淺析滬港通對(duì)A股的影響

1、淺析滬港通對(duì)A股的影響內(nèi)容摘要滬港通是內(nèi)地資本項(xiàng)目開(kāi)放的里程碑，同時(shí)也是內(nèi)地資本市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放的新起點(diǎn)。目前，中國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)已然高度全球化，但資本市場(chǎng)的開(kāi)放程度卻依舊較低，還處于相對(duì)封閉狀態(tài)。而且，A股市場(chǎng)過(guò)去數(shù)年猶如一潭死水，其根本原因是市場(chǎng)信心跌至冰點(diǎn)，缺少新的增量資金來(lái)盤活整個(gè)市場(chǎng)。滬港通的啟動(dòng)，不僅起到短期刺激作用，更能帶來(lái)長(zhǎng)期利好，很有可能成為改變A股長(zhǎng)期以來(lái)低迷態(tài)勢(shì)的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看也將對(duì)內(nèi)地證券市場(chǎng)的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)以及公司治理帶來(lái)正面影響。因此，研究滬港通對(duì)是否開(kāi)放深港通也具有指導(dǎo)實(shí)踐意義。關(guān)鍵詞：滬港通；A股；影響AbstractThe mainland is milepost Sha

2、nghai and Hong Kong through the opening of the capital account, and is also a new starting point of the mainland capital market opening. At present, China's real economy is already highly globalized, but the openness of the capital market is still relatively low, but also in a relatively closed

3、state. Moreover, the A-share market in the past few years like a pool of stagnant water, the fundamental reason is market confidence fell to freezing point, lack of new incremental funding to revitalize the entire market. Shanghai and Hong Kong through the start, not only to short-term stimulus, can

4、 bring long-term positive, is likely to become a turning point in the A shares for a long time the downturn trend change, long run will also on the mainland stock market, market structure and corporate governance bring positive effect. Therefore, the research on whether the opening of Shanghai and H

5、ong Kong through the Shenzhen Tong also has the guiding significance in practice.Key words: Shanghai and Shanghai Tong; A shares; impact目 錄內(nèi)容摘要1abstract2一、研究背景和意義1二、 國(guó)內(nèi)外研究綜述2（一）國(guó)外研究情況2（二）國(guó)內(nèi)研究情況4三、滬港通概況簡(jiǎn)介5（一）滬港通5（二）滬港通的現(xiàn)實(shí)意義5四、滬港通開(kāi)通后滬港兩地市場(chǎng)造成的影響及原因6（一）滬港通開(kāi)通前后市場(chǎng)變化比較6（二）影響A股市場(chǎng)變動(dòng)的主要原因91、市場(chǎng)開(kāi)放過(guò)快可能帶來(lái)的散戶虧損風(fēng)險(xiǎn)9

6、2、滬港通可能對(duì)資本市場(chǎng)監(jiān)管有效性產(chǎn)生影響93、滬港通與QFII,RQFII等現(xiàn)有跨境資本流動(dòng)渠道形成優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)104、滬港通對(duì)完善內(nèi)地資本市場(chǎng)交易機(jī)制具有倒逼作用10五、完善A股市場(chǎng)主要的政策建議10（一）投資者必須加強(qiáng)自身認(rèn)識(shí)，增強(qiáng)自身投資素質(zhì)10（二）接軌國(guó)際，完善投資理念和相關(guān)法律法規(guī)11（三）擴(kuò)大投資范圍，豐富投資產(chǎn)品11（四）加強(qiáng)兩融交易問(wèn)題的監(jiān)管11參考文獻(xiàn)13一、研究背景和意義現(xiàn)在的中國(guó)，一個(gè)高速發(fā)展的中國(guó)，一個(gè)擁有世界上五分之一人口，擁有世界第四大的領(lǐng)土，擁有世界第二的經(jīng)濟(jì)體量，卻處在目前世界上政治經(jīng)濟(jì)最為紛繁復(fù)雜的亞洲。我們的經(jīng)濟(jì)似乎己經(jīng)崛起，但在國(guó)際影響力上，尤其是在金融領(lǐng)

7、域的影響力上，中國(guó)的地位和我們自身所取得的成就以及我們的實(shí)力大相徑庭。拓展我們的國(guó)際話語(yǔ)權(quán)，是目前從中央到民間都極為關(guān)注的一個(gè)話題。 但是新興力量的崛起之路，從來(lái)都不是一帆風(fēng)順的，以史為鑒。不論是中國(guó)古代帝國(guó)中新的政治力量和老的政治力量的博弈，周圍少數(shù)民族崛起之后的逐鹿中原，還是近代歐洲，德國(guó)兩次崛起后出于對(duì)現(xiàn)有利益和秩序不滿而發(fā)起的強(qiáng)有力的挑戰(zhàn)，我們必須認(rèn)清這一事實(shí):新興力量的壯大與舊勢(shì)力的抵抗從來(lái)都是伴隨著極為激烈的斗爭(zhēng)，乃至慘絕人寰的流血。如今的中國(guó)面臨的就是這樣一個(gè)窘境。在過(guò)去的三四十年中，由于國(guó)際政治環(huán)境的穩(wěn)定，國(guó)際市場(chǎng)擴(kuò)大，新的技術(shù)快速出現(xiàn)，在加上中國(guó)獨(dú)特的制度優(yōu)勢(shì)，國(guó)內(nèi)人民的協(xié)力

