第五章(下)--長期籌資決策-課件

1、第六章 長期籌資決策第一節(jié) 資本成本第二節(jié) 杠桿利益與風險第三節(jié) 資本結構決策第一節(jié) 資本成本一、概念、內容和屬性1、概念 籌集和使用資金付出的代價。2、資本成本構成內容籌資費用用資費用3、屬性機會成本實質是投資者要求的報酬率4、種類：個別資本成本債權資本成本長期借款債券股權資本成本普通股優(yōu)先股內部籌資（保留盈余、折舊）綜合資本成本5、資本成本的意義籌資決策的依據比較各種籌資方式優(yōu)劣的尺度之一資本結構決策的基本依據選擇追加籌資方案的基本依據投資決策和評價的標準衡量企業(yè)經營業(yè)績的基準二、個別資本成本K資本成本D用資費用P籌資數額f籌資費用F籌資費用率（一）債務成本1、長期借款成本Kl長期借款成本

2、Il長期借款年利率L長期借款本金Fl長期借款籌資費用率Rl借款年利率例：A公司從銀行借款1000萬元，期限3年，利率為5%，手續(xù)費為0.1%，每年結息一次，到期一次還本，公司適用所得稅率為33%。則資本成本為：如果有20%補償性余額，則：2、債券成本不考慮時間價值Kb債券成本Ib債券年利息T所得稅率B債券發(fā)行額Fb債券籌資費用率例：A公司發(fā)行債券面值1000萬元，期限5年，利率為8%，手續(xù)費為5%，每年結息一次，到期一次還本，公司適用所得稅率為33%。則資本成本為：不考慮時間價值例：A公司發(fā)行債券面值1000萬元，期限5年，利率為8%，手續(xù)費為5%，每年結息一次，到期一次還本，公司適用所得稅率

3、為33%。則資本成本為例：A公司發(fā)行債券面值1000萬元，折價50元，期限5年，利率為8%，手續(xù)費為5%，每年結息一次，到期一次還本，公司適用所得稅率為33%。則資本成本為考慮時間價值1、根據證券價值測算公式，測算稅前資本成本率2、測算稅后資本成本率Kb=Rb（1-T）例：A公司發(fā)行每張債券面值1000萬元，發(fā)行價為1150元，期限5年，利率為10%，發(fā)行手續(xù)費每張債券為16元，每年結息一次，到期一次還本，公司適用所得稅率為33%。則資本成本為（二）權益成本1、普通股成本：折現（1）基本模型Kc普通股資本成本Dt普通股基年股利P0普通股籌資額Fc普通股籌資費用（2）固定股利模型（3）固定增長模

4、型某公司準備發(fā)行普通股，每股發(fā)行價為15元，發(fā)行費用3元，第一年分派股利每股1.5元,以后每年增長5%，則資本成本為（2）資本資產定價模型Kc=Rf+（Rm-Rf）例：已知某股票的值為1.5，市場報酬率為10%，無風險報酬率為6%，該股票的資本成本為：Kc=Rf+（Rm-Rf） =6%+1.5（10%-6%） =12%（3）債券投資報酬率加股票投資風險報酬率即：股票的資本成本為該股票的必要報酬率，股票的必要報酬率等于債券報酬率加股票高于債券的投資風險報酬率。2、優(yōu)先股成本Kp優(yōu)先股成本Dp優(yōu)先股年股利 Pp優(yōu)先股籌資額 Fp優(yōu)先股籌資費用率 3、留用利潤成本 留用利潤的資本成本同普通股資本成本

5、的測算。注意：留用利潤在性質上屬于股東，將這部分利潤留在公司不分配，股東要求獲得與普通股相同的報酬，這就是公司使用留用利潤應付出的代價，只不過這種代價是一種觀念上的，是一種機會成本。（三）綜合資本成本計算公式Kw綜合資本成本 Kj第j種個別資本成本Wj第j種個別資本的權數Wj，即權數的確定： 帳面價值權數 市場價值權數 目標價值權數某公司資金構成如下：（1）長期借款200萬元，年息20萬元，手續(xù)費忽略不計；（2）企業(yè)發(fā)行總面額為100萬元的3年期債券，票面利率為12%，發(fā)行費率為5%；（3）公司普通股500萬元，預計第一年的股利率為15%，以后每年增長15%，籌資費用率為2%；（4）優(yōu)先股15

