并購(gòu)基金及運(yùn)作模式（課堂PPT）

1、1并購(gòu)基金及運(yùn)作模式并購(gòu)基金及運(yùn)作模式2框架結(jié)構(gòu)并購(gòu)基金概述AB并購(gòu)基金的常見運(yùn)作模式并購(gòu)基金的盈利與估值CD并購(gòu)基金產(chǎn)品化風(fēng)險(xiǎn)控制E3并購(gòu)基金概述Part_1Part_2Part_3Part_4并購(gòu)基金(Buy out Fund)是私募股權(quán)基金的一種，是專注于對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)的基金，其投資手法是:通過(guò)收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)股權(quán)，獲得目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)，然后對(duì)其進(jìn)行一定的重組改造，持有一定時(shí)期后再出售。常見的運(yùn)作方式是并購(gòu)企業(yè)后，通過(guò)重組、改善、提升，實(shí)現(xiàn)企業(yè)上市或者出售股權(quán)，從而獲得豐厚的收益，經(jīng)常出現(xiàn)在 MBO (管理層收購(gòu))和 MBI（管理層換購(gòu)）中。并購(gòu)基金一般采用非公開方式募集，銷售和贖回都是

2、基金管理人通過(guò)私下與投資者協(xié)商進(jìn)行。投資期限較長(zhǎng)，通常為35年，從歷史數(shù)據(jù)看，國(guó)際上的并購(gòu)基金一般從投入到退出要5 到10年時(shí)間，可接受的年化內(nèi)部收益率(IRR)在30%左右。在投資方式上，并購(gòu)基金多采取權(quán)益型投資方式，絕少涉及債權(quán)投資。投資標(biāo)的一般為私有公司，且與 VC 不同的是，并購(gòu)基金比較偏向于已形成一定規(guī)模和產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的成形企業(yè)。并購(gòu)基金投資退出的渠道多樣化：IPO、售出(TRADE SALE)、兼并收購(gòu)(M&A)、標(biāo)的公司管理層回購(gòu)等等。4并購(gòu)基金的常見運(yùn)作模式并購(gòu)基金主要分為控股型并購(gòu)基金模式和參股型并購(gòu)基金模式。前者是美國(guó)并購(gòu)基金的主流模式，強(qiáng)調(diào)獲得并購(gòu)標(biāo)的控制權(quán)，并以此主導(dǎo)

3、目標(biāo)企業(yè)的整合、重組及運(yùn)營(yíng)。后者并不取得目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)，而是通過(guò)提供債權(quán)融資或股權(quán)融資的方式，協(xié)助其他主導(dǎo)并購(gòu)方參與對(duì)目標(biāo)企業(yè)的整合重組，是我國(guó)目前并購(gòu)基金的主要模式。5國(guó)外模式 在歐美成熟的市場(chǎng)，在歐美成熟的市場(chǎng)，PE PE 基金中超過(guò)基金中超過(guò)50%50%的都是并購(gòu)基金，主流模式為控股的都是并購(gòu)基金，主流模式為控股型并購(gòu)，獲取標(biāo)的企業(yè)控制權(quán)是并購(gòu)?fù)顿Y的前提。國(guó)外的企業(yè)股權(quán)相對(duì)比較型并購(gòu)，獲取標(biāo)的企業(yè)控制權(quán)是并購(gòu)?fù)顿Y的前提。國(guó)外的企業(yè)股權(quán)相對(duì)比較分散，主要依靠職業(yè)經(jīng)理人管理運(yùn)營(yíng)，當(dāng)企業(yè)發(fā)展出現(xiàn)困難或遇有好的市場(chǎng)分散，主要依靠職業(yè)經(jīng)理人管理運(yùn)營(yíng)，當(dāng)企業(yè)發(fā)展出現(xiàn)困難或遇有好的市場(chǎng)機(jī)會(huì)，股東出售

4、意愿較強(qiáng)，并購(gòu)人較易獲得目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)?？毓尚筒①?gòu)機(jī)會(huì)，股東出售意愿較強(qiáng)，并購(gòu)人較易獲得目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)?？毓尚筒①?gòu)可能需要對(duì)標(biāo)的企業(yè)進(jìn)行全方位的經(jīng)營(yíng)整合，因此對(duì)并購(gòu)基金的管理團(tuán)隊(duì)要可能需要對(duì)標(biāo)的企業(yè)進(jìn)行全方位的經(jīng)營(yíng)整合，因此對(duì)并購(gòu)基金的管理團(tuán)隊(duì)要求較高，通常需要有資深的職業(yè)經(jīng)理人和管理經(jīng)驗(yàn)豐富的企業(yè)創(chuàng)始人求較高，通常需要有資深的職業(yè)經(jīng)理人和管理經(jīng)驗(yàn)豐富的企業(yè)創(chuàng)始人。 國(guó)外并購(gòu)基金的運(yùn)作通常采用杠桿收購(gòu)，通過(guò)垃圾債券、優(yōu)先貸款、夾層國(guó)外并購(gòu)基金的運(yùn)作通常采用杠桿收購(gòu)，通過(guò)垃圾債券、優(yōu)先貸款、夾層融資等多樣化的融資工具提高杠桿率，使得投資規(guī)模和收益率隨之獲得提升。融資等多樣化的融資工具提高杠桿

