11張圖看清中資美元地產(chǎn)及城投債投資機(jī)會

1、11張圖看清中資美元地產(chǎn)及城投債投資機(jī)會固定收益首席分析師：樊信江SAC NO：S1120519100006分析師：顏子琦SAC NO：S1120520010001研究助理：孫嘉倫、張偉2020年3月22日請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明僅供機(jī)構(gòu)投資者使用證券研究報告|固定收益專題報告一、中資美元債發(fā)行放量，存量/外匯儲備走高中資美元債近十年發(fā)行走勢（單位：億美元）50004000300020001000020102011201220132014201520162017201820192020ABBBBBBCCCC無評級35%30%25%20%15%10%5%0%0200040006000

2、800010000201420152016201720182019存量美元債存量/外匯儲備資料來源：Bloomberg，華西證券研究所2本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明中資美元債六年存量走勢（單位：億美元）二、中資美元債進(jìn)入到期高峰，關(guān)注2020年償還壓力中資美元債到期分布情況（單位：億美元）5001,0001,5002,0002,50002010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025金融房地產(chǎn)能源工業(yè)材料非必須消費(fèi)通訊公用事業(yè)必需消費(fèi)科技醫(yī)療保健政府3,000資料來源：Bloomber

3、g，華西證券研究所3本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明三、美國高收益?zhèn)鵒AS于2009年以來再度突破1000bp美國公司債OAS走勢（單位：bp）05001000150020002500高收益?zhèn)鵒AS企業(yè)債平均OAS1013bp1971bp資料來源：Bloomberg，華西證券研究所4本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明四、美國高收益?zhèn)鵒AS單日走闊幅度達(dá)100bp，08年以來新高美國公司債OAS單日變動走勢（單位：bp）-100-50050100150高收益?zhèn)鵒AS日度變動企業(yè)債平均OAS日度變動100bp118bp資料來源：Bloomberg，

4、華西證券研究所5本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明五、美元流動性沖擊下，中資美元債難以獨(dú)善其身中資美元債指數(shù)走勢00.511.522.533.540.050.0100.0150.0200.0250.0300.0350.0中資美元債指數(shù)投資級中資美元債指數(shù)投機(jī)級中資美元債指數(shù)3M US LIBOR-OAS資料來源：Bloomberg，華西證券研究所6本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明六、通訊、醫(yī)療、消費(fèi)、地產(chǎn)中資美元債利差較高中資美元債行業(yè)分布與各行業(yè)平均OAS（單位：bp，億美元）050010001500200025000500100015002

5、0002500300035004000BVAL OAS BID SPREAD（BP）債券存量（億美元）資料來源：Bloomberg，華西證券研究所（注：城投債存量分散在各行業(yè)存量中，未進(jìn)行剔除）7本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明七、地產(chǎn)美元債存量與到期：恒大、佳兆業(yè)、碧桂園存量居 前地產(chǎn)美元債存量分布（單位：億美元）3002502001501005002020年地產(chǎn)美元債到期分布（單位：億美元）4035302520151050資料來源：Bloomberg，華西證券研究所（注：城投債存量分散在各行業(yè)存量中，未進(jìn)行剔除）8本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁

6、免責(zé)聲明八、地產(chǎn)美元債：關(guān)注近期估值波動、境內(nèi)外利差走闊資料來源：Bloomberg，華西證券研究所9本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明地產(chǎn)美元債存量分布（單位：億美元）房企地產(chǎn)美元債收益率波動房企境內(nèi)外利差地產(chǎn)美元債存量/發(fā)行量/2020年內(nèi)到期情況美元債個券平 均YTM美元債個券 YTM平均歷史 分位數(shù)（2015 年以來）YTM近兩周漲 幅(BP)YTM近一周漲 幅(BP)境內(nèi)個券平均YTM境內(nèi)外大致利 差(BP)美元債存量（單位：億美 元）2020年發(fā)行量（單位：億美 元）2020H1到期（單位：億美期（ 元）億美2020Y到單位： 元）恒大24.5%99%134

