春季行情仍在路上關(guān)注漲價(jià)景氣品種

1、內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _TOC_250006 流動(dòng)性收緊環(huán)境尚不具備 4 HYPERLINK l _TOC_250005 美國民主黨掌控參議院，進(jìn)一步推動(dòng)通脹預(yù)期 8 HYPERLINK l _TOC_250004 A 股“機(jī)構(gòu)抱團(tuán)”現(xiàn)象的注意點(diǎn) 12 HYPERLINK l _TOC_250003 “一九”行情現(xiàn)象成因 12 HYPERLINK l _TOC_250002 當(dāng)前“抱團(tuán)行情”及未來關(guān)注點(diǎn) 17 HYPERLINK l _TOC_250001 市場內(nèi)部特征觀察：分化加劇 19圖表目錄圖 1：央行本周公開市場操作，凈回籠 4650 億元 4圖 2：銀行間市場流動(dòng)性維持寬

2、松 5圖 3：長債利率繼續(xù)下行 5圖 4：中票利率明顯下行 5圖 5：主要國家每日新增確診人數(shù) 6圖 6：中美利差與匯率走勢(shì) 6圖 7：2020 年 11 月以來，本土疫情發(fā)展?fàn)顩r 7圖 8：主要國家疫苗接種進(jìn)度（平均每 100 人接種數(shù)量） 7圖 9：主要國家疫苗接種速度（平均每 1 百萬人每日接種數(shù)量） 7圖 10：美國通脹預(yù)期快速上行背景下，10 年期國債收益率突破 1% 8圖 11：2021 年全球經(jīng)濟(jì)將迎來共振復(fù)蘇 8圖 12：美國庫存同比處于低位 8圖 13：2020 年焦炭產(chǎn)能增減情況 10圖 14：生豬存欄同比大幅回升 10圖 15：我國化肥價(jià)格和糧食價(jià)格呈現(xiàn)正相關(guān)性 11圖

3、16：2021 年石油需求將迎來恢復(fù)（單位：百萬桶/天） 11圖 17：國際油價(jià)近期明顯上行 12圖 18：歐洲新能源汽車銷量有望維持高增長態(tài)勢(shì) 12圖 19：家電產(chǎn)品出口同比增速表現(xiàn)亮眼 12圖 20：近期市場的“賺錢效應(yīng)”集中體現(xiàn)在市值最大的 10%分組中 13圖 21：按市值分組后A 股近期平均區(qū)間漲跌幅：大市值組與小市值組差異明顯 13圖 22：每周權(quán)益類新基金發(fā)布規(guī)模：今年顯著超過去年同期 14圖 23：安信策略行業(yè)競爭格局指數(shù) 2020Q3 行業(yè)競爭格局較 2019 年末提升的 A 股制造業(yè)細(xì)分 15圖 24：年度漲幅跑贏滬深 300 的個(gè)股占比，近年持續(xù)維持低位 16圖 25：退

4、市新規(guī)出爐后小市值公司明顯走弱 16圖 26：A 股個(gè)股估值分化指數(shù)：接近此前的高點(diǎn)水平 18圖 27：上海機(jī)場和中國中免的公司市值（億元）變化 19 HYPERLINK l _TOC_250000 圖 28：主要指數(shù)流通市值換手率（%） 19圖 29：全部A 股 MA60 以上個(gè)股占比（%） 20圖 30：創(chuàng)業(yè)板 MA60 以上個(gè)股占比（%） 20圖 31：全部A 股超買與超賣個(gè)股數(shù)量對(duì)比（%） 20圖 32：創(chuàng)業(yè)板超買與超賣個(gè)股數(shù)量對(duì)比（%） 20圖 33：本周北上資金凈流入 191.3 億元，已連續(xù) 10 周凈流入 21表 1：全球疫情重大事件 6表 2：2020 年全球銅礦預(yù)計(jì)直接減量

5、 9表 3：今年第一周即出現(xiàn) 9 只爆款基金 14表 4：退市制度對(duì)比梳理 17表 5：退市制度九大要點(diǎn) 17表 6：主要指數(shù)流通市值換手率變化情況 20表 7：全球主要指數(shù)估值水平 21表 8：安信研究1 月金股組合 216/01-6/076/08-6/146/15-6/216/22-6/286/29-7/057/06-7/127/13-7/197/20-7/267/27-8/028/03-8/098/10-8/168/17-8/238/24-8/308/31-9/069/07-9/139/14-9/209/21-9/279/28-10/0410/05-10/1110/12-10/1810/

6、19-10/2510/26-11/0111/02-11/0811/09-11/1511/16-11/2211/23-11/2911/30-12/0612/07-12/1312/14-12/2012/21-12/2712/28-01/0301/04-01/10本周市場迎來新年“開門紅”，上證指數(shù)，中小板指，創(chuàng)業(yè)板指漲跌幅分別為 2.79%， 8.11%，6.22%。從行業(yè)指數(shù)來看，本周有色金屬（10.66%）、農(nóng)林牧漁（9.51%）、電氣設(shè)備（9.10%）、國防軍工（6.90%）、食品飲料（6.64%）等行業(yè)表現(xiàn)相對(duì)較好，紡織服裝（-3.89%）、房地產(chǎn)（-2.13%）、公用事業(yè)（-1.52%）

7、、計(jì)算機(jī)（-1.30%）、通信（-1.26%）等行業(yè)表現(xiàn)靠后。我們認(rèn)為， 12 月以來流動(dòng)性的邊際改善已經(jīng)提前開啟了春季行情，目前全球疫情出現(xiàn)一些不確定性，流動(dòng)性寬松環(huán)境有望持續(xù)，美國民主黨掌控參議院后，全球通脹預(yù)期提升， A 股春季行情尚未結(jié)束，部分漲價(jià)品種可能出現(xiàn)一波新的機(jī)會(huì)。行業(yè)上重點(diǎn)關(guān)注：軍工、農(nóng)業(yè)、化工、有色、電子（Mini Led、半導(dǎo)體、蘋果鏈）、新能源汽車、光伏、白電、機(jī)械、券商等；主題重點(diǎn)關(guān)注：碳中和、生物育種、高端制造等。流動(dòng)性收緊環(huán)境尚不具備去年 12 月以來央行流動(dòng)性的超預(yù)期寬松是當(dāng)前春季行情提前啟動(dòng)的重要原因，那么開年后流動(dòng)性有收緊嗎？央行本周凈回籠 4650 億元是

