立于機(jī)構(gòu)持股“大美無(wú)疆”之下面向“制造業(yè)回歸”的“星辰大海”

1、內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _TOC_250016 Q4機(jī)構(gòu)倉(cāng)位特征：機(jī)構(gòu)集中持股”順周期 6 HYPERLINK l _TOC_250015 我們是怎么認(rèn)知機(jī)構(gòu)集中持股行情的：邏輯、本質(zhì)和研判框架 HYPERLINK l _TOC_250014 “機(jī)構(gòu)集中持股行”的三因素動(dòng)態(tài)研判框架 HYPERLINK l _TOC_250013 機(jī)構(gòu)集中持股行情三因素動(dòng)態(tài)研判框架的歷史驗(yàn)證與預(yù)判 13 HYPERLINK l _TOC_250012 2.2.1. 205Q-200Q4：集中持股金融，吹響牛市的號(hào)角 14 HYPERLINK l _TOC_250011 2.2.2. 209Q-20Q4

2、：“四萬(wàn)億”助力，消費(fèi)登臺(tái) 16 HYPERLINK l _TOC_250010 2.2.3. 212Q-201Q3：集中持股科技，小票為王 17 HYPERLINK l _TOC_250009 2.2.4. 216Q-201Q4：“亮 50”，大白馬的舞臺(tái) 182.2 5. 當(dāng)前機(jī)構(gòu)集中持股行情“大美無(wú)”之外，重點(diǎn)面“制造業(yè)回”的“星辰大20 HYPERLINK l _TOC_250008 Q4增減持標(biāo)的和配臵擁擠度：機(jī)構(gòu)集中持股了哪些公司？ 24 HYPERLINK l _TOC_250007 附注 ：4全部基金倉(cāng)位監(jiān)測(cè)與資產(chǎn)配臵 27 HYPERLINK l _TOC_250006 大類(lèi)

3、資產(chǎn)配臵Q4 主動(dòng)型基金股票配臵被動(dòng)增約 2.2pct 28 HYPERLINK l _TOC_250005 全部基金行業(yè)配臵Q4 加倉(cāng)制造業(yè)和金融，減倉(cāng)信息技術(shù) 29 HYPERLINK l _TOC_250004 附注 ：4普通和偏股型基金重倉(cāng)股配臵 31 HYPERLINK l _TOC_250003 重倉(cāng)股板塊配臵：主板凈增倉(cāng)，中小創(chuàng)凈減倉(cāng) 31 HYPERLINK l _TOC_250002 重倉(cāng)股行業(yè)配臵：加倉(cāng)食品飲料、國(guó)防軍工等，減倉(cāng)醫(yī)藥、電子 32 HYPERLINK l _TOC_250001 行業(yè)倉(cāng)位歷史水平：電新、食品飲料、消費(fèi)者服務(wù)、電子倉(cāng)位偏高 34 HYPERLIN

4、K l _TOC_250000 重倉(cāng)股個(gè)股配臵Q4 主動(dòng)型基金投資集中度進(jìn)一步提升 35圖表目錄圖 ：200Q4主動(dòng)型基金倉(cāng)位變化速覽 5圖 ：安信策略A股個(gè)股估值分化指數(shù) 5圖 3：200Q4 加減倉(cāng)幅較大的中信一級(jí)行業(yè) 6圖 ：200Q4中信一級(jí)行業(yè)增減倉(cāng)和超低配比例 7圖 ：200Q4加減倉(cāng)幅度較大的中信二級(jí)行業(yè) 7圖 ：200Q4主動(dòng)型基金板塊倉(cāng)位變化與歷史情況 7圖 ：200Q4主動(dòng)型基金行業(yè)倉(cāng)位變化與歷史情況 8圖 ：相對(duì) 3的配臵比例來(lái)看，順周期主線更為清晰 8圖 9：企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀態(tài)有所改善，銷(xiāo)售和利潤(rùn)持續(xù)修復(fù) 9圖 10：I回升，出口需求帶動(dòng)出廠價(jià)格走高 9圖 ：當(dāng)前制造業(yè)高景氣

5、細(xì)分 9圖 1：4滬深 00和中證 100分化顯著 10圖 1：三季度演繹行業(yè)估值收斂，四季度演繹個(gè)股估值分化 10圖 14：0 年代以來(lái)美國(guó)共同基金規(guī)模變化 圖 15：200-019 年美股主動(dòng)型與被動(dòng)型基金占比 圖 1：機(jī)構(gòu)集中持股行情是 A股機(jī)構(gòu)化趨勢(shì)下代表性現(xiàn)象 12圖 1：個(gè)股估值分化指數(shù)提示當(dāng)前分化程度較高 13圖 1：通過(guò)三因素劃分的五段機(jī)構(gòu)集中持股行情 14圖 19：206 -207 年經(jīng)濟(jì)增速上揚(yáng)） 15圖 20：銀行、非銀和地產(chǎn)的配臵比例持續(xù)提升 15圖 2：機(jī)構(gòu)集中持股行情行業(yè)漲幅居前 15圖 2：205-207年基金超額收益、基金發(fā)行和個(gè)股分化情況 16圖 23：金融危

6、機(jī)影響下，出口形成拖累而內(nèi)需較旺盛） 16圖 24：209-01 年公募基金各行業(yè)持倉(cāng)比例 16圖 2：機(jī)構(gòu)集中增持行業(yè)漲幅居前，減持行業(yè)表現(xiàn)較弱 17圖 2：209-201年基金超額收益、基金發(fā)行和個(gè)股分化情況 17圖 27：212Q220143 基金重倉(cāng)的科技板塊漲幅居前 18圖 28：212-014 年公募基金各行業(yè)持倉(cāng)比例） 18圖 2：212-214年基金超額收益、基金發(fā)行和個(gè)股分化情況 18圖 3：216-217年公募基金各行業(yè)持倉(cāng)比例（） 19圖 3：216Q120174基金重倉(cāng)板塊漲幅居前 19圖 3：216-218年基金超額收益、基金發(fā)行和個(gè)股分化情況 20圖 3：219年至

7、今基金超額收益、基金發(fā)行和個(gè)股分化情況 21圖 3：個(gè)股估值分化水平目前接近 018年高點(diǎn)，近期有所回落 21圖 35：安信策行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局指數(shù)構(gòu)建 22圖 36：安信策行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局指數(shù) 202Q3 行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局較2019 年末提的 A股制造業(yè)細(xì)分 22圖 37：安信策庫(kù)存周期財(cái)務(wù)模型 23圖 38：安信策庫(kù)存周期財(cái)務(wù)模型 200Q3 進(jìn)入主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)序列的細(xì)分行業(yè) 23圖 3：2204主動(dòng)型基金前 0大重倉(cāng)股 24圖 4：2204主動(dòng)型基金增持前二十大重倉(cāng)股 25圖 4：2204主動(dòng)型基金減持前二十大重倉(cāng)股 25圖 4：2204中信一級(jí)行業(yè)配臵比例歷史分位數(shù) 26圖 4：2204主動(dòng)型基金行業(yè)倉(cāng)位

8、變化與歷史情況 26圖 44：全部基金和主動(dòng)型基金資產(chǎn)總值 27圖 4：2204全部基金股票倉(cāng)位分布 27圖 4：2204主動(dòng)型基金股票倉(cāng)位分布 27圖 4：2204全部基金股票投資比例變動(dòng) 28圖 4：2204主動(dòng)型基金股票投資比例變動(dòng) 28圖 4：全部基金大類(lèi)資產(chǎn)配臵比例 28圖 5：主動(dòng)型基金大類(lèi)資產(chǎn)配臵比例 28圖 5：主動(dòng)型基金持股市值和倉(cāng)位變動(dòng) 29圖 5：主型基金持債市值和倉(cāng)位變化 29圖 5：全部基金各行業(yè)超配低配比例 30圖 5：全部基金各行業(yè)增倉(cāng)與減倉(cāng)情況 31圖 55：204 主動(dòng)型基金重倉(cāng)股板塊超/低配 32圖 56：204 主動(dòng)型基金各板塊配比變/漲跌幅情況 32圖

