財(cái)務(wù)管理風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬本章重點(diǎn)與習(xí)題集

1、財(cái)務(wù)管理Financial Management財(cái)務(wù)管理 Financial Management學(xué)習(xí)目標(biāo)： 本章旨在使學(xué)生了解風(fēng)險(xiǎn)與收益的基本概念；掌握企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)來源于杠桿效應(yīng)；熟悉單個(gè)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的度量方法；了解資產(chǎn)組合的收益與風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)算方法；掌握資本資產(chǎn)定價(jià)模型及其應(yīng)用。財(cái)務(wù)管理 Financial Management本章內(nèi)容u第一節(jié) 風(fēng)險(xiǎn)概述u第二節(jié) 單項(xiàng)資產(chǎn)的收益與風(fēng)險(xiǎn)u第三節(jié) 資產(chǎn)組合的收益與風(fēng)險(xiǎn)u第四節(jié) 資本資產(chǎn)定價(jià)模型財(cái)務(wù)管理 Financial Management第一節(jié) 風(fēng)險(xiǎn)概述財(cái)務(wù)管理 Financial Management風(fēng)險(xiǎn)的概念風(fēng)險(xiǎn)通常是指不確定性，但與不確定性不同，

2、風(fēng)險(xiǎn)能夠確定各種情況發(fā)生的概率。不確定性事件描述概率及其分布不確定事件的描述統(tǒng)計(jì)量 均值（預(yù)期值） 方差與標(biāo)準(zhǔn)差財(cái)務(wù)管理 Financial Management風(fēng)險(xiǎn)的衡量方差或標(biāo)準(zhǔn)差：風(fēng)險(xiǎn)是由于預(yù)期結(jié)果不確定導(dǎo)致的，這說明預(yù)期結(jié)果越不確定，則風(fēng)險(xiǎn)越大。因此，方差或標(biāo)準(zhǔn)差就可以作為衡量風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)。 離散系數(shù)：當(dāng)不同投資機(jī)會(huì)的均值不同時(shí)，則直接用方差或標(biāo)準(zhǔn)差就無法直接比較它們的風(fēng)險(xiǎn)，這時(shí)需要考慮均值的大小，因此，這里引入離散系數(shù) ，即標(biāo)準(zhǔn)差/均值。財(cái)務(wù)管理 Financial Management 例5-1：某公司有兩個(gè)投資機(jī)會(huì)A和B，每個(gè)投資機(jī)會(huì)的收益率與經(jīng)濟(jì)情況相關(guān)，假定未來經(jīng)濟(jì)情況有繁榮、

3、正常和衰退三種情況，每種情況出現(xiàn)的概率和各投資機(jī)會(huì)的收益率如下.分別計(jì)算兩個(gè)項(xiàng)目收益的均值、標(biāo)準(zhǔn)差、離散系數(shù)，并對(duì)其作出比較和評(píng)價(jià)。經(jīng)濟(jì)情況發(fā)生概率A項(xiàng)目B項(xiàng)目繁榮0.390%20%正常0.415%15%衰退0.3-60%10%合計(jì)1財(cái)務(wù)管理 Financial Management企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)及其來源企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在每期盈利的不確定上導(dǎo)致盈利不確定的原因主要有：宏觀經(jīng)濟(jì)變化、市場競爭、企業(yè)內(nèi)部生產(chǎn)管理等因素。企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)可以分為經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)管理 Financial Management經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營杠桿經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)是指在不考慮企業(yè)負(fù)債融資情況下，由于企業(yè)經(jīng)營中各種因素的波動(dòng)導(dǎo)致企業(yè)息稅前利潤

4、波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。 息稅前利潤=銷售量*（單位售價(jià)-單位變動(dòng)成本）-固定成本銷量、售價(jià)、單位成本的變化是導(dǎo)致經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的主要因素。財(cái)務(wù)管理 Financial Management經(jīng)營杠桿 例5-2：假定有兩個(gè)企業(yè)A和B，他們均生產(chǎn)相同的產(chǎn)品，且產(chǎn)品在市場上的售價(jià)相同，為100元件。由于使用的生產(chǎn)技術(shù)不同，A企業(yè)生產(chǎn)產(chǎn)品的年固定成本為100萬元，變動(dòng)成本為50元/件；而B企業(yè)生產(chǎn)同樣產(chǎn)品的年固定成本為50萬元，變動(dòng)成本為55元/件。假定兩家企業(yè)的年銷售量均為10萬件。分別計(jì)算A、B兩家企業(yè)的息稅前利潤（EBIT）。如果銷售量增加或減少10%，其他條件不變，分別計(jì)算A、B兩家企業(yè)EBIT變化的幅度。財(cái)務(wù)

