2022年財務(wù)期權(quán)管理與財務(wù)知識分析

1、期權(quán)在財務(wù)管理中的運用摘要隨著經(jīng)濟的飛速發(fā)展，期權(quán)已越來越多的被人們所熟識并運用到現(xiàn)在的生活。目前，期權(quán)交易已成為世界衍生品市場的重要組成部分。從期權(quán)交易的品種分布情況看，無論是國際性期貨交易所如芝加哥期貨交易所、芝加哥商業(yè)交易所，還是日本、巴西、阿根廷等許多國家的區(qū)域性期貨交易所，絕大多數(shù)商品期貨合約都開展了期權(quán)交易，期權(quán)合約基本上已經(jīng)成為相關(guān)期貨合約的配套合約，具備一定交易規(guī)模的期貨合約都有相應(yīng)的期權(quán)合約。以美國為例，美國6家期貨交易所上市了62個商品期貨合約，上市相關(guān)期權(quán)合約52個，期權(quán)合約數(shù)量為期貨合約數(shù)量的84，其中農(nóng)產(chǎn)品期貨合約27個，相關(guān)期權(quán)合約23個，占85，其他種類商品期貨合

2、約和期權(quán)合約的情況也基本如此。 期權(quán)交易對于形成完善的期貨市場體系和風(fēng)險管理體系具有重要意義，因此開展期權(quán)交易是十分必要的。期權(quán)交易作為期貨交易的風(fēng)險管理工具，不會在期貨交易之外產(chǎn)生新的風(fēng)險，期權(quán)賣方面臨的最大風(fēng)險就是進行期貨交易的風(fēng)險，不會放大風(fēng)險。目前國際商品期貨市場期權(quán)合約非常普遍，期權(quán)交易呈現(xiàn)出不斷增長的態(tài)勢，充分體現(xiàn)出市場存在旺盛需求，顯示出期權(quán)交易的生命力。我國期貨市場的發(fā)展已經(jīng)產(chǎn)生和存在對期權(quán)交易的客觀需求，目前大豆、銅等期貨品種已經(jīng)具備了開展期貨期權(quán)交易的市場基礎(chǔ)，大豆、銅等品種的期權(quán)交易呼之欲出。關(guān)鍵詞 期權(quán)；期權(quán)交易；財務(wù)；運用AbstractWith the rapid

3、economic development, and options have been more and more people are familiar with and apply to the present life. At present, options trading has become an important component of the derivatives market. From the options to see the distribution of the species, whether it is an international futures e

4、xchanges such as the Chicago Board of Trade, Chicago Mercantile Exchange, or Japan, Brazil, Argentina and many other countries of the regional futures exchanges, the vast majority of commodity futures contracts are carried out options , options contracts primarily related to futures contracts has be

5、come a supporting contracts with certain transactions in futures contracts are the size of the corresponding options contracts. In the United States, the United States Futures Exchange listed six of the 62 commodity futures contracts, listed options contracts related to 52, the number of options con

6、tracts the number of futures contracts for 84 percent, of which 27 agricultural futures contracts, options contracts related to 23, accounting for 85%, other types of commodity futures contracts and options contracts is also essential so. Options trading for the formation of a sound system of future

7、s markets and risk management system is of great significance, therefore the option to carry out transactions is very necessary. Futures options trading as a risk management tool, not in addition to a new futures exchange risk, the option seller, the biggest risk facing the risk of futures trading i

8、s conducted and will not enlarge the risks. At present, international commodity futures markets are very common options contracts, options trading shows the growing trend to give full expression to the existence of strong market demand for options trading shows vitality. The development of Chinas fu

9、tures market has been the emergence and existence of an objective demand for options trading, the current soybean and copper futures have been carried out with the futures market-based options trading, soybeans, copper and other emerging varieties of options trading. Key words: options; options; Fin

10、ance; use目錄 TOC o 1-3 h z u HYPERLINK l _Toc200470786 摘要 PAGEREF _Toc200470786 h I HYPERLINK l _Toc200470787 Abstract PAGEREF _Toc200470787 h II HYPERLINK l _Toc200470788 第1章 緒論 PAGEREF _Toc200470788 h 1 HYPERLINK l _Toc200470789 1.1 期權(quán)的涵義 PAGEREF _Toc200470789 h 1 HYPERLINK l _Toc200470790 1.2 我國期權(quán)

11、的發(fā)展史 PAGEREF _Toc200470790 h 1 HYPERLINK l _Toc200470791 第2章 期權(quán)在財務(wù)管理中的具體運用3 HYPERLINK l _Toc200470792 2.1 期權(quán)特征分析3 HYPERLINK l _Toc200470793 2.1.1企業(yè)投資決策管理中的期權(quán)特征分析3 HYPERLINK l _Toc200470794 2.1.2企業(yè)籌資決策管理中的期權(quán)特征分析5 HYPERLINK l _Toc200470796 2.1.3企業(yè)價值評估中的期權(quán)特征分析6 HYPERLINK l _Toc200470797 2.1.4企業(yè)融資風(fēng)險控制中的

12、期權(quán)特征分析7 HYPERLINK l _Toc200470798 2.2期權(quán)在財務(wù)管理中運用的意義8 HYPERLINK l _Toc200470799 2.2.1直接作為企業(yè)理財?shù)墓ぞ叻矫娴囊饬x8 HYPERLINK l _Toc200470800 2.2.2期權(quán)理論在定價方面的意義9 HYPERLINK l _Toc200470800 2.2.3期權(quán)作為激勵手段方面的意義9 HYPERLINK l _Toc200470800 2.2.4輔助長期投資決策方面的意義10 HYPERLINK l _Toc200470801 第3章 現(xiàn)階段的期權(quán)所面臨的問題及解決方法12 HYPERLINK l

13、 _Toc200470802 3.1 現(xiàn)階段期權(quán)的形勢12 HYPERLINK l _Toc200470806 3.2 現(xiàn)在期權(quán)政策存在的問題13 HYPERLINK l _Toc200470806 3.3 解決問題的方法14 HYPERLINK l _Toc200470808 結(jié)論17 HYPERLINK l _Toc200470809 致謝19 HYPERLINK l _Toc200470810 參考文獻20 HYPERLINK l _Toc200470809 附錄21第1章 緒論1.1期權(quán)的涵義 期權(quán)是一種能在未來特定時間以特定價格買進或賣出一定數(shù)量的特定資產(chǎn)的權(quán)利。期權(quán)交易是一種權(quán)利的

14、交易。在期貨期權(quán)交易中，期權(quán)買方在支付了權(quán)利金之后，獲得了期權(quán)合約賦予的、在合約規(guī)定時間，按執(zhí)行價格向期權(quán)賣方買進或賣出一定數(shù)量期貨合約的權(quán)利。期權(quán)賣方在收取期權(quán)買方所支付的權(quán)利金之后，在合約規(guī)定時間，只要期權(quán)買方要求行使其權(quán)利，期權(quán)賣方必須無條件地履行期權(quán)合約規(guī)定的義務(wù)。在期貨交易中，買賣雙方擁有有對等的權(quán)利和義務(wù)。與此不同，期權(quán)交易中的買賣雙方權(quán)利和義務(wù)不對等。買方支付權(quán)利金后，有執(zhí)行和不執(zhí)行的權(quán)利而非義務(wù)；賣方收到權(quán)利金，無論市場情況如何不利，一旦買方提出執(zhí)行，則負有履行期權(quán)合約規(guī)定之義務(wù)而無權(quán)利。 期權(quán)也是一種合同。合同中的條款是已經(jīng)規(guī)范化了的。以小麥期權(quán)為例，對期權(quán)買方來說，一手小麥

