存單配置反映資產(chǎn)荒走向

1、7 月以來，同業(yè)存單利率持續(xù)走低，尤其是降準(zhǔn)消息發(fā)布后大幅下降，同業(yè)存單利率與 MLF 利率出現(xiàn)明顯倒掛。同時我們注意到商業(yè)銀行以及廣義基金（非法人產(chǎn)品）對于同業(yè)存單的配置意愿持續(xù)下降，其中商業(yè)銀行繼續(xù)減持，而非法人產(chǎn)品的增持力度也不及上半年平均水平。這背后究竟是什么原因？配置減弱的趨勢能否延續(xù)？同業(yè)存單利率還有進(jìn)一步下降的可能嗎？本文將進(jìn)行分析討論。 7 月同業(yè)存單配置力量減弱7 月同業(yè)存單利率走勢回顧7 月同業(yè)存單利率持續(xù)走低，尤其是降準(zhǔn)消息發(fā)布后大幅下降，同業(yè)存單利率與 MLF利率出現(xiàn)明顯倒掛。以 1 年期 AAA 同業(yè)存單到期收益率來看，不同于 6 月份圍繞 2.870中樞進(jìn)行震蕩，6

2、 月底 7 月初同業(yè)存單收益率開啟了下行通道，從 6 月底的 2.900 跌至 7月底的 2.695。尤其是 7 月 9 日央行宣布降準(zhǔn)決定后，同業(yè)存單利率下跌走勢最為陡峭，從 7 月 9 日的 2.81 大幅下跌 11bp 至 7 月 14 日的 2.700，此后同業(yè)存單利率走勢整體平穩(wěn)直到月底。然而 1 年期 MLF 利率今年以來并未發(fā)生變化，一直為 2.950，截至 7 月底同業(yè)存單利率已經(jīng)與 MLF 利率拉開明顯差距。圖 1：同業(yè)存單到期收益率和 MLF 利率（%）中債商業(yè)銀行1年期同業(yè)存單到期收益率(AAA)1年期中期借貸便利(MLF)利率3.33.23.132.92.82.72.6

3、2021-01-012021-02-01 2021-03-012021-04-01 2021-05-012021-06-01 2021-07-01資料來源：Wind，同業(yè)存單利率和 MLF 的差額在 7 月底達(dá)到較高水平，接近 2019 年差額的極值。自2019 年以來，同業(yè)存單利率和 MLF 利率大部分時間呈現(xiàn)出倒掛關(guān)系。雖然在 2020 年“新冠”疫情期間，由于央行全面寬松的貨幣政策，同業(yè)存單收益率與 MLF 利率之間出現(xiàn)較大差額，但其他時段倒掛幅度均在 33.00bp 以下。截至 7 月底，同業(yè)存單利率與 MLF 利率的倒掛幅度為 25.50bp，已經(jīng)超過 2019 年倒掛幅度極值 33

4、.00bp 的四分之三，達(dá)到較高水平。圖 2：2019 年以來同業(yè)存單利率和 MLF 利率走勢（%）圖 3：同業(yè)存單和 MLF 利差（%）3.503.002.502.001.50中債商業(yè)銀行1年期同業(yè)存單到期收益率(AAA) 1年期中期借貸便利(MLF)利率0.25-0.25-0.75-1.251年期NCD(AAA)收益率與MLF利差2019-04-172020-04-172021-04-17-1.752019-04-172020-04-172021-04-17資料來源：Wind，資料來源：Wind，商業(yè)銀行和廣義基金對同業(yè)存單配置意愿下降7 月商業(yè)銀行以及廣義基金（非法人產(chǎn)品）對于同業(yè)存單的

5、配置意愿下降，其中商業(yè)銀行繼續(xù)減持，而非法人產(chǎn)品的增持力度也不及上半年平均水平。今年以來，商業(yè)銀行同業(yè)存單持有量占比不斷下降，而廣義基金同業(yè)存單持有量占比不斷上升。但 7 月份二者對同業(yè)存單的配置意愿同時下降，商業(yè)銀行繼續(xù)減持同業(yè)存單，減持額達(dá) 971.63 萬億，今年以來減持幅度僅次于 6 月；廣義基金凈增持 1192.22 億，距離今年上半年月凈增持量的平均水平 1723.16 億仍有較大距離。需要注意的是，今年 5 月也曾出現(xiàn)過增持不足 2000億的情況，但主要原因在于此前 2-3 月的增持力度極大，市場需要短暫的降溫調(diào)整，難以視作拐點(diǎn)；但是在 6 月已經(jīng)凈減持的情況下，7 月依然沒有明

6、顯反彈，我們認(rèn)為這代表非法人產(chǎn)品對于同業(yè)存單的持有意愿確實(shí)出現(xiàn)了趨勢性的下降。圖 4：同業(yè)存單托管量增量情況（億元）商業(yè)銀行同業(yè)存單托管當(dāng)月增量非法人產(chǎn)品同業(yè)存單托管當(dāng)月增量 非法人產(chǎn)品上半年平均月增托管量6000.004000.002000.000.00-2000.002021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-07資料來源：Wind，商業(yè)銀行和廣義基金是同業(yè)存單最主要的持有者，二者的持有力度對于需求端的影響極大，也會對后續(xù)的價格走勢有決定性的影響。根據(jù)上清所數(shù)據(jù)，7 月二者在上清所同業(yè)存單托管量合計占同業(yè)存單總托管量的 85.18%，其中商

