2022年某投資銀行公司兼并重組與控制講義

1、投 資 銀 行 公司兼并、重組與控制公 司 控 制目錄公 司 控 制反收購(gòu)：策略與運(yùn)用機(jī)構(gòu)投資者為什么及如何參與公司治理獨(dú)立非執(zhí)行董事、董事會(huì)與公司治理結(jié)構(gòu)案例：中聯(lián)建設(shè)股權(quán)之爭(zhēng)公 司 控 制 投資銀行的反并購(gòu)業(yè)務(wù)旨在增大收購(gòu)難度和收購(gòu)成本，幫助目標(biāo)公司及其控制性股東以最小的代價(jià)實(shí)現(xiàn)反收購(gòu)目的。 其一，投資銀行為客戶公司事先策劃組建“防鯊網(wǎng)”或曰修筑防御工事。比如在安排股權(quán)結(jié)構(gòu)時(shí)，使自己控股51%。公 司 控 制 其二，在客戶公司遭到收購(gòu)襲擊時(shí),針對(duì)收購(gòu)襲擊者的收購(gòu)動(dòng)機(jī)和手段策劃反擊方案，采取種種反收購(gòu)行動(dòng)，迫使收購(gòu)者鳴金收兵或付出高昂代價(jià)。其三，在并購(gòu)爭(zhēng)戰(zhàn)收?qǐng)鰰r(shí)，投資銀行幫助客戶公司進(jìn)行善后

2、處理。 公 司 控 制 目標(biāo)公司的反收購(gòu)不是一個(gè)抽象的概念。一家目標(biāo)公司的反收購(gòu)力量主要來(lái)自三個(gè)方面：一是目標(biāo)公司的管理層；二是目標(biāo)公司的控股股東；三是目標(biāo)公司的員工及其代表即工會(huì)。公 司 控 制反收購(gòu)的原因主要有以下幾種：控股股東不愿意失去控股地位公司現(xiàn)股價(jià)低估了公司的實(shí)際價(jià)值 通過(guò)反收購(gòu)以便提高收購(gòu)價(jià)格認(rèn)為收購(gòu)襲擊者是在做Green mail（綠色勒索），無(wú)收購(gòu)誠(chéng)意公 司 控 制認(rèn)為收購(gòu)無(wú)助于公司狀況的改善或不利于公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展管理層為保住其個(gè)人職權(quán)地位、薪酬待遇，或?yàn)榱嗣孀幼饑?yán)而反收購(gòu)員工及工會(huì)為保護(hù)員工利益而反收購(gòu)。比如員工及工會(huì)擔(dān)心收購(gòu)會(huì)導(dǎo)致裁員而使部分員工失業(yè)。公 司 控 制 各國(guó)

3、法律規(guī)定的一個(gè)重要原則就是充分保護(hù)股東尤其是中小股東的利益，禁止公司管理層處于自利動(dòng)機(jī)而進(jìn)行反收購(gòu)。以我國(guó)香港法為例，香港“公司收購(gòu)及合并守則”第4條“禁止阻撓行動(dòng)”。公 司 控 制 它規(guī)定：受要約公司的董事會(huì)一經(jīng)收到真正的收購(gòu)要約時(shí)，在得到受要約公司股東大會(huì)予以批準(zhǔn)之前，受要約公司的董事會(huì)在公司事務(wù)上，不得采取任何行動(dòng)，其效果足以阻撓該項(xiàng)要約或剝奪受要約公司股東決定該項(xiàng)要約利弊的機(jī)會(huì)。公 司 控 制 特別是董事會(huì)如果未取得該項(xiàng)批準(zhǔn)，不得：發(fā)行任何股份就任何未發(fā)行股份發(fā)出或授予期權(quán)增設(shè)或發(fā)行、或準(zhǔn)許增設(shè)或發(fā)行任何證券，而該等證券是負(fù)有轉(zhuǎn)換為該公司股份或認(rèn)購(gòu)該公司股份的權(quán)利公 司 控 制出售、處

4、置或取得，或同意出售、處置或取得重大價(jià)值的資產(chǎn)在日常業(yè)務(wù)過(guò)程以外訂立合約，包括服務(wù)合約促使該公司或其任何附屬公司或聯(lián)屬公司購(gòu)買或購(gòu)回該公司的任何股份或?yàn)樵摰荣?gòu)買提供財(cái)政協(xié)助。公 司 控 制 凡該公司在之前已有合約義務(wù)，規(guī)定采取任何該等行動(dòng)或凡出現(xiàn)其他特別情況，必須盡早在可能的情況下咨詢執(zhí)行人員。在適當(dāng)?shù)那闆r下，執(zhí)行人員可能豁免須取得股東批準(zhǔn)的一般性規(guī)定。目錄公 司 控 制反收購(gòu)：策略與運(yùn)用機(jī)構(gòu)投資者為什么及如何參與公司治理獨(dú)立非執(zhí)行董事、董事會(huì)與公司治理結(jié)構(gòu)案例：中聯(lián)建設(shè)股權(quán)之爭(zhēng)反收購(gòu)：策略與運(yùn)用一、建立“合理的”持股結(jié)構(gòu) 在該股權(quán)結(jié)構(gòu)中，公司股權(quán)難以“足量”地轉(zhuǎn)讓到收購(gòu)者的手上。其做法主要有

5、：自我控股 公司的發(fā)起組建人或其后繼大股東為了避免公司被他人收購(gòu)，取得對(duì)公司的控股地位。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用 一種情況是在一開(kāi)始設(shè)置公司股權(quán)時(shí)就讓自己控有公司的“足量”股權(quán)。 另一種情況時(shí)通過(guò)增持股份加大持股比例來(lái)達(dá)到控股地位。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用 當(dāng)持股比例大到51%時(shí)，被敵意收購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)為零。持股比例太小，難以收到“足夠”的反收購(gòu)效果；持股比例太大，則會(huì)過(guò)量“套牢”資金。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用交叉持股或曰相互持股 關(guān)聯(lián)公司或關(guān)系友好公司之間相互持有對(duì)方股權(quán)，在其中一方受到收購(gòu)?fù){時(shí)，另一方伸以援手。在交叉持股策略時(shí)，需要注意幾點(diǎn)：1、互控股份需要占用雙方公司大量資金，影響流動(dòng)資金的籌集和運(yùn)用。反收購(gòu)

6、：策略與運(yùn)用2、有的國(guó)家法律規(guī)定當(dāng)一家公司持有另一家公司一定量股份（比如10%）時(shí)，后者不能持有前者的股份，即不能相互出資交叉持股。3、交叉持股實(shí)質(zhì)上是相互出資，這勢(shì)必違背公司通過(guò)發(fā)行股份籌集資金的初衷。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用4、在市場(chǎng)不景氣的情況下，互控股份的雙方公司反而可能相互拖累。5、交叉持股有可能讓收購(gòu)者的收購(gòu)襲擊達(dá)到一箭雙雕的結(jié)果。6、交叉持股除了能起到反收購(gòu)效果外，它也有助雙方公司形成穩(wěn)定、友好的交易關(guān)系。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用讓信得過(guò)的朋友持有一定數(shù)量的股權(quán) 即一方面將公司部分股份鎖定在朋友股東手上，增大收購(gòu)者吸籌難度和成本；另一方面在有關(guān)表態(tài)和投票表決中朋友股東可支持公司的反收購(gòu)行動(dòng)。

7、反收購(gòu)：策略與運(yùn)用 但這種做法與交叉持股的做法比較，還是有許多不同之處：1、朋友持股的做法更多地建立在朋友股東的“義氣”基礎(chǔ)上2、朋友持股做法的持股關(guān)系是單向的，而交叉持股做法的持股關(guān)系則是雙向的反收購(gòu)：策略與運(yùn)用 英國(guó)法律禁止目標(biāo)公司在出價(jià)期間向友好公司發(fā)行股票。 因此在我國(guó)，為了實(shí)現(xiàn)朋友持股，通常的做法可以是邀朋友一起來(lái)成為股份公司的發(fā)起人股東。員工持股計(jì)劃（ESOP）反收購(gòu)：策略與運(yùn)用二、發(fā)行特種股票 一種情況是：一票多權(quán)； 另一種情況是：一票少權(quán)。該種股票股利比一般普通股高，但只有1/10的表決權(quán)；再一種情況是用于分開(kāi)所有權(quán)和控制權(quán)的A股和B股。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用 A股一般沒(méi)有投票權(quán)，

8、只有收益權(quán)和公司清盤時(shí)的最后索要權(quán)。B股股東擁有投票權(quán)，選舉公司董事會(huì)，實(shí)際控制公司。三、公司章程中設(shè)置反收購(gòu)條款“公司章程對(duì)公司、股東、董事、監(jiān)事、經(jīng)理具有約束力”反收購(gòu)：策略與運(yùn)用 公司可以在章程中設(shè)置一些條款以為并購(gòu)的障礙。這些條款被稱做拒鯊條款或箭豬條款，又有稱做反接受條款的。主要有以下幾種：1、分期分級(jí)董事會(huì)制度又稱董事會(huì)輪選制。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用 即公司章程規(guī)定董事的更換每年只能改選1/4或1/3等。這樣，收購(gòu)者即使收購(gòu)到了“足量”的股權(quán)，也無(wú)法對(duì)董事會(huì)做出實(shí)質(zhì)性改組，他們可以決定采取增資擴(kuò)股或其它辦法來(lái)稀釋收購(gòu)者的股票份額，反收購(gòu)：策略與運(yùn)用 也可以決定采取吞下毒丸或售賣冠珠，使