5、率，使得投資規(guī)模和收益率隨之獲得提升。6 美國(guó)著名的私募股權(quán)投資基金美國(guó)著名的私募股權(quán)投資基金 KKRKKR就專門從事杠桿收購(gòu)，在就專門從事杠桿收購(gòu)，在19971997年對(duì)年對(duì)安費(fèi)諾公司的收購(gòu)中，安費(fèi)諾公司的收購(gòu)中，KKRKKR提供資金提供資金3.413.41億美元，通過(guò)以目標(biāo)公司的資產(chǎn)作抵億美元，通過(guò)以目標(biāo)公司的資產(chǎn)作抵押向銀行申請(qǐng)抵押貸款押向銀行申請(qǐng)抵押貸款7.57.5億美元億美元(3.5(3.5億美元為億美元為20042004年到期，年到期，2 2億美元為億美元為20052005年到年到期，期，2 2億美元為億美元為20062006年到期年到期) )，另外還發(fā)售了，另外還發(fā)售了2.42.

6、4億美元的垃圾債券，億美元的垃圾債券，20072007年到期，年到期，收益率收益率9.875%9.875%。在杠桿收購(gòu)過(guò)程中，由于被收購(gòu)公司債務(wù)急劇增加，原債權(quán)人。在杠桿收購(gòu)過(guò)程中，由于被收購(gòu)公司債務(wù)急劇增加，原債權(quán)人的利益將受到侵害，為避免原債權(quán)人的反對(duì)，的利益將受到侵害，為避免原債權(quán)人的反對(duì)，KKRKKR同意安費(fèi)諾公司先行償還同意安費(fèi)諾公司先行償還全部的全部的1 1億美元億美元10.45%10.45%優(yōu)先票據(jù)和優(yōu)先票據(jù)和95009500萬(wàn)美元萬(wàn)美元12.75%12.75%次級(jí)債。資本重組后，次級(jí)債。資本重組后，KKRKKR擁有安費(fèi)諾擁有安費(fèi)諾75%75%的股權(quán)，開始對(duì)安費(fèi)諾的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)進(jìn)行改

7、善，隨著公司財(cái)?shù)墓蓹?quán)，開始對(duì)安費(fèi)諾的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)進(jìn)行改善，隨著公司財(cái)務(wù)狀況的好轉(zhuǎn)，務(wù)狀況的好轉(zhuǎn)，KKRKKR開始逐步出售股份，截至開始逐步出售股份，截至20042004年年 1212月實(shí)現(xiàn)完全退出。月實(shí)現(xiàn)完全退出。78 國(guó)際私募股權(quán)國(guó)際私募股權(quán)“基金太平洋同盟團(tuán)體基金太平洋同盟團(tuán)體”(PAG)(PAG)于于20062006年年 1 1月斥月斥資資1.2251.225億美元，從第一上海、日本軟銀和美國(guó)國(guó)際集團(tuán)手中接手了好億美元，從第一上海、日本軟銀和美國(guó)國(guó)際集團(tuán)手中接手了好孩子集團(tuán)孩子集團(tuán)(GoodbabyGroup)67.4%(GoodbabyGroup)67.4%的股權(quán)，成為好孩子集團(tuán)的控股股東

8、。的股權(quán)，成為好孩子集團(tuán)的控股股東。在收購(gòu)資金中，大約只有在收購(gòu)資金中，大約只有10%10%是自有資金，是自有資金，PAGPAG以好孩子的資產(chǎn)為抵以好孩子的資產(chǎn)為抵押，向銀行申請(qǐng)了并購(gòu)金額押，向銀行申請(qǐng)了并購(gòu)金額50%50%的貸款，然后向股東發(fā)行了一筆約為并的貸款，然后向股東發(fā)行了一筆約為并購(gòu)金額購(gòu)金額40%40%的債券的債券( (夾層債券夾層債券) )。即。即 PAGPAG只以只以12001200萬(wàn)美元的自有資金，萬(wàn)美元的自有資金，撬動(dòng)了撬動(dòng)了1.2251.225億美元的并購(gòu)交易，完成了億美元的并購(gòu)交易，完成了1010倍杠桿收購(gòu)。在獲得好孩子倍杠桿收購(gòu)。在獲得好孩子集團(tuán)控股權(quán)之后，集團(tuán)控股權(quán)

