長期看好財富管理業(yè)務(wù)發(fā)展低估值宜左側(cè)布局

1、1、2021 年上半年回顧行情回顧：證券板塊估值中樞下行，行情跑輸大盤非銀板塊大幅收跌，跑輸大盤。2021 年初至今（截至 6 月 30 日，下同），上證指數(shù)收漲 3.40%，創(chuàng)業(yè)板指收漲 17.22%，滬深 300 指數(shù)收漲 0.24%；申萬非銀指數(shù)收跌 14.71%，大幅跑輸大盤，在 28 個申萬行業(yè)中排名第 27 位；證券（申萬）收跌 8.65%，優(yōu)于非銀金融行業(yè)整體表現(xiàn)。財達(dá)證券 5 月 7 日上市，A 股上市券商達(dá)到 41 家。年初至今，除財達(dá)證券（+212.01%），證券板塊僅興業(yè)證券（11.29%）收漲。僅 7 只個股跌幅低于 10%，國泰君安（-2.22%）、光大證券（-3.4

2、0%）、廣發(fā)證券（-7.00%）、華林證券（-7.57%）、（-9.48%）、方正證券（-9.74%）、國元證券（-9.91%）；跌幅較高的個股為中泰證券（-41.51%）、（-30.63%）、第一創(chuàng)業(yè)（-28.24%）、國聯(lián)證券（-27.21%）、紅塔證券（-26.16%）。證券估值中樞下移，略高于近五年歷史均值。年內(nèi)，證券（申萬）走勢低迷，截至 5 月 10 日累計下跌 19.11%，此后板塊反彈、跌幅縮窄，市凈率在 1.57X2.09X 之間。截止 6 月 30 日，證券（申萬）市凈率 1.77X，高于近三年歷史均值（1.57X），略高于近五年歷史均值（1.68X），行業(yè)估值中樞有所下移

3、。就個股來看，次新股和中小市值股估值偏高，部分頭部券商市凈率在 1X 附近，海通證券 0.96X，華泰證券 1.09X，廣發(fā)證券 1.15X，國泰君安 1.17X，下跌空間有限。證券板塊整體估值在低位，具備投資價值，宜左側(cè)布局。圖 1：2021 年年初至今主要股指漲跌幅圖 2：證券年內(nèi)收跌，優(yōu)于非銀整體表現(xiàn)2017.226.935.194.783.400.24 151050-5-3.900-5-10-15-20-25-30-2.13-8.65-14.71-24.81多元金融證券非銀金融保險數(shù)據(jù)來源：wind，數(shù)據(jù)來源：wind，圖 3：非銀金融（申萬）漲跌幅居于 27/283025201510

4、50-5-10-15-20電氣設(shè)備鋼鐵化工綜合采掘有色金屬電子醫(yī)藥生物汽車紡織服裝銀行輕工制造公用事業(yè)休閑服務(wù)機械設(shè)備建筑裝飾建筑材料交通運輸食品飲料計算機 商業(yè)貿(mào)易通信傳媒農(nóng)林牧漁房地產(chǎn) 國防軍工非銀金融家用電器-14.71數(shù)據(jù)來源：wind，行業(yè)回顧：關(guān)鍵業(yè)務(wù)指標(biāo)同比增長，券商業(yè)績預(yù)增經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)：投交活躍，新增投資者大幅增加。2021 年 1-6 月，兩市日均成交金額 9087.63 億元，同比增加 21%；1-5 月，新增投資者 928.47 萬，同比增加 44%。信用業(yè)務(wù)：兩融余額保持增勢，質(zhì)押股數(shù)占比下降。2021 年 6 月末，兩融余額 1.78 萬億元，同比增加 53%；其中，融資

5、余額 1.63 萬億元，同比增加 44%，融券余額 1,560.47 億元，同比增加 382%。市場質(zhì)押股數(shù)及占比不斷下滑，截至 6 月 25 日，市場質(zhì)押股數(shù) 4622.84 億股，占總股本 6.38%。自營業(yè)務(wù)：二級市場震蕩，大宗商品價格指數(shù)收漲。2021 年初至今，創(chuàng)業(yè)板指收漲 17.22%，滬深 300指數(shù)收漲 0.24%，中債-總?cè)珒r(總值)指數(shù)收漲 0.24%，大宗商品價格總指數(shù)較年初收漲 11%。衍生品業(yè)務(wù)：場外衍生品規(guī)模擴(kuò)張。2021 年 1-5 月，券商場外互換新增名義本金 15,210.19 億元，同比增加 148%；場外期權(quán)新增名義本金 14,543.64 億元，同比增加

6、 81%。投行業(yè)務(wù)：IPO 維持增勢，股、債融資規(guī)模雙增。股權(quán)承銷方面，2021 年 1-6 月，IPO 募資規(guī)模 2,109.50億元，同比增加 52%；再融資規(guī)模 5,449.26 億元，同比增加 15%，其中，增發(fā)募資規(guī)模 3,597.60 億元，同比增加 1%。債券承銷，2021 年 1-5 月，證券公司承銷公司債規(guī)模 13,623.22 億元，同比小幅減少 1.3%；證券公司承銷 ABS 規(guī)模 8016.69 億元，同比增加 51%。資管業(yè)務(wù)：新設(shè)資管產(chǎn)品規(guī)模增加，債券型產(chǎn)品減少。2021 年 1-5 月新設(shè)資管產(chǎn)品 254.03 億份，同比增加 9%；其中，新設(shè)債權(quán)型資管產(chǎn)品 14

7、8.21 億份，同比減少 26%，占比 58%（去年同期占比 85%）。圖 4：2021 年 1-6 月兩市日均成交 9087.63 億元圖 5：2021 年 1-5 月新增投資者 928.47 萬14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0002019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-050300250200150100502019-012019-032019-052019-072019-092019-

8、112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-050 數(shù)據(jù)來源：wind，數(shù)據(jù)來源：choice，圖 6：大宗商品價格總指數(shù)上漲圖 7：場外衍生品新增名義本金5,0001901801701601501401301201101002019-01-042020-01-042021-01-044,0003,0002,0001,00002019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021

9、-032021-05場外互換新增名義本金（億元）場外期權(quán)新增名義本金（億元） 數(shù)據(jù)來源：wind，數(shù)據(jù)來源：wind，圖 8：2021 年 6 月末，兩融余額 1.78 萬億元圖 9：截至6 月25 日，質(zhì)押股數(shù)占比下降至 6.38%20,00015,00010,0005,0002019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-05063009.61009590057008.5500853007.51007490047006.45006市場

