股票價格指數的缺陷與改進思路(共11頁)

1、股票價格指數(zhsh)的缺陷與改進思路 陳家洪股價指數是反映股票價格水平變動程度和變化趨勢的綜合指標。股價指數從一個側面衡量(hng ling)一個國家或地區(qū)的政治、經濟發(fā)展變化情況，因此被稱為國民經濟活動的“晴雨表”，同時它也反映(fnyng)了上市公司的經營業(yè)績、發(fā)展狀況。它是投資者、證券分析人士研判股票走勢的主要依據。任何一個股票市場的股價指數都應該能較全面、準確、及時、靈敏地反映股價總體水平的變化程度和趨勢，以便為研究股市中長期趨勢和短期波動提供參考依據。但是在我國股票市場，無論是上證綜合指數，還是深圳成份指數或其它指數，至少在目前都難以反映股市的真實水平。一、我國現行股價指數存在的

2、主要問題目前我國的股價指數主要有兩類：一是全市場類綜合指數。包括上證綜指、深證綜指、A股指數、B股指數、行業(yè)分類指數、中小企業(yè)板指數；二是投資類成份指數。包括上證180指數、上證50指數、深圳成份指數、滬深300指數。從目前看，這些指數權重股漲時助漲、跌時助跌，都不同程度地存在一些問題。（一）綜合指數(zhsh)存在的問題綜合指數有兩個顯著的特點：一是以在市場上掛牌上市(shng sh)交易的所有股票作為樣本股；二是以樣本股的總股本作為權數，進行加權計算，其缺點是顯而易見的。尤其是自2006年以來，隨著股市的快速上揚，權重股的上漲拉動了上證綜指等指數(zhsh)的快速上升，指數失真現象越來越引

3、起業(yè)界人士關注。綜合指數的缺陷主要表現在兩方面：1將所有上市交易的股票計入指數，雖然能比較全面地反映某一時點股價的總體變化水平，但其靈敏性較差。同時，只要有新股上市，首日就要計入指數之中。我國股市正處于穩(wěn)步快速發(fā)展階段，新股發(fā)行上市也在持續(xù)不斷地進行。由于我國股市所存在的新股不敗神話，所以，新股上市首日的高開往往都會帶來股指的虛增。盡管這一計算方法已于2007年1月6日被上交所更改，決定新股于上市第十一個交易日開始計入指數，但此前新股上市虛增的指數卻沒有修正，沒有隨著新股計入指數方法的改變而抹去。2樣本股采用總股本加權導致指數失真。由于我國上市公司的股權結構較為復雜，市場上存在不同身份的投資者

4、。如國有股、法人股、社會公眾股、外資股等。占據較大比重目前還難以上市流通的股份也計入在內。盡管絕大多數上市公司已經完成了股改，但一是股改公司有“鎖一爬二”的規(guī)定，股份實現真正意義上的全流通尚需時日。二是上市的新股其大股東所持股份都自愿鎖定三年，隨著今后更多新股的掛牌，該問題始終存在。三是國家股在理論上未來可以流通，但根據國家政策規(guī)定，像工商銀行之類的國家股實際上不可能在市場上流通。如此看來，以總股本為權數，就會歪曲股價指數的實際走向。根據中信證券的測算，2006年1月4日至2007年1月4日，總股本加權使指數虛增20.2%，以2006年1月4日上證指數1181點位來看，總股本加權使指數虛漲23

5、8點。（二）成份指數(zhsh)存在的問題上證50指數、上證180指數、深證成份(chng fn)指數、深證100指數，它們存在共同缺陷，一是指數樣本總流通市值和成交金額所占比例過低，不能作為股指期貨標的物而推出，從而削弱了它們在證券市場中的作用；二是某些個股的流通股占成份股總流通股的比重(bzhng)過大，通過操縱這些個股的價格，就可達到對成份股指數操縱的目的；三是成份股指數的行業(yè)代表性在逐漸降低。市場(shchng)期盼市場統一指數。經中國證監(jiān)會批準，2005年4月8日，由上交所和深交所聯合編制的滬深300指數正式發(fā)布。滬深300指數的主要特點是：（1）嚴格的樣本選擇標準，定位于交易性成份

6、指數；（2）采用(ciyng)自由流通量為權數；（3）采用分級靠檔法確定成份股權重；（4）樣本股穩(wěn)定性高，調整設置緩沖區(qū)。滬深300指數被選為我國股指期貨的標的指數，雖然經歷了多次修改與補充規(guī)則，但仍有一些缺陷：1.未來(wili)可能變成單市場指數。根據流動性好、規(guī)模大的選樣標準，滬深300指數剛推出時，深交所股票數量是121只，占比41%，經過一年半的時間，深交所股票數量下降到107只，占比36%。另外，由于兩個交易所的分工，規(guī)模較大的股票在上交所上市，規(guī)模小的股票在深交所上市。長此下去，深交所股票在滬深300指數中的數量勢必會越來越少，該指數將成為反映上交所行情走勢特征的單市場指數；2.

