāng)時(shí)債券收益率曲線的形狀可以反映出當(dāng)時(shí)長(zhǎng)短期利率水平之間的長(zhǎng)短期利率水平之間的關(guān)系關(guān)系, ,它是市場(chǎng)對(duì)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)狀況的判斷及對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)預(yù)期它是市場(chǎng)對(duì)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)狀況的判斷及對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)預(yù)期( (包括經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、通貨膨脹、資本回報(bào)率等包括經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、通貨膨脹、資本回報(bào)率等) )的結(jié)果。的結(jié)果。l債券收益率曲線通常表現(xiàn)為四種情況債券收益率曲線通常表現(xiàn)為四種情況l一是正向收益率曲線一是正向收益率曲線, ,表明

27、在某一時(shí)點(diǎn)上債券的投資期限越長(zhǎng)表明在某一時(shí)點(diǎn)上債券的投資期限越長(zhǎng), ,收益率越高收益率越高, ,也就意味社會(huì)經(jīng)濟(jì)處于增長(zhǎng)期階段；也就意味社會(huì)經(jīng)濟(jì)處于增長(zhǎng)期階段；l二是反向收益率曲線二是反向收益率曲線, ,表明在某一時(shí)點(diǎn)上債券的投資期限越長(zhǎng)表明在某一時(shí)點(diǎn)上債券的投資期限越長(zhǎng), ,收益率越低收益率越低, ,也就意味著社會(huì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入衰退期；也就意味著社會(huì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入衰退期；l三是水平收益率曲線三是水平收益率曲線, ,表明收益率的高低與投資期限的長(zhǎng)短無(wú)表明收益率的高低與投資期限的長(zhǎng)短無(wú)關(guān)關(guān), ,也就意味著社會(huì)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)極不正常情況；也就意味著社會(huì)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)極不正常情況；l四是波動(dòng)收益率曲線四是波動(dòng)收益率曲線,

28、,表明債券收益率隨投資期限不同而呈現(xiàn)表明債券收益率隨投資期限不同而呈現(xiàn)波浪變動(dòng)波浪變動(dòng), ,也就意味著社會(huì)經(jīng)濟(jì)未來(lái)有可能出現(xiàn)波動(dòng)。也就意味著社會(huì)經(jīng)濟(jì)未來(lái)有可能出現(xiàn)波動(dòng)。20收益率曲線的三種情況收益率曲線的三種情況21l2 2、利率期限結(jié)構(gòu)利率期限結(jié)構(gòu)（Term Structure of Interest Term Structure of Interest RatesRates） l債券的利率期限結(jié)構(gòu)就是指?jìng)牡狡谑找媛逝c到債券的利率期限結(jié)構(gòu)就是指?jìng)牡狡谑找媛逝c到期期限之間的關(guān)系。期期限之間的關(guān)系。可以用收益率曲線表示可以用收益率曲線表示l影響期限結(jié)構(gòu)的三種因素影響期限結(jié)構(gòu)的三種因素:

29、:l（1 1）對(duì)未來(lái)利率變動(dòng)方向的預(yù)期）對(duì)未來(lái)利率變動(dòng)方向的預(yù)期l（2 2）債券預(yù)期收益中可能存在的）債券預(yù)期收益中可能存在的流動(dòng)性溢價(jià)流動(dòng)性溢價(jià)l遠(yuǎn)期利率和未來(lái)預(yù)期的即期利率之間的差額遠(yuǎn)期利率和未來(lái)預(yù)期的即期利率之間的差額l（3 3）市場(chǎng)效率或者資金從長(zhǎng)期（或短期）市場(chǎng)向）市場(chǎng)效率或者資金從長(zhǎng)期（或短期）市場(chǎng)向短期（或長(zhǎng)期）市場(chǎng)流動(dòng)可能存在的障礙。短期（或長(zhǎng)期）市場(chǎng)流動(dòng)可能存在的障礙。3 3、利率期限結(jié)構(gòu)理論利率期限結(jié)構(gòu)理論預(yù)期假說(shuō)預(yù)期假說(shuō) 利率期限結(jié)構(gòu)的預(yù)期假說(shuō)首先由歐文利率期限結(jié)構(gòu)的預(yù)期假說(shuō)首先由歐文費(fèi)歇爾費(fèi)歇爾(Irving Fisher)(1896(Irving Fisher)(18