10、質(zhì)押股數(shù)-左總股本占比-右融資余額(億元)融券余額(億元)數(shù)據(jù)來源：wind，數(shù)據(jù)來源：wind，圖 10：2021 年 1-6 月 IPO 募資 2,109.50 億元圖 11：2021 年 1-6 月增發(fā)募資 3,597.603 億元801,20080701,000706060508005040600403040030202010200102019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-050001,2001,000800600400

11、20002019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-05首發(fā)家數(shù)-左首發(fā)募集資金（億元）-右增發(fā)家數(shù)-左增發(fā)募集資金（億元）-右數(shù)據(jù)來源：wind，數(shù)據(jù)來源：wind，圖 12：新設(shè)資管產(chǎn)品數(shù)量和份額圖 13：債券型資管產(chǎn)品設(shè)立情況7006005004003002001000250200150100502019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020

12、-072020-092020-112021-012021-032021-050350300250200150100500160140120100806040202019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-050 新成立產(chǎn)品總數(shù)-左發(fā)行份額-右債券型總數(shù)-左債券型發(fā)行份額-右數(shù)據(jù)來源：wind，數(shù)據(jù)來源：wind，上市券商半年度業(yè)績預(yù)增。受益于上半年資本市場良好發(fā)展態(tài)勢，多家上市券商發(fā)布業(yè)績預(yù)增公告，中信證券預(yù)計凈利潤最高約為 107.

13、11 億元116.04 億元，同比增長 20%30%；財達(dá)證券凈利潤約 3.86 億元4.70 億元，同比增速較高，約增長 85%125%。整體來看，頭部券商業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)均衡，經(jīng)紀(jì)、投資、投行業(yè)務(wù)等多項業(yè)務(wù)均保持穩(wěn)步增長，此外國信證券、東方證券明確提到減值計提同比減少也是業(yè)績增長的動因之一。表 1：上市券商業(yè)績預(yù)增公告（按凈利潤降序排列）上市券商預(yù)計業(yè)績業(yè)績增長原因中信證券凈利潤約 107.11 億元116.04億元，增長 20%30%國內(nèi)經(jīng)濟(jì)克服疫情影響、持續(xù)向好，資本市場蓬勃發(fā)展，公司 2021 年上半年各項業(yè)務(wù)均衡發(fā)展、穩(wěn)步增長。海通證券凈利潤約 74.02 億元82.25 億2021 年上

14、半年，公司積極把握市場機遇，堅持集團(tuán)化、國際化、信息化戰(zhàn)略元，增長 35%50%引領(lǐng)，強化“五大能力”和“四根支柱”建設(shè)，有序推進(jìn)經(jīng)營舉措，各項業(yè)務(wù)繼續(xù)保持良好的發(fā)展態(tài)勢。凈利潤約 55.04 億元59.37 億元，增長 27%37%2021 年上半年，國內(nèi)資本市場發(fā)展良好，市場交投活躍。公司把握機遇，開拓進(jìn)取，報告期內(nèi)公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入、投資業(yè)務(wù)收入、投資銀行業(yè)務(wù)收入均較上年同期穩(wěn)步增長。國信證券凈利潤約 45 億元51 億元，變動幅度為：53%73%2021 年上半年，資本市場保持良好發(fā)展態(tài)勢，公司積極把握市場機遇，各項業(yè)務(wù)發(fā)展良好.報告期內(nèi)，公司自營投資業(yè)務(wù)收入，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)手續(xù)費凈收入及投行

15、業(yè)務(wù)手續(xù)費凈收入等主要業(yè)務(wù)收入相比上年同期均有較大幅度增長，信用減值較上年同期減少。中金公司凈利潤約 44.25 億元50.35 億元，增長 45%65%2021 年上半年，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇，資本市場蓬勃發(fā)展。公司堅持以金融服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)為出發(fā)點，積極把握證券行業(yè)的戰(zhàn)略發(fā)展機遇期，穩(wěn)步推進(jìn)“三化一家”戰(zhàn)略落地，各項主要業(yè)務(wù)繼續(xù)保持良好的發(fā)展勢頭。中國銀河凈利潤約 40.85 億元42.63 億元，增長 15%20%2021 年上半年，公司堅持踐行“雙輪驅(qū)動，協(xié)同發(fā)展”的業(yè)務(wù)模式，在財富管理、投資業(yè)務(wù)、國際業(yè)務(wù)、期貨業(yè)務(wù)等方面均穩(wěn)步增長。東方證券凈利潤約 24.42 億元27.47 億元，增長 6

16、0%80%2021 年上半年，資本市場表現(xiàn)活躍，公司經(jīng)營形勢穩(wěn)中向好，各項業(yè)務(wù)得到了均衡發(fā)展，經(jīng)營業(yè)績顯著增長。報告期內(nèi)，公司業(yè)績變動的主要原因為資管、經(jīng)紀(jì)、投行等業(yè)務(wù)手續(xù)費凈收入及聯(lián)營企業(yè)投資收益同比增加，信用減值計提同比減少。興業(yè)證券凈利潤約 22.67 億元25.91 億元，增長 40%60%2021 年上半年，公司積極把握市場機遇，以建設(shè)一流證券金融集團(tuán)為目標(biāo)，堅持新發(fā)展理念，持續(xù)筑牢個人客戶財富管理、機構(gòu)客戶綜合服務(wù)兩大業(yè)務(wù)生態(tài)圈，加快推動“雙輪驅(qū)動”業(yè)務(wù)體系完善落地，全面構(gòu)建綜合金融服務(wù)能力，各項業(yè)務(wù)呈現(xiàn)穩(wěn)中向好的發(fā)展態(tài)勢。東吳證券凈利潤約 12.89 億元13.92 億元，增長