8、否意味著流動(dòng)性的再次收緊呢？我們認(rèn)為并非如此，事實(shí)上銀行間市場流動(dòng)性年后一直維持較為充裕的水平。本周央行的資金回籠主要是出于回收去年底為應(yīng)對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)和年末資金需求釋放的流動(dòng)性的考慮，并非為了收緊流動(dòng)性。事實(shí)上，央行在 1 月 8 日還專門進(jìn)行了規(guī)模僅為 50 億元的 7 天逆回購操作，釋放信號(hào)穩(wěn)定市場預(yù)期。同時(shí)長債利率維持 12 月以來的低位，中票利率也出現(xiàn)了明顯下行。20000投放（億元）回籠（億元）凈投放（億元）20000150001500010000100005000500000-5000-5000-10000-10000-15000-15000圖 1：央行本周公開市場操作，凈回籠 46

9、50 億元資料來源：Choice，圖 2：銀行間市場流動(dòng)性維持寬松（%）逆回購利率:7天銀行間質(zhì)押式回購加權(quán)利率:1天銀行間質(zhì)押式回購加權(quán)利率:7天3.53.02.52.01.51.020-01-0120-01-1520-01-2920-02-1220-02-2620-03-1120-03-2520-04-0820-04-2220-05-0620-05-2020-06-0320-06-1720-07-0120-07-1520-07-2920-08-1220-08-2620-09-0920-09-2320-10-0720-10-2120-11-0420-11-1820-12-0220-12-16

10、20-12-300.5資料來源：Wind，圖 3：長債利率繼續(xù)下行圖 4：中票利率明顯下行）中債國債到期收益率:10年中債國開債到期收益率:10年（% 4.03.83.63.43.23.02.82.62020-01022020-01232020-02132020-03052020-03262020-04162020-05072020-05282020-06182020-07092020-07302020-08202020-09102020-10012020-10222020-11122020-12032020-12242.46.0中債中短期票據(jù)到期收益率(AAA):5年5.55.04.54.0

11、3.53.02018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/072019/092019/112020/012020/032020/052020/072020/092020/112021/012.5 資料來源：Wind，資料來源：Wind，除了考慮國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和通脹壓力，并維護(hù)銀行體系流動(dòng)性合理充裕外，中國的貨幣政策收緊還需要綜合海外疫情的蔓延、美國匯率的持續(xù)走弱等多種因素。另一方面，海外疫情沒有得到完全控制，中國新冠疫情就不可大意，尤其接近春節(jié)，散發(fā)風(fēng)險(xiǎn)更不能排除。自去年年底開始，中國本土新增確診人數(shù)有抬頭

12、跡象，國家衛(wèi)健委專家也表示：在全球疫情沒有得到有效控制而且呈加速蔓延的大背景條件下，本土疫情呈散發(fā)、多點(diǎn)散發(fā)甚至局部出現(xiàn)聚集性疫情將成為常態(tài)。這也意味著部分地區(qū)及行業(yè)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)恢復(fù)進(jìn)程依然存在不確定性，這對(duì)貨幣政策收緊構(gòu)成制約。圖 5：主要國家每日新增確診人數(shù)資料來源：牛津大學(xué)，表 1：全球疫情重大事件日期全球疫情重大事件希臘和美國紐約州出現(xiàn)變種新冠病例；1 月 4 日1 月 5 日1 月 6 日1 月 7 日1 月 8 日本土新增病例 17 例（河北 14 例，遼寧 2 例，北京 1 例）；山東出現(xiàn)變種新冠輸入病例；希臘和美國紐約州出現(xiàn)變種新冠病例；本土新增病例 17 例（河北 14 例，遼

13、寧 2 例，北京 1 例）；山東出現(xiàn)變種新冠輸入病例；歐盟委員會(huì)正式批準(zhǔn) Moderna 新冠疫苗；葡萄牙總統(tǒng)因與新冠肺炎確診病例接觸而被隔離；本土新增病例 23 例（河北 20 例，北京 1 例，遼寧 1 例，黑龍江 1 例）英國新增 6.2 萬例新冠肺炎確診病例，再創(chuàng)單日新增紀(jì)錄；日本單日新增新冠病例數(shù)首超 6 千例，創(chuàng)單日新增紀(jì)錄；日本首相菅義偉決定進(jìn)入緊急狀態(tài)；本土新增病例 52 例（河北 51 例，遼寧 1 例）在 20 名疫苗接種者的血液樣本實(shí)驗(yàn)中，輝瑞初步表明其疫苗對(duì)變異病毒有效；Moderna 新冠疫苗已獲得英國藥監(jiān)局批準(zhǔn)；本土新增病例 37 例（河北 33 例，遼寧 2 例，

14、北京 1 例，黑龍江 1 例）1 月 9 日英國新增 6.8 萬例新冠肺炎確診病例，再創(chuàng)單日新增紀(jì)錄；資料來源：澎湃新聞，圖 6：中美利差與匯率走勢(shì)）美國2年國債收益率-中國2年國債收益率美元兌人民幣中間價(jià)（右軸）（%43210-1-2-3-42005-012008-012011-012014-012017-012020-01資料來源：Wind，8.58.07.57.06.56.0圖 7：2020 年 11 月以來，本土疫情發(fā)展?fàn)顩r本土新增確診人數(shù)本土新增無癥狀感染者（右軸）1月6日, 526012050100408030602040102011-0111-0311-0511-0711-091

