杠桿分析與資本結(jié)構(gòu)概述PPT通用課件

1、杠桿分析與資本結(jié)構(gòu)概述8.1杠桿分析財(cái)務(wù)管理中，杠桿效應(yīng)是指由于固定費(fèi)用（包括生產(chǎn)中的固定成本和籌資中的固定費(fèi)用）的存在，當(dāng)業(yè)務(wù)量發(fā)生較小變化時(shí)，導(dǎo)致企業(yè)息稅前利潤(rùn)產(chǎn)生較大幅度變化的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。杠桿效應(yīng)是影響企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的重要因素之一。8.1.1經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)1）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)在理論上，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)沒有使用負(fù)債的情況下，未來(lái)息稅前利潤(rùn)的不確定性。無(wú)負(fù)債企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)通常采用息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)程度（標(biāo)準(zhǔn)差、經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)）來(lái)衡量。1）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)需求與銷售的波動(dòng)。市場(chǎng)對(duì)產(chǎn)品需求越穩(wěn)定，其經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越?。划a(chǎn)品的銷售價(jià)格和銷售量越穩(wěn)定，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越小。投入成本的波動(dòng)。公司投入要素（勞動(dòng)力和產(chǎn)品成本等）的價(jià)格越不穩(wěn)定

2、，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大。根據(jù)投入成本價(jià)格調(diào)整產(chǎn)品售價(jià)的能力。如果企業(yè)在投入成本發(fā)生波動(dòng)時(shí)能夠比其他企業(yè)更好地提高其產(chǎn)品價(jià)格，其經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越低。開發(fā)新產(chǎn)品的能力。產(chǎn)品過(guò)時(shí)得越快，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大。固定成本程度。如果企業(yè)的固定經(jīng)營(yíng)成本比率很高，不能隨時(shí)根據(jù)需求的變化調(diào)整經(jīng)營(yíng)成本，則其經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)很高。2）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)采用負(fù)債融資后而給普通股股東帶來(lái)的附加風(fēng)險(xiǎn)和不確定的額外收益。企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)通常采用凈資產(chǎn)收益率（ROE）或每股收益(EPS)的變動(dòng)（標(biāo)準(zhǔn)差、財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)）來(lái)衡量。8.1.2經(jīng)營(yíng)杠桿經(jīng)營(yíng)杠桿指企業(yè)經(jīng)營(yíng)決策時(shí)對(duì)經(jīng)營(yíng)成本中固定成本的利用。因?yàn)?，在同等產(chǎn)銷量的條件下，固定成本比重越高的企

3、業(yè)，單位產(chǎn)品所承擔(dān)的固定成本就越高；而一旦擴(kuò)大了（或減少了）產(chǎn)銷量，企業(yè)息稅前利潤(rùn)的增長(zhǎng)幅度（或降低幅度）就會(huì)大于產(chǎn)銷量的變化幅度，由此而形成經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)。 經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)分析表204080 5 5 5 10 25 55銷售額變動(dòng)成本固定成本息稅前利潤(rùn)204080160 5 10 20 40 5 5 5 5 10 25 55 115變動(dòng)率一致不變化因素息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率大于銷售額變動(dòng)率8.1.2經(jīng)營(yíng)杠桿8.1.2經(jīng)營(yíng)杠桿經(jīng)營(yíng)杠桿（Operating Leverage）反映了銷售量與息稅前利潤(rùn)之間的關(guān)系，主要用于衡量銷售量變動(dòng)對(duì)息稅前利潤(rùn)的影響程度。兩者之間關(guān)系可用下式表示：8.1.2經(jīng)營(yíng)杠桿經(jīng)營(yíng)杠

4、桿系數(shù)（Degree of Operating Leverage, 縮寫為DOL），是揭示經(jīng)營(yíng)杠桿程度的指標(biāo)，指息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率相當(dāng)于產(chǎn)銷量變動(dòng)率的倍數(shù)，其計(jì)算公式為：8.1.2經(jīng)營(yíng)杠桿【例81】 ABC公司生產(chǎn)甲產(chǎn)品，單位售價(jià)為50元，單位變動(dòng)成本為25元，固定成本總額為100 000元，現(xiàn)行銷售量為8 000件，那么在現(xiàn)行銷量水平上的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為多少？解：銷量為8 000件的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)計(jì)算如下： 8.1.2經(jīng)營(yíng)杠桿作用：經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)揭示了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)程度，盡管經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)不能規(guī)避，但利用經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)預(yù)測(cè)計(jì)劃年度的息稅前利潤(rùn)，有利于企業(yè)預(yù)知經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的存在對(duì)財(cái)務(wù)成果的影響?！纠?-2】WWW