6、0萬元，股利率固定為20%，籌資費用率2%；（5）公司未分配利潤總額為50.萬元。 該公司所得稅率為30%。要求: 計算加權平均資金成本1、計算個別資本成本長期借款：長期債券普通股優(yōu)先股留用利潤2、計算各種長期資本的比例長期借款：200/1000=20% 長期債券：100/1000=10%普通股: 500/1000=50% 優(yōu)先股: 150/1000=15%留用利潤 50/1000=5%3、綜合資本成本=20%7%+10%8.84%+50% 30%+15% 20.41%+5%30%=29.80%第二節(jié) 杠桿利益與風險一、概述（一）企業(yè)的風險（投資者角度）總風險=企業(yè)經營風險+企業(yè)財務風險稅后利

7、潤的變動率=稅息前利潤的變動率+稅息后利潤的變動率（二）杠桿 杠桿是一種擴大了風險因素對企業(yè)風險的影響的一種機制1、財務管理中涉及的杠桿:經營杠桿、財務杠桿和復合杠桿，這些杠桿分別對應著經營風險、財務風險、企業(yè)總風險及有關的收益。2、財務管理利用杠桿的目標是： 在控制企業(yè)總風險的基礎上，以較低的代價獲得較高的收益。（三）運用杠桿原理的注意事項運用杠桿原理降低企業(yè)風險、增加企業(yè)收益時應注意以下幾點：1、財務管理中的杠桿作用產生于固定費用的存在。生產經營過程中存在的固定費用(如計時工資、固定資產折舊、無形資產價值攤銷額、固定的辦公費用等，但不包括籌集資金和使用資金方面的費用) ，形成經營風險；籌集

8、資金和使用資金過程中存在的固定費用(如債券利息、優(yōu)先股股利等) ，形成財務風險。也就是說，沒有固定費用的存在就無所謂杠桿作用。二、經營杠桿與經營風險（一）經營杠桿原理1、概念，是指企業(yè)在經營活動中對營業(yè)成本中固定成本的利用。2、營業(yè)成本的分類 固定成本：與業(yè)務量的變動無關的成本：如直線法下的折舊、電話月租費、保險費等。變動成本；隨業(yè)務量變動成比例變動的成本；如計件工資、銷售傭金等。固定成本和變動成本的特征 固定成本的特征：成本總量不變，但單位業(yè)務中負擔的固定成本與業(yè)務量成反比，即隨業(yè)務量的增加，單位業(yè)務中負擔的固定成本越來越少。 例如：直線折舊為1000元，產量100件，則每一產品中的折舊為1

9、0元，如果產量為200件，則每一產品中的折舊為5元。變動成本的特征：單位產品中的成本不變，但總成本與業(yè)務量成正比例關系。例如：生產一個單位產品消耗材料100元，生產10個產品，消耗的材料為1000元，生產20個產品消耗的材料為2000元但單位產品中的材料都是100元。3、營業(yè)杠桿的形成在固定成本不變的條件下，企業(yè)通過擴大營業(yè)額（或業(yè)務量），使單位產品所負擔的固定成本降低，在價格不變條件下，增加了單位產品的利潤，從而增加企業(yè)利潤，如此形成企業(yè)的營業(yè)杠桿。注意：營業(yè)杠桿可以使企業(yè)獲得利益，但業(yè)務量或營業(yè)額下降時，會使企業(yè)利潤以更大幅度下降，形成營業(yè)風險。所以說，營業(yè)杠桿是一把“雙刃劍”。4、營業(yè)杠

10、桿利益概念：營業(yè)杠桿利益是企業(yè)在擴大營業(yè)額的條件下，單位營業(yè)額負擔的固定成本下降給企業(yè)增加的營業(yè)利潤。例題：教材P1982005、營業(yè)風險營業(yè)風險是指與企業(yè)經營有關的風險，尤其是指企業(yè)在經營活動中利用營業(yè)杠桿導致營業(yè)利潤下降的風險。在固定成本不變下，營業(yè)額的下降會使營業(yè)利潤以更大的幅度下降。教材P200（二）經營杠桿系數的測算銷售收入 經營杠桿 稅息前利潤營業(yè)杠桿系數DOL營業(yè)杠桿系數EBIT基期稅息前利潤S=QP銷售收入EBIT稅息前利潤 變動額S銷售收入變動額Q銷售量 C=QV變動成本總額P單價 V變動成本F固定成本（不包括利息）推導簡化： 應注意以下幾點： (1)經營杠桿是指由于固定生產

