新能源汽車投資手冊：站在黃金十年的起點(diǎn)買還是不買

1、目錄汽車行業(yè)概覽 8全球汽車行業(yè)概覽 8中國汽車行業(yè)：處于上行周期 10汽車行業(yè)競爭格局 16新能源汽車：站在歷史的拐點(diǎn) 18新能源汽車概覽 18新能源汽車政策支持 24新能源汽車用戶需求分析 31關(guān)于新能源汽車的一些預(yù)測 35造車新勢力：洗盡鉛華，點(diǎn)石成金 38新能源汽車 vs. 智能手機(jī) 46市場規(guī)模比較：汽車 vs.手機(jī) 46新能源汽車：滲透率處于爆發(fā)前的起點(diǎn) 47頭部玩家比較：汽車 vs 手機(jī) 49哪個更智能：汽車 or 手機(jī)？ 51汽車行業(yè)估值：新能源汽車的估值溢價 53中國汽車行業(yè)估值：超越 2015 年的周期頂點(diǎn) 53全球汽車行業(yè)估值：2010 年以來的最高值 55新能源汽車車企

2、估值：遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)車企，甚至高于科技龍頭公司 56蔚來（NIO.US）首次覆蓋：薈蔚新能源汽車未來 60蔚來的獨(dú)一無二：換電系統(tǒng)解決里程焦慮并實現(xiàn)技術(shù)升級 62BaaS，Battery as a Service，電池即服務(wù) 62蔚來的江湖地位：中國造車新勢力老大 65蔚來：暫居中國造車新勢力第一 65與江淮合作代工，工廠產(chǎn)能充裕 68財務(wù)分析與預(yù)測 70風(fēng)險提示 75估值 76SPDBI 樂觀與悲觀情景假設(shè) 80公司背景 81 HYPERLINK l _TOC_250046 財務(wù)報表 82小鵬汽車（XPEV.US）首次覆蓋：小試新車，鵬程萬里 85 HYPERLINK l _TOC_250045

3、 小鵬的獨(dú)一無二：專注汽車智能化 87 HYPERLINK l _TOC_250044 XPILOT 自動駕駛輔助系統(tǒng)為其核心競爭力 88 HYPERLINK l _TOC_250043 軟件服務(wù)收入將成為重要組成部分 91 HYPERLINK l _TOC_250042 小鵬的進(jìn)化之路 92 HYPERLINK l _TOC_250041 財務(wù)分析與預(yù)測 96 HYPERLINK l _TOC_250040 風(fēng)險提示 101 HYPERLINK l _TOC_250039 估值 102 HYPERLINK l _TOC_250038 SPDBI 樂觀與悲觀情景假設(shè) 106 HYPERLINK

4、 l _TOC_250037 公司背景 107 HYPERLINK l _TOC_250036 財務(wù)報表 108 HYPERLINK l _TOC_250035 理想汽車（LI.US）首次覆蓋：新能源汽車的理想路徑 111 HYPERLINK l _TOC_250034 理想的獨(dú)一無二：增程直擊痛點(diǎn)，單車打造爆款 113 HYPERLINK l _TOC_250033 EREV，Extened Range Electric Vehicle，增程式電動車 113 HYPERLINK l _TOC_250032 理想 ONE 的爆款能力 116 HYPERLINK l _TOC_250031 理想

5、的理想 117 HYPERLINK l _TOC_250030 理想的成本控制具有優(yōu)勢 117 HYPERLINK l _TOC_250029 高位增發(fā)，未雨綢繆 118 HYPERLINK l _TOC_250028 財務(wù)分析與預(yù)測 119 HYPERLINK l _TOC_250027 風(fēng)險提示 124 HYPERLINK l _TOC_250026 估值 125 HYPERLINK l _TOC_250025 SPDBI 樂觀與悲觀情景假設(shè) 129 HYPERLINK l _TOC_250024 公司背景 130 HYPERLINK l _TOC_250023 財務(wù)報表 131 HYPE

6、RLINK l _TOC_250022 特斯拉（TSLA.US）首次覆蓋：推動新能源汽車行業(yè)不斷向上 134 HYPERLINK l _TOC_250021 特斯拉：帶動新能源汽車行業(yè)持續(xù)向上 136 HYPERLINK l _TOC_250020 特斯拉在中國 138 HYPERLINK l _TOC_250019 特斯拉的全球布局 140 HYPERLINK l _TOC_250018 特斯拉的領(lǐng)先優(yōu)勢 141 HYPERLINK l _TOC_250017 財務(wù)分析與預(yù)測 143 HYPERLINK l _TOC_250016 風(fēng)險提示 148 HYPERLINK l _TOC_2500

7、15 估值 149 HYPERLINK l _TOC_250014 SPDBI 樂觀與悲觀情景假設(shè) 153 HYPERLINK l _TOC_250013 公司背景 154 HYPERLINK l _TOC_250012 財務(wù)報表 155 HYPERLINK l _TOC_250011 比亞迪（1211.HK，002594.CH）首次覆蓋：中國新能源汽車自主品牌先驅(qū) 158 HYPERLINK l _TOC_250010 比亞迪：在中國新能源汽車領(lǐng)先一步 160 HYPERLINK l _TOC_250009 比亞迪新能源汽車發(fā)力較早，是國內(nèi)龍頭 160 HYPERLINK l _TOC_25

8、0008 DMi（Dual Model - intelligent）提升比亞迪戰(zhàn)斗力 162 HYPERLINK l _TOC_250007 實現(xiàn)自身汽車供應(yīng)鏈的對外供貨 163 HYPERLINK l _TOC_250006 財務(wù)分析與預(yù)測 164 HYPERLINK l _TOC_250005 風(fēng)險提示 168 HYPERLINK l _TOC_250004 估值 169 HYPERLINK l _TOC_250003 SPDBI 樂觀與悲觀情景 H 股 173 HYPERLINK l _TOC_250002 SPDBI 樂觀與悲觀情景假設(shè) A 股 174 HYPERLINK l _TOC

9、_250001 公司背景 175 HYPERLINK l _TOC_250000 財務(wù)報表 176浦銀國際研究首次覆蓋 | 科技行業(yè)比亞迪002594.CH評級賣出目標(biāo)價CNY126.0潛在升幅-25.7%2021 年 PS 81.92021 收入增速23.8%1211.HK賣出HK$149.0-14.9%81.923.8%比亞迪股份評級 目標(biāo)價潛在升幅2021 年 PE2021EPS 增速TSLA.US賣出US$480.0-23.4%7.870.4%特斯拉評級 目標(biāo)價潛在升幅2021 年 PS2021 收入增速LI.US賣出US$21.4-34.2%6.7115.4%理想汽車評級 目標(biāo)價潛在