7、業(yè)銀行占 31.90%，廣義基金占53.28%。當(dāng)需求端的持有力度發(fā)生趨勢性的改變，同業(yè)存單的利率有可能也會面臨大幅調(diào)整，下文我們將討論這樣的轉(zhuǎn)變背后的原因是什么，從而判斷這一趨勢是否可以持續(xù)以及對于存單價格的影響幾何。圖 5：商業(yè)銀行和廣義基金（非法人產(chǎn)品）同業(yè)存單持有量和占比（億元，%）70,000商業(yè)銀行非法人產(chǎn)品商業(yè)銀行占比（右軸，%）非法人產(chǎn)品占比（右軸，%）60.0060,00050,00040,00040.0020.0030,0002021/012021/022021/032021/042021/052021/062021/070.00資料來源：Wind， 機(jī)構(gòu)意愿為何發(fā)生變化配

8、置盤：收益率太低，存單配置價值減弱站在以銀行為代表的配置盤角度來看，目前同業(yè)存單的收益率不敵其他資產(chǎn)，配置價值減弱。我們采取了 EVA 概念，綜合考慮了稅收、資本占用、信用風(fēng)險等因素，比較了一般貸款、國債、政策性金融債、地方政府債、企業(yè)債和同業(yè)存單的綜合收益，從下表的結(jié)果來看，目前 10 年期利率債以及一般貸款的綜合收益均高于同業(yè)存單，即便是比較同等期限下的債券，同業(yè)存單表現(xiàn)仍不敵國債與國開債。表 1：EVA 概念下各類資產(chǎn)的綜合收益（%）一般貸款1Y國債1Y國開債1Y（AAA)地方債1Y(AAA)同業(yè)存單1Y(AAA)企業(yè)債10Y國債10Y國開債10Y(AAA)地方債5Y(AAA)企業(yè)債名義

9、收益率5.202.302.322.322.662.682.903.213.193.35平均負(fù)債成本1.94稅收成本1.130.000.090.000.180.340.000.320.000.55增值稅6%0%0%0%0%6%0%0%0%6%所得稅25%0%25%0%25%25%0%25%0%25%資本占用成本1.540.000.000.310.381.540.000.000.311.54風(fēng)險權(quán)重100%0%0%20%25%100%0%0%20%100%資本充足率14.70%ROE10.47%派生存款收益1.58000000000信用風(fēng)險成本1.6000000000一般貸款1Y國債1Y國開債1Y

10、（AAA)地方債1Y(AAA)同業(yè)存單1Y(AAA)企業(yè)債10Y國債10Y國開債10Y(AAA)地方債5Y(AAA)企業(yè)債綜合收益2.512.302.222.012.100.792.902.902.881.25資料來源：Wind，（一般貸款利率截至 6 月 30 日，債券收益率數(shù)據(jù)截至 8 月 17 日，平均負(fù)債成本、ROE 等數(shù)據(jù)取自上市銀行年報加權(quán)平均計算后獲得）我們再采取動態(tài)視角觀察，進(jìn)一步驗(yàn)證了同業(yè)存單配置的相對優(yōu)勢弱化會帶來配置盤持有意愿的改變。我們用上述 EVA 測算方式模擬估計了近半年 1 年期國債、同業(yè)存單以及國開債的綜合收益變動情況，如下圖所示：今年 3 月開始到 4 月底，

11、同業(yè)存單與國債、國開債的收益差距不斷壓縮，也就是說同業(yè)存單配置的相對價值在提高，這也同當(dāng)時銀行增持同業(yè)存單的趨勢相符合；而 5 月以來，綜合收益之差再次擴(kuò)大，同業(yè)存單的劣勢愈發(fā)明顯，因此銀行也開始逐步減持。進(jìn)入 7 月后雖然利差有所壓縮，但考慮到長期限的國債以及地方債實(shí)際上仍有供給，因此并不能緩解同業(yè)存單配置盤減弱的趨勢。圖 6：同業(yè)存單、國債和國開債綜合收益變動測算（%）同業(yè)存單綜合收益（AAA）:1年中債國債綜合收益：1年中債國開債綜合收益：1年2.802.702.602.502.402.302.202.102.002021-032021-042021-052021-062021-07資料

12、來源：Wind，測算交易盤：止盈情緒發(fā)酵，不再博弈魚尾行情同業(yè)存單收益率位于歷史低位，后續(xù)回升概率較高，市場止盈情緒發(fā)酵，不再博弈魚尾行情。7 月降準(zhǔn)消息剛出，市場擔(dān)心踏空行情以及未來的資產(chǎn)欠配，因此機(jī)構(gòu)加碼追漲，存單利率也一路下跌，但到達(dá) 2.6 以后，目前同 MLF 的利差已經(jīng)處于歷史高位，達(dá)到30BP（數(shù)據(jù)截至 8 月 19 日），而從 2018 年來看（剔除疫情期間的特殊情況），利差的 3/4位數(shù)是 28BP換言之，倒掛的幅度面臨收窄的風(fēng)險。當(dāng)前 MLF 利率作為政策利率，在多次強(qiáng)調(diào)貨幣政策基調(diào)中性穩(wěn)健的背景下，大概率不會調(diào)整，那么后續(xù)同業(yè)存單利率下降的空間受到約束，反而回升的可能性較

13、大。此時市場止盈情緒發(fā)酵，魚尾行情之下不再為了博弈 5-10BP 左右的收益而承擔(dān)較高概率損失的風(fēng)險。圖 7：同業(yè)存單與 MLF 的利差以及近兩年負(fù)利差 3/4 分位線（剔除疫情期間數(shù)據(jù)，BP）1Y同業(yè)存單與MLF利差30.00020.00010.0000.000-10.000-20.000-30.000-40.000資料來源：Wind， 存單利率大概率已經(jīng)觸底參考?xì)v年統(tǒng)計的各銀行同業(yè)存單計劃發(fā)行額度與年末存量的關(guān)系，預(yù)計仍有 7000 億元的同業(yè)存單凈融資額，換言之下半年同業(yè)存單供給仍有可能增加。根據(jù) wind 統(tǒng)計以及外匯交易中心公布的 2021 年同業(yè)存單發(fā)行計劃，從統(tǒng)計的 401 家銀