17、25%35%2021 年上半年，公司積極把握市場機遇，提升資本實力，強化合規(guī)風(fēng)控管理，經(jīng)紀(jì)、自營等多項業(yè)務(wù)穩(wěn)步增長。浙商證券凈利潤約8.52 億元9.17 億元，增長 30%40%2021 年上半年，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)克服疫情影響持續(xù)向好，資本市場保持良好發(fā)展態(tài)勢。公司緊緊圍繞經(jīng)營戰(zhàn)略目標(biāo)，積極把握市場機遇，各項業(yè)務(wù)穩(wěn)步增長。凈利潤約6.43 億元7.71 億元，增長 50%80%2021 年上半年，公司堅持貫徹新發(fā)展理念，深入推進(jìn)業(yè)務(wù)模式的轉(zhuǎn)型和產(chǎn)品服務(wù)的創(chuàng)新，持續(xù)優(yōu)化內(nèi)部管理機制，加之降本增效、資本金補充等因素，綜合推升公司盈利能力。財達(dá)證券凈利潤約3.86 億元4.70 億元，增長 85%125%

18、2021 年上半年，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)克服疫情影響，資本市場發(fā)展穩(wěn)中向好，公司積極把握市場機遇，聚焦重點工作任務(wù)，各項業(yè)務(wù)穩(wěn)健發(fā)展，公司業(yè)績有所增長。數(shù)據(jù)來源：wind，2、行業(yè)趨勢判斷同質(zhì)化競爭壓縮利潤空間，業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型與差異化競爭成為行業(yè)共識。（1）以客戶為中心。按客戶類型，調(diào)整組織架構(gòu)；資源整合，為客戶提供全產(chǎn)業(yè)鏈服務(wù)；業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，聚焦客戶價值提升，減少通道業(yè)務(wù)。（2）聚焦與分化。行業(yè)分化不可避免，對于國內(nèi)大部分證券公司來說，主動探索差異化的發(fā)展路徑已成為趨勢。對于頭部券商來說，可以實施多元化的經(jīng)營模式，需要在各大業(yè)務(wù)中沒有短板，但也要求在細(xì)分領(lǐng)域有特色。（3）協(xié)同發(fā)展和資源整合。集中體現(xiàn)在平臺化發(fā)展與

19、集團(tuán)生態(tài)圈協(xié)同，一方面，公司平臺以及集團(tuán)層面有效整合資源，賦能各業(yè)務(wù)條線發(fā)展；另一方面，將個人、團(tuán)隊能力沉淀到公司平臺，避免人員流動性對公司的影響。財富管理業(yè)務(wù)具備長期發(fā)展空間從財富管理需求角度來看：（1）居民財富增長，家庭財富向資本市場產(chǎn)品遷徙。麥肯錫在中國金融業(yè) CEO 季刊指出，截至 2020 年底，以個人金融資產(chǎn)計算，中國已成為全球第二大財富管理市場、第二大在岸私人銀行市場。預(yù)計中國財富管理市場年復(fù)合增長率將達(dá) 10%左右，到 2025 年，市場規(guī)模有望突破 330 萬億元。中國居民的金融資產(chǎn)占比明顯偏低，此外受政策影響，房地產(chǎn)投資遇冷，家庭財富有望向資本市場產(chǎn)品遷徙。（2）人口老齡化

20、程度加深，財富管理重要性凸顯。據(jù)聯(lián)合國預(yù)測，2025 年前后，我國人口老齡化比例將超 14%，2035 年前后，比例可能超過 20%，2060 年前后，人口老齡化比例或達(dá) 30%。人口壽命預(yù)期延長，但當(dāng)前養(yǎng)老保障體系尚未健全，老年人群對財富管理需求迫切。金融機構(gòu)在產(chǎn)品和服務(wù)中老年人群上仍有很大空間。（3）高凈值客群，需求多元化。（4）新一代年輕群體，理財意識覺醒。基金走出火熱行情，以 90 后為代表的非專業(yè)年輕投資者通過互聯(lián)網(wǎng)金融平臺入市。從財富管理供給角度來看：財富管理業(yè)務(wù)是券商在通道業(yè)務(wù)利潤貢獻(xiàn)率下滑的背景下為增強客戶粘性、提高業(yè)務(wù)收入而進(jìn)行的轉(zhuǎn)型。據(jù) choice 數(shù)據(jù)，2020 年行業(yè)

21、經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)平均凈傭金率為萬分之 2.63，較 2019 年萬分之 3.49 大幅下降，是 2016 年來最大跌幅。相較于美國互聯(lián)網(wǎng)券商大規(guī)模推行零傭金的現(xiàn)狀，我國證券行業(yè)傭金率仍有進(jìn)一步下降的空間。經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)向財富管理轉(zhuǎn)型，核心是渠道變現(xiàn)，將存量客戶二次開發(fā)，從而實現(xiàn)收費方式轉(zhuǎn)變，即從交易傭金收入向管理費收入轉(zhuǎn)變，最終提升經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)化率。目前券商財富管理業(yè)務(wù)仍以金融產(chǎn)品代銷為主要驅(qū)動，買方投顧轉(zhuǎn)型還在起步階段。圖 14：經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)平均傭金率下滑至萬分之 2.63129.698.057.817.856.634.974.033.783.763.492.63108642020102011201220132

22、014201520162017201820192020行業(yè)平均傭金率（萬分之）數(shù)據(jù)來源：choice，銷售驅(qū)動是短期重要抓手金融產(chǎn)品代銷是券商財富管理轉(zhuǎn)型的重要抓手。近年來，券商代銷金融產(chǎn)品收入規(guī)模和經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)占比顯著提高，據(jù)協(xié)會數(shù)據(jù)，2020 年，證券公司實現(xiàn)代理銷售金融產(chǎn)品凈收入134.38 億元，同比增長148.76%；代銷金融產(chǎn)品收入占經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)比重達(dá) 10%（前值為 5%，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)包括代買賣凈收入+席位租賃+代銷金融產(chǎn)品凈收入）。按照協(xié)會統(tǒng)計，2020 年，19 家券商代銷收入占經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)凈收入的比重超 10%，代銷收入占比居前的（31.1%）、中信證券（22.8%）、瑞銀證券（21.0%

23、）、興業(yè)證券（20.4%）、中郵證券（18.8%）、東方證券（18.6%）、中金公司（18.3%）。圖 15：全行業(yè)代銷金融產(chǎn)品收入、占比顯著提升（億元）數(shù)據(jù)來源：中證協(xié)，圖 16：代銷金融產(chǎn)品收入比例超過 10%的券商250000200000150000100000500000代銷收入（萬元）代銷收入/經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%數(shù)據(jù)來源：中證協(xié)，券商在金融產(chǎn)品代銷上并不具備顯著優(yōu)勢，而銀行和互聯(lián)網(wǎng)金融機構(gòu)憑借渠道及流量優(yōu)勢在金融產(chǎn)品銷售保佑規(guī)模中占比較高。公募基金銷售保有規(guī)模仍以基金公司直銷為主，獨立銷售機構(gòu)占比快速提升，券商占比

