企業(yè)管理者的財(cái)務(wù)思維

1、企業(yè)管理者的財(cái)務(wù)思維：企業(yè)管理者的財(cái)務(wù)思維：基于價(jià)值創(chuàng)造的觀點(diǎn)基于價(jià)值創(chuàng)造的觀點(diǎn)中山大學(xué)管理學(xué)院中山大學(xué)管理學(xué)院顧乃康教授、博導(dǎo)顧乃康教授、博導(dǎo)財(cái)務(wù)要解決什么問題？財(cái)務(wù)要解決什么問題？nFinance財(cái)務(wù)、金融、財(cái)政、理財(cái)nFinance錢的管理nFinance錢從哪里來(lái)，用到哪里去nFinance目標(biāo)？理解企業(yè)財(cái)務(wù)思維的關(guān)鍵要點(diǎn)理解企業(yè)財(cái)務(wù)思維的關(guān)鍵要點(diǎn)n一、從財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)出發(fā)，分析和理解企業(yè)的財(cái)務(wù)行為n二、從公司治理的角度，分析和理解管理者的行為以及對(duì)財(cái)務(wù)目標(biāo)的追求n三、從公司戰(zhàn)略的視角，審視財(cái)務(wù)管理工作與資本營(yíng)運(yùn)n四、從管理者可能的非理性行為出發(fā)，理解企業(yè)的財(cái)務(wù)行為n五、從基本的財(cái)務(wù)理

2、論和原理出發(fā)，理解如何實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)，并掌握財(cái)務(wù)管理的工具與投融資決策有關(guān)的主要主題n六、企業(yè)的投資決策識(shí)別有價(jià)值的項(xiàng)目n七、企業(yè)的資本成本測(cè)定n八、企業(yè)的籌集決策合理確立資本結(jié)構(gòu)一、財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)一、財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)n企業(yè)財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)：利潤(rùn)、回報(bào)率還是企業(yè)企業(yè)財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)：利潤(rùn)、回報(bào)率還是企業(yè)價(jià)值最大化？?jī)r(jià)值最大化？q利潤(rùn)最大化n問題q測(cè)定困難q運(yùn)用絕對(duì)量衡量利潤(rùn)q長(zhǎng)期與短期問題q缺乏對(duì)資金時(shí)間價(jià)值、風(fēng)險(xiǎn)和投入產(chǎn)出關(guān)系的考慮等q回報(bào)率最大化n問題 缺乏考慮風(fēng)險(xiǎn)因素與資金的時(shí)間價(jià)值q企業(yè)價(jià)值最大化n企業(yè)價(jià)值最大化或股東財(cái)富最大化是至今最廣泛接受的財(cái)務(wù)管理目標(biāo)n特別適用于上市公司，但對(duì)非上

3、市公司來(lái)說(shuō)仍存在問題n如何理解企業(yè)價(jià)值以及企業(yè)價(jià)值最大化q如何理解企業(yè)價(jià)值最大化q企業(yè)價(jià)值的決定q股票價(jià)格能夠反映市場(chǎng)價(jià)值嗎？q如果不能為股東創(chuàng)造財(cái)富會(huì)出現(xiàn)什么結(jié)果？資產(chǎn)負(fù)債權(quán)益決定公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的其他資產(chǎn)企業(yè)總資產(chǎn)的賬面價(jià)值 企業(yè)負(fù)債的賬面價(jià)值 企業(yè)權(quán)益的賬面價(jià)值企業(yè)總資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值（簡(jiǎn)稱企業(yè)價(jià)值） 企業(yè)負(fù)債的市場(chǎng)價(jià)值 企業(yè)權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值 企業(yè)負(fù)債的賬面價(jià)值 企業(yè)權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值 （又稱股東財(cái)富）0123FCFt 自由現(xiàn)金流企業(yè)0ttt0k)(1FCFVV0最大始終選擇有價(jià)值的投資項(xiàng)目，即NPV0的項(xiàng)目通過(guò)合理選擇負(fù)債比率，讓k達(dá)到最小n實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化的基本路徑q投資：只有某項(xiàng)決策所帶來(lái)的增