14、行來看，今年計劃發(fā)行規(guī)模合計為 18.89 萬億元。根據(jù)同業(yè)存單管理暫行辦法，同業(yè)存單發(fā)行備案額度實(shí)行余額管理，發(fā)行人年度內(nèi)任何時點(diǎn)的同業(yè)存單余額均不超過當(dāng)年備案額度即可。若上述統(tǒng)計準(zhǔn)確，則代表今年同業(yè)存單存量不超過 18.89 萬億元。但是從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，商業(yè)銀行并不會用滿這一額度，我們以每年年末存量代表全年的最高存量，經(jīng)統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，年末存量一般占當(dāng)年計劃發(fā)行規(guī)模的 65-70%。假設(shè)今年維持這一比例，則預(yù)計年末存量在 12.28-13.22 萬億元， 8 月 17 日同業(yè)存單存量為 12.43 萬億，則年內(nèi)剩余凈增量可能還有 7000億元。圖 8：同業(yè)存單發(fā)行計劃額度與實(shí)際存量（萬億元）圖

15、9：2021 年末同業(yè)存單存量預(yù)測（萬億元）發(fā)行計劃額度年末存量占比1880.0%1670.0%1460.0%1250.0%1040.0%8630.0%420.0%210.0%13.5013.0012.5012.0011.5011.0010.50不同比例下年末存量預(yù)測當(dāng)前（8月17日）存量規(guī)模0201620172018201920200.0%10.0060%62%64%66%68%70%資料來源：Wind，中國外匯交易中心，資料來源：Wind，中國外匯交易中心，預(yù)測另一方面，地方債發(fā)行提速，可配置資產(chǎn)增加，銀行以及非法人產(chǎn)品對于存單的需求將繼續(xù)降低。由于上半年政府債供給節(jié)奏不及同期，信用債受違

16、約事件影響發(fā)行難度增大，貸款審批收緊等原因，銀行資產(chǎn)端可配置范圍受限，從而增大了同業(yè)存單的持有量。但是從近期地方債的發(fā)行節(jié)奏以及政府表態(tài)、相關(guān)報道來看，下半年的專項(xiàng)債供給已經(jīng)開始提速，此前的資產(chǎn)荒邏輯被打破，銀行及非法人產(chǎn)品對于存單的配置需求有所降低。圖 10：今年地方專項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度對比（%）圖 11：近年來截至 8 月中旬地方專項(xiàng)債剩余額度（億元）100.0080.0060.0040.0020.001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月0.00201920202021 40,000.0035,000.0030,000.0025,000.0020,000.0015,000.00

17、10,000.005,000.000.00已發(fā)新增專項(xiàng)債剩余額度201920202021資料來源：Wind，資料來源：Wind，今年地方債發(fā)行大概率會用完全年新增額度，8、9、12 月的政府債凈融資壓力可能會明顯提高。據(jù) 21 世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道，地方將按照監(jiān)管要求預(yù)留部分專項(xiàng)債額度在今年 12 月發(fā)行；中部省份某地市財政局人士表示，在預(yù)留 12 月發(fā)債額度后，剩余新增專項(xiàng)債額度需在 9 月發(fā)行完畢。今年 7 月 30 日召開的政治局會議提出，積極的財政政策要提升政策效能，兜牢基層“三保”底線，合理把握預(yù)算內(nèi)投資和地方政府債券發(fā)行進(jìn)度，推動今年底明年初形成實(shí)物工作量。我們認(rèn)為從地方債到基建增速抬升存

18、在 3-6 個月的時滯，要在今年底明年初形成實(shí)物工作量，發(fā)揮基建托底效果，下半年就需要逐步發(fā)行地方債，大概率也會用完全年新增額度。若 21 世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道屬實(shí)，那么 8、9 月將會面臨極大的供給壓力，單月地方債凈融資可能超過 7000 億元。圖 12：社融口徑下政府債券增量和同比增速預(yù)測（億元，%）增量同比(右軸）16,000.0014,000.0012,000.0010,000.008,000.006,000.004,000.002,000.00-23.0021.0019.0017.0015.0013.00資料來源：Wind，預(yù)測（虛線及半透明部分為預(yù)測值）正如多頭思維帶動行情，那么止盈情緒也

19、會抑制配置需求。存單利率大幅低于 MLF利率，背后的驅(qū)動是流動性寬松的預(yù)期。然而根據(jù)我們上述的分析，后續(xù)同業(yè)存單的供給可能上升，地方債發(fā)行加速的背景下資產(chǎn)荒已無法繼續(xù)支持同業(yè)存單的需求，三季度以來機(jī)構(gòu)持有同業(yè)存單意愿被抑制的形勢料將延續(xù)，換言之，存單利率短期反彈的風(fēng)險正在加大，而回到此前低位的概率并不高。綜上，預(yù)計未來兩個月資金面壓力會加大，存單利率上行風(fēng)險提升，從而導(dǎo)致債市進(jìn)一步調(diào)整。 國內(nèi)宏觀總量數(shù)據(jù)根據(jù)國家統(tǒng)計局公布的 7 月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，7 月份全國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長6.4%，兩年平均增長 5.6%。制造業(yè)投資兩年平均增速大幅回落，較上月下跌 3.2pcts 至2.8%。基建投資