15、1-1111-1311-1511-1711-1911-2111-2311-2511-2711-2912-0112-0312-0512-0712-0912-1112-1312-1512-1712-1912-2112-2312-2512-2712-2912-3101-0201-0401-0601-0800資料來源：國家衛(wèi)健委，注：數(shù)據(jù)截止到 2021 年 1 月 8 日?qǐng)D 8：主要國家疫苗接種進(jìn)度（平均每 100 人接種數(shù)量）資料來源：牛津大學(xué)，圖 9：主要國家疫苗接種速度（平均每 1 百萬人每日接種數(shù)量）資料來源：牛津大學(xué)，美國民主黨掌控參議院，進(jìn)一步推動(dòng)通脹預(yù)期美國時(shí)間 1 月 5 日舉行的佐

16、治亞州參議員選舉結(jié)果出爐，民主黨在兩個(gè)席位競爭中均獲勝利，形成了民主黨同時(shí)掌控白宮和國會(huì)兩院的“橫掃”局面。這一結(jié)果意味著美國推出更大規(guī)模的刺激計(jì)劃概率大幅上升，全球通脹預(yù)期快速上行，同時(shí)對(duì)美元?jiǎng)t形成利空。未來需重點(diǎn)關(guān)注美國國債收益率上行對(duì)全球市場的影響，同時(shí)全球需求復(fù)蘇也為多個(gè)漲價(jià)品種帶來了新的投資機(jī)會(huì)。圖 10：美國通脹預(yù)期快速上行背景下， 10 年期國債收益率突破 1%美國10年期盈虧平衡通脹率（%）美國10年期國債收益率（%，右軸）2.82.62.42.22.01.81.61.41.21.00.84.03.53.02.52.01.51.00.52011/012013/012015/01

17、2017/012019/012021/01資料來源：Wind，海外需求復(fù)蘇預(yù)期帶動(dòng)下，近來多類大宗商品價(jià)格表現(xiàn)強(qiáng)勁。疫情導(dǎo)致全球工業(yè)生產(chǎn)活動(dòng)受到大幅沖擊，但包含基本金屬、化工品在內(nèi)的多類大宗商品價(jià)格卻不降反升，2020 年 11 月以來更是快速上行。除了寬松的貨幣流動(dòng)性環(huán)境和美元走弱對(duì)大宗商品價(jià)格帶來的提振影響，一方面，多類資源國持續(xù)受疫情影響，部分產(chǎn)能退出，供給受限明顯。盡管 2020 年年初新冠疫情在全球擴(kuò)散造成了較大的需求沖擊，但隨著疫情影響的逐步消退，尤其是中國經(jīng)濟(jì)的超預(yù)期修復(fù)，多類大宗商品供給偏緊的格局逐步顯現(xiàn)，支撐其價(jià)格的上行。另一方面， 11 月以來，疫苗落地并逐步普及，2021

18、 年全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期大幅拉動(dòng)多類大宗商品價(jià)格。當(dāng)前，海外庫存仍處于低位。展望 2021 年，海外補(bǔ)庫需求強(qiáng)烈，供需格局偏緊，疊加貨幣流動(dòng)性寬松、美元走弱的大背景，大宗商品價(jià)格將繼續(xù)得到支撐。分析大宗商品漲價(jià)鏈，我們認(rèn)為，短期，在需求端復(fù)蘇帶動(dòng)和寬松的流動(dòng)性環(huán)境下，當(dāng)前有色金屬、煤炭、原油化工等大宗商品的漲價(jià)動(dòng)能將受到一定支撐；而中長期來看，可重點(diǎn)關(guān)注將于明年維持供需緊平衡格局的銅、鐵礦石、焦炭、動(dòng)力煤、大豆、聚氨酯等板塊。圖 11：2021 年全球經(jīng)濟(jì)將迎來共振復(fù)蘇圖 12：美國庫存同比處于低位8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%IMF預(yù)測(cè):GDP實(shí)際增長率:全球IMF預(yù)測(cè):GDP實(shí)際

19、增長率:發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體IMF預(yù)測(cè):GDP實(shí)際增長率:新興市場和發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體15%1050-5-10-15-20美國:庫存總額:季調(diào):同比20132015201720192021202320252001-01 2004-05 2007-09 2011-01 2014-05 2017-09資料來源：Wind，資料來源：Wind，金屬板塊鋁、銅、鋅等有色金屬自 3 月以來便呈現(xiàn)上行趨勢(shì)；11 月以來，螺紋鋼、鐵礦石等黑色金屬 期貨價(jià)格漲幅明顯。展望后期，隨著疫情影響的逐步消退，歐美地區(qū)將陸續(xù)恢復(fù)生產(chǎn)活動(dòng)，疊加美國新一輪財(cái)政刺激和歐美房地產(chǎn)市場持續(xù)走熱的帶動(dòng)，全球基本金屬需求將得以提振。銅：2020 年，

20、全球銅礦受疫情影響，直接引起約 50 萬金屬量的減產(chǎn)。2021 年，各大銅精礦礦端新增產(chǎn)能項(xiàng)目投產(chǎn)時(shí)間主要集中在下半年，上半年供給或?qū)⒊掷m(xù)偏緊。鐵礦石：四大礦山新增產(chǎn)能項(xiàng)目預(yù)計(jì)將于 2021 年下半年才陸續(xù)開啟投產(chǎn)，全年產(chǎn)能增量有限，預(yù)計(jì)將持續(xù)維持供需偏緊格局。表 2：2020 年全球銅礦預(yù)計(jì)直接減量（ 萬金屬噸）巴拿馬Cobre Panama-10秘魯Antamina-6.0秘魯Cerro Verde-6.0秘魯Las Bambas-5.0智利Escondida-4.0秘魯Constancia-3.6厄瓜多爾Mirador-1.3秘魯Antacappay-1.2智利El Abra-1.2秘魯