4、量現(xiàn)金流經(jīng)資本成本的貼現(xiàn)之后到來(lái)的凈現(xiàn)值大于零時(shí)，該決策才能為企業(yè)帶來(lái)價(jià)值。q融資：選擇合理的資本結(jié)構(gòu)，保證總的資本成本達(dá)到最小n難道只需為股東創(chuàng)造價(jià)值嗎？難道只需為股東創(chuàng)造價(jià)值嗎？q企業(yè)還必須為其他利益相關(guān)者創(chuàng)造價(jià)值n債權(quán)人n客戶n員工n供應(yīng)商q如果不能為這些利益相關(guān)者創(chuàng)造財(cái)富會(huì)帶來(lái)什么結(jié)果？q企業(yè)的財(cái)務(wù)決策不得不考慮這些人的價(jià)值二、公司治理結(jié)構(gòu)與公司財(cái)務(wù)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)n企業(yè)的高管人員會(huì)心甘情愿地為企業(yè)價(jià)值最大化而努力嗎？公司的治理問題n公司財(cái)務(wù)目標(biāo)實(shí)現(xiàn)中面臨的代理沖突q股東與管理者的代理沖突q大股東與中小股東的代理沖突q國(guó)有股東與管理者及其全體員工的代理沖突q股東及其管理者與債權(quán)人的代理沖突解

5、決代理問題的關(guān)鍵在于完善公司治理結(jié)構(gòu)這就是為什么理解公司的財(cái)務(wù)行為須從理解公司治理出發(fā)的原因！企業(yè)價(jià)值最大化狹義的公司治理結(jié)構(gòu)股東大會(huì)董事會(huì)監(jiān)事會(huì)獨(dú)立董事市場(chǎng)機(jī)制控制權(quán)市場(chǎng)高級(jí)經(jīng)理人市場(chǎng)產(chǎn)品市場(chǎng)監(jiān)管體系監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)管法規(guī)激勵(lì)機(jī)制有形激勵(lì)年薪獎(jiǎng)金股票股票期權(quán)無(wú)形激勵(lì)高管人員三、公司戰(zhàn)略與公司財(cái)務(wù)三、公司戰(zhàn)略與公司財(cái)務(wù)n企業(yè)戰(zhàn)略的要點(diǎn)企業(yè)戰(zhàn)略的要點(diǎn)q戰(zhàn)略的含義n戰(zhàn)爭(zhēng)中的排兵布陣的科學(xué)與藝術(shù)n一系列指導(dǎo)組織行為的決策規(guī)則n公司最高層面的戰(zhàn)略公司最高層面的戰(zhàn)略q愿景愿景：想成為什么樣的組織n美國(guó)石油公司將成為一家全球性企業(yè)。它將被遍及世界的雇員、用戶、競(jìng)爭(zhēng)者、投資者和公眾看做是卓越的企業(yè)。我們將成為其他

6、企業(yè)衡量其績(jī)效的基準(zhǔn)。我們的標(biāo)志將是創(chuàng)新、主動(dòng)和團(tuán)隊(duì)工作。我們將預(yù)測(cè)變化并對(duì)其做出有效反應(yīng)，我們將創(chuàng)造機(jī)會(huì)。q使命使命：我們的組織是做什么的？什么是我們的業(yè)務(wù)n美國(guó)石油公司是一家在全球范圍經(jīng)營(yíng)的、綜合性的石油化學(xué)公司。我們發(fā)現(xiàn)、開發(fā)石油資源并向用戶提供高質(zhì)量的產(chǎn)品與服務(wù)。我們高度負(fù)責(zé)地從事經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，以得到一流的資金回報(bào)，同時(shí)兼顧長(zhǎng)期增長(zhǎng)、股東收益和履行對(duì)社區(qū)和環(huán)境的責(zé)任。q目標(biāo)目標(biāo)：評(píng)價(jià)組織的現(xiàn)在和未來(lái)業(yè)績(jī)的標(biāo)準(zhǔn)n全局目標(biāo)：定性例如，為客戶提供解決方案；成為某個(gè)領(lǐng)域或者方面市場(chǎng)份額最大的企業(yè) n具體目標(biāo)：定量未來(lái)3年每年成長(zhǎng)20，并實(shí)現(xiàn)投資報(bào)酬率10%，等q定位定位：品牌或者產(chǎn)品、服務(wù)在客戶心