30、96年年) )提出，是最古老的期限結(jié)構(gòu)理論。提出，是最古老的期限結(jié)構(gòu)理論。 預(yù)期理論認(rèn)為，預(yù)期理論認(rèn)為，長(zhǎng)期債券長(zhǎng)期債券的現(xiàn)期利率是的現(xiàn)期利率是短期債券短期債券的預(yù)期利率的函數(shù)，的預(yù)期利率的函數(shù)，長(zhǎng)期利率與短期利率之間的關(guān)系取決于現(xiàn)期短期利率與未來(lái)預(yù)期短期長(zhǎng)期利率與短期利率之間的關(guān)系取決于現(xiàn)期短期利率與未來(lái)預(yù)期短期利率之間的關(guān)系。利率之間的關(guān)系。如果如果預(yù)期的未來(lái)短期債券利率預(yù)期的未來(lái)短期債券利率與與現(xiàn)期短期債券利率現(xiàn)期短期債券利率相等，那么長(zhǎng)期債相等，那么長(zhǎng)期債券利率就與短期債券利率相等，收益率曲線是一條水平線；券利率就與短期債券利率相等，收益率曲線是一條水平線；如果如果預(yù)期的未來(lái)短期債券利

31、率上升預(yù)期的未來(lái)短期債券利率上升，那么長(zhǎng)期債券的利率必然高于現(xiàn)，那么長(zhǎng)期債券的利率必然高于現(xiàn)期短期債券的利率，收益率曲線是向上傾斜的曲線；期短期債券的利率，收益率曲線是向上傾斜的曲線；如果如果預(yù)期的短期債券利率下降預(yù)期的短期債券利率下降，則債券的期限越長(zhǎng)，利率越低，收益，則債券的期限越長(zhǎng)，利率越低，收益率曲線就向下傾斜。率曲線就向下傾斜。 這一理論最主要的缺陷是嚴(yán)格地假定人們對(duì)未來(lái)短期債券的利率具有這一理論最主要的缺陷是嚴(yán)格地假定人們對(duì)未來(lái)短期債券的利率具有確定的預(yù)期；其次，該理論還假定，資金在確定的預(yù)期；其次，該理論還假定，資金在長(zhǎng)期資金市場(chǎng)長(zhǎng)期資金市場(chǎng)和和短期資金短期資金市場(chǎng)市場(chǎng)之間的流動(dòng)

32、是完全自由的。之間的流動(dòng)是完全自由的。2223l3 3、利率期限結(jié)構(gòu)理論利率期限結(jié)構(gòu)理論l （1 1）市場(chǎng)預(yù)期理論。市場(chǎng)預(yù)期理論。認(rèn)為利率期限結(jié)構(gòu)完全取決于對(duì)未來(lái)認(rèn)為利率期限結(jié)構(gòu)完全取決于對(duì)未來(lái)利率的市場(chǎng)預(yù)期；如果預(yù)期利率上升，則利率期限結(jié)構(gòu)會(huì)呈利率的市場(chǎng)預(yù)期；如果預(yù)期利率上升，則利率期限結(jié)構(gòu)會(huì)呈上升趨勢(shì)；如果預(yù)期未來(lái)利率下降，則利率期限結(jié)構(gòu)會(huì)呈下上升趨勢(shì)；如果預(yù)期未來(lái)利率下降，則利率期限結(jié)構(gòu)會(huì)呈下降趨勢(shì)。降趨勢(shì)。長(zhǎng)期債券是短期債券的理想替代物。長(zhǎng)期債券是短期債券的理想替代物。l （2 2）流動(dòng)性偏好理論。投資者并不認(rèn)為長(zhǎng)期債券是短期債流動(dòng)性偏好理論。投資者并不認(rèn)為長(zhǎng)期債券是短期債券的理想替代