15、期貨的看漲期權(quán)通常代表著未來買進一手小麥期貨合約的權(quán)利。一手小麥期貨的看跌期權(quán)通常代表著未來賣出一手小麥期貨合約的權(quán)利；看漲期權(quán)的賣方負有依據(jù)期權(quán)合約的條款在將來某一時間以執(zhí)行價格向期權(quán)買方賣出一定數(shù)量小麥期貨合約的義務(wù)。而看跌期權(quán)的賣方負有依據(jù)期權(quán)合約的條款在將來某一時間以執(zhí)行價格向期權(quán)買方買進一定數(shù)量小麥期貨合約的義務(wù)。 期權(quán)的價格叫作權(quán)利金。權(quán)利金是指期權(quán)買方為獲得期權(quán)合約所賦予的權(quán)利而向期權(quán)賣方支付的費用。對期權(quán)買方來說，不論未來小麥期貨的價格變動到什么位置，其可能面臨的最大損失只不過是權(quán)利金而已。期權(quán)的這一特色使交易者獲得了控制投資風(fēng)險的能力。而期權(quán)賣方則從買方那里收取期權(quán)權(quán)利金，作

16、為承擔(dān)市場風(fēng)險的回報。 1.2 我國期權(quán)的發(fā)展史 期權(quán)交易起始于十八世紀(jì)后期的美國和歐洲市場。由于制度不健全等因素影響，期權(quán)交易的發(fā)展一直受到抑制。十九世紀(jì)二十年代早期,看跌/看漲期權(quán)自營商都是些職業(yè)期權(quán)交易者，他們在交易過程中，并不會連續(xù)不斷地提出報價，而是僅當(dāng)價格變化明顯有利于他們時，才提出報價。這樣的期權(quán)交易不具有普遍性，不便于轉(zhuǎn)讓，市場的流動性受到了很大限制，這種交易體制也因此受挫。對于早期交易體制的責(zé)難還不止這些。以XYZ期權(quán)交易為例，完全有可能出現(xiàn)只有一個交易者在做市的局面，致使買賣價差過大，結(jié)果導(dǎo)致“價格發(fā)現(xiàn)”達成一致價格的過程受阻?？蛻艚?jīng)常會問：“我怎么知道我的指令成交在最好(

17、即公平)的價位上呢？”對市場公平性的顧慮，使得市場無法迅速吸引到更多的參與者。直到1973年4月26日芝加哥期權(quán)交易所（CBOE）開張，進行統(tǒng)一化和標(biāo)準(zhǔn)化的期權(quán)合約買賣，上述問題才得到解決。期權(quán)合約的有關(guān)條款，包括合約量、到期日、敲定價等都逐漸標(biāo)準(zhǔn)化。起初，只開出16只 HYPERLINK /html/c221/ o 股票的看漲期權(quán)，很快，這個數(shù)字就成倍地增加，股票的看跌期權(quán)不久也掛牌交易，迄今，全美所有交易所內(nèi)有2500多只股票和60余種股票指數(shù)開設(shè)相應(yīng)的期權(quán)交易。之后，美國商品 HYPERLINK /html/c222/ o 期貨交易委員會放松了對期權(quán)交易的限制，有意識地推出商品期權(quán)交易和

18、金融期權(quán)交易。由于期權(quán)合約的標(biāo)準(zhǔn)化，期權(quán)合約可以方便的在交易所里轉(zhuǎn)讓給第三人，并且交易過程也變得非常簡單，最后的履約也得到了交易所的擔(dān)保，這樣不但提高了交易效率，也降低了交易成本。1983年1月，芝加哥商業(yè)交易所提出了S&P 500 HYPERLINK /html/c221/ o 股票指數(shù)期權(quán)，紐約 HYPERLINK /html/c222/ o 期貨交易所也推出了紐約股票交易所股票指數(shù)期貨期權(quán)交易，隨著股票指數(shù)期貨期權(quán)交易的成功，各交易所將期權(quán)交易迅速擴展至其它金融期貨上。目前，期權(quán)交易所現(xiàn)在已經(jīng)遍布全世界，其中芝加哥期權(quán)交易所是世界上最大的期權(quán)交易所。20世紀(jì)80年代至90年代，期權(quán)柜臺交

19、易市場（或稱場外交易）也得到了長足的發(fā)展。柜臺期權(quán)交易是指在交易所外進行的期權(quán)交易。期權(quán)柜臺交易中的期權(quán)賣方一般是銀行，而期權(quán)買方一般是銀行的客戶。銀行根據(jù)客戶的需要，設(shè)計出相關(guān)品種，因而柜臺交易的品種在到期期限、執(zhí)行價格、合約數(shù)量等方面具有較大的靈活性。外匯期權(quán)出現(xiàn)的時間較晚，現(xiàn)在最主要的 HYPERLINK /html/c15/ o 更多貨幣信息 貨幣期權(quán)交易所是費城 HYPERLINK /html/c221/ o 股票交易所（PHLX），它提供澳大利亞元、 HYPERLINK /search.aspx?keyword=英鎊 o 英鎊、加拿大元、 HYPERLINK /search.asp

20、x?keyword=歐元 o 歐元、 HYPERLINK /search.aspx?keyword=日元 o 日元、瑞士法郎這幾種貨幣的歐式和美式期權(quán)合約。目前的外匯期權(quán)交易中大部分的交易是柜臺交易， HYPERLINK /html/c213/ o 中國銀行部分分行已經(jīng)開辦的“期權(quán)寶”業(yè)務(wù)采用的是期權(quán)柜臺交易方式。第2章 期權(quán)在財務(wù)管理中的具體運用2.1期權(quán)特征分析2.1.1 企業(yè)投資決策管理中的期權(quán)特征分析投資決策或稱資本預(yù)算，是關(guān)于資本支出的決策過程，它是企業(yè)最重要的財務(wù)決策。對于企業(yè)來說，重大項目的成功與否關(guān)系到企業(yè)業(yè)績的好壞，甚至決定著企業(yè)的成敗。延緩決策可能會喪失發(fā)展機會，而倉促上馬

21、卻可能導(dǎo)致滅頂之災(zāi)。投資決策方案評價最早采用的是投資報酬率、投資回收期等指標(biāo)，這些指標(biāo)沒有考慮資金的時間價值，是非貼現(xiàn)的評價指標(biāo)?？紤]貨幣的時間價值的投資評價指標(biāo)的出現(xiàn)，是投資決策的一次革命，使得投資決策過程更為科學(xué)和合理。 但這些投資決策方法仍存在如下缺點：對投資項目的評估僅從靜止的角度來考慮問題，不但投資產(chǎn)生的現(xiàn)金流量是確定的，管理的行為也是僵化的，只對是否立即采納投資做出決策，沒有考慮管理會創(chuàng)造價值及其創(chuàng)造價值的大小；項目評估是單純的項目評估，沒有考慮項目之間的聯(lián)系；評估著重于考慮項目產(chǎn)生的現(xiàn)金流量本身的價值，對項目現(xiàn)金流量的市場價值沒有做出應(yīng)有的評估。 為克服這些缺點，可將現(xiàn)代金融學(xué)的