7、47036.4%1806249601834佳兆業(yè)17.2%94%818390-1061288碧桂園9.6%97%4522473.9%5681001000融創(chuàng)12.9%99%7704294.1%879705012綠地12.7%94%6144824.4%835623816禹洲11.5%92%4732944.0%753601022富力14.3%99%6753765.4%89254400華夏幸福11.3%97%4502283.4%788511209金茂4.0%23%1522.6%14450000萬科2.9%25%59262.7%2548000旭輝11.3%91%5542243.4%79046633世茂

8、8.5%92%4212323.1%53443000中海2.6%28%44102.9%-294210010雅居樂11.1%100%4022614.6%64842059合景泰富11.4%99%5793315.1%63540306龍光11.3%87%5933923.8%74237304融信13.4%100%7234785.5%79135002陽光城15.5%85%6343696.6%884349311遠(yuǎn)洋4.2%44%86293.1%11234400正榮13.8%100%6622446.6%71630544九、城投美元債：江蘇、山東、四川存量居前城投美元債存量分布（單位：億美元）資料來源：Bloom

9、berg，華西證券研究所10本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明十、城投美元債：黑龍江、內(nèi)蒙古、廣西、天津、江蘇等地 近期YTM估值波動較大資料來源：Bloomberg，華西證券研究所11本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明各省份城投美元債近期估值波動、境內(nèi)外利差（單位：億美元）省/市/自治區(qū)境外債平均YTMYTM歷史分位數(shù)近一周YTM漲幅（bp）近兩周YTM漲幅（bp）境內(nèi)外大致利差（bp）青海省86.95%82%-21.13-178.604669.21天津11.62%38%128.1982.34551.31黑龍江省9.67%100%360.901

10、83.50392.78新疆維吾爾自治區(qū)7.36%59%5.551.37325.91江蘇省7.12%59%125.6542.66257.07內(nèi)蒙古自治區(qū)7.06%74%273.20179.10351.50廣西壯族自治區(qū)6.53%55%135.8885.78249.88貴州省6.06%19%10.178.40-231.03福建省5.89%63%70.0576.35230.59云南省5.63%40%7.05-1.72141.41重慶5.59%59%29.7910.4086.44山西省5.47%49%-7.75-6.55224.54浙江省5.45%44%106.5971.95150.60山東省5.34

11、%43%63.4340.96160.33陜西省4.92%31%77.8441.9425.66四川省4.61%31%33.1311.7996.45遼寧省4.50%44%6.951.60-136.42湖北省4.44%41%42.9514.5478.15江西省4.31%47%36.7437.031.78北京4.29%22%87.3640.9493.10湖南省4.24%17%5.235.038.38吉林省4.11%65%35.4525.85-106.12寧夏回族自治區(qū)3.92%21%29.40-2.1091.58安徽省3.79%25%25.9318.35-22.02甘肅省3.70%27%19.588.

12、3711.53河南省3.52%48%53.5351.971.13上海3.01%78%27.3022.808.81廣東省2.63%22%10.1411.35-35.06十一、城投美元債：波動整體不及地產(chǎn)美元債，個體存量相 對較低，關(guān)注境內(nèi)外利差與平臺所在地區(qū)財力城投美元債存量分布（單位：億美元）城投債存量 境外債平均 YTM歷史 近一周YTM 近兩周YTM 境內(nèi)債平均2020年美元債 2020年美元城投平臺境內(nèi)外大致（億美元）YTM分位數(shù) 漲幅（bp） 漲幅（bp）YTM利差（bp 發(fā)行量（單位：債到期量（單） 億美元）位：億美元）青島城市建設(shè)投資(集團(tuán))有限責(zé)任公司17.004.48%61%2

13、0.215.23.3%118.30.03.0重慶市南岸區(qū)城市建設(shè)發(fā)展（集團(tuán)）有限公司15.004.00%47%19.19.83.7%31.90.00.0北京市基礎(chǔ)設(shè)施投資有限公司14.001.61%2%-1.0-7.53.2%-163.40.07.0云南省能源投資集團(tuán)有限公司13.303.79%14%6.0-3.33.6%15.30.03.0廣州地鐵集團(tuán)有限公司12.301.69%6%2.72.43.1%-141.30.06.3南京揚(yáng)子國資投資集團(tuán)有限責(zé)任公司10.003.89%25%38.139.13.3%54.60.00.0重慶國際物流樞紐園區(qū)建設(shè)有限責(zé)任公司10.004.24%53%9.