20、兩年平均增速大幅下行跌至-1.6%。7 月份全國服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增長7.8%，兩年平均增長 5.6%，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增長較 6 月回落 0.8pct。7 月份社會消費(fèi)品零售總額 34925 億元，同比增長 8.5%，較 6 月份下滑 1.3pcts。全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為 5.1%，較 6 月上升 0.1pct，31 個大城市城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率已連續(xù) 4 個月維持在 5.2%。月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)全面回落，主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的下行幅度超出市場預(yù)期，其中既有短期因素，也有周期性因素。受新冠疫情、降雨洪澇和出口增速回落影響，7 月工業(yè)生產(chǎn)需求下滑，對經(jīng)濟(jì)形成較強(qiáng)的短暫沖擊。制造業(yè)投資大幅回落，基建投資受地方財

21、政約束、上半年專項(xiàng)債較慢發(fā)行節(jié)奏、自然災(zāi)害及疫情防控限制的影響跌至負(fù)增長區(qū)間。地產(chǎn)進(jìn)入下行周期，地產(chǎn)周期的前瞻指標(biāo)在監(jiān)管政策高壓下顯露頹勢，資金面壓力隨著信貸管理政策落實(shí)、商品房銷售走弱和居民中長期貸款回落而加大。7 月消費(fèi)增速在季節(jié)性因素下有所回落，修復(fù)進(jìn)程受散點(diǎn)疫情和自然災(zāi)害的擾動明顯。就業(yè)形勢總體穩(wěn)定，青年群體就業(yè)壓力進(jìn)一步加劇，結(jié)構(gòu)性矛盾凸顯仍亟待解決。高頻數(shù)據(jù)房地產(chǎn)市場方面，截至 8 月 20 日，30 大中城市商品房成交面積累計同比增加 28.46%，其中一線城市累計同比上升 50.29%，二線城市累計同比上升 36.04%，三線城市累計同比上升 5.25%。上周整體成交面積較前一

22、周下跌 9.58%，一、二、三線城市周環(huán)比分別為3.83%、-22.29%、-1.08%。重點(diǎn)城市方面，北京、上海、深圳商品房成交面積累計同比漲跌幅分別為 55.23%、44.15%、31.08%，周環(huán)比漲跌幅分別為 2.28%、6.88%、47.59%。 8 月 18 日，北京市住建委印發(fā)關(guān)于加強(qiáng)公共租賃住房資格復(fù)核及分配管理的通知，明確對公租房資格實(shí)行動態(tài)管理、精準(zhǔn)保障。該通知要求在輪候期間的公租房資格備案家庭，需每滿 24 個月主動申報家庭情況，進(jìn)行資格復(fù)核，從而實(shí)現(xiàn)配租提速。同時為落實(shí)鼓勵生育政策，多子女輪候家庭可優(yōu)先配租。高爐開工方面，截至 8 月 20 日，全國高爐開工率為 57.

23、18%，較前周下降 0.42 個百分點(diǎn)。下游成材方面價格主流下調(diào)，但因終端需求不濟(jì)導(dǎo)致下游采買備貨情緒不高，疊加各地的限電限產(chǎn)政策，上周鋼廠高爐開工率小幅下降，預(yù)計未來高爐開工率或趨于下行。航運(yùn)指數(shù)方面，截至 8 月 20 日，BDI 指數(shù)上漲 14.75%，收 4092 點(diǎn)。CDFI 指數(shù)上漲 6.60%。本周航運(yùn)指數(shù)偏強(qiáng)運(yùn)行。整體來看，國際海運(yùn)市場在第三季度傳統(tǒng)旺季保持高位運(yùn)輸需求，航線艙位依然緊張，預(yù)計未來航運(yùn)指數(shù)將偏強(qiáng)運(yùn)行。圖 13：房地產(chǎn)成交量同比增速圖 14：住宅價格環(huán)比增速30大中城市商品房日均成交面積 萬平方米同比增長（右軸） %70個大中城市新建商品住宅價格指數(shù):環(huán)比 %70

24、個大中城市新建商品住宅價格指數(shù):當(dāng)月同比 % 同比上漲城市數(shù)-同比下跌城市數(shù)（右） 個70400158060300501060402004030100205201002018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-070-10000

25、資料來源：Wind，資料來源：Wind，圖 15：主要航運(yùn)指數(shù)圖 16：CCBFI 同比與出口同比500040003000200010000CCBFI:綜合指數(shù)波羅的海干散貨指數(shù)(BDI) CCFI:綜合指數(shù)(右)35003000250020001500100050006050403020100-102020/04-20CCBFI:綜合指數(shù):同比 %出口金額:當(dāng)月同比（右） %200150100500-502021/08-1002020/062020/082020/102020/122021/022021/042021/06資料來源：Wind，資料來源：Wind，圖 17：PMI圖 18：發(fā)電

26、量及同比增速PMI:生產(chǎn)%PMI:新訂單% PMI:新出口訂單%PMI:產(chǎn)成品庫存% 605550454035302018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-07258,0007,0006,0005,0004,0003,000產(chǎn)量:發(fā)電量:當(dāng)月值億千瓦時產(chǎn)量:發(fā)電量:當(dāng)月同比（右） %20151050-52017-072017-112018-032018-072018-112019-032019-07201