22、最新發(fā)展-期權(quán)原理引入投資決策之中，考慮期權(quán)的投資決策模型的出現(xiàn)，是投資決策的又一次革命。在期權(quán)法下，管理者擁有的可根據(jù)變化了的未來狀況而改變其未來行為的靈活性。但是，如前所述，期權(quán)原理應(yīng)用于投資決策并不是全盤否定傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值法，而是對其的“揚棄”，將投資機會的價值考慮進去，可稱為擴大的凈現(xiàn)值法。 因此，引入期權(quán)后擴大的凈現(xiàn)值公式為：投資項目的凈現(xiàn)值（NPV）=傳統(tǒng)的NPV+期權(quán)價值。 = 1 * GB3 分階段投資中期權(quán)價值的應(yīng)用 企業(yè)往往面臨一些投資機會，這些投資機會并不要求企業(yè)一次性投入，而是要求分階段投入，前一階段投資是后一階段投資的基礎(chǔ)。通過前一階段投資，企業(yè)獲得了是否進行后續(xù)投資的

23、選擇機會，若前一階段投資表明后續(xù)投資有利可圖，則進行后續(xù)投資，否則，企業(yè)可不進行后續(xù)投資，損失的只是前一階段投資的成本，這樣的情況企業(yè)會經(jīng)常碰到。若按照凈現(xiàn)值法進行判斷，前期投資的凈現(xiàn)值為負，則企業(yè)不應(yīng)進行前期投資，但忽略了這樣一個事實，即伴隨著前期投資而來的不只是前期投資產(chǎn)生的現(xiàn)金流入，還有一個繼續(xù)選擇的權(quán)力。所以在進行投資方案的評價時，不應(yīng)忽略前期投資所帶來的期權(quán)的價值，否則就做出錯誤的決策。當(dāng)我們考慮期權(quán)的價值以后，決策結(jié)果往往會發(fā)生變化，例如，某企業(yè)為生產(chǎn)一種新的產(chǎn)品需要進行前期的研發(fā)活動，而研發(fā)活動需要大量的資金，這些資金的耗費不一定給企業(yè)帶來利潤，從直觀上看不應(yīng)進行研發(fā)活動的投資，

24、但若研發(fā)活動成功，開發(fā)出新產(chǎn)品，企業(yè)就會在市場上領(lǐng)先一步，取得競爭優(yōu)勢，將取得豐厚的回報；研發(fā)活動失敗，損失的只是先期投入的資金。當(dāng)研發(fā)活動所創(chuàng)造的期權(quán)的價值和研發(fā)活動本身產(chǎn)生的現(xiàn)金流量大于研發(fā)活動的投入時，企業(yè)應(yīng)進行研發(fā)活動。 實際上，分期投資的情況下，在任何一個投資階段，當(dāng)出現(xiàn)不利的情況時，投資者都有放棄繼續(xù)投資的權(quán)利，在期初評估時，投資者應(yīng)考慮這種在投資的任何階段上不追加投資的權(quán)利的價值。 = 2 * GB3 選擇項目投資時機時期權(quán)價值的應(yīng)用 為了以最小的成本獲取最大的收益，項目投資的時機選擇是非常重要的。比如， 某一企業(yè)可能因為擁有的專利技術(shù)、土地或某種特殊資源的使用權(quán)或所有權(quán)、市場地

25、位等而獲得了一些其他企業(yè)所無法獲得的投資機會，這時企業(yè)實際上擁有了一種看漲期權(quán)，該企業(yè)不必在該投資機會出現(xiàn)時就立即做出是否投資的決定，而是可以在該投資機會存在的有效期內(nèi)（如專利技術(shù)的有效期）作適當(dāng)?shù)牡却鹊酵顿Y環(huán)境的各種不確定性逐漸消失后，再做出投資與否的決定。在這個看漲期權(quán)中，企業(yè)作為這個看漲期權(quán)的買方，它所支付的期權(quán)費就是為擁有的專利技術(shù)、土地或某種特殊資源的使用權(quán)或所有權(quán)、市場地位而付出的代價，期權(quán)的約定價格就是這個投資項目所需要的初始投資額，期權(quán)的有效期就是這個投資機會存在的有效期。在這種情況下，當(dāng)市場環(huán)境有利于該投資項目時，企業(yè)執(zhí)行這個看漲期權(quán)投資于該項目后，它便獲得了以后獲取更大

26、投資收益的權(quán)利，當(dāng)市場環(huán)境不利于該投資項目時，企業(yè)可以不執(zhí)行這個看漲期權(quán)不投資于該項目，那么企業(yè)損失的只是獲取上述特殊資源所付出的代價。 = 3 * GB3 進行投資方案選擇時的期權(quán)價值的應(yīng)用 企業(yè)在確定投資項目后，需要從各種投資方案中進行選擇，特別是在市場不確定的情況下生產(chǎn)一種新產(chǎn)品時，企業(yè)可能選擇期初投資較小而維持成本高的方案，而不愿選擇期初投資大而維持成本低的方案，即使按傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值方法計算出的前者的凈現(xiàn)值小于后者。因為期初的投資是不可逆轉(zhuǎn)的，而維持成本卻可隨著市場的變化而變化，當(dāng)市場狀況惡化時，前者具有的縮小生產(chǎn)規(guī)模、削減維持成本的期權(quán)的價值大于后者。對于新的投資項目企業(yè)進行設(shè)備采購時

27、，為使建成的項目具有在市場需求擴大時能擴大生產(chǎn)規(guī)模的靈活性，可能寧愿選擇較昂貴的設(shè)備，因為這種設(shè)備帶來的擴大再生產(chǎn)規(guī)模的期權(quán)的價值能彌補設(shè)備的價差。 = 4 * GB3 一次性投資項目決策時退出期權(quán)價值的應(yīng)用 有些投資項目需要投資者一次投入全部資金，企業(yè)可能面臨比分階段投資更大的風(fēng)險，一旦投資的項目市場前景不好，項目可能出現(xiàn)負的凈現(xiàn)值。此時投資者進行投資決策時，應(yīng)考慮退出期權(quán)的價值，即一項目投資不適應(yīng)市場需求完全失敗或市場狀況發(fā)生巨大的變化，使投資項目產(chǎn)生的收入長期不能彌補變動成本支出，管理者可以考慮以清算價格將設(shè)備等資產(chǎn)出售，完全放棄此項目的期權(quán)價值。當(dāng)考慮退出期權(quán)價值時投資者可能會做出更理

28、性的決策。 = 5 * GB3 投資決策中的轉(zhuǎn)換期權(quán)的價值及其應(yīng)用 當(dāng)今市場可稱得上瞬息萬變，如果一個項目只能使用特定的原材料，生產(chǎn)特定的產(chǎn)品，當(dāng)原材料供應(yīng)不上或產(chǎn)品需求減少、原材料價格上漲或產(chǎn)品價格下降時，企業(yè)容易陷入經(jīng)營上的困境。相反，如果一個項目在期初設(shè)計時就考慮了可以使用多種原材料、生產(chǎn)多種產(chǎn)品，當(dāng)市場狀況變化時就可以方便地轉(zhuǎn)而使用另一種較便宜的原材料、或生產(chǎn)市場更需要的產(chǎn)品，企業(yè)有一種靈活選擇的權(quán)力，這種權(quán)利就是轉(zhuǎn)換期權(quán)。這種轉(zhuǎn)換期權(quán)的價值是企業(yè)創(chuàng)造的，雖然企業(yè)創(chuàng)造這種轉(zhuǎn)換期權(quán)可能需要期初較大的投資，但這種生產(chǎn)上的靈活性將使企業(yè)更具有競爭憂勢，企業(yè)在投資時考慮期權(quán)的價值可能會導(dǎo)致更加