9、之后，PAGPAG將通過(guò)對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)以及最終包裝上市，獲得將通過(guò)對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)以及最終包裝上市，獲得投資回報(bào)和退出通道。投資回報(bào)和退出通道。9國(guó)內(nèi)模式目前國(guó)內(nèi)的 PE市場(chǎng)還相對(duì)處于發(fā)展階段，因此控股型并購(gòu)式操作比較少見，主要是參股型并購(gòu)模式。通常有兩種方式，一是為并購(gòu)企業(yè)提供融資支持，如過(guò)橋貸款，以較低的風(fēng)險(xiǎn)獲得固定或浮動(dòng)收益，同時(shí)可通過(guò)將一部分債務(wù)融資轉(zhuǎn)變成權(quán)益性資本，實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期股權(quán)投資收益。如案例一：藍(lán)色光標(biāo)并購(gòu)博杰廣告本次收購(gòu)的創(chuàng)新點(diǎn)在于為解決原股東對(duì)標(biāo)的公司的全資子公司的大額占款問(wèn)題，與獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問(wèn)華泰聯(lián)合同受華泰證券控制的紫金投資提供資金過(guò)橋 10112 2解除紅籌架構(gòu)后的股權(quán)結(jié)構(gòu)，其中

10、實(shí)際控制人李芃對(duì)北京博杰有解除紅籌架構(gòu)后的股權(quán)結(jié)構(gòu)，其中實(shí)際控制人李芃對(duì)北京博杰有22,603.422,603.4萬(wàn)元占款，博杰投資是為了解決股東占款而設(shè)立的融資平臺(tái)萬(wàn)元占款，博杰投資是為了解決股東占款而設(shè)立的融資平臺(tái)123 320132013年年2 2月月5 5日，藍(lán)色光標(biāo)以自有資金日，藍(lán)色光標(biāo)以自有資金1782017820萬(wàn)元增資博杰廣告，取得萬(wàn)元增資博杰廣告，取得11%11%的股份。的股份。3 3月，李萌和李冰將其所持有的博杰廣告合計(jì)月，李萌和李冰將其所持有的博杰廣告合計(jì)14.6%14.6%股權(quán)作價(jià)股權(quán)作價(jià)2.6282.628億元轉(zhuǎn)讓與博杰投資，并將轉(zhuǎn)讓款中的億元轉(zhuǎn)讓與博杰投資，并將轉(zhuǎn)讓

11、款中的22,603.422,603.4萬(wàn)元借予李芃用于償還李芃萬(wàn)元借予李芃用于償還李芃對(duì)北京博杰的全部占款，完成后結(jié)構(gòu)如下：對(duì)北京博杰的全部占款，完成后結(jié)構(gòu)如下：134 420132013年年3 3月，博杰投資新增有限合伙人紫金投資，紫金投資以月，博杰投資新增有限合伙人紫金投資，紫金投資以1 1億元認(rèn)購(gòu)億元認(rèn)購(gòu)博杰投資合伙份額，獲得博杰投資合伙份額，獲得19.98%19.98%的合伙企業(yè)財(cái)產(chǎn)份額；紫金投資以的合伙企業(yè)財(cái)產(chǎn)份額；紫金投資以1.31.3億元億元購(gòu)買博杰投資享有的博杰廣告購(gòu)買博杰投資享有的博杰廣告36.85%36.85%股權(quán)收益權(quán)（附回購(gòu)條款），結(jié)構(gòu)如股權(quán)收益權(quán)（附回購(gòu)條款），結(jié)構(gòu)如

12、下：下：5 5前述前述2.32.3億元于億元于20132013年年3 3月月2828日注入博杰投資，并由博杰投資支付給李冰、日注入博杰投資，并由博杰投資支付給李冰、李萌用于購(gòu)買其持有的博杰廣告李萌用于購(gòu)買其持有的博杰廣告14.6%14.6%股權(quán)，作價(jià)股權(quán)，作價(jià)2.6282.628億元，李冰、李萌億元，李冰、李萌將其中將其中22,603.422,603.4萬(wàn)元借予李芃，用于償還李芃對(duì)北京博杰的萬(wàn)元借予李芃，用于償還李芃對(duì)北京博杰的22,603.422,603.4萬(wàn)元占款。萬(wàn)元占款。14案例分析 上述上述20132013年藍(lán)色光標(biāo)并購(gòu)博杰廣告的案例中，博杰廣告的實(shí)際控制年藍(lán)色光標(biāo)并購(gòu)博杰廣告的案例