9、57：主型基金超/低配比例 33圖 58：主動(dòng)型基金各行業(yè)增/減倉(cāng)情況 34表 1：全部基金行業(yè)配臵情況（單位） 30表 2：近四個(gè)季度主動(dòng)型基金重倉(cāng)股板塊配臵情況 31表 3：主動(dòng)型基金重倉(cāng)股（中信）行業(yè)配臵情況 33表 4：209Q2-0204 中信一級(jí)行業(yè)持股倉(cāng)位 35表 5：200Q4 主動(dòng)型基金重股 O20 36表 6：200Q4 主動(dòng)型基金加倉(cāng) O20 37在去年 6 月外發(fā)的深度專(zhuān)題估值分化行：邏輯在、轉(zhuǎn)機(jī)和抉擇中及時(shí)前瞻提“估值分化收斂”的判斷，認(rèn)為 A股行情在 200 下半年將轉(zhuǎn)向順周期板塊。從目前披露的基金四季報(bào)來(lái)看，我們此前的結(jié)論得到持續(xù)驗(yàn)證Q4 主動(dòng)型機(jī)構(gòu)配臵中有色、化

10、工以及金融板塊均獲得進(jìn)一步增持同時(shí)在去年 0 月外發(fā)專(zhuān)題報(bào)后疫情時(shí)代的機(jī)構(gòu)配景氣擴(kuò)散、內(nèi)生修復(fù)與制造業(yè)回歸中，我們旗臶鮮明地提出“制造業(yè)回歸”的觀點(diǎn)?？梢钥吹絈4汽車(chē)、機(jī)械、軍工、新能源、家電等制造業(yè)群體獲得明顯增倉(cāng)，“制造業(yè)回歸”得到了充分印證。更進(jìn)一步，我們?cè)谶@周度專(zhuān)題2021 年“制造業(yè)回歸”的核心抓手是什么？中再次強(qiáng)調(diào)“制造業(yè)回歸”是 2021 年全年核心主線，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率將成為理解和把握“制造業(yè)回歸”的重要切入口，并創(chuàng)新性地應(yīng)用安信策行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局指數(shù)與安信策庫(kù)存周期財(cái)務(wù)模型進(jìn)行刻畫(huà)，希望廣大投資者能夠予以重視。當(dāng)然，面對(duì)這份新出爐的基金四季報(bào)，我們認(rèn)為最為核心的特征是 Q4 以食品飲料

11、大幅增持為代表的“機(jī)構(gòu)集中持股行情”現(xiàn)象，并延續(xù)至今年 1 月，甚至在一個(gè)時(shí)間段內(nèi)產(chǎn)生了 5%的股票上漲95股票下跌的所“漂亮 50行情引發(fā)了廣大投資者的熱烈討論在里，針對(duì)機(jī)構(gòu)化現(xiàn)象我們創(chuàng)新性地以安信策A股個(gè)股估值分化指數(shù)作為切入口進(jìn)行觀察，構(gòu)建了A股個(gè)股估值分化指基金超額收益基金發(fā)行量為核心的三因素機(jī)構(gòu)集中持股行情動(dòng)態(tài)研判框架，并認(rèn)為在 2021 年機(jī)構(gòu)持股集中度提升形成“大美無(wú)疆”之下，重點(diǎn)要面向“制造業(yè)回歸”的“星辰大?！?。這是一個(gè)非常有挑戰(zhàn)性的研究成果。需要承認(rèn)的是機(jī)構(gòu)集中持股行情作為A股市場(chǎng)上較為特殊的市場(chǎng)現(xiàn)象其形成原因與動(dòng)態(tài)發(fā)展較為復(fù)雜，我們將秉持客觀負(fù)責(zé)的態(tài)度盡可能地解釋清楚。具

12、體而言，我們認(rèn)為主要有以下幾個(gè)方面：1、面對(duì)這份基金四季，機(jī)構(gòu)配臵倉(cāng)位變化有哪些特征？2、站在當(dāng)前，我們是怎么認(rèn)知和研判所謂的“機(jī)構(gòu)集中持股行情”的？3、Q4 機(jī)構(gòu)化背景下主動(dòng)型機(jī)構(gòu)配臵大幅增減持了哪些上市公司哪些行業(yè)配臵擁擠度偏高？以上三個(gè)問(wèn)題將是本文重點(diǎn)討論的內(nèi)容我們希望通過(guò)本文的梳理能夠提供一個(gè)有益的參考。需要提醒的是我們選用主動(dòng)型基金重倉(cāng)股配臵作為整體倉(cāng)位研究對(duì)象數(shù)據(jù)和結(jié)論可能存在 一定偏誤，僅供廣大投資者參考。此外，若無(wú)特殊說(shuō)明，風(fēng)格研究采用中信風(fēng)格指數(shù)。圖 ：4主動(dòng)型基金倉(cāng)位變化速覽資料來(lái)源：Wi圖 ：安信策略A股個(gè)股估值分化指數(shù)資料來(lái)源：WiQ4 機(jī)構(gòu)倉(cāng)特征“機(jī)構(gòu)中持順期先簡(jiǎn)要總

13、結(jié)一下 Q4主動(dòng)型基金機(jī)構(gòu)配臵的特征：Q4 主板環(huán)比增持，中小板和創(chuàng)業(yè)板環(huán)比減持。分行業(yè)看，增持的行業(yè)主要在順周期行業(yè)，增持靠前行業(yè)有食品飲料，有色金屬，國(guó)防軍工，基礎(chǔ)化工，家電等；減持的行業(yè)主要集中在科技和醫(yī)藥行業(yè)，減持靠前行業(yè)有電子，傳媒，醫(yī)藥，計(jì)算機(jī)，房地產(chǎn)等。其中，前期增持的電子減持非常明顯。絕對(duì)凈增倉(cāng)較多的行業(yè)有食品飲料2.47pct）、有色金屬（1.08 pct）、國(guó)防軍工（1.06pct）、基礎(chǔ)化工0.51pct）和家電0.46pct）。從二級(jí)行業(yè)來(lái)看，酒類(lèi)、新能源動(dòng)力系統(tǒng)、稀有金屬、白色家電、保險(xiǎn)等加倉(cāng)明顯絕對(duì)凈減倉(cāng)較多的行業(yè)有電子-1.44pct）、傳媒-1.0pct）、醫(yī)藥

14、-0.3pct）、計(jì)算（-0.90pct和房地（-0.84pct從二級(jí)行業(yè)來(lái)看消費(fèi)電子電源設(shè)備房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、化學(xué)制藥、通信設(shè)備制造等領(lǐng)域減倉(cāng)明顯。圖：4加減倉(cāng)幅度較大的中信一級(jí)行業(yè)資料來(lái)源：i，圖 ：4中信一級(jí)行業(yè)增減倉(cāng)和超低配比例資料來(lái)源：i，圖 ：4加減倉(cāng)幅度較大的中信二級(jí)行業(yè)資料來(lái)源：i，圖 ：4主動(dòng)型基金板塊倉(cāng)位變化與歷史情況資料來(lái)源：Wi圖 ：4主動(dòng)型基金行業(yè)倉(cāng)位變化與歷史情況資料來(lái)源：Wi值得注意的第一個(gè)特征是Q4 有色、化工、機(jī)械、汽車(chē)等順周期板塊進(jìn)一步增持，金融板塊呈現(xiàn)邊際持續(xù)增持跡象“制造業(yè)回歸得到了充分印證這符合我們?cè)诮衲? 月外發(fā)專(zhuān)題估值分化行情：邏輯在、轉(zhuǎn)機(jī)和抉擇中提出“