7、行業(yè)分布不均。滬深300指數對不同行業(yè)覆蓋率有巨大差異，金融行業(yè)、采掘業(yè)的市值覆蓋率均超過90%，而農林牧漁行業(yè)總市值不到20%，根源在于其編制方案沒有充分考慮行業(yè)分類。如果在海外上市的一些巨無霸回歸A股后，這種行業(yè)分布不均的情況可能會更加嚴重；3.缺乏(quf)影響力。由于市場(shchng)是有歷史記憶的，滬深300指數(zhsh)在缺乏一個歷史比較的情況下，一定時期內依然難以取代目前的主流指數即上證綜指與深圳成指。就如同上證50、上證180、深證100指數等，盡管它們的編制方法較為先進，代表著滬深最優(yōu)勢上市公司的綜合表現，但由于缺乏歷史比較，還是難以得到市場認同。二、世界主要股價指數共性

8、分析在一個證券化率很高和證券市場比較完善的國家，股市是一國經濟運行狀況的綜合反映，而股價指數設計的好壞，直接影響到其真實性。世界各國采用的股價指數，從編制方法來看，不外乎兩種：一種是簡單算術股價指數，另一種是加權股價指數。前者沒有考慮樣本股票各自的發(fā)行量對股價指數的不同影響，而后者則考慮了這一點，并把發(fā)行量作為衡量不同股票重要性的權重，因此，后者使用的更多一些。道瓊斯股價指數是世界上最早、最享盛譽和最有影響力的股價指數。由美國道瓊斯公司計算并在華爾街日報公布，1884年7月3日，道瓊斯公司的創(chuàng)始人查爾斯亨利道和愛德華瓊斯根據當時美國有代表性的11種股票編制股價平均數，并發(fā)表于該公司編輯出版的每

9、日通訊上。隨后，道瓊斯股價指數的樣本股逐漸擴大至65種，編制方法也有所改進。采選的65種股票都是世界上第一流大公司的股票，在各自的行業(yè)中具有舉足輕重的主導地位，而且不斷地以新生的、更有代表性的股票取代那些不能保持活力的股票，使其更具代表性。標準(biozhn)普爾股價指數是由美國最大的證券機構標準-普爾公司編制發(fā)表的，以1941年至1943年間的平均市價總額為基期值，令基期指數為10，以各種股票的發(fā)行量為權數進行加權平均計算得到。該指數以在紐約證券交易所上市的500種股票為樣本，具有抽樣廣、代表性強、且能比較精確(jngqu)地刻畫各種股票的價格對整個股市行情的影響等優(yōu)點，被普遍認為是理想的股

10、票指數期貨合約的標的指數。金融時報指數是英國最具權威性的股價指數，由金融時報編制和發(fā)布，這一指數包括(boku)：一是金融時報工業(yè)股價指數，又稱30種股票指數。該指數包括30種最優(yōu)良的工業(yè)股票價格，以1935年7月1日為基期，基期指數為100，采用加權算術平均法計算得到。二是100種股票交易指數，該指數自1984年1月3日起編制并發(fā)布。為了便于期貨交易和期權交易，該指數基值定為1000，通過幾何平均法計算得到。三是綜合精算股票指數，該指數從倫敦股市上精選500種股票作為樣本股加以計算，自1962年4月10日起編制和公布，并以這一天為基期，基期指數為100。香港恒生指數是香港股票市場上歷史最久、

11、影響(yngxing)最大的股價指數，由香港恒生銀行于1969年11月24日開始(kish)發(fā)表。恒生股價指數包括從香港500多家上市公司中挑選出來的33家有代表性且經濟(jngj)實力雄厚的大公司股票作為成份股，分為四大類4種金融股票，6種公用事業(yè)股票，9種地產業(yè)股票和14種其他工商業(yè)（包括航空和酒店）股票。這些股票占香港股票市值的63.8%，該指數以1964年7月31日為基期，基期指數為100，以樣本股票的發(fā)行量為權數，利用加權平均法編制而成。因該指數涉及到香港的各個行業(yè)、采樣面廣、基期選擇恰當，具有較強的代表性，能真實地反映香港股市的變動情況。綜觀國際上著名的道瓊斯股價指數、標準普爾股價

12、指數、金融時報指數、香港恒生指數，其共同的特點：首先是具有代表性，樣本流通市值占總流通市值權重達到60%；其次是具有敏感性，在價格上漲或下跌時能把其變化敏感地反映出來；第三是具有共同性，即具備任意指數的特性。第四是具有編制程序的規(guī)范一致性及總趨勢的同向性。三、改進我國股價指數設計的建議（一）股價指數計算形式的選擇。指數的計算形式歸納起來大致有兩類：一類是平均形式，另一類是綜合形式。用平均形式計算的股價指數是將兩個不同時期的股價對比然后加以平均。主要有簡單平均股價指數與幾何平均股價指數。采用這種方法的優(yōu)點，是在遇到樣本股更換、增資擴股、股份分拆時不必進行復雜的修正，缺點是沒有考慮到樣本股的總股本