13、中，博杰廣告的實(shí)際控制人對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)存在非經(jīng)營(yíng)性資金占用人對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)存在非經(jīng)營(yíng)性資金占用2.262.26億元，成為并購(gòu)中的障礙億元，成為并購(gòu)中的障礙性問(wèn)題。華泰聯(lián)合證券作為交易獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問(wèn)針對(duì)此問(wèn)題采取了過(guò)性問(wèn)題。華泰聯(lián)合證券作為交易獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問(wèn)針對(duì)此問(wèn)題采取了過(guò)橋貸款的方式，首先設(shè)立了融資平臺(tái)博杰投資，收購(gòu)博杰廣告橋貸款的方式，首先設(shè)立了融資平臺(tái)博杰投資，收購(gòu)博杰廣告25%25%的股權(quán)，然后通過(guò)旗下的紫金投資對(duì)博杰投資現(xiàn)金注資的股權(quán)，然后通過(guò)旗下的紫金投資對(duì)博杰投資現(xiàn)金注資1 1億，認(rèn)購(gòu)億，認(rèn)購(gòu)博杰投資合伙份額，獲得博杰投資合伙份額，獲得19.98%19.98%的合伙企業(yè)財(cái)產(chǎn)份額，再以的合伙企

14、業(yè)財(cái)產(chǎn)份額，再以1.31.3億元億元購(gòu)買博杰投資持有博杰廣告購(gòu)買博杰投資持有博杰廣告36.85%36.85%的股權(quán)收益權(quán)的股權(quán)收益權(quán)( (附回購(gòu)條款附回購(gòu)條款) )，用，用于支付博杰投資收購(gòu)李冰、李萌持有博杰廣告各于支付博杰投資收購(gòu)李冰、李萌持有博杰廣告各7.3%7.3%股權(quán)形成的股權(quán)形成的2.632.63億元應(yīng)付款。億元應(yīng)付款。 然后由李冰、李萌借給李芃，用于歸還博杰廣告，清理資金占款。然后由李冰、李萌借給李芃，用于歸還博杰廣告，清理資金占款。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，就是紫金投資將錢借給占款股東，獲得股份，然后占款簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，就是紫金投資將錢借給占款股東，獲得股份，然后占款股東將錢還給標(biāo)的公司，這個(gè)過(guò)程中紫

15、金投資拿該有的資金回報(bào)。股東將錢還給標(biāo)的公司，這個(gè)過(guò)程中紫金投資拿該有的資金回報(bào)。這是國(guó)內(nèi)投行作為財(cái)務(wù)顧問(wèn)為并購(gòu)提供過(guò)橋貸款的首次嘗試，過(guò)橋這是國(guó)內(nèi)投行作為財(cái)務(wù)顧問(wèn)為并購(gòu)提供過(guò)橋貸款的首次嘗試，過(guò)橋貸款是一種短期資金的融通，期限一般較短，不超過(guò)一年，由于其貸款是一種短期資金的融通，期限一般較短，不超過(guò)一年，由于其資金運(yùn)作的重要性較高，往往會(huì)獲得較高的回報(bào)，且相對(duì)于長(zhǎng)期融資金運(yùn)作的重要性較高，往往會(huì)獲得較高的回報(bào)，且相對(duì)于長(zhǎng)期融資，風(fēng)險(xiǎn)較容易控制。資，風(fēng)險(xiǎn)較容易控制。15 第二種參股型并購(gòu)是向標(biāo)的企業(yè)進(jìn)行適當(dāng)股權(quán)投資，也可以聯(lián)合其他有整合實(shí)力的第二種參股型并購(gòu)是向標(biāo)的企業(yè)進(jìn)行適當(dāng)股權(quán)投資，也可以

16、聯(lián)合其他有整合實(shí)力的產(chǎn)業(yè)投資者為主導(dǎo)投資者，共同對(duì)被并購(gòu)企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資、整合重組，在適當(dāng)時(shí)產(chǎn)業(yè)投資者為主導(dǎo)投資者，共同對(duì)被并購(gòu)企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資、整合重組，在適當(dāng)時(shí)候通過(guò)將所持股權(quán)轉(zhuǎn)讓等形式退出。候通過(guò)將所持股權(quán)轉(zhuǎn)讓等形式退出。 如案例二：如案例二：天堂硅谷天堂硅谷+ +大康牧業(yè)模式大康牧業(yè)模式基金成立：基金成立： 20112011年年9 9月，生豬龍頭企業(yè)大康牧業(yè)與天堂硅谷設(shè)立并購(gòu)產(chǎn)業(yè)服務(wù)合伙月，生豬龍頭企業(yè)大康牧業(yè)與天堂硅谷設(shè)立并購(gòu)產(chǎn)業(yè)服務(wù)合伙企業(yè)企業(yè)長(zhǎng)沙天堂大康基金，存續(xù)期長(zhǎng)沙天堂大康基金，存續(xù)期5 5年，預(yù)期年化收益率年，預(yù)期年化收益率12%-30%12%-30%，以畜牧業(yè)相關(guān)，以畜牧