15、估值分化收，認(rèn)為 A股行在 200下半年將轉(zhuǎn)向順周期板塊的判斷。在去年6 月外發(fā)的深度專(zhuān)題估值分化行情：邏輯、轉(zhuǎn)機(jī)和抉擇中及時(shí)前瞻提“估值分化收斂的判斷同時(shí)在去年 10 月外發(fā)專(zhuān)題報(bào)后疫情時(shí)代的機(jī)構(gòu)配臵：景氣擴(kuò)散、內(nèi)生修復(fù)與制造業(yè)回歸中，我們旗臶鮮明地提出“制造業(yè)回歸”的觀點(diǎn)。可以看到Q4 汽車(chē)、機(jī)械、軍工、新能源、家電等制造業(yè)群體獲得明顯增倉(cāng)，“制造業(yè)回歸”得到了充分印證。側(cè)面印證 Q4 步入后疫情時(shí)代，宏觀基本面和微觀企業(yè)實(shí)體均開(kāi)始逐漸恢復(fù)正常，機(jī)構(gòu)配臵逐漸脫離此前直接受益疫情的板塊，例如醫(yī)藥、計(jì)算機(jī)，轉(zhuǎn)向邊際業(yè)績(jī)彈性的高景氣板塊等。圖 ：相對(duì) 3的配臵比例來(lái)看，順周期主線更為清晰資料來(lái)源

16、：i，圖 ：企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀態(tài)有所改善，銷(xiāo)售和利潤(rùn)持續(xù)修復(fù)圖 ：PMI回升，出口需求帶動(dòng)出廠價(jià)格走高 資料來(lái)源：i，資料來(lái)源：i，圖 ：當(dāng)前制造業(yè)高景氣細(xì)分資料來(lái)源：i，值得注意的第二個(gè)現(xiàn)象是 Q4以食品飲料大幅增倉(cāng)為代表，機(jī)構(gòu)持股集中度不斷提升的機(jī)化現(xiàn)象。Q4 食品飲料行業(yè)獲大幅增持，核心原因是在基金大規(guī)模發(fā)行的機(jī)構(gòu)化背景下，機(jī)構(gòu)投資者面對(duì)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)稀缺和外部不確定性加劇而對(duì)高確定性資產(chǎn)的持股集中度提升以滬深 300 和中證 100 的走勢(shì)對(duì)比，可以看出 Q4 大市值龍頭公司和中小市值群體之間有著明顯的差距同時(shí)以安信策A股個(gè)股估值分化指數(shù)進(jìn)行觀察可以看到從 200 年9月的低點(diǎn) 1一路上行至 2 月

17、末達(dá)到22上漲近一倍個(gè)股分化的背后是機(jī)構(gòu)化集中配臵優(yōu)質(zhì)賽道龍頭的結(jié)果主要包括白酒新能源家電醫(yī)藥電子等行業(yè)同在 200年公募基金取得高收益的背景下，大量場(chǎng)外資金跑步入場(chǎng)，基金發(fā)行量快速提升，進(jìn)一步助推了個(gè)股分化。圖 ：4滬深 0和中證 0分化顯著資料來(lái)源：i，圖 ：三季度演繹行業(yè)估值收斂，四季度演繹個(gè)股估值分化資料來(lái)源：i，我們是么認(rèn)機(jī)構(gòu)中持股情的邏輯本質(zhì)研判框架在前文我們總結(jié)了 4 主動(dòng)型機(jī)構(gòu)配臵核心特征之一就是機(jī)構(gòu)在此針對(duì)機(jī)構(gòu)化現(xiàn)象我們創(chuàng)新性地以安信策A股個(gè)股估值分化指數(shù)作為切入口進(jìn)行觀察構(gòu)建了個(gè)股估值分化指基金超額收益基金發(fā)行量為核心的三因機(jī)構(gòu)集中持股行情動(dòng)態(tài)研判框架并認(rèn)為在 201年除了

18、機(jī)構(gòu)持股集中度提升形成“大美無(wú)疆外要重點(diǎn)面“造業(yè)回歸”這片“星辰大海”?！皺C(jī)構(gòu)集中持股行情”的三因素動(dòng)態(tài)研判框架傳統(tǒng)認(rèn)為機(jī)構(gòu)持股集中度提升是 A股機(jī)構(gòu)化過(guò)程中一個(gè)代表性現(xiàn)象這點(diǎn)在美股上已經(jīng)到了充分的經(jīng)驗(yàn)驗(yàn)證無(wú)論是上世紀(jì)“漂亮 0還是時(shí)至今日“G“GM都深刻影響著大洋彼岸的 A股市場(chǎng)，在此無(wú)需贅述。圖 ：0年代以來(lái)美國(guó)共同基金規(guī)模變化圖 ：9年美股主動(dòng)型與被動(dòng)型基金占比資料來(lái)源：i，資料來(lái)源：i，在具體在展開(kāi)我們機(jī)構(gòu)集中持股行情”的三因素框架之前，我們有必要理解機(jī)構(gòu)化趨勢(shì)下機(jī)構(gòu)持股集中度提升過(guò)程中的三個(gè)核心特征：機(jī)構(gòu)投資者的收益率大幅跑贏散戶和指數(shù)基金發(fā)行量持續(xù)走高，基金規(guī)?？焖贁U(kuò)張機(jī)構(gòu)持倉(cāng)向強(qiáng)

19、勢(shì)板塊集中，形成估值分化的同時(shí)，進(jìn)一步推高收益率，募集更多資金，形成正循環(huán)。上述三個(gè)特征分別對(duì)應(yīng)著三大影響機(jī)構(gòu)化趨勢(shì)下機(jī)構(gòu)持股集中度行為的因素機(jī)構(gòu)相對(duì)市場(chǎng)的超額收益，新發(fā)行基金的規(guī)模，資金向特定板塊集中的程度，這也構(gòu)成了我們動(dòng)態(tài)研判機(jī)構(gòu)集中持股行情的三因素框架。進(jìn)一步分析我們提出的這三個(gè)因素，會(huì)發(fā)現(xiàn)三因素恰好對(duì)應(yīng)著機(jī)構(gòu)化的三個(gè)標(biāo)志性特征：其一是不斷發(fā)展的資本市場(chǎng)對(duì)于投資者的研究能力和交易能力有更高的要求因此擁有完整投研體系和風(fēng)控體系的機(jī)構(gòu)投資者的優(yōu)勢(shì)不斷凸顯，對(duì)應(yīng)著機(jī)構(gòu)取得超額收益；其二是隨著國(guó)家經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)，居民收入提升，而實(shí)體經(jīng)濟(jì)面臨減速換擋，因此推動(dòng)居民財(cái)富向資本市場(chǎng)尤其是權(quán)益市場(chǎng)轉(zhuǎn)移，

20、對(duì)應(yīng)著新基金發(fā)行量的提升；其三是隨著機(jī)構(gòu)投資者占比不斷提升相比起各自為戰(zhàn)的個(gè)人投資者機(jī)構(gòu)投資者對(duì)于市場(chǎng)的定價(jià)權(quán)和話語(yǔ)權(quán)不斷增強(qiáng)，對(duì)應(yīng)機(jī)構(gòu)持倉(cāng)的集中和個(gè)股間的分化。圖 ：“機(jī)構(gòu)集中持股行情是 A股機(jī)構(gòu)化趨勢(shì)下代表性現(xiàn)象資料來(lái)源：i，因此，針對(duì)這三個(gè)因素，我們創(chuàng)新性地應(yīng)用安信策A股個(gè)股估值分化指數(shù)、基金超額收益率、基金發(fā)行量這三個(gè)針對(duì)性指標(biāo)進(jìn)行刻畫(huà)與解釋。其中，我們采用萬(wàn)得編制的股票型基金總指數(shù)88502.）代表機(jī)構(gòu)投資者收益，以股票型基金總指數(shù)與滬深 30指數(shù)的值代表機(jī)構(gòu)超額收益的變化新發(fā)基金方面采用普通股票型和偏股混合型基金每個(gè)月的發(fā)行份額作為指標(biāo)。在這里，我們重點(diǎn)介紹一下是安信策A股個(gè)股估值