11、經營成本的存在所產生的息稅前利潤變動率大于產銷量變動率的現象。也就是說，如果固定生產經營成本為零或者業(yè)務量無窮大時，息稅前利潤變動率將等于產銷量變動率，此時不會產生經營杠桿作用。邊際貢獻（貢獻毛益）=收入-變動成本總額從另外的角度看，只要有固定生產經營成本的存在，就一定會產生息稅前利潤變動率大于邊際貢獻變動率，而邊際貢獻變動率等于產銷量變動率的現象。 (2) 經營杠桿系數 =基期邊際貢獻基期息稅前利潤 =(基期銷售收入-基期變動成本)基期息稅前利潤。 (3) 在其他因素不變(如銷售收入不變)的情況下，固定成本越高，經營杠桿系數越大，并且經營風險也就越大。 (4) 如果固定成本不變，則銷售收入越

12、多，經營杠桿系數越小，并且經營風險也就越小。例題：X公司的產品銷售量為40000件，單價為1000元，固定成本總額為800萬元，單位變動成本為600元，變動成本率為60%，變動成本總額為2400萬元，則營業(yè)杠桿系數為X公司98年的產品銷售量為40000件，單價為1000元，固定成本總額為800萬元，單位變動成本為600元，變動成本率為60%；99年的產品銷售50000件，其余不變，則營業(yè)杠桿系數為：（三）影響營業(yè)杠桿的其他因素除固定成本外，還有：（1）產品供求的變動（2）產品售價的變動（3）單位產品成本變動注意：營業(yè)杠桿影響企業(yè)的息稅前利潤，從而影響著企業(yè)的籌資能力和資本結構。三、財務杠桿（一

13、）財務杠桿原理1、概念指企業(yè)在籌資活動中對資本成本固定的債權資本的利用。影響股權資本的收益。2、資本的性質企業(yè)的資本按性質分為股權資本和債權資本，債權資本要求固定的利益，從而形成固定資本成本，而股權資本的收益是不固定的，且在債權資本之后取得收益。3、財務杠桿的形成企業(yè)息稅前收益（營業(yè)利潤）首先支付固定的利息，然后才屬于股權資本，因此，由于固定利息的存在，使股權資本的收益收到影響，即當息稅前收益變動時，股權資本的收益會有較大的變動。從而形成財務杠桿。4、財務杠桿利益指企業(yè)利用債務籌資這個財務杠桿給股權資本帶來的額外收益。在企業(yè)資本規(guī)模一定下，債務利息是固定的，當息稅前利潤增加時，扣除債務利息后的

14、利潤也會增加（或者說每一元息稅前利潤負擔的債務利息會相應降低），扣除企業(yè)所得稅后，股權資本收益就會增加，從而給股權資本帶來額外收益（即比無負債時更多的收益）5、財務風險分析指企業(yè)在經營活動中與籌資有關的風險：（1）在籌資活動中利用財務杠桿可能導致股權資本收益下降的風險；（2）因債務較多，到期無法償還本息的風險，甚至導致企業(yè)破產的風險。財務杠桿的存在，在息稅前利潤下降時，會使股權收益以更大的幅度下降。（二）財務杠桿系數的測算稅息前利潤 財務杠桿 稅后利潤財務杠桿系數DFL財務杠桿系數EPS普通股每股利潤變動額EPS基期普通股每股利潤I利息T所得稅率1、公式推導2、例題A公司全部長期資本為7500

15、萬元，債權資本為3000萬元，年利率為8%，所得稅率為33%，息稅前利潤為800萬元，則：A公司全部長期資本為7500萬元，債權資本為3000萬元，年利率為8%，所得稅率為33%。普通股400萬股。98年息稅前利潤為800萬元，99年年息稅前利潤為1000萬元，則3、運用財務杠桿時應注意的幾點： (1) 財務杠桿是指，在企業(yè)運用財務費用固定型的籌資方式時(如銀行借款、發(fā)行債券、優(yōu)先股) ，所產生的普通股每股收益變動率大于息稅前利潤變動率的現象。由于利息費用、優(yōu)先股股利等財務費用是固定不變的，因此當息稅前利潤增加時，每股普通股負擔的固定財務費用將相對減少，從而給投資者帶來額外的好處。 (2) 財