17、業(yè)相關(guān)領(lǐng)域項(xiàng)目為主要投資方向領(lǐng)域項(xiàng)目為主要投資方向資金募集：資金募集： 基金規(guī)模為基金規(guī)模為3 3億元，大康牧業(yè)作為有限合伙人出資億元，大康牧業(yè)作為有限合伙人出資3,0003,000萬(wàn)元，恒裕創(chuàng)投萬(wàn)元，恒裕創(chuàng)投作為普通合伙人出資作為普通合伙人出資3,0003,000萬(wàn)元，其余出資由天堂硅谷負(fù)責(zé)對(duì)外募集，分萬(wàn)元，其余出資由天堂硅谷負(fù)責(zé)對(duì)外募集，分2 2期發(fā)行、期發(fā)行、日常管理：日常管理： 天堂硅谷作為天堂大康管理人，負(fù)責(zé)日常管理，尋找項(xiàng)目、大康牧業(yè)負(fù)天堂硅谷作為天堂大康管理人，負(fù)責(zé)日常管理，尋找項(xiàng)目、大康牧業(yè)負(fù)責(zé)擬投項(xiàng)目的日常經(jīng)營(yíng)和管理、評(píng)估、調(diào)研責(zé)擬投項(xiàng)目的日常經(jīng)營(yíng)和管理、評(píng)估、調(diào)研決策機(jī)制：

18、決策機(jī)制： 天堂大康設(shè)立決策委員會(huì)，由天堂大康設(shè)立決策委員會(huì)，由7 7名委員組成，其中天堂硅谷委派名委員組成，其中天堂硅谷委派5 5名委員，名委員，大康牧業(yè)委派大康牧業(yè)委派2 2名委員名委員退出約定：退出約定： 基金收購(gòu)的項(xiàng)目在培育期滿后可通過(guò)現(xiàn)金收購(gòu)或增發(fā)換股方式裝入上市基金收購(gòu)的項(xiàng)目在培育期滿后可通過(guò)現(xiàn)金收購(gòu)或增發(fā)換股方式裝入上市公司，三年內(nèi)大康牧業(yè)有優(yōu)先收購(gòu)項(xiàng)目權(quán)利，三年后并購(gòu)基金有自由處置權(quán)公司，三年內(nèi)大康牧業(yè)有優(yōu)先收購(gòu)項(xiàng)目權(quán)利，三年后并購(gòu)基金有自由處置權(quán)過(guò)渡機(jī)制：過(guò)渡機(jī)制： 被并購(gòu)公司只有在達(dá)到設(shè)定的財(cái)務(wù)指標(biāo)后才由上市公司協(xié)議收購(gòu)被并購(gòu)公司只有在達(dá)到設(shè)定的財(cái)務(wù)指標(biāo)后才由上市公司協(xié)議收

19、購(gòu)16運(yùn)行狀況：運(yùn)行狀況： 已對(duì)武漢和祥養(yǎng)豬場(chǎng)、慈溪市惠豐生豬養(yǎng)殖專業(yè)合作社、已對(duì)武漢和祥養(yǎng)豬場(chǎng)、慈溪市惠豐生豬養(yǎng)殖專業(yè)合作社、湖南富華生態(tài)農(nóng)業(yè)發(fā)展有限公司、武漢華海牧業(yè)養(yǎng)殖有限公司進(jìn)行了湖南富華生態(tài)農(nóng)業(yè)發(fā)展有限公司、武漢華海牧業(yè)養(yǎng)殖有限公司進(jìn)行了并購(gòu)整合，并購(gòu)整合，4 4個(gè)項(xiàng)目都集中在生豬養(yǎng)殖領(lǐng)域，個(gè)項(xiàng)目都集中在生豬養(yǎng)殖領(lǐng)域，有助于幫大康牧業(yè)形成有助于幫大康牧業(yè)形成規(guī)模效應(yīng)，在上游采購(gòu)、下游銷售環(huán)節(jié)中增強(qiáng)議價(jià)能力。規(guī)模效應(yīng)，在上游采購(gòu)、下游銷售環(huán)節(jié)中增強(qiáng)議價(jià)能力。退出情況：退出情況： 目前尚沒有實(shí)現(xiàn)退出，兌付情況未知目前尚沒有實(shí)現(xiàn)退出，兌付情況未知最大挑戰(zhàn)：最大挑戰(zhàn)： 這種模式最大的問(wèn)題在于