21、Cuajone-1.1智利Candelaria-1.0美國Pumpkin Hollew-0.9智利Caserons-0.8加拿大Copper Mountain-0.8智利Caseronse-0.6美國Chilno-0.6墨西哥Buenavista-0.5智利Los Bronces-0.5智利Colorado-0.4總計(jì)-45.5國家銅礦名稱減量預(yù)計(jì)資料來源：SMM，有色團(tuán)隊(duì)煤炭板塊焦炭：2020 年 10 月以來，山西、河南等地集中淘汰落后焦化產(chǎn)能，且年末海關(guān)對(duì)澳煤進(jìn)口進(jìn)行限制，焦炭供需缺口迅速擴(kuò)大，價(jià)格迎來大幅上漲。展望后市，需求端，制造業(yè)投資進(jìn)程有望加快，帶動(dòng)焦炭需求；供給端，2020 年

22、下半年焦炭產(chǎn)能去化超預(yù)期，后期新增產(chǎn)能受能耗雙控政策限制，2021 年行業(yè)供需格局將由之前的過剩變?yōu)閮舳倘?，支撐價(jià)格進(jìn)一步上行。動(dòng)力煤：近月以來，隨著華北地區(qū)逐步進(jìn)入供暖期，部分電廠存在補(bǔ)庫需求，但在華東、華南進(jìn)口限制背景下，港口庫存短期難以提升，造成動(dòng)力煤價(jià)格的迅速上行。2021 年，在供給端產(chǎn)能瓶頸受限、產(chǎn)量增速趨緩以及經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步復(fù)蘇引起需求回升的共同作用下，整體煤炭行業(yè)或?qū)⒊霈F(xiàn)供給缺口，繼續(xù)拉動(dòng)動(dòng)力煤價(jià)格。凈增加產(chǎn)能新增產(chǎn)能淘汰產(chǎn)能萬噸圖 13：2020 年焦炭產(chǎn)能增減情況25002000150010005000-500-1000-15001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月

23、12月資料來源：Mysteel，農(nóng)產(chǎn)品板塊大豆：2020 年下半年以來，美國大豆主產(chǎn)區(qū)受到不利天氣影響，產(chǎn)量有所減少，國際大豆價(jià)格持續(xù)上升。近月，南美干旱導(dǎo)致作物受損，預(yù)期全球 2021 年大豆產(chǎn)量將有所下降，供需偏緊格局將繼續(xù)支撐全球大豆價(jià)格。玉米：2020 年東北遭遇干旱、臺(tái)風(fēng)等極端天氣，長江流域受洪澇災(zāi)害影響，玉米單產(chǎn)下降，而下游生豬存欄的回升則帶動(dòng)了飼料消費(fèi)需求，使得產(chǎn)需缺口擴(kuò)大，推動(dòng)國內(nèi)玉米價(jià)格上漲。展望 2021 年，國內(nèi)臨儲(chǔ)庫存已達(dá)低位，投放量有限，而下游生豬存欄同比大幅回升，飼料需求旺盛，整體行業(yè)將繼續(xù)處于景氣周期。圖 14：生豬存欄同比大幅回升30%生豬存欄:同比20%10%

24、0%-10%-20%-30%-40%2008-06 2009-11 2011-04 2012-09 2014-02 2015-07 2016-12 2018-05 2019-10資料來源：Wind，農(nóng)用物資（農(nóng)藥、化肥）：全球農(nóng)作物價(jià)格的上漲將帶動(dòng)農(nóng)藥、化肥板塊的量價(jià)表現(xiàn)。一方面，農(nóng)作物價(jià)格上漲使得農(nóng)民種植效益提升，進(jìn)而拉動(dòng)當(dāng)年或次年農(nóng)藥、化肥等農(nóng)資投入的積極性；另一方面，農(nóng)作物漲價(jià)還將提振農(nóng)民播種積極性，擴(kuò)大種植面積，從而帶動(dòng)農(nóng)藥、化肥銷量。圖 15：我國化肥價(jià)格和糧食價(jià)格呈現(xiàn)正相關(guān)性農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料價(jià)格指數(shù):化學(xué)肥料:當(dāng)月同比（左軸）50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%農(nóng)

25、產(chǎn)品集貿(mào)市場價(jià)格指數(shù):玉米:當(dāng)月同比（右軸）25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%2007-10 2009-05 2010-12 2012-07 2014-02 2015-09 2017-04 2018-11資料來源：Wind，石油化工板塊原油：11 月以來，在全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期帶動(dòng)下，原油期貨價(jià)格迎來一定上漲。展望 2021 年，海外經(jīng)濟(jì)活動(dòng)復(fù)蘇將支撐原油消費(fèi)的回升，但在 2020 年 12 月初的產(chǎn)油國會(huì)議上，OPEC+同意縮減 2021 年 1 月起的減產(chǎn)規(guī)模，預(yù)計(jì) 2021 年減產(chǎn)幅度將大概率收縮，抑制原油價(jià)格上行空間。圖 16：2021 年石油需求將迎來恢復(fù)（單

26、位：百萬桶/天）資料來源：國際能源署， 期貨結(jié)算價(jià)(活躍合約):IPE布油圖 17：國際油價(jià)近期明顯上行8070605040302019/01 19/03 19/05 19/07 19/09 19/11 20/01 20/03 20/05 20/07 20/09 20/11 21/01資料來源：Wind，化工品：2020 年 3 月以來，多類化工產(chǎn)品裝臵開工率不及預(yù)期，而下游家電、汽車的需求恢復(fù)速度大于供給，聚氨酯、塑料等化工品漲幅明顯。2021 年，隨著國內(nèi)外需求的進(jìn)一步恢復(fù)，在汽車、家電的良好產(chǎn)銷預(yù)期和紡服消費(fèi)的逐步恢復(fù)下，預(yù)計(jì)聚氨酯、塑料、輪胎等化工品板塊價(jià)格仍將受到一定支撐。圖 18：