5、公司預(yù)測(cè)未來(lái)年度的經(jīng)營(yíng)前景有好、中、差三種可能，公司財(cái)務(wù)部根據(jù)有關(guān)數(shù)據(jù)列表預(yù)測(cè)未來(lái)年度的息稅前利潤(rùn)，具體過(guò)程和結(jié)果如表8-1所示：8.1.2經(jīng)營(yíng)杠桿項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)前景基期EBITDOL銷量變動(dòng)率EBIT變動(dòng)率未來(lái)年度EBIT(1)(2) (3)(4)=(2)(3)(5)=(1)1+(4) 好100萬(wàn)元2+50%+100%200萬(wàn)元 中100萬(wàn)元2+20%+40%140萬(wàn)元 差100萬(wàn)元2-10%-20%80萬(wàn)元8.1.3財(cái)務(wù)杠桿 財(cái)務(wù)杠桿（Financial Leverage）主要反映息稅前利潤(rùn)與普通股每股收益之間的關(guān)系，用于衡量息稅前利潤(rùn)變動(dòng)對(duì)普通股每股收益變動(dòng)的影響程度。 8.1.3財(cái)務(wù)杠桿 財(cái)

6、務(wù)杠桿效應(yīng)分析表 單位：萬(wàn)元 發(fā)行在外普通股：10萬(wàn)股息稅前利潤(rùn)利息支出所得稅率稅后利潤(rùn)優(yōu)先股股息普通股每股收益10 5 40% 3 2(3-2)/10=0.125 5 40% 12 2(12-2)/10=155 5 40% 30 2(30-2)/10=2.8115 5 40% 66 2(66-2)/10=6.4不變因素8.1.3財(cái)務(wù)杠桿公式表明，負(fù)債利息和優(yōu)先股股息是相對(duì)固定的，屬于固定資本成本。因此，當(dāng)企業(yè)的息稅前利潤(rùn)變化時(shí)，每1元息稅前利潤(rùn)所負(fù)擔(dān)的固定資本成本就會(huì)相應(yīng)變化，從而使每股收益指標(biāo)發(fā)生更大的變化。8.1.3財(cái)務(wù)杠桿財(cái)務(wù)杠桿作用的大小可通過(guò)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)來(lái)衡量。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（Deg

7、ree of Leverage, 縮寫為DFL）是指普通股每股收益變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的倍數(shù)，其計(jì)算公式為：8.1.3財(cái)務(wù)杠桿AAA公司的資本來(lái)源為：債券100 000元，年利率10%；優(yōu)先股5000股，每股面值100元，按照優(yōu)先股面值計(jì)算的年股利率6%；該公司的普通股為100 000股，每股收益0.35元，所得稅稅率25%。當(dāng)息稅前利潤(rùn)為100 000元時(shí)，公司的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為多少？ 解：AAA公司的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)計(jì)算如下：8.1.4總杠桿 總杠桿（Total Leverage）直接反映銷售量與每股收益之間的關(guān)系，用于衡量銷售量變動(dòng)對(duì)普通股每股收益變動(dòng)的影響程度。兩者之間的關(guān)系如下所示

8、：8.1.4總杠桿企業(yè)對(duì)經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿的綜合利用程度通常用總杠桿系數(shù)來(lái)衡量?？偢軛U系數(shù)（Degree of Total Leverage, 縮寫為DTL）是指每股收益變動(dòng)率相當(dāng)于產(chǎn)銷量變動(dòng)率的倍數(shù)，其計(jì)算公式為：推導(dǎo)過(guò)程見教科書188頁(yè)8.1.4總杠桿總杠桿系數(shù)的主要應(yīng)用價(jià)值在于根據(jù)銷售量變動(dòng)率和總杠桿系數(shù)直接預(yù)測(cè)普通股每股收益，并根據(jù)預(yù)測(cè)結(jié)果控制未來(lái)的每股收益指標(biāo)。計(jì)算公式如下：普通股每股收益變動(dòng)率 = 銷量變動(dòng)率DTL 預(yù)計(jì)普通股每股收益 = 基期EPS(1 + 普通股每股收益變動(dòng)率) 8.1.4總杠桿 項(xiàng)目公司前景基期EPSDTL銷量變動(dòng)率普通股每股收益變動(dòng)率預(yù)計(jì)EPS(1)(2)(