8、奮進(jìn)，我們確實(shí)取得了舉世矚目的成就。但是想要在這一基礎(chǔ)之上繼續(xù)發(fā)展，取得更高的成就，獲得和我們相匹配的國(guó)際地位，政治、經(jīng)濟(jì)、文化的話語(yǔ)權(quán)，我們就勢(shì)必和目前享有這些國(guó)際資源的固有勢(shì)力產(chǎn)生沖突。當(dāng)然，這種沖突雖然存在，但因?yàn)榭陀^的制約因素太多，比如，核問(wèn)題、全球化的加深等，爭(zhēng)端表現(xiàn)形式不會(huì)太過(guò)激進(jìn)。表征它的，將是一系列政治上的博弈，地區(qū)性的中小規(guī)模沖突，經(jīng)濟(jì)利益上的各種跨國(guó)企業(yè)乃至于地區(qū)力量主權(quán)國(guó)家的糾紛。而滬港通，就是在這一大背景下，中國(guó)金融界崛起的開(kāi)路先鋒性質(zhì)的舉措。去年，2014年4月10日，中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)(簡(jiǎn)稱“中國(guó)證監(jiān)會(huì)，)和香港證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會(huì)(簡(jiǎn)稱“香港證監(jiān)會(huì)”)將推

9、出“滬港股票市場(chǎng)交易互聯(lián)互通機(jī)制”試點(diǎn)(簡(jiǎn)稱“滬港通，)。2014年11月17日，滬港通交易正式開(kāi)通，這是中國(guó)資本市場(chǎng)與國(guó)際資本市場(chǎng)對(duì)接的里程碑事件，在對(duì)于我國(guó)的資本市場(chǎng)國(guó)際化程度加深以及人民幣走向世界這兩方面，具有極其重要的先導(dǎo)作用。隨著滬港通的起航，不但大大加深了內(nèi)地市場(chǎng)和香港市場(chǎng)的聯(lián)系，而且為將來(lái)大陸的金融力量正式登上國(guó)際的舞臺(tái)汲取有益的經(jīng)驗(yàn)。因此，滬港通的發(fā)起，對(duì)于我們金融從業(yè)者而言，有著極為重要的意義。隨著我國(guó)資本市場(chǎng)這些年的快速發(fā)展，證券的交易機(jī)制和監(jiān)管制度也在慢慢的完善，正一步步向成熟市場(chǎng)靠近。我國(guó)這種漸進(jìn)式的改革同樣也需要許多深入的研究。從滬港通這一政策出發(fā),分析滬港通,尤其是

10、滬股通對(duì)中國(guó)A股市場(chǎng)的影響,驗(yàn)證經(jīng)典的金融學(xué)理論在中國(guó)實(shí)踐中是不是有特殊的參考意文。從而希望能夠?qū)τ谥袊?guó)資本市場(chǎng)的漸進(jìn)式開(kāi)放提出一些合理的建議,對(duì)于經(jīng)典金融理論的現(xiàn)實(shí)意義作出更加深入的挖掘和探討。滬港通從某種意義上來(lái)說(shuō),只是一個(gè)排頭兵,深港通隨著滬股通的運(yùn)作,也已經(jīng)勢(shì)在必行,而從許多公開(kāi)的資料顯示,我國(guó)證券市場(chǎng)的開(kāi)放將遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)這樣的程度，去年新加坡交易所的管理人員造訪上海證券交易所時(shí)就曾建議,將視滬港通運(yùn)行的結(jié)果,看能否開(kāi)通"滬新通"。由此可見(jiàn),伴隨這“兩市相通”這一路徑,中國(guó)的市場(chǎng)開(kāi)放計(jì)劃準(zhǔn)確而明晰。由此可見(jiàn),滬港通運(yùn)行所表現(xiàn)出來(lái)的所有狀況都值得我們?nèi)リP(guān)注,去研究,去分析

11、,從而為接下來(lái)的進(jìn)一步市場(chǎng)對(duì)接積累寶貴的經(jīng)驗(yàn)。2、 國(guó)內(nèi)外研究綜述（1） 國(guó)外研究情況Bekeart and Harvey (2000), Henry (2003), Kim and Singal (2000)，和Chari and Henry (2004)發(fā)現(xiàn)，證券交易解除限制之后，紅利回報(bào)率發(fā)生波動(dòng)且股票價(jià)格在之后一段時(shí)間內(nèi)上漲。Henry(2000)研究了新興股票市場(chǎng)自由化與股票價(jià)格的聯(lián)系，研究發(fā)現(xiàn)對(duì)一些新興股市開(kāi)放國(guó)家來(lái)說(shuō)隨著市場(chǎng)自由化進(jìn)程的發(fā)展，該國(guó)股票市場(chǎng)指數(shù)會(huì)上漲。通過(guò)實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)一個(gè)國(guó)家股票市場(chǎng)開(kāi)放后8個(gè)月時(shí)間窗口內(nèi)的股票指數(shù)平均每月會(huì)有3.3%的異常收益率，和大多數(shù)文獻(xiàn)中股票