16、務杠桿系數= (3) 負債比率的提高將可能增加固定財務費用，此時將使財務杠桿系數增大，并且導致財務風險增大。 4、影響財務杠桿的因素（1）債權資本的固定利息（2）資本規(guī)模的變動（3）資本結構的變動（4）債務利率的變動（5）息稅額前利潤的變動在此應注意以下幾點：1、復合杠桿是經營杠桿與財務杠桿連鎖作用的結果，反映銷售額的較小變動導致普通股每股收益發(fā)生較大的變動這種現象。2、復合杠桿系數等于經營杠桿系數與財務杠桿系數的乘積，即： 復合杠桿系數=經營杠桿系數財務杠桿系數 DCL=DOLDFL四、聯合杠桿與企業(yè)總風險3、復合杠桿系數反映企業(yè)的總風險程度，并受經營風險和財務風險的影響(同方向變動)。因此

17、，為達到企業(yè)總風險程度不變而企業(yè)總收益提高的目的，企業(yè)可以通過降低經營杠桿系數來降低經營風險(可采取減少固定成本或擴大銷售的方法) ，而同時適當提高負債比例來提高財務杠桿系數，以增加企業(yè)收益。雖然這樣做會使財務風險提高，但如果經營風險的降低能夠抵消財務風險提高的影響，則仍將使企業(yè)總風險下降。于是，就會產生企業(yè)總風險不變(甚至下降) 而企業(yè)總收益提高的好現象。財務上對杠桿原理的研究的目的就在于控制風險，增加收益。案例分析某企業(yè)1997年、1998年有關資料見表1： 單位產品銷售價格10元 單位變動成本4元要求：1,計算1997年、1998年的經營杠桿系數、財務杠桿系數和復合杠桿系數。2、根據所給

18、資料及計算結果分析對企業(yè)風險、收益及經營管理進行分析評價。 1997年：經營杠桿系數=(基期銷售收入-基期變動成本)基期息稅前利潤=(1000-400) 200=3財務杠桿系數=基期息稅前利潤(基期息稅前利潤-基期息)=200(20080)=1.67復合杠桿系數=經營杠桿系數財務杠桿系=31.67=51998年：經營杠桿系數= (1200-480)320=2.25財務杠桿系數=320(320-80)=1.33復合杠桿系數=2.251.33=3 項目1997年1998年增減%銷售收入1000120020變動成本40048020固定成本4004000(EBIT)20032060利息80800稅前利

19、潤120240100所得稅(50%)60120100凈利潤60120100普通股數1001000每股利潤0.61.2100分析企業(yè)總風險由于經營風險和財務風險的下降而下降，說明企業(yè)在控制風險方面做得較好。結合同期凈利潤增加60元(增長了100%)，每股收益增至1.2元/股(增長了100%)，說明企業(yè)在風險降低的同時增加了收益?？傊髽I(yè)總風險降低而收益增加說明企業(yè)1998年經營管理水平有了很大的提高。指標年份DOLDFLDCL1997年31.6751998年2.251.333差異額-0.75-0.34-2第三節(jié) 資本結構一、資本結構的含義，什么是最佳資本結構？二、影響資本結構的因素三、最佳資本

20、結構的決策方法一、資本結構的含義（一）含義及類型1、含義廣義全部資本結構狹義長期資本結構核心債務資本與權益資本的比例關系2、類型（1）屬性結構（2）期限結構（3）價值基礎（二）資本結構的意義資本結構是指企業(yè)各種資本的價值構成及其比例關系。其意義：（1）合理安排資本結構可以降低企業(yè)的綜合資本成本；（2）合理安排資本結構可以獲得財務杠桿利益；（3）合理安排資本結構有利于增加公司的市場價值。 V=B+S（三）最優(yōu)資本結構長期負債比例*最優(yōu)資本結構資金成本普通股成本綜合資本成本債務資本成本(1-T)RdRe最低資*本成本最優(yōu)資本結構的含義在適度財務風險，使企業(yè)預期的綜合資本成本率最低，同時使企業(yè)價值最