29、正確的決策結(jié)果。2.1.2企業(yè)籌資決策管理中的期權(quán)特征分析 從企業(yè)籌資來源分析，其資本可以分為權(quán)益資本和債務(wù)資本。以期權(quán)的觀點來看待企業(yè)的籌資活動，權(quán)益資本和債務(wù)資本籌資方式都包括某種形式的期權(quán)或者是期權(quán)的組合企業(yè)的權(quán)益資本可看作是基于企業(yè)價值的看漲期權(quán)，而債務(wù)資本則是基于企業(yè)價值的看跌期權(quán)。對于企業(yè)的所有者而言，他們是一個基于企業(yè)價值的看漲期權(quán)的買方，也就是說，他們持有一個以企業(yè)價值為標(biāo)的物的看漲期權(quán)，其約定價格為債務(wù)的本息之和，到期時間為債務(wù)的到期時間。在債務(wù)到期日，當(dāng)企業(yè)價值小于債務(wù)的本息時，那么在市場經(jīng)濟下，企業(yè)將破產(chǎn)，債權(quán)人享有優(yōu)先受償權(quán)，所有者的利益無法得到保障，股票的市場價值變?yōu)?/p>

30、零，所有者的收益為零，他們可以放棄執(zhí)行期權(quán)與企業(yè)脫離財產(chǎn)所有權(quán)關(guān)系，這時，他們的最大損失就是對企業(yè)原來的投資成本；當(dāng)企業(yè)價值大于債務(wù)的本息之和時，股票的市場價值將會上漲，股東將執(zhí)行該看漲期權(quán)一一償還企業(yè)的債務(wù)，獲取的盈利部分為企業(yè)價值大于債務(wù)本息之和的那部分。對于企業(yè)的債權(quán)人而言，他們是一個基于企業(yè)價值的看跌期權(quán)的賣方，也就是說，他們向企業(yè)的所有者出售了一個以企業(yè)價值為標(biāo)的物的看跌期權(quán)，其約定價格同樣為債務(wù)的本息之和，到期時間也是債務(wù)的到期時間。在債務(wù)到期日，當(dāng)企業(yè)價值小于債務(wù)的本息時，企業(yè)的所有者將執(zhí)行這個看跌期權(quán)，即將企業(yè)以相當(dāng)于債務(wù)本息之和價格賣給了債權(quán)人。這使得債權(quán)人不得不承擔(dān)企業(yè)價值

31、低于債務(wù)本息之和的損失，而所有者則將因此而獲得企業(yè)價值低于債務(wù)本息之和的收益；當(dāng)企業(yè)價值大于債務(wù)的本息之和時，企業(yè)的所有者為了繼續(xù)擁有企業(yè)就必須放棄執(zhí)行期權(quán)，償還企業(yè)的債務(wù)。此時，僅從債務(wù)清償這個角度來說，債權(quán)人的損益為零。將企業(yè)的權(quán)益資本和債務(wù)資本視為基于企業(yè)價值的看漲期權(quán)對企業(yè)的管理者來說具有一些有益的啟示：權(quán)益資本永遠都具有價值，即使當(dāng)企業(yè)的價值跌到債務(wù)面值之下時也不例外。因此，處于財務(wù)危機中的企業(yè)的權(quán)益資本由于其期權(quán)特性的存在而具有一定的價值，因為這個期權(quán)具有時間溢價（直到債務(wù)到期支付時為止），也就是說，在債務(wù)到期之前，任何一個事件或措施都有可能使企業(yè)重獲生機，從而使企業(yè)的整體價值大于

32、企業(yè)的債務(wù)。2.1.3企業(yè)價值評估中的期權(quán)特征分析在理論上，傳統(tǒng)的企業(yè)價值評估的方法為現(xiàn)金流量折現(xiàn)法。但是自20世紀(jì)90年代以來，高新技術(shù)企業(yè)的迅速發(fā)展及其在發(fā)展過程中表現(xiàn)出來的高度不確定性，使得傳統(tǒng)的企業(yè)價值評估方法根本無法合理地評估高新技術(shù)企業(yè)的價值。這是因為高新技術(shù)企業(yè)的科技創(chuàng)新活動一般要經(jīng)過研究開發(fā)、中間試驗、商業(yè)化等階段，每一個階段都蘊含著巨大的風(fēng)險，每個階段風(fēng)險的水平、特征差異較大，而現(xiàn)金流量折現(xiàn)法在整個項目進行過程中采用同一個折現(xiàn)率，顯然不能反映技術(shù)創(chuàng)新的階段性差異。實際上，對于高科技企業(yè)來說，有形資產(chǎn)是少量的，企業(yè)價值主要表現(xiàn)在無形資產(chǎn)和技術(shù)創(chuàng)新上。高新技術(shù)企業(yè)的無形資產(chǎn)主要是

33、指專利權(quán)和專有技術(shù)，它們在未來可能給企業(yè)帶來超額利潤，但是也可能一文不值。而這些專利權(quán)和專有技術(shù)實際上賦予了企業(yè)在將來開發(fā)和使用這項技術(shù)的權(quán)利，只有在企業(yè)獲取足夠的信息后，認(rèn)為預(yù)期產(chǎn)品的凈現(xiàn)金流量超過了開發(fā)成本時，公司才會使用此項專利進行生產(chǎn)。因此，專利權(quán)和專有技術(shù)可被看作是一種看漲期權(quán)，專利權(quán)和專有技術(shù)本身是這種期權(quán)的標(biāo)的物。高新技術(shù)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新活動同樣具有與期權(quán)的相同之處。在技術(shù)創(chuàng)新活動中投入的研究開發(fā)費用類似于期權(quán)的期權(quán)費，研發(fā)成果投入使用將要所發(fā)生的投資相當(dāng)于買入期權(quán)的執(zhí)行價格，使用研發(fā)成果所獲得的收益相當(dāng)于期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)的價格。同時，高科技產(chǎn)品的開發(fā)還具有增強企業(yè)的競爭力和擴張能力的

34、期權(quán)特征，這也是在對高科技技術(shù)企業(yè)價值評估中不可忽略的一點。運用期權(quán)定價理論對高新技術(shù)企業(yè)面臨巨大不確定性情況下的各種選擇權(quán)進行定量分析，對高新技術(shù)企業(yè)的價值評估具有重要的意義，它避免了在傳統(tǒng)企業(yè)估值方法下為了體現(xiàn)高度不確定性對企業(yè)的影響而盲目增大折現(xiàn)率的做法，從而使得最終對企業(yè)價值的估價更接近于實際。2.1.4企業(yè)融資風(fēng)險控制中的期權(quán)特征分析為了降低融資風(fēng)險和保證所籌集資金的及時到位，企業(yè)往往通過發(fā)行帶有期權(quán)性質(zhì)的證券來實現(xiàn)融資風(fēng)險的降低，達到吸引投資者的目的。帶有期權(quán)特征的證券主要有可轉(zhuǎn)換債權(quán)、可提前贖回債券等?？赊D(zhuǎn)換債券是直接債權(quán)與基于轉(zhuǎn)換為普通股的期權(quán)的組合，“可轉(zhuǎn)換”就是一種典型的看