12、市場(chǎng)開(kāi)放會(huì)降低資本成本的結(jié)論一致。Kim and Singal (2000)探討了股票市場(chǎng)開(kāi)放后的收益和風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)證分析了在新興股票市場(chǎng)開(kāi)放前后的股票收益率的波動(dòng)。Bekaertand Harvey (1997)研究認(rèn)為市場(chǎng)開(kāi)放對(duì)股票收益的波動(dòng)性沒(méi)有顯著影響，價(jià)格對(duì)信息的迅速反應(yīng)以及熱錢的涌入都會(huì)導(dǎo)致過(guò)度波動(dòng)，但隨著市場(chǎng)的逐步發(fā)展和多樣性，收益波動(dòng)會(huì)減小。Lundblad (2005, 2010), Bekaert, Harvey, Lundblad, and Siegel (2007)，和Quinn and Toyada(2008)的實(shí)證研究都表明股票市場(chǎng)開(kāi)放的新興經(jīng)濟(jì)體能夠吸引更多的外資，使

13、得GDP增長(zhǎng)更快。Lundblad (2005, 2010), Bekaert, Harvey, Lundblad, and Siegel (2007)，和Quinn and Toyada(2008)的實(shí)證研究都表明股票市場(chǎng)開(kāi)放的新興經(jīng)濟(jì)體能夠吸引更多的外資，使得GDP增長(zhǎng)更快。Kim and Singal (2000)實(shí)證分析了新興經(jīng)濟(jì)體在股票市場(chǎng)開(kāi)放前后的通貨膨脹，匯率波動(dòng)等方面特征。研究發(fā)現(xiàn)股市開(kāi)放后會(huì)變得更有效，但沒(méi)有發(fā)現(xiàn)通貨膨脹和匯率上漲的證據(jù)，在某些情況下反而會(huì)下降。Bekaertetal. (2005)認(rèn)為基礎(chǔ)設(shè)施越完善的國(guó)家或地區(qū)，越能從證券市場(chǎng)開(kāi)放過(guò)程中獲利。Milton (

14、2006)基于公司層面研究發(fā)現(xiàn)資本市場(chǎng)開(kāi)放對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來(lái)的正面影響B(tài)onfiglioli (2008) , Kose et al. (2008), and Bekaert et al. (2009)的研究認(rèn)為資本市場(chǎng)開(kāi)放能夠改善公司治理，從而能顯著提高生產(chǎn)力。Wurgler (2000),Fisman and Love (2004)表明資本市場(chǎng)開(kāi)放后投資機(jī)會(huì)增加，因此有利于提高資源配置水平。Michael Frenkell and Lukas Menkh off(2004)認(rèn)為新興經(jīng)濟(jì)體開(kāi)放資本賬戶，外國(guó)機(jī)構(gòu)投資者的交易活動(dòng)不僅對(duì)這些市場(chǎng)有積極的影響，也有負(fù)面的影響。主要就是國(guó)內(nèi)投資者和外國(guó)投

15、資者信息的不對(duì)稱分布。他們提出一些建議，政府應(yīng)該促進(jìn)更透明化、更公平的交易，以減少信息稀釋的程度。此外，監(jiān)管者應(yīng)給本地投資者一些激勵(lì)去投資海外，以分散當(dāng)?shù)赝顿Y組合。市場(chǎng)參與者應(yīng)該知道市場(chǎng)開(kāi)放和國(guó)際化帶來(lái)的對(duì)沖策略的機(jī)會(huì)和面臨的新的風(fēng)險(xiǎn)。在國(guó)際金融市場(chǎng)跨境投資中，機(jī)構(gòu)投資者趨于持有國(guó)內(nèi)資產(chǎn)而不是國(guó)際多樣化組合，即home bias行為(見(jiàn)French and Poterba, 1991)。很多學(xué)者將其歸因于跨境投資的一些障礙，如:交易成本，不同的稅率，政治風(fēng)險(xiǎn)，匯率風(fēng)險(xiǎn)，不對(duì)稱信息，購(gòu)買力平價(jià)等因素。這些國(guó)際間投資的有些障礙有些是可以直接觀察到并且可以度量的。如跨境投資的成本，包括紅利稅、國(guó)內(nèi)和

16、國(guó)外稅收的差別、利率、外國(guó)股票的交易成本、市場(chǎng)可投資性的不同、制度限制、通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)和外匯風(fēng)險(xiǎn)等，并不能解釋觀察到的home bias的各種變化(e.g.Lewis,1999； Karolyi and Stulz, 2003)，甚至在跨國(guó)投資障礙(如資本控制，交易成本，預(yù)提稅)等明顯降低時(shí)仍然存在。Lewis (1999)研究表明盡管多樣化投資在理論方面具有優(yōu)點(diǎn)，但跨境機(jī)構(gòu)投資者的投資組合很少分散化國(guó)際投資。實(shí)際上，投資者在國(guó)際性投資組合配置中，明顯趨向投資本地股(home bias)，和熟悉的外國(guó)股市(foreign bias)。（二）國(guó)內(nèi)研究情況黨的十八屆三中全會(huì)提出，推動(dòng)中國(guó)資本市場(chǎng)引進(jìn)