21、大的資本結構。二、資本結構（一）資本結構理論（二）資本結構的決定因素（三）資本結構的決策方法（一）資本結構理論資本結構理論是關于公司資本結構、公司綜合資本成本率與公司價值三者之間的關系的理論。從資本結構理論與實踐的發(fā)展考察，主要有早期資本結構理論、MM資本結構理論和新的資本結構理論。 、早期資本結構理論凈營業(yè)收益觀點：債權資本的多寡，比例的高低，與公司的價值沒有關系。一種極端觀點。凈收益觀點：債權資本比例越高，凈收益越多，公司價值越大。另一種極端觀點。傳統觀點或折中觀點：介于兩種極端觀點之間。增加債權資本對公司價值有利，但債權資本規(guī)模必須適度。、MM資本結構理論基本觀點：在符合假設之下，公司價

22、值與資本結構無關。修正觀點：命題：公司所得稅觀點：有債權資本的公司價值，等于有相同風險但無債權資本的公司價值加上債權資本的稅上利益的價值。命題：權衡理論觀點：隨著公司債權資本比例的提高，公司的風險也會上升，因而公司陷入財務危機甚至破產的可能性也就越大，由此會增加公司的額外成本，降低公司的價值。、新的資本結構理論代理成本理論：債權資本適度的資本結構會增加股東的價值。信號傳遞理論：公司價值被低估時會增加債權資本；反之，公司的價值被高估時會增加股權資本。從而，增加股東財富。啄食順序理論：先內部籌資，后外部籌資；先債權籌資，后股權籌資。二、資本結構決策因素的定性分析（1）企業(yè)財務目標（2）投資者的動機

23、（3）債權人的態(tài)度（4）經營者行為（5）獲利能力及企業(yè)增長速度（6）財務狀況及現金流量（7）稅收因素（8）行業(yè)差別三、最優(yōu)資本結構決策確定企業(yè)的最佳資本結構，可以采用資本成本比較法、每股利潤分析法和公司價值比較法。（一）比較資本成本法初始資本結構決策測算各方案加權平均資本成本追加資本結構決策計算各方案加權邊際資本成本新結構下綜合資本成本 某企業(yè)目前資金結構如下：資金來源 金額（萬元）長期債券，年利率8% 200優(yōu)先股， 年股息率6% 100普通股，25 000股 股本500合 計 800該公司普通股每股面額200元，今年期望股利為24元，預計以后每年股息增加4%，該公司所得稅率33%，假設發(fā)行

24、各種證券均無籌資費用。該公司計劃增資200萬元，有兩方案甲：發(fā)行債券200萬元，年利率為10%，此時普通股息將增加到26元，以后每年還可增加5%，但由于風險增加，普通股市價將跌至每股180元；乙：發(fā)行債券100萬元，年利率為10%，發(fā)行普通股100萬元，此時普通股股息將增加到26元，以后每年再增加4%，由于企業(yè)信譽提高，普通股時價將上升至230元。要求：在甲、乙方案中選擇較優(yōu)方案.(1)計算甲方案增資后的資金比重 原債券比重=200/1000=20% 新發(fā)行債券比重=200/1000=20% 優(yōu)先股比重=100/1000=10% 普通股比重=500/1000=50%(2)計算各種資本成本原債券

25、成本=8%(1-33%)=5.36%新發(fā)行債券成本=10%(133%)/(10)=6.7% 優(yōu)先股成本=6%普通股成本=24/180100% 5%=18.33%(3)甲方案綜合資金成本 =20%5.36%20%6.7%10%6%+50%18.33%=12.18% 乙方案 (1)各個資本的比重原債券比重=200/1000=20% 新發(fā)行債券比重=100/1000=10%優(yōu)先股比重=100/1000=10% 普通股比重=600/1000=60% (2)個別資本成本原債券成本=8(1-33%)=5.36%新發(fā)行債券成本=10%(133%)/(10)=6.7% 優(yōu)先股成本=6%普通股成本=26/230

26、100%+4%=15.30%(3)綜合資金成本=20%5.36%+10%6.7%+10%6%+60%15.3%=11.52%乙方案加權平均資金成本不僅低于甲方案，且低于目前的加權平均資金成本。所以應選擇乙方案，使企業(yè)加權平均資金成本較低。（二）每股利潤分析每股利潤分析是利用每股利潤無差別點來進行資本結構決策的方法。每股利潤無差別點是指兩種或兩種以上籌資方案下普通股每股利潤相等時的息稅前利潤點，又稱為息稅前利潤留成平衡點，或籌資無差別點。該方法的要點：兩兩比較兩個方案的籌資無差別點。每股利潤分析圖 每股利潤稅息前利潤普通股籌資債務籌資優(yōu)先股籌資無差別點無差別點某公司原有資金700萬元，其中債務資

