利息與利率理論(西方貨幣金融理論湖南大學,楊勝剛)

1、2004年10月西方貨幣金融理論西方貨幣金融理論西方貨幣金融理論主講人：楊勝剛主講人：楊勝剛 博士博士金融學院教授、博士生導師金融學院教授、博士生導師2004年10月西方貨幣金融理論4.1利息性質(zhì)研究的進展 重商主義時期，經(jīng)濟學家配第、洛克、孟德斯鳩等從貨幣是財富的角度得出利息是由貨幣產(chǎn)生的。 斯密指出利息是產(chǎn)業(yè)利潤的一部分。斯密對利息性質(zhì)的分析，對利率理論的發(fā)展具有十分重要的意義。第4章 利息與利率理論 2004年10月西方貨幣金融理論4.1.1從非貨幣性因素考察利息的來源 這一角度對利息本質(zhì)的界定以古典利率理論為代表，他們以利息是由借貸資本產(chǎn)生的為基礎(chǔ)，從影響儲蓄和投資的不同的實際因素考察

2、利息的來源。 一是龐巴維克的時差利息論。 二是馬歇爾的等待論。4.1.2從貨幣性因素考察利息的來源 凱恩斯的靈活偏好利息論成為20世紀30年代以來清晰闡述利息來源的代表。凱恩斯認為利息是人們放棄貨幣周轉(zhuǎn)靈活性的報酬。2004年10月西方貨幣金融理論4.2利率決定理論研究的進展4.2.1利率決定的局部均衡分析局部均衡分析是指僅從某一市場均衡來論述利率的決定。 （一）利率由儲蓄和投資決定（一）利率由儲蓄和投資決定 （二）利率由貨幣供求決定（二）利率由貨幣供求決定2004年10月西方貨幣金融理論4.2.2利率決定的一般均衡分析（一）可貸資金理論（一）可貸資金理論 1937年羅柏森在另一種利率理論和俄

3、林在對斯德哥爾摩學派儲蓄與投資理論的某些說明中提出，利率并不由貨幣供求決定，而是由可貸資金供求決定。后來經(jīng)英國經(jīng)濟學家勒納綜合并將其公式化形成可貸資金理論。 該理論認為利率應(yīng)處于可貸資金均衡的水平；可貸資金需求來自投資 和凈窖藏 ，可貸資金供給來自儲蓄 和貨幣供應(yīng)增量 。因此利率的決定用公式表示為：( )( )S rMI rH( )I rHHHH( )S rM2004年10月西方貨幣金融理論（二）（二）ISLM模型分析方法模型分析方法ISLM模型分析利率的決定，是最徹底的運用一般均衡分析來說明利率決定的模型。1.1.?？怂沟南？怂沟腎SISLLLL模型。模型。為彌補凱恩斯利率決定的不足，修正新

4、古典利率理論。希克斯得出三個等式，一是貨幣需求函數(shù) ，認為貨幣需求不僅受到利率的影響也受到收入的影響；二是投資函數(shù) 認為收入變動可通過消費需求影響投資；三是儲蓄函數(shù) ，這一函數(shù)是在凱恩斯理論的基礎(chǔ)上綜合了古典理論。(, )ML Yi(,)ICYi( , )SS Y i2004年10月西方貨幣金融理論2.漢森的漢森的ISLM模型。模型。漢森以?？怂沟腎S一LL分析模型為基礎(chǔ)，提出ISLM分析，指出利率和收入水平由商品市場和貨幣市場的相互作用決定 。 I S 曲 線 表 示 商 品 市 場 均 衡 ，即 ，LM曲線表示貨幣市場的均衡， 。漢森明確指出只有依據(jù)投資函數(shù)、儲蓄函數(shù)、流動性函數(shù)和貨幣供給

5、函數(shù)，才能建立一個完整的利率決定理論。( )( )I rS Y12( )( )ML YL i2004年10月西方貨幣金融理論 3.ISLM分析的補充（三）（三）CCBB分析利率的決定分析利率的決定 美國經(jīng)濟學家帕廷金在1956年出版的貨幣、利息與價格一書中建立起由勞動市場、商品市場、債券市場和貨幣市場共同組成的“四市場宏觀經(jīng)濟模型”，他認為利率是由商品市場的CC曲線和債券市場的BB曲線來決定，CC與BB的交點代表一對均衡價格水平和均衡利率。2004年10月西方貨幣金融理論4.2.3從利率結(jié)構(gòu)體系分析利率的決定（一）利率期限結(jié)構(gòu)理論（一）利率期限結(jié)構(gòu)理論利率期限結(jié)構(gòu)理論認為利率的高低主要取決于金