20、這種模式最大的問(wèn)題在于PEPE與上市公司受不同利益驅(qū)使，與上市公司受不同利益驅(qū)使，在資產(chǎn)裝入上市公司的估值上面存在分歧。在資產(chǎn)裝入上市公司的估值上面存在分歧。 上市公司當(dāng)然希望是越便上市公司當(dāng)然希望是越便宜越好，宜越好，PEPE則反之。則反之。 這就要求雙方在合作前就要制定清楚規(guī)則。這就要求雙方在合作前就要制定清楚規(guī)則。17首先成立基金管理公司，用于充當(dāng)并購(gòu)基金的首先成立基金管理公司，用于充當(dāng)并購(gòu)基金的GP；挖掘一個(gè)或若干個(gè)項(xiàng)目，設(shè)立并購(gòu)基金，募集挖掘一個(gè)或若干個(gè)項(xiàng)目，設(shè)立并購(gòu)基金，募集LP。并購(gòu)基金常常有一定的存續(xù)期，。并購(gòu)基金常常有一定的存續(xù)期，比如比如3年、年、5年、年、10年等年等;項(xiàng)

21、目結(jié)束、并購(gòu)基金到期，并購(gòu)基金清盤，按照收益分配機(jī)制給項(xiàng)目結(jié)束、并購(gòu)基金到期，并購(gòu)基金清盤，按照收益分配機(jī)制給 LP 提供相應(yīng)的提供相應(yīng)的投資收益。投資收益。并購(gòu)基金的主要參與者分為券商直投、并購(gòu)基金的主要參與者分為券商直投、PE 和產(chǎn)業(yè)資本三類。券商直投主要圍繞上和產(chǎn)業(yè)資本三類。券商直投主要圍繞上市公司的需求發(fā)掘并購(gòu)機(jī)會(huì)，結(jié)合投行市公司的需求發(fā)掘并購(gòu)機(jī)會(huì)，結(jié)合投行和和研究所提供綜合服務(wù)。研究所提供綜合服務(wù)。PE 主要服務(wù)于項(xiàng)主要服務(wù)于項(xiàng)目端，最后實(shí)現(xiàn)退出。產(chǎn)業(yè)資本往往圍繞自身上下游產(chǎn)業(yè)鏈布局，一般只以較少目端，最后實(shí)現(xiàn)退出。產(chǎn)業(yè)資本往往圍繞自身上下游產(chǎn)業(yè)鏈布局，一般只以較少比例出資比例出資(

22、約約10%-20%左右左右)，作為，作為 LP 與與 PE 機(jī)構(gòu)聯(lián)合發(fā)起并購(gòu)。機(jī)構(gòu)聯(lián)合發(fā)起并購(gòu)。181、出資比例及募資、出資比例及募資 根據(jù)根據(jù)PE機(jī)構(gòu)及上市公司出資比例可以將并購(gòu)基金劃分為三種模式機(jī)構(gòu)及上市公司出資比例可以將并購(gòu)基金劃分為三種模式2、項(xiàng)目投資管理的分工、項(xiàng)目投資管理的分工（1）投資流程）投資流程 PE機(jī)構(gòu)作為基金管理人，提供日常運(yùn)營(yíng)及投資管理服務(wù)，包括項(xiàng)目篩選、機(jī)構(gòu)作為基金管理人，提供日常運(yùn)營(yíng)及投資管理服務(wù)，包括項(xiàng)目篩選、談判、盡職調(diào)查、交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、立項(xiàng)、行業(yè)分析、投建書撰寫及投決會(huì)談判、盡職調(diào)查、交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、立項(xiàng)、行業(yè)分析、投建書撰寫及投決會(huì)項(xiàng)目陳述、項(xiàng)目陳述、 上市公

23、司協(xié)助上市公司協(xié)助PE機(jī)構(gòu)進(jìn)行項(xiàng)目篩選、立項(xiàng)、組織實(shí)施，有的上市公司會(huì)利機(jī)構(gòu)進(jìn)行項(xiàng)目篩選、立項(xiàng)、組織實(shí)施，有的上市公司會(huì)利用行業(yè)優(yōu)勢(shì)甚至主導(dǎo)項(xiàng)目源的提供和篩選用行業(yè)優(yōu)勢(shì)甚至主導(dǎo)項(xiàng)目源的提供和篩選19（2）投后管理）投后管理 PE機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)并購(gòu)后企業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃、行業(yè)研究分析、資源整合優(yōu)化、工機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)并購(gòu)后企業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃、行業(yè)研究分析、資源整合優(yōu)化、工作作上市公司負(fù)責(zé)企業(yè)具體經(jīng)營(yíng)管理，分兩種：上市公司負(fù)責(zé)企業(yè)具體經(jīng)營(yíng)管理，分兩種： 一是控股型收購(gòu)，會(huì)聘用大部分原管理團(tuán)隊(duì)，同時(shí)為了避免原團(tuán)隊(duì)故一是控股型收購(gòu)，會(huì)聘用大部分原管理團(tuán)隊(duì)，同時(shí)為了避免原團(tuán)隊(duì)故意隱瞞問(wèn)題造成的信用風(fēng)險(xiǎn)，都將保留意隱瞞問(wèn)題造成的