5、管理 Financial Management 經(jīng)營杠桿：由于企業(yè)經(jīng)營中固定成本的存在，銷售收入的變動(dòng)會(huì)引起息稅前利潤更大的變動(dòng)，財(cái)務(wù)上將其稱為經(jīng)營杠桿（operating leverage）。 E B I TE B I TDOLQQ()()qQPVD O LQpVFsSV CD O LSV CF財(cái)務(wù)管理 Financial Management 例5-3：接上例，對(duì)于A企業(yè)，分別計(jì)算以下情況下的經(jīng)營杠桿： （1）銷售量分別為8萬件、12萬件、15萬件，其他情況不變；（2）單位變動(dòng)成本分別為45元、55元、60元，其他情況不變；（3）固定成本分別為0萬元、50萬元、150萬元，其他情況不變。

6、（1）在固定成本和單位變動(dòng)成本不變的情況下，銷售收入越大，經(jīng)營杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)也越小；反之亦然；（2）在銷售收入和固定成本不變的情況下，單位變動(dòng)成本越高，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大；反之亦然；（3）在銷售收入和單位變動(dòng)成本不變的情況下，固定成本越大，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大；反之亦然；（4）當(dāng)不存在固定成本時(shí)，無論銷售收入是多少，經(jīng)營杠桿系數(shù)等于1。財(cái)務(wù)管理 Financial Management財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)杠桿財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：是指由于負(fù)債經(jīng)營而導(dǎo)致股東收益波動(dòng)被放大的風(fēng)險(xiǎn)。 例5-4：假定有兩家企業(yè)A和B，其年息稅前利潤相同，均為100萬元。其中企業(yè)A的資金全部通過發(fā)行股票籌集，共發(fā)行100萬股（2元/股

7、）；企業(yè)B則通過發(fā)行債券和股票來籌集，其中發(fā)行債券100萬元，資本成本為5%；發(fā)行股票50萬股（2元/股）。兩公司的所得稅稅率為30%，計(jì)算A和B兩公司的每股收益。如果息稅前利潤增加或減少10%，則A、B兩公司每股收益增加或減少多少？財(cái)務(wù)管理 Financial Management財(cái)務(wù)杠桿（degree of financial leverage）是用來衡量負(fù)債經(jīng)營對(duì)每股收益波動(dòng)的放大效應(yīng)，其大小可以表示為企業(yè)每股變動(dòng)率與息稅前利潤變動(dòng)率之比。 E P SE B ITE P SD F LE B ITE B ITIE B IT財(cái)務(wù)管理 Financial Managementl總杠桿系數(shù)：是指

8、銷售變動(dòng)而引起的每股收益的變動(dòng)幅度。DTLDOLDFL()()Q PVDTLQ PVFISV CSV CFID T L財(cái)務(wù)管理 Financial Management第二節(jié) 單項(xiàng)資產(chǎn)的收益與風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)管理 Financial Managementl單項(xiàng)資產(chǎn)的收益單期收益率多期平均收益率期望收益率l單個(gè)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)量收益的標(biāo)準(zhǔn)差收益的離散系數(shù)財(cái)務(wù)管理 Financial Management第三節(jié) 資產(chǎn)組合的收益與風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)管理 Financial Managementl資產(chǎn)組合的收益 資產(chǎn)組合的收益是單個(gè)資產(chǎn)的收益按照其在組合中的權(quán)重加權(quán)平均收益。l資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn) 與單個(gè)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)一樣，資產(chǎn)組合