10、升幅2021 年 PS2021 收入增速XPEV.US賣出US$23.2-48.2%8.8160.8%小鵬汽車評級 目標(biāo)價潛在升幅2021 年 PS2021 收入增速NIO.US賣出US$34.6-23.5%7.8119.3%蔚來評級 目標(biāo)價潛在升幅2021 年 PS2021 收入增速2020 年 12 月 14 日浦銀國際新能源汽車投資手冊：站在黃金十年的起點(diǎn)，買還是不買？首次覆蓋新能源汽車行業(yè)將會是未來 15 年的黃金賽道。這是各國政府努力推廣的領(lǐng)域，希望新能源汽車可以逐步取代傳統(tǒng)燃油車。因此，這其中也孕育巨大的機(jī)會。我們看好蔚來、小鵬、理想、特斯拉和比亞迪為這個行業(yè)帶來的新能源汽車技術(shù)的

11、發(fā)展和市場的培育。但是，資本市場的熱情已經(jīng)推動行業(yè)估值過高。僅從 12 個月時間長度看，我們認(rèn)為更多的收益會來自于向下的空間。首次覆蓋新能源汽車行業(yè)，給予“賣出”評級。新能源汽車開始黃金十年的高速增長：中國的新能源汽車市場在經(jīng)歷 了 2019 年的補(bǔ)貼大退坡以及 2020 年年初的疫情打擊后，進(jìn)入了爆發(fā) 增長期。無論是政策、需求端，還是車企的供應(yīng)端，都為新能源汽車 的爆發(fā)做好了準(zhǔn)備。我們預(yù)計 2025 年、2030 年和 2035 年，中國新能 源汽車銷量滲透率將達(dá)到 20%、40%和 50%，與中國政府的目標(biāo)大體 一致。這意味著中國新能源汽車銷量未來 15 年的復(fù)合增速將達(dá)到 11%。而20

12、21 年和2022 年的中國新能源乘用車銷量增速將達(dá)到71%和36%。所以，我們認(rèn)為這個行業(yè)正處于黃金十年的起點(diǎn)。新能源汽車投資手冊中國汽車股市周期與汽車行業(yè)周期存在錯位，股市估值會先于汽車行業(yè)基本面改善而見頂：當(dāng)前汽車行業(yè)正處于汽車周期的復(fù)蘇階段。隨著 2021 年中國經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，中國汽車銷量同比進(jìn)一步提升，在 2021年步入周期的上升階段。但是，汽車企業(yè)估值會先于銷量同比見頂，目前，汽車行業(yè)已進(jìn)入估值上升通道，推動市場行情過熱。當(dāng)汽車行業(yè)從復(fù)蘇期向成長期過渡時，汽車行業(yè)估值就會開始回調(diào)。未來 12 個月，當(dāng)前新能源汽車過高的估值成為股價向下的壓力：目前，新能源車企估值過高，市銷率在 11x

13、-17x 之間，包括蔚來、小鵬、理想、特斯拉和比亞迪都處于自身歷史的極高值，高于均值兩個標(biāo)準(zhǔn)差以上，也遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)車企，甚至高于美國的科技巨頭公司。我們認(rèn)為當(dāng)前新能源汽車行業(yè)的主要矛盾是產(chǎn)能擴(kuò)張能否能夠跟上需求增長。即明年這些車企月銷量觸及飽和產(chǎn)能時，其估值就無法被支撐。因此，我們給予蔚來（NIO.US）、小鵬汽車（XPEV.US）、理想汽車（LI.US）、 特斯拉（TSLA.US）、比亞迪（1211.HK、002594.CH）的新能源汽車銷售收入 6.0 x 的目標(biāo)市銷率，約在部分公司歷史均值以上一個標(biāo)準(zhǔn)差，得到 2021 年目標(biāo)價有較大潛在下行空間，均給予“賣出”評級。12 個月投資上行風(fēng)

14、險： 首先，中國及海外全球新能源汽車需求增速較快，高于我們預(yù)期。其次，新能源車企利潤改善幅度較大，推動估值再次上揚(yáng)。最后，軟件服務(wù)變現(xiàn)力度加大，高于我們預(yù)測。本研究報告由浦銀國際證券有限公司分析師編制，請仔細(xì)閱讀本報告最后部分的分析師披露、商業(yè)關(guān)系披露及免責(zé)聲明。寫在開頭：汽車行業(yè)之百年未有之大變局歐洲的第一次工業(yè)革命距今 300 年不到。英國的瓦特在前輩的基礎(chǔ)上改良了蒸汽機(jī)，推動了工業(yè)化的普及，距今 200 多年。德國的卡爾本茨發(fā)明了第一輛三輪汽車，并與戈特利布戴姆勒申請了全球第一輛汽車的專利，距今 130 多年。美國的亨利福特建設(shè)大規(guī)模的汽車生產(chǎn)流水線將汽車送入美國的家庭，實現(xiàn)汽車的普及，

15、距今約 110 年。這是百年汽車行業(yè)的起點(diǎn)。截止 2019 年，以汽車銷量排名，全球前十大車企中歐洲和美國都依然占有 重要的席位。其中，德國的大眾、戴姆勒和寶馬進(jìn)入排行榜，而美國的通用 和福特也進(jìn)入榜單。除此以外，日本有三家車企（豐田、本田和鈴木）位于 前十。外加韓國的現(xiàn)代和中國的上汽，共同構(gòu)成了全球汽車銷量榜單的前十。回顧過去十年，頭部車企的排名變動較小，與日新月異的智能手機(jī)行業(yè)相比，可以說幾乎沒有變化。但是，2020 年，汽車行業(yè)迎來了巨大的變化，汽車行業(yè)電動化的爆發(fā)。也給車企的市值帶來巨變。首先，2019 年市值排名全球車企第三的電動車龍頭特斯拉，躍居第一，市值較 2019 年翻了約 6