24、較低。據(jù)中基協(xié)數(shù)據(jù)，2015 年-2019 年，基金公司直銷規(guī)模占比有所下滑，但仍保持在 50%以上；銀行渠道占比相對穩(wěn)定、居于第二位，2015 年占比 25.22%，2019 年占比為 23.59%；獨立基金銷售機構(gòu)占比自 2018 年起快速上升，2015 年占比僅有 2.14%，2019 年快速上升至 11.03%；證券公司銷售保有規(guī)模占比下滑后有所回升，2015 年占比 10.01%，最低下降至 6.05%，2019 年回升至 7.59%。中基協(xié)披露 2021Q1 銷售機構(gòu)公募基金銷售保有規(guī)模 top100 名單，券商數(shù)量多、規(guī)模少。從數(shù)量來看，前 100 名包括券商 47 家、銀行 3

25、2 家、其他機構(gòu) 21 家；從規(guī)模來看，銀行其他機構(gòu)券商，簡單以前 100 名規(guī)模作為總體統(tǒng)計，銀行占比 61.35%，其他機構(gòu)占比 22.53%，券商占比僅有 16.12%。券商在銀行、互聯(lián)網(wǎng)渠道競爭中處于劣勢，股票+混合公募基金銷售保有規(guī)模，居首位，互聯(lián)網(wǎng)銷售平臺螞蟻基金和天天基金分別居于第 2 位和第 5 位；非貨幣公募基金銷售保有規(guī)模，螞蟻超越招行居首位，天天基金仍為第 5 位。中信證券在券商中排名首位，整體排名中未進(jìn)入前 10，居于第 12 位；廣發(fā)證券和華泰證券均進(jìn)入前 20 名，分別在第 16 和 20 位；有 8 家券商規(guī)模集中落在第 21-30 名區(qū)間。圖 17：2015 年

26、-2019 年各渠道公募基金銷售保有規(guī)模占比100908070605040302010061.925.222015年23.4365.622016年65.3824.412017年61.2624.142018年57.2923.592019年商業(yè)銀行(%)證券公司(%)基金公司直銷(%)獨立基金銷售機構(gòu)(%)其他(%)數(shù)據(jù)來源：中基協(xié)，表 2：銷售機構(gòu)公募基金銷售保有規(guī)模 top100（截至 2021Q1，截取前 30 位）股票+混合公募基金保有規(guī)模非貨幣市場公募基金保有規(guī)模排名機構(gòu)名稱（億元）占比（億元）占比1股份有限公司671112.36%707910.87%2螞蟻（杭州）基金銷售有限公司571

27、910.53%890113.66%3中國工商銀行股份有限公司49929.19%53668.24%4中國建設(shè)銀行股份有限公司37946.99%41016.29%5上海天天基金銷售有限公司37506.91%43246.64%12中信證券股份有限公司12982.39%13152.02%16廣發(fā)證券股份有限公司7411.36%7871.21%18騰安基金銷售（深圳）有限公司6331.17%10401.60%20華泰證券股份有限公司5451.00%5940.91%21國信證券股份有限公司5150.95%5230.80%22股份有限公司4960.91%5270.81%23興業(yè)證券股份有限公司4410.81

28、%4480.69%24證券股份有限公司3800.70%3900.60%25平安證券股份有限公司3780.70%4050.62%26中國銀河證券股份有限公司3610.66%6971.07%27珠海盈米基金銷售有限公司3570.66%5810.89%28東方證券股份有限公司3480.64%3520.54%30證券有限公司2880.53%2930.45%數(shù)據(jù)來源：中基協(xié)，（占比數(shù)據(jù)，按照前 100 名規(guī)模合計為整體）基金投顧是長期轉(zhuǎn)型方向總體來看，傳統(tǒng)的金融產(chǎn)品代銷業(yè)務(wù)存在一些問題。一是，渠道和流量并非券商比較優(yōu)勢，當(dāng)前，優(yōu)秀的公募產(chǎn)品備受追捧，券商在產(chǎn)品入口端也面臨壓力。二是，產(chǎn)品代銷收入來源為基

29、金機構(gòu)銷售返傭，對投顧考核以“銷量”為主要指指標(biāo)，決定了賣方投資顧問并不以客戶為中心，只有二者的收益捆綁，財富管理業(yè)務(wù)才能從本質(zhì)上轉(zhuǎn)型。2019 年 10 月，證監(jiān)會下發(fā)關(guān)于做好公開募集證券投資基金投資顧問業(yè)務(wù)試點工作的通知（以下簡稱“通知”），是賣方投顧向買方投顧轉(zhuǎn)型的重要里程碑。通知規(guī)范了公募基金投顧的業(yè)務(wù)模式和收費方式，公募基金投顧服務(wù)費以客戶資產(chǎn)規(guī)模為基準(zhǔn)，基金投顧真正與客戶利益保持一致，只有以客戶為中心，即實現(xiàn)客戶資產(chǎn)保值、增值，才能實現(xiàn)投顧服務(wù)費的增長。非“全權(quán)委托”：本質(zhì)仍然是投資咨詢服務(wù)，可以根據(jù)約定及授權(quán)代客戶投資決策以及執(zhí)行交易申請，不同于一般意義上的全權(quán)委托。收費方式：基

30、金投顧服務(wù)費年化標(biāo)準(zhǔn)不得高于客戶賬戶資產(chǎn)凈值的 5%，以年費、會員費等方式收取費用且每年不超過 1000 元的除外。謹(jǐn)慎展業(yè)：（1）投資標(biāo)的：僅限于公募基金產(chǎn)品或經(jīng)中國證監(jiān)會認(rèn)可的同類產(chǎn)品；（2）公司決策：基金投資組合策略的產(chǎn)生由試點機構(gòu)集中、統(tǒng)一實施，投資決策委負(fù)責(zé)審議基金投資組合策略的產(chǎn)生和調(diào)整，并評估風(fēng)險特征；（3）客戶規(guī)模：第三方基金銷售機構(gòu)非貨幣基金保有量不低于 100 億元，設(shè)立子公司開展基金投顧業(yè)務(wù)的客戶數(shù)量需達(dá)到 1 億人。其他規(guī)定：涉及投資組合集中度、風(fēng)險管理制度、投資者適當(dāng)性管理、試點機構(gòu)和投顧人員禁止行為等具體的規(guī)定。此外，不得承諾收益或作出保本承諾，客戶自擔(dān)風(fēng)險；且試點