27、9-112020-032020-072020-112021-032021-07-10資料來源：Wind，資料來源：Wind，通貨膨脹：豬肉價格下跌、雞蛋價格下跌、工業(yè)品價格大體下行截至 8 月 20 日，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部 28 種重點(diǎn)監(jiān)測蔬菜平均批發(fā)價較前周環(huán)比下跌 2.15%。從主要農(nóng)產(chǎn)品來看，生意社公布的外三元豬肉價格為 14.87 元/千克，相較上周下跌 1.72%；雞蛋價格為 9.79 元/千克，相較上周下跌 6.41%。本周雞蛋價格大幅下跌，但隨著蛋雞淘汰雞出欄量增加，8 月下旬貿(mào)易商中秋、國慶備貨將大幅增加，銷區(qū)走貨加快，雞蛋庫存料持續(xù)走低。未來蛋價有望打開上行空間。截至 8 月 20

28、日，南華工業(yè)品指數(shù)較前一周下跌 3.48%。能源價格方面，WTI 原油期貨價報收 62.14 美元/桶，較前周下跌 9.21%。鋼鐵產(chǎn)業(yè)鏈方面，Myspic 綜合鋼價指數(shù)為200.29，較前一周下跌 1.68%。經(jīng)銷商螺紋鋼價格為 5052.22 元/噸，較前周下跌 3.34%，上游澳洲鐵礦石價格為 1028.22 元/噸，較前周下跌 10.45%。建材價格方面，水泥價格為464.20 元/噸，較前周上漲 2.43%。本周鐵礦石價格回落較大。需求方面，受國內(nèi)限產(chǎn)政策減壓產(chǎn)量的影響，鋼廠多有裝置檢修計劃，短期內(nèi)需求乏力；供給方面，海外供應(yīng)良好，鐵礦或?qū)⒗^續(xù)維持供強(qiáng)需弱基本面。預(yù)計未來鐵礦石行情或

29、有下行可能。圖 19：三大高頻物價指數(shù)圖 20：商務(wù)部農(nóng)產(chǎn)品價格1551451351251152020/08/202020/09/202020/10/202020/11/202020/12/202021/01/202021/02/202021/03/202021/04/202021/05/202021/06/202021/07/202021/08/20105農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)價格200指數(shù)菜籃子產(chǎn)品批發(fā)價格200指數(shù)食用農(nóng)產(chǎn)品價格指數(shù)151050-52020-01-132020-02-132020-03-132020-04-132020-05-132020-06-132020-07-132020-08

30、-132020-09-132020-10-132020-11-132020-12-132021-01-132021-02-132021-03-132021-04-132021-05-132021-06-132021-07-132021-08-13-10蛋類:周環(huán)比%禽類:周環(huán)比%蔬菜類:周環(huán)比（右） %1050-5-10-15資料來源：Wind，資料來源：Wind，圖 21：豬肉價格平均價:活豬元/公斤平均價:仔豬元/公斤平均價:豬肉元/公斤120100806040202019-08-112019-09-112019-10-112019-11-112019-12-112020-01-11202

31、0-02-112020-03-112020-04-112020-05-112020-06-112020-07-112020-08-112020-09-112020-10-112020-11-112020-12-112021-01-112021-02-112021-03-112021-04-112021-05-112021-06-112021-07-112021-08-110資料來源：Wind，圖 22：大宗商品價格圖 23：CRB 指數(shù)同比領(lǐng)先 PPI 同比2,1001,9001,7001,5001,3001,1009002020/08/202020/09/202020/10/202020/1

32、1/202020/12/202021/01/202021/02/20700期貨收盤價(連續(xù)):CBOT大豆 美分/蒲式耳期貨收盤價(連續(xù)):COMEX黃金 美元/盎司期貨結(jié)算價(連續(xù)):WTI原油(右) 美元/桶1207020-302021/03/202021/04/202021/05/202021/06/202021/07/202021/08/20-806050403020100-10-20-30CRB現(xiàn)貨指數(shù):同比 %PPI:同比(右) %1086420-2-42020/082020/092020/102020/112020/122021/012021/022021/032021/0420

33、21/052021/062021/072021/08-6資料來源：Wind，資料來源：Wind，重大事件回顧月 16 日，李克強(qiáng)主持召開國務(wù)院常務(wù)會議，要求抓好政策落實(shí)，針對經(jīng)濟(jì)運(yùn)行新情況加強(qiáng)跨周期調(diào)節(jié)；審議通過“十四五”就業(yè)促進(jìn)規(guī)劃，全面強(qiáng)化就業(yè)優(yōu)先政策，推動就業(yè)擴(kuò)容提質(zhì)。會議指出，“十四五”時期我國城鎮(zhèn)就業(yè)壓力依然較大，要繼續(xù)把就業(yè)擺在經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展和宏觀政策優(yōu)先位置，強(qiáng)化政府責(zé)任，堅(jiān)持市場主導(dǎo)，推動實(shí)現(xiàn)更加充分更高質(zhì)量就業(yè)。會議要求促進(jìn)消費(fèi)穩(wěn)定恢復(fù)增長，用好地方政府專項(xiàng)債帶動擴(kuò)大有效投資，以更有效的開放舉措穩(wěn)定外貿(mào)外資。（資料來源：中國政府網(wǎng)）8 月 17 日，習(xí)近平主持召開中央財經(jīng)委員會