16、 倍，接近 5000 億美元，超過排名第二至第五車企市值之和。其次，中國三家造車新勢力蔚來、小鵬、理想，市值在 2020 年也都快速上漲，分別位列全球車企第 8、15、17 位。最后，中國的車企比亞迪和長城，市值也在 2020 年年內(nèi)快速上揚(yáng)。其中，比亞迪市值目前已經(jīng)位列全球車企第 6。這是 2020 年電動車給汽車行業(yè)帶來的新鮮血液和攪動。電動汽車即將開啟一輪至少 10 年的黃金增長周期。我們試圖在這篇報告中跟大家分享這潛在的成長周期的投資機(jī)會。圖表 1：全球車市市值排名：2019 vs 20202019車標(biāo)市值（億美元） 市值排名豐田 2,3121大眾 9812特斯拉 7543戴姆勒 59

17、24寶馬 5285通用 5236本田 5167上汽 4008奧迪 3869福特 36910 2020車標(biāo)市值（億美元） 市值排名排名變化特斯拉 5,7821豐田 2,4592大眾 8993奧迪 8314戴姆勒 7095比亞迪 6686通用 6007蔚來 5728寶馬 5499本田 534102019車標(biāo)市值（億美元） 市值排名法拉利 30811現(xiàn)代 22312鈴木 20613吉利 17914比亞迪 17015長城 10016蔚來 4217小鵬理想2020車標(biāo)市值（億美元） 市值排名排名變化上汽 42511法拉利 41712-現(xiàn)代 37213-福特 35914小鵬 35015新增長城 29216

18、-理想 28117新增吉利 27918鈴木 25419資料來源：Bloomberg、浦銀國際新能源汽車投資手冊：站在黃金十年的起點(diǎn)，買還是不買？汽車行業(yè)概覽全球汽車行業(yè)概覽在過去十年，全球汽車年銷量基本維持了上漲態(tài)勢。在 2009 年之后，汽車銷量逐年增長至 2017 年的頂點(diǎn)，此后 2018-2019 年連續(xù)下降。2020 年，全球汽車市場受到新冠疫情的影響，預(yù)計銷量會較 2019 年繼續(xù)下滑。但是，從今年下半年開始隨著歐洲等復(fù)工復(fù)產(chǎn)，汽車銷售也開始復(fù)蘇。這復(fù)蘇趨勢會向 2021 年延續(xù)。汽車從大類上分成兩類乘用車（Passenger Car）和商用車（Commercial Vehicle）

19、。按照中國汽車工業(yè)協(xié)會的定義，乘用車主要用于載運(yùn)乘客，包括駕駛員座位在內(nèi)不超過 9 個座位，而商用車主要用來運(yùn)送人員和貨物（簡單理解為大型客車和卡車）。目前，全球 70%以上的汽車銷量來自于乘用車。乘用車需求的變化是汽車市場需求最重要的因素。圖表 2：全球汽車銷量乘用車（萬輛）商用車（萬輛）同比（右軸）10,00020%8,00015%6,0004,0002,00010%5%0%-5%0-10%資料來源：國際汽車制造商協(xié)會、Wind、浦銀國際汽車行業(yè)是一個周期行業(yè)，銷量增速會隨著市場需求和行業(yè)庫存發(fā)生周期性變化。全球乘用車產(chǎn)量同比的周期變化與全球 GDP 的增速趨勢一致。汽車銷量和經(jīng)濟(jì)有相關(guān)性

20、。在全球經(jīng)濟(jì)增長較好的周期內(nèi)，汽車銷量增速也較高。2021 年全球經(jīng)濟(jì)從疫情的底部向上復(fù)蘇，汽車銷量同比也將會步入上升趨勢。例如，2008 年全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)之后，2010 經(jīng)濟(jì)全面復(fù)蘇，GDP 增速翻正（+9.5%），相應(yīng)地，2010 年全球汽車銷量近 20 年的最高同比增速（+21.9%）。圖表 3: 全球乘用車產(chǎn)量及同比增速圖表 4: 全球乘用車產(chǎn)量增速 vs 全球 GDP 增速8,000乘用車產(chǎn)量（萬輛）同比（右軸）30%25%乘用車產(chǎn)量全球GDP6,0004,0002,000020%10%0%-10200020012002200320042005200620072008200920102

21、01120122013201420152016201720182019-2020% 15%10%5%0% -5%20002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019-10%資料來源：國際汽車制造商協(xié)會、Wind、浦銀國際資料來源：國際汽車制造商協(xié)會、世界銀行、Wind、浦銀國際從分地區(qū)看，過去十年間，中國汽車市場貢獻(xiàn)的銷量全球占比從 2010 年的25%上升到 2019 年的 33%。這也是全球汽車銷量 2009-2017 連續(xù)增長的最重要的動力。隨著中國經(jīng)濟(jì)體量的進(jìn)一步提升，未來中國地

22、區(qū)汽車銷量占比仍有繼續(xù)提升的空間。另外，從汽車產(chǎn)量與銷量的比值來看，中國的比值約為 1.0，略低于全球 1.04的水平。這意味著除了中國地區(qū)自產(chǎn)自銷的汽車需求之外，依然有部分汽車需求需要由進(jìn)口解決，而中國地區(qū)汽車出口能力還相對較弱。比較而言，目前日本和韓國地區(qū)的車企全球布局能力還高于中國車企。圖表 5: 全球乘用車銷量份額按照地區(qū)拆分圖表 6: 全球乘用車產(chǎn)量與銷量比值按地區(qū)拆分50%40%30%20%10%0%歐盟北美中國其他1.31.21.11.00.90.80.72005200620072008200920102011201220132014201520162017201820190.6

23、全球歐盟北美中國其他200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019資料來源：國際汽車制造商協(xié)會、Wind、浦銀國際資料來源：國際汽車制造商協(xié)會、Wind、浦銀國際中國汽車行業(yè)：處于上行周期中國汽車行業(yè)概覽中國汽車銷量經(jīng)歷了超過 20 年的連續(xù)增長，并在 2009 年成為全球最大的汽車市場。從大趨勢上看，中國汽車銷量增速從 2010 年之后是逐步向下的。這也與中國經(jīng)濟(jì)增速逐步企穩(wěn)的態(tài)勢一致。最近三年，中國汽車銷量從 2017 年的頂點(diǎn)連續(xù)下降。我們認(rèn)為這其中主要是兩個原因：1）中國汽車行業(yè)進(jìn)入下行周期，增速放緩；2）中國政