9、收購(gòu)者的初衷不能得到實(shí)現(xiàn)或使公司股票貶值，造成收購(gòu)者損失。美國(guó)大公司中約有一半采取每年改選部分董事的章程條款。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用 通過(guò)股東大會(huì)先行修改公司章程中關(guān)于分期分級(jí)董事會(huì)制度的一項(xiàng)有效的反制方法。2、絕對(duì)多數(shù)條款。即由公司規(guī)定涉及重大事項(xiàng)（比如公司合并、分立、任命董事長(zhǎng)等）的決議須經(jīng)過(guò)絕大多數(shù)表決權(quán)同意通過(guò)。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用 絕對(duì)多數(shù)條款常伴隨著“占據(jù)條款”即更改公司章程中的反收購(gòu)條款，也須經(jīng)過(guò)絕對(duì)多數(shù)股東或董事同意。3、限制大股東表決權(quán)條款。為了更好保護(hù)中小股東，也為了限制收購(gòu)者擁有過(guò)多權(quán)力。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用 限制表決權(quán)的辦法通常有兩種：一是直接限制大股東的表決權(quán)，如有的公司章程

10、規(guī)定股東的股數(shù)超過(guò)一定數(shù)量時(shí)，就限制其表決權(quán)，如合幾股為一表決權(quán)。有的規(guī)定，每個(gè)股東表決權(quán)不得超過(guò)全體股東表決權(quán)的一定比例數(shù)（如五分之一）反收購(gòu)：策略與運(yùn)用二是，采取累計(jì)投票法。投票人可以投等于候選人人數(shù)的票，并可能將票全部投給一人，保證中小股東能選出自己的董事。采取投票的方式也應(yīng)于公司章程中規(guī)定。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用4、訂立公正價(jià)格條款，要求出價(jià)收購(gòu)人對(duì)所有股東支付相同的價(jià)格。5、限制董事資格條款，增加買方困擾。即在公司章程中規(guī)定公司董事的任職條件，非具備某些特定條件者不得擔(dān)任公司董事；具備某些特定情節(jié)者也不得進(jìn)入公司董事會(huì)。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用四、作為反收購(gòu)策略的公司重組“公司正向重組”或曰公

11、司優(yōu)化整組反收購(gòu)的公司重組將收到以下效果：1、消除收購(gòu)者攻擊目標(biāo)公司現(xiàn)狀的藉口。2、增大收購(gòu)成本，直至使收購(gòu)行動(dòng)失去其經(jīng)濟(jì)上的合理性。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用3、取得現(xiàn)有股東們的支持和配合。4、縮小公司重整暨升值的空間。 運(yùn)用公司重整策略，需要注意幾點(diǎn)：其一，要樹(shù)立系統(tǒng)觀念；其二，要標(biāo)本兼治固本培元；其三，不同的重整措施。其四，公司重組要受到外部條件的制約。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用 公司負(fù)向重組，指對(duì)公司的資產(chǎn)、業(yè)務(wù)和財(cái)務(wù)，進(jìn)行調(diào)整和再組合，一是公司原有“價(jià)值”和吸引力不復(fù)存在，這種重組往往使公司的素質(zhì)和前景變得更差，對(duì)公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展起著負(fù)面作用。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用焦土術(shù) 它的常用做法，主要有二種：一是售

12、賣“冠珠” “皇冠上的珠寶”。它可能是某個(gè)子公司、分公司或某個(gè)部門，可能是某項(xiàng)資產(chǎn)，可能是一種營(yíng)業(yè)許可或業(yè)務(wù)，可能是一種技術(shù)秘密、專利權(quán)或關(guān)鍵人才，更可能是這些項(xiàng)目的組合。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用 二是虛胖戰(zhàn)術(shù)。其做法有多種，或者是購(gòu)置大量資產(chǎn)，該種資產(chǎn)多半與經(jīng)營(yíng)無(wú)關(guān)或盈利能力差，令公司包袱沉重，資產(chǎn)質(zhì)量下降；或者是大量增加公司負(fù)債，惡化財(cái)務(wù)狀況，加大經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)；或者是故作一些長(zhǎng)時(shí)間才能見(jiàn)效的投資，使公司在短時(shí)間的資產(chǎn)收益率大減，使公司從精干變得臃腫，收購(gòu)之后，買方將不堪其負(fù)擔(dān)。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用毒丸術(shù) 它的通常做法，主要是三種：一是股東權(quán)利計(jì)劃。即公司賦予其股東某種權(quán)利（往往以權(quán)證的形式），反收購(gòu)：

13、策略與運(yùn)用 該等權(quán)利的內(nèi)容，主要有三類：（1）權(quán)證的價(jià)格被定為公司股票市價(jià)的2-5倍，當(dāng)公司被收購(gòu)且被合并時(shí)，權(quán)證持有人有權(quán)以權(quán)證執(zhí)行價(jià)格購(gòu)買市值兩倍于執(zhí)行價(jià)格的新公司（合并后的公司）股票。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用（2）當(dāng)某一方收集了超過(guò)預(yù)定比例（比如20%）的公司股票后，權(quán)證持有人可以半價(jià)購(gòu)買公司股票。（3）當(dāng)公司遭受到收購(gòu)襲擊時(shí)，權(quán)證持有人可以升水價(jià)格（只要董事會(huì)看來(lái)時(shí)“合理”的價(jià)格），向公司出售其手中持股，換取現(xiàn)金、短期優(yōu)先票據(jù)或其他證券。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用 二是可兌換毒債。即公司在發(fā)行債券或借貸時(shí)訂立“毒藥條款”，依據(jù)該條款，在公司遭到并購(gòu)接收時(shí)，債權(quán)人有權(quán)要求提前贖回債券、清償借貸或?qū)?/p>

14、轉(zhuǎn)換成股票。這種毒藥條款，往往會(huì)增加債券的吸引力，令債權(quán)人從接收性出價(jià)中獲得好處。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用三是人們熟悉的LCO。其基本做法是：目標(biāo)公司大量舉債用于向外部股東派付一次性現(xiàn)金紅利，同時(shí)向管理層及雇員股東派付股票紅利。這樣做的效果是：公司債重，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增大，信用能力下降，擠壓掉了財(cái)務(wù)杠桿空間，降低了對(duì)收購(gòu)方的吸引力；增加內(nèi)部股東的持股比例，是收購(gòu)難度變大。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用 毒丸術(shù)，無(wú)論各類權(quán)證、抑或毒藥條款，在平常，皆不發(fā)生效力。一旦公司遭受并購(gòu)接收，或某一方收集公司股票超過(guò)了預(yù)定比例（比如20%）。那么，該等權(quán)證及條款，即要生效。公司運(yùn)用毒丸術(shù)，類同于埋地雷，無(wú)人來(lái)進(jìn)犯，地雷自然安眠，

15、一旦發(fā)生收購(gòu)戰(zhàn)事，襲擊者就要踩踏地雷，地雷就要爆炸顯威。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用 在反并購(gòu)中，毒丸術(shù)的威力，主要表現(xiàn)在以下二方面：一，權(quán)證持有人，以優(yōu)惠條件，購(gòu)買目標(biāo)公司股票或合并后的新公司股票，以及債權(quán)人依毒藥條款，將債券換成股票，從而稀釋收購(gòu)者的持股比例，加大收購(gòu)資金量和收購(gòu)成本。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用 另一方面，權(quán)證持有人，以升水價(jià)格向公司售賣手中持股，換取現(xiàn)金，以及債權(quán)人依毒藥條款，立即要求兌付債券，可耗竭公司現(xiàn)金，惡化公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，造成財(cái)務(wù)困難，令收購(gòu)者，在接收后立即面臨巨額現(xiàn)金支出，直至拖累收購(gòu)者自身。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用運(yùn)用焦土術(shù)和毒丸術(shù)為反收購(gòu)的策略，需要注意幾點(diǎn)：1、售賣冠珠和虛胖戰(zhàn)術(shù)屬

16、資產(chǎn)重組的范疇。它令公司狀況和前景，從好走向差。結(jié)果是：公司股價(jià)走低，股東意見(jiàn)大，指責(zé)公司狀況的藉口亦會(huì)多起來(lái)，由此會(huì)釀成新的收購(gòu)契機(jī)。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用2、焦土術(shù)和毒丸術(shù)在不同的國(guó)家，運(yùn)用有差異。“買珠”對(duì)策，在美國(guó)比在英國(guó)更為常用。3、“成事難、敗事易”4、公司運(yùn)用焦土術(shù)和毒丸術(shù)，雖然是為了抵御收購(gòu)襲擊，但也會(huì)傷害自身元?dú)?。反收?gòu)：策略與運(yùn)用五、金降落傘、灰色降落傘和錫降落傘金降落傘是指：目標(biāo)公司董事會(huì)通過(guò)決議，由公司董事會(huì)及高層管理者與目標(biāo)公司簽定合同規(guī)定：當(dāng)目標(biāo)公司被并購(gòu)接管，其董事及高層管理者被解職的時(shí)候，可一次性領(lǐng)到巨額的退休金（解職費(fèi)），股票選擇權(quán)收入和額外津貼。反收購(gòu)：策略與運(yùn)