21、分化指數(shù)該指數(shù)是由按市值分組的全 A 個(gè)股的市盈率歷史分位數(shù)計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)差后得出，反映了不同市值個(gè)股的估值分化程度，以來(lái)刻畫(huà)機(jī)構(gòu)集中持股行情的發(fā)展趨勢(shì)。具體而言，個(gè)股估值分化指數(shù)可以體現(xiàn)兩方面信息一是體現(xiàn)大市值權(quán)重（滬深 30和中小市值（中證 10的橫向估值分化二體現(xiàn)行業(yè)內(nèi)一線龍頭和二三線公司的垂直估值分化。個(gè)股估值分化指數(shù)突破了行業(yè)的限制，當(dāng)分化情況并不發(fā)生在行業(yè)與行業(yè)間，而是各個(gè)行業(yè)內(nèi)部的龍頭企業(yè)和一般企業(yè)之間時(shí)，個(gè)股分化指數(shù)可以精準(zhǔn)的捕捉這類(lèi)信息在機(jī)構(gòu)化趨勢(shì)不斷增強(qiáng)的大背景下機(jī)構(gòu)掌握了絕對(duì)定價(jià)話語(yǔ)權(quán)A股個(gè)股估值分化就能夠很好地對(duì)”機(jī)構(gòu)”行為進(jìn)行刻畫(huà)。因此，安信策略A 股個(gè)股估值分化指數(shù)是我們

22、研究機(jī)構(gòu)化趨勢(shì)下“機(jī)構(gòu)集中持股行情”行為的重要切入口，并且其在歷史上具有較好的預(yù)測(cè)和解釋能力。不難發(fā)現(xiàn)，從 2004 年至今個(gè)股估值分化出現(xiàn)過(guò) 5 次較為完整的周期波動(dòng)其中以 013204 年的創(chuàng)業(yè)板行情以及2017 年的大白馬行情為典型。從經(jīng)驗(yàn)上看，這些分化的背后正是對(duì)應(yīng)著當(dāng)時(shí)機(jī)構(gòu)持股集中度行為。就這次機(jī)構(gòu)化來(lái)看1 月 13 日機(jī)構(gòu)化導(dǎo)致的 A股個(gè)股估值分化指數(shù)來(lái)到了一個(gè)階段性高位，非常接近 2018 年初的水平。同時(shí)，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)A 股個(gè)股估值分化指數(shù)的運(yùn)動(dòng)基本上以 10 年為一個(gè)大周期，以 34 年為一個(gè)小周期。大期背后代表著隨著機(jī)構(gòu)力量不斷成長(zhǎng)A股個(gè)股估值分化指數(shù)的高點(diǎn)也呈現(xiàn)明顯走高的特

23、征可以明顯看到 200 年之前 A股個(gè)股估值分化指數(shù)高點(diǎn)基在 20左右2010 至在 35左右，基本上每十年其高點(diǎn)都會(huì)進(jìn)一步提升。小周期代表著 A股個(gè)股估值分化指數(shù)在一個(gè)時(shí)間階段內(nèi)依然遵循這物極必反的規(guī)律，換句話說(shuō)當(dāng)前 A 股的“漂亮 50在估值層面“大美無(wú)疆依然會(huì)受到約束并非逃離地心引力這也說(shuō)明在理解和運(yùn)用 A股個(gè)股估值分化指數(shù)時(shí)，一方面要中短期理性看待，一方面中長(zhǎng)期不能刻舟求劍。圖 ：個(gè)股估值分化指數(shù)提示當(dāng)前分化程度較高資料來(lái)源：i，根據(jù)我們提出的機(jī)構(gòu)集中持股行情三因素動(dòng)態(tài)研判框架其三者間內(nèi)在關(guān)系是個(gè)股估值分化指數(shù)是衡量機(jī)構(gòu)集中持股行情程度的核心指標(biāo)個(gè)股間分化程度越高則說(shuō)明機(jī)構(gòu)化程度越深基

24、金發(fā)行量是體現(xiàn)機(jī)構(gòu)化持續(xù)性的重要指標(biāo)同時(shí)也是機(jī)構(gòu)集中持股行情拐點(diǎn)的領(lǐng)先指標(biāo)，基金發(fā)行量見(jiàn)頂后機(jī)構(gòu)化則后繼乏力；基金的超額收益是機(jī)構(gòu)化的根本動(dòng)力，只有當(dāng)機(jī)構(gòu)集中持股行情能創(chuàng)造超額收益時(shí)才能吸引場(chǎng)外資金入場(chǎng)推動(dòng)基金規(guī)模的擴(kuò)張從而實(shí)現(xiàn)機(jī)構(gòu)自身的利益因此超額收益也是個(gè)股估值分化與基金發(fā)行量?jī)纱笠蛩氐念I(lǐng)先指標(biāo)當(dāng)基金收益率持續(xù)跑贏市場(chǎng)時(shí)基金發(fā)量會(huì)隨之提升新發(fā)基金的建倉(cāng)推動(dòng)機(jī)構(gòu)集中持股行情板塊繼續(xù)上漲，開(kāi)啟正向循環(huán)，也推動(dòng)了個(gè)股進(jìn)一步分化。進(jìn)一步，我們得出的結(jié)論是：個(gè)股估值分化指數(shù)是判斷機(jī)構(gòu)化是否出現(xiàn)拐點(diǎn)的核心指標(biāo)，而基金超額收益通常是分化指數(shù)的領(lǐng)先指標(biāo)，基金發(fā)行量則是分化指數(shù)的同步指標(biāo)。其中，基金超額收益

25、和基金發(fā)行量的頂部對(duì)于個(gè)股估值分化指數(shù)的頂部有較強(qiáng)的預(yù)測(cè)作用其中一者見(jiàn)頂時(shí)即是機(jī)構(gòu)集中持股行情拐點(diǎn)將現(xiàn)的信號(hào)，兩者同時(shí)見(jiàn)頂則是更強(qiáng)的信號(hào)。機(jī)構(gòu)集中持股行情三因素動(dòng)態(tài)研判框架的歷史驗(yàn)證與預(yù)判在前文，我們對(duì)機(jī)構(gòu)集中持股行的三因素態(tài)研判框架進(jìn)行解釋。接下來(lái)，我們將借助歷史行情對(duì)框架的有效性進(jìn)行檢驗(yàn)，并利用三因素動(dòng)態(tài)研判框架我們對(duì)于后續(xù)行情進(jìn)行分析。首先我們找出了 204 年至今共五段機(jī)構(gòu)集中持股行205Q3-007Q（持續(xù) 5 個(gè)、2009Q22014（持續(xù) 30 個(gè)月）212Q-20143（持續(xù) 15 個(gè)月）216Q-20174（持續(xù) 18 個(gè)月），各輪行情橫跨不同的宏觀環(huán)境和市場(chǎng)環(huán)境，也有著各自

26、鮮明的特點(diǎn)。暫不考慮宏觀環(huán)境、基本面、流動(dòng)性等因素，我們從三因素動(dòng)態(tài)研判框架對(duì)機(jī)構(gòu)集中持股行情行進(jìn)行有效性的證。圖 ：通過(guò)三因素劃分的五段機(jī)構(gòu)集中持股行情資料來(lái)源：i，2005Q3-2007Q4：集中持股金融，吹響牛市的號(hào)角時(shí)間回到 2005 年，那是中國(guó)經(jīng)濟(jì)騰飛的黃金時(shí)代，對(duì)外出口驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)逐漸成型以及對(duì)內(nèi)大規(guī)?；ê偷禺a(chǎn)項(xiàng)目的集中開(kāi)工聯(lián)合推動(dòng)了經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁增長(zhǎng)GP增速持續(xù)抬升從 20051的同比 1.1一路提升至 0074 的14.2同時(shí)快速上升的還有社融增速和房地產(chǎn)投資增速。在經(jīng)濟(jì)火熱的背景下，順周期的大金融行業(yè)自然乘風(fēng)而起，不論是彼時(shí)處于金融體系核心地位的銀行，還是業(yè)績(jī)彈性極強(qiáng)的非銀，或是基