6、融工具不同的到期期限，并探討金融工具到期時的收益與到期期限之間的關(guān)系。 1.以預(yù)期利率確定且現(xiàn)金流固定為假設(shè)形成的期限結(jié)構(gòu)理論。（1）預(yù)期理論。 （2）市場分割理論。 （3）流動性升水理論。2004年10月西方貨幣金融理論 2.以利率與現(xiàn)金流隨機變動為假設(shè)形成的期限結(jié)構(gòu)理論。 一是對連續(xù)時間變動的研究。公式表述為： 其中 表示利率的變化， 表示即期長期利率的調(diào)整系數(shù)， 為平均利率， 表示即期長期利率， 表示期望值為零的誤差項。()ra rrrarr2004年10月西方貨幣金融理論二是對離散時間變動的研究。 對債券價格從一個時期到下一個時期的變動進行定量分析，從而得到多個期間的利率，形成一個預(yù)期

7、短期利率結(jié)構(gòu)模型即二項樹模型或稱HL模型，成為最簡單的離散時間模型的代表。3.利率敏感性現(xiàn)金流估價分析。經(jīng)濟學家肯尼斯阿羅和杰拉德德布魯認為一組給定現(xiàn)金流的價值與經(jīng)濟當時狀態(tài)存在一定關(guān)聯(lián)，因此在利率不確定的情況下，現(xiàn)金流將隨不確定的利率而變動，并對收益率產(chǎn)生影響。2004年10月西方貨幣金融理論（二）利率風險結(jié)構(gòu)理論（二）利率風險結(jié)構(gòu)理論該理論認為風險溢價是指在其他因素不變的情況下，具有違約風險與沒有違約風險的金融資產(chǎn)收益間的差額。因為投資者的各種金融資產(chǎn)的實際收益率的概率分布不同，所以它們的風險溢價不同，從而也就決定了金融資產(chǎn)利率結(jié)構(gòu)的形成，并指出經(jīng)濟周期、市場分割以及金融工具的信用評級都會

8、對風險溢價產(chǎn)生影響，繼而影響利率結(jié)構(gòu)。2004年10月西方貨幣金融理論4.3關(guān)于利率對經(jīng)濟變量作用的研究4.3.1利率對物價的作用分析4.3.2利率對儲蓄和投資的作用分析4.3.3利率對貨幣供求的作用分析4.3.4利率對匯率的作用分析2004年10月西方貨幣金融理論435 利率風險管理的重要性 利率風險管理的重點在于對利率風險敞口的研究，即如何測定利率風險?傳統(tǒng)的利率風險管理理論用證券投資的平均期限來衡量風險，即主要是看證券到期收益率是否與某一同樣期限的證券收益率相一致。從1938年麥考萊提出“持續(xù)期”概念以來，一些經(jīng)濟學家在此基礎(chǔ)上運用各種方法研究利率風險的測定問題取得很大的進展。 ( (一

9、一) )麥考萊持續(xù)期分析麥考萊持續(xù)期分析 持續(xù)期從形式上看是一個時間概念，即作為一個債券一系列未來收入的平均期限，它反映了該債券或債券組合暴露在風險中的時間越長，風險越大。利率風險免疫(risk immunization)管理通過某種管理方法使得銀行的資產(chǎn)和負債分別受到利率變動的影響能相互抵消。2004年10月西方貨幣金融理論 (二二)有效持續(xù)期和凸度分析有效持續(xù)期和凸度分析 有效持續(xù)期考慮到隨利率的變化，預(yù)期現(xiàn)金流會隨之改變，而金融工具的價格也會受到影響，因而其研究的結(jié)論即D=(p_p+)/p0(R+-R_)，可對以不同收益曲線為基礎(chǔ)的金融工具價格計算出有效期。 有學者引入凸度分析，實現(xiàn)對利

10、率風險更準確的測定。 還有學者加入漂移、均值回歸等分析角度，運用數(shù)學、統(tǒng)計學方法和計算機技術(shù)，使測量的準確性大大提高。2004年10月西方貨幣金融理論44利率政策理論成為研究的重點4.41發(fā)達國家經(jīng)濟背景下的利率政策理論 (一一)利率政策有效性的爭議利率政策有效性的爭議無論如何爭論有效與否，利率政策始終是發(fā)達國家進行宏觀經(jīng)濟調(diào)節(jié)時可供選擇的政策工具之一。利率是金融市場的“價格”，金融與經(jīng)濟的密切融合決定了各種經(jīng)濟理論都不能忽視對利率政策的探索。 (二二)利率作為貨幣政策中介指標的理論分歧利率作為貨幣政策中介指標的理論分歧 1認為利率可以成為貨幣政策的中介指標。認為利率可以成為貨幣政策的中介指標。 2認為利率不能作為貨幣政策的中介指標。認為利率不能作為貨幣政策的中介指標。2004年10月西方貨幣金融理論442對發(fā)展中國家利率政策的研究麥金農(nóng)在經(jīng)濟發(fā)