24、府對汽車行業(yè)的補(bǔ)貼力度在過去三年也逐步降溫，需求刺激減弱。2020 年年初的疫情再次延緩了中國汽車市場的需求復(fù)蘇，但是下半年中國汽車行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入上升通道。上半年被疫情抑制的需求也會逐步得到釋放。圖表 7: 中國乘用車產(chǎn)量及同比增速圖表 8: 中國每千人轎車保有量 vs 人均 GDP3,0002,0001,000200620072008200920102011201220132014201520162017201820190乘用車銷量（萬輛）同比（右軸）60%40%20%0%-20%120100806040200每千人民用轎車保有量人均GDP（元，右軸）80,00060,00040,00020,

25、00020042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820190資料來源：國際汽車制造商協(xié)會、Wind、浦銀國際資料來源：國家統(tǒng)計局、聯(lián)合國貿(mào)易和發(fā)展會議、Wind、浦銀國際中國汽車銷量連續(xù) 20 年的增長與中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展是密不可分的。中國每千人的轎車保有量也逐年提升，和中國人均 GDP 的上升趨勢保持一致。從下圖中的橫向比較來看，2019 年中國每千人汽車保有量為 173 輛，而這個數(shù)字顯著低于人均 GDP 與中國可比的巴西（350 輛）和馬來西亞（433 輛）。未來中國人均 GDP 的提升也有望推動中國汽車銷量突破 2

26、017 年的高點(diǎn)。圖表 9：全球主要國家千人汽車保有量 vs 人均 GDP（2019）每千人汽車保有量人均GDP（美元，右軸）1,00070,00080060040020060,00050,00040,00030,00020,00010,00000資料來源：世界銀行、公司公告、浦銀國際中國汽車行業(yè)：處于上行周期汽車行業(yè)是周期行業(yè)。汽車銷量增速會周期性波動。一方面是上文分析的，從宏觀角度出發(fā)，汽車銷量增速會隨著國家經(jīng)濟(jì)周期的波動而波動；另一方面，從中觀角度出發(fā)，汽車銷量增速會隨著市場需求傳遞到生產(chǎn)供應(yīng)的延滯周期波動而波動。庫存是市場需求端和供應(yīng)生產(chǎn)端的過渡環(huán)節(jié)，也是衡量汽車行業(yè)處于周期哪個階段的

27、重要指標(biāo)之一。對于庫存來說，有兩個影響因素，即需求端消化庫存的速度以及生產(chǎn)端供應(yīng)的速度。通過解析銷量和庫存這兩個指標(biāo)，可以用來判斷汽車周期處于哪個階段。目前，中國汽車銷量單月同比已經(jīng)連續(xù) 6 個月翻正，而近 3 個月中國汽車庫存同比依然是負(fù)值，因此我們認(rèn)為目前中國汽車行業(yè)處于周期起點(diǎn)的復(fù)蘇階段。圖表 10：中國汽車周期總結(jié)復(fù)蘇期 銷量：上行庫存：下行衰退期 銷量：下行庫存：下行成長期 銷量：上行庫存：上行滯漲期 銷量：下行庫存：上行資料來源：浦銀國際以單月的銷量和庫存的同比增速作為衡量指標(biāo)，我們可以看到如果沒有2020 年疫情的影響，中國汽車市場已經(jīng)在 2019 年 8 月進(jìn)入復(fù)蘇期，即單月銷

28、量同比下滑收窄，在 2019 年 12 月接近同比持平。但是 2020 年年初的疫情同時打擊需求和生產(chǎn)，讓本已經(jīng)向上的銷量再度調(diào)轉(zhuǎn)向下，即單月銷量同比增速再次掉頭向下。從下圖可以看到，以單月銷量同比最低值為界，2020年 3 月是上一輪汽車周期的底部，也同樣是新一輪周期的起點(diǎn)。目前，中國汽車市場處于周期的復(fù)蘇階段。我們用過去 12 個月累計銷量同比以及過去 12 個月平均庫存同比來平滑以年為計的汽車周期，可以更加明顯看到汽車周期的變化。首先，盡管 12 個月庫存同比增速抬頭，但是同比依然小于零，顯示是市場需求增速依然高于生產(chǎn)速度。其次，過去 12 個月汽車銷量同比增速也觸底向上，而且從今年 7

29、 月開始，中國汽車單月銷量已經(jīng)連續(xù) 6 個月翻正。我們預(yù)計明年 12 個月累計銷量同比和 12 個月平均庫存同比兩個指標(biāo)都會翻正，這也將預(yù)告中國汽車行業(yè)進(jìn)入周期的第二個階段，即成長階段。另外，中汽協(xié)發(fā)布的中國汽車行業(yè)景氣指數(shù)也顯示中國汽車行業(yè)從一季度的底部向上。圖表 11: 中國乘用車單月同比：銷量 vs 庫存圖表 12: 中國汽車周期：（乘用車）滾動 12 個月 銷量同比 vs 滾動 12 個月庫存均值同比滾動12個月銷量同比（左軸）60%20%-20%-60%銷量同比庫存同比（右軸）60%20%-20%2013-032013-112014-072015-032015-112016-0720

30、17-032017-112018-072019-032019-112020-07-60%20%10%0%-10%-20%12個月庫存均值同比（右軸）80%40%0%-40%2014-012014-082015-032015-102016-052016-122017-072018-022018-092019-042019-112020-06-80%資料來源：中國汽車工業(yè)協(xié)會、Wind、浦銀國際資料來源：中國汽車工業(yè)協(xié)會、Wind、浦銀國際圖表 13：中國汽車產(chǎn)業(yè)景氣指數(shù)：先行合成指數(shù)100959085802015-122016-032016-062016-092016-122017-032017

31、-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-0975資料來源：中國汽車工業(yè)協(xié)會、Wind、浦銀國際汽車的行業(yè)周期也帶動汽車行業(yè)的股價周期性波動。由于通常股價是對上市公司未來經(jīng)營表現(xiàn)的體現(xiàn)，因此汽車股市表現(xiàn)可以認(rèn)為是汽車行業(yè)周期的先行指標(biāo)。也就是說，如果我們用市盈率這個估值來衡量汽車行業(yè)股價表現(xiàn)，那么汽車行業(yè)估值會先于銷量增速頂部見頂。通過觀察 2008 年到 2012 年以及 2015 年到 2018 年這兩個典型的汽車行業(yè)周期，我們發(fā)現(xiàn)：估值頂部比銷量增