27、建投資的直接受益者房地產(chǎn)，在今天被冷落的大金融在 2006 年成為了機(jī)構(gòu)眼中的香餑餑，第一輪機(jī)構(gòu)化也就此開(kāi)始。對(duì)比我們對(duì)于機(jī)構(gòu)中持股行情的定義，可以發(fā)現(xiàn) 2005Q3-2007Q4 這段時(shí)間：首先，股票型基金總指數(shù)在機(jī)構(gòu)集中持股行情初期2005-2006）持續(xù)跑贏滬深 300；其次，銀行、非銀和地產(chǎn)在機(jī)構(gòu)持倉(cāng)中所占比例在機(jī)構(gòu)集中持股行情期間持續(xù)提升，最高峰時(shí)三個(gè)行業(yè)的持倉(cāng)市值占總持倉(cāng)比例接近 50，而基金重倉(cāng)的行業(yè)也在整個(gè)期間漲幅居前；最后行情的中后期每月的基金發(fā)行份額大幅提升為機(jī)構(gòu)增持強(qiáng)勢(shì)板塊提供了充足的彈藥，進(jìn)一步助推上述行業(yè)的上漲。對(duì)于上述機(jī)構(gòu)集中持股行情，我們可以用三因素跟蹤框架進(jìn)行精

28、準(zhǔn)的刻畫(huà)： 2004-2005 年公募基金持續(xù)跑贏滬深 30 指數(shù)同時(shí)機(jī)構(gòu)重倉(cāng)并增持大金融板塊在機(jī)構(gòu)的增持下個(gè)股估值分化指數(shù)開(kāi)始提升，此時(shí)基金發(fā)行量處于正常水平。而隨著機(jī)構(gòu)集中持股行情的發(fā)展， 2006Q1 開(kāi)始機(jī)構(gòu)繼續(xù)顯著跑贏市場(chǎng)，場(chǎng)外資金也隨之開(kāi)始跑步入場(chǎng)。最終，機(jī)構(gòu)的超額收益在 2006Q3 見(jiàn)頂回落，隨后個(gè)股估值分化指數(shù)和新發(fā)基金份額在 206 年底見(jiàn)頂，彼時(shí)整體而言基金的收益已經(jīng)弱于大盤(pán)。后來(lái)的故事大家都知道，也就是 2007 年轟轟烈烈的大牛市，市場(chǎng)熱情迅速?gòu)募谐止尚袠I(yè)向外擴(kuò)散，前期弱勢(shì)行業(yè)開(kāi)始補(bǔ)漲，個(gè)股估值分化指數(shù)加速回落。圖 ：6年7年經(jīng)濟(jì)增速上揚(yáng)（）圖 ：銀行、非銀和地產(chǎn)的

29、配臵比例持續(xù)提升資料來(lái)源：i，資料來(lái)源：i，圖 ：機(jī)構(gòu)集中持股行行業(yè)漲幅居前資料來(lái)源：i，圖 ：7年基金超額收益、基金發(fā)行和個(gè)股分化情況資料來(lái)源：i，2.2.2.2009Q2-201Q4：“四萬(wàn)億”助力，消費(fèi)登臺(tái)如果說(shuō) 2006 年的主基調(diào)是經(jīng)濟(jì)繁榮，那么 2009 年的主基調(diào)就是復(fù)蘇，在強(qiáng)有力的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃下我國(guó)快速走出金融危機(jī)的陰影，在出口拖累的情況下 GP 依舊重拾增長(zhǎng)趨勢(shì)，主要增長(zhǎng)動(dòng)力來(lái)自旺盛的內(nèi)需。機(jī)構(gòu)化的對(duì)象也從大金融板塊轉(zhuǎn)向基本面改善的消費(fèi)行業(yè)，其中以食品飲料和醫(yī)藥最為典型。而通過(guò)我們的三因素跟蹤框架我們觀察到，此次機(jī)構(gòu)集中持股行情 20092 啟動(dòng)，基金超額收益、基金發(fā)行量和個(gè)

30、股估值分化指數(shù)同時(shí)抬升20103機(jī)構(gòu)超額收益見(jiàn)頂20104 基金發(fā)行量回落01 年初個(gè)股估值分化指數(shù)迎來(lái)拐最終此次機(jī)構(gòu)集中持股行情在 201 年以市場(chǎng)普跌的形式結(jié)束。圖 ：金融危機(jī)影響下，出口形成拖累而內(nèi)需較旺盛（） 圖 ：1年公募基金各行業(yè)持倉(cāng)比例資料來(lái)源：i，資料來(lái)源：i，圖 ：機(jī)構(gòu)集中增持行業(yè)漲幅居前，減持行業(yè)表現(xiàn)較弱資料來(lái)源：i，圖 ：1年基金超額收益、基金發(fā)行和個(gè)股分化情況資料來(lái)源：i，2.2.3.2012Q2-2014Q3：集中持股科技，小票為王2012 到 204 年是屬于創(chuàng)業(yè)板的年代當(dāng)時(shí)國(guó)家政策對(duì)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)和技術(shù)服務(wù)的支持力度空前同時(shí)市場(chǎng)對(duì)并購(gòu)重組的放松推動(dòng)了互聯(lián)網(wǎng)和科技行

31、業(yè)的產(chǎn)業(yè)整合和結(jié)構(gòu)優(yōu)化，諸多利好刺激下2013 年創(chuàng)業(yè)板迎來(lái)大幅上漲，創(chuàng)業(yè)板自 202 年1 月的部 55 點(diǎn)一路飆升至 2014 年初的 1500 點(diǎn)。與此同時(shí)，我們發(fā)現(xiàn)，機(jī)構(gòu)跑贏指數(shù)、持倉(cāng)逐步集中、新發(fā)基金份額提升三大機(jī)構(gòu)集中持股行情條件再次被滿足此次機(jī)構(gòu)集中持股創(chuàng)業(yè)板也可以通過(guò)個(gè)股估值分化指數(shù)進(jìn)行解讀一個(gè)鮮明的特征是公募基金 20121 開(kāi)始增持創(chuàng)業(yè)板同時(shí)基金收益開(kāi)始跑贏市場(chǎng)2012Q4 基金發(fā)行量開(kāi)始提升個(gè)股估值分化指數(shù)同步提升20141超額收益的拐點(diǎn)出現(xiàn)2014Q2 個(gè)股估值分化指數(shù)回落，公募基金開(kāi)始小幅減持科技行業(yè)。最終機(jī)構(gòu)集中持股行情以一場(chǎng)大牛市作為結(jié)束這也解釋了為什么唯獨(dú)此次機(jī)

32、構(gòu)集中持股行情，基金發(fā)行量沒(méi)有明顯下降。圖 ：Q3基金重倉(cāng)的科技板塊漲幅居前圖 ：4年公募基金各行業(yè)持倉(cāng)比例（）資料來(lái)源：i，資料來(lái)源：i，圖 ：4年基金超額收益、基金發(fā)行和個(gè)股分化情況資料來(lái)源：i，2.2.4.2016Q1-2017Q4：“漂亮 50”，大白馬的舞臺(tái)隨著 201-205 年牛市的結(jié)束市場(chǎng)經(jīng)歷了慘烈的下跌上證指數(shù)從 518 的高點(diǎn)一路下探至 2638 接近腰斬的位臵，此前估值高到離譜的科技成長(zhǎng)板塊遭受重挫。而泥沙俱下之后，市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)一批業(yè)績(jī)優(yōu)秀，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力較強(qiáng)的藍(lán)籌股估值也跌至歷史地位。于是，市場(chǎng)的審美再次轉(zhuǎn)向了銀行、食品飲料、家電等行業(yè)。而這一階段也能符合我們對(duì)于機(jī)構(gòu)化的定義，