35、漲期權(quán)，購買可轉(zhuǎn)換債券所支付的費用就是看漲期權(quán)的期權(quán)費，轉(zhuǎn)換價格就是看漲期權(quán)的執(zhí)行價格，可轉(zhuǎn)換債券的有效期就是看漲期權(quán)的有效期。可轉(zhuǎn)換債券對企業(yè)和投資者都具有一定的吸引力：對于投資者而言，利用可轉(zhuǎn)換債券的期權(quán)特性，可以進行投機套利。在債券有效期內(nèi)，如果企業(yè)的發(fā)展使其股票的市價上漲到高于債券中約定的轉(zhuǎn)換價格時，債券的持有人就行使轉(zhuǎn)換權(quán)；如果企業(yè)經(jīng)營失敗，其股票的市價一直低于債券中約定的轉(zhuǎn)換價格時，債券的持有人也可以放棄轉(zhuǎn)換權(quán)的行使。對于企業(yè)來說，一方面，由于可轉(zhuǎn)換債券中所包含的這種看漲期權(quán)具有一定的價值，使得可轉(zhuǎn)換債券的利率要低于一般的證券，大大降低了企業(yè)的籌資成本和風(fēng)險；另一方面，也正是由于這

36、種“可轉(zhuǎn)換”期權(quán)的存在吸引了廣大的投資者，保證了企業(yè)所需資金的及時到位?？商崆摆H回債券賦予債券發(fā)行人在未來一定時間以預(yù)先確定的價格購回債券的權(quán)利。因此可提前贖回債券實際上是債券的購買者向企業(yè)出售了一個看跌期權(quán)：當(dāng)在債券發(fā)行后債券的有效期內(nèi)，發(fā)行人不可避免地會遇到市場利率下跌的情況，在債券為可提前贖回債券的情況下，發(fā)行人不可行使期權(quán)，提前贖回債券，重新發(fā)行利率較低的債券，來降低企業(yè)的籌資成本。因此債券中的可提前贖回條款的規(guī)定使債券發(fā)行者有效地避免了市場利率下跌的風(fēng)險。2. 2期權(quán)在財務(wù)管理中運用的意義2.2.1 直接作為企業(yè)理財?shù)墓ぞ叻矫娴囊饬x期權(quán)作為一種金融商品具有幾個顯著特點:第一，期權(quán)的交

37、易對象是一種權(quán)利，即買進或賣出特定標(biāo)的物的權(quán)利，但并不承擔(dān)一定要買進或賣出的義務(wù);第二,這種權(quán)利具有很強的時間性,超過規(guī)定的有效期限不行使，期權(quán)即自動失效;第三，期權(quán)具有以小博大的杠桿效應(yīng)。期權(quán)合約的買者和賣者的權(quán)利和義務(wù)是不對稱的。這表現(xiàn)在買者擁有履約權(quán)利而不負擔(dān)義務(wù)以及風(fēng)險與收益的不對稱上。對買者來說，他在價格有利的情況下行使期權(quán)可能取得無限的收益，而他所承擔(dān)的最大風(fēng)險只是為購買期權(quán)所支付的權(quán)利金，對賣者則相反。這意味著期權(quán)投資能以支付有限的權(quán)利金為代價，而購買到無限盈利的機會。上述特點使得期權(quán)很適宜成為有效規(guī)避風(fēng)險、增加收益的手段。企業(yè)可以把經(jīng)營中閑置的資金投入期權(quán)市場，或者同時投資于股

38、票和期權(quán)，在投資時即可預(yù)知風(fēng)險(最大損失權(quán)利金)，卻有成倍獲取回報的可能性。一旦行情不好，還可以反向操作以補償損失。效果比傳統(tǒng)的交易工具理想。這也是期權(quán)衍生物二十年來迅猛發(fā)展的主要原因。在西方國家，由于收益稅和資本利得稅的負擔(dān)不，一些投資者傾向于連續(xù)不斷的持有期權(quán)，直到其短期收益轉(zhuǎn)化為長期的資本利得為止，這樣可以起到免繳短期收益稅金的目的。期權(quán)有時也被用于接管策略。兼并公司購買目標(biāo)公司股票的買權(quán)。當(dāng)購買了足夠的買權(quán)且擁有的股票數(shù)額已達到必須向證券交易委員會聲明時，就執(zhí)行這些期權(quán)，從而取得這些股票。這一策略降低了兼并公司的接管成本。這些都是直接利用期權(quán)作為理財手段的例子，事實上任何資產(chǎn)，不管有形

39、或無形，都可以成為期權(quán)的標(biāo)的物，甚至期權(quán)本身也可以成為標(biāo)的物，從而形成復(fù)式期權(quán)。期權(quán)的不斷創(chuàng)新使交易更加靈活、功能更齊全，滿足企業(yè)多種多樣的避險和投機需求。隨著我國金融市場的逐步規(guī)范和成熟，也應(yīng)該考慮建立期權(quán)交易市場，給企業(yè)更大的理財空間。2.2.2 期權(quán)理論在定價方面的意義企業(yè)所發(fā)行的許多證券都帶有明顯的期權(quán)特征，如購股權(quán)書(WARRANTS)、認(rèn)股權(quán)(RIGHTS)、可轉(zhuǎn)換債券(CONVERTIBLES)等。它們規(guī)定持有人有權(quán)利(但無義務(wù))在特定條件下以協(xié)議價格買進或轉(zhuǎn)換為企業(yè)股票，這就形成了一種買權(quán)，也具有時效性。企業(yè)股價上漲，則持有人行使買權(quán)獲取收益越多。如果忽略它們的期權(quán)特性，顯然會

40、低估這些證券的成本，高估了企業(yè)的利潤，從而歪曲了企業(yè)的財務(wù)信息、不利于財務(wù)決策，因此必須考慮其中含有的期權(quán)價格。例如，可以把可轉(zhuǎn)換低券看作是一般債券附加了期權(quán)。只要能得到股票收益率年度標(biāo)準(zhǔn)差(不能直接觀察到，可以根據(jù)歷史數(shù)據(jù)進行測算)，就可以套用布萊克斯克爾斯OPM，很方便的計算出債券期權(quán)價格，再加上債券的利息費用，才是可轉(zhuǎn)換債券的真正融資成本。上述幾種證券可以看成是股票期權(quán)的特例。事實上，對于有負債的企業(yè)來說，權(quán)益和企業(yè)債券本身也可以看作是復(fù)式期權(quán)。公司債券由企業(yè)發(fā)行并代表企業(yè)的責(zé)任，股東對債券負有責(zé)任。假如按期付息，在每期末，股東可以履行必要的償付或違約。如果他們選擇償付，就得到一個新的期