33、品。券的理想替代品。因?yàn)?，投資者要求提前兌現(xiàn)或者風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償因?yàn)?，投資者要求提前兌現(xiàn)或者風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，故收益率曲線故收益率曲線是由是由對(duì)未來(lái)的利率的預(yù)期對(duì)未來(lái)的利率的預(yù)期和和延長(zhǎng)償還期所必延長(zhǎng)償還期所必須的流動(dòng)性溢價(jià)須的流動(dòng)性溢價(jià)共同決定的。共同決定的。l （3 3）市場(chǎng)分割理論。市場(chǎng)分割理論認(rèn)為，債券市場(chǎng)可分為市場(chǎng)分割理論。市場(chǎng)分割理論認(rèn)為，債券市場(chǎng)可分為期限不同的互不相關(guān)的市場(chǎng)，各有自己獨(dú)立的市場(chǎng)均衡，長(zhǎng)期限不同的互不相關(guān)的市場(chǎng)，各有自己獨(dú)立的市場(chǎng)均衡，長(zhǎng)期借貸活動(dòng)決定了長(zhǎng)期債券利率，而短期交易決定了獨(dú)立于期借貸活動(dòng)決定了長(zhǎng)期債券利率，而短期交易決定了獨(dú)立于長(zhǎng)期債券的短期利率。長(zhǎng)期債券的短期利率。

34、根據(jù)這種理論，利率的期限結(jié)構(gòu)是由根據(jù)這種理論，利率的期限結(jié)構(gòu)是由不同市場(chǎng)的均衡利率決定的，即不同市場(chǎng)的均衡利率決定的，即取決于取決于短期資金市場(chǎng)供求狀短期資金市場(chǎng)供求狀況況與與長(zhǎng)期資金市場(chǎng)供求狀況的比較長(zhǎng)期資金市場(chǎng)供求狀況的比較。三、債券的基本價(jià)值評(píng)估三、債券的基本價(jià)值評(píng)估 24l1 1、假設(shè)條件。、假設(shè)條件。l在評(píng)估債券基本價(jià)值前，我們假定各種債券的名義和實(shí)際支付金額都在評(píng)估債券基本價(jià)值前，我們假定各種債券的名義和實(shí)際支付金額都是確定的，尤其是假定通貨膨脹的幅度可以精確地預(yù)測(cè)出來(lái)。是確定的，尤其是假定通貨膨脹的幅度可以精確地預(yù)測(cè)出來(lái)。l2 2、貨幣的時(shí)間價(jià)值、未來(lái)值和現(xiàn)值、貨幣的時(shí)間價(jià)值、未

35、來(lái)值和現(xiàn)值l一筆貨幣投資的未來(lái)價(jià)值高于其現(xiàn)值，多出的部分相當(dāng)于投資的利率一筆貨幣投資的未來(lái)價(jià)值高于其現(xiàn)值，多出的部分相當(dāng)于投資的利率收入，收入，而一筆未來(lái)的貨幣收入而一筆未來(lái)的貨幣收入( (包含利率包含利率) )的當(dāng)前價(jià)值的當(dāng)前價(jià)值( (現(xiàn)值現(xiàn)值) )必須低于必須低于其未來(lái)值，低于的部分也相當(dāng)于投資的利率收入。其未來(lái)值，低于的部分也相當(dāng)于投資的利率收入。 （1 1）未來(lái)值的計(jì)算：）未來(lái)值的計(jì)算：01nnppr或 01npprn式中: pn為從現(xiàn)在開始n個(gè)時(shí)期后的未來(lái)價(jià)值；p0為本金 ,r為每期的利率；n為時(shí)期數(shù)。第一式是按照復(fù)利計(jì)算的未來(lái)值，第二式是按照單利計(jì)算的未來(lái)值 25 （2 2）現(xiàn)值的