7、目中的地位n定位要從一個(gè)產(chǎn)品開始。這個(gè)產(chǎn)品可能是商品，也可能是服務(wù)，甚至一個(gè)機(jī)構(gòu)或者一個(gè)人n（目標(biāo)）客戶是誰(shuí)n定位是預(yù)期要對(duì)客戶做的事n通過(guò)定位確保產(chǎn)品在客戶腦袋里占據(jù)一個(gè)真正有價(jià)值的地位。nSanka的定位：我們是美國(guó)第三大咖啡經(jīng)銷商nAvis的定位：愛維斯在租車業(yè)里屈居第二。那干嗎還找我們？因?yàn)槲覀児ぷ鞲Α公司的業(yè)務(wù)戰(zhàn)略商業(yè)模式q公司如何盈利q公司應(yīng)該開發(fā)什么產(chǎn)品和技術(shù)q公司如何參與競(jìng)爭(zhēng)并在競(jìng)爭(zhēng)中謀求生存和發(fā)展q公司如何實(shí)現(xiàn)成長(zhǎng)q公司如何贏得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)或核心競(jìng)爭(zhēng)力商業(yè)模式（如何成長(zhǎng)、競(jìng)爭(zhēng)、盈利？）商業(yè)模式（如何成長(zhǎng)、競(jìng)爭(zhēng)、盈利？）特斯拉（特斯拉（Tesla）電動(dòng)汽車）電動(dòng)汽車n特斯拉何

8、許人也？19世紀(jì)交流輸電系統(tǒng)的發(fā)明者，電動(dòng)汽車概念的提出者（1882年）n創(chuàng)建于2003年，創(chuàng)業(yè)者之一穆斯克n上市于2010年6月（上個(gè)汽車公司上市是1956年的福特），融資2億美元n2013年第1季度第一次盈利n花5年時(shí)間研發(fā)電動(dòng)汽車，到目前推出3款汽車n到2013年9月，生產(chǎn)純電動(dòng)汽車、電動(dòng)驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)，3款車型，年產(chǎn)2萬(wàn)余臺(tái)。n穆斯克的特點(diǎn)：作風(fēng)穩(wěn)健、不急不躁，做小做強(qiáng)、步步為營(yíng)、網(wǎng)羅人才（技術(shù)、設(shè)計(jì)、管理人才）n商業(yè)模式商業(yè)模式q將汽車從油氣驅(qū)動(dòng)向電動(dòng)驅(qū)動(dòng)的根本轉(zhuǎn)變；將汽車從人工向智能化實(shí)現(xiàn)根本轉(zhuǎn)變；將汽車變成一個(gè)可載物的移動(dòng)終端，成為一個(gè)智能化生活的核心平臺(tái)完成了汽車向電動(dòng)化與智能化的雙

9、重轉(zhuǎn)化。q將特斯拉公司作為一家IT企業(yè)來(lái)經(jīng)營(yíng)，而不是將特斯拉電動(dòng)汽車當(dāng)作一項(xiàng)高科技產(chǎn)品而非汽車來(lái)規(guī)劃。q致力于突破技術(shù)壁壘，謀求獨(dú)占性技術(shù)優(yōu)勢(shì)，追求產(chǎn)品的卓越性能，在電動(dòng)車領(lǐng)域取得長(zhǎng)期的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)n汽車電池：鋰電池加微電池晶片可續(xù)航5小時(shí)，行程400公里，半小時(shí)可充電過(guò)半，動(dòng)力轉(zhuǎn)換率為88（超過(guò)傳統(tǒng)車的3倍）n電動(dòng)驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)n控制系統(tǒng)17寸控制屏，這個(gè)控制系統(tǒng)集“iphone”與汽車于一體可載人載物的“iphone”q通過(guò)營(yíng)造一個(gè)完整的生態(tài)產(chǎn)業(yè)鏈（集電動(dòng)汽車制造、充電系統(tǒng)、汽車維修與服務(wù)、展示與銷售）實(shí)現(xiàn)企業(yè)的成長(zhǎng)n不僅推出自己的電動(dòng)汽車，而且還作為原始設(shè)備供應(yīng)商（OEM）向其他汽車公司（克萊斯勒