27、歐洲新能源汽車銷量有望維持高增長態(tài)勢(shì)圖 19：家電產(chǎn)品出口同比增速表現(xiàn)亮眼 600500400300200100歐洲銷量（萬輛）yoy16014012010080604020100%80%60%40%20%0%-20%空調(diào)（萬臺(tái)）冰箱（萬臺(tái)）洗衣機(jī)（萬臺(tái)）吸塵器（萬臺(tái)）002016 17 18 19 20E 21E 22E 23E 24E 25E-40%1月-2月4月6月8月10月 資料來源：ACEA，EV Sales，電新團(tuán)隊(duì)資料來源：海關(guān)總署，A 股“機(jī)構(gòu)抱團(tuán)”現(xiàn)象的注意點(diǎn)“一九”行情現(xiàn)象成因近年與投資者的交流中，“機(jī)構(gòu)抱團(tuán)”、“龍頭”、“分化”常常成為我們探討的焦點(diǎn)問題。我們將 60 個(gè)

28、交易日前的 A 股按市值大小均分為 10 各組，可以看到，近期市場的“賺錢效應(yīng)”集中體現(xiàn)在第 1 組，而 3-8 組則主要反映“虧錢效應(yīng)”，指數(shù)的上漲也主要體現(xiàn)權(quán)重的上漲而非中小市值公司的下跌。按照市值效應(yīng) 50 億和大于 1000 億進(jìn)行分組，統(tǒng)計(jì)結(jié)果也能夠清晰的體現(xiàn)這一差異。圖 20：近期市場的“賺錢效應(yīng)”集中體現(xiàn)在市值最大的 10%分組中30個(gè)交易日60個(gè)交易日10%5%平均區(qū)間漲跌幅0%-5%-10%-15%12345678910市值分組（從小到大分為1-10組）資料來源：Wind，注：截至 1 月 7 日，剔除 60 個(gè)交易日前未上市和次新股圖 21：按市值分組后 A 股近期平均區(qū)間

29、漲跌幅：大市值組與小市值組差異明顯60日平均區(qū)間漲跌幅30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%1000億以上500-1000億100-500億50-100億小于50億資料來源：Wind，注：截至 1 月 7 日，剔除 60 個(gè)交易日前未上市和次新股這一現(xiàn)象是如何發(fā)生，并在本周得到極致演繹的？我們認(rèn)為，這是基本面、流動(dòng)性、改革方向等多個(gè)因素共同作用的原因。短期邊際因素之基本面擔(dān)憂：業(yè)績兌現(xiàn)前，資金尋求確定性品種對(duì)許多投資者而言，2020 年新冠疫情帶來的沖擊帶來了很多非經(jīng)常性損益，當(dāng)前疫情也依然可能存在反復(fù)，也使得一些行業(yè)及公司業(yè)績依然存在不確定性。隨著業(yè)績兌現(xiàn)時(shí)點(diǎn)逐

30、步逼近，資金開始從一些增長邏輯“有瑕疵”或業(yè)績不確定性較大的公司撤出，集中流入成長路徑清晰或業(yè)績穩(wěn)定易于跟蹤預(yù)測(cè)的龍頭公司中。而近期出現(xiàn)的國內(nèi)新冠疫情多點(diǎn)散發(fā)甚至局部出現(xiàn)聚集性疫情進(jìn)一步加劇了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和政策的不確定性，加劇了資金抱團(tuán)確定性品種的趨勢(shì)。短期邊際因素之資產(chǎn)配臵行為：新基金發(fā)行火爆推動(dòng)資金抱團(tuán)開年第一周新基金的火爆發(fā)行可能是推動(dòng)資金抱團(tuán)的第二個(gè)原因。據(jù)目前已經(jīng)披露的情況統(tǒng)計(jì)本周出現(xiàn)了 9 只爆款權(quán)益類基金，募集規(guī)模合計(jì)約 860 億份，獲超千億資金追逐。多只基金提前結(jié)束募集，至 9 日合計(jì)已有 28 只基金完成發(fā)行，預(yù)計(jì)規(guī)模超 1200 億份，速度環(huán)比明顯加快，且遠(yuǎn)超往年同期。圖 2

31、2：每周權(quán)益類新基金發(fā)布規(guī)模：今年顯著超過去年同期（億份）增強(qiáng)指數(shù)型基金被動(dòng)指數(shù)型基金偏債混合型基金平衡混合型基金靈活配置型基金偏股混合型基金1200普通股票型基金滬深300指數(shù)（右）600010005500800500060045004004000200350019-1220-0120-0220-0320-0420-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-1120-1221-0103000資料來源：Wind，注：最新一周數(shù)據(jù)不完全，部分基金未披露份額表 3：今年第一周即出現(xiàn) 9 只爆款基金名稱基金類型認(rèn)購截止日期認(rèn)購天數(shù)發(fā)行份額(億份)廣發(fā)均衡優(yōu)選 A平衡混合型

32、基金01-071150興全合興兩年封閉運(yùn)作偏股混合型基金01-06180鵬華匯智優(yōu)選 A偏股混合型基金01-063120前海開源優(yōu)質(zhì)企業(yè) 6 個(gè)月持有A偏股混合型基金01-061100銀華心佳兩年持有期偏股混合型基金01-05130廣發(fā)興誠 A偏股混合型基金01-041120景順長城核心招景偏股混合型基金01-04180富國均衡優(yōu)選偏股混合型基金01-041100中歐悅享生活 A偏股混合型基金01-04180資料來源：Wind，注：發(fā)行份額由基金發(fā)行上限推斷去年年初同樣出現(xiàn)過一次新基金發(fā)行的爆發(fā)式增長，但本周新基金的火熱程度遠(yuǎn)超去年年初和 7 月之后正常水平。我們認(rèn)為除了大量新基金集中排在年初

