工業(yè)大宗商品價格簡史：經驗總結與未來展望

1、1960年以來基本金屬價格走勢總覽數(shù)據(jù)來源：世界銀行，國信證券經濟研究所整理22.53.03.54.04.55.01960196219641966196819701972197419761978198019821984198619881990199219941996199820002002200420062008201020122014201620182020基本金屬價格（取對數(shù)）IIIIIIIVVIIVIIIXIVVIIX銅 , 38.4%鋁 , 26.7%鎳, 8.1%鋅, 4.1%錫, 2.1%鉛, 1.8%1960年以來，不算2020年此次工業(yè)大宗商 品價格上漲，此前一共出現(xiàn)過約10次

2、商品價 格大幅上漲，本報告中以羅馬數(shù)字I至X表示1960s年代主要是銅價大幅波動200180160140120100806022024026028019601961196219631964196519661967數(shù)據(jù)來源： 世界銀行，國信證券經濟研究所整理196819691970銅價鋁價鉛錫鎳鋅返回目錄3IIIIII第I、II、III次工業(yè)大宗商品價格大 漲，發(fā)生在1960s年代，從具體商 品價格變動看，這三次銅價波動幅 度最大漲幅最大1960s年代三次商品價格大漲原因總結數(shù)據(jù)來源：WIND，國信證券經濟研究所整理-6-4-2024681012142.52.62.72.82.93.03.13.

3、21963/011964/011965/011970/01基本金屬價格（取對數(shù)）美國工業(yè)同比返回目錄4第I次價格大漲原因：美國參加越南戰(zhàn)爭，軍事用 銅大幅增加。價格走勢基本 與美國工業(yè)同比增速相同。第II次價格大漲原因：供給端出現(xiàn)問題，1967年美國銅產 業(yè)爆發(fā)史上最大規(guī)模罷工，銅產量 大幅縮減。疊加需求端經濟復蘇。1966/011967/011968/011969/01III. 情況比較特殊，在經濟下行中， 商品價格大漲1967年大罷工是稍有的供給收縮邏輯20%22%24%26%28%30%32%34%36%38%40%507090110130150170190210196019611962

4、1963196419651966196719681969美國銅礦產量（噸）美國銅礦產量全球占比數(shù)據(jù)來源：USGS，國信證券經濟研究所整理5返回目錄60年代美國銅產量全球占比很高，1967年大罷 工導致美國銅產量驟減。在10次工業(yè)大宗商品價 格大漲中，這是僅有的一次可以直接歸因到“供 給收縮”邏輯，即使這樣，這一次商品價格大漲，依然是在總需求回暖中實現(xiàn)的。第II次價格大漲：1969年工資上行出現(xiàn)成本推動型上漲024681012142.52.62.72.82.93.03.13.219641965196619671968基本金屬價格（取對數(shù)）美國周薪同比數(shù)據(jù)來源：WIND，國信證券經濟研究所整理6返

5、回目錄第III次價格大漲：1969年的商品價格大漲， 驅動力可能主要是成本推 動，當時CPI持續(xù)上行， 勞動力工資不斷上漲196919701970s年代兩次商品價格大漲原因總結05101520253035404515202530354045505560196919701971197219731974197519761977197819791980基本金屬價格原油價格（右）數(shù)據(jù)來源：WIND，國信證券經濟研究所整理7返回目錄第IV和第V次價格大漲：70年代大宗商品價格基本上是跟著原油價格走的， 且原油價格走勢略有領先與此同時，70年代以后，隨著日本、德國經濟的崛起， 70年代以后，大宗商品價格從

6、美國總需求單一決定，擴展 成西方發(fā)達國家總需求共同決定1980s年和1990s年代商品價格波動原因-6-4-202468103.33.53.73.94.14.34.5基本金屬價格（取對數(shù)）G7工業(yè)同比第VI和第VII次價格大漲：1980年到2000年，工業(yè)大宗商品價格基本完 全由發(fā)達國家需求驅動，商品價格走勢與G7 國家工業(yè)同比高度吻合數(shù)據(jù)來源：WIND，國信證券經濟研究所整理8返回目錄2000年以后西方七國需求無法解釋商品價格-8-6-4-202463.43.63.84.04.24.44.64.85.020002001200220032004200520062007G7工業(yè)同比數(shù)據(jù)來源：WI