34、第十次會議，強(qiáng)調(diào)在高質(zhì)量發(fā)展中促進(jìn)共同富裕，統(tǒng)籌做好重大金融風(fēng)險防范化解工作。要構(gòu)建初次分配、再分配、三次分配協(xié)調(diào)配套的基礎(chǔ)性制度安排，加大稅收、社保、轉(zhuǎn)移支付等調(diào)節(jié)力度并提高精準(zhǔn)性，擴(kuò)大中等收入群體比重，增加低收入群體收入，形成中間大、兩頭小的橄欖型分配結(jié)構(gòu)。要處理好穩(wěn)增長和防風(fēng)險的關(guān)系，鞏固經(jīng)濟(jì)恢復(fù)向好勢頭，以經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展化解系統(tǒng)性金融風(fēng)險，防止在處置其他領(lǐng)域風(fēng)險過程中引發(fā)次生金融風(fēng)險。（資料來源：中國政府網(wǎng)）8 月 18 日，央行等六部門聯(lián)合發(fā)文，從推動發(fā)行交易管理分類趨同、加強(qiáng)投資者適當(dāng)性管理、強(qiáng)化信用評級機(jī)構(gòu)監(jiān)管、健全定價機(jī)制等十個方面，對推動公司信用類債券市場改革開放和高質(zhì)量發(fā)展

35、提出具體意見。文件提出，推動研究制定公司債券管理?xiàng)l例，分類趨同促進(jìn)發(fā)行、交易等各項(xiàng)規(guī)則標(biāo)準(zhǔn)逐步統(tǒng)一，禁止結(jié)構(gòu)化發(fā)債；構(gòu)建以違約率為核心的評級質(zhì)量驗(yàn)證方法體系；統(tǒng)籌同步推進(jìn)銀行間和交易所債市對外開放，統(tǒng)一境外機(jī)構(gòu)投資者準(zhǔn)入和資金跨境管理。（資料來源：中國人民銀行）8 月 19 日，人民銀行、銀保監(jiān)會相關(guān)部門負(fù)責(zé)同志約談恒大集團(tuán)高管。人民銀行、銀保監(jiān)會指出，恒大集團(tuán)作為房地產(chǎn)行業(yè)的頭部企業(yè)，必須認(rèn)真落實(shí)中央關(guān)于房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展的戰(zhàn)略部署，努力保持經(jīng)營穩(wěn)定，積極化解債務(wù)風(fēng)險，維護(hù)房地產(chǎn)市場和金融穩(wěn)定；依法依規(guī)做好重大事項(xiàng)真實(shí)信息披露，不傳播并及時澄清不實(shí)信息。（資料來源：中國人民銀行）8 月

36、20 日，中國證監(jiān)會召開 2021 年系統(tǒng)年中監(jiān)管工作會議，明確下半年資本市場監(jiān)管工作重點(diǎn)，明確注冊制改革要重點(diǎn)推進(jìn)改革優(yōu)化發(fā)行定價機(jī)制、進(jìn)一步厘清中介機(jī)構(gòu)責(zé)任等。推進(jìn)資本市場制度型對外開放，創(chuàng)造條件推動中美審計監(jiān)管合作，加強(qiáng)市場溝通，穩(wěn)定政策預(yù)期和制度環(huán)境。堅(jiān)決查辦財務(wù)造假、資金占用、違規(guī)擔(dān)保及操縱市場、內(nèi)幕交易等違法違規(guī)案件，全面提升大要案查處質(zhì)效。強(qiáng)化對外溢性、輸入性和交叉性風(fēng)險的防范化解，更加突出穩(wěn)預(yù)期。完善資本市場輿論引導(dǎo)機(jī)制，積極營造良好外部環(huán)境。（資料來源：中國證券監(jiān)督管理委員會） 國際宏觀：結(jié)業(yè)持續(xù)向好美國方面：8 月 17 日，美國公布 7 月核心零售總額環(huán)比變動-1.12%

37、，前值為 0.74%，7 月零售總額環(huán)比變動-1.49%，前值為 0.54%。（資料來源：美國商務(wù)部）8 月 18 日，美國公布 7 月份新屋開工（私人住宅）今值為 14.1 萬套，前值為 15.37萬套。（數(shù)據(jù)來源：美國商務(wù)部）8 月 19 日，美國公布 8 月 13 日當(dāng)周 EIA 成品汽油庫存今值為 1934.9 萬桶，前值為1835.5 萬桶，8 月 13 日當(dāng)周美國汽油產(chǎn)量今值為 1000(萬桶/日)，前值為 996.1(萬桶/日)。此外， 8 月 14 日當(dāng)周初次申請失業(yè)金人數(shù)今值為 34.8 萬人，前值為 37.7 萬人。（數(shù)據(jù)來源：美國能源信息署、美國勞工部）歐洲方面：8 月

38、17 日，英國公布 6 月失業(yè)率（季調(diào)）為 4.70%，前值為 4.80%。（數(shù)據(jù)來源：英國統(tǒng)計局）8 月 18 日，英國公布 7 月份 CPI，今值為同比增長 2.00%，前值為同比增長 2.50%；7 月份 CPI 環(huán)比增長 0.00%，前值為環(huán)比增長 0.50%。7 月核心 CPI 同比增長 1.80%，前值為同比增長 2.30%。此外，歐盟公布 7 月份歐盟 CPI 同比增長 2.50%，前值為 2.20%。（數(shù)據(jù)來源：英國統(tǒng)計局、歐盟統(tǒng)計局）日本方面：8 月 16 日，日本公布第二季度 GDP（初值）環(huán)比增長 0.30%，前值為-0.90%，預(yù)期值為 0.20%。（數(shù)據(jù)來源：日本內(nèi)閣