17、用 該項(xiàng)“金降”收益視獲得者的地位、資歷和以往業(yè)績(jī)的差異而有高低。該等收益就象一把降落傘讓高層管理者從高高的職位上安全下來(lái)，故名“降落傘”計(jì)劃；又因其收益豐厚如金，故名“金降落傘”。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用灰色降落傘主要是向下面幾級(jí)的管理人員提供較為遜色的同類保證根據(jù)工齡長(zhǎng)短領(lǐng)取數(shù)周至數(shù)月的工資。錫降落傘是指目標(biāo)公司的員工若在公司被收購(gòu)后兩年內(nèi)被解雇的話，則可領(lǐng)取員工遣散費(fèi)。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用 從反收購(gòu)效果的角度來(lái)說(shuō)，金降落傘、灰降落傘、錫降落傘策略，能夠加大收購(gòu)成本或增加目標(biāo)公司現(xiàn)金支出從而阻礙購(gòu)并。針對(duì)金、灰、錫降落傘策略，主要的反制方法是：通過(guò)目標(biāo)公司股東會(huì)或請(qǐng)求法院否決或曰推翻董事會(huì)做出的金

18、降、灰降或錫降決議。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用六、帕克曼防御或稱小精靈防御術(shù)帕克曼防御是指：公司在遭到收購(gòu)襲擊的時(shí)候，不是被動(dòng)地防御而是以攻為守，以進(jìn)為退，它或者反過(guò)來(lái)對(duì)收購(gòu)者提出還盤而收購(gòu)收購(gòu)方公司，或者以出讓本公司部分利益，包括出讓部分股權(quán)為條件，策動(dòng)與公司關(guān)系密切的友邦公司出面收購(gòu)收購(gòu)方股份，以達(dá)圍魏求趙的效果。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用帕克曼防御術(shù)的運(yùn)用，一般需要具備一些條件：（1）襲擊者本身應(yīng)是一家公眾公司（2）襲擊者本身有懈可擊，存在被收購(gòu)的可能性（3）帕克曼防御者即反擊方需要有較強(qiáng)的資金實(shí)力和外部融資能力（4）反擊方在自己實(shí)力不足的時(shí)候，需要有實(shí)力較強(qiáng)的友邦公司反收購(gòu)：策略與運(yùn)用 從反收購(gòu)效果來(lái)

19、看，帕克曼防衛(wèi)往往能使反收購(gòu)方進(jìn)退自如、可守可攻。進(jìn)可收購(gòu)襲擊者，守可使襲擊者迫于自衛(wèi)放棄原先的襲擊企圖，退可因本公司擁有收購(gòu)方的股權(quán)即便收購(gòu)襲擊成功同樣可能分享收購(gòu)成功所能帶來(lái)的好處。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用七、尋找“白馬騎士”在敵意并購(gòu)發(fā)生時(shí)，目標(biāo)公司的友好人士或公司作為第三方出面來(lái)解救目標(biāo)公司，驅(qū)逐敵意收購(gòu)者。所謂尋找“白馬騎士”，是指目標(biāo)公司在遭到敵意收購(gòu)襲擊時(shí)，主動(dòng)尋找第三方即所謂的“白馬騎士”來(lái)與襲擊者爭(zhēng)購(gòu)，造成第三方與襲擊者競(jìng)價(jià)收購(gòu)目標(biāo)公司股份的局面。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用為了吸引“白馬騎士”，目標(biāo)公司常常通過(guò)“鎖定選擇權(quán)”或曰“資產(chǎn)鎖定”等方式給予一些優(yōu)惠條件以便于充當(dāng)白馬騎士的公司購(gòu)買

20、目標(biāo)公司的資產(chǎn)或股份。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用“資產(chǎn)鎖定”主要有二種類型：1、股份鎖定，即同意白馬騎士購(gòu)買目標(biāo)公司的庫(kù)存股票或已經(jīng)授權(quán)但尚未發(fā)行的股份，或者給予上述購(gòu)買的選擇權(quán)。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用2、財(cái)產(chǎn)鎖定，即授予白馬騎士購(gòu)買目標(biāo)公司重要資產(chǎn)的選擇權(quán)，或簽定一份當(dāng)敵意收購(gòu)發(fā)生時(shí)即由后者將重要資產(chǎn)售予白馬騎士的合同。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用作為一種反收購(gòu)策略，尋找白馬騎士的基本精神是“寧給友邦，不予外賊”。該種策略的運(yùn)用需要考慮一些因素：1、襲擊者初始出價(jià)的高低，如果襲擊者的初始出價(jià)偏低，那么白馬騎士在經(jīng)濟(jì)上合理的范疇內(nèi)抬價(jià)競(jìng)買的空間就大。這意味著目標(biāo)公司更容易找到白馬騎士。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用2、盡管由于

21、鎖定選擇權(quán)的運(yùn)用白馬騎士在競(jìng)買過(guò)程中有一定的優(yōu)勢(shì)，但競(jìng)買終歸是實(shí)力的較量，所以充當(dāng)白馬騎士的公司必須具備相當(dāng)?shù)膶?shí)力。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用3、在美國(guó)，一旦出價(jià)，僅有20天的開(kāi)放期，所以白馬騎士往往需要閃電決策，這就增大了白馬騎士自身的收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，往往導(dǎo)致白馬騎士臨戰(zhàn)“怯場(chǎng)”。這在經(jīng)濟(jì)衰退年份尤其會(huì)表現(xiàn)明顯。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用白馬騎士引發(fā)的各方競(jìng)買力量往往驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)對(duì)目標(biāo)公司做出新的價(jià)格發(fā)現(xiàn)和定位。從這個(gè)意義上說(shuō)，“白馬騎士”策略的運(yùn)用可在一定程度上促進(jìn)市場(chǎng)的效率。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用八、雇傭鯊魚(yú)觀察者九、防御性合并十、刺激股價(jià)漲升刺激股價(jià)漲升的主要方法有發(fā)布盈利預(yù)測(cè)，表明公司未來(lái)盈利好轉(zhuǎn)資產(chǎn)重新評(píng)估，體

22、現(xiàn)評(píng)估增值反收購(gòu)：策略與運(yùn)用增加股利分配發(fā)表保密狀態(tài)下的開(kāi)發(fā)研究成果等對(duì)股價(jià)有利的消息促成多家并購(gòu)者競(jìng)價(jià)爭(zhēng)購(gòu)哄抬股價(jià)反收購(gòu)：策略與運(yùn)用十一、公關(guān)游說(shuō)與論戰(zhàn)，爭(zhēng)取輿論支持 從反收購(gòu)的角度上說(shuō)，論戰(zhàn)主要從二方面展開(kāi)。一方面，通過(guò)比較分析的方法，另一方面，指責(zé)襲擊者的收購(gòu)動(dòng)機(jī)。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用十二、股份回購(gòu)與死亡換股 股份回購(gòu)是指目標(biāo)公司或其董事、監(jiān)事回購(gòu)目標(biāo)公司的股份。這樣做的反收購(gòu)效果主要表現(xiàn)在二方面反收購(gòu)：策略與運(yùn)用一方面減少在外流通的股份，增加買家收購(gòu)到足額股份的難度；另一方面則可提高股價(jià)，增大收購(gòu)成本?；刭?gòu)股份也可增強(qiáng)目標(biāo)公司或其董事、監(jiān)事的說(shuō)話權(quán)。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用運(yùn)用股份回購(gòu)策略需要

23、主要幾點(diǎn)：1、對(duì)上市公司的股份回購(gòu)2、股份回購(gòu)與紅利分發(fā)哪個(gè)更有利，主要取決于公司處于何種納稅地位。3、回購(gòu)股份在實(shí)戰(zhàn)中往往是作為輔助戰(zhàn)術(shù)來(lái)實(shí)施的。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用4、綠色勒索者或收購(gòu)狙擊手往往佯攻逼迫目標(biāo)公司溢價(jià)回購(gòu)自身股份，以此套取可觀收益?；緝?nèi)容是：目標(biāo)公司同意以高于市價(jià)或襲擊者當(dāng)初買入價(jià)的一定價(jià)格買回襲擊者手持的目標(biāo)公司股票，襲擊者簽署承諾，保證它或它的關(guān)聯(lián)公司在一定期間內(nèi)不再收購(gòu)目標(biāo)公司，即所謂的“停止協(xié)議”反收購(gòu)：策略與運(yùn)用 死亡換股即目標(biāo)公司發(fā)行公司債，特別股或其組合以回收其股票。這樣起到減少在外流通股份和提升股票價(jià)格的作用。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用十三、管理層收購(gòu) 其主要方式二種

24、：一是管理層杠桿收購(gòu)，即公司管理層以公司的資產(chǎn)或未來(lái)收益作擔(dān)保向銀行借貸從而融資買入自己所管理的公司，以此保持對(duì)公司的控制權(quán)。二是資本重組方式，即將公司的資本總額降低，相對(duì)地提高管理層對(duì)公司的持股比例。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用十四、控告與訴訟設(shè)法找出收購(gòu)行動(dòng)中的犯規(guī)違法行為并提出相應(yīng)的指控，幾乎是每一宗反收購(gòu)案必然要采取的措施。這類指控主要有三種情況：1、指控收購(gòu)行動(dòng)可能導(dǎo)致違背反托拉斯法或曰反壟斷法的結(jié)果。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用2、指控收購(gòu)行動(dòng)違背有關(guān)收購(gòu)程序和證券交易法。比如舉牌公告程序、信息批露程序等。3、指控收購(gòu)方目的不在取得目標(biāo)公司的經(jīng)營(yíng)權(quán)，而在于綠色勒索或操縱市場(chǎng)、哄抬股價(jià)。反收購(gòu)：策略與運(yùn)