33、發(fā)行上市之外，另一個(gè)原因或許是許多投資者在年底-年初這段時(shí)間回顧了 2020 年資產(chǎn)配臵的績效，主動(dòng)型權(quán)益類基金年回報(bào)中位數(shù)達(dá) 43%的優(yōu)良業(yè)績吸引了權(quán)益類資產(chǎn)配臵不足的居民申購基金，增配權(quán)益資產(chǎn)，同時(shí)權(quán)益類資產(chǎn)配臵較多的投資者則可能拋出此前業(yè)績表現(xiàn)不佳的股票或基金，轉(zhuǎn)而申購去年業(yè)績優(yōu)良的基金或這些明星基金經(jīng)理新發(fā)的基金產(chǎn)品。我們的研究表明，今年 1 月所有新發(fā)基金經(jīng)理所管理其他成立一年以上的主動(dòng)偏股基金，其在 2020 年的收益均值為 68.8%；而去年 1 月新發(fā)基金經(jīng)理所管理其他基金在 2020 年的收益均值為 53.2%。這樣的明星效應(yīng)，可能是助推新年基金爆款頻出的一大原因。因此資金的

34、配臵行為可能導(dǎo)致了抱團(tuán)行情的進(jìn)一步強(qiáng)化。一方面是此前漲幅不大的股票被拋售，業(yè)績不佳的基金被贖回，另一方面是大批新發(fā)基金入市在即。市場預(yù)期這些明星基金經(jīng)理的新發(fā)產(chǎn)品將會(huì)延續(xù)此前在明星產(chǎn)品上的配臵思路，即成長邏輯清晰或業(yè)績穩(wěn)定性強(qiáng)的龍頭品種（往往也是機(jī)構(gòu)抱團(tuán)品種），因此在這些基金建倉前搶先配臵。導(dǎo)致抱團(tuán)品種快速上漲。中期趨勢(shì)因素：行業(yè)競爭格局改善強(qiáng)化龍頭效應(yīng)許多行業(yè)發(fā)展到一定階段，都會(huì)呈現(xiàn)出龍頭效應(yīng)，龍頭的市場份額，盈利能力，現(xiàn)金流情況都會(huì)好于同行水平。我們構(gòu)建行業(yè)競爭格局指數(shù)已經(jīng)在多個(gè)行業(yè)中觀察到了這一現(xiàn)象，而機(jī)構(gòu)在投資時(shí)也會(huì)優(yōu)先配臵這些行業(yè)競爭格局較好或正在改善的行業(yè)龍頭，而這些行業(yè)中排名靠后

35、的公司未來業(yè)績則面臨較大的不確定性，少有資金青睞。在中國當(dāng)前的發(fā)展階段，許多行業(yè)競爭格局還有進(jìn)一步改善的空間。圖 23：安信策略行業(yè)競爭格局指數(shù) 2020Q3 行業(yè)競爭格局較 2019 年末提升的 A 股制造業(yè)細(xì)分資料來源：Wind，長期趨勢(shì)因素：注冊(cè)制+退市制度改革：龍頭行情是長期趨勢(shì)我們?cè)诖饲暗膶ｎ}報(bào)告成熟牛的制度基石注冊(cè)制下的 A 股市場中，曾經(jīng)預(yù)測(cè)過注冊(cè)制和退市制度改革下的 A 股市場：A 股兩極分化加速，投資趨勢(shì)轉(zhuǎn)向龍頭，成交量逐漸向龍頭集中，退市股大幅增加，同時(shí)機(jī)構(gòu)投資者占比上升。A 股近年來也確實(shí)呈現(xiàn)出跑贏指數(shù)的公司占比始終處于低位的情況，除了2017 年僅11.1%的公司跑贏滬

36、深300 的極端情況，近 3 年這一比例也一直在 30%及以下的水平。圖 24：年度漲幅跑贏滬深 300 的個(gè)股占比，近年持續(xù)維持低位100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%牛市熊市震蕩市28.8%2002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020資料來源：Wind，注：僅考慮上市超過一年的股票近期出爐并正式實(shí)施的“退市新規(guī)”就進(jìn)一步削弱了小市值公司的殼價(jià)值。A 股市值小于 30 億的公司在新規(guī)征求意見稿推出之前就已經(jīng)呈現(xiàn)出疲態(tài)。新規(guī)意見稿出爐和在年底正式實(shí)施后，小市

37、值公司出現(xiàn)了兩輪明顯的下跌。退市制度的變革可能也是近期 A 股分化加劇的重要原因。圖 25：退市新規(guī)出爐后小市值公司明顯走弱(%) 大市值組小市值組12月14日退市新規(guī)征求意見稿12月31日退市新規(guī)實(shí)施151050-5-102020/11/302020/12/012020/12/022020/12/032020/12/042020/12/072020/12/082020/12/092020/12/102020/12/112020/12/142020/12/152020/12/162020/12/172020/12/182020/12/212020/12/222020/12/232020/12/

38、242020/12/252020/12/282020/12/292020/12/302020/12/312021/01/042021/01/052021/01/062021/01/072021/01/08-15資料來源：滬深交易所，Wind，注：按 11 月 30 日市值超過 1000 億和小于 30 億分組表 4：退市制度對(duì)比梳理現(xiàn)有指標(biāo)/制度新增指標(biāo)/制度財(cái)務(wù)類：1）單一凈利潤、營業(yè)收入指標(biāo)：凈利潤為負(fù)值，營業(yè)收入低于 1000 萬元交易類：1）面值退市指標(biāo)：連續(xù) 20 個(gè)交易日的每日股票收盤價(jià)均低于面值新增組合財(cái)務(wù)指標(biāo)：連續(xù)兩年扣非前后凈利潤為負(fù)且營業(yè)收入低于人民幣 1 億元對(duì)實(shí)施退市風(fēng)

39、險(xiǎn)警示后的下一年度財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行交叉適用新增“1 元退市”指標(biāo)：連續(xù) 20 個(gè)交易日的每日股票收盤價(jià)均低于人民幣 1 元新增市值指標(biāo)：連續(xù) 20 個(gè)交易日在本所的每日股票收盤總市值均低于人民幣 3 億元退市情形規(guī)范類新增“信息披露、規(guī)范運(yùn)作存在重大缺陷且拒不改正”指標(biāo)新增“半數(shù)以上董事對(duì)于半年報(bào)或年報(bào)不保真”指標(biāo)1）新增“根據(jù)中國證監(jiān)會(huì)行政處罰決定認(rèn)定的事實(shí)，公司披露的年度報(bào)告存在虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏，上市公司連續(xù)三年虛增凈利潤金額每年均超過當(dāng)年年度報(bào)告對(duì)外披露凈利潤金額重大違法類：IPO 造假、財(cái)務(wù)造假等連續(xù)三年虧損暫停上市，如次年轉(zhuǎn)盈可恢復(fù)上市的 100%，且三年合計(jì)虛增凈利潤金