33、上述行業(yè)的機(jī)構(gòu)配臵比例不斷提升，同時(shí)區(qū)間內(nèi)漲幅位居全行業(yè)前列，基金指數(shù)也整體持續(xù)跑贏滬深 300同20161 機(jī)構(gòu)開(kāi)始增持藍(lán)籌股公募基金收益率開(kāi)始跑贏市20162基金發(fā)行量放大2016Q3 個(gè)股估值分化指數(shù)持續(xù)上升機(jī)構(gòu)集中持股行情正式開(kāi)啟20172基金的超額收益見(jiàn)頂回落，機(jī)構(gòu)開(kāi)始減持食品飲料、銀行和家電等板塊2017Q4 基金發(fā)行量和個(gè)股估值分化指數(shù)相繼見(jiàn)頂此次機(jī)構(gòu)集中持股行情以白馬股的集體回撤為標(biāo)志最終瓦解 。圖 ：7年公募基金各行業(yè)持倉(cāng)比例（）資料來(lái)源：i，圖 ：Q4基金重倉(cāng)板塊漲幅居前資料來(lái)源：i，圖 ：8年基金超額收益、基金發(fā)行和個(gè)股分化情況資料來(lái)源：i，2.2.5.當(dāng)前機(jī)構(gòu)集中持股行

34、情“大美無(wú)疆之外重點(diǎn)面“制造業(yè)回歸“星辰大?！痹谖覀兇罱ǖ臋C(jī)構(gòu)集中持股行情三因素動(dòng)態(tài)研判框架下個(gè)股估值分化指數(shù)是判斷機(jī)構(gòu)化是否出現(xiàn)拐點(diǎn)的核心指標(biāo)，而基金超額收益通常是分化指數(shù)的領(lǐng)先指標(biāo)基金發(fā)行量則是分化指數(shù)的同步指標(biāo)其中基金超額收益和基金發(fā)行量的頂部對(duì)于個(gè)股估值分化指數(shù)的頂部有較強(qiáng)的預(yù)測(cè)作用其中一者見(jiàn)頂時(shí)即是機(jī)構(gòu)集中持股行情拐點(diǎn)將現(xiàn)的信號(hào)兩者同時(shí)見(jiàn)頂則是更強(qiáng)的信號(hào)。目前來(lái)看當(dāng)前除了機(jī)構(gòu)集中持股形“大美無(wú)疆之外重點(diǎn)要面“制造業(yè)回歸“星辰大?！?。回顧本輪機(jī)構(gòu)集中持股行情現(xiàn)象，從去年 4 開(kāi)始并延續(xù)至今年1 月，甚至在一個(gè)時(shí)間段內(nèi)生了 5的股票上漲95股票下跌的所謂“漂亮50”行。依據(jù)我們的三因素動(dòng)

35、態(tài)研判框架從基金的超額收益來(lái)看其已經(jīng)在 2020Q4 達(dá)到階段性高位但還未見(jiàn)趨勢(shì)性回落跡象，穩(wěn)定在一個(gè)較高水平波動(dòng)。同時(shí)，個(gè)股估值分化指數(shù)從去年 10 月開(kāi)始快速提升，在今年 1 月 13 日達(dá)到階段性高位 4，非常接近 2018 年初水平35.6，此后開(kāi)始回落至 31.3。此外，目前在基金發(fā)行量仍維持高位201 年 1 月新基金發(fā)行份額有望接近 7 月的高點(diǎn)如果當(dāng)基金超額收益不再繼續(xù)提升時(shí)場(chǎng)外資金繼續(xù)入場(chǎng)的意愿也會(huì)隨之下降。這一點(diǎn)從近期機(jī)構(gòu)中持股行情板塊進(jìn)入調(diào)整，資金大舉南下尋找低估標(biāo)的可以看出端倪。我們傾向于認(rèn)為當(dāng)前需要理性看待那 5的“大美無(wú)疆”，同時(shí)要面向那 95的“星辰大?！保靶浅?/p>

36、大?！钡暮诵姆较蚓褪恰爸圃鞓I(yè)回歸”。圖 ：9年至今基金超額收益、基金發(fā)行和個(gè)股分化情況資料來(lái)源：i，圖 ：個(gè)股估值分化水平目前接近8年高點(diǎn)，近期有所回落資料來(lái)源：i，2021年，重點(diǎn)面向“制造業(yè)回歸”這片“星辰大?！薄Ｔ谶@周的外發(fā)專(zhuān)題01 年“制造 業(yè)回歸”的核心抓手是什么兼談高質(zhì)量發(fā)展階段資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的重塑與使命中，提出 “展望 2021 年，我們?cè)谀甓炔呗詧?bào)告從復(fù)蘇牛走向高質(zhì)牛中再次強(qiáng)調(diào)“制造業(yè)回歸” 是全年核心主線，其表象就是制造業(yè)投資增速的趨勢(shì)回升，其依據(jù)就是今年制造業(yè)群體資產(chǎn) 負(fù)債表的進(jìn)一步顯著修復(fù)，其本質(zhì)就是在高質(zhì)量發(fā)展背景下資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率將迎來(lái)趨勢(shì)性回升。 2021 年資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率將成為

37、理解和把“制造業(yè)回歸重要切入口是 221 年基本（O）最為確定性的支撐力量。”同時(shí)，我們創(chuàng)新性地應(yīng)用安信策行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局指數(shù)與安信策庫(kù)存周期財(cái)務(wù)模型進(jìn)行刻畫(huà)，希望廣大投資者能夠予以重視。明年資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率提升主要來(lái)自于兩個(gè)驅(qū)動(dòng)力行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局帶動(dòng)產(chǎn)能利用率提升和供需缺口帶動(dòng)主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存周期開(kāi)啟，分別對(duì)應(yīng)固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和存貨周轉(zhuǎn)率的上行。結(jié)合兩者，我們創(chuàng)新性地應(yīng)用安信策略行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局指數(shù)與安信策庫(kù)存周期財(cái)務(wù)模型建議重點(diǎn)關(guān)注：軍工（航空裝備航天裝備電子半導(dǎo)體設(shè)備消費(fèi)電子設(shè)備電氣設(shè)（儲(chǔ)能輸變?cè)O(shè)備電力電子及自動(dòng)化同時(shí)關(guān)注化（鈦白粉有機(jī)硅計(jì)算（專(zhuān)用計(jì)算機(jī)設(shè)備有（銅、鋁建（玻纖水泥家（廚電資源（煤炭長(zhǎng)材醫(yī)（化學(xué)原料

38、藥。圖：安信策略行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局指數(shù)構(gòu)建資料來(lái)源：Wi, 圖：安信策略行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局指數(shù) 3行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局較 09 年末提升的A股制造業(yè)細(xì)分資料來(lái)源：Wi, 圖：安信策略庫(kù)存周期財(cái)務(wù)模型資料來(lái)源：Wi, 圖：安信策略庫(kù)存周期財(cái)務(wù)模型 3進(jìn)入主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)序列的細(xì)分行業(yè)資料來(lái)源：Wi, Q4 增減持的和臵擁擠：機(jī)“集持股了哪些司？在 Q4機(jī)構(gòu)化背景下，我們可以看到 20204白酒股依然是各大主動(dòng)型基金的寵兒，貴臺(tái)和五糧液分別為第一第二大重倉(cāng)持股市值占基金凈值比分別達(dá) 2.93和 2.45遙領(lǐng)先，緊隨其后的還有瀘州老窖、山西汾酒、洋河股份等二三線白酒股。同時(shí)，前二十大重倉(cāng)中還有騰訊控股中國(guó)中免寧德時(shí)代美的集團(tuán)美