25、用從反收購(gòu)效果的角度上說(shuō)，控告與訴訟手段可以：1、拖延收購(gòu)時(shí)間，延緩收購(gòu)進(jìn)度，以便讓其他買者能夠從容介入叫價(jià)競(jìng)買，同時(shí)目標(biāo)公司本身也可爭(zhēng)取時(shí)間采取其他反收購(gòu)措施。反收購(gòu)：策略與運(yùn)用2、買方為避免陷入法律麻煩或支付數(shù)額不菲的訴訟費(fèi)，往往寧愿支付較高的收購(gòu)價(jià)格。3、有時(shí)候控告與訴訟亦有可能直接令收購(gòu)者鳴金收兵放棄收購(gòu)。上市公司并購(gòu)重組過(guò)程中投資者的利益保護(hù)并購(gòu)重組過(guò)程中投資者利益受到損害的情形股權(quán)轉(zhuǎn)讓中的不等價(jià)交換資產(chǎn)買賣中的不等價(jià)交換重組過(guò)程中的虛買虛賣和假做利潤(rùn)無(wú)謂的甚至是惡意的并購(gòu)重組行為上市公司并購(gòu)重組過(guò)程中投資者的利益保護(hù)不適當(dāng)?shù)牟①?gòu)重組活動(dòng)并購(gòu)重組中的政治意志介入并購(gòu)重組中的市場(chǎng)操縱和

26、內(nèi)幕交易作為反收購(gòu)策略的資產(chǎn)重組行為并購(gòu)重組過(guò)程中投資者利益受損和保護(hù)問(wèn)題的復(fù)雜性和實(shí)質(zhì)上市公司并購(gòu)重組過(guò)程中投資者的利益保護(hù) 并購(gòu)重組過(guò)程中的投資者利益損害問(wèn)題主要可以歸結(jié)為：大股東利益取向與中小股東利益的背離內(nèi)部人利益取向與股東利益的背離政府的利益取向與股東利益的背離中介機(jī)構(gòu)及投機(jī)者利益取向與股東利益的背離企業(yè)管理層認(rèn)識(shí)及判斷失誤，資本經(jīng)營(yíng)能力欠缺與公司發(fā)展及股東利益的背離上市公司并購(gòu)重組過(guò)程中投資者的利益保護(hù)并購(gòu)重組過(guò)程中投資者利益的法律保護(hù)強(qiáng)制要約和異議股權(quán)收購(gòu)制度股份收購(gòu)中的條件平等與最高價(jià)原則控制股東的誠(chéng)信義務(wù)規(guī)則內(nèi)部人的誠(chéng)信義務(wù)規(guī)則上市公司并購(gòu)重組過(guò)程中投資者的利益保護(hù)關(guān)聯(lián)股東的

27、投票回避制度大股東表決權(quán)限制制度股東選擇審計(jì)者及申請(qǐng)?zhí)貏e調(diào)查的權(quán)利股東訴訟制度嚴(yán)打證券欺詐行為上市公司并購(gòu)重組過(guò)程中投資者的利益保護(hù)獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問(wèn)制度內(nèi)部人持股信息披露制度中介機(jī)構(gòu)的誠(chéng)信義務(wù)目錄公 司 控 制反收購(gòu)：策略與運(yùn)用機(jī)構(gòu)投資者為什么及如何參與公司治理獨(dú)立非執(zhí)行董事、董事會(huì)與公司治理結(jié)構(gòu)案例：中聯(lián)建設(shè)股權(quán)之爭(zhēng)機(jī)構(gòu)投資者為什么及如何參與公司治理 1990年以來(lái)，發(fā)端于英美國(guó)家、以機(jī)構(gòu)投資者為主力的公司治理運(yùn)動(dòng)蓬勃興起。各個(gè)國(guó)家的領(lǐng)先公司、機(jī)構(gòu)投資者、證券交易所和監(jiān)管機(jī)構(gòu)、政府部門，以及經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織和世界銀行等國(guó)際組織，都已積極參與其中。公司治理，成為繼環(huán)境保護(hù)運(yùn)動(dòng)和消費(fèi)者保護(hù)運(yùn)動(dòng)之后

28、，迅速在全球推開(kāi)的第三項(xiàng)國(guó)際性運(yùn)動(dòng)投資者保護(hù)運(yùn)動(dòng)。 套牢之后必然開(kāi)口說(shuō)話 80年代的股市并購(gòu)風(fēng)潮，導(dǎo)致許多公司董事會(huì)采取了一些反并購(gòu)措施，其中最著名并常被管理層采用的就是所謂“股東權(quán)益計(jì)劃”毒藥丸設(shè)置一、機(jī)構(gòu)投資者為什么要參與公司治理 在這些并購(gòu)中，機(jī)構(gòu)投資者本可以比市價(jià)高出1/31/2的價(jià)格拋售股票。現(xiàn)在這些反并購(gòu)措施“剝奪”了投資者向愿意出高價(jià)購(gòu)買股票者出售他們所持股票的原有機(jī)會(huì)和權(quán)利。一、機(jī)構(gòu)投資者為什么要參與公司治理一、機(jī)構(gòu)投資者為什么要參與公司治理 投資者便以積極投資和參與公司治理來(lái)對(duì)抗。在一些積極行動(dòng)的大投資者公開(kāi)宣布抵制之后，許多公司不得不放棄使用毒藥丸計(jì)劃等反敵意并購(gòu)的措施。

29、促使機(jī)構(gòu)投資者積極行動(dòng)的一個(gè)重要?jiǎng)恿?lái)自美國(guó)勞工部社會(huì)保障局。該局給受制于聯(lián)邦法律的雇員福利基金寫(xiě)了一封非常重要的信，要求這些養(yǎng)老基金的理事們?yōu)榱嘶鹗找嫒说睦鎱⒓悠渌顿Y公司的股東大會(huì)投票。一、機(jī)構(gòu)投資者為什么要參與公司治理一、機(jī)構(gòu)投資者為什么要參與公司治理1996年企業(yè)資產(chǎn)持有者的分類（占總資產(chǎn)的%） 促使機(jī)構(gòu)投資者從被動(dòng)變?yōu)橹鲃?dòng)的一個(gè)更為基本的原因是，機(jī)構(gòu)投資者在美國(guó)股票市場(chǎng)所占份額越來(lái)越大，致使“華爾街準(zhǔn)則”不再實(shí)用。一、機(jī)構(gòu)投資者為什么要參與公司治理美國(guó)機(jī)構(gòu)投資者占企業(yè)總資產(chǎn)的比例 社會(huì)責(zé)任是機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理的一個(gè)重要原因，公司治理運(yùn)動(dòng)的積極推動(dòng)者之一正是美國(guó)投資者責(zé)任研究中

30、心。這是一家獨(dú)立、非贏利、會(huì)員制的從事有關(guān)代理投票、公司治理及企業(yè)的社會(huì)責(zé)任等問(wèn)題的研究、軟件和咨詢服務(wù)的專業(yè)機(jī)構(gòu)。一、機(jī)構(gòu)投資者為什么要參與公司治理 機(jī)構(gòu)投資者積極參與公司治理“得與失”比例發(fā)生改變，可能有如下兩個(gè)原因。一是如前所述機(jī)構(gòu)投資者規(guī)模擴(kuò)大的“套牢”效應(yīng)，割肉成本太高，已經(jīng)別無(wú)選擇，參與公司治理所獲凈收益只要大于割肉成本就值得參與公司治理。一、機(jī)構(gòu)投資者為什么要參與公司治理一、機(jī)構(gòu)投資者為什么要參與公司治理 二是機(jī)構(gòu)投資者持有眾多公司的股份，而公司治理中有一些各個(gè)上市公司可以通用的最佳做法和基本準(zhǔn)則，機(jī)構(gòu)投資者在參與公司治理中積累的這些專業(yè)只是可以移植到其所投資的其他公司中去，這種

31、“知識(shí)分享”減少了機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理的單位公司成本，致使參與公司治理成為機(jī)構(gòu)投資者的一項(xiàng)有利可圖的生意或業(yè)務(wù) 見(jiàn)下圖：投資者和交易者在股票市場(chǎng)上的兩種不同航路二 、機(jī)構(gòu)投資者如何參與公司治理和公司治理導(dǎo)向的投資戰(zhàn)略投資者信心公司治理公司表現(xiàn)投資者持續(xù)性的估價(jià)增長(zhǎng)和分紅管理質(zhì)量產(chǎn)品和服務(wù)質(zhì)量吸引、培養(yǎng)和留住優(yōu)秀人才的能力長(zhǎng)期投資價(jià)值公司資產(chǎn)的運(yùn)用財(cái)務(wù)堅(jiān)實(shí)性創(chuàng)新利潤(rùn)企業(yè)的真正價(jià)值產(chǎn)生利潤(rùn)流和回報(bào)交易者技術(shù)分析或股價(jià)走勢(shì)判斷短期的股價(jià)上漲和對(duì)分紅的一定興趣股票持有人投資者和交易者在股票市場(chǎng)上的兩種不同航路經(jīng)理人貝利米恩斯模式兩權(quán)分離/經(jīng)理人主導(dǎo)所有者/經(jīng)理人分散的股東經(jīng)理人21世紀(jì)模式兩權(quán)分離/