32、速頂部出現(xiàn)的時間早 12-18 個月；估值頂部通常出現(xiàn)在汽車周期中復(fù)蘇階段向成長階段的過渡期。汽車行業(yè)股市周期的幾個階段：快速上揚(yáng)：在汽車周期的復(fù)蘇階段，汽車的股價會經(jīng)歷快速的上揚(yáng)，這個階段主要是估值推動股價；估值修復(fù)：在估值見頂之后，估值會經(jīng)歷修復(fù)階段而持續(xù)下降。此時，估值修復(fù)主要來自兩個原因：1）復(fù)蘇期市場過度的熱情慢慢回復(fù)平靜，2）汽車行業(yè)進(jìn)入成長期帶動汽車公司盈利改善對估值進(jìn)行消化；估值回歸，并底部橫盤。從下圖最右的紅框可以看到，目前中國汽車股市已經(jīng)快速提升。這是汽車行業(yè)進(jìn)入復(fù)蘇期的一個特征。我們的基本判斷是明年銷量和庫存都同比翻正進(jìn)入成長期之后，汽車的估值也就會見頂下降。圖表 14：

33、中國汽車周期：滾動 12 個月乘用車銷量同比 vs 汽車整車行業(yè)市盈率80%滾動12月銷量同比市盈率（TTM，右軸）6060%504040%3020%200%102007-012007-072008-012008-072009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-07(20%)0注：汽車整車市盈率為申萬汽車整車指

34、數(shù)過去 12 個月市盈率資料來源：中國汽車工業(yè)協(xié)會、Wind、浦銀國際當(dāng)然，估值的波動只是市值變化的一個重要原因。在估值見頂回歸之后，公司業(yè)績的增長也同樣會推動市值的增加。在汽車行業(yè)的復(fù)蘇期和成長期早期，估值，或者理解為市場情緒，是左右股價最重要的因素。在這個階段，估值快速提升和見頂回調(diào)，都會帶動股價的急速上升后再急速下降。但是，在估值消化之后，通常也是進(jìn)入汽車周期的成長階段，車企的盈利能力或者業(yè)績表現(xiàn)也會進(jìn)入成長階段。這個階段中，公司業(yè)績是市值增加的最重要因素。我們認(rèn)為目前中國汽車行業(yè)的估值已經(jīng)處于歷史較高的水位，市盈率在歷史均值以上 1-2 個標(biāo)準(zhǔn)差之間，因此估值上升能夠帶來的回報已經(jīng)比較

35、小。相反，估值的修復(fù)或消化會帶動股價向下。此時，我們認(rèn)為的最優(yōu)策略，是等待汽車行業(yè)進(jìn)入成長期后，享受業(yè)績增長帶來的股價回報。圖表 15：中國汽車周期：汽車整車行業(yè)市值 vs 汽車整車行業(yè)市盈率市值（億）市盈率（右軸）12,0006010,000508,000406,000304,000202,000100014,00070注：汽車整車市盈率為申萬汽車整車指數(shù)過去 12 個月市盈率資料來源：Wind、浦銀國際汽車行業(yè)競爭格局從全球汽車競爭格局來看，這是一個競爭激烈，但是變化相對比較小的行業(yè)。以銷量來看，過去十年，全球六大車企一直穩(wěn)居前六，未有一家新名字能夠擠進(jìn)這份榜單。在 2019 年，全球前六

36、大車企占據(jù)的份額略高于 50%。全球前兩大車企，大眾和豐田的銷量份額也基本在 10%-12%。目前，全球汽車行業(yè)的集中度并不高。其中原因之一在于各大車企擁有自身的核心技術(shù)，包括常常提到的三大件（發(fā)動機(jī)、變速箱和底盤），以確保不會在競爭中落后，也很難有較大的差異化。其次，汽車產(chǎn)品對于安全性的要求比較高，因此一條成熟的汽車生產(chǎn)平臺很難更換供應(yīng)商，從而導(dǎo)致汽車供應(yīng)鏈相對固化。圖表 16: 全球汽車銷量份額前六大車企圖表 17: 全球前十大車企汽車銷量份額（2019）14%12%10%8%6%4%大眾豐田通用現(xiàn)代上汽福特其他; 34%寶馬; 3%戴姆勒; 4%2019鈴木; 3%本田; 4%福特; 6

37、%大眾; 12%豐田; 12%通用; 8%現(xiàn)代; 7%上汽; 7%201020112012201320142015201620172018資料來源：公司公告、國際汽車制造商協(xié)會、Bloomberg、浦銀國際資料來源：公司公告、國際汽車制造商協(xié)會、Bloomberg、浦銀國際眾所周知，在中國汽車行業(yè)，有大量合資車廠。在過去 6-7 年中，德系和日系的汽車銷量占比趨勢上升，而中國自主品牌市占率在 2017 年達(dá)到 43%的高點(diǎn)之后近三年都開始下降。這跟這兩年中國汽車總體銷量逐年下滑，但是高端車型銷量卻相對表現(xiàn)優(yōu)異有關(guān)系。與全球頭部車企相比，中國車企的核心技術(shù)表現(xiàn)不夠打造出差異化，因此目前中國自主汽

38、車品牌更多集中在中低端的車型。而這兩年中低車型整體銷量下滑也就拖累了自主品牌的整體表現(xiàn)。圖表 18：中國汽車銷量按品牌拆分自主德系日系其他42%43%38%41%39%35%34%100%80%60%40%20%0%2013201420152016201720182019資料來源：乘用車市場信息聯(lián)席會、公司公告、浦銀國際新能源汽車：站在歷史的拐點(diǎn)新能源汽車概覽全球新能源汽車新能源汽車是指采用非常規(guī)的車用燃料作為動力來源（或使用常規(guī)的車用燃料，采用新型車載動力裝置），綜合車輛的動力控制和驅(qū)動方面的先進(jìn)技術(shù)，形成的技術(shù)原理先進(jìn)、具有新技術(shù)、新結(jié)構(gòu)的汽車。通俗一點(diǎn)說，新能源汽車采用非燃油作為動力，或