39、府）8 月 20 日，日本公布 7 月 CPI 環(huán)比增長 0.20%，前值為 0.20%。（數(shù)據(jù)來源：日本統(tǒng)計局） 流動性監(jiān)測：銀質(zhì)押利率漲跌互現(xiàn)公開市場操作：單周凈回籠 1000 億元上周（8 月 16 日-8 月 20 日）有 500 億元逆回購?fù)斗牛?00 億元逆回購到期，6000億 MLF 投放，7000 億 MLF 到期。單周凈回籠 1000 億元。本周（8 月 23 日-8 月 27 日）有 500 億元逆回購資金自然到期。表 2：上周公開市場操作情況（億元）2021-8-162021-8-172021-8-182021-8-192021-8-20投放回籠投放回籠投放回籠投放回籠投

40、放回籠7 天逆回購100-100100-100100-100100-100100-10014 天逆回購28 天逆回購6 個月 MLF1 年期 MLF6000-70001 年期 TMLF降準(zhǔn)國庫現(xiàn)金定存投放總計6500到期總計-7500凈投放-1000資料來源：Wind，貨幣市場：銀質(zhì)押利率漲跌互現(xiàn)，SHIBOR 利率除 1M 品種外全面下行。DR001 加權(quán)平均利率為 2.05%，較上周變動-11.1bps；DR007 加權(quán)平均利率為 2.09%，較上周變動-10.03bps；DR014 加權(quán)平均利率為 2.23%，較上周變動 5.59bps；DR021 加權(quán)平均利率為 2.25%，較上周變動

41、 0.29bps；DR1M 加權(quán)平均利率為 2.37%，較上周變動 0.54bps。截至 8 月 20 日，SHIBOR 方面，隔夜、7 天、1 個月、3 個月對比上周分別變動-13.4bps、-8.2bps、0bps、-0.6bps 至 2.04%、2.12%、2.30%、2.35%。圖 24：銀行間回購加權(quán)利率圖 25：銀行間回購加權(quán)利率周變動DR001 DR014 DR1MDR007 DR0214.504.003.503.002.502.001.501.000.500.002.402.352.302.252.202.152.102.052.00利率變動（右，bps）2021/08/20

42、2021/08/13DR001 DR007 DR014 DR021 DR1M1050-5-10-15資料來源：Wind，資料來源：Wind， 國際金融市場：歐美股全線下跌美國市場：美股三大指數(shù)上周全線下跌上周美股三大股指全線下跌，道指跌 1.11%，標(biāo)普 500 指數(shù)跌 0.59%，納指跌 0.73%。周一數(shù)位美聯(lián)儲官員稱，美聯(lián)儲接近就在未來大約三個月開始縮減寬松貨幣政策達(dá)成共識，前提是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇持續(xù)，美股收盤漲跌不一，道指漲 0.31%，標(biāo)普 500 指數(shù)漲 0.26%，納指跌 0.2%。周二，美國商務(wù)部最新數(shù)據(jù)顯示，美國 7 月零售銷售環(huán)比下滑 1.1%，下降幅度遠(yuǎn)超市場預(yù)期的下滑 0.2%

43、，美國三大股指全線收跌，道指跌 0.79%，標(biāo)普 500 指數(shù)跌 0.71%，納指跌 0.93%。周三，美國 7 月新屋開工數(shù)下降 7%，下降幅度超市場預(yù)期，美國三大股指全線收跌，道指跌 1.08%，標(biāo)普 500 指數(shù)跌 1.07%，納指跌 0.89%。周四，美國 8 月 14 日當(dāng)周初請失業(yè)金人數(shù)為 34.8 萬人，創(chuàng)新冠疫情爆發(fā)來新低，美股漲跌不一，道指跌 0.19%，標(biāo)普 500 指數(shù)漲 0.13%，納指漲 0.11%。周五，美國商務(wù)部公布季度服務(wù)業(yè)調(diào)查(QSS)報告顯示美國國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)第二季環(huán)比增長年率遠(yuǎn)高于政府上個月發(fā)布的 6.5%的初估值，美國三大股指全線上漲。道指漲 0

44、.65%，標(biāo)普 500 指數(shù)漲 0.81%，納指漲 1.19%。圖 26：標(biāo)普 500 和標(biāo)普 500 波動率(VIX)圖 27：美國國債收益率標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)VIX（右）1M %1Y %10Y（右） %5,0004,5004,0003,5003,0002021/032,500300.1 280.1260.1240.1220.1200.1180.0160.0140.0120.02021/082021/032021/042021/052021/062021/072021/08100.02.01.81.61.41.21.00.80.60.40.20.02021/042021/052021/062

45、021/07資料來源：Wind，資料來源：Wind，歐洲市場：歐股三大指數(shù)上周全線下跌上周，歐股集體下跌，德國 DAX 指數(shù)下跌 1.06%，法國 CAC40 指數(shù)下跌 3.91%，英國富時 100 指數(shù)下跌 1.81%。周一，歐盟 8 月 ZEW 經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)低于前值，德國 8 月 ZEW 經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)低于預(yù)期，歐股全線收跌，德國 DAX 指數(shù)跌 0.32%，法國 CAC40 指數(shù)跌 0.83%，英國富時 100指數(shù)跌 0.9%。周二，英國 7 月失業(yè)金申請人數(shù)減少 0.78 萬人，失業(yè)率低于前值，歐股漲跌互現(xiàn)，德國 DAX 指數(shù)跌 0.02%，法國 CAC40 指數(shù)跌 0.28%，英國富時