32、投資者主導(dǎo)古典模式投資者交易者企業(yè)制度的發(fā)展方向企業(yè)制度發(fā)展的三個(gè)階段 通用汽車公司于1994年發(fā)布了“通用汽車董事會(huì)關(guān)于公司治理中一些重大事項(xiàng)的指引”。這一指引作為由市場(chǎng)推動(dòng)的公司治理標(biāo)準(zhǔn)和樣式的一個(gè)范例引起了廣泛的關(guān)注。二、機(jī)構(gòu)投資者如何參與公司治理和公司 治理導(dǎo)向的投資戰(zhàn)略二、機(jī)構(gòu)投資者如何參與公司治理和公司 治理導(dǎo)向的投資戰(zhàn)略 “通用指引”發(fā)布之后立即收到了加州公職人員養(yǎng)老基金組織的認(rèn)可和歡迎，該組織要求在其投資組合中的300多家公司學(xué)習(xí)通用汽車公司，并進(jìn)行類似的公司治理評(píng)估。二、機(jī)構(gòu)投資者如何參與公司治理和公司 治理導(dǎo)向的投資戰(zhàn)略 美國(guó)、英國(guó)和日本等多個(gè)國(guó)家的公司每年把其投資組合中那

33、些業(yè)績(jī)不良、公司治理質(zhì)量低劣的公司納入黑名單。不顧投資者呼聲、著手改進(jìn)公司治理狀況的企業(yè)，要么總裁下崗，要么估價(jià)下跌 成為公司襲擊者的獵物。一類股東在財(cái)務(wù)和投票兩個(gè)方面均積極,如:巴菲特,LENS及其他積極管理的公共退休基金二類股東財(cái)務(wù)方面被動(dòng)而投票積極, 如:CalPERS,紐約州共同體基金及其他投資指數(shù)化但積極參與投票的基金三類股東在財(cái)務(wù)方面積極但投票不積極,如:許多銀行的信托帳戶,和大多數(shù)公司(私人)養(yǎng)老基金四類股東財(cái)務(wù)和投票兩個(gè)方面均不積極,如:大多數(shù)貨幣經(jīng)理,技術(shù)分析派(programtrader traders)根據(jù)機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理的方式、深度，可以進(jìn)一步將機(jī)構(gòu)投資者分為四種

34、類型。投資者交易者 LENS基金被稱為第一家公司治理基金,LENS也自稱為公司治理投資者、一種積極投資選擇、一家最積極的貨幣經(jīng)理。該公司的投資選擇則是從財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)和公司治理評(píng)價(jià)兩個(gè)角度找出價(jià)值評(píng)估和有價(jià)值可通過(guò)公司治理（主要是股東作用）提高的公司。二、機(jī)構(gòu)投資者如何參與公司治理和公司 治理導(dǎo)向的投資戰(zhàn)略二、機(jī)構(gòu)投資者如何參與公司治理和公司 治理導(dǎo)向的投資戰(zhàn)略 “卡內(nèi)基曾說(shuō)最好的投資戰(zhàn)略是把所有的雞蛋都放在一個(gè)籃子里，然后緊緊地盯住這個(gè)籃子。我們的戰(zhàn)略是不僅盯住籃子還要盯住雞蛋，并且我們要確信讓那些雞蛋知道有人在盯住他們。二、機(jī)構(gòu)投資者如何參與公司治理和公司 治理導(dǎo)向的投資戰(zhàn)略 我們發(fā)現(xiàn)董事會(huì)就象

35、亞原子一樣，知道他們受到關(guān)注時(shí)會(huì)有不同的行為。我們的初衷就是制造這種不同。我們的經(jīng)驗(yàn)表明股東的參與能夠增加價(jià)值。Lens股票組合與S&P 500回報(bào)比較美元投資的價(jià)值美國(guó)公司股票-1400家大公司,1700家中等公司績(jī)效篩選(performance screens)900只股票治理篩選(governance screen)財(cái)務(wù)篩選(financial screen)100只股票股東基礎(chǔ)董事會(huì)/經(jīng)理層潛在價(jià)值相對(duì)績(jī)效相對(duì)價(jià)值潛在行動(dòng)100只股票投資建議10-20只股票5-10只股票公司治理與投資委員會(huì)LENS的投資計(jì)劃目錄公 司 控 制反收購(gòu)：策略與運(yùn)用機(jī)構(gòu)投資者為什么及如何參與公司治理獨(dú)立非執(zhí)

36、行董事、董事會(huì)與公司治理結(jié)構(gòu)案例：中聯(lián)建設(shè)股權(quán)之爭(zhēng)獨(dú)立非執(zhí)行董事、董事會(huì)與公司治理結(jié)構(gòu)董事會(huì)的作用 董事會(huì)具有信托作用。董事會(huì)被期望利用它的誠(chéng)實(shí)和能力去審視公司的戰(zhàn)略、計(jì)劃和重大的決策，并且根據(jù)股東和社會(huì)的利益去監(jiān)督和監(jiān)控公司的管理層。董事會(huì)的作用 經(jīng)常充分討論并確立公司的商業(yè)戰(zhàn)略是董事會(huì)的職責(zé)所在。公司治理結(jié)構(gòu)的最佳實(shí)踐表明：在任何給定的財(cái)務(wù)或日歷年度，董事會(huì)的會(huì)議不能少于4次，也就是說(shuō)至少每季度1次；董事會(huì)的作用董事會(huì)成員必須事前確定一個(gè)完善的議程，以便讓他們能夠有足夠的時(shí)間通曉這些問(wèn)題；一個(gè)具有良好工作風(fēng)格的董事會(huì)傾向于設(shè)立一些專業(yè)性的委員會(huì)，這些委員會(huì)專伺于恰當(dāng)?shù)募?xì)節(jié)性監(jiān)控、咨詢和監(jiān)督

37、任務(wù)以及推薦合適的董事。這些委員會(huì)賦予了董事會(huì)的職位和信托責(zé)任以較高的質(zhì)量。董事會(huì)的作用 許多例子表明，公司的董事會(huì)不是沒(méi)有職業(yè)化的令人滿意的獨(dú)立董事，就是執(zhí)行董事占據(jù)了壓倒一切的大多數(shù)職位。太多的董事會(huì)僅僅是“公司圣誕樹(shù)上的裝飾品” ，被稱之為“尷尬的治理”董事會(huì)的作用 成功地履行它的信托義務(wù)的董事會(huì)的能力是以具有一個(gè)職業(yè)化的被廣泛贊譽(yù)的獨(dú)立董事們的核心集團(tuán)為轉(zhuǎn)移的。董事會(huì)的作用 “任命非執(zhí)行董事的目的是為了給董事會(huì)提供知識(shí)、客觀性、判斷和平衡，在某種程度上，如果董事會(huì)是由全職的執(zhí)行董事構(gòu)成，它可能就是無(wú)效的；確保執(zhí)行董事和公司的管理層的績(jī)效能夠符合標(biāo)準(zhǔn)的需要。”董事會(huì)的作用 如果他們?nèi)狈?jiān)

38、實(shí)的基礎(chǔ)和獨(dú)立董事，即使是最佳的執(zhí)行者也可能在某一天被風(fēng)險(xiǎn)所絆倒。證據(jù)表明，獨(dú)立董事與較高的公司的價(jià)值是相關(guān)的。董事會(huì)的作用 商業(yè)周刊表明：（a）最佳的董事會(huì)趨于由獨(dú)立董事占居支配地位；（b）這類公司的年度平均收益比同一產(chǎn)業(yè)的其它公司更高。董事會(huì)的作用 分析154個(gè)美國(guó)大型的公共交易的公司的樣本，在90年代具有積極的和獨(dú)立董事的公司比那些具有被動(dòng)的非獨(dú)立董事的公司運(yùn)行得更好。獨(dú)立董事最低限度的條件不是以前的執(zhí)行董事并且必須與公司沒(méi)有職業(yè)上的關(guān)系（比如，代表公司的審計(jì)或法律服務(wù)公司，或者是咨詢公司的一個(gè)成員）；不是一個(gè)重要的消費(fèi)者或供應(yīng)商；不是以個(gè)人關(guān)系為基礎(chǔ)而被推薦或任命的；獨(dú)立董事最低限度的

39、條件必須通過(guò)正式的過(guò)程被膺選；與任何執(zhí)行董事沒(méi)有密切的私人關(guān)系；不具有大額的股份或代表任何重要的股東；必須是董事會(huì)的積極參與者，而不是被動(dòng)者；一個(gè)獨(dú)立董事的職業(yè)能力除了那些以其它領(lǐng)域的專家被邀請(qǐng)加入董事會(huì)的之外，比如科學(xué)和技術(shù)、人力資源開(kāi)發(fā)、環(huán)境或與公司經(jīng)營(yíng)相關(guān)的其它領(lǐng)域的專家，獨(dú)立董事必須知道如何審讀財(cái)務(wù)報(bào)告，并且具有不同的公司法的一定知識(shí)。董事會(huì)的作用 在美國(guó)和許多西歐國(guó)家，走向獨(dú)立董事的趨勢(shì)日益顯著。直到80年代中期，英國(guó)公司的董事會(huì)依然是朋友扎堆，看起來(lái)象一個(gè)非公開(kāi)的俱樂(lè)部。機(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)誘發(fā)了一個(gè)徹底的變革（a sea change)。英國(guó)非執(zhí)行董事的構(gòu)成變化董事會(huì)的作用 許多國(guó)家并