40、額達(dá)到 10 億元以上；或連續(xù)三年虛增利潤總額金額每年均超過當(dāng)年年度報(bào)告對(duì)外披露利潤總額金額的 100%，且三年合計(jì)虛增利潤總額金額達(dá)到 10 億元以上；或連續(xù)三年資產(chǎn)負(fù)債表各科目虛假記載金額合計(jì)數(shù)每年均超過當(dāng)年年度報(bào)告對(duì)外披露凈資產(chǎn)金額的 50%，且三年累計(jì)虛假記載金額合計(jì)數(shù)達(dá)到 10 億元以上（前述指標(biāo)涉及的數(shù)據(jù)如為負(fù)值，取其絕對(duì)值計(jì)算）”的量化指標(biāo)取消暫停上市和恢復(fù)上市環(huán)節(jié)，明確上市公司連續(xù)兩年觸及財(cái)務(wù)類指標(biāo)即終止上市退市程序退市整理期 30 個(gè)交易日取消交易類退市情形的退市整理期設(shè)臵，退市整理期首日不設(shè)漲跌幅限制，將退市整理期交易時(shí)限從 30 個(gè)交易日縮短為 15 個(gè)交易日重大違法類退

41、市連續(xù)停牌時(shí)點(diǎn)：收到行政處罰事先告知書或法院判決之日資料來源：政府網(wǎng)站，表 5：退市制度九大要點(diǎn)重大違法類退市連續(xù)停牌時(shí)點(diǎn)：收到行政處罰決定書或法院生效判決之日退市制度九大要點(diǎn)新增市值退市，標(biāo)準(zhǔn)為連續(xù) 20 個(gè)交易日總市值均低于人民幣 3 億元。此外，面值退市標(biāo)準(zhǔn)明確為“1 元退市”。財(cái)務(wù)指標(biāo)有變。取消單一凈利潤和營收指標(biāo)，新增組合指標(biāo)：扣非前/后凈利潤為負(fù)且營收低于 1 億元，將被 ST，連續(xù)兩年，終止上市；退市風(fēng)險(xiǎn)警示股票被出具非標(biāo)審計(jì)報(bào)告的，觸及終止上市標(biāo)準(zhǔn)。取消暫停上市和恢復(fù)上市，退市流程大幅縮短。重大違法退市連續(xù)停牌時(shí)點(diǎn)從“知悉行政處罰事先告知書或作出司法裁判”后移至“收到行政處罰決

42、定書或司法裁判生效”。退市整理期從 30 個(gè)交易日縮減至 15 個(gè)交易日；同時(shí)放開首日漲跌幅限制，壓縮投機(jī)炒作空間；取消交易類退市情形的退市整理期。對(duì)于股票已暫停上市的公司，在 2020 年年報(bào)披露后，仍按照此前股票上市規(guī)則相關(guān)規(guī)定判斷其股票是否符合恢復(fù)上市條件或觸及終止上市標(biāo)準(zhǔn)，并按照規(guī)則規(guī)定的程序?qū)嵤┗謴?fù)上市、終止上市；對(duì)于股票已被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示或其他風(fēng)險(xiǎn)警示的公司，在 2020 年年度報(bào)告披露前，其股票繼續(xù)實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示或其他風(fēng)險(xiǎn)警示，根據(jù) 2020 年年報(bào)披露情況分四種處理方式。同步取消可轉(zhuǎn)債暫停上市，不再另行規(guī)定其終止上市標(biāo)準(zhǔn)，明確公司股票終止上市的，可轉(zhuǎn)債同步終止上市。深市設(shè)立

43、包含風(fēng)險(xiǎn)警示股票和退市整理股票在內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)警示板，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)警示股票予以“另板揭示”?？苿?chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板同步優(yōu)化退市指標(biāo)和程序。資料來源：政府網(wǎng)站，當(dāng)前“抱團(tuán)行情”及未來關(guān)注點(diǎn)從不同市值的個(gè)股估值分化程度來看，安信 A 股個(gè)股估值分化指數(shù)在本周驟升至 28%的高位，與此前 2018 年 2 月 2 日的 36%和 2014 年 7 月 11 日的 40%這兩次高點(diǎn)的水平還有一段距離。而在大多數(shù)行業(yè)集中度提升是中期趨勢(shì)，以及注冊(cè)制改革和 A 股機(jī)構(gòu)化趨勢(shì)下個(gè)股分化指數(shù)邏輯上也不能排除突破 2014 年高點(diǎn)的可能。圖 26：A 股個(gè)股估值分化指數(shù)：接近此前的高點(diǎn)水平資料來源：Wind，注：個(gè)股估值分化指數(shù)是

44、由按市值分組的全 A 個(gè)股的市盈率歷史分位數(shù)計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)差后得出，反映了不同市值個(gè)股估值的分化程度從中期來看，如果經(jīng)濟(jì)和流動(dòng)性環(huán)境不發(fā)生重大轉(zhuǎn)變，那么“機(jī)構(gòu)抱團(tuán)”會(huì)繼續(xù)存在，但抱團(tuán)行業(yè)也會(huì)根據(jù)行業(yè)基本面前景的轉(zhuǎn)變而發(fā)生變化。從短期來看，如果出現(xiàn)重大外部沖擊或流動(dòng)性無法支撐當(dāng)前權(quán)重股的上行，行情會(huì)面臨回撤。需要關(guān)注以下幾方面變化：經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化后回顧美國漂亮 50 行情的破滅，既有美國“嬰兒潮”一代消費(fèi)爆發(fā)期結(jié)束的長期利空，也有“布雷頓森林體系”崩塌和石油危機(jī)帶來的滯脹沖擊。漂亮 50 行情存在的經(jīng)濟(jì)環(huán)境和流動(dòng)性基礎(chǔ)被破壞是行情結(jié)束的重要原因。對(duì)于市場，未來經(jīng)濟(jì)環(huán)境大概率會(huì)經(jīng)歷到“免疫、復(fù)蘇、通脹、收