10、、奔馳、豐田等）出售電池驅(qū)動(dòng)器、電動(dòng)驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)，并允許它們以自身的品牌銷售這些部件（這種開放性與蘋果公司不同）。利用這些老牌汽車公司的力量推動(dòng)電動(dòng)車市場(chǎng)化。n依托自身創(chuàng)立的太陽(yáng)能源公司SolarCity，打造自己的充電站體系，以實(shí)現(xiàn)電動(dòng)車的長(zhǎng)途旅行以及為客戶提供終生充電服務(wù)。同時(shí)，也為其他汽車公司推出的電動(dòng)車提供充電服務(wù)。通過(guò)提供與壟斷關(guān)鍵技術(shù)與部件、關(guān)鍵的充電服務(wù)兩個(gè)環(huán)節(jié)強(qiáng)化自身的壟斷地位。n自營(yíng)汽車維護(hù)與服務(wù)系統(tǒng)，即自建4S店體系，構(gòu)建電動(dòng)車的直銷網(wǎng)絡(luò)。通過(guò)全程掌握客戶，防止客戶的流失。n通過(guò)試駕、口碑、神秘感等效應(yīng)，通過(guò)社會(huì)名流激昂地在互聯(lián)網(wǎng)、媒體上的夸耀，實(shí)現(xiàn)推廣其產(chǎn)品的目的。q特斯拉的

11、盈利關(guān)鍵點(diǎn)n憑借整車供應(yīng)商與核心零部件供應(yīng)商的身份實(shí)現(xiàn)盈利，目前其他服務(wù)鏈條尚未有盈利計(jì)劃。n未來(lái)可能通過(guò)為所有的電動(dòng)車提供充電網(wǎng)絡(luò)實(shí)現(xiàn)盈利，但至少還未有計(jì)劃通過(guò)4S服務(wù)實(shí)現(xiàn)盈利。n從高端小眾用戶入手，然后推出低價(jià)車型，快速移入主流市場(chǎng)而實(shí)現(xiàn)盈利。n企業(yè)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略q企業(yè)的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略是企業(yè)的職能戰(zhàn)略之一q企業(yè)的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略是為實(shí)現(xiàn)企業(yè)的目標(biāo)、戰(zhàn)略，尤其是為企業(yè)實(shí)現(xiàn)價(jià)值目標(biāo)服務(wù)的四、管理者的非理性行為與公司財(cái)務(wù)四、管理者的非理性行為與公司財(cái)務(wù)n過(guò)分樂觀：高估現(xiàn)金流或者回報(bào)率n過(guò)分自信：低估風(fēng)險(xiǎn)n結(jié)果：讓不可行的項(xiàng)目變得可行n證實(shí)偏差：忽視了與當(dāng)前觀點(diǎn)相沖突的信息，傾向于使用過(guò)去的經(jīng)驗(yàn)來(lái)作出對(duì)未來(lái)的判斷。n

12、結(jié)果：對(duì)環(huán)境的變化反應(yīng)不足。n控制幻覺：高估自身的控制能力n結(jié)果：增加公司的資本支出，追求過(guò)大但實(shí)際上又無(wú)法控制的企業(yè)規(guī)模，甚至導(dǎo)致企業(yè)失控。n在英語(yǔ)中，哪類英語(yǔ)單詞最多？qr打頭的單詞qr排第三的單詞n在一家大型醫(yī)院中的一天，用性別來(lái)記錄8個(gè)孩子誕生的順序。下列哪個(gè)順序最有可能出現(xiàn)（B代表男孩，G代表女孩） a. BBBBBBBB b. BBBBGGGG c. BGBBGGGBn可用性啟發(fā)n北京的一家計(jì)算機(jī)公司新近雇傭了一位工程師，他具有4年的工作經(jīng)驗(yàn)并具備相應(yīng)的資格認(rèn)證。該公司的一個(gè)工人（對(duì)這個(gè)行業(yè)和專業(yè)知識(shí)知之甚少）估計(jì)該工程師的年薪為90000元，你的估計(jì)是什么？n代表性啟發(fā)n直接推斷