17、來(lái)和走出去，有步驟的提升跨越地區(qū)的資本量和經(jīng)濟(jì)金融買賣可執(zhí)行的量。2014年5月9日國(guó)務(wù)院發(fā)布的關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展的若干意見(jiàn)，是國(guó)務(wù)院按照以上大政方針采取的具體行動(dòng)。滬港通能夠按照計(jì)劃及時(shí)文件的退出，得益于政策制定者前期所作出的許多努力和完善的籌備，集中展示了中國(guó)政府對(duì)于香港的極度重視以及對(duì)全中國(guó)金融體系建設(shè)的關(guān)心。Wang and Jiang(2004)研究發(fā)現(xiàn)H股相對(duì)于A股折價(jià)隨時(shí)間而變化，并且這一變化和滬深兩地市場(chǎng)基本面因素密切相關(guān)，尤其是市場(chǎng)流動(dòng)性。胡章宏等(2008)從流動(dòng)性和信息不對(duì)稱角度對(duì)AH股價(jià)差進(jìn)行了解釋。宋軍(2008)從國(guó)際投資者價(jià)值偏好角度A-H股折價(jià)問(wèn)題進(jìn)

18、行了解釋。巴曙松等(2008)從信息不對(duì)稱、需求差異、流動(dòng)性差異和投資理念差異等角度對(duì)AH股折溢價(jià)問(wèn)題進(jìn)行了解釋。這些研究對(duì)A股相對(duì)于H股長(zhǎng)期溢價(jià)的問(wèn)題提供了一定的解釋，但是關(guān)注的是在市場(chǎng)分割狀態(tài)下的A股溢價(jià)問(wèn)題，對(duì)滬港通開(kāi)通之后、市場(chǎng)一體化取得重大突破情況下出現(xiàn)的AH股折溢價(jià)變化似乎很難解釋。孫培源，范利民(2014)在Sutrick的證券均衡價(jià)格估值法的研究基礎(chǔ)上，進(jìn)行修正并提出了新的漲跌停限制下證券均衡價(jià)格的估計(jì)方法，以我國(guó)A股市場(chǎng)為研究對(duì)象，研究隨著股票的漲跌停股票波動(dòng)率的情況，研究表明，在股市跌停的情況下，次日往往會(huì)出現(xiàn)正的波動(dòng)率；相反，在股市漲停的情況下，次日則更可能出現(xiàn)負(fù)的波動(dòng)率

19、。以此表明，證券投資者對(duì)股市存在反應(yīng)過(guò)度。徐煒、張兵(2005)分析了中國(guó)股票市場(chǎng)的月份效應(yīng)，運(yùn)用滾動(dòng)樣本檢驗(yàn)法發(fā)現(xiàn)了中國(guó)股票市場(chǎng)的月份效應(yīng)存在“秋收春漲”的特征。一般每年的三、四月份月份效應(yīng)最明顯，且收益顯著為正；而每年的九、十月份的月份則表現(xiàn)出收益顯著為負(fù)；十二月份效應(yīng)則很不明顯，甚至正在逐漸消失。高雷、何少華等(2005)通過(guò)調(diào)查證實(shí)了我國(guó)股市存在處置效應(yīng)，并對(duì)造成處置效應(yīng)的原因進(jìn)行了分析，發(fā)現(xiàn)投資者的自我價(jià)值實(shí)現(xiàn)是主要影響因素。此外，研究還表明不同的投資者不有不同程度的處置效應(yīng)。投資者越是在意自我價(jià)值，市場(chǎng)表現(xiàn)出的處置效應(yīng)就越大；相反，如果投資者有多種途徑實(shí)現(xiàn)自身價(jià)值，那么股市表現(xiàn)出的

20、處置效應(yīng)就不明顯。楊青(2007)對(duì)中國(guó)股市的處置效應(yīng)進(jìn)行了實(shí)證研究，并分析其產(chǎn)生原因，以及如何對(duì)投資者的處置效應(yīng)進(jìn)行度量。研究結(jié)果表明，投資者的理性與非理性行為會(huì)影響處置效應(yīng)，對(duì)于投資者處置效應(yīng)的度量，則建議采用生存分析法。嚴(yán)太華，梁嵐(2011)以上海股市為研究對(duì)象，分析了上海股市的動(dòng)量效應(yīng)。采用重復(fù)抽樣的方式對(duì)股市周波動(dòng)率進(jìn)行實(shí)證分析。研究結(jié)果證實(shí)，上海證券市場(chǎng)的確存在著動(dòng)量效應(yīng)，但是其效應(yīng)的持續(xù)期與股市的形成期限有關(guān)。三、滬港通概況簡(jiǎn)介（一）滬港通滬港通包括了滬股通和港股通。滬股通指的是允許投資者委托香港經(jīng)紀(jì)商，通過(guò)港交所設(shè)立的證券公司，向上交所申報(bào)買賣規(guī)定范圍內(nèi)的在上交所上市的可交易