24、信用風(fēng)險(xiǎn)，都將保留10%-20%的股權(quán)給被收購(gòu)企業(yè)團(tuán)隊(duì)。的股權(quán)給被收購(gòu)企業(yè)團(tuán)隊(duì)。 上市公司會(huì)派出骨干監(jiān)督和協(xié)助企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)管理上市公司會(huì)派出骨干監(jiān)督和協(xié)助企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)管理 二是全資并購(gòu)后，上市公司全面負(fù)責(zé)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)方案制定、日常經(jīng)二是全資并購(gòu)后，上市公司全面負(fù)責(zé)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)方案制定、日常經(jīng)營(yíng)和管理并負(fù)責(zé)內(nèi)控體系和制度營(yíng)和管理并負(fù)責(zé)內(nèi)控體系和制度3、投資決策、投資決策 模式一：上市公司一票否決（主流模式）模式一：上市公司一票否決（主流模式） 上市公司在決策中有兩次一票否決權(quán)，即在項(xiàng)目開始調(diào)研時(shí)，若上市公上市公司在決策中有兩次一票否決權(quán)，即在項(xiàng)目開始調(diào)研時(shí)，若上市公20 司覺得項(xiàng)目不好，調(diào)研就會(huì)

25、取消、當(dāng)項(xiàng)目進(jìn)入了決策委員會(huì)時(shí)，若上市司覺得項(xiàng)目不好，調(diào)研就會(huì)取消、當(dāng)項(xiàng)目進(jìn)入了決策委員會(huì)時(shí)，若上市公司認(rèn)為沒有收購(gòu)意義，也可直接否決公司認(rèn)為沒有收購(gòu)意義，也可直接否決模式二：投委會(huì)投票多數(shù)通過(guò)原則模式二：投委會(huì)投票多數(shù)通過(guò)原則 投資決策委員會(huì)由投資決策委員會(huì)由PE機(jī)構(gòu)和上市公司共同委派人員構(gòu)成，投資決策采取三機(jī)構(gòu)和上市公司共同委派人員構(gòu)成，投資決策采取三分之二以上多數(shù)通過(guò)的原則分之二以上多數(shù)通過(guò)的原則4、退出方式、退出方式模式一：如項(xiàng)目運(yùn)行正常，退出方式如下：模式一：如項(xiàng)目運(yùn)行正常，退出方式如下：（1）由上市公司并購(gòu)?fù)顺觯┯缮鲜泄静①?gòu)?fù)顺?這是主流模式，通常并購(gòu)基金約定這是主流模式，通常并

26、購(gòu)基金約定3年為存續(xù)期。年為存續(xù)期。 約定三年內(nèi)，上市公司約定三年內(nèi)，上市公司有優(yōu)先收購(gòu)項(xiàng)目權(quán)利。有優(yōu)先收購(gòu)項(xiàng)目權(quán)利。 三年后，并購(gòu)基金將有自由處置權(quán)，可以考慮直接三年后，并購(gòu)基金將有自由處置權(quán)，可以考慮直接讓項(xiàng)目讓項(xiàng)目IPO或賣給其他公司或賣給其他公司（2）獨(dú)立在境內(nèi)外資本市場(chǎng)進(jìn)行）獨(dú)立在境內(nèi)外資本市場(chǎng)進(jìn)行IPO，完成退出、，完成退出、21（3）將所投資項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓給其他產(chǎn)業(yè)基金，完成退出、）將所投資項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓給其他產(chǎn)業(yè)基金，完成退出、（4）由所投資項(xiàng)目公司管理層進(jìn)行收購(gòu)，完成退出）由所投資項(xiàng)目公司管理層進(jìn)行收購(gòu)，完成退出模式二：如項(xiàng)目出現(xiàn)意外，由上市公司大股東兜底模式二：如項(xiàng)目出現(xiàn)意外，由上市公

27、司大股東兜底 如項(xiàng)目出現(xiàn)虧損，對(duì)于上市公司或其大股東外的其他如項(xiàng)目出現(xiàn)虧損，對(duì)于上市公司或其大股東外的其他LP而言，上市公司大而言，上市公司大股東通常將給予一定的兜底，主要有兩種情況：股東通常將給予一定的兜底，主要有兩種情況：（1）“投資型投資型”基金基金 所謂所謂“投資型投資型”基金，上市公司大股東與其他基金，上市公司大股東與其他LP（出資人）的出資比例為（出資人）的出資比例為1：N，上市公司大股東的出資相當(dāng)于，上市公司大股東的出資相當(dāng)于“有限劣后有限劣后”模式，上市公司大股東和模式，上市公司大股東和其他其他LP分別按比例進(jìn)行出資、萬(wàn)一這個(gè)項(xiàng)目虧損，如果虧損在上市公司大分別按比例進(jìn)行出資、萬(wàn)