31、機構(gòu)存在資格取消風(fēng)險，試點期為 1 年，試點期滿，監(jiān)管層會組織開始檢查評估，未達(dá)試點目標(biāo)或者試點期間出現(xiàn)重大問題的，終止試點。表 3：我國投資顧問業(yè)務(wù)政策時間文件/會議主要內(nèi)容證券投資顧問業(yè)（1）業(yè)務(wù)范圍：投資建議服務(wù)包括投資的品種選擇、投資組合以及理財規(guī)劃建議等。2010 年務(wù)暫行規(guī)定，證監(jiān)（2）收費方式：與客戶協(xié)商并書面約定，可以按照服務(wù)期限、客戶資產(chǎn)規(guī)模收取服務(wù)10 月會費用，也可以采用差別傭金等其他方式收取服務(wù)費用。2018 年11 月第二屆“養(yǎng)老金與投資”論壇，基金業(yè)協(xié)會中國證監(jiān)會副主席李超表示，證監(jiān)會推進(jìn)基金投資顧問業(yè)務(wù)試點，支持符合條件的機構(gòu)為個人投資者提供基金組合配置服務(wù)，將散

32、戶短期交易性資金逐步轉(zhuǎn)化為長期配置性力量。關(guān)于做好公開募基金投資顧問試點業(yè)務(wù)正式開啟：根據(jù)與客戶協(xié)議約定的投資組合策略，基金投顧可以2019 年集證券投資基金投代客戶作出基金產(chǎn)品投資決策包括品種、數(shù)量和買賣時機等，并代客戶執(zhí)行基金產(chǎn)品交10 月資顧問業(yè)務(wù)試點工易包括申購、贖回、轉(zhuǎn)換等，開展管理型基金投資顧問業(yè)務(wù)。作的通知，證監(jiān)會2021 年 6月首屆基金投顧業(yè)務(wù)峰會在上交所西部基地舉行上海證券交易所副總經(jīng)理劉逖圍繞“五個一”提出了上交所未來聚集行業(yè)力量、助力基金投顧業(yè)務(wù)發(fā)展、塑造全新基金行業(yè)發(fā)展生態(tài)的具體措施：升級一個平臺打通場內(nèi)外銷售渠道，拓展ETF 投資者群體；繼續(xù)打造一個完整產(chǎn)品鏈，完善

33、標(biāo)的資產(chǎn)覆蓋股票、債券、商品、外匯及衍生品的財富管理產(chǎn)品市場；建設(shè)一個創(chuàng)新中心，攜手行業(yè)機構(gòu)持續(xù)推進(jìn)基金產(chǎn)品創(chuàng)新研發(fā)；構(gòu)建一套機制，推動基金交易機制優(yōu)化，提升投顧產(chǎn)品底層流動性；深化一體化市場服務(wù)體系，多渠道為投資者提供 ETF 相關(guān)信息。資料來源：中國證監(jiān)會，公開信息，首批試點機構(gòu)為基金投顧業(yè)務(wù)提供了示范作用。據(jù)公開資料，截至今年 4 月底，首批試點金融機構(gòu)合計服務(wù)資產(chǎn)規(guī)模近 500 億元，服務(wù)投資者超過 200 萬戶，基金投顧客戶中保有 3 個月以上的客戶復(fù)投率超過 40%。據(jù)證券時報網(wǎng)，接受國聯(lián)證券基金投顧服務(wù)的資產(chǎn)規(guī)模近 90 億，簽約客戶數(shù)突破 9 萬人，簽約客戶戶均資產(chǎn) 10 萬元

34、，平均接受服務(wù)時長 212 天，截至 3 月 30 日，國聯(lián)證券基金投顧客戶平均盈利為 5.86%，而客戶自行投資基金的同期平均盈利為-0.59%。累計 43 家機構(gòu)獲得基金投顧試點資格。據(jù)公開資料整理，截止 7 月 2 日，累計有 42 家機構(gòu)獲得基金投顧試點資格，其中，包括券商 24 家、公募基金 13 家、銀行 3 家、第三方基金銷售機構(gòu) 3 家。隨著基金投顧試點不斷擴(kuò)容，基金投顧業(yè)務(wù)將迎來新一輪大發(fā)展。表 4：基金投顧試點機構(gòu)名單批次券商銀行公募第三方基金銷售機構(gòu)第一批5 家：華夏基金、南方基金、易方達(dá)基金、中歐基金、嘉實基金第二批3 家：騰安基金、螞蟻基金、盈米基金第三批7 家：、中

35、金公司、國泰君安、中國銀河、申萬宏源、華泰證券、國聯(lián)證券3家：工商銀行、平安銀行、17 家：中信證券、8 家：博時基金、廣發(fā)國信證券、興業(yè)證券、東方證基金、匯添富基金、銀券、安信證券、浙商證券、山華基金、興證全球基第四批西證券、國金證券、平安證券、金、工銀瑞信基金、招光大證券、東興證商基金、交銀施羅德基券、南京證券、中泰證券、華金安證券、東方合計24 家3 家13 家3 家資料來源：公開資料整理，資管業(yè)務(wù)塑造產(chǎn)品端優(yōu)勢券商在財富管理價值鏈上具備不同于其他金融機構(gòu)的資源稟賦。完整的財富管理價值鏈涉及產(chǎn)品搭建、資產(chǎn)配置、投顧服務(wù)、客戶渠道以及金融科技等諸多能力，決定了券商財富管理平臺的基礎(chǔ)能力，券

36、商目前致力打造全價值鏈、以平臺效應(yīng)彌補劣勢?！耙粎⒁豢亍毕拗品砰_，券商積極參控股基金公司。證監(jiān)會發(fā)布公開募集證券投資基金管理人監(jiān)督管理辦法(征求意見稿)，允許同一主體同時控制一家基金公司和一家公募持牌機構(gòu)。一方面，公募基金在產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)端累積了明確優(yōu)勢，參控股基金公司有助于券商獲得產(chǎn)品端優(yōu)勢；另一方面，券商自行申請基金牌照為券商大集合產(chǎn)品的公募化改造提供了便利。隨著申請公募牌照方面限制的放寬，公募基金成為更多資管機構(gòu)的業(yè)務(wù)發(fā)力點，主動管理能力較強，具有品牌優(yōu)勢的機構(gòu)在產(chǎn)品募集、設(shè)計等方面更具優(yōu)勢。據(jù) wind 數(shù)據(jù)，目前有券商系公募共 70 家，涉及 56 家券商，14 家擁有基金牌照的券商，仍有