39、者采用發(fā)動機(jī)以外的方式（如電機(jī)）作為動力的汽車。新能源汽車包括四大類型混合動力電動汽車（HEV，Hybrid Electrical Vehicle）、純電動汽車（BEV，Battery Electric Vehicle）、燃料電池電動汽車（FCEV，F(xiàn)uel Cell Electric Vehicle）、其他新能源（如超級電容器、飛輪等高效儲能器）汽車等。目前，常見的電動車主要包括純電動汽車（BEV）、插電式混合動力汽車（PHEV， Plug-in Hybrid Electric Vehicle）和增程式電動車（EREV，Extended Range Electric Vehicle）。各個國

40、家政府層面對于新能源汽車的青睞主要來自于減少對傳統(tǒng)石油能源的依賴和減少環(huán)境的污染。因此，隨著 ESG 的重要性不斷提升，全球新能源汽車部分取代傳統(tǒng)能源汽車的大勢將不會改變。圖表 19：新能源汽車種類比較車型電池容量里程焦慮對充電設(shè)施的依賴度新能源汽車牌照交通管制雙積分燃油車-無小無有無純電動車40-100kWh有高有無有插電式混合電動車10-20kWh無小有無有增程式電動車40.5kWh無小有無有注：增程式電動車電池容量以理想 ONE 為參考值資料來源：公司公告、浦銀國際過去十年，全球新能源汽車的發(fā)展都處于蹣跚起步的狀態(tài)。即使到 2019 年，全球電動汽車的銷量滲透率也只有 2.5%。新能源汽

41、車發(fā)展坎坷有幾方面：一是由于技術(shù)發(fā)展還不夠到位，無法解決續(xù)航、充電等技術(shù)難點(diǎn)；二是頭部車企沒有強(qiáng)烈的動力進(jìn)行研發(fā)，因而電動車成本居高不下；三是百年汽車行業(yè)培養(yǎng)的用戶習(xí)慣的改變需要較長的過程。圖表 20：全球電動汽車銷量及滲透率全球電動汽車銷量（萬輛）滲透率（右軸）2503.0%2002.5%150100502.0%1.5%1.0%0.5%020132014201520162017201820190.0%資料來源：EV Volumes、國際汽車制造商協(xié)會、Wind、浦銀國際因此，全球電動汽車領(lǐng)頭羊特斯拉堅持十年推動電動汽車發(fā)展，對該行業(yè)貢獻(xiàn)巨大。到 2019 年為止，特斯拉累計銷售 90 萬電動

42、車。作為對比，大眾和豐田 2019 年當(dāng)年汽車銷量都超過了 1000 萬臺。相對來說，中國在政策的支持下，新能源汽車在過去幾年發(fā)展速度明顯快于全球其他地區(qū)。在 2019 年，中國銷量的新能源汽車超過 100 萬輛，滲透率約 5%，顯著高于全球電動汽車滲透率的 2.5%。中國新能源汽車也占據(jù)全球新能源車銷量接近 50%。我們認(rèn)為中國依然是未來 2-3 年全球新能源汽車行業(yè)最重要的推動力。不過，隨著歐洲對于燃油車政策的收緊，歐洲新能源汽車也會慢慢趕上。從未來5-15 年的時間跨度看，中國貢獻(xiàn)的新能源汽車銷量在全球的占比會從50%逐步下降。圖表 21: 中國新能源汽車銷量及滲透率圖表 22: 中國新

43、能源汽車在全球電動汽車銷量占比12010080604020中國新能源汽車銷量（萬輛）滲透率（右軸）5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%50%45%40%020162017201820190.0%35%2016201720182019資料來源：China Insights Consultancy、國際汽車制造商協(xié)會、浦銀國際資料來源： EV Volumes、China Insights Consultancy、國際汽車制造商協(xié)會、浦銀國際中國新能源汽車蓬勃發(fā)展中國政府對新能源汽車的補(bǔ)貼已經(jīng)有 10 年時間。2010 年到 2016 年是政府補(bǔ)貼的高峰期，從 2017 年之后，政策補(bǔ)貼逐步有針

44、對性地退出。2015 年至 2018 年期間，中國新能源汽車的月度銷量也是逐年增加，推動新能源汽車滲透率穩(wěn)定上升。2019 年，政策補(bǔ)貼進(jìn)一步快速下降。不僅針對商用新能源汽車的補(bǔ)貼快速下降，而且對于新能源乘用車?yán)锍毯湍芰棵芏鹊难a(bǔ)貼門檻也進(jìn)一步提升。所以，我們也留意到，2019 年全年，新能源汽車銷量占比呈現(xiàn)下降的趨勢。但是，政策補(bǔ)貼的針對性也促進(jìn)了電動汽車技術(shù)的快速迭代和發(fā)展。另外，補(bǔ)貼的退坡也將新能源汽車行業(yè)逐漸交還給市場。2020 年 1-10 月，新能源汽車占比呈現(xiàn)連貫的逐月提升趨勢。我們認(rèn)為這是行業(yè)爆發(fā)初期的一個表征。隨著幾大造車新勢力獲得資本市場認(rèn)可而籌得足夠資金。中國新能源汽車 的

45、發(fā)展步入新階段。這個階段，新能源乘用車將取代前些年的新能源商用車，成為新能源汽車行業(yè)的推動力。目前，中國新能源汽車約 70-80%的銷量來自純電動汽車（BEV，Battery Electric Vehicle），約 20-30%的銷量來自于插電式混合動力汽車（PHEV，Plug-in Hybrid Electric Vehicle）。當(dāng)下，插電式混合動力汽車可以更好解決用戶里程焦慮的問題。我們認(rèn)為在充電技術(shù)提升至充電體驗與加油體驗類似之前，插電式混合動力汽車依然有比較廣闊的空間。圖表 23：中國新能源汽車滲透率350300250200150100502015-010汽車（萬輛）新能源汽車滲透率

46、（右軸）9.0%8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%2020-042020-072020-100.0%2015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-01資料來源：中國汽車工業(yè)協(xié)會、Wind、浦銀國際根據(jù)中汽協(xié)的數(shù)據(jù)，2020 年 10 月，中國新能源乘用車單月銷量為 14.8 萬輛，同比增長 124%，占 10 月中國汽車銷量總量的 7%。