45、緊”這一轉(zhuǎn)變。在這一過程中，如果經(jīng)歷過度收緊或類滯脹階段狀態(tài)，則抱團(tuán)品種估值可能遭遇挑戰(zhàn)，但目前這一條件還未看到成立。市場環(huán)境變化推動(dòng)權(quán)重股大幅上漲，對(duì)市場的資金消耗往往多于市場普漲，因此當(dāng)前“一九”行情如需持續(xù)對(duì)流動(dòng)性提出了較高要求。這種情形下市場往往對(duì)外部利空尤其敏感，例如 2018 年 1月底美國暴跌對(duì) A 股的沖擊。對(duì)當(dāng)前 A 股來說，市場需要密切關(guān)注新基金發(fā)行情況，當(dāng)新基金發(fā)行規(guī)?；芈洌赡茉醋允袌龊捅O(jiān)管因素），或預(yù)期的新成立基金未如預(yù)期建倉，則可能誘使市場的調(diào)整，例如 2020年 7 月基金發(fā)行高峰后，A 股的調(diào)整。抱團(tuán)品種基本面邏輯變化近年來的“抱團(tuán)行情”雖然一直上演，但內(nèi)在的抱

46、團(tuán)品種實(shí)際上一直在不斷變化。例如2019 年美國的制裁破壞了?？低?、“華為鏈”等品種的成長邏輯，機(jī)構(gòu)資金轉(zhuǎn)向醫(yī)藥、家電、半導(dǎo)體等行業(yè)。又例如 2020 年疫情下，部分醫(yī)藥、家電等品種被機(jī)構(gòu)重倉，但隨著后疫情時(shí)代的臨近，其受益疫情的邏輯被破壞，其股價(jià)也出現(xiàn)了明顯的下跌。另外，海南離島免稅政策的推出，也改變了免稅行業(yè)的邏輯，令中國中免成為毫無疑問的免稅龍頭。圖 27：上海機(jī)場和中國中免的公司市值（億元）變化上海機(jī)場中國中免海南離島免稅新政正式實(shí)施離島免稅購物額度大幅上調(diào)7000600050004000300020001000018/01 18/04 18/0718/1019/01 19/04 1

47、9/0719/1020/01 20/04 20/0720/1021/01資料來源：Wind，當(dāng)前以白酒為代表的食品飲料行業(yè)，在通脹預(yù)期上行的當(dāng)下獲得資金的熱捧。如果未來白酒的提價(jià)兌現(xiàn)或低預(yù)期，那么其盈利增長邏輯就會(huì)面臨挑戰(zhàn)。這一條件目前并未成立。最后，如果行業(yè)基本面趨勢(shì)沒有出現(xiàn)明顯變化，但相關(guān)公司的市值已經(jīng)完全無法用理性解釋，那么其股價(jià)脆弱性也將較高，隨時(shí)可能因非基本面原因觸發(fā)估值修正。市場內(nèi)部特征觀察：分化加劇從換手率來看，本周主要指數(shù)換手率均明顯上升。本周上證綜指，中小板指，創(chuàng)業(yè)板指，上證 50，滬深 300，中證 500，萬得全 A 的流通市值換手率分別為 1.40%，4.27%，5.4

48、0%， 0.75%，1.19%，2.28%，1.79%，分別較前周變動(dòng) 0.33，1.05， 1.04，0.26，0.41，0.55，0.43 個(gè)百分點(diǎn)，分別處在 87%，52%，47%，91%，90%，82%，85%分位數(shù)水平。圖 28：主要指數(shù)流通市值換手率（%）20主要指數(shù)流通市值換手率（%）上證綜指上證50滬深300中證500創(chuàng)業(yè)板指中小板指151050資料來源：Wind，表 6：主要指數(shù)流通市值換手率變化情況上證綜指中小板指創(chuàng)業(yè)板指上證 50滬深 300中證 500萬得全 A本周1.404.275.400.751.192.281.79上周1.083.224.360.490.781.7

49、31.36環(huán)比變化0.331.051.040.260.410.550.43歷史中位數(shù)0.764.165.570.290.541.511.10當(dāng)前所處分位數(shù)87%52%47%91%90%82%85%資料來源：Wind，本周盤面分化進(jìn)一步加劇。當(dāng)前市場強(qiáng)勢(shì)個(gè)股數(shù)量占比 39.9%，較上周大幅下降 5.7 個(gè)百分點(diǎn)；超買個(gè)股與超賣個(gè)股之差占比-7.3%，較前周下降 5.1 個(gè)百分點(diǎn)，為近一年半新低。創(chuàng)業(yè)板來看，強(qiáng)勢(shì)個(gè)股數(shù)量占比 35.5%，較上周大幅下降 9.4 個(gè)百分點(diǎn)；超買個(gè)股與超賣個(gè)股之差占比-6.7%，較前周下降 5.5 個(gè)百分點(diǎn)，同樣為近一年半新低。圖 29：全部 A 股 MA60 以上個(gè)

50、股占比（%）圖 30：創(chuàng)業(yè)板 MA60 以上個(gè)股占比（%）100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%10-0110-0811-0311-1012-0512-1213-0714-0214-0915-0415-1116-0617-0117-0818-0318-1019-0519-1220-070%39.9%MA60周以上個(gè)數(shù)占比_全A100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%10-1211-0712-0212-0913-0413-1114-0615-0115-0816-0316-1017-0517-1218-0719-0219-0920-0420-110%MA60