37、 42 家券商控股或參股公募基金公司，其中，28 家券商控股公募基金公司，14 家券商參股公募基金公司。上半年，國君資管成功申請公募牌照，證券獲得基金 20%股權(quán)，國泰君安獲得華安基金 8%股權(quán)，有意向以增資等方式成為合煦智遠(yuǎn)的控股股東，擬持有合煦智遠(yuǎn) 50%以上的股權(quán)。表 5：14 家券商擁有公募牌照公募牌照參控股基金公司6 家券商華融證券母公司華融基金（100%）山西證券母公司國都證券母公司東興證券母公司東興基金（100%）母公司公募產(chǎn)品逐步遷移至東興基金北京高華母公司母公司8 家資管子公司東方證券東證資管（100%）匯添富（35.41%），長城基金（17.647%）浙商證券浙商資管（10

38、0%）浙商基金（25%）渤海匯金（100%）財通證券財通資管（100%）財通基金（40%）長江證券長江資管（100%）長信基金（44.55%）華泰證券華泰資管（100%）南方基金（41.16%），華泰柏瑞（49%）中泰證券中泰資管（60%）萬家基金（49%）國泰君安國泰君安資管（100%）華安基金（20%）數(shù)據(jù)來源：wind，表 6：券商參控股基金公司（不包括表 5 券商，按持股比例降序排列）券商參控股基金公司券商參控股基金公司券商參控股基金公司中金公司中金基金 100%恒泰證券新華基金 58.62%博時基金 49%湘財證券湘財基金 100%東方基金 57.6%長城基金 47.059%、景順長

39、城 49%東方財富西藏東財基金 100%光大證券光大保德信基金 55%華安證券華富基金 49%民生證券民生基金 100%中航證券中航基金 55%國金證券國金基金 49%華福證券興銀基金 76%廣發(fā)證券廣發(fā)基金 54.533%，易方達(dá)基金 22.6514%南京證券富安達(dá)基金 49%基金 75%信達(dá)證券信達(dá)澳銀基金 54%中郵基金 46.3663%東吳證券東吳基金 70%海通證券海富通基金 51%，富國基金27.775%華商基金 46%德邦證券德邦基金 70%國海證券國海富蘭克林基金 51%東海證券東?；?45%申萬菱信基金 67%第一創(chuàng)業(yè)創(chuàng)金合信基金 51.0729%銀華基金 44.1%國開證

40、券國開泰富基金66.7%金元證券金元順安基金 51%國元證券長盛基金 41%方正證券方正富邦基金66.7%國融證券國融基金 51%華鑫證券摩根士丹利華鑫基金36%中信證券華夏基金 62.2%興業(yè)證券興全基金 51%安信基金安信證券 33.95%新時代證券融通基金 60%國信證券鵬華基金 50%國盛證券江信基金 30%紅塔證券紅塔紅土基金59.27%西部證券西部利得基金 51%數(shù)據(jù)來源：wind，證券研究報告：行業(yè)研究/深度報告開源證券前海開源基金 25%2021 年底，資管新規(guī)過渡期將至。2018 年 4 月，資管新規(guī)發(fā)布實施以來，證券公司通道類資管業(yè)務(wù)規(guī)模逐步壓縮，截至 2020 年末，證券

41、行業(yè)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)規(guī)模為 10.51 萬億元，較 2017 年末 17.26 萬億元下降 38%；其中，定向資管項余額 2017 末約為 14 萬億元，2020 末年該數(shù)值降至 6 萬億元，降幅高達(dá) 58%。資管新規(guī)原本設(shè)定過渡期為 2020 年年底，受新冠肺炎疫情影響，央行會同其他各部于 2020 年 7 月31 日發(fā)布通知，將資管新規(guī)過渡期延長至 2021 年底。（1）允許個案處理。對于 2021 年底前仍難以完全整改到位的個別金融機構(gòu)，金融機構(gòu)說明原因并經(jīng)金融管理部門同意后，進(jìn)行個案處理。（2）建立健全激勵約束機制。央行指出，對于提前完成整改任務(wù)的金融機構(gòu)，在監(jiān)管評級、宏觀審慎評估、資本補

42、充工具發(fā)行和開展創(chuàng)新業(yè)務(wù)等方面給予適當(dāng)激勵；對于未按計劃如期在 2021 年底前完成整改任務(wù)的金融機構(gòu)，除在監(jiān)管評級、宏觀審慎評估、開展創(chuàng)新業(yè)務(wù)等方面采取懲罰措施外，視情采取監(jiān)管談話、監(jiān)管通報、下發(fā)監(jiān)管函、暫停開展業(yè)務(wù)、提高存款保險費率等措施。圖 18：證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)受托資金情況數(shù)據(jù)來源：中證協(xié)，投、融資多手段服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)資本市場和金融機構(gòu)在碳中和、碳達(dá)峰承擔(dān)重要角色。習(xí)近平總書記提出 2030 年前中國二氧化碳排放達(dá)到峰值、努力在 2060 年之前實現(xiàn)碳中和的兩個階段奮斗目標(biāo)，倒逼經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展和生態(tài)環(huán)境高水平保護(hù)。金融體系在低碳轉(zhuǎn)型中起到至關(guān)重要的作用，包括管理轉(zhuǎn)型中出現(xiàn)的風(fēng)險問題，

43、信用、產(chǎn)品定價，引導(dǎo)全社會轉(zhuǎn)變投資理念等。注冊制改革為經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展提供有效支撐。注冊制是本輪資本市場改革的牛鼻子，其打破了盈利性要求的藩籬，注冊制的試點和全面推行使得資本市場對科技創(chuàng)新型、高新技術(shù)企業(yè)的支持力度有效提升，此外注冊制配套機制也在不斷完善中，為注冊制推行提供了更好的條件。2018 年 11 月正式準(zhǔn)備實施注冊制，2019 年 7 月科創(chuàng)板上市，2020 年 8 月創(chuàng)業(yè)板注冊制實行，一批高科技、高成長公司快速登陸資本市場。據(jù) wind 數(shù)據(jù)，2019 年 7 月到 2021 年 6 月，A 股市場共上市 778 家公司，募集 8738.31 億元；其中，科創(chuàng)板上市公司 301 家，