27、金200萬元（每年利息24萬元），普通股資本500萬元（發(fā)行普通股10萬股，每股面值50元）。由于擴大業(yè)務，需追加籌資300萬元，其籌資方式有二：其一：全部發(fā)行普通股：增發(fā)6萬股，每股面值50元；其二：全部籌借債務：債務利率仍為12%，利息36萬元。公司的變動成本率為60%，固定成本為180萬元，所得稅率為33%。請確定兩個方案的適用條件。由于在無差異點上EPS1=EPS2，所以：(EBIT-24)(1-33%）-0 (EBIT-24-36)-0- = - 10+6 10求得：EBIT=120（萬元）EBIT=銷售收入S- 變動變動成本總額C -固定成本F 120=S-0.6S-180 S=7

28、50（萬元）當盈利能力EBIT120萬元（或者說當銷售額高于750萬元）時，利用負債籌資較為有利，宜采用第二方案；當盈利能力EBIT120萬元（銷售額低于750萬元）時，不應增加負債，以發(fā)行普通股為宜，宜采用第一方案。 (三)比較企業(yè)價值法概念:在充分反映公司財務風險的前提下，以公司價值的大小為標準，經過測算確定公司最佳資本結構的方法。步驟：1、測算公司價值2、確定公司資本結構1、測算公司價值（1）方法一：公司價值等于未來凈收益（或現金流量）的現值 V=EAT/K難點：未來收益難以確定，折現率難以確定。（2）方法二公司價值是其股票的現行市場價值難點：股票價格易于變動；公司價值僅包括股票價值，不

29、包括債務價值，不合理。（3）方法三公司價值等于長期債務家長和股票的折現值 V=B+S優(yōu)點：公司價值包括的內容全面；公司未來凈收益屬于股東。（4）V=S+B的測算B的現值等于其帳面價值公司資本成本率的測算綜合資本成本率=KB(1-T)(B/V）+KS(S/V)KB:公司長期債務稅前資本成本率,按年利率計算. KS=RF+(RM-RF)2、確定公司資本結構見教材P227思考題1、什么是資本成本？如何度量？2、什么是杠桿利益？包括哪些內容？3、如何有效地進行資本結構決策？ （三）資本結構的決策方法最佳資本結構：在適度財務風險的條件下，使預期綜合資本成本最低，達到預期利潤或價值最大的資本結構。目標資本

30、結構：企業(yè)選定的資本結構，可以最佳資本結構作為目標資本結構。、資本成本比較法基本原理：在適度財務風險的提條件下，測算可供選擇的長期籌資方案的綜合資本成本率，并以此為標準相互比較，選擇綜合資本成本率最低的長期籌資方案，以確定最佳資本結構。 模型公式舉例應用：某公司初創(chuàng)時擬籌資5000萬元，有I和II兩個備選籌資方案，資料如下：籌資方式初始籌資額資本成本率II初始籌資額II資本成本率長期借款長期債券優(yōu)先股普通股 4001000 6003000 5001500100020006.5%8%12%15%合計5000-5000-方案I各種籌資方式比例：長期借款：400/5000 =0.08長期債券：100

31、0/5000=0.20優(yōu)先股： 600/5000 =0.12普通股： 3000/5000=0.60方案II各種籌資方式比例：長期借款：500/5000 =0.10長期債券：1500/5000=0.30優(yōu)先股： 1000/5000=0.20普通股： 2000/5000=0.40方案I綜合資本成本率：6%x0.08+7%x0.20+12%x0.12+13%x0.60=12.36%方案II綜合資本成本率：6.5%x0.1+8%x0.3+12%x0.2+15%x0.4=11.45%綜合資本成本率比較：方案II方案I，選擇方案II、每股利潤分析法基本原理：利用每股利潤無差別點來進行資本結構決策的方法。其

