疫情局部散發(fā)暫未沖擊經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢

1、正文：一、生產(chǎn)季節(jié)性放緩，進(jìn)出口維持增長態(tài)勢制造業(yè)和非制造業(yè)PMI擴(kuò)張幅度略有收窄。受冬季氣溫變冷以及春節(jié)假期臨近的影響，1月以來高頻數(shù)據(jù)顯示生產(chǎn)整體有所放緩。高爐開工率從67.5下降到65.5，全國粗鋼預(yù)估日均產(chǎn)量下降10萬噸到285萬噸，鐵精粉日均產(chǎn)量也有所減少。不過柯橋紡織價(jià)格指數(shù)、中國棉紡景氣指數(shù)上升，南華工業(yè)品指數(shù)也在上升，表明市場需求繼續(xù)改善。1月以來南華工業(yè)品指數(shù)上升60點(diǎn)，月末在2620點(diǎn)左右，比去年同期上漲超過300點(diǎn)。煤炭價(jià)格綜合指數(shù)上漲到184點(diǎn)，單月漲幅在12點(diǎn)左右，冬季供暖需求上升帶動煤炭消耗。預(yù)計(jì)1月制造業(yè)PMI季節(jié)性下降到51.7，略低于上個月。近期全國公路貨運(yùn)量

2、、鐵路客運(yùn)量、公路客運(yùn)量以及旅客周轉(zhuǎn)量指標(biāo)環(huán)比上升，但低于去年同期。公路物流運(yùn)價(jià)指數(shù)上升到1000點(diǎn)以上，同比漲幅加大。受國內(nèi)疫情局部散發(fā)的影響，預(yù)計(jì)服務(wù)業(yè)景氣度難以上升。主要鋼廠建筑鋼材庫存增加，1月下旬在370萬噸以上，比上個月增加近90萬噸，庫存增加表明天氣轉(zhuǎn)冷和長假臨近建筑業(yè)生產(chǎn)活動放緩。主要受建筑業(yè)生產(chǎn)放緩的影響，預(yù)計(jì)1月非制造業(yè)PMI為55.5，比上個月小幅下降。圖 1 高爐開工率和南華工業(yè)品指數(shù)數(shù)據(jù)來源：WIND，交行金研中心出口仍維持強(qiáng)勁態(tài)勢。目前全球累計(jì)新冠確診病例超過 1 億例，疫情形勢仍存在不確定性，主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇分化。IHS Markit 公布的數(shù)據(jù)顯示，美國 1

3、月制造業(yè)與服務(wù)業(yè) PMI 雙雙走高，制造業(yè) PMI 為 59.1，創(chuàng)有數(shù)據(jù)以來的新高，服務(wù)業(yè) PMI 為 57.5，較前月增加 2.7 個百分點(diǎn)；歐元區(qū)制造業(yè)與服務(wù)業(yè)景氣程度有所下降，1 月制造業(yè) PMI 下降 0.5 個百分點(diǎn)至 54.7，但仍在榮枯線以上；東盟經(jīng)濟(jì)恢復(fù)較早，企業(yè)補(bǔ)庫存和消費(fèi)需求繼續(xù)增強(qiáng)；日本國內(nèi)疫情仍有擴(kuò)散，多地出現(xiàn)變異病毒感染病例，管控政策升級，拖累經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程。從周邊國家率先公布的貿(mào)易數(shù)據(jù)看，韓國 1 月前 20 日出口同比增速達(dá) 10.6，創(chuàng)近三年同期新高；越南海關(guān)部門數(shù)據(jù)顯示，2021 年 1 月上半月出口 129 億美元，較同期大幅增長，表明周邊國家出口持續(xù)改善。

4、匯率方面，自 2020 年 5 月底以來人民幣相對美元匯率升值超過 9，對出口形成一定抑制。同時(shí)，新一任美國政府更多主張“多邊主義”，并將全面評估中美第一階段貿(mào)易協(xié)議實(shí)施情況，預(yù)計(jì)短期內(nèi)對出口影響不大。考慮到基數(shù)影響，綜合判斷，預(yù)計(jì) 1 月出口增速同比達(dá) 18.2，出口額約 2500 億美元。圖 2 波羅的海干散貨指數(shù)與原油運(yùn)輸指數(shù)數(shù)據(jù)來源：WIND，交行金研中心進(jìn)口將維持正增長。從主要進(jìn)口商品的價(jià)格看，1 月 CRB 現(xiàn)貨指數(shù)升至 456.31 點(diǎn)，較去年同期上升近 55 個點(diǎn)，金屬、工業(yè)原料分別較去年同期上漲超過 80 個點(diǎn)和 200 個點(diǎn)。1 月以來，美灣大豆、美西大豆進(jìn)口價(jià)格較上月平均