9、的風(fēng)險(xiǎn)也可以用其收益率的方差、標(biāo)準(zhǔn)差或離散系數(shù)來反映。 財(cái)務(wù)管理 Financial Management 例5-5：假設(shè)證券市場中存在兩只股票A和B，投資者按照6:4的比例將其資金投資于股票A和B，假定A、B兩只股票的連續(xù)5年各年的收益率如下表。分別計(jì)算組合的收益與標(biāo)準(zhǔn)差。年份股票A股票B120%0%210%25%3-20%35%415%10%525%30%平均收益率10%20%方差3.125%2.125%財(cái)務(wù)管理 Financial Management投資組合預(yù)期報(bào)酬率1mpjjjrr A投資組合的方差2()()pppV RE RR財(cái)務(wù)管理 Financial Management2()

10、()pppV RE RR2()()AABBAABBE w Rw RE w Rw R22()()2 ()()AAAABBBBAAAABBBBE w Rw RE w Rw RE w Rw Rw Rw R22222()()AABBABAABBwww w E RRRR 財(cái)務(wù)管理 Financial Management資產(chǎn)組合的協(xié)方差與相關(guān)系數(shù)協(xié)方差( ,)()()AABBCov A BE RRRR如果A、B兩種資產(chǎn)同向變動(dòng)，公式右邊括號(hào)內(nèi)或者同時(shí)為正，或者同時(shí)為負(fù)，則其乘積永遠(yuǎn)為正值，即協(xié)方差為正。如果A、B兩種資產(chǎn)反向變動(dòng)，公式右邊括號(hào)內(nèi)一個(gè)為正，另一個(gè)就為負(fù)，則其乘積永遠(yuǎn)為負(fù)值，即協(xié)方差為負(fù)。如

11、果A、B兩種資產(chǎn)并非完全同向或反向，則其協(xié)方差可能為正、可能為負(fù)、也可能為零。財(cái)務(wù)管理 Financial Management相關(guān)系數(shù)cov(,)()()ABAABBABABABR RE RRRR 相關(guān)系數(shù)的變化范圍在-1與+1之間；當(dāng)相關(guān)系數(shù)為+1時(shí)，表明二者之間完全正相關(guān)，即兩種資產(chǎn)的變動(dòng)方向一致；當(dāng)相關(guān)系數(shù)為-1時(shí)，二者之間完全正負(fù)相關(guān)，即兩種資產(chǎn)的變動(dòng)方向相反；當(dāng)相關(guān)系數(shù)為0時(shí)，表明二者之間不存在任何關(guān)系。財(cái)務(wù)管理 Financial Managementl 系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn) 系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)：是指那些影響所有公司的因素引起的風(fēng)險(xiǎn)，也叫市場風(fēng)險(xiǎn)。 非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)：是指發(fā)生于個(gè)別公司的特有事件

12、造成的風(fēng)險(xiǎn)，這種風(fēng)險(xiǎn)是可以通過多樣化投資來分散的，因此，也叫可分散風(fēng)險(xiǎn)。證券 組合風(fēng)險(xiǎn)證券組合構(gòu)成的數(shù)量財(cái)務(wù)管理 Financial Management第四節(jié) 資本資產(chǎn)定價(jià)模型財(cái)務(wù)管理 Financial Management 例5-6：對(duì)于例5-5中的A、B兩只股票，計(jì)算投資于A股票和B股票比例分別為： （0%，100%）、（10%，90%）、（20%，80%）、 （30%，70%）、（40%，60%）、（50%，50%）（60%，40%）、（70%，30%）、（80%，20%）、（90%，10%）、（100%，0%）11種組合的期望收益與標(biāo)準(zhǔn)差。 資產(chǎn)組合的可行集與有效集財(cái)務(wù)管理 Fin

13、ancial Management組合1234567891011期望收益20%19%18%17%16%15%14%13%12%11%10%標(biāo)準(zhǔn)差14.6%12.3%10.2%8.6%7.8%7.9%9%10.7%12.8%15.2%17.7%財(cái)務(wù)管理 Financial Management不同相關(guān)系數(shù)的兩種證券組合的可行集期望收益21%15%標(biāo)準(zhǔn)差28% 42%=1=0.5=0=-1 =-0.5 =-0.2財(cái)務(wù)管理 Financial Management多種證券的可行集與有效集期期望望收益標(biāo)準(zhǔn)差標(biāo)準(zhǔn)差 財(cái)務(wù)管理 Financial Management引入無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投資組合l 例5-7：