46、 100 指數(shù)漲 0.38%。周三，歐盟公布 7 月份歐盟 CPI 同比增長 2.50%，高于前值，歐股收盤漲跌不一，德國 DAX 指數(shù)漲 0.28%，法國 CAC40 指數(shù)跌 0.73%，英國富時 100 指數(shù)跌 0.16%。周四，歐盟公布 6 月歐元區(qū)工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比低于預(yù)期，歐股全線下跌，德國 DAX 指數(shù)跌 1.25%，法國 CAC40 指數(shù)跌 2.43%，英國富時 100 指數(shù)跌 1.54%。周五，德國財政部月度報告稱，第三季德國經(jīng)濟(jì)有望在活躍的國內(nèi)需求推動下實(shí)現(xiàn)持久、或許更強(qiáng)勁的復(fù)蘇，歐股全線上漲，德國 DAX 指數(shù)漲 0.27%，法國 CAC40 指數(shù)漲 0.31%，英國富時 1

47、00 指數(shù)漲 0.41%。圖 28：歐洲交易所指數(shù)圖 29：歐元區(qū)公債收益率（）4,0003,5003,0002,5002,0002020/122021/012021/022021/032021/042021/052021/062021/072021/081,500歐洲證券交易所150歐洲證券交易所100(右)1,4001,2001,0008006004002000-0.50-0.55-0.60-0.65-0.70-0.752020/12-0.801Y %10Y(右) %0.00-0.10-0.20-0.30-0.40-0.50-0.60-0.702021/012021/022021/0320

48、21/042021/052021/062021/072021/08資料來源：Wind，資料來源：Wind， 債市數(shù)據(jù)盤點(diǎn)：利率債收益率大體下行一級市場：本周計劃發(fā)行 4 只利率上周（8 月 16 日-8 月 20 日）一級市場共發(fā)行 23 只利率債，實(shí)際發(fā)行總額 3021.60億元。本周（8 月 23 日-8 月 27 日）計劃發(fā)行 4 只利率債，計劃發(fā)行總額 190 億元。圖 30：利率債發(fā)行到期圖 31：國債中標(biāo)利率與二級市場水平6000400020000-2000-40002019/5/222019/8/22-6000總發(fā)行量(億元)總償還量(億元)凈融資額(右，億元)600040002

49、0000-2000-40002021/2/222021/5/222021/8/22-6000YTM:1年 %YTM:5年 %發(fā)行利率:5年 %發(fā)行利率:10年%3.40003.20003.00002.80002.60002.40002.20002.0000 YTM:10年 %發(fā)行利率:1年 %2019/11/222020/2/222020/5/222020/8/222020/11/22資料來源：Wind，資料來源：Wind，圖 32：國開債債中標(biāo)利率與二級市場水平圖 33：進(jìn)出口債中標(biāo)利率與二級市場水平4.03.83.63.43.23.02.82.62.42.22020-08-202020-0

50、9-202020-10-202020-11-202020-12-202021-01-202021-02-202021-03-202021-04-202021-05-202021-06-202021-07-202021-08-202.0YTM:1年 %YTM:5年 %YTM:10年 %發(fā)行利率:1年 %發(fā)行利率:5年 %發(fā)行利率:10年%4.03.83.63.43.23.02.82.62.42.22.0YTM:1年 %YTM:5年 %YTM:7年 %發(fā)行利率:1年 %發(fā)行利率:5年 %發(fā)行利率:7年 %2020-08-202020-09-202020-10-202020-11-202020-12

51、-202021-01-202021-02-202021-03-202021-04-202021-05-202021-06-202021-07-202021-08-20資料來源：Wind，資料來源：Wind，圖 34：農(nóng)發(fā)債中標(biāo)利率與二級市場水平4.03.53.02.52.01.51.02020-02-200.5YTM:1年 %YTM:5年 %YTM:7年 %發(fā)行利率:1年 %發(fā)行利率:5年 %發(fā)行利率:7年 %2020-03-202020-04-202020-05-202020-06-202020-07-202020-08-202020-09-202020-10-202020-11-20202

52、0-12-202021-01-202021-02-202021-03-202021-04-202021-05-202021-06-202021-07-202021-08-20資料來源：Wind，表 3：上周發(fā)行利率債產(chǎn)品發(fā)行期限Wind 債券交易代碼債券簡稱發(fā)行起始日發(fā)行規(guī)模(億)(年)類型(二級)210304Z11.IB21 進(jìn)出 04(增 11)2021-08-201.00政策銀行債210312Z20.IB21 進(jìn)出 12(增 20)2021-08-202.00政策銀行債219940.IB21 貼現(xiàn)國債 402021-08-20300.000.25國債219939.IB21 貼現(xiàn)國債 39

53、2021-08-20450.000.50國債210303Z16.IB21 進(jìn)出 03(增 16)2021-08-1920.003.00政策銀行債210305Z12.IB21 進(jìn)出 05(增 12)2021-08-1940.005.00政策銀行債180309Z22.IB18 進(jìn)出 09(增 22)2021-08-1930.005.00政策銀行債210310Z4.IB21 進(jìn)出 10(增 4)2021-08-1935.0010.00政策銀行債210213Z15.IB21 國開 13(增 15)2021-08-1930.003.00政策銀行債210209Z2.IB21 國開 09(增 2)2021-

54、08-1930.007.00政策銀行債210210Z11.IB21 國開 10(增 11)2021-08-19190.0010.00政策銀行債210010X.IB21 附息國債 10(續(xù)發(fā))2021-08-18640.201.00國債210009X3.IB21 附息國債 09(續(xù) 3)2021-08-18641.4010.00國債210407Z3.IB21 農(nóng)發(fā) 07(增 3)2021-08-1865.001.00政策銀行債210405Z13.IB21 農(nóng)發(fā) 05(增 13)2021-08-1890.0010.00政策銀行債210430Z3.IB21 農(nóng)發(fā) 30(增 3)2021-08-1830.0030.00政策銀行債210211Z3.IB21 國開 11(增 3