40、不準(zhǔn)備吸收獨(dú)立的、職業(yè)化的具備資格的非執(zhí)行董事。 國(guó)際機(jī)構(gòu)投資者將日益需要公司的董事會(huì)中包含越來(lái)越多的獨(dú)立非執(zhí)行董事。在某種程度上，公司只要邁進(jìn)全球金融市場(chǎng)，他們就不得不迎合這一需求。董事會(huì)的作用 至少在美國(guó)，可能也包括英國(guó)在內(nèi)，一個(gè)共識(shí)是董事會(huì)成員的50%至少是由非執(zhí)行董事構(gòu)成，如果總裁又是首席執(zhí)行官或經(jīng)營(yíng)董事(managing director)的話，這一比例可能更高。董事會(huì)的構(gòu)成 對(duì)于一個(gè)獨(dú)立的公司而言，非執(zhí)行董事必須滿足上述的標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)于一個(gè)公開(kāi)上市的公司而言，非執(zhí)行董事在理想狀態(tài)下不能低于董事會(huì)成員的三分之一。對(duì)董事資格的限制 美國(guó)1000名公司董事和董事長(zhǎng)的分析表明，董事任職服務(wù)不能

41、超過(guò)平均數(shù)的23家董事會(huì)。1996年11月，由全美公司董事協(xié)會(huì)（NACD）指派的30個(gè)公司治理結(jié)構(gòu)專家的專題研討會(huì)上發(fā)表了兩個(gè)著名的指導(dǎo)方針：對(duì)董事資格的限制對(duì)他們所任職的每全個(gè)董事會(huì)而言，非執(zhí)行董事至少安排4次完整的40小時(shí)的周服務(wù)；高級(jí)執(zhí)行董事任職不得超過(guò)3個(gè)董事會(huì)，包括自身的公司在內(nèi)。退休的執(zhí)行董事和職業(yè)的非執(zhí)行董事任職不得超過(guò)6個(gè)董事會(huì)。對(duì)董事資格的限制 積極的機(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)營(yíng)造了一個(gè)警示：占有太多的董事資格是不利于良好的公司治理結(jié)構(gòu)的。他們都推薦選票反對(duì)那些占據(jù)已經(jīng)太多的董事會(huì)職位的董事提名，他們確保他們的董事不占據(jù)超過(guò)56個(gè)董事資格。從良好的公司治理結(jié)構(gòu)的利益上看，這應(yīng)該是一個(gè)中期

42、的目標(biāo)。向董事會(huì)提交真實(shí)的信息 絕大多數(shù)公司治理結(jié)構(gòu)的國(guó)際規(guī)范都堅(jiān)持主張，向董事會(huì)提交的信息必須事前合理地發(fā)送。一個(gè)建議性的信息清單或許應(yīng)該包括：提交給董事會(huì)的信息清單與更新的長(zhǎng)期計(jì)劃相伴隨的年度運(yùn)作計(jì)劃和預(yù)算；作為公司整體商業(yè)構(gòu)成的季度狀況；稅收審計(jì)和內(nèi)部審計(jì)報(bào)告；利息清算構(gòu)成的履約或?qū)θ魏晤悇e的債權(quán)人的非清算情況；提交給董事會(huì)的信息清單隱含在可能的公共或本質(zhì)性的產(chǎn)品負(fù)債要求權(quán)中的任何問(wèn)題；合資公司協(xié)議的細(xì)節(jié)問(wèn)題；實(shí)際的或潛在勞動(dòng)力和就業(yè)者問(wèn)題以及他們所提出的解決方案；提交給董事會(huì)的信息清單每季的外匯壓力、它們的保有量、匯率的延展期間以及所采取的對(duì)逆向匯率變動(dòng)的限制性措施；在相同產(chǎn)業(yè)本公司與

43、其它公司的有價(jià)證券的分析家的比較；董事會(huì)層次的委員會(huì) 治理結(jié)構(gòu)要求專業(yè)化的技巧，一般而言，這些委員會(huì)包括：審計(jì)委員會(huì) 它負(fù)責(zé)督察公司的內(nèi)部審計(jì)程序并與外部的合法的審計(jì)員一起相互作用，以便保證公司的財(cái)富完全順從法律的要求。董事會(huì)層次的委員會(huì)執(zhí)行者薪酬委員會(huì) 它決定對(duì)公司的執(zhí)行董事們和高級(jí)經(jīng)理們的適當(dāng)?shù)囊粩堊拥难a(bǔ)償方案。提名委員會(huì) 它負(fù)責(zé)實(shí)施為適當(dāng)?shù)木哂匈Y格的、獨(dú)立的非執(zhí)行董事的系統(tǒng)性的評(píng)價(jià)的研究。董事會(huì)層次的委員會(huì) 以上三個(gè)委員會(huì)在很大程度上是機(jī)構(gòu)投資者所預(yù)期的在公開(kāi)上市的公司中存在的最少的委員會(huì)。石油勘探、精煉和運(yùn)輸公司以及礦產(chǎn)企業(yè)集團(tuán)也同時(shí)設(shè)立了環(huán)境委員會(huì)。董事會(huì)層次的委員會(huì) 對(duì)于任何執(zhí)行董

44、事而言，無(wú)論是審計(jì)委員會(huì)，還是薪酬委員會(huì)都不能包含一個(gè)執(zhí)行董事，或者至少非執(zhí)行董事必須占有絕大多數(shù)。同時(shí)，沒(méi)有理由表明，僅是非執(zhí)行董事支配著提名委員會(huì)。董事會(huì)層次的委員會(huì) 然而，即使在這里，提名委員會(huì)必須具有大多數(shù)獨(dú)立的非執(zhí)行董事以便保證灰色的外部人不能作為獨(dú)立董事而使之比例下降。董事會(huì)層次的委員會(huì) 上市公司至少必須具有三個(gè)委員會(huì)：審計(jì)、薪酬和提名委員會(huì)。具有潛在的環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)的公司也必須擁有一個(gè)環(huán)境允諾委員會(huì)，僅由獨(dú)立的非執(zhí)行董事們構(gòu)成。董事會(huì)層次的委員會(huì)審計(jì)委員會(huì)的組成至少需要三個(gè)成員。它必須提供對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告過(guò)程進(jìn)行有效的監(jiān)督，并在執(zhí)行與公司會(huì)計(jì)和報(bào)告、財(cái)務(wù)和會(huì)計(jì)控制以及與任何有價(jià)證券相伴隨的財(cái)

45、務(wù)承諾和建議的相關(guān)功能時(shí)支持董事會(huì)。董事會(huì)層次的委員會(huì) （續(xù)）委員會(huì)成員必須完全遵守公司財(cái)務(wù)、會(huì)計(jì)程序和公司法的相應(yīng)要求，因?yàn)檫@些因素是與準(zhǔn)備年度、半年期和季度會(huì)計(jì)相關(guān)的。董事會(huì)層次的委員會(huì) （續(xù)）他們必須定期地與公司的內(nèi)部審計(jì)員或首席財(cái)務(wù)官協(xié)同工作，同時(shí)也充分地利用合法的外部審計(jì)員。他們必須具有職業(yè)能力，簽署合法的證明書(shū)，這一證明書(shū)表明，所有的適當(dāng)?shù)呢?cái)務(wù)、會(huì)計(jì)和內(nèi)部審計(jì)程序都是與公司的運(yùn)行狀態(tài)相吻合的。董事會(huì)層次的委員會(huì)薪酬委員會(huì)也至少必須有三個(gè)成員組成。大多數(shù)成員必須是獨(dú)立的、非執(zhí)行董事。這個(gè)委員會(huì)必須設(shè)立一個(gè)反應(yīng)產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)和公司自身的財(cái)務(wù)狀態(tài)的一攬子補(bǔ)償計(jì)劃。董事會(huì)層次的委員會(huì)提名委員會(huì)同

46、樣至少必須有三個(gè)成員組成。這些成員的絕大多數(shù)必須是獨(dú)立的、非執(zhí)行董事。董事和董事會(huì)的績(jī)效 首先，董事會(huì)作為一個(gè)學(xué)院式的組織必須定期評(píng)估它的績(jī)效，同樣每一個(gè)董事的績(jī)效也必須進(jìn)行定期地評(píng)估。第二，由獨(dú)立的、非執(zhí)行董事組成的一個(gè)董事會(huì)層次的委員會(huì)必須估價(jià)公司的首席執(zhí)行官、其它執(zhí)行董事以及高級(jí)的管理層的績(jī)效。董事和董事會(huì)的績(jī)效 但是它受到了相當(dāng)大程度的冷遇的限制。這里存在著一個(gè)僅有的最小的基準(zhǔn)：董事會(huì)的出席情況和委員會(huì)的會(huì)議的出席情況。董事的出席為討論董事連任的董事會(huì)出席記錄必須對(duì)公司所有的股份持有者作出有效的記載。公司的董事會(huì)不能推薦那些沒(méi)有時(shí)間出席相當(dāng)于董事會(huì)或委員會(huì)50%會(huì)議的非執(zhí)行董事的連任。