41、權(quán)，否則償付的選擇權(quán)作廢，其損失為其投人企業(yè)的資本（即權(quán)利金)。這樣，就形成了若干期以期權(quán)為標(biāo)的物的復(fù)式期權(quán)。這一類期權(quán)雖不夠明晰，但提供了對市場的估值過程的重要深入理解。1974年羅伯特，莫頓發(fā)表的企業(yè)債務(wù)的定價一文，利用OPM解決了企業(yè)的定價問題。1977年他又發(fā)表了對貸款擔(dān)保分析的文章，為大型項目成功的實施融資提供了幫助?？梢娖跈?quán)在定價中應(yīng)用前景廣闊，凡具有或有索償權(quán)、選擇權(quán)特征的問題，都可以考慮納入期權(quán)理論的框架來定價。2.2.3 期權(quán)作為激勵手段方面的意義在財務(wù)管理中股東與經(jīng)營者之間的代理沖突總是客觀存在的，由于二者的目標(biāo)函數(shù)不一致，往往產(chǎn)生道德風(fēng)險和逆向選擇等代理問題。原則上，股東

42、可以監(jiān)督經(jīng)營者，但監(jiān)督成本高、缺乏效率，而且許多行為也是不可觀測的。因此激勵就成為解決代理沖突的主要手段，而“經(jīng)理股票期權(quán)”(EXERCUTIVE STOCK OPTION，簡稱ESO)正是一種有效的激勵措施。它授予經(jīng)理人未來以一定價格購買股票的選擇權(quán)。其激勵邏輯是:提供期權(quán)激勵經(jīng)理人員努力工作，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化 企業(yè)股價上升經(jīng)理人員行使期權(quán)獲得利益。反之，經(jīng)理人員利益受損。這就便經(jīng)理人員的個人收益成為公司長期利潤的增函數(shù)，使他們象所有者一樣思考和行事，從而有效地降低了代理成本，矯證了經(jīng)理人員的短視行為。據(jù)統(tǒng)計，在(財富)雜志評出的全球500家大企業(yè)中，有89%的公司己向其高級管理人員采取了

43、E5O報酬制度。同時股票期權(quán)在公司總股本中所占比例也逐年上升，70年代只占3%左右，到90年代總體達到10%。股權(quán)收入已成為一些經(jīng)營者的主要收人方式，如lNTER公司安德魯.葛洛夫，1997年股權(quán)收人為9459萬美元，占其全部收人的96%。我國的上海、廣東等地區(qū)已經(jīng)開始有期股的試點。目前武漢國有資產(chǎn)經(jīng)營公司對于其全資企業(yè)和控股企業(yè)實行的企業(yè)法人代表年薪期權(quán)制，又成為討論的熱點。學(xué)界和工商界都非常關(guān)注如何實施ESO方案以建立中國的長期激勵機制，造就和培養(yǎng)企業(yè)家的間題。可以看出，期權(quán)在解決代理沖突方面，有其獨特作用。其最大優(yōu)點，就在于將公司價值變成經(jīng)理人收入函數(shù)中一個重要的變量，實現(xiàn)了經(jīng)理人和股東

44、利益實現(xiàn)渠道一致性。目前我國的股市尚不規(guī)范，以股價作為期股的標(biāo)的物不夠科學(xué)，法律的有關(guān)規(guī)定也限制了期股的上市流通，ESO的運行環(huán)境有待改善。要推廣ESO，必須有相應(yīng)的法律法規(guī)支持，同時認(rèn)真研究業(yè)績評價指標(biāo)，設(shè)計出適合我國上市公司的ESO制度。毫無疑問是，隨著經(jīng)濟發(fā)展，期權(quán)在管理中的應(yīng)用會不斷深化，期權(quán)、期股將日益成為公眾熟悉的名詞。2.2.4 輔助長期投資決策方面的意義眾所周知，財務(wù)管理發(fā)展至今，資本預(yù)算已形成一個較成熟的體系。凈現(xiàn)值法(NPV)與內(nèi)含報酬率法（IRR )是企業(yè)進行長期投資決策時常用的方法。尤其是凈現(xiàn)值法，更加符合股東財富最大化目標(biāo)假設(shè)，在實務(wù)中通常是接受(NPV0)或拒絕(N

45、PVO時，要么現(xiàn)在投資，否則以后就不投資。 但是許多經(jīng)濟學(xué)家研究后指出在大多數(shù)情況下，投資具有可推遲性(如新產(chǎn)品生產(chǎn)投資)，這與項目本身的性質(zhì)有關(guān)。只要某項投資具有可推遲性，在面臨外部風(fēng)險(如市場價格、利率、經(jīng)濟形式等風(fēng)險)的情況下，企業(yè)不要急于放棄，可能通過推遲現(xiàn)在的投資以獲得更多的收益，這取決于項目的發(fā)展?fàn)顩r。為了尋找更有利的投資機會，推遲投資的權(quán)利就是一種期權(quán)。當(dāng)然，獲得這項投資期權(quán)必須先投資于必要的市場部位、人力資本及技術(shù)等，這些可看作期權(quán)的權(quán)利金。此時投資者只有權(quán)利而沒有義務(wù)進行投資，市場環(huán)境有利時，他行使期權(quán)；市場不利時，可以放棄進一步投資，其損失僅為權(quán)利金。舉例來說，企業(yè)面臨開采

46、石油的項目(先支付5年內(nèi)開采石油的開發(fā)權(quán)費用）單從凈現(xiàn)值角度分析，根據(jù)預(yù)測的現(xiàn)金流且進行折現(xiàn)，應(yīng)該放棄該項目。但要把該項目放人期權(quán)的框架分析，把油田的開發(fā)權(quán)費用視為買進看漲期權(quán)支付的權(quán)利金，石油相當(dāng)于基礎(chǔ)資產(chǎn)，該企業(yè)支付開發(fā)權(quán)費用后享有開采石油的權(quán)利但不負有義務(wù)。只要在履約期限內(nèi)石油價格超過履約價格及期權(quán)成本，企業(yè)進行開采就有利可圖，反之不開發(fā)喪失開發(fā)權(quán)費用。在這種情況下只要項目期權(quán)價格大于開發(fā)權(quán)價格，該項目就是可以接受的。這個項目之所以可行，在于它能給投資者未來繼續(xù)投資提供可選擇性，因此引人期權(quán)后，投資項目的價值=傳統(tǒng)的NPV+期權(quán)價值。這就對凈現(xiàn)值法進行了修正。 現(xiàn)實中許多項目的建設(shè)需要多

47、期投資才能完成，這類投資決策都可以看作對復(fù)合期權(quán)的選擇，每階段完成后，企業(yè)就具有了是否完成了階段的期權(quán)。投資決策轉(zhuǎn)化為如何最有效的執(zhí)行期權(quán)的問題，把整個項目個階段結(jié)合起來進行評價，使決策更具有準(zhǔn)確性。以上分析可以看出，期權(quán)概念及其定價方法在財務(wù)管理中已經(jīng)得到廣泛應(yīng)用。許多問題在引入期權(quán)理論后變的更容易理解和精確。隨著期權(quán)的進一步創(chuàng)新和財務(wù)理論的持續(xù)發(fā)展，我們或許能在期權(quán)的框架下解決更多的財務(wù)問題。第3章 現(xiàn)階段的期權(quán)的形勢及所面臨的問題3.1 現(xiàn)階段期權(quán)的形勢 目前，期權(quán)交易已成為世界衍生品市場的重要組成部分。從期權(quán)交易的品種分布情況看，無論是國際性期貨交易所如芝加哥期貨交易所、芝加哥商業(yè)交易