39、團(tuán)-邁瑞醫(yī)療和隆基股份等龍頭上市公司，以科技股和高端制造為主。圖 ：4主動(dòng)型基金前 0大重倉(cāng)股資料來(lái)源：i, Q4 主動(dòng)型基金大力加倉(cāng)上市公司：騰訊控股增倉(cāng)市值為 23.88 億，貴州茅臺(tái)增倉(cāng)市值為222.5億二者遙遙領(lǐng)先緊隨其后還有中國(guó)平安海康威視五糧液美的集團(tuán)美團(tuán)-、華友鈷業(yè)、藥明康德、長(zhǎng)春高新、小米集團(tuán)、三一重工、寧德時(shí)代等企業(yè)。不難看出，增持主要集中在白酒和高端制造領(lǐng)域。圖 ：4主動(dòng)型基金增持前二十大重倉(cāng)股資料來(lái)源：i, Q4主動(dòng)型基金大幅減倉(cāng)上市公司通威股份被減持 2064萬(wàn)股，減倉(cāng)市值為 78.6億，隨其后的隆基股份減倉(cāng)市值為 69.76 億。同時(shí)，立訊精密、歌爾股份、比亞迪、三安

40、光聞泰科技和海天味業(yè)股的減倉(cāng)市值均超過(guò) 20 億元。同時(shí)，萬(wàn)科 、鵬鼎控股、陽(yáng)光源、芒果超媒等均遭減持。不難看出，減持的集中在光伏和消費(fèi)電子領(lǐng)域。圖 ：4主動(dòng)型基金減持前二十大重倉(cāng)股資料來(lái)源：i, 從行業(yè)角度來(lái)看，結(jié)合各行業(yè)近年來(lái)各行業(yè)倉(cāng)位中樞水平趨勢(shì)與歷史分位水平來(lái)看Q4 電力設(shè)備及新能源、食品飲料、消費(fèi)者服務(wù)、電子倉(cāng)位所處歷史分位水平高于80。處于低位： 電力及公用事業(yè)、建筑、商貿(mào)零售、房地產(chǎn)、通信、綜合、紡織服裝、煤傳媒、銀行、非銀行金融、綜合金融、計(jì)算機(jī)。處于高位電力設(shè)備及新能源食品飲料消費(fèi)者服務(wù)電子國(guó)防軍工有色金屬醫(yī)藥交通運(yùn)輸。處于均位附近：石油石化、機(jī)械、基礎(chǔ)化工、鋼鐵、農(nóng)林牧漁、

41、輕工制造、建材、家電汽車(chē)。圖 ：4中信一級(jí)行業(yè)配臵比例歷史分位數(shù)資料來(lái)源：Wi圖 ：4主動(dòng)型基金行業(yè)倉(cāng)位變化與歷史情況資料來(lái)源：Wi附注 Q4部基金位監(jiān)與資配臵從基金總規(guī)模來(lái)看，全部基金規(guī)模有所上升，主動(dòng)型基金規(guī)模也有所上升20204 全部基金資產(chǎn)總值為 21271.9 億元較上季度18453.0 億元環(huán)比上升 1.99主動(dòng)型基金資產(chǎn)總值為 32941.81 億元，較上季度 2562.12億元上升30.40。20204 主動(dòng)型基金高倉(cāng)位比例減小。根據(jù)基金持股倉(cāng)位的區(qū)間統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)0204 全部基金持股倉(cāng)位較80以上的基金比例減小從 202Q3的 5153下降至 48.3主動(dòng)型基金持股倉(cāng)位較高80以

42、上）的基金比例減小，從 2020Q3的 82.88下降至 6.46。相應(yīng)地，全部基金持股倉(cāng)位較低70以下）的基金比例增加，從 20203 的 7.76增至 39.57，主動(dòng)型基金持股倉(cāng)位較低70以下）的基金比例增加，從 2020Q3 的 6.66增至 8.79。此外35.48的全部基金選擇增倉(cāng)，增倉(cāng)資金占 34.93，45.54的全部基金選擇減倉(cāng)，減倉(cāng)資金占 56.25；40.73的主動(dòng)型基金選擇增倉(cāng)，增倉(cāng)資金占比 36.89， 50.32的主動(dòng)型基金選擇減倉(cāng)，減倉(cāng)資金占 66.34。圖 ：全部基金和主動(dòng)型基金資產(chǎn)總值資料來(lái)源：Wi圖 ：4全部基金股票倉(cāng)位分布圖 ：4主動(dòng)型基金股票倉(cāng)位分布資料

43、來(lái)源：Wi資料來(lái)源：Wi圖 47：200Q4全部基金股票投資比例變動(dòng)圖 48：200Q4主動(dòng)型基金股票投資比例變動(dòng)資料來(lái)源：Wi資料來(lái)源：Wi大類(lèi)資產(chǎn)配臵：4主動(dòng)型基金股票配臵被動(dòng)增加約282pct20204 主動(dòng)型基受發(fā)行規(guī)模擴(kuò)大，股票倉(cāng)位被動(dòng)上。全部基金方面0204 全部基金增加對(duì)股票的配臵比由上季的 2435上升至 2714全部基金對(duì)債券和現(xiàn)的配臵依然保持在較高位臵對(duì)債券的配臵比例由上季的 5014下降至 4896對(duì)現(xiàn)金的配臵比例由上季的 21.45下降至 19.49。主動(dòng)型基金方面，主動(dòng)基金股票配臵比例有所上，由上季的 84.88上升至87.70債券配臵比例有所下降由上季的 1.83下

44、降至1.78；現(xiàn)金配臵比例有所下降，由上季的 10.51下降至 9.59。總體來(lái)看，全部基金對(duì)股票配臵上升 2.79pct，主動(dòng)型基金對(duì)股票的配臵上升 2.82pct。全部基金的債券和現(xiàn)金投資比重下降，股票和其他資產(chǎn)比重上升。200Q4 全部基持有股票債券現(xiàn)金和其他資產(chǎn)占基金凈值的比重分別為27.14489619.49% 和3.27，較上季度分別變2.79pct、-1.18pct、-1.96pct和1.5pct。主動(dòng)型基金的債券、現(xiàn)金和其他資產(chǎn)投資比重下降，股票比重上升。202Q4 主動(dòng)型基持有股票、債券、現(xiàn)金和其他資產(chǎn)分別為 87.70% 、1.78、9.9和 2.80，較上季度分別變動(dòng)2.