32、基本原理是測算多種籌資方案下普通股每股利潤相等時的息稅前利潤點，在預期息稅前利潤的條件下，選擇使每股利潤達到最大的長期籌資方案，以確定最佳資本結構。 模型公式：EBIT？EPS1,2等？比較EPS1,2等舉例應用某公司2005年長期資本總額為8500萬元，其中長期債務1000萬元，利率9%；普通股7500萬元（1000萬股）。2006年公司預定將長期資本總額增至1億元，需要追加籌資1500萬元。假定公司所得稅率為40%?，F有三個追加籌資方案可供選擇：（1）發(fā)行公司債券，票面利率12%；（2）增發(fā)普通股300萬股； (3) 發(fā)行優(yōu)先股1500 萬元。試測算該公司：每兩個追加方案下無差別點的息稅前

33、利潤和無差別點的普通股每股稅后利潤；每兩個追加方案下2006年普通股每股稅后利潤，并據以作出選擇。預計2006年息稅前利潤為500萬元。 1、增普通股與增長期債務的EBIT 和EPS:(EBIT-90)(1-40%)/1300=(EBIT-270)(1-40%)/1000EBIT=870增普通股的EPS(870-90)(1-40%)/1300=0.36增長期債務的EPS=(870-270)(1-40%)/1000=0.362、增普通股與發(fā)優(yōu)先股的EBIT和EPS : (EBIT-90)(1-40%)/1300=(EBIT-90)(1-40%)-150/1000EBIT=1173增普通股的EPS

34、=( 1173-90)(1-40%)/1300=0.50發(fā)優(yōu)先股的EPS=(1173-90)(1-40%)-150/1000=0.503、 2006年普通股每股稅后利潤(EBIT=500萬元)：增普通股的EPS(500-90)(1-40%)/1300=0.20增長期債務的EPS=(500-270)(1-40%)/1000=0.14發(fā)優(yōu)先股的EPS=(500-90)(1-40%)-150/1000=0.15經比較，選擇增發(fā)普通股。、公司價值比較法基本原理：在充分考慮財務風險的前提下，以個別資本成本率和綜合資本成本率作為折現率，測算不同長期籌資方案的公司價值，并以此為標準選擇使公司價值達到最大的長

35、期籌資方案，以確定最佳資本結構。 模型公式：舉例應用某公司現有全部長期資本均為普通股資本(S)，無長期債權資本(B)和優(yōu)先股資本。公司認為這種資本結構不合理，沒有發(fā)揮資本結構的作用，準備贖回部分普通股予以調整，以增加公司價值(V)。預計息稅前利潤為5000萬元，公司所得稅率33%。經測算，公司的長期債務利率(KB)和普通股資本成本率(KS )如下表：BKB貝塔 RFRMKS0200040006000800010000-10101214161.201.251.301.401.552.1010101010101014141414141414.815.015.215.616.218.4上表中，當B=

36、2000,貝塔=1.25, RF=10%, RM =14%時,KS =10%+1.25x(14%-10%)=15%其他同理計算BSVKBKSKW0200040006000800010000226402144020280183801605012380226402344024280243802405022380-101012141614.815.015.215.616.218.414.8014.2913.7913.7413.9315.69上表中，當B=2000, KB=10% ,KS=15.0%,以及EBIT=5000時，S=(5000-2000 x10%)(1-33%)/15%=21440V=2

37、000+21440=23440KW=14.29%其他同理計算經比較，選擇長期債權資本為6000萬元，公司價值最大為24380萬元，同時公司綜合資本成本率最低為13.74%。長虹與康佳的籌資決策比較企業(yè)可能的籌資方式資金市場的狀況和限制條件企業(yè)的資本結構企業(yè)的股權結構企業(yè)的盈利能力企業(yè)的現金流動性企業(yè)的償債能力企業(yè)的目標附錄:案例分析1998年資產負債表結構比較項目康佳長虹貨幣資金0.160.05應收賬款凈額0.130.06存貨凈額0.460.41流動資產合計0.860.87長期投資合計0.020.01固定資產合計0.120.11流動負債0.630.42長期負債0.060.00股東權益0.300

38、.581998年利潤表比較1998年現金流量比較長虹1999年增加投資計劃項目資金需要(億元)新增收入(億元)新增利潤(億元)投資收益%回收期(年)數字視頻網絡產品 2.5111.8327.174.2數字通訊項目 5.04458.50.887217.584.9激光讀寫系列產品 7.34181.9626.453.9技術中心實驗室及中試線 6.55無汞堿錳電池項目 4.10933.80.77327.325.275鎳氫電池項目 3.5252.40.5516.56.18市場網絡建設 4.6康佳1999年投資計劃項目預計投資(萬元)預計利潤(萬元)投資回收期(年)高清晰度數字彩電項目 500001100