48、所，還是日本、巴西、阿根廷等許多國家的區(qū)域性期貨交易所，絕大多數(shù)商品期貨合約都開展了期權(quán)交易，期權(quán)合約基本上已經(jīng)成為相關(guān)期貨合約的配套合約，具備一定交易規(guī)模的期貨合約都有相應(yīng)的期權(quán)合約。以美國為例，美國6家期貨交易所上市了62個商品期貨合約，上市相關(guān)期權(quán)合約52個，期權(quán)合約數(shù)量為期貨合約數(shù)量的84，其中農(nóng)產(chǎn)品期貨合約27個，相關(guān)期權(quán)合約23個，占85，其他種類商品期貨合約和期權(quán)合約的情況也基本如此。 期權(quán)交易的獨特優(yōu)勢和豐富內(nèi)涵，使期權(quán)市場的參與者范圍不斷擴大，應(yīng)用日益廣泛。如機構(gòu)投資者通過期權(quán)的組合可以提供現(xiàn)貨交易和期貨交易所沒有的投資組合，因此，期權(quán)交易出現(xiàn)之后一直是各類大型機構(gòu)投資者必不

49、可少的投資組合工具。農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)者利用期權(quán)交易中期權(quán)買方具有風(fēng)險鎖定、收益無限、操作簡單等特點，廣泛利用期貨市場套期保值。再如，美國政府則通過為農(nóng)場主支付期權(quán)權(quán)利金提供低息貸款的方式，鼓勵農(nóng)場主參與期權(quán)交易，運用市場手段回避農(nóng)產(chǎn)品價格風(fēng)險。據(jù)統(tǒng)計，1993年美國農(nóng)場主參與農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)交易的數(shù)量為956家，1996年時達到1569家，上升幅度顯著，期權(quán)市場在穩(wěn)定和保護農(nóng)場主利益方面發(fā)揮了重要作用。 我國經(jīng)過數(shù)年的精心培育和規(guī)范發(fā)展，大豆、銅等大宗商品期貨交易日趨成熟，市場規(guī)模不斷擴大，市場內(nèi)在運行質(zhì)量不斷提高。以大豆為例，按可比口徑計算，截至2006年年底，大連商品交易所已經(jīng)成為世界第二、亞洲第一大

50、大豆期貨市場。從期貨市場交易量與現(xiàn)貨市場流通量的比例看，上述市場的比例是相當(dāng)?shù)摹Ｒ虼?，我們開展期權(quán)交易具備良好的期貨市場流動性基礎(chǔ)。此外，值得注意的是，不僅交易量較大的芝加哥期貨交易所和東京谷物商品交易所，世界上其他大豆期貨交易規(guī)模較小的交易所如布宜諾斯艾利斯谷物交易所等，都在進行期貨交易的同時配套開展期權(quán)交易。 隨著我國商品期貨市場的不斷成熟，市場參與者廣度和深度的日益提高，規(guī)避期貨交易風(fēng)險的客觀需求與日俱增。以期貨交易為基礎(chǔ)的期權(quán)交易，能夠為期貨交易者提供這樣一種保險功能：在期貨市場形成多層次投資組合，特別是低風(fēng)險高收益投資組合，需要利用期權(quán)交易；降低投資者的期貨交易風(fēng)險，擴大市場參與者范

51、圍，穩(wěn)定與提高市場流動性，需要期權(quán)交易發(fā)揮作用；為訂單農(nóng)業(yè)提供鎖定風(fēng)險的工具，為訂單企業(yè)和農(nóng)戶提供簡便易行、風(fēng)險較小的保值和避險工具，為穩(wěn)定和保護農(nóng)民收入創(chuàng)造條件，同樣需要期權(quán)市場。美國政府積極鼓勵農(nóng)場主利用期權(quán)市場，成功地把補貼政策與期權(quán)交易結(jié)合起來，將農(nóng)業(yè)市場巨大的風(fēng)險部分轉(zhuǎn)移到期貨市場之中，既減少了國家的財政支出，又穩(wěn)定了農(nóng)業(yè)生產(chǎn)，有效保護了農(nóng)場主利益。 截至2006年年底，國內(nèi)期貨掛牌交易的品種有15個，活躍的品種不超過一半。期貨市場這樣少的品種對資金的吸納能力和承受能力都是非常有限的，較為活躍的品種也面臨巨大的潛在資金沖擊的考驗。隨著大量資金的進一步流入，交易規(guī)模和市場規(guī)模的擴大，市

52、場流動性的提高，風(fēng)險控制和市場監(jiān)管也面臨著新的課題與挑戰(zhàn)，推出期權(quán)合約，有助于提高市場的穩(wěn)定性與安全性。 商品期貨的期權(quán)合約是以商品期貨合約為基礎(chǔ)的，因此，上市以現(xiàn)有商品期貨合約為標(biāo)的物的期權(quán)合約，不涉及新的現(xiàn)貨相關(guān)產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，按照現(xiàn)行法規(guī)體系，應(yīng)較上市新的期貨品種程序簡便。 期權(quán)交易對于形成完善的期貨市場體系和風(fēng)險管理體系具有重要意義，因此開展期權(quán)交易是十分必要的。期權(quán)交易作為期貨交易的風(fēng)險管理工具，不會在期貨交易之外產(chǎn)生新的風(fēng)險，期權(quán)賣方面臨的最大風(fēng)險就是進行期貨交易的風(fēng)險，不會放大風(fēng)險。目前國際商品期貨市場期權(quán)合約非常普遍，期權(quán)交易呈現(xiàn)出不斷增長的態(tài)勢，充分體現(xiàn)出市場存在旺盛需求，顯示出期

53、權(quán)交易的生命力。我國期貨市場的發(fā)展已經(jīng)產(chǎn)生和存在對期權(quán)交易的客觀需求，目前大豆、銅等期貨品種已經(jīng)具備了開展期貨期權(quán)交易的市場基礎(chǔ)，大豆、銅等品種的期權(quán)交易呼之欲出。3.2現(xiàn)在期權(quán)政策存在的問題首先，在理論上存在問題：如經(jīng)理人員擁有公司的股份并不會必然地減少其道德風(fēng)險，無法徹底解決管理者與所有者之間的利益沖突。尤其在我國資本市場不完善、股市投機性太強、股價并不能真實反映公司經(jīng)營業(yè)績的情況下，可能會出現(xiàn)兩種偏差：股價受經(jīng)理無法控制的外界客觀情況的影響而扭曲經(jīng)理的努力程度；在公司治理結(jié)構(gòu)不健全、存在“內(nèi)部人控制”的情況下，經(jīng)理人員有可能會玩弄抬高盈利甚至操縱股價的手段，損害公司長期利益而增加自己的收