9、3)(4)=(2)(3)(5)=(1)1+(4)好10元3+50%+150%25元中10元3+20%+60%16元差10元3-10%-30%7元練習(xí)題：第八章練習(xí)題.doc1、經(jīng)營(yíng)杠桿產(chǎn)生的原因是企業(yè)存在：A 銷售費(fèi)用 B財(cái)務(wù)費(fèi)用 C管理費(fèi)用 D固定營(yíng)業(yè)成本2、A公司沒有發(fā)行優(yōu)先股，本期財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為1.8，本期息稅前利潤(rùn)為500萬(wàn)元，則本期實(shí)際利息費(fèi)用應(yīng)為：A 222萬(wàn)元 B 400萬(wàn)元 C 500萬(wàn)元 D278萬(wàn)元3、B公司的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)1.5，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為2，則該公司銷售額每增長(zhǎng)1倍，將會(huì)導(dǎo)致每股收益增加：A 1.5倍 B 3倍 C 2倍 D3.5倍判斷：1、經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)是經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)變化

10、的根本來(lái)源。2、公司的總風(fēng)險(xiǎn)是經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)共同作用的結(jié)果。8.2資本結(jié)構(gòu)決策8.2.1資本結(jié)構(gòu)的含義8.2.2最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值8.2.3最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定8.2.1資本結(jié)構(gòu)的含義資本結(jié)構(gòu)（Capital Structure）是指企業(yè)長(zhǎng)期資本（長(zhǎng)期負(fù)債、優(yōu)先股、普通股）的構(gòu)成及其比例關(guān)系。這里不包括短期負(fù)債，如果也考慮短期負(fù)債，則稱為企業(yè)的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)。由此可見，財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)是企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表右邊的所有內(nèi)容的組合結(jié)構(gòu)，而資本結(jié)構(gòu)則是企業(yè)長(zhǎng)期資本組合結(jié)構(gòu)， 8.2.1資本結(jié)構(gòu)的含義資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)采取不同的籌資方式形成的，如果企業(yè)同時(shí)采用債務(wù)籌資和股權(quán)籌資，由此形成的資本結(jié)構(gòu)一般稱作“杠桿資本結(jié)構(gòu)

11、”（Leverage Capital Structure。資本結(jié)構(gòu)決策就是如何根據(jù)企業(yè)投資的情況，確定負(fù)債比率，并保證企業(yè)價(jià)值最大化的財(cái)務(wù)管理目標(biāo)。8.2.2最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)必須明確：（1）企業(yè)的現(xiàn)在價(jià)值不是其過(guò)去的盈利水平所決定，而是企業(yè)作為整體資產(chǎn)（賬面資產(chǎn)與非賬面資產(chǎn)）所具有的（潛在的）未來(lái)獲利能力的價(jià)值。（2）企業(yè)價(jià)值是市場(chǎng)對(duì)企業(yè)的價(jià)值預(yù)期，不是企業(yè)自身對(duì)其價(jià)值的認(rèn)定。資本市場(chǎng)上企業(yè)發(fā)行股票的市價(jià)漲落，可以反映市場(chǎng)投資者對(duì)企業(yè)發(fā)展前景的預(yù)期。8.2.2最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值資本結(jié)構(gòu)如何影響和制約著企業(yè)的價(jià)值？是否存在最佳的資本結(jié)構(gòu)？1958年美國(guó)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家弗蘭克莫迪里

12、艾尼（Franco Modigliani）和默頓米勒（Merton H. Miller）簡(jiǎn)稱（MM）共同發(fā)表的一篇名為“資金成本、公司財(cái)務(wù)和投資理論”（The Cost Capital, Corporation Finance and Theory of Investment）的論文，對(duì)推動(dòng)資本結(jié)構(gòu)理論的研究起了極為重要的作用。 8.2.2最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值在該文中，MM證明，在一系列非常嚴(yán)格的假設(shè)前提下（沒有所得稅等），企業(yè)價(jià)值與其資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)。最初的MM理論（MM1）。企業(yè)價(jià)值負(fù)債比率（MM1）8.2.2最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值MM在1963年又發(fā)表了論文，放松了沒有企業(yè)稅收的假設(shè)。他們