13、：直接憑借過(guò)去的經(jīng)驗(yàn)或者直覺進(jìn)行推斷。n結(jié)果：作出錯(cuò)誤的項(xiàng)目決策。n事件1 投擲硬幣 正面得200元，反面0元，不擲直接得100元，如何選擇？n事件2 投擲硬幣 正面付200元，反面0元，不擲直接付100元，如何選擇？n確定性損失厭惡：對(duì)已經(jīng)造成的損失極度不喜歡。n結(jié)果：在不斷虧損的項(xiàng)目上不斷投入資金。五、公司財(cái)務(wù)的基本原理五、公司財(cái)務(wù)的基本原理n資金的時(shí)間價(jià)值n現(xiàn)金流量n定價(jià)原理n風(fēng)險(xiǎn)與價(jià)值的關(guān)系1、資金的時(shí)間價(jià)值原理n終值與現(xiàn)值n永續(xù)年金的現(xiàn)值011110tt0200051100)5(1100V）（）（511511511V202、現(xiàn)金流量原理n來(lái)自經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金流n增量現(xiàn)金流評(píng)估項(xiàng)目的可行

14、性與資本預(yù)算n自由現(xiàn)金流評(píng)估公司的價(jià)值3、定價(jià)原理n債券的定價(jià)原理n股票的定價(jià)原理n企業(yè)的定價(jià)原理4、風(fēng)險(xiǎn)與回報(bào)的關(guān)系原理n風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避假定n效率市場(chǎng)假說(shuō)q弱式效率性q次強(qiáng)式效率性q強(qiáng)式效率性n資本資產(chǎn)定價(jià)模型q貝塔系數(shù)n貝他系數(shù)b衡量的是個(gè)別股票報(bào)酬率相對(duì)于市場(chǎng)投資組合或平均風(fēng)險(xiǎn)股票報(bào)酬率的變動(dòng)（Volatibility）的敏感程度。n由于市場(chǎng)投資組合體現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)是系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，所以貝他系數(shù)衡量的風(fēng)險(xiǎn)也是一種系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，即個(gè)別股票相對(duì)于市場(chǎng)投資組合而言的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。n當(dāng)b=0.5時(shí)，該股票的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)僅為市場(chǎng)投資組合系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的一半。例如，該股票在平均股票行情上漲10%時(shí)，僅上漲5%；反之也然。n當(dāng)b=1.0

15、時(shí)，該股票的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)與市場(chǎng)投資組合的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)相同。n當(dāng)b=2.0時(shí)，該股票的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)高達(dá)市場(chǎng)投資組合系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的兩倍。n投資組合的貝塔系數(shù)：為各組成股票貝他系數(shù)的加權(quán)平均值。nKRFnKMn（ KM KRF ）n風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬的關(guān)系資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）Ks = KRF + （KM KRF）n例如，某證券市場(chǎng)由股票指數(shù)計(jì)算得到的報(bào)酬率為13%，當(dāng)期國(guó)庫(kù)券的利率為8%?，F(xiàn)某證券公司評(píng)估出A股票的b為1.3。如果，你接受上述數(shù)據(jù)，則投資B股票的必要報(bào)酬率為 k = 8% + 1.3( 13% - 8% ) = 14.5% 與財(cái)務(wù)戰(zhàn)略有關(guān)的主要主題n六、企業(yè)的投資決策識(shí)別有價(jià)值的項(xiàng)目n七、企業(yè)的資本