36、計(jì)算：）現(xiàn)值的計(jì)算：或式中：p為現(xiàn)值；pn為未來(lái)值；r為每期利率；n為時(shí)期數(shù)。第一式是針對(duì)按復(fù)利計(jì)算未來(lái)值的現(xiàn)值而言，第二式是針對(duì)用單利計(jì)算未來(lái)值的現(xiàn)值而言的1nnppr1npprnl3 3、一次還本付息債券的現(xiàn)值、一次還本付息債券的現(xiàn)值 按單利計(jì)算，并一次還本付息，其價(jià)格決定公式為：按單利計(jì)算，并一次還本付息，其價(jià)格決定公式為：11Minprn 按復(fù)利計(jì)算，并一次還本付息，其價(jià)格決定公式為：按復(fù)利計(jì)算，并一次還本付息，其價(jià)格決定公式為： 11nnMipr式中：P為債券的價(jià)格；M為票面價(jià)值，i為每期利率；n為所余時(shí)期數(shù)；r為必要收益率。26l4 4、債券的基本估價(jià)公式債券的基本估價(jià)公式 （1

37、1）一年付息一次債券的估價(jià)公式一年付息一次債券的估價(jià)公式： 21111111nnntntcccMcMprrrrrr 如果該債券按單利計(jì)算，其價(jià)格決定公式為：111ntcMptrnr式中：P為債券的價(jià)格；c為每年支付的利息；M為票面值；n為所余年數(shù)；r為必要收益率；t為第t次。 （2 2）半年付息一次債券的估價(jià)公式半年付息一次債券的估價(jià)公式： 111ntntcMprr或 111ntcMptrnr第一式是用復(fù)利計(jì)算的半年付息的債券價(jià)格公式，第二式是用單利計(jì)算的半年付息的債券價(jià)格公式。式中：c為半年支付的利息；n為剩余年數(shù)乘以2；r為必要收益率；p為債券的價(jià)格。 27 （3 3）收益率的計(jì)算收益率的

38、計(jì)算。對(duì)半年付息一次的債券來(lái)說(shuō)對(duì)半年付息一次的債券來(lái)說(shuō)，其計(jì)算公式為其計(jì)算公式為： 式中：P為債券價(jià)格；c為每半年利息收益；F為到期價(jià)值；n為時(shí)期數(shù)（年數(shù)2）；Y為周期性利率。就半年付息一次的債券來(lái)說(shuō)，將周期利率Y乘以2得到到期收益率，這樣得出的年收益低估了實(shí)際年收益而被稱為債券等價(jià)收益。對(duì)于一年付息一次的債券來(lái)說(shuō)對(duì)于一年付息一次的債券來(lái)說(shuō)，可直接用下列公式得出到期收益可直接用下列公式得出到期收益率率： 式中：p為債券價(jià)格；c為每年利息收益；F為到期價(jià)格；n為時(shí)期數(shù)(年數(shù))；Y為到期收益率。 1221111nnncccFpYYYY1221111nnncccFpYYYY第三節(jié)第三節(jié) 國(guó)際債券市場(chǎng)的創(chuàng)新國(guó)際債券市場(chǎng)的創(chuàng)新 28l貨幣互換貨幣互換 l利率互換利率互換 一、一、貨幣互換貨幣互換 29l1 1、貨幣互換貨幣互換（currency swapcurrency swap）是指以一種貨幣是指以一種貨幣標(biāo)價(jià)的債務(wù)或資產(chǎn)與以另一種貨幣標(biāo)價(jià)的債務(wù)或標(biāo)價(jià)的債務(wù)或資產(chǎn)與以另一種貨幣標(biāo)價(jià)的債務(wù)或資產(chǎn)的交換資產(chǎn)的交換。l2 2、如下交易類型通常被認(rèn)為是貨幣互換如下交易類型通常被認(rèn)為是貨幣互換： （1 1）長(zhǎng)期遠(yuǎn)期合同長(zhǎng)期遠(yuǎn)期合同 （2 2）直接貨幣互換直接貨幣互換 （3 3）背對(duì)背貸款背對(duì)背貸款和和平行貸款平行貸款 （4 4）債券支付的互換債券支付的互換 日期日期 貨幣互換對(duì)