47、董事的出席提名委員會(huì)不能推薦那些根據(jù)他們的能力在作為其它公司的董事會(huì)成員對(duì)具有貧乏的出席記錄的人作為董事。CEO和高級(jí)管理階層的評(píng)價(jià) 獨(dú)立的非執(zhí)行董事每年必須評(píng)價(jià)公司CEO和高級(jí)管理階層的績(jī)效。這一評(píng)價(jià)是由獨(dú)立董事作出還是由外部的職業(yè)機(jī)構(gòu)作出必須交由公司處理。CEO和高級(jí)管理階層的評(píng)價(jià) 然而，這一評(píng)價(jià)必須以明確定義的客觀標(biāo)準(zhǔn)為基礎(chǔ)，在評(píng)價(jià)過(guò)程啟動(dòng)之前，CEO和其它執(zhí)行董事必須知曉這些標(biāo)準(zhǔn)的規(guī)范。CEO和高級(jí)管理階層的評(píng)價(jià) 此外，這里必須存在一個(gè)清晰的形式化的程序（a clearly laid down procedure)，將董事會(huì)的評(píng)價(jià)傳遞給CEO和他的執(zhí)行董事團(tuán)隊(duì)。管理薪酬必須以這類評(píng)價(jià)為

48、基礎(chǔ)。董事的薪酬 一個(gè)原則越來(lái)越成為證據(jù)：公司如何補(bǔ)償他們的董事會(huì)成員必須保持一不定期的靈活性，但是補(bǔ)償必須與在同一產(chǎn)業(yè)的相類似的公司保持一致，同時(shí)必須全面地向股東報(bào)告。董事的薪酬 無(wú)論是非執(zhí)行董事，還是執(zhí)行董事，對(duì)于一攬子付酬計(jì)劃而言，其趨勢(shì)是與公司的績(jī)效相關(guān)，通過(guò)紅利、利潤(rùn)傭金和股票選擇權(quán)進(jìn)行安排。機(jī)構(gòu)投資者也要求股東否決針對(duì)非執(zhí)行董事包含退休收益和一定的其它額外津貼的一攬子薪水酬。董事的一攬子薪酬 對(duì)執(zhí)行董事的補(bǔ)償必須由董事會(huì)來(lái)決定，必須優(yōu)先以薪酬委員會(huì)的推薦為基礎(chǔ)。細(xì)節(jié)必須在股東大會(huì)上向所有的股東披露，同時(shí)在年報(bào)上反應(yīng)出來(lái)。相對(duì)董事會(huì)的較佳的努力，公司必須考慮提供股票選擇權(quán)和利潤(rùn)傭金。

49、董事的一攬子薪酬 這兩方面的適當(dāng)?shù)幕旌辖o董事一個(gè)直接的激勵(lì)以便關(guān)注短期的利潤(rùn)和長(zhǎng)期的股東價(jià)值。相對(duì)于非執(zhí)行董事的全部補(bǔ)償?shù)男〉陌俜直缺仨毷孪却_定、也不能向他們提供退休收益和大額的額外津貼。董事的期限、連任和退休董事的任命董事的連任不是自然而然的，它必須服從董事會(huì)和股東的意見(jiàn)。所有董事的任職必須擁有一個(gè)特殊的期限。董事長(zhǎng)和首席執(zhí)行官的分離 機(jī)構(gòu)股份持有者正在要求公司的董事長(zhǎng)不能是它的首席執(zhí)行官，當(dāng)同一個(gè)人占據(jù)這兩個(gè)位置時(shí)，絕大多數(shù)董事必須是獨(dú)立的、非執(zhí)行董事是絕對(duì)重要的。關(guān)于董事的披露 關(guān)于走向董事信息更加廣泛的披露運(yùn)動(dòng)正在為國(guó)際機(jī)構(gòu)投資者所開(kāi)創(chuàng)先河。由于全球資本市場(chǎng)的日益需要，那些需要吸納國(guó)際

50、資本流動(dòng)的公司不得不盡可能迅速地采納最佳的實(shí)踐。關(guān)于董事的信息披露關(guān)于所有董事的薪酬的全部細(xì)節(jié)必須構(gòu)成所有的上市公司年報(bào)的一個(gè)組成部分。薪水或基本的費(fèi)用，退休收益，如果還包括諸如傭金和紅利、股票選擇權(quán)的數(shù)量和價(jià)值以及所有其它的額外津貼的價(jià)值都必須完整地提供；關(guān)于董事的信息披露與董事相關(guān)的所有的人們或者是就業(yè)者，或者是流動(dòng)的董事會(huì)成員的綜合報(bào)告必須是董事報(bào)告不可分割的一個(gè)組成部分，并且與所有的上市公司的年報(bào)一起提交；關(guān)于董事的信息披露所有董事的公司股份持有量個(gè)人持有或作為整體持有必須是董事報(bào)告的一個(gè)組成部分；關(guān)于董事的信息披露伴隨著一個(gè)上市公司的已經(jīng)接受審計(jì)的會(huì)計(jì)報(bào)表，向董事提供貸款的細(xì)節(jié)除了是

51、財(cái)務(wù)報(bào)告的一個(gè)組成部分之外，同時(shí)，必須在董事報(bào)告中完全地披露；關(guān)于董事的信息披露公司必須向所有的股東發(fā)放披露一個(gè)董事以任何契約或協(xié)議的形式與公司之間存在的利益關(guān)系的檔案。這一檔案至少必須一年清理一次，且適宜在公司的年度股東大會(huì)之前作出。目錄公 司 控 制反收購(gòu)：策略與運(yùn)用機(jī)構(gòu)投資者為什么及如何參與公司治理獨(dú)立非執(zhí)行董事、董事會(huì)與公司治理結(jié)構(gòu)案例：中聯(lián)建設(shè)股權(quán)之爭(zhēng)背景簡(jiǎn)介關(guān)聯(lián)方基本關(guān)系中聯(lián)實(shí)業(yè)股份有限公司四環(huán)生物醫(yī)藥投資有限公司中聯(lián)建設(shè)裝備股份有限公司原大股東新大股東各關(guān)聯(lián)方介紹： 中聯(lián)建設(shè)裝備股份有限公司目標(biāo)公司 1996年8月1日中聯(lián)建設(shè)裝備股份有限公司在廣東惠州市以每股價(jià)格4.00元向社會(huì)

52、發(fā)行了1250 萬(wàn)股社會(huì)公眾股（A股）。 1996年9月13 日在深圳證券交易所上市。 公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為建筑工程機(jī)械、起重機(jī)械的制造與銷售等，屬機(jī)械制造行業(yè)。中聯(lián)建設(shè)建立之初主要股東情況 中聯(lián)實(shí)業(yè)股份有限公司持有6022.5萬(wàn)股、73%的股份，處于絕對(duì)控股地位，其余幾家發(fā)起人法人股東持股比例則均未超過(guò)1%。山東起重機(jī)廠改組中聯(lián)實(shí)業(yè)股份有限公司控 股北京中恒企業(yè)發(fā)展公司中國(guó)對(duì)外建設(shè)總公司中國(guó)建筑材料工業(yè)建設(shè)總公司中國(guó)建設(shè)機(jī)械總公司發(fā)起設(shè)立中聯(lián)建設(shè)國(guó)家建設(shè)部國(guó)家建材局電子工業(yè)部發(fā)起設(shè)立中聯(lián)實(shí)業(yè)股份有限公司股權(quán)出讓方 中聯(lián)實(shí)業(yè)1995年末總資產(chǎn)8.6億，凈資產(chǎn)6.3億,在全國(guó)主要城市設(shè)有14個(gè)分公司，

53、在香港設(shè)有一個(gè)全資子公司。 主要業(yè)務(wù)為房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)與經(jīng)營(yíng).四環(huán)生物醫(yī)藥投資有限公司股權(quán)受讓方光大中南國(guó)際經(jīng)濟(jì)技術(shù)合作有限責(zé)任公司北京市萬(wàn)綠原科貿(mào)發(fā)展有限責(zé)任公司四環(huán)生物醫(yī)藥投資有限公司持股57.15%持股19.05%注冊(cè)資本1.05億元，主要經(jīng)營(yíng)范圍為生物醫(yī)藥和中西藥的投資項(xiàng)目等并購(gòu)動(dòng)因分析售讓方：中聯(lián)的資金周轉(zhuǎn)困難及與中聯(lián)實(shí)業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)距離較遠(yuǎn)一、資金周轉(zhuǎn)困難1、中聯(lián)建設(shè)市場(chǎng)份額下降，原材料提價(jià)，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)滑坡 ，貨款回收困難。 1998年經(jīng)營(yíng)狀況1999年經(jīng)營(yíng)狀況 從中聯(lián)建設(shè)歷年披露的年報(bào)看，公司上市當(dāng)年和次年，凈資產(chǎn)收益率均保持在百分之十點(diǎn)幾的水平，但1998年，公司凈利潤(rùn)迅速下滑了70%，每