16、成本測(cè)定n八、企業(yè)的籌集決策合理確立資本結(jié)構(gòu)與IPO融資n九、創(chuàng)造價(jià)值的戰(zhàn)略管理（簡(jiǎn)介）六、企業(yè)的投資決策識(shí)別有價(jià)值的項(xiàng)目n投資決策的基本思路投資決策的基本思路小案例 例如： 假定你擁有一幢住宅樓，現(xiàn)價(jià)是2500萬(wàn)元市場(chǎng)價(jià)格。不幸的是發(fā)生火災(zāi)，這幢住宅樓被燒毀了。在這種情況下，你仍將持有地皮一塊，現(xiàn)行的市價(jià)為500萬(wàn)元，并獲得保險(xiǎn)公司的賠償2000萬(wàn)元。此時(shí)，你面臨著重建的選擇。經(jīng)預(yù)測(cè)之后，如果你發(fā)現(xiàn)重建時(shí)也許最好建寫字樓。因?yàn)槲磥?lái)這區(qū)域?qū)⒊蔀樯虡I(yè)中心。如果選擇重建寫字樓的話，需投入3500萬(wàn)元，預(yù)計(jì)一年后建成，一年后的預(yù)期市場(chǎng)價(jià)格為4000萬(wàn)元預(yù)期現(xiàn)金流量。這一投資設(shè)想是否可行呢？會(huì)計(jì)利潤(rùn)4

17、0003500500 ？01350040004000 / (1 + ? ) = ?經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)與會(huì)計(jì)利潤(rùn)的區(qū)別？q假定房地產(chǎn)項(xiàng)目不存在風(fēng)險(xiǎn)3500萬(wàn)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的寫字樓項(xiàng)目無(wú)風(fēng)險(xiǎn)下的其他投資機(jī)會(huì)：存款 7%4000 / (1 + 7% ) = 3738萬(wàn)3738萬(wàn)-3500萬(wàn)238萬(wàn)NPV0q假定房地產(chǎn)項(xiàng)目存在風(fēng)險(xiǎn)3500萬(wàn)有風(fēng)險(xiǎn)的寫字樓項(xiàng)目同風(fēng)險(xiǎn)下的其他投資機(jī)會(huì)： 例如，投資與同行上市公司 124000 / (1 + 12% ) = 3571萬(wàn)3571萬(wàn)-3500萬(wàn)71萬(wàn)NPV0風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)的折價(jià)37383571167萬(wàn)q對(duì)處理風(fēng)險(xiǎn)問題的進(jìn)一步認(rèn)識(shí)n既然使用了期望值進(jìn)行分析，也即已將風(fēng)險(xiǎn)因素納入了考慮，因

18、此在貼現(xiàn)時(shí)是否可以使用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率7%呢？n假定一銀行對(duì)你說(shuō)：“你的公司負(fù)債較少，經(jīng)營(yíng)較為安全，所以銀行愿意以8%的利率向你提供修建寫字樓所需的1000萬(wàn)元。”在這種情況下，寫字樓項(xiàng)目的機(jī)會(huì)成本是否就變?yōu)?%了呢？投資決策的主流方法n凈現(xiàn)值法：NPV法n內(nèi)部收益率法：IRR法n回收期法nttkCFt10)1 (I -NPV60案案 例例 設(shè)有一企業(yè)準(zhǔn)備采用一新技術(shù)來(lái)生產(chǎn)產(chǎn)品，為設(shè)有一企業(yè)準(zhǔn)備采用一新技術(shù)來(lái)生產(chǎn)產(chǎn)品，為此該企業(yè)需購(gòu)置一新設(shè)備此該企業(yè)需購(gòu)置一新設(shè)備 90萬(wàn)元，這臺(tái)新設(shè)備的萬(wàn)元，這臺(tái)新設(shè)備的運(yùn)輸與安裝費(fèi)用為運(yùn)輸與安裝費(fèi)用為10萬(wàn)元萬(wàn)元, 預(yù)計(jì)使用年限為預(yù)計(jì)使用年限為4年。年。預(yù)計(jì)預(yù)計(jì)4