44、募集資金 3758.76 億元，占比達(dá) 43%。 表 7：2020 年上半年投行業(yè)務(wù)主要政策整理時間政策主要內(nèi)容2021.6.23上交所優(yōu)化科創(chuàng)板并購重組審核明確收購標(biāo)的資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)符合科創(chuàng)板定位；將新設(shè)并購重組委審議重組上市，審核及注冊時間總計不超過 3 個月；發(fā)行股份購買資產(chǎn)申請審核時間調(diào)整為 2 個月，符合規(guī)定可以適用“小額快速”審核機制。2021.6.23創(chuàng)業(yè)板資產(chǎn)重組審核標(biāo)準(zhǔn)出爐明確標(biāo)的資產(chǎn)應(yīng)屬符合創(chuàng)業(yè)板定位，將重組分類審核機制分為快速審核機制與小額快速審核機制。創(chuàng)業(yè)板重大資產(chǎn)重組審核規(guī)則同步，將設(shè)立并購重組委統(tǒng)一審核發(fā)行股份購買資產(chǎn)和重組上市申請，并將發(fā)行股份購買資產(chǎn)審核期限延長至 2

45、 個月。2021.4.16證監(jiān)會關(guān)于修改的決定一是新增研發(fā)人員占比超過 10%的常規(guī)指標(biāo)，修改后將形成“4+5”的科創(chuàng)屬性評價指標(biāo)。二是按照支持類、限制類、禁止類分類界定科創(chuàng)板行業(yè)領(lǐng)域，建立負(fù)面清單制度。三是在咨詢委工作規(guī)則中，完善專家?guī)旌驼髑笠庖娭贫?。四是交易所在發(fā)行上市審核中，按照實質(zhì)重于形式的原則，重點關(guān)注發(fā)行人的自我評估是否客觀，保薦機構(gòu)對科創(chuàng)屬性的核查把關(guān)是否充分，并做出綜合判斷。2021.2.5證監(jiān)會批準(zhǔn)深圳證券交易所主板與中小板合并合并深交所主板與中小板的總體安排是“兩個統(tǒng)一、四個不變”?！皟蓚€統(tǒng)一”是指統(tǒng)一主板與中小板的業(yè)務(wù)規(guī)則，統(tǒng)一運行監(jiān)管模式。“四個不變”是指板塊合并后發(fā)行

46、上市條件不變，投資者門檻不變，交易機制不變，證券代碼及簡稱不變。資料來源：證監(jiān)會，滬深交易所，IPO 業(yè)務(wù)競爭趨于激烈，集中度指標(biāo)下降。（1）募資規(guī)模和承銷保薦費用集中度同比下滑，同時，費用集中度低于規(guī)模集中度。2021 年 1-6 月，承銷規(guī)模 CR5 和 CR10 分別為 46.4%、65.2%，去年同期分別為 58.7%、75.0%，同比均減少約 10 個百分點；承銷保薦費用 CR5 和 CR10 分別為 38.5%、58.8%，去年同期分別為 43.0%、66.1%，同比減少近 5 個百分點。（2）平均承銷費率同比提升。2021 年 1-6 月，IPO承銷保薦費用 118.52 億元，

47、同比增加約 83%，高于其規(guī)模增速（52%）。承銷費率 5.62%，去年同期 4.64%，同比增加近 1 個百分點。（3）IPO 承銷規(guī)模 top10 和承銷保薦費用 top10 不完全相同。就承銷規(guī)模來看，東方證券和興業(yè)證券躋身行業(yè)前 10，承銷規(guī)模同比分別增長 7.8 倍、98%；就承銷保薦費用來看，民生證券、安信證券、長江證券雖然沒規(guī)模未達(dá)前十，但因承銷費用相對高（分比為 8.92%、7.52%、6.86%），承銷費用進(jìn)入前十。表 8：2021 年 1-6 月 IPO 業(yè)務(wù) TOP10機構(gòu)簡稱募集資金(億元)占比機構(gòu)簡稱承銷保薦費用(億元)占比中信證券368.4217.46%中信證券13

48、.0110.98%海通證券165.297.84%海通證券11.809.96%華泰證券165.097.83%華泰證券8.307.00%159.737.57%6.725.67%中金公司120.875.73%民生證券5.834.92%東方證券114.915.45%中金公司5.694.80%國泰君安75.143.56%國泰君安5.344.51%光大證券70.993.37%安信證券4.553.84%67.963.22%4.523.81%興業(yè)證券67.823.21%長江證券3.973.35%CR5979.4046.4%CR545.6538.5%CR101376.2165.2%CR1069.7258.8%數(shù)

49、據(jù)來源：wind，表 9：已受理狀態(tài) IPO 項目儲備前 20 名券商序號保薦機構(gòu)上證主板深證主板創(chuàng)業(yè)板科創(chuàng)板合計保薦代表人數(shù)1中信證券571010324702華泰聯(lián)合22992230933396214554國泰君安4546192865海通證券5147173016民生證券2365162887國金證券7062152298國信證券1534132639中金公司10481334410東吳證券2042813611安信證券031481861206017224133031718114東興證券2310613215光大證券0212517716長江證券1040510817廣發(fā)證券2020419118財通證券310

50、047819東莞證券0121449200012381前二十合計43427470229占比93%78%73%92%82%數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)字化發(fā)展已成為行業(yè)共識金融科技將對證券行業(yè)產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。正如央行副行長陳雨露所說“第四次工業(yè)革命賦予了金融業(yè)新的歷史責(zé)任，金融科技引領(lǐng)的金融業(yè)集成創(chuàng)新將成為第四次金融革命的突出特征?！睂τ谧C券行業(yè)來說，數(shù)字化轉(zhuǎn)型已成為國際投行巨頭的核心競爭優(yōu)勢。2019 年，中國人民銀行印發(fā)金融科技（FinTech）發(fā)展規(guī)劃（2019-2021 年），明確提出未來三年金融科技工作的指導(dǎo)思想、基本原則、發(fā)展目標(biāo)、重點任務(wù)和保障措施。金融科技支持不僅是在投資交易方面，更表現(xiàn)為