47、今年 1-10 月，新能源乘用車?yán)塾嫵鲐?79.2 萬輛，同比下降 8%，較 1 月的同比下降 52%大幅收窄。進(jìn)入今年下半年，各大勢力都推出了爆款新能源車型，多點(diǎn)開花，為中國的新能源汽車市場注入較大活力。造車新勢力中，蔚來的 EC6 在今年 9 月開始交付，小鵬的 P7 在 7 月正式交付。在 10 月，蔚來 EC6 和小鵬 P7 分別達(dá)到了 883 臺和 3040臺。自主品牌比亞迪從 7 月開始交付漢EV，10 月銷量就達(dá)到了 5055 輛，環(huán)比大增約 40%。上汽通用的入門級五菱宏光 mini EV 一經(jīng)上市就成為爆款。在 10 月的銷量達(dá)到 2.38 萬輛，占據(jù)新能源汽車單月銷量第一。

48、今年累計銷量也已經(jīng)占據(jù)新能源汽車銷量第二名的寶座。其他車型包括特斯拉 Model3、長城汽車歐拉 R1 和理想 ONE 2020 年下半年月度銷量都有較出色的表現(xiàn)。圖表 24：中國新能源乘用車滲透率300250200150100502015-010乘用車（萬輛）新能源乘用車滲透率（右軸）9.0%8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%2020-042020-072020-100.0%2015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018

49、-072018-102019-012019-042019-072019-102020-01資料來源：中國汽車工業(yè)協(xié)會、Wind、浦銀國際圖表 25：中國新能源乘用車銷量份額按照 BEV 和 PHEV 拆分BEV占比PHEV占比100%80%60%40%20%2016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-05202

50、0-072020-092020-110%注：BEV，Battery Electric Vehicle，純電動汽車；PHEV，Plug-in Hybrid Electric Vehicle，插電式混合動力汽車資料來源：中國汽車工業(yè)協(xié)會、Wind、浦銀國際新能源汽車政策支持在新能源汽車發(fā)展的歷史中，中國以及全球各國政府都扮演著非常重要角 色。各國政府都努力推動新能源汽車的發(fā)展，以改善國家內(nèi)部能源結(jié)構(gòu)，減 少對外部傳統(tǒng)能源的依賴。同時，這也是促進(jìn)需求的提升和車企的技術(shù)進(jìn)步。中國新能源政策我們在上文提到過中國政府通過補(bǔ)貼來推動國內(nèi)新能源汽車的發(fā)展。補(bǔ)貼一方面可以直接刺激消費(fèi)需求。另一方面，補(bǔ)貼也會刺激

51、供應(yīng)端的生產(chǎn)企業(yè)進(jìn)行技術(shù)推動和升級，從而反過來推動消費(fèi)需求。這就促進(jìn)了新能源汽車從需求端到供應(yīng)端的良性循環(huán)。同時，我們也有留意到在過去十年，補(bǔ)貼并不是唯一的政策。在下表的總結(jié)中，中國政府也明確提到新能源汽車（NEV，New Energy Vehicle）的客觀指標(biāo)，包括產(chǎn)量、銷量、保有量等。例如，在 2017 年出臺的汽車產(chǎn)業(yè)中長期規(guī)劃中，明確提到到 2025 年，中國新能源汽車產(chǎn)銷量占比要超過 20%，且新能源汽車的保有量要達(dá)到 2000 萬臺。2018 年，特斯拉成為了中國第一家獨(dú)資建立車廠的外企。這是中國推動新能源汽車發(fā)展的另一個措施。中國政府也希望借由全球電動車領(lǐng)頭羊給中國新能源汽車帶

52、來一些攪動和促進(jìn)。我們認(rèn)為這也有利于促進(jìn)中國新能源汽車供應(yīng)鏈的壯大，從而反哺中國的新能源車企。這個過程跟蘋果供應(yīng)鏈對中國智能手機(jī)品牌的觸動類似。圖表 26: 中國新能源汽車發(fā)展指標(biāo)年份政策名稱指標(biāo)2020202520302012節(jié)能與新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃NEV 累計產(chǎn)銷量500 萬/2015中國制造 2025NEV 生產(chǎn)能力自主品牌 NEV 產(chǎn)銷量200 萬100 萬/300 萬/自主品牌 NEV 市場份額70%80%/2017汽車產(chǎn)業(yè)中長期規(guī)劃NEV 產(chǎn)銷量NEV 產(chǎn)銷占比200 萬6.7%700 萬20%/NEV 保有量2000 萬2020節(jié)能與新能源汽車技術(shù)路線圖NEV 銷量占比7%2

53、0%40%注：NEV，New Energy Vehicle，新能源汽車資料來源：能源與交通創(chuàng)新中心、浦銀國際目前，在新能源汽車方面，中國的政策主要是財政補(bǔ)貼、免征購置稅和雙積分政策。財政補(bǔ)貼和免征購置稅是對于購車用戶端的補(bǔ)貼，是對需求端的刺激政策。簡單理解就是用戶在購車需要花的錢少了。財政補(bǔ)貼和免征購置稅這兩項政策目前都延長至 2022 年。我們認(rèn)為補(bǔ)貼政策延長一方面是促進(jìn)汽車行業(yè)進(jìn)入復(fù)蘇，另一方面也是間接幫助中國車企盡快從疫情的影響中恢復(fù)。這也是我們判斷明年中國汽車行業(yè)將從周期是復(fù)蘇階段進(jìn)入成長階段的原因之一。根據(jù) 2020 年 11 月 20 日財政部下達(dá)了 2021 年新能源汽車補(bǔ)貼預(yù)算

54、，共安排 375.8 億元補(bǔ)貼，其中包含新能源公交車運(yùn)營補(bǔ)助 156.9 億元和 2016-2018年的新能源汽車推廣補(bǔ)貼。圖表 27: 中國汽車/新能源汽車政策整理政策簡述財政補(bǔ)貼政策2010 年，財政部等部門發(fā)布關(guān)于開展私人購買新能源汽車補(bǔ)貼試點(diǎn)的通知，對符合標(biāo)準(zhǔn)的新能源汽車提供補(bǔ)貼；2020 年 4 月，延長新能源汽車補(bǔ)貼政策至 2022 年底2014 年，財政部等部門提出對列入免征車輛購置稅的新能源汽車車型目錄的新能源汽車免征購置稅；2020 年 4 月，延長免征購置稅政策至 2022 年底免征購置稅雙積分政策2017 年，工信部等部門發(fā)布乘用車企業(yè)平均燃料消耗量與新能源汽車積分并行管