5、升幅均超過 11；布倫特原油和 WTI 原油價(jià)格分別上升至 55.15美元/桶、52.77 美元/桶，均創(chuàng)去年 2 月以來新高。制造業(yè) PMI 進(jìn)口指數(shù)已連續(xù)四個月超過 50，處于擴(kuò)張水平，表明企業(yè)進(jìn)口意愿增強(qiáng)。國際大宗商品價(jià)格普遍上漲疊加國內(nèi)消費(fèi)復(fù)蘇帶動進(jìn)口需求旺盛，共同對進(jìn)口構(gòu)成“量價(jià)齊升”的趨勢。從政策面看，自 2021 年 1 月 1 日起，中國對 883項(xiàng)商品實(shí)施低于最惠國稅率的進(jìn)口暫定稅率，涵蓋部分進(jìn)口藥品、醫(yī)療器材以及部分設(shè)備、零部件、原材料等，這有利于進(jìn)一步擴(kuò)大進(jìn)口。綜合判斷，預(yù)計(jì) 1 月進(jìn)口同比增長 22.4，進(jìn)口額約 1920 億美元。貿(mào)易差額 580億美元左右。圖3 部分

6、國際大宗商品價(jià)格指數(shù)數(shù)據(jù)來源：WIND，交行金研中心二、CPI 環(huán)比上升同比下降，PPI 同比回正食品和非食品價(jià)格環(huán)比上漲，翹尾因素走低致 CPI 同比回落。1 月初以來食品價(jià)格顯著上漲，周頻的食用農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格指數(shù)從上個月第四周的141.93 點(diǎn)上升到 1 月份第三周的 151.06 點(diǎn)，上漲了 9 點(diǎn)。豬肉價(jià)格環(huán)比 上升，1 月初到目前為止豬肉平均批發(fā)價(jià)為 46.87 元/公斤，環(huán)比上漲了 9.3， 1 月末同比小幅下跌。近期全國生豬出場平均價(jià)格上升，豬糧價(jià)格持續(xù)上 漲。1 月初以來牛肉、羊肉價(jià)格都略有上漲。春節(jié)消費(fèi)旺季臨近促進(jìn)食品 價(jià)格環(huán)比顯著上升，但上升幅度不如往年同期。1 月初以來零售燃

7、油價(jià)格 有兩次上調(diào)，對非食品價(jià)格帶來抬升作用，預(yù)計(jì)非食品價(jià)格有所上漲。經(jīng) 過測算，1 月翹尾因素為-1.22。綜合以上因素，預(yù)計(jì) 1 月CPI 環(huán)比上升， 但受到翹尾因素走低的影響，同比漲幅回落，預(yù)計(jì)在-0.5到-0.3之間， 取中值為-0.4。圖 4 食用農(nóng)產(chǎn)品及豬肉批發(fā)價(jià)格數(shù)據(jù)來源：WIND，交行金研中心大宗商品、原油價(jià)格上升，PPI 同比有望回正。1 月初以來CRB 綜合指數(shù)顯著上升，月末同比漲幅擴(kuò)大 12左右。國際原油價(jià)格環(huán)比上升，同比降幅進(jìn)一步收窄。國內(nèi)大宗商品總指數(shù)同樣上漲且漲幅加快，月末在 167點(diǎn)，比月初上漲約 18 點(diǎn)，能源、礦產(chǎn)、農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格指數(shù)漲幅較大，近期鋼鐵、有色、橡膠

8、價(jià)格漲幅有所放緩。從 1 月初以來的流通領(lǐng)域主要生產(chǎn)資料價(jià)格來看，60的產(chǎn)品價(jià)格上升，價(jià)格下降的約 30，持平的占 10，整體環(huán)比繼續(xù)上漲。經(jīng)過對流通中的生產(chǎn)資料價(jià)格歸類測算，9 大類生產(chǎn)資料價(jià)格 6 升 3 降，其中石油天然氣、煤炭、林產(chǎn)品、農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上漲幅度較大，化工產(chǎn)品、農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料價(jià)格小幅上漲，黑色金屬、非金屬建材、有色金屬價(jià)格略有下降。經(jīng)過測算，1 月PPI 翹尾因素為-0.4，對 PPI 同比漲幅帶來一定影響。預(yù)計(jì) 1 月 PPI 環(huán)比明顯上漲，同比有望止跌回正，漲幅在 0.1到 0.3之間，取中值為 0.2，有望時(shí)隔 11 個月重回正增長區(qū)間。圖 5 中國大宗商品價(jià)格指數(shù)數(shù)據(jù)來源