21、股票;港股通，是指允許投資者可以通過(guò)委托內(nèi)地的證券公司，通過(guò)在上交所設(shè)立的證券公司，向港交所申報(bào)買賣規(guī)定范圍內(nèi)的在港交所上市的部分股票。 在試點(diǎn)的初期，對(duì)人民幣的投資額度總量進(jìn)行控制，并且實(shí)行每日監(jiān)控。其中，滬股通和港股通的總額度分別為3000億元人民幣和2500億元人民幣，每日額度分別為130億元人民幣和105億元人民幣，同時(shí)還規(guī)定雙方均可以視自己的具體情況調(diào)整投資額度。香港證監(jiān)會(huì)在試點(diǎn)的初期要求港股通的投資門檻是機(jī)構(gòu)投資者或者資產(chǎn)達(dá)到50萬(wàn)的個(gè)人投資者。滬港通機(jī)制下的資金流動(dòng)絕不是單向的，香港的優(yōu)質(zhì)投資標(biāo)的也會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)資金產(chǎn)生吸引，使得更多的人民幣外流，形成回流機(jī)制，進(jìn)一步鞏固香港的離岸中心

22、地位。（二）滬港通的現(xiàn)實(shí)意義滬港通的重要內(nèi)容是中國(guó)資本市場(chǎng)的對(duì)外開(kāi)放，有利于加強(qiáng)鏈接兩個(gè)資本市場(chǎng)，促進(jìn)資本市場(chǎng)雙向開(kāi)放。聯(lián)合公告稱，滬港通的設(shè)立改善了上海和香港兩個(gè)市場(chǎng)對(duì)國(guó)際各投資者的吸引力的影響力，進(jìn)一步有利于不斷提高上海市場(chǎng)投資者的構(gòu)成結(jié)構(gòu)，充分有效地促進(jìn)上海作為國(guó)際金融中心的建設(shè);與此同時(shí)，有利于發(fā)展香港作為內(nèi)地投資者重要的海外投資市場(chǎng)，鞏固和提升香港國(guó)際金融中心。此外，還要促進(jìn)人民幣的國(guó)際化，支持香港離岸人民幣業(yè)務(wù)中心的發(fā)展。滬港通可以方便內(nèi)地投資者直接使用人民幣市場(chǎng)在香港，也可以增加海外基金投資渠道，促進(jìn)人民幣在這兩個(gè)地方的有序流動(dòng)。官員在回應(yīng)質(zhì)疑港滬港通時(shí)說(shuō)，內(nèi)地和香港進(jìn)行相互承認(rèn)

23、后的基金，基金行業(yè)在中國(guó)大陸是一個(gè)好機(jī)會(huì)，可以促進(jìn)轉(zhuǎn)型升級(jí)。在大陸引進(jìn)香港纂金，可以提高客戶服務(wù)水平。在中國(guó)內(nèi)地和香港基金相互承認(rèn)是一個(gè)重要的內(nèi)容，標(biāo)志著兩個(gè)市場(chǎng)雙向開(kāi)放。因?yàn)榛鹄嬖诤芏喾矫嫦嗷コ姓J(rèn)，首先基金將開(kāi)放兩個(gè)居民投資便利化，成熟的基金在香港證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會(huì)批準(zhǔn)內(nèi)地的銷售，基金銷售去香港和內(nèi)地居民投資，尤其是財(cái)務(wù)管理，增加了居民的財(cái)富可以提供方便，這是個(gè)很顯然的好處。從另外一個(gè)角度來(lái)說(shuō)，內(nèi)地和香港基金互認(rèn)以后，可以充分利用這個(gè)促進(jìn)內(nèi)地基金業(yè)轉(zhuǎn)型的好機(jī)會(huì)，相較于香港的基金業(yè)，產(chǎn)品的豐富并不能掩蓋國(guó)內(nèi)基金市場(chǎng)不成熟市場(chǎng)環(huán)境，國(guó)內(nèi)基金業(yè)還需要不斷學(xué)習(xí)國(guó)外的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)。引入香港的基金

24、進(jìn)入內(nèi)地來(lái)銷售雖然對(duì)QFII和RQFII業(yè)務(wù)造成很大的競(jìng)爭(zhēng)，但是對(duì)于我們向先進(jìn)學(xué)習(xí)，并引入更大的競(jìng)爭(zhēng)有著很好的正面作用。還有一個(gè)好處就是，基金會(huì)互認(rèn)后，未來(lái)全球的基金產(chǎn)品可能都會(huì)想到中國(guó)來(lái)銷售，但必須經(jīng)過(guò)香港，這也有一次促成香港成為國(guó)際金融中心。最后還對(duì)我們大陸和香港提高產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)能力，尤其是在基金監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)方面可以有更多的發(fā)言權(quán)，會(huì)產(chǎn)生更有深度的合作體系。 在整個(gè)開(kāi)發(fā)過(guò)程中，香港和內(nèi)地資本市場(chǎng)雙向開(kāi)放在整個(gè)生產(chǎn)過(guò)程是一致的，是逐項(xiàng)發(fā)展。在整個(gè)過(guò)程中擴(kuò)大對(duì)外開(kāi)放，如從大陸的角度來(lái)看，香港的作用很強(qiáng)，香港金融中心對(duì)內(nèi)地的幫助也很大。這種雙向交互從未來(lái)的角說(shuō)來(lái)，會(huì)保持香港的國(guó)際金融中心在未來(lái)有一個(gè)光明