14、假定市場中存在一無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)A和風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合B。無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)A的收益率為8%，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合B的期望收益率為12%，收益標(biāo)準(zhǔn)差為14%。分別計(jì)算資產(chǎn)A和B按照9:1、5:5和1:9的比例構(gòu)造的投資組合的期望收益和標(biāo)準(zhǔn)差。 財(cái)務(wù)管理 Financial Management期期望望收益標(biāo)準(zhǔn)差標(biāo)準(zhǔn)差 財(cái)務(wù)管理 Financial Management資本資產(chǎn)定價(jià)模型irmrfrmi SML M 0 財(cái)務(wù)管理 Financial Management()ifimfrrrr資本資產(chǎn)定價(jià)模型財(cái)務(wù)管理 Financial Management資本資產(chǎn)定價(jià)模型中的貝塔系數(shù) 貝塔系數(shù)（）反映個(gè)股的市場風(fēng)險(xiǎn)，即：量度

15、該股票相對(duì)市場組合的波動(dòng)性。 為個(gè)股對(duì)市場組合（股指）回歸的回歸系數(shù)，即個(gè)股特征線的斜率。 的計(jì)算公式2),(MRMiRRCov財(cái)務(wù)管理 Financial Management如何利用CAPM求解、比較任一資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和收益 選擇市場組合； 確定計(jì)算收益率的時(shí)間間隔； 利用回歸分析方法回歸出任一資產(chǎn)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)貝塔系數(shù)； 利用資本資產(chǎn)定價(jià)模型預(yù)測(cè)其預(yù)期收益。財(cái)務(wù)管理 Financial Management如何理解? 如 = 1.0, 股票風(fēng)險(xiǎn)等于市場平均風(fēng)險(xiǎn)。 如 1.0, 股票風(fēng)險(xiǎn)高于市場平均風(fēng)險(xiǎn)。 如 1.0, 股票風(fēng)險(xiǎn)低于市場平均風(fēng)險(xiǎn)。 大部分股票的都在 0.5 至 1.5 之間。 一股

16、票能有負(fù)嗎?財(cái)務(wù)管理 Financial Management前提條件 所有投資者均追求單期財(cái)富的期望效用最大化，并以各備選組合的期望收益和標(biāo)準(zhǔn)差為基礎(chǔ)進(jìn)行組合選擇； 所有投資者均可以無風(fēng)險(xiǎn)利率無限制地借入或貸出資金； 所有投資者擁有同樣預(yù)期； 所有資產(chǎn)均可被完全細(xì)分，擁有充分的流動(dòng)性且沒有交易成本； 所有投資者均為價(jià)格接受者； 所有資產(chǎn)數(shù)量是給定的和固定不變的。財(cái)務(wù)管理 Financial Management本章要點(diǎn)回顧財(cái)務(wù)管理 Financial Management 當(dāng)事件的結(jié)果不確定時(shí)，我們一般稱其存在風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)的衡量一般可以采用方差、標(biāo)準(zhǔn)差、離散系數(shù)等指標(biāo)。企業(yè)的經(jīng)營是面向未來的，由于未來的市場需求、價(jià)格、宏觀經(jīng)濟(jì)等因素是不確定的，因此，企業(yè)的經(jīng)營存在風(fēng)險(xiǎn)。這種風(fēng)險(xiǎn)還會(huì)因?yàn)楣潭ǔ杀尽⒐潭ɡ⒌拇嬖诙糯螅锤軛U效應(yīng)。 企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)將通過資本市場反映到其股票收益率的波動(dòng)上，因此，利用股票收益的方差、標(biāo)準(zhǔn)差、離散系數(shù)等指標(biāo)可以度量一個(gè)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)。在證券市場中，投資者的投資選擇往往不是單一的，而是分散的。當(dāng)投資者進(jìn)行分散投資時(shí)，單個(gè)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)中，部分將被分散掉，部分將無法通過組合而分散掉。因此，資產(chǎn)的風(fēng)