9、：WIND，交行金研中心三、信貸增速略有下降，短期流動性寬松未減1 月往往是銀行信貸額度“回血”并進(jìn)行大力投放的節(jié)點(diǎn)，但在國內(nèi)疫情散點(diǎn)式爆發(fā)及房貸收緊影響下，信貸同比增速可能略有下降。企業(yè)部門方面，如前文分析，部分生產(chǎn)活動受到疫情反復(fù)和春節(jié)臨近的影響，但仍表現(xiàn)出相對穩(wěn)健的信貸需求。居民部門方面，房地產(chǎn)市場成交熱度較上月降溫，但好于去年同期。1 月前四周 30 個大中城市周均成交面積為 398.3萬平方米，較上月減少約 48.7 萬平方米，較 2020 年 1 月前三周平均增加38.8 萬平方米。房貸集中度管理辦法出臺疊加熱點(diǎn)地區(qū)個人房貸政策收緊后，銀行個人房貸投放沖動可能有所節(jié)制，季節(jié)性激增特

10、征略有平滑。債市融資持續(xù)活躍，1 月截至 27 日新發(fā)公司債券 96 只，發(fā)行總額與上月接近，新發(fā)地方政府債 123 只，發(fā)行總額約為上月的兩倍。2020 年前 11 個月，A 股首發(fā)和增發(fā)的月平均金額為 1100 億元，相比于 2019 年同期的月平均金額增加近 340 億元，鑒于當(dāng)前市場的融資熱情不減，預(yù)計(jì) 1 月股市融資將保持活躍。此外，表外融資監(jiān)管仍未放松，單月規(guī)模繼續(xù)為負(fù)增態(tài)勢。預(yù)計(jì) 1 月單月信貸增量在 3.4 萬億元左右；信貸余額約 176 萬億元，同比增長 12.6；社融存量約 290 萬億元，同比增長 13.1。圖 6：社融和信貸余額增速變動情況（單位：）17.0016.00

11、15.0014.0013.0012.0011.0010.00社融存量增速貸款余額增速數(shù)據(jù)來源：WIND，交行金研中心1 月三方面因素支撐短期貨幣環(huán)境保持穩(wěn)定，流動性寬松不減：一是國內(nèi)疫情不確定性增加使流動性仍然處于相對寬松的水平，以保持對經(jīng)濟(jì)修復(fù)必要的支持力度。二是為對沖稅期集中繳稅的影響，央行在 1 月 22 日稅期結(jié)束前進(jìn)行了連續(xù)的大額流動性投放填補(bǔ)資金缺口。三是近期央行定調(diào)貨幣政策“穩(wěn)字當(dāng)頭、不急轉(zhuǎn)彎”，接下來一段時(shí)間還會維持流動性合理充裕。春節(jié)前流動性趨于緊張，央行將運(yùn)用更加精準(zhǔn)靈活的操作工具，進(jìn)行節(jié)前的流動性投放。目前的存款準(zhǔn)備金率被央行認(rèn)為“水平不高”，因此采取降準(zhǔn)的可能性小，LP

12、R 繼續(xù)保持穩(wěn)定，更可能運(yùn)用結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具釋放流動性。預(yù)計(jì) 1 月 M2 增速小幅回落到 10左右，MLF 利率下調(diào)可能性較低。圖 7：M1 和M2 增速變動情況（單位：）30.0025.0020.0015.0010.005.000.00M1同比M2同比數(shù)據(jù)來源：WIND，交行金研中心四、人民幣升值壓力暫緩，外匯儲備料小幅上漲中美利差漸趨收窄，人民幣升值壓力暫緩。開年伊始人民幣即期匯率和中間價(jià)均升破“6.5”，整體看匯率位于合理均衡水平，穩(wěn)定在 6.48 左右。1 月以來美元指數(shù)回升至 90 附近，美國 10 年國債收益率已恢復(fù)至 1.1左右，中國 10 年期國債收益率小幅回落至 3.13左右，中美利差已呈漸趨收窄態(tài)勢。外匯管理部門調(diào)整境內(nèi)企業(yè)境外放款宏觀審慎調(diào)節(jié)系數(shù)，強(qiáng)調(diào)完善“宏觀審慎+微觀監(jiān)管”和銀行間外匯市場做市商制度，引導(dǎo)人民幣匯率保持穩(wěn)定預(yù)期。綜合考慮，預(yù)計(jì) 2 月人民幣相對美元匯率將維持在 6.5 左右，且匯率波動頻率將逐步減弱。圖 8 近期中美利差已呈漸趨收窄（單位：）數(shù)據(jù)來源：WIND，交行金研中心貿(mào)易差額增幅縮小，預(yù)計(jì)外匯儲備小幅增加 300 億美元。1 月以來人民幣匯率保持一定升值預(yù)期，一攬子貨幣下外匯儲備資產(chǎn)估值效應(yīng)仍