25、的前景。四、滬港通開(kāi)通后滬港兩地市場(chǎng)造成的影響及原因（一）滬港通開(kāi)通前后市場(chǎng)變化比較盡管近年來(lái)，中國(guó)A股市場(chǎng)不斷的發(fā)展，但是不可否認(rèn)的是，A股依舊處于比較封閉的狀態(tài)中。因此在對(duì)比中國(guó)證券市場(chǎng)和國(guó)外發(fā)展多年的成熟交易市場(chǎng)時(shí)，可以明顯的發(fā)現(xiàn)，整個(gè)A股市場(chǎng)的估價(jià)情況以及定價(jià)體系都非常有特點(diǎn)，比如投資者愛(ài)好炒作小市值股票、業(yè)績(jī)不良股票、熱中短線投資追捧IPO的“四炒”行為。針對(duì)以上種種情況，結(jié)合目前中國(guó)的改革氛圍，進(jìn)一步開(kāi)放我國(guó)的資本市場(chǎng)己經(jīng)勢(shì)在必行。從國(guó)際的經(jīng)驗(yàn)看來(lái)，當(dāng)一個(gè)地區(qū)其資本金融市場(chǎng)由封閉走向開(kāi)放，資源配置更加合理，信息傳遞更加迅捷，禁錮市場(chǎng)要素的枷鎖漸漸放松，帶來(lái)了市場(chǎng)效率的進(jìn)一步提升。但

26、是，該地區(qū)市場(chǎng)中的個(gè)人投資者與機(jī)構(gòu)投資者行為，政府力量和市場(chǎng)力量，乃至民風(fēng)民俗等因素，都會(huì)在短期對(duì)于開(kāi)放政策的效果產(chǎn)生巨大的影響。從直觀的股票價(jià)格以及市場(chǎng)效率出發(fā)，分析滬港通能否達(dá)到政策制定者的初衷，為中國(guó)金融國(guó)際化提供幫助，最終提升整個(gè)市場(chǎng)的效率，更加完善的配置資源。隨著中國(guó)證監(jiān)會(huì)和香港證監(jiān)會(huì)同時(shí)宣布的滬港通開(kāi)啟，500多支股票同時(shí)在大陸A股市場(chǎng)和香港聯(lián)交所的H股市場(chǎng)上市。這些標(biāo)的股票的溢價(jià)率均出現(xiàn)了不同程度的波動(dòng)。滬港通聯(lián)通滬港兩市，然而滬港兩市對(duì)滬港通的反映卻截然不同。圖2-1展示了中國(guó)大陸所有股票、上證A股股票、深證A股股票以及所有香港的每日平均交易額(中國(guó)大陸股票以人民幣記，香港股票

27、以港幣記)。圖2-2給出了相應(yīng)股票組合的每日平均換手率。我們可以看到，隨著中國(guó)A股市場(chǎng)新一輪牛市的開(kāi)啟，滬港通的到來(lái)給A股牛市帶來(lái)新的強(qiáng)勁推力，不管是整個(gè)中國(guó)股市，還是上證A股，深證A股，護(hù)港通開(kāi)通之后的日均交易額都顯著高于開(kāi)通之前。相應(yīng)的換手率也略高于開(kāi)通之前(統(tǒng)計(jì)上不顯著，經(jīng)濟(jì)上顯著)。反觀香港市場(chǎng)，滬港通并沒(méi)有給香港股市增添多少人氣，其每日成交額和日均換手率并沒(méi)有產(chǎn)生顯著的變化。圖2-1:滬港兩兩市每日成交金額圖2-2滬港兩市每日換手率（二）影響A股市場(chǎng)變動(dòng)的主要原因1、市場(chǎng)開(kāi)放過(guò)快可能帶來(lái)的散戶虧損風(fēng)險(xiǎn)在未來(lái)開(kāi)放的格局下，如果外資占比過(guò)快增長(zhǎng)，可能會(huì)擠壓內(nèi)地散戶的盈利空間。從臺(tái)灣的經(jīng)驗(yàn)