39、04.72數字移動電話項目 $2500*8.378953.2投資組建重慶康佳電子有限公司 11000*60%2000*60%4.99投資組建康佳（印度）電子有限公司 $900,本企業(yè)投$4596404.57補充流動資金 110000銀行貸款利率問題： 1、看了上述資料，你有那些想法？ 2、如果你是財務經理，對籌資安排有什么想法（結合所學知識）一、可能的籌資方式康佳與長虹都是上市公司，選擇的融資渠道很多 內部融資企業(yè)留存利潤、折舊 外部融資銀行借款 發(fā)行債券 發(fā)行股票二、資金市場的狀況和限制條件銀行借款籌資快、彈性大、借款成本低 要求：償債能力較強，資本結構合理，長期盈利 能力強發(fā)行債券籌資廣、

40、市場大、成本高、風險大 要求：限制條件多，償債能力較強，經營穩(wěn)定發(fā)行股票永久性、風險小、成本 高 要求：上市公司，經營穩(wěn)定，效益好 三、基本財務指標比較與分析康佳長虹償債能力流動比率1.362.07速動比率0.631.09資產管理水平應收賬款/總資 產0.130.06其他資產/總資產0.140.35負債情況資產負債率70%42%產權比率2.30.72盈利水平銷售凈利率19.24%28.74%1、償債能力康佳流動比率低于2，短期償債能力較差 速動比率低于1，存貨占有量較大，“非流動資產”占用了較多資金，資金出現了閑置浪費。長虹流動比率為2.07, 短期償債能力較強， 速動比率為1.09, 資產變

41、現能力較強，短期借款可用變現的流動資金償還。2、資產管理能力康佳應收賬款占有量較大，企業(yè)營運資金過多地呆滯在應收賬款上 影響正常的資金周轉，應采用合理的信用政策，減少應收賬款。長虹應收賬款占有較合理，但是它的其他流動資產占有量較大，應加強這部分資產的管理，使資金應用更合理。3、負債情況康佳資產負債率高達70%，大大超過50%，主要是流動負債占63%，短期內借款利息支出較大，增大了它的財務風險，如果公司再加大舉債，債權人會認為不保險，從而加大對公司借款條件的苛刻程度。長虹資產負債率為42%，未達到50%，而且它沒有長期負債，可以通過加大長期負債這一財務杠桿，使企業(yè)得到更好的發(fā)展。4、盈利能力康佳

42、經營管理水平一般，資金周轉較慢，大量資金被閑置浪費，銷售凈利率只達19.24%.長虹經營管理水平較好, 資金周轉較快, 財務狀況較好,盈利能力較強, 銷售凈利率高達28.74%.四、現金流量分析1、流入結構分析現金流入比 康 佳 長 虹經營活動87.9092.32投資活動0.040.02籌資活動12.057.661、流入結構分析兩企業(yè)的經營正常，總現金流入中，經營活動現金流入是其主要來源，但長虹要好于康佳 ；其次是籌資現金流入，康佳要好于長虹；投資活動的現金流入都非常小。2、流出結構分析.現金流出比康佳 長虹經營活動82.02%79.15%投資活動 1.69%3.4%籌資活動 16.29%17

43、.15%2、流出結構分析兩企業(yè)的現金流出中，除經營活動的流出占很大比率，籌資活動的現金流出也很大，說明大量的現金用于支付股利、償還借款以及支付利息。3、流入、流出結構分析.現金流入/現金流出康佳長虹經營活動1.071.17投資活動0.0230.0058籌資活動0.740.433、流入、流出結構分析兩企業(yè)1元錢的現金流出都能換回超出1元的現金流入，而且它們都處在擴張時期 ，都具有一定的償債能力，還款都大于借款。作同行業(yè)比，長虹經營比康佳好，償債能力更強。五、籌資計劃康佳需投資19億，其中開發(fā)新項目投資7億，組建新公司投資1億，補充流動資金11億。通過對康佳98年的財務分析，籌資渠道應著手于降低負債，加大權益資本，使產權比趨于1，資本結構達到最佳。采用方式： 1.內部融資用于補充流動資