55、理辦法，對油耗量及新能源汽車設(shè)定積分，對負(fù)積分的企業(yè)做出處罰。通過建立積分交易機(jī)制，形成促進(jìn)節(jié)能與新能源汽車協(xié)調(diào)發(fā)展的市場化機(jī)制。2020 年 10 月，國務(wù)院發(fā)布新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（20212035 年），提出到 2025 年，純電動乘用車新車平均電耗降至 12.0 千瓦時/百公里，新能源汽車新車銷售量達(dá)到汽車新車銷售總量的 20%新能源汽車產(chǎn)業(yè)左右，高度自動駕駛汽車實現(xiàn)限定區(qū)域和特定場景商業(yè)化應(yīng)用。到 2035 年，純電動汽車成為新銷售車發(fā)展規(guī)劃輛的主流，公共領(lǐng)域用車全面電動化，燃料電池汽車實現(xiàn)商業(yè)化應(yīng)用，高度自動駕駛汽車實現(xiàn)規(guī)?；瘧?yīng)用，有效促進(jìn)節(jié)能減排水平和社會運(yùn)行效率的提升。資料來

56、源：公開資料、浦銀國際雙積分政策更多的作用是體現(xiàn)在對于車企中對新能源汽車的投入的刺激。所謂雙積分指的是每個汽車廠商都需要生產(chǎn)新能源汽車。無法生產(chǎn)新能源汽車的車企或者無法生產(chǎn)足夠比例的車企可以向新能源積分富足的車企購買積分來達(dá)到政府要求。在 2020 年 6 月發(fā)布的新版雙積分政策中，明確了 2021 年、2022 年和 2023年新能源積分比例要求為 14%、16%和 18%。工信部也指出，按照這一比例，中國新能源汽車產(chǎn)銷占比在 2025 年將達(dá)到汽車總量的 20%。雙積分政策在促進(jìn)中國新能源汽車技術(shù)創(chuàng)新和新能源車推廣發(fā)揮重大作用。根據(jù)工信部的數(shù)據(jù)，2019 年，中國行業(yè)平均油耗實際值達(dá)到 5

57、.5 升/100 公 里，較 2016 年下降了 10%。雙積分政策也為造車新勢力，如特斯拉、蔚來等，帶來額外的收入。蔚來在2019 年產(chǎn)生了十萬個雙積分，預(yù)計在 2020 年實現(xiàn) 1.2 億元左右收入。并且，蔚來在 2020 年預(yù)計會產(chǎn)生 20 萬個積分，這部分積分會在明年進(jìn)行銷售。雙積分政策也是一種市場調(diào)節(jié)手段去鼓勵車企生產(chǎn)和銷售新能源汽車。我們認(rèn)為這個政策會在將來較長的一段時間內(nèi)存在，并利好目前的造車新勢力，如蔚來、小鵬、理想、威馬、特斯拉等。圖表 28: 乘用車企業(yè)平均燃料消耗量與新能源汽車積分并行管理辦法調(diào)整方向明確 2021 年、2022 年和 2023 年新能源汽車積分比例要求，

58、分別為 14%、16%和 18%。時間時間雙積分政策調(diào)整方向?qū)嵤┌l(fā)布調(diào)整新能源乘用車車型積分計算方法。更新小規(guī)模企業(yè)油耗積分核算優(yōu)惠措施，降低該類企業(yè)負(fù)擔(dān)。2020 年6 月 22 日2021 年1 月 1 日新增引導(dǎo)傳統(tǒng)乘用車節(jié)能的措施，對生產(chǎn)/供應(yīng)低油耗車型的企業(yè)在核算新能源汽車積分達(dá)標(biāo)時給予核算優(yōu)惠。對企業(yè)傳統(tǒng)能源乘用車平均燃料消耗量達(dá)到一定水平的，允許其新能源汽車正積分按照 50%比例向后結(jié)轉(zhuǎn)，有效期三年。傳統(tǒng)能源乘用車范疇增加醇醚燃料汽車，對具備節(jié)能減排優(yōu)勢的醇醚燃料汽車給予核算優(yōu)惠。豐富了關(guān)聯(lián)企業(yè)的認(rèn)定條件。允許同一外方母公司旗下的合資企業(yè)間、國內(nèi)汽車企業(yè)與其持股的境外生產(chǎn)企業(yè)所對

59、應(yīng)的授權(quán)進(jìn)口供應(yīng)企業(yè)間轉(zhuǎn)讓平均燃料消耗量積分。靈活調(diào)整了 2019-2020 年的考核方式，幫助行業(yè)企業(yè)渡過疫情影響下的困境資料來源：浦銀國際中國限購政策為緩解城市交通擁堵問題，目前中國許多主要城市都對汽車實行限購政策。以上海為例，2019 年上海車牌個人額度約 11.2 萬輛，平均拍賣成交價高達(dá) 9 萬元。而針對新能源汽車，上海目前實行免費(fèi)不限量發(fā)放新能源專用車牌，除中央財政補(bǔ)助和購置稅減免外，還額外對購買新能源汽車的消費(fèi)者給予 5000 元充電補(bǔ)助。這類政策將有效刺激消費(fèi)者購買新能源汽車。限購政策更多是促進(jìn)一二線城市的新能源汽車需求。根據(jù)新車交強(qiáng)險的數(shù)據(jù)顯示，2019 年限購城市中選擇電動

60、車的用戶占全部電動車用戶的 37%，而這個比例在 2020 年的前三季度進(jìn)一步提升到了 39%。進(jìn)一步看，高端的電動車用戶來自于限購城市的比例更高。對于造車新勢力來說，主力銷量車型定價一般在 20-40 萬區(qū)間，因此當(dāng)前階段這些限購城市依然是中國新勢力重點(diǎn)培育的市場。汽車下鄉(xiāng)政策針對中國廣大的鄉(xiāng)鎮(zhèn)地區(qū)，國家也持續(xù)出臺一系列對新能源汽車?yán)玫恼摺＝衲晗掳肽?，工信部等三部門開展新能源汽車下鄉(xiāng)活動，以促進(jìn)新能源汽車在農(nóng)村市場的滲透。截至今年 10 月，已有 24 家車企 61 款車型參與了新能源汽車下鄉(xiāng)活動，農(nóng)村消費(fèi)者將得到國家和車企的雙重補(bǔ)貼。結(jié)合以舊換新補(bǔ)貼（將老舊汽車更換為低排量汽車將獲得補(bǔ)