19、年后其余值為年后其余值為16.5萬(wàn)元。這些機(jī)器被安置在萬(wàn)元。這些機(jī)器被安置在一廢棄的倉(cāng)庫(kù)一廢棄的倉(cāng)庫(kù)(這間倉(cāng)庫(kù)已無(wú)其他任何經(jīng)濟(jì)價(jià)值這間倉(cāng)庫(kù)已無(wú)其他任何經(jīng)濟(jì)價(jià)值)中。此外，也無(wú)需增加其他營(yíng)運(yùn)資本（例如，存中。此外，也無(wú)需增加其他營(yíng)運(yùn)資本（例如，存貨、應(yīng)收賬款等）。貨、應(yīng)收賬款等）。61 預(yù)期未來(lái)預(yù)期未來(lái)4年中，新設(shè)備的使用將產(chǎn)生如下年中，新設(shè)備的使用將產(chǎn)生如下凈營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量?jī)魻I(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量年份年份1234折舊前稅前利潤(rùn)折舊前稅前利潤(rùn)35.167 36.250 55.725 32.25862 第第0年的初始現(xiàn)金流量年的初始現(xiàn)金流量 新資本支出新資本支出 90 加：資本性支出加：資本性支出 10 初始

20、現(xiàn)金流出量初始現(xiàn)金流出量 10063第第14年的增量現(xiàn)金流量年的增量現(xiàn)金流量 1 2 3 4折舊前稅前利潤(rùn)折舊前稅前利潤(rùn) 35.167 36.250 55.725 32.258 減：減：折舊折舊 33.330 44.450 14.810 7.410 稅前收入凈變化稅前收入凈變化 1.837 (8.200) 40.915 24.848 減：減：稅收（稅收（40%） 0.735 (3.280) 16.366 9.939 稅后收入凈變化稅后收入凈變化 1.102 (4.920) 24.549 14.909 加：加：折舊折舊 33.330 44.450 14.810 7.41013年的增量現(xiàn)金流量年的

21、增量現(xiàn)金流量 34.432 39.530 39.359 期末的增量現(xiàn)金流量期末的增量現(xiàn)金流量 未考慮項(xiàng)目善后處理的現(xiàn)金流量未考慮項(xiàng)目善后處理的現(xiàn)金流量 22.319 加：加： 殘值殘值 16.500 減：減： 與資產(chǎn)出售有關(guān)的稅收與資產(chǎn)出售有關(guān)的稅收 6.600 期末增量現(xiàn)金流量期末增量現(xiàn)金流量 32.21964 項(xiàng)目的預(yù)期增量現(xiàn)金流量項(xiàng)目的預(yù)期增量現(xiàn)金流量年份年份01234增量增量現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量-100 34.432 39.530 39.359 32.219七、企業(yè)的資本成本測(cè)定七、企業(yè)的資本成本測(cè)定n資本成本（cost of capital）q資本成本是投資者就其提供的資金所要求的期望回

22、報(bào)率，而不是指企業(yè)各種資金來(lái)源的歷史成本。q從資本預(yù)算的角度看，資本成本就是資本預(yù)算項(xiàng)目的必要報(bào)酬率，所以資本成本與投資者的必要回報(bào)率、投資者預(yù)期報(bào)酬率的含義是一樣的。n加權(quán)平均資本成本（weighted average cost of capital, WACC）n增量資本成本n企業(yè)的資本成本與項(xiàng)目的資本成本資本成本估算n負(fù)債成本的估算 盡管企業(yè)的負(fù)債有許多種，但計(jì)算債務(wù)成本時(shí)，關(guān)心的是具有顯性利息成本的債務(wù)，例如，銀行舉債和發(fā)行債券的舉債。q負(fù)債：銀行舉債n一個(gè)企業(yè)可以直接向銀行舉債，此時(shí)企業(yè)的負(fù)債成本就是銀行的利息率kdn權(quán)益成本q這里的權(quán)益即包括普通股，也包括留成收益（保留盈余）q估算