54、入。 其次，股票期權(quán)在實踐中也存在諸多難點：股票來源問題。目前，股票來源主要有兩種方式，但都存有缺陷。第一種是從二級市場購買，這與公司法所規(guī)定的“上市公司不能回購股票，除非是注銷殷份”相抵觸；第二種來源是國有股或法人股轉(zhuǎn)讓，但轉(zhuǎn)讓來的這部分股票將無法上市流通，那么其價值該如何反映、利益又如何兌現(xiàn)?稅收問題。目前我國股權(quán)激勵是從成本中列支，還是來自稅后利潤?經(jīng)營者獲得紅利的個人所得稅，是作為一次性收入繳納，還是按月攤薄繳納?現(xiàn)行稅法并沒有明確的說法。期股的變現(xiàn)問題。一方面，股權(quán)激勵必然要設(shè)置一定的流通障礙，否則可能導(dǎo)致短期套現(xiàn)獲利情況的出現(xiàn)，如以前上市公司發(fā)行的職工股，職工往往在獲準(zhǔn)上市時將其悉

55、數(shù)拋光，激勵機制蛻化為一種一次性的福利。但是，如果長期不能變現(xiàn)，股票增值帶來的收益只能停留在賬面上，其激勵作用同樣會削弱。按照我國公司法規(guī)定，公司高級管理人員任職期間不得轉(zhuǎn)讓其所持有的公司股份，在如此嚴(yán)格的限制下，利益兌現(xiàn)必然頗費周折。經(jīng)理市場現(xiàn)在還沒有真正建立?，F(xiàn)階段我國證券市場還極不完善。公司股票的價格與企業(yè)業(yè)績并不高度相關(guān)，股價在很多情況下并不反映公司的經(jīng)營質(zhì)量。3.3解決問題的方法面對日趨發(fā)展的經(jīng)濟形勢，要應(yīng)對以上所存在的問題，我們需要對期權(quán)有更深刻的認(rèn)識，以應(yīng)對所產(chǎn)生的問題。這樣才能更好的運用期權(quán)為我們造福。首先必須培育和完善我國真正的職業(yè)經(jīng)理市場。職業(yè)經(jīng)理市場在我國現(xiàn)在還沒有真正建

56、立。許多國有企業(yè)的經(jīng)理不是由市場來篩選，而是由政府主管部門或者大股東來決定。其標(biāo)準(zhǔn)取決于他們的偏好，而此偏好并不反映經(jīng)理的經(jīng)營能力?！疤潛p經(jīng)理輪廠轉(zhuǎn)”的干部任命制度在我國是一種比較普遍的現(xiàn)象。在這種現(xiàn)狀下，即便實施了股票期權(quán)，也由于經(jīng)營者的無能而使之無法產(chǎn)生預(yù)期效果其次對經(jīng)理的經(jīng)營業(yè)績和貢獻必須要有符合國情的測評指標(biāo)。股票期權(quán)能否真正反映出企業(yè)的經(jīng)營狀況，必須具備三個條件：一是股票市場必須完善，股價波動與上市公司經(jīng)營狀況高度相關(guān)；二是商品市場競爭充分，經(jīng)營狀況反映企業(yè)經(jīng)營能力；三是企業(yè)會計核算制度嚴(yán)格，會計師事務(wù)所、審計師事務(wù)所等中介機構(gòu)能獨立行使職能，客觀反映企業(yè)實際狀況。但我國市場尚不完善

57、，企業(yè)經(jīng)營受非市場因素影響較大，加上審計不能獨立于企業(yè)，導(dǎo)致測算指標(biāo)缺乏客觀性，使得期權(quán)激勵的愿望無法實現(xiàn)。因此，實施股票期權(quán)必須與培育和完善市場有機結(jié)合起來。在目前我國實施股票期權(quán)決不能僅以股價衡量公司的業(yè)績，而應(yīng)與其他指標(biāo)如利潤增長率、凈資產(chǎn)收益率等結(jié)合起來。 再次要切實解決股票來源及利益兌現(xiàn)機制。目前，我國用于股票期權(quán)機制的股票來源基本有兩種：一種來源是國有股或法人股轉(zhuǎn)讓，這部分轉(zhuǎn)讓來的股票目前無法流通，限制了股票來源的渠道。從證券市場發(fā)展的趨勢來看，早日促使它們進入流通領(lǐng)域是政府需要解決的一個比較迫切的問題。另種來源是從二級市場購買。在現(xiàn)行法規(guī)條件下期權(quán)激勵方案所需股票只能來自了二級市

58、場，但這又受到公司法中上市公司不能回購公司股票的限制。關(guān)于期權(quán)利益兌現(xiàn)機制，公司法規(guī)定，企業(yè)高級管理人員任職期間不得轉(zhuǎn)讓其持有股份，這使高管人員由此所得的實際利益可能十分有限。雖然對股票來源及其利益兌現(xiàn)機制的實施有變通的方法，但畢竟不符合公司法，而法律的限制在一定程度上又會制約期權(quán)順暢實施。因此，國家盡快出臺相關(guān)的政策、規(guī)定予以確定，無疑是期權(quán)問題取得實質(zhì)性突破的關(guān)鍵。 另外.關(guān)于具體方案設(shè)計。 = 1 * GB3 股權(quán)激勵的實施條件與適用范圍：期股的適用范圍較廣，在具備實行股權(quán)激勵基本條件的各類企業(yè)均可使用；股票期權(quán)適用范圍原則上僅限于成長性較好、具有發(fā)展?jié)摿Φ纳鲜泄尽?= 2 * GB3

59、 股票期權(quán)形成的方法：將對經(jīng)營者的部分現(xiàn)金獎勵轉(zhuǎn)化為股票期權(quán)；調(diào)整公司股本結(jié)構(gòu)，對有突出貢獻并得到社會各方面認(rèn)同的經(jīng)營者，實行其無形資產(chǎn)(人力資本專用性)折服形成股票期權(quán)。 = 3 * GB3 股票期權(quán)比例的確定：經(jīng)營者股票期權(quán)的數(shù)額，一般應(yīng)控制在經(jīng)營者全部收入的13以內(nèi)。最后關(guān)于配套措施。 = 1 * GB3 盡快完善證券管理法規(guī)，解決股票的來源、管理、流通、變現(xiàn)等方面的法律障礙，使經(jīng)營者持股、期股、股票期權(quán)計劃合法化。 = 2 * GB3 充分發(fā)揮國家財務(wù)、審計部門的作用，并加強會計師事務(wù)所、審計事務(wù)所、資產(chǎn)評估事務(wù)所等社會中介機構(gòu)的建設(shè)，提高社會監(jiān)督隊伍的服務(wù)質(zhì)量和對經(jīng)營者的資質(zhì)評估能力

60、，探索建立科學(xué)的選人用人機制。 = 3 * GB3 不斷完善國有資產(chǎn)保值增值的評價體系，使之科學(xué)化、合理化和規(guī)范化，只有這樣，才能把國有資產(chǎn)保值增值的責(zé)任落實到位，在此基礎(chǔ)上實行股票期權(quán)制度才能達到預(yù)期的目的。 = 4 * GB3 培育有效、穩(wěn)定的資本市場，使公司的市場價格真實反映公司的經(jīng)營信息及經(jīng)理人員的經(jīng)營成果。 = 5 * GB3 抓緊制定有關(guān)期股、期權(quán)激勵的政策規(guī)定，以使股權(quán)激勵辦法有章可循，運作規(guī)范。注意了以上幾項具體措施，我們對期權(quán)的了解就會更加深刻，也會自如的運用期權(quán)交易為我們社會創(chuàng)造更多的價值。結(jié)論通過這次畢業(yè)論文的設(shè)計，使我對期權(quán)有了更深刻的認(rèn)識。了解到期權(quán)在現(xiàn)階段的具體運用