28、一這個(gè)項(xiàng)目虧損，如果虧損在上市公司大股東出資范圍以內(nèi)，則都由上市公司大股東承擔(dān)、而虧損超出其出資范圍股東出資范圍以內(nèi)，則都由上市公司大股東承擔(dān)、而虧損超出其出資范圍的部分，超出部分由其他的部分，超出部分由其他LP按出資份額共同承擔(dān)按出資份額共同承擔(dān)（2）“融資性融資性”基金基金“融資型融資型”基金，顧名思義是為上市公司大股東融資基金，顧名思義是為上市公司大股東融資 上市公司大股東與其他上市公司大股東與其他LP的出資比例為的出資比例為1：N，他除了要出一定數(shù)額的資金，還要對(duì)另外，他除了要出一定數(shù)額的資金，還要對(duì)另外LP的出的出資承擔(dān)保本付息的責(zé)任資承擔(dān)保本付息的責(zé)任22AB并購(gòu)基金的盈利與估值2

29、3并購(gòu)基金的盈利2425并購(gòu)基金的收益分配的基本原則并購(gòu)基金的收益分配的基本原則2627在并購(gòu)過(guò)程中，最困難的一環(huán)在于在并購(gòu)過(guò)程中，最困難的一環(huán)在于對(duì)企業(yè)和企業(yè)家的估值。國(guó)際上通對(duì)企業(yè)和企業(yè)家的估值。國(guó)際上通行的企業(yè)估值法有三種。第一是重行的企業(yè)估值法有三種。第一是重臵法，就是對(duì)現(xiàn)在重建該企業(yè)的成臵法，就是對(duì)現(xiàn)在重建該企業(yè)的成本進(jìn)行評(píng)估本進(jìn)行評(píng)估; ;第二是類比法，就是尋第二是類比法，就是尋找跟該企業(yè)相類似的已上市企業(yè)，找跟該企業(yè)相類似的已上市企業(yè)，以它的市值進(jìn)行推斷以它的市值進(jìn)行推斷; ;第三是折現(xiàn)法，第三是折現(xiàn)法，根據(jù)企業(yè)的盈利能力，把它未來(lái)的根據(jù)企業(yè)的盈利能力，把它未來(lái)的利潤(rùn)折算到當(dāng)前的

30、數(shù)額。利潤(rùn)折算到當(dāng)前的數(shù)額。目前國(guó)內(nèi)的并購(gòu)基金根據(jù)實(shí)際情況合理目前國(guó)內(nèi)的并購(gòu)基金根據(jù)實(shí)際情況合理采用市場(chǎng)法、收益法、資產(chǎn)基礎(chǔ)法等方采用市場(chǎng)法、收益法、資產(chǎn)基礎(chǔ)法等方法進(jìn)行估值。市場(chǎng)法是將評(píng)估對(duì)象與參法進(jìn)行估值。市場(chǎng)法是將評(píng)估對(duì)象與參考企業(yè)、在市場(chǎng)上已有交易案例的企業(yè)、考企業(yè)、在市場(chǎng)上已有交易案例的企業(yè)、股東權(quán)益、證券等權(quán)益性資產(chǎn)進(jìn)行比較股東權(quán)益、證券等權(quán)益性資產(chǎn)進(jìn)行比較以確定評(píng)估對(duì)象價(jià)值以確定評(píng)估對(duì)象價(jià)值; ;收益法是通過(guò)將被收益法是通過(guò)將被評(píng)估企業(yè)預(yù)期收益資本化或折現(xiàn)以確定評(píng)估企業(yè)預(yù)期收益資本化或折現(xiàn)以確定評(píng)估對(duì)象價(jià)值評(píng)估對(duì)象價(jià)值; ;資產(chǎn)基礎(chǔ)法是在合理評(píng)估資產(chǎn)基礎(chǔ)法是在合理評(píng)估企業(yè)各項(xiàng)資產(chǎn)和負(fù)債價(jià)值的基礎(chǔ)上確定企業(yè)各項(xiàng)資產(chǎn)和負(fù)債價(jià)值的基礎(chǔ)上確定評(píng)估對(duì)象價(jià)值。評(píng)估對(duì)象價(jià)值。并購(gòu)基金的估值并購(gòu)基金的估值28并購(gòu)基金產(chǎn)品化并購(gòu)基金常常采用的是有限合伙制，由并購(gòu)基金常常采用的是有限合伙制，由 GP( GP(普通合伙人普通合伙人) )和和 LP( LP(有限有限合伙人合伙人) )組成，其中組成，其中 GP GP 負(fù)責(zé)并購(gòu)基金的運(yùn)作，并提供一定比例的資負(fù)責(zé)并購(gòu)基金的運(yùn)作，并提供一定比例的資金，常常為整個(gè)并購(gòu)基金的金，常常為整個(gè)并購(gòu)基金的1%5%1%5%。LP LP 是并購(gòu)基金的主要資金提供是并購(gòu)