7、ND，國信證券經濟研究所整理9返回目錄基本金屬價格（取對數(shù)）第VIII次價格大漲 ：已經無法用發(fā)達國家需求變化解釋，2000年以后到金融危機 前，工業(yè)商品價格走勢跟發(fā)達國家需求關系減弱，商品價格 與G7國家工業(yè)同比弱相關中國成為了全球工業(yè)商品價格的單極驅動力05101520253.43.63.84.04.24.44.64.85.020002001200220032004200520062007200820092010201120122013基本金屬價格（取對數(shù)）中國工業(yè)同比數(shù)據(jù)來源：WIND，國信證券經濟研究所整理10返回目錄第VIII和第IX次價格大漲：工業(yè)大宗商品價格基本完全由中國需求 決

8、定，商品價格走勢與中國工業(yè)同比增 速高度相關中國開始“資本深化”人均消費資源品大增05101520010,00020,00030,000ChinaG7人均鋁消費量（kg）2540,00050,000GDP per capita201210864010,00020,00030,000China人均銅消費量（kg）G740,00050,000GDP per capita10010,00020,00030,000ChinaG7數(shù)據(jù)來源：世界銀行，國信證券經濟研究所整理11返回目錄人均鋅消費量（kg）76543240,00050,000GDP per capita中國需求為什么能夠決定全球商品價格？畢

9、竟中國工業(yè)產值在2000年到2010年間全 球占比并不是很高，為什么不是G7定價？核心變化，在于2000年以后，中國高速發(fā) 展中，開始了“資本深化”過程，即中國 的人均（單位GDP）資源品消費量大幅增加，所以使得中國每單位總需求對資源品 的需求量會更大。這個過程持續(xù)到大概2015年告一段落。很多工業(yè)資源品需求一半以上在中國5.50.929.910.17.810.53.913.26.650.753.850.949.112.70102030405060OilNatural GasCoalAluminumCopperZincGDP19972017中國需求全球占比（ ）數(shù)據(jù)來源：世界銀行，國信證券經濟

10、研究所整理12返回目錄到金融危機以后，除能源 外，工業(yè)大宗商品需求基 本完全由中國決定，中國 需求占基本金屬全球需求 普遍在一半以上2015年后中國的“資本深化”過程基本完成012345010203019651970197519801985199019952000200520102015 Per capita Per $1,000 (RHS)Kg per6Kg per capita中國金屬消費量400510152019651970197519801985199019952000200520102015 ZincKg per capita中國金屬消費量25AluminumCopper012341

11、9651970197519801985199019952000200520102015 AluminumCopper Zinc數(shù)據(jù)來源：世界銀行，國信證券經濟研究所整理13返回目錄Kg per $1,000 GDP中國金屬消費量2015年以后，中國的“資本深化”過程基 本完成，中國經濟開始轉型，從重工業(yè)重 投資轉向更加依賴消費發(fā)達國家人均金屬消費量長期看是一條水 平線，中國的人均金屬消費量已經基本與 發(fā)達國家持平，意味著中國單位產出消費 的資源品不會再大幅增加中國經濟單位資源品消費量見頂，全球大宗商品定價開始進入“多極化”階段2016年以后商品價格不再由中國單極決定-20246810124.14.24.34.44.54.64.7201220132014201520162017201820192020基本金屬價格（取對數(shù)）中國工業(yè)同比數(shù)據(jù)來源：WIND，國信證券經濟研究所整理14返回目錄X第X次價格大漲：雖然當時中國有供給側改革 因素影響，但中國的總需求 已經無法單獨解釋2016至 2018年大宗商品價格大漲了商品定價從中國單極轉向全球多極-15-10-50510153.94.14.34.54.74.92004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 20