28、來(lái)看，隨著資本市場(chǎng)的加速開(kāi)放，國(guó)際資本快速進(jìn)入本土市場(chǎng)后，“外資贏、散戶輸”的局面始終難以打破，個(gè)人投資者普遍處于虧損狀態(tài)，而外資和共同基金獲利最多。如果內(nèi)地個(gè)人投資者仍保持“炒小、炒新、炒差與炒短”等投機(jī)偏好，未來(lái)隨著資本市場(chǎng)加速開(kāi)放，外資機(jī)構(gòu)可能會(huì)擠壓本土個(gè)人投資者的盈利空間。2、滬港通可能對(duì)資本市場(chǎng)監(jiān)管有效性產(chǎn)生影響香港采取二級(jí)賬戶管理體系，香港結(jié)算和港交所僅能獲得券商或托管行等市場(chǎng)參與者的賬戶和交易信息，而無(wú)法直接掌握實(shí)際投資者的賬戶和具體交易情況。在滬港通開(kāi)通后，香港市場(chǎng)無(wú)法“看穿”投資者交易的交易，有可能為上交所對(duì)滬股通境外投資者實(shí)施單個(gè)投資者持股比例等方面的有效監(jiān)管帶來(lái)困難，并進(jìn)

29、一步影響跨境執(zhí)法的效力。3、滬港通與QFII,RQFII等現(xiàn)有跨境資本流動(dòng)渠道形成優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)我們可以明確的是滬港通和QFII, QDII, RQF”等制度完全兼容并包。從功能上和性質(zhì)上來(lái)說(shuō)他們的運(yùn)行機(jī)制是完全不同的，這些不同使得他們可以形成互補(bǔ)的效應(yīng)相互完善相互支持，因此，滬港通不會(huì)對(duì)QFI I等造成影響。但也應(yīng)該看到在滬港通實(shí)施后，作為與QFII和RQFI I并行的A股投資渠道，滬股通拓寬了國(guó)際投資者投資滬市A股大中盤股票的渠道。在整體配置A股市場(chǎng)的前提下，QFII和RQf N有可能會(huì)更多使用滬股通配置大中盤股票，節(jié)省更多額度用來(lái)配置深市中小板和創(chuàng)業(yè)板股票。4、滬港通對(duì)完善內(nèi)地資本市場(chǎng)交易機(jī)制

30、具有倒逼作用香港市場(chǎng)實(shí)行T+0交易、沒(méi)有漲跌幅限制等與國(guó)際成熟市場(chǎng)接軌的一套交易機(jī)制。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看沒(méi)有交易時(shí)間限制能夠使得市場(chǎng)交易更加頻繁，提供更高的流動(dòng)性，相較于有限制的市場(chǎng)環(huán)境其定價(jià)效率有明顯的優(yōu)勢(shì)。滬港通開(kāi)通后，將對(duì)完善內(nèi)地資本市場(chǎng)交易機(jī)制形成倒逼作用。此外，在目前的滬股通試點(diǎn)辦法方案中允許香港及海外投資者通過(guò)滬股通進(jìn)行擔(dān)保賣空，因此海外投資者可以借助滬股通融資融券在A股市場(chǎng)間接實(shí)現(xiàn)T+0交易。而內(nèi)地投資者利用融資融券業(yè)務(wù)間接實(shí)現(xiàn)A股T+0交易的可能性較低(融券機(jī)制不發(fā)達(dá)，同時(shí)他們參與港股通交易又不允許融資融券，因此，內(nèi)地和境外投資者在交易機(jī)制方面可能存在不公平性，有引發(fā)輿論風(fēng)險(xiǎn)的可能

31、。但另一方面，這也形成了對(duì)A股市場(chǎng)交易機(jī)制進(jìn)一步完善的倒逼壓力，有助于推動(dòng)相關(guān)改革措施的實(shí)施。五、完善A股市場(chǎng)主要的政策建議（一）投資者必須加強(qiáng)自身認(rèn)識(shí)，增強(qiáng)自身投資素質(zhì)滬港通的開(kāi)啟，意味著海外市場(chǎng)的大門打開(kāi)，對(duì)于內(nèi)地投資者來(lái)說(shuō)是機(jī)遇，但在開(kāi)放市場(chǎng)進(jìn)行市場(chǎng)對(duì)接的過(guò)程中又容易引發(fā)交易機(jī)制、監(jiān)管機(jī)制、參與機(jī)制不對(duì)等以及結(jié)構(gòu)性股票等風(fēng)險(xiǎn)。因此對(duì)于滬港通政策，投資者需要理性的看待，進(jìn)行理性的投資分析。要看到切實(shí)能夠體現(xiàn)分紅水平較高、投資回報(bào)較好且公司運(yùn)營(yíng)規(guī)范的品種機(jī)會(huì)，同時(shí)也要深入防范一些假績(jī)優(yōu)、真績(jī)差且回報(bào)較差的股票價(jià)格回落風(fēng)險(xiǎn)的沖擊。大量具備投資經(jīng)驗(yàn)的海外投資者進(jìn)入中國(guó)證券市場(chǎng)，不少大型機(jī)構(gòu)者甚至