13、或流通股本的不同對股價指數影響，使其代表性受到削弱。綜合形式編制股價指數，是以總股本或流通股本為權數，過渡到總市值，然后進行對比，以反映股票價格變動的方向和程度。具體形式又包括拉氏加權股價指數與派式加權指數。這種編制方法考慮到了總股本或流通股本對股價指數的影響，但靈敏性并不是很強。綜上所述，筆者認為：在借鑒國際著名股價指數編制方法經人驗的基礎上，根據我國股市的現狀與編制股價指數的原則，合理選取(xunq)一定數量的股票作為樣本股，并以樣本股的自由流通股本為權數，運用派式公式計算股價指數，這樣得出的股價指數應是較為理想的。（二）樣本股的選取。參考現行國際上公布(gngb)的股價指數，在選擇樣本股

14、時應掌握以下幾方面的原則：（1）充分考慮各種股票所屬行業(yè)對整體經濟的影響。要使股價指數真正成為一國經濟發(fā)展的“指示器”，所選樣本股應在國民經濟中占有一定比重。（2）樣本股的交易應較為活躍，才能代表股市上的投資熱點所在。（3）所選擇的樣本股的總股本和流通股本不宜太小。采用綜合形式計算股份指數，要保持指數具有一定的穩(wěn)定性，樣本股必須有一定的上市規(guī)模。另外，采用不等比例類型抽樣方法選取樣本股也是可行的。雖然依據一定科學的原則選擇樣本股，在經濟比較穩(wěn)定、選擇人較客觀公正的前提下，能夠保證股價指數的科學性，但事物總是在不斷變化的，而且人們對事物的認識會因為客觀條件的限制產生一定的偏差，當穩(wěn)定的情況發(fā)生變

15、化之后，結果就往往(wngwng)難以預料了。所以，筆者認為：通過擴大樣本容量，從不同層次股票之中隨機抽出一定數量的樣本股，可以兼顧各行業(yè)各地區(qū)的代表性，最大限度地排除人的主觀臆斷，如實反映客觀實際。（三）權數的確定(qudng)。權數對指數有權衡輕重的作用。因此在編制股價指數時，一般都是采用與股票價格有密切關系的因素作權數，即總股本和流通股本。目前，西方發(fā)達國家一般采用總股本作權數，這主要是因為他們的市場比較成熟，且總股本與流通股本基本一致。我國股市的股權結構較為復雜，A股上市公司的總股本與流通股本之間比例嚴重失衡，高杠桿效應是上證綜指失真的重要原因。因此，就目前而言，上證綜指應以實現流通的

16、自由流通量為權數進行加權計算才更合適。那些不能上市流通的就不計入權數，存在鎖定期或是禁售期的股份，期滿后再計入?？蓞⒄战ㄐ?、中行加入恒生指數做法，對類似工行、中行之類的超級大盤股實行自由流通股加權。隨著我國股市的不斷成熟和上市公司國家股、法人股參與上市流通制度的進一步完善，以后再逐步采用總股本加權計算。這樣既考慮了我國的國情，又符合國際慣例。（四）構建以成份股指數為中心的、全面且多層次反映我國股市動態(tài)發(fā)展的股價指數體系。如今世界上各主要股票市場上被投資者廣泛接受并產生國際影響的指數基本上都是成份指數。這種普遍性源于其具有(jyu)的內在特性：（1）樣本股的入選有嚴格的標準，可最大限度地過濾掉不

17、能代表市場總體趨勢的“噪音(zoyn)”。（2）對廣大投資者來說，從眾多上市公司中挑選出來數量適當的成份股，便于作為投資的標準資產，指數化投資還可獲取長期經濟增長帶來的資本增值收益。（3）成份指數的樣本容量、內部結構比較穩(wěn)定，具有時間上的連貫性和可比性，能比較準確地反映出股市的長期演變過程。（4）股指期貨、期權交易的開展亦有賴于成份指數，尤其是滬深300指數的進一步完善。在確立成份指數為中心的基礎上，為了給投資者提供多層次的、全方位的指數信息，滿足社會各界對我國股票市場股價動態(tài)信息的多方面需求，需要編制和完善一系列的指數。包括基準指數、投資指數、各種風格指數等等(dn dn)，以豐富和完善我國證券市場的指數體系。（五）將股價指數的編制從證券交易所的業(yè)務中獨立(dl)出來，由非證券交易機構編制和發(fā)布。綜觀世界各國著名的股價指數，大多由多種研究機構編制。如道瓊斯股價指數( ji zh sh)是由美國華爾街日報的出版商道瓊斯公司編制(binzh)的，恒生指數是由香港恒生銀行編制的等等。把股價指數從