45、82pct、-0.06pct、-0.93ct 和-.84pct。圖 ：全部基金大類(lèi)資產(chǎn)配臵比例圖 ：主動(dòng)型基金大類(lèi)資產(chǎn)配臵比例資料來(lái)源：Wi資料來(lái)源：Wi圖 ：主動(dòng)型基金持股市值和倉(cāng)位變動(dòng)圖 ：主動(dòng)型基金持債市值和倉(cāng)位變化資料來(lái)源：Wi資料來(lái)源：Wi全部基金行業(yè)配臵：4加倉(cāng)制造業(yè)和金融，減倉(cāng)信息技術(shù)從行業(yè)配臵情況來(lái)看：制造超配，金融業(yè)低配位居超配前五位的行業(yè)有制造8.23pct衛(wèi)生社（1.2pct科研技（1.0pct租賃商務(wù)0.56pct）和信息技術(shù)0.17pct）。位居低配前五位的行業(yè)有金融-9.07pct采礦（2.67pct水電煤-2.2pct交運(yùn)倉(cāng)儲(chǔ)-1.32pct）和批發(fā)零售-1.27

46、pct）。從絕對(duì)增減情況來(lái)看制造業(yè)、衛(wèi)生社會(huì)類(lèi)加倉(cāng)，信息技術(shù)、房地產(chǎn)減倉(cāng)制造（1.67pct衛(wèi)生社（0.22pct科研技（013pct采礦（0.1pct住宿餐飲0.02pct）等凈加倉(cāng)；信息技-1.06pct房地（-0.62pct批發(fā)零（-0.4pct金融（-0.43pct文化體育-0.24pct）等凈減倉(cāng)。從相對(duì)增減倉(cāng)情況來(lái)看：金融業(yè)類(lèi)、采礦業(yè)類(lèi)加倉(cāng)，制造業(yè)、信息技術(shù)減倉(cāng)金融（0.53pct采礦（0.13pct科研技（0.12pct衛(wèi)生社（0.0pct）和建筑業(yè)0.05pct）等凈加倉(cāng)；制造業(yè)-1.12pct）、信息技術(shù)-0.53pct）、房地產(chǎn)-014pct）、文化體育-0.1pct）和水

47、電煤氣-0.12pct）等凈減倉(cāng)。從行業(yè)配臵效果來(lái)：20204 行業(yè)漲幅與配臵比例凈變化的秩相關(guān)系數(shù)為 0.0（前值為 0179說(shuō)明基金整體配臵效率較 2020Q3 下降。表 ：全部基金行業(yè)配臵情況（單位：）2配臵比例標(biāo)配比例超配低配配臵比例標(biāo)配比例超配低配配臵比例標(biāo)配比例超配低配配臵比例標(biāo)配比例超配低配農(nóng)林牧漁12-273-660-535-3采礦業(yè)23-130-799-096-7制造業(yè)734853725413水電煤氣93-405-627-530-7建筑業(yè)98-916-538-455-0批發(fā)零售83-572-572-518-7交運(yùn)倉(cāng)儲(chǔ)44-979-100-002-2住宿餐飲2111104326

48、33信息技術(shù)054358110587金融業(yè)46-181-399-053-7房地產(chǎn)89-182-394-576-9租賃商務(wù)064862028156科研技術(shù)963505063385水利環(huán)境64-892-315-429-7教育000918808394衛(wèi)生社會(huì)101431284531文化體育174486184761綜合83-481-325-324-2資料來(lái)源：Wi圖 ：全部基金各行業(yè)超配/低配比例資料來(lái)源：Wi圖 ：全部基金各行業(yè)增倉(cāng)與減倉(cāng)情況資料來(lái)源：Wi附注 Q4通和偏型基重倉(cāng)配臵重倉(cāng)股板塊配臵：主板凈增倉(cāng)，中小創(chuàng)凈減倉(cāng)從板塊層面來(lái)看202Q4 主板凈增倉(cāng)，中小創(chuàng)凈減倉(cāng)具體情況如下：從絕對(duì)增減倉(cāng)看

49、2020Q4 主板凈增倉(cāng) 2.64pct，中小板配臵凈倉(cāng) 2.2pct，創(chuàng)業(yè)板凈減倉(cāng) 0.44pct；從相對(duì)增減倉(cāng)看2020Q4 主板凈增倉(cāng) 1.83pct，中小板配臵凈倉(cāng) 1.5pct，創(chuàng)業(yè)板凈減倉(cāng) 0.30pct；從配臵比例來(lái)看2020Q4 主（-2.7pct中?。?0.21pct處于低配創(chuàng)業(yè)3.18pct）超配。4321配臵比例主板4321配臵比例主板%標(biāo)配比例%超配/低配-%配臵比例%標(biāo)配比例%超配/低配-%配臵比例%標(biāo)配比例%超配/低配-%配臵比例%標(biāo)配比例%超配/低配-%中小%-%創(chuàng)業(yè)板%企業(yè)板資料來(lái)源：Wi圖 ：4主動(dòng)型基金重倉(cāng)股板塊超/低配圖 ：4主動(dòng)型基金各板塊配比變/漲跌幅

50、情況資料來(lái)源：Wi, 資料來(lái)源：Wi, 重倉(cāng)股行業(yè)配臵：加倉(cāng)食品飲料、國(guó)防軍工等，減倉(cāng)醫(yī)藥、電子超配比例較大的行業(yè)有食品飲料1.42pct）、醫(yī)藥516pct）、電子3.2pct）、電力設(shè)備及新能源2.75pct）等；低配比例較大的行業(yè)有非銀行金-5.04pt銀（-5.03pct電力及公用事(-2.07pc)和房地產(chǎn)-1.60pct）、通信-1.58pct）等；絕對(duì)凈增倉(cāng)較多的行業(yè)有食品飲2.47pct有色金（108pct國(guó)防軍（1.0pct基礎(chǔ)化工0.51pct）和家電0.46pct）；絕對(duì)凈減倉(cāng)較多的行業(yè)有電子-144pct）、傳媒-1.0pct）、醫(yī)藥-0.93pct）、計(jì)算機(jī)-0.90

51、pct）和房地產(chǎn)-0.84pct）。相對(duì)凈增倉(cāng)較多的行業(yè)有食品飲料（127pct）、非銀行金融（1.15pt）、國(guó)防軍工（0.67pct）、有色金屬0.67pct）和基礎(chǔ)化工0.41pct）；相對(duì)凈減倉(cāng)較多的行業(yè)有電（1.63pt電力設(shè)備及新能-.87pc醫(yī)（-073pc計(jì)算機(jī)-0.62pct）和通信-0.53pct）。2020Q4 行業(yè)配臵行為與漲跌幅相關(guān)度小幅回落。行業(yè)指數(shù)漲幅與凈增倉(cāng)變化的秩相關(guān)系數(shù)為 0.09（前值為 0.15）。表 ：主動(dòng)型基金重倉(cāng)股（中信）行業(yè)配臵情況中信一級(jí)行業(yè)4配臵比例 標(biāo)配比例 超配低配比例3標(biāo)配比例超配低配配臵比例2標(biāo)配比例超配低配1配臵比例 標(biāo)配超配低配石

52、油石化%-%-%-%-%煤炭%-%-%-%-%有色金屬%-%-%-%-%電力及公事業(yè)%-%-%-%-%鋼鐵%-%-%-%-%基礎(chǔ)化工%-%-%-%-%建筑%-%-%-%-%建材%-%-%-%輕工制造%-%-%-%-%機(jī)械%-%-%-%-%電力設(shè)備新能%國(guó)防軍工%-%-%-%汽車(chē)%-%-%-%-%商貿(mào)零售%-%-%-%消費(fèi)者服務(wù)%家電%紡織服裝%-%-%-%-%醫(yī)藥%食品飲料%農(nóng)林牧漁%-%-%-%銀行%-%-%-%-%非銀行金融%-%-%-%-%房地產(chǎn)%-%-%-%綜合金融%-%-%-%-%交通運(yùn)輸%-%-%-%-%電子%通信%-%-%-%計(jì)算機(jī)%-%-%傳媒%-%綜合%-%-%-%-%資料來(lái)源：Wi圖：主動(dòng)型基金超/低配比例資料來(lái)源：圖：主動(dòng)型基金各行業(yè)增倉(cāng)/減倉(cāng)情況資料來(lái)源：Wi行業(yè)倉(cāng)位歷史水平：電新、食品飲料、消費(fèi)者服務(wù)、電子倉(cāng)位偏高結(jié)合各行業(yè)近年來(lái)各行業(yè)倉(cāng)位中樞水平趨勢(shì)與歷史分位水平來(lái)看，Q4 電力設(shè)備及新能源、食品飲料、消費(fèi)者服務(wù)、電子倉(cāng)位所處歷史分位水平高于 80。處于低位： 電力及公用事業(yè)、建筑、商貿(mào)零售、房地產(chǎn)、通信、綜合、紡織