54、股收益也從2毛錢左右瀕于微利(5分錢)，1998年11月，中聯(lián)建設(shè)兩天內(nèi)“扔掉了”8000萬(wàn)元。并購(gòu)動(dòng)因分析 1998年經(jīng)營(yíng)狀況1999年經(jīng)營(yíng)狀況1999年，首次出現(xiàn)虧損，當(dāng)年凈利潤(rùn)虧損1795萬(wàn)元，每股收益-0.217元。虧損局面一直延續(xù)到2000年中期。2、98年底至99年資金運(yùn)作的失誤加劇了資金周轉(zhuǎn)的困境收購(gòu)唐山富源水泥收購(gòu)北海中鼎中聯(lián)建設(shè)以578萬(wàn)元人民幣收購(gòu)70%的股權(quán)，分三次在1998年12月底前支付完畢以2062萬(wàn)元人民幣收購(gòu)36.34%的股份，分3次在98年12月底前付完。香港富恒證券有限公司深圳金北圣公司 并購(gòu)動(dòng)因分析主營(yíng)業(yè)務(wù)起重機(jī)制造與銷售主營(yíng)業(yè)務(wù)房地產(chǎn)中聯(lián)建設(shè)中聯(lián)實(shí)業(yè)控股

55、73% 94年后，國(guó)家禁止房地產(chǎn)上市，對(duì)上市公司主營(yíng)業(yè)務(wù)審批審批得很嚴(yán)格，使得中聯(lián)實(shí)業(yè)對(duì)中聯(lián)建設(shè)無(wú)法給予資產(chǎn)上的支持。二、與控股公司主營(yíng)業(yè)務(wù)差距較大，無(wú)法得到資金支持并購(gòu)動(dòng)因分析 購(gòu)買方：資本運(yùn)作四環(huán)公司旨在通過(guò)此次并購(gòu)重組買殼上市，進(jìn)行資本擴(kuò)張，實(shí)現(xiàn)公司的規(guī)模發(fā)展。并購(gòu)過(guò)程股權(quán)轉(zhuǎn)讓初始2000年1月25日2000年1月27日2000年5月6日2000年月24日中聯(lián)建設(shè)公告財(cái)政部批示財(cái)政部批準(zhǔn)股權(quán)轉(zhuǎn)讓四環(huán)公司分批向中聯(lián)實(shí)業(yè)支付了股權(quán)收購(gòu)款共2763萬(wàn)元。中聯(lián)建設(shè)公告其與四環(huán)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓其它事件中聯(lián)實(shí)業(yè)四環(huán)制藥簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同書(shū)將中聯(lián)建設(shè)發(fā)起人法人股5610萬(wàn)股（占總股本的68）轉(zhuǎn)讓給四環(huán)，轉(zhuǎn)讓價(jià)

56、款總計(jì)10688.8萬(wàn)元并購(gòu)過(guò)程 評(píng)注一： 按證券法規(guī)定，此次涉及公司68股權(quán)的收購(gòu)應(yīng)發(fā)出全面收購(gòu)要約。四環(huán)公司在得到財(cái)政部批準(zhǔn)后向證監(jiān)會(huì)提出“豁免全面要約收購(gòu)”的申請(qǐng)，但這一申請(qǐng)一直未得到批復(fù)，而四環(huán)公司也未公開(kāi)發(fā)出全面收購(gòu)要約。評(píng)注二： 前兩則公告發(fā)布前后,中聯(lián)建設(shè)的股票價(jià)格和交易量都有上佳的表現(xiàn)：從1月17日到2月16日，公司股價(jià)由10元漲到近20元，十三個(gè)交易日上漲近100%；從5月12日到5月底，公司股價(jià)由近16元漲到22元，十四個(gè)交易日上漲了近40%。并購(gòu)過(guò)程中聯(lián)實(shí)業(yè)公告：決定終止履行與四環(huán)公司簽訂的股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同，終止向四環(huán)公司轉(zhuǎn)讓中聯(lián)建設(shè)法人股，并依法處理善后事宜。2000年9月

57、8日中聯(lián)建設(shè)公告：由于四環(huán)公司提出的“豁免全面收購(gòu)”申請(qǐng)至今未得到證監(jiān)會(huì)批復(fù)，也未公開(kāi)發(fā)出全面收購(gòu)公司的要約，此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓未能在財(cái)政部批準(zhǔn)的有效期內(nèi)完成。2000年8月25日中聯(lián)建設(shè)公告：股權(quán)轉(zhuǎn)讓未能在財(cái)政部批準(zhǔn)的三個(gè)月有效期內(nèi)完成；轉(zhuǎn)讓能否繼續(xù)進(jìn)行尚無(wú)把握；提請(qǐng)投資者注意投資風(fēng)險(xiǎn)。2000年8月23日 時(shí)間并購(gòu)過(guò)程廣州市中級(jí)人民法院就中聯(lián)實(shí)業(yè)提出的撤消原裁定，執(zhí)行回轉(zhuǎn)的要求召開(kāi)了聽(tīng)證會(huì)，雙方對(duì)簿公堂。2000年11月3日中聯(lián)實(shí)業(yè)，以四環(huán)公司違約為由，向廣東省深圳市福田區(qū)人民法院對(duì)四環(huán)公司提起訴訟，該法院受理并對(duì)此股權(quán)轉(zhuǎn)讓糾紛立案。中聯(lián)實(shí)業(yè)同時(shí)向廣州中院、廣東高院提出撤消原裁定及回轉(zhuǎn)執(zhí)行的申請(qǐng)

58、。2000年9月28日廣州市中級(jí)人民法院強(qiáng)制執(zhí)行將中聯(lián)實(shí)業(yè)持有的中聯(lián)建設(shè)法人股5610萬(wàn)股，以6405.699萬(wàn)元裁定在深圳證券交易所變更過(guò)戶給四環(huán)公司。四環(huán)公司同日發(fā)布公告，宣布入主中聯(lián)建設(shè)，成為其第一大股東。2000年9月27日 主要事件時(shí)間并購(gòu)過(guò)程股權(quán)之爭(zhēng)的歷史背景中聯(lián)實(shí)業(yè)廣東華僑信托投資有限公司99年8月累計(jì)欠下債務(wù)本息6405.699萬(wàn)元，1000萬(wàn)元現(xiàn)金。其所持的中聯(lián)建設(shè)股權(quán)被華僑信托凍結(jié)。1999/81999/9達(dá)成協(xié)議，償還3000萬(wàn)元現(xiàn)金和價(jià)值3405萬(wàn)元土地。并陸續(xù)償還了1000萬(wàn)元現(xiàn)金一、中聯(lián)與華信的債務(wù)糾紛三方協(xié)議 附說(shuō)明四環(huán)制藥中聯(lián)實(shí)業(yè)廣州中院華信公司將其中的2000

59、萬(wàn)用于還款出具裁定書(shū)簽訂和解協(xié)議簽訂和解協(xié)議為股權(quán)轉(zhuǎn)讓支付2763萬(wàn)元 中聯(lián)實(shí)業(yè)與四環(huán)在股權(quán)轉(zhuǎn)讓過(guò)程中，中聯(lián)實(shí)業(yè)所持的股權(quán)尚處于法院的凍結(jié)狀態(tài)，四環(huán)公司擔(dān)心在支付2000萬(wàn)元的股權(quán)轉(zhuǎn)讓款后，法院繼續(xù)凍結(jié)股權(quán)會(huì)影響受讓股權(quán)。為此，中聯(lián)實(shí)業(yè)、四環(huán)公司與華僑信托三方簽訂了三方協(xié)議，對(duì)股權(quán)轉(zhuǎn)讓和華僑信托的債務(wù)清償作了明確約定在上述協(xié)議提交法院后，法院認(rèn)為：操作復(fù)雜、其作價(jià)高于本執(zhí)行案的標(biāo)的，不能以此作出裁定。為此，中聯(lián)實(shí)業(yè)和華僑信托又按照法院認(rèn)為能夠作出裁定的要求簽訂了雙方協(xié)議，即以前者所欠后者的全部債務(wù)6405.699萬(wàn)元作價(jià)。同時(shí)，三方同意該協(xié)議及裁定僅作為一種保障手段，而不能為實(shí)際執(zhí)行依據(jù)。 說(shuō)

60、 明一、中聯(lián)實(shí)業(yè)單方面終止股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同所引發(fā)的爭(zhēng)論： 雙方重組的風(fēng)險(xiǎn)到底是來(lái)自于財(cái)政部批文的有效期已過(guò)，還是來(lái)自于雙方合作基礎(chǔ)已發(fā)生變異？ 股權(quán)之爭(zhēng)所引發(fā)的爭(zhēng)論 四環(huán)公司有關(guān)人士認(rèn)為：股權(quán)應(yīng)歸屬四環(huán)第一，雙方簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同后，四環(huán)公司已分別于2000年1月27日、1月28日和4月27日支付給中聯(lián)實(shí)業(yè)股權(quán)收購(gòu)款500萬(wàn)元、2000萬(wàn)元和263萬(wàn)元，共計(jì)2763萬(wàn)元，另有767萬(wàn)元于2月23日存入雙方共管帳戶。 二、股權(quán)轉(zhuǎn)讓受阻的爭(zhēng)論：第二，中聯(lián)實(shí)業(yè)是以財(cái)政部批復(fù)三個(gè)月有效期屆滿為借口，試圖終止向四環(huán)公司轉(zhuǎn)讓中聯(lián)建設(shè)法人股。雙方股權(quán)轉(zhuǎn)讓受阻是因?yàn)橹新?lián)實(shí)業(yè)與金北圣的關(guān)系未能完全理清和解決，合同無(wú)法