14、76.74.3%-4.20.00.0北京市國有資產(chǎn)經(jīng)營有限責(zé)任公司10.002.50%2%-2.3-13.12.9%-36.10.03.0青海省投資集團(tuán)有限公司8.5086.95%82%-21.1-178.640.3%4669.20.03.0天津濱海新區(qū)建設(shè)投資集團(tuán)有限公司8.005.47%67%112.4112.44.1%135.90.05.0成都交通投資集團(tuán)有限公司8.004.63%47%96.489.62.9%169.00.00.0甘肅省公路航空旅游投資集團(tuán)有限公司8.003.67%56%47.920.83.5%15.50.00.0云南省城市建設(shè)投資集團(tuán)有限公司8.005.95%40%2

15、4.814.45.9%4.00.00.0中原豫資投資控股集團(tuán)有限公司8.003.39%10%22.921.43.2%16.60.00.0天津濱海新區(qū)建設(shè)投資集團(tuán)有限公司8.005.16%5%4.4-0.64.1%104.60.05.0珠海華發(fā)集團(tuán)有限公司8.003.70%2%0.94.73.1%63.30.00.0連云港港口集團(tuán)有限公司7.005.23%72%94.7-5.14.1%113.30.03.0上饒投資控股集團(tuán)有限公司7.005.15%50%76.1108.53.8%132.15.00.0武漢地鐵集團(tuán)有限公司7.004.67%53%16.54.93.3%136.90.00.0深圳市投

16、資控股有限公司7.001.76%0%-14.5-14.72.7%-97.10.00.0長春城市開發(fā)(集團(tuán))有限公司6.504.11%65%35.525.95.2%-106.10.00.0江蘇瀚瑞投資控股有限公司6.0013.26%92%154.9116.85.8%743.90.01.1北京建工集團(tuán)有限責(zé)任公司6.005.59%6%14.515.23.4%214.30.00.0濟(jì)南高新控股集團(tuán)有限公司5.504.30%1%-3.9-6.23.1%120.50.00.0鄭州地產(chǎn)集團(tuán)有限公司5.503.45%2%-5.50.13.4%0.50.00.0北京海國鑫泰投資控股中心5.009.57%99%

17、487.0266.45.3%424.90.00.0福建漳龍集團(tuán)有限公司5.006.25%99%115.8114.63.2%301.30.00.0鄭州地鐵集團(tuán)有限公司5.003.86%54%87.977.94.0%-11.70.00.0鄭州城建集團(tuán)投資有限公司5.004.23%97%74.069.53.5%68.32.00.0重慶市能源投資集團(tuán)有限公司5.0010.15%93%64.3-10.95.2%499.90.00.0資料來源：Bloomberg，華西證券研究所12本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明寬信用進(jìn)程不及預(yù)期：寬信用政策逐步生效仍需時間換空間，疊加民企融資環(huán)

18、境依然較為嚴(yán)峻，需關(guān)注民企“扎堆違 約”風(fēng)險；宏觀經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期去年經(jīng)濟(jì)增長低基數(shù)效應(yīng)及9月份高頻數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)存在邊際回暖的跡象。但考慮到 逆周期調(diào)節(jié)政策面臨較多約束，若通脹壓力或財政平衡壓力進(jìn)一步加大，仍然存在政策發(fā)力不及預(yù)期 的可能，或帶來宏觀經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期的風(fēng)險。13風(fēng)險提示14華西證券研究所：地址：北京市西城區(qū)太平橋大街豐匯園11號豐匯時代大廈南座5層 網(wǎng)址：/hxzq/hxindex.html以報告發(fā)布日后 的6個月內(nèi)公司股 價相對上證指數(shù) 的漲跌幅為基準(zhǔn)。買入分析師預(yù)測在此期間股價相對強(qiáng)于上證指數(shù)達(dá)到或超過15%增持分析師預(yù)測在此期間股價相對強(qiáng)于上證指數(shù)在5%15%之間中性分析師預(yù)測在此期間股價相對上證指數(shù)在-5%5%之間減持分析師預(yù)測在此期間股價相對弱于上證指數(shù)5%