32、還成立了專業(yè)的團(tuán)隊(duì)，配備了有中國(guó)背景的成員，從法務(wù)、內(nèi)部流程、技術(shù)系統(tǒng)等方面做足了準(zhǔn)備。這一背景下，散戶更容易受機(jī)構(gòu)投資者的影響，因此國(guó)內(nèi)投資者尤其是散戶更應(yīng)該加強(qiáng)自身認(rèn)識(shí)，豐富自身的專業(yè)知識(shí)，增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，不盲目跟風(fēng)。投資者不能以功力的眼光看待“滬港通”而進(jìn)行相關(guān)題材的過(guò)度炒作，而應(yīng)該更多的關(guān)注股市基本面的信息，做理性的投資分析、采取理性的投資行為，搭配使用合理的避險(xiǎn)工具，有效地降低投資風(fēng)險(xiǎn)。（二）接軌國(guó)際，完善投資理念和相關(guān)法律法規(guī)監(jiān)管層推出滬港通的初衷除了實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)雙向開(kāi)放、推進(jìn)人民幣國(guó)際化進(jìn)程外，另一項(xiàng)重要的作用就是刺激國(guó)內(nèi)、國(guó)際長(zhǎng)期資金進(jìn)入A股市場(chǎng)，以爭(zhēng)奪國(guó)際資本價(jià)格的定價(jià)權(quán)。但是

33、，讓沉睡多時(shí)的大量資金突破障礙陸續(xù)進(jìn)入股市，僅有滬港通是不夠的，需要深化經(jīng)濟(jì)金融體制改革的具體措施落地，還需要相關(guān)資金的主管部門簡(jiǎn)政放權(quán)，在確保資金安全的前提下使其保值升值。（三）擴(kuò)大投資范圍，豐富投資產(chǎn)品投資者很難把握各類系統(tǒng)性和非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，加之高杠桿的融資融券交易更是加大了投資風(fēng)險(xiǎn)。因此，擴(kuò)大投資范圍、豐富投資產(chǎn)品可以分散投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)，滿足投資者的不同需要。另一方面，由于滬港通成立初期，涉及的股票主要以大盤藍(lán)籌股為主，影響有限，因此為了進(jìn)一步加大資本市場(chǎng)的開(kāi)放程度，擴(kuò)大投資范圍，豐富標(biāo)的投資產(chǎn)品也變得尤為重要。（四）加強(qiáng)兩融交易問(wèn)題的監(jiān)管融資融券業(yè)務(wù)是具有杠桿特征的信用交易業(yè)務(wù)，風(fēng)險(xiǎn)

34、較高，市場(chǎng)上進(jìn)行兩融交易的投資者中不滿足投資資金50萬(wàn)元門檻的投資者近八成。因此，證券公司應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格遵守現(xiàn)有監(jiān)管規(guī)定，依法合規(guī)經(jīng)營(yíng)，嚴(yán)守監(jiān)管底線，進(jìn)一步強(qiáng)化投資者適當(dāng)性管理，加強(qiáng)投資者權(quán)益保護(hù)，不得向證券資產(chǎn)低于50萬(wàn)元的客戶融資融券。證監(jiān)會(huì)對(duì)資金門檻在50萬(wàn)元以下融資融券客戶和逾期合約的處理，會(huì)對(duì)未來(lái)融資融券業(yè)務(wù)的走勢(shì)具有較大的影響。所以證監(jiān)部門必須嚴(yán)格落實(shí)和貫徹相關(guān)市場(chǎng)規(guī)定，對(duì)投資者的不規(guī)范操作進(jìn)行嚴(yán)厲懲治。2014年4月10日，滬港通消息剛剛發(fā)出之時(shí)，市場(chǎng)給予了極大的熱情，當(dāng)日44只股票漲幅超過(guò)10%，更有10只股票漲幅超過(guò)20%。而在滬市方面，存在折價(jià)的H個(gè)股、大市值藍(lán)籌股還有以“滬港通

35、”為題材的概念股受到了熱烈追捧。此外，滬港通的開(kāi)啟，引入了大量的海外投資者和海外資金，這將對(duì)我國(guó)內(nèi)地A股的投資者環(huán)境帶來(lái)影響;經(jīng)驗(yàn)豐富的機(jī)構(gòu)投資者的涌入也將對(duì)引起內(nèi)地A股市場(chǎng)投資理念的轉(zhuǎn)變;國(guó)內(nèi)市場(chǎng)與國(guó)際市場(chǎng)的接軌也將導(dǎo)致內(nèi)地市場(chǎng)在估值系統(tǒng)與相關(guān)制度上的修復(fù)與完善。因此，在內(nèi)地資本項(xiàng)尚未實(shí)現(xiàn)完全開(kāi)放的情況下，滬港通的開(kāi)啟是資本市場(chǎng)的重大制度創(chuàng)新，對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展意義重大、影響深遠(yuǎn)。在這樣一個(gè)新興背景下，研究我國(guó)內(nèi)地A股市場(chǎng)變得必要而迫切。參考文獻(xiàn)1楊良,蔡學(xué)玲,張鵬年等.試論滬港通對(duì)內(nèi)地資本市場(chǎng)的影響J.商業(yè)時(shí)代,2014,(35):88-89.2張昭,李安渝,秦良娟等.滬港通對(duì)滬港股市聯(lián)動(dòng)性的影響J.金融教學(xué)與研究,2014,(6):59-62,71.3施辰