23、權(quán)益成本的方法：例如n利用資本資產(chǎn)定價(jià)模型估算ks = kRF + ( kM kRF )n利用經(jīng)驗(yàn)公式估算ks = 市場(chǎng)利率 + 風(fēng)險(xiǎn)溢酬n公司的資本成本q即加權(quán)平均資本成本W(wǎng)ACC WACC = kd ( 1-Tc ) ( D / D+E )+ ks ( E / D+E )n嚴(yán)格地，計(jì)算公司W(wǎng)ACC所需使用的權(quán)重應(yīng)使用市場(chǎng)價(jià)值而不是帳面價(jià)值來(lái)估算WACC的用途n項(xiàng)目資本預(yù)算的貼現(xiàn)率n公司價(jià)值定價(jià)的貼現(xiàn)率n公司資本結(jié)構(gòu)決定的分析工具八、企業(yè)的融資決策合理確立八、企業(yè)的融資決策合理確立資本結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值資本結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值資本結(jié)構(gòu)理論簡(jiǎn)介資本結(jié)構(gòu)理論簡(jiǎn)介nMM無(wú)關(guān)論（1958）n公司所得稅下的

24、MM定理（1963）負(fù)債比率公司價(jià)值稅盾n資本結(jié)構(gòu)的靜態(tài)權(quán)衡理論最佳的資本結(jié)構(gòu)q利息的稅收利益q破產(chǎn)成本負(fù)債比率公司價(jià)值破產(chǎn)成本最佳資本結(jié)構(gòu)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)范圍n資本結(jié)構(gòu)的靜態(tài)權(quán)衡理論：基于WACC的表述負(fù)債比率KdKsWACCKdKs最佳資本結(jié)構(gòu)（與使公司價(jià)值達(dá)到最大的資本結(jié)構(gòu)是一致的）目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)范圍WACCn資本結(jié)構(gòu)的融資優(yōu)序理論q首先內(nèi)源融資q其次債務(wù)融資q最后權(quán)益融資q中國(guó)的情形呢？n資本結(jié)構(gòu)的市場(chǎng)時(shí)機(jī)理論（2002）實(shí)務(wù)中資本結(jié)構(gòu)的決定n目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)范圍的確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)范圍的確定n影響資本結(jié)構(gòu)決策的因素影響資本結(jié)構(gòu)決策的因素q產(chǎn)業(yè)因素n產(chǎn)業(yè)不同，公司所確定的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)也是不同的。q

25、銷售額穩(wěn)定性(sales stability)n相對(duì)于一家銷售額較不穩(wěn)定的公司而言，一家銷售額較穩(wěn)定的公司較有能力使用較多的負(fù)債。q資產(chǎn)結(jié)構(gòu)（asset structure）n一些資產(chǎn)適合用來(lái)作為貸款抵押品的公司傾向于使用大量的負(fù)債q營(yíng)業(yè)杠桿（operating leverage）n公司的總杠桿已經(jīng)決定的情況下，公司的營(yíng)業(yè)杠桿越低，則公司所能使用的財(cái)務(wù)杠桿就越高q成長(zhǎng)率（growth rate）n成長(zhǎng)快速的公司傾向于使用較成長(zhǎng)緩慢的公司為多的負(fù)債q獲利率（profitability）n那些投資報(bào)酬率非常高的公司其負(fù)債融資的程度往往維持在相當(dāng)?shù)偷乃疁?zhǔn)q所得率（taxes）n由于負(fù)債的利息可以作為

26、費(fèi)用來(lái)處理以抵扣所得稅，而股利卻不能，所以公司的稅率越高，則負(fù)債所帶給公司的潛在利益就越大q控制（control）n如果管理當(dāng)局擁有公司控制權(quán)，而它也不打算買進(jìn)更多的公司股票，則它可能會(huì)選擇負(fù)債來(lái)籌措新資金。另一方面，對(duì)不太在乎是否握有公司控制權(quán)的管理當(dāng)局而言，如果的財(cái)務(wù)情況差到，在使用負(fù)債籌措新資金的情況下，將會(huì)導(dǎo)致公司面臨非常嚴(yán)重的違約風(fēng)險(xiǎn)的地步，則管理當(dāng)局可能會(huì)決定使用權(quán)益而非負(fù)債來(lái)籌資。q管理當(dāng)局的態(tài)度 （management attitudes）n在未能找到具體的證據(jù)顯示某種資本結(jié)構(gòu)的確比另一種資本結(jié)構(gòu)更能提高公司的股票價(jià)格時(shí)，管理當(dāng)局通常會(huì)利用它本身的主觀判斷去選擇它認(rèn)為最合適的資本結(jié)構(gòu)。因此，