51、智能化運維，集約化的大中臺建設(shè)。券商金融科技還在起步、探索階段。金融行業(yè)中，銀行在金融科技的探索和投入遠(yuǎn)勝于券商。券商金融科技發(fā)展方式包括內(nèi)生發(fā)展（多數(shù)券商采取這一方式）、兼并收購（華泰證券收購 Asset Mark）、三方合作（中金公司與騰訊合資成立科技子公司，出資比例分比為 51%和 49%）。2020 年，證券行業(yè)信息系統(tǒng)投入金額合計 262.87 億元，較 2017 年 111.78 億元增加 135%；就信息技術(shù)投入占營業(yè)收入比例這一指標(biāo)來看，2020 年信息系統(tǒng)投入在行業(yè)中位數(shù)以上的券商中，投入比例超 10%的有 4 家券商，分別為東方財富（17.43%）、平安證券（11.56%）

52、、中泰證券（11.08%）、華泰證券（10.98%）。圖 19：證券行業(yè)信息系統(tǒng)投入情況300.00250.00200.00150.00100.0050.0070%66%262.87216.69130.67111.7821%17%60%50%40%30%20%10%0.000%2017201820192020信息系統(tǒng)投入（億元）信息系統(tǒng)投入同比增速數(shù)據(jù)來源：中證協(xié)，合規(guī)風(fēng)控能力是核心競爭力根據(jù)合規(guī)風(fēng)控情況，證監(jiān)會首推證券公司“白名單”。納入白名單的證券公司，取消或簡化部分監(jiān)管意見書要求，事前把關(guān)轉(zhuǎn)為事中事后從嚴(yán)監(jiān)督檢查。一方面，有限的監(jiān)管資源集中到重點領(lǐng)域，進(jìn)一步提升監(jiān)管有效性，切實推動行業(yè)高

53、質(zhì)量發(fā)展。另一方面，納入白名單的公司行政流程簡化，有效提升經(jīng)營效率，同時，未在白名單的券商明確不能成為創(chuàng)新業(yè)務(wù)試點，證券公司將進(jìn)一步分化。取消流程：取消發(fā)行永續(xù)次級債和為境外子公司發(fā)債提供擔(dān)保承諾、為境外子公司增資或提供融資的監(jiān)管意見書要求。簡化流程：首發(fā)、增發(fā)、配股、發(fā)行可轉(zhuǎn)債、短期融資券、金融債券等申請，不再征求派出機構(gòu)、滬深交易所意見，確認(rèn)符合法定條件后直接出具監(jiān)管意見書。創(chuàng)新試點：創(chuàng)新試點業(yè)務(wù)的公司須從白名單中產(chǎn)生，不受理未納入白名單公司的創(chuàng)新試點類業(yè)務(wù)申請。動態(tài)調(diào)整：未納入白名單的證券公司不適用監(jiān)管意見書減免或簡化程序。證監(jiān)會將根據(jù)證券公司合規(guī)風(fēng)控情況對“白名單”持續(xù)逐月動態(tài)調(diào)整，更

54、多監(jiān)管事項將納入“白名單”管理。合規(guī)風(fēng)控能力本質(zhì)上成為證券公司的核心競爭力之一。2020 年，對證券公司監(jiān)管處罰案例 227起，同比大幅增長 70.7%，業(yè)內(nèi)發(fā)生了五洋債欺詐發(fā)行、永煤違約等諸多典型案例，從嚴(yán)監(jiān)管對券商合規(guī)風(fēng)控能力提出了更高要求。證券公司存量風(fēng)險化解工作正在有序推進(jìn)中。從上市券商的情況來看，2020 年共計提信用減值330.82 億元，同比增加 70%，占?xì)w母凈利潤的 23%；其中，6 家券商計提信用減值超 10 億元，分別是中信證券（65 億元）、海通證券（46 億元）、東方證券（39 億元）、（13 億元）、國泰君安（13 億元）、華泰證券（13 億元）。根據(jù)上市公司披露的

55、 2021 年第一季報數(shù)據(jù)，上市券商計提信用減值 13.81 億元，同比減少 67%，其中約有 14 家券商沖回減值。3、投資策略2021 年行業(yè)盈利預(yù)測在預(yù)期二級市場寬幅震蕩的條件下，我們對 2021 年各業(yè)務(wù)進(jìn)行盈利預(yù)測。我們預(yù)計 2021 年營業(yè)收入 4,959.87 億元，同比+11%；凈利潤 1785.55 億元，同比+13%。代理買賣證券業(yè)務(wù)凈收入 1306.86 億元，同比+13%。截至 2021 年 6 月 30 日，A 股二級市場日均成交額為 9087.63 億元，預(yù)計全年成交額為 221 萬億元。承銷保薦和財務(wù)顧問業(yè)務(wù)凈收入 782.75 億元，同比+19%。截至 2021

56、 年 6 月 30 日，IPO 募集資金 2,109.50 億元，再融資（增發(fā)、配股、可轉(zhuǎn)債）募集資金 5,449.26 億元。資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)凈收入 323.56 億元，同比+8%。凈利潤率為 36%。證券行業(yè) 2019 年、2020 年凈利潤率為 34.15%和 35.13%，隨著成本管理能力的不斷上升，預(yù)計 2021 年凈利潤率為 36%。行業(yè)投資策略長期來看，資本市場基礎(chǔ)制度改革深化，證券公司受益于行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。在注冊制和對外開放的大背景下，證券公司肩負(fù)著為“雙循環(huán)”的新發(fā)展格局提供高效金融服務(wù)的歷史使命。當(dāng)前，行業(yè)競爭與分化加劇，頭部券商兼具“無短板”與“有特色”，中小型券商主動或被動踐行差異化、打造業(yè)務(wù)標(biāo)簽。未來證券行業(yè)集中、分化不可避免，聚焦優(yōu)勢資源，確定戰(zhàn)略定位，深耕重點業(yè)務(wù)，證券公司才能在競爭中有更多優(yōu)勢。建議關(guān)注兼具“無短板”與“有特色”的頭部券商，以及有所為有所不為、打造差異化優(yōu)勢的券商。中長期內(nèi)，財富管理業(yè)務(wù)面臨重要發(fā)展機遇，建議關(guān)注財富管理大賽道的優(yōu)質(zhì)券商。當(dāng)前自營業(yè)務(wù)仍是多數(shù)券商的主要業(yè)績驅(qū)動，但其高貝塔、強周期與杠桿屬性，也是券商業(yè)績分化、波動的主因。而輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)風(fēng)險相對低、對資本制約小，有助于熨平業(yè)