13、認(rèn)為，稅法允許利息作為費(fèi)用抵減所得稅，企業(yè)價(jià)值會(huì)隨著負(fù)債的持續(xù)增加而不斷上升，即資本結(jié)構(gòu)是相關(guān)的，而且當(dāng)企業(yè)100%使用負(fù)債融資時(shí)，它的價(jià)值將達(dá)到最大。MM2企業(yè)價(jià)值負(fù)債比率零負(fù)債價(jià)值有負(fù)債價(jià)值MM28.2.2最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值在MM理論之后又派生出許多分支，如權(quán)衡理論、代理理論、信息不對(duì)稱理論。權(quán)衡理論和代理理論認(rèn)為，MM理論完全忽視了現(xiàn)代社會(huì)中極為重要的兩個(gè)因素：財(cái)務(wù)危機(jī)成本和代理成本。企業(yè)負(fù)債越多，發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)的可能性就越大?？紤]到財(cái)務(wù)危機(jī)成本，企業(yè)不能無(wú)限制地增加債務(wù)，而應(yīng)選擇一個(gè)最佳債務(wù)比例，使企業(yè)價(jià)值最大。代理成本是指資金的提供者設(shè)計(jì)和實(shí)施各種監(jiān)督、約束成本。考慮到財(cái)務(wù)危機(jī)成本

14、和代理成本，則公司價(jià)值與負(fù)債比率的關(guān)系見圖81。8.2.2最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值8.2.3最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定1）每股收益無(wú)差別點(diǎn)分析法資本結(jié)構(gòu)的合理與否，可以通過(guò)分析每股收益（EPS）的變化來(lái)衡量。能夠提高每股收益的資本結(jié)構(gòu)是合理的，反之，資本結(jié)構(gòu)不夠合理。每股收益的變化不僅受資本結(jié)構(gòu)的影響，而且還受企業(yè)盈利能力的影響。企業(yè)的盈利能力通常用息稅前利潤(rùn)（EBIT）來(lái)表示。為正確處理每股收益、資本結(jié)構(gòu)和息稅前利潤(rùn)這三者之間的關(guān)系，尋找最佳的資本結(jié)構(gòu)，可以采用每股收益無(wú)差別點(diǎn)分析法。1）每股收益無(wú)差別點(diǎn)分析法每股收益無(wú)差別點(diǎn)分析法是指通過(guò)尋找能夠使不同資本結(jié)構(gòu)下的每股收益相等時(shí)的息稅前利潤(rùn)來(lái)確定最佳

15、資本結(jié)構(gòu)的方法。即在此點(diǎn)上，不同資本結(jié)構(gòu)的每股收益都相等。因此，從理論上說(shuō)，選此棄彼，或選彼棄此對(duì)普通股股東來(lái)說(shuō)都沒有關(guān)系。由于這種方法主要是分析EBIT和EPS之間的關(guān)系，所以也稱EBITEPS分析。1）每股收益無(wú)差別點(diǎn)分析法我們知道，每股收益的計(jì)算公式可以表述如下：根據(jù)每股收益無(wú)差別點(diǎn)的含義，則每股收益無(wú)差別點(diǎn)是滿足下列條件的息稅前利潤(rùn)：1）每股收益無(wú)差別點(diǎn)分析法【例86】 ABC公司現(xiàn)有資產(chǎn)總值1億元，全部來(lái)自普通股資本，公司所得稅稅率為25%，當(dāng)前股票市價(jià)為每股100元，公開發(fā)行的普通股股數(shù)為100萬(wàn)股。為發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿作用，公司正在考慮以10%的利率借款5 000萬(wàn)元，并用這筆資本回購(gòu)公司一半的普通股，公司希望了解資本結(jié)構(gòu)變化對(duì)每股收益的影響，以決定是否改變其資本結(jié)構(gòu)。1）每股收益無(wú)差別點(diǎn)分析法ABC公司兩種不同資本結(jié)構(gòu)下的每股收益無(wú)差別點(diǎn)計(jì)算如下：設(shè)：無(wú)負(fù)債EPS=有負(fù)債EPS則：EBIT=1 000（萬(wàn)元） 1）每股收益無(wú)差別點(diǎn)分析法驗(yàn)證：1）每股收益無(wú)差別點(diǎn)分析法當(dāng)息稅前利潤(rùn)為1 000萬(wàn)元時(shí)，公司采取任何一種資本結(jié)構(gòu)每股收益都為7.5元。需要說(shuō)明的是，當(dāng)息稅前利潤(rùn)為1 000萬(wàn)元時(shí)