如何看待鋼鐵債投資

1、內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _TOC_250008 行業(yè)基本面：需求較旺，成本偏高，鋼價高企 4 HYPERLINK l _TOC_250007 供需：需求旺盛，供需關(guān)系偏緊 4 HYPERLINK l _TOC_250006 成本：原材料價格高企，侵蝕鋼企盈利能力 6 HYPERLINK l _TOC_250005 展望 2021：景氣度小幅回落，變量在于供給政策 8 HYPERLINK l _TOC_250004 鋼鐵債市場概覽 9 HYPERLINK l _TOC_250003 鋼企信用資質(zhì)分析 11 HYPERLINK l _TOC_250002 分析框架 11 HYPERLIN

2、K l _TOC_250001 重點關(guān)注企業(yè) 22 HYPERLINK l _TOC_250000 4. 小結(jié) 24圖表目錄圖 1：2019 年鋼鐵行業(yè)下游需求結(jié)構(gòu)（億噸） 4圖 2：房地產(chǎn)與基建固定資產(chǎn)投資 4圖 3：鋼鐵行業(yè)下游工業(yè)品產(chǎn)量累計同比 4圖 4：鋼材出口數(shù)量及累計同比 4圖 5：鋼材表觀消費量走勢 5圖 6：建筑鋼材成交走勢 5圖 7：鋼材社會庫存走勢 5圖 8：2015-2020 年 12 月鋼材、螺紋鋼、冷軋板卷去庫幅度 5圖 9：生鐵、粗鋼、鋼材產(chǎn)量累計同比 6圖 10：Mysteel 全國及唐山鋼廠高爐開工率走勢 6圖 11：鋼材生產(chǎn)流程圖 6圖 12：全球鐵礦石產(chǎn)量分

3、布 7圖 13：鐵礦石價格指數(shù)（62 Fe:CFR 中國北方）走勢 7圖 14：焦炭價格走勢（二級冶金焦：唐山） 7圖 15：廢鋼價格走勢（張家港 6-8mm） 7圖 16：主要鋼材產(chǎn)品現(xiàn)價 8圖 17：主要鋼材產(chǎn)品噸毛利估算（即時成本） 8圖 18：2015 年以來鋼鐵企業(yè)債券發(fā)行、到期及凈融資規(guī)模 9圖 19：2020 年鋼鐵企業(yè)債券發(fā)行、到期及凈融資規(guī)模 9圖 20：2015 年以來發(fā)行的鋼鐵債券種分布 10圖 21：2020 年以來各月發(fā)行的鋼鐵債券種分布 10圖 22：2015 年以來鋼鐵企業(yè)債券發(fā)行期限分布 10圖 23：2020 年以來各月發(fā)行的鋼鐵債發(fā)行期限分布 10圖 24：

4、2015 年以來鋼鐵債到期償還 10圖 25：2021 年進(jìn)入回售債券分布主體 10圖 26：鋼鐵行業(yè)信用利差、產(chǎn)業(yè)債信用利差及螺紋鋼價格走勢 11圖 27：部分發(fā)債鋼企在職人員數(shù)量 17圖 28：部分發(fā)債鋼企人均粗鋼產(chǎn)量 17圖 29：部分發(fā)債鋼企 2019 年噸鋼售價 18圖 30：部分發(fā)債鋼企 2019 年鋼鐵業(yè)務(wù)毛利率 18圖 31：發(fā)債鋼企鋼鐵業(yè)務(wù)收入及占比 18圖 32：發(fā)債鋼企鋼鐵及非鋼業(yè)務(wù)毛利率 18圖 33：發(fā)債鋼企銷售毛利率、凈利潤與總資產(chǎn)報酬率 21圖 34：發(fā)債鋼企銷售毛利率及 2020 年毛利率變化 21圖 35：發(fā)債鋼企資產(chǎn)負(fù)債率走勢 21圖 36：發(fā)債鋼企有息債務(wù)

5、占比及短期債務(wù)占比 21圖 37：發(fā)債鋼企短期償債能力 22圖 38：發(fā)債鋼企長期償債能力 22圖 39：發(fā)債鋼企現(xiàn)金流情況 22圖 40：籌資活動現(xiàn)金流同比下滑鋼企現(xiàn)金流缺口表現(xiàn) 22圖 41：部分發(fā)債主體超額利差水平 23表 1：鋼鐵發(fā)債企業(yè)與集團情況（億元） 9表 2：鋼鐵企業(yè)信用分析框架 12表 3：發(fā)債鋼企生產(chǎn)能力數(shù)據(jù)一覽 13表 4：發(fā)債鋼企產(chǎn)品競爭力數(shù)據(jù)一覽 14表 5：部分發(fā)債鋼企原材料自給率及采購價格 15表 6：部分發(fā)債鋼企煤炭采購情況 16表 7：部分發(fā)債鋼企區(qū)域內(nèi)港口及碼頭情況 17表 8：發(fā)債鋼企業(yè)務(wù)多樣性一覽 18表 9：發(fā)債鋼企股東信息一覽 19表 10：鋼鐵企業(yè)

6、信用分析框架 21表 11：部分發(fā)債鋼企代表券估值情況一覽 23連月來黑色系產(chǎn)品價格波動較大，近日需求走弱，鋼材開始累庫，鋼鐵行業(yè)基本面季節(jié)性回落，考慮到永煤違約事件影響尚未退卻，市場對弱資質(zhì)國企信用風(fēng)險仍有所擔(dān)憂，在此背景下該如何看待后續(xù)鋼鐵債投資？行業(yè)基本面：需求較旺，成本偏高，鋼價高企行業(yè)基本面與企業(yè)盈利水平息息相關(guān)，因此我們首先對鋼鐵行業(yè)的近期運行情況進(jìn)行簡要分析。受供需關(guān)系偏緊及原材料價格上漲影響，2020 年下半年開始鋼材價格波動上升，部分品種價格一度至近年高點，不同鋼材間的盈利能力出現(xiàn)差異，目前受寒潮影響，需求出現(xiàn)季節(jié)性回落，庫存開始累積。供需：需求旺盛，供需關(guān)系偏緊鋼鐵行業(yè)是典

7、型的順周期行業(yè)，下游需求與經(jīng)濟周期關(guān)聯(lián)緊密，主要包括地產(chǎn)、基建、機械裝備、汽車、家電、船舶等。根據(jù)冶金工業(yè)規(guī)劃研究院測算，2019 年建筑用鋼約占用鋼總需求的 54，其次為機械裝備及消費用鋼。2020 年下半年以來，經(jīng)濟復(fù)蘇帶來強勁需求支撐?；ㄍ顿Y增幅雖不及市場此前預(yù)期，但地產(chǎn)投資維持韌性，對建筑鋼材需求起到較好支撐；制造業(yè)景氣度明顯改善，內(nèi)需恢復(fù)及出口繁榮帶動 2020 年鋼材消費，截至 2020 年 12 月，主要工業(yè)品產(chǎn)量當(dāng)月同比基本均轉(zhuǎn)正，其中挖掘機、拖拉機、冰箱、洗衣機恢復(fù)較好，汽車、船舶產(chǎn)量累計同比降幅不斷縮窄，帶動板材需求；出口方面，海外疫情緩解帶來鋼材出口回暖，10 月以來出

8、口累計同比降幅開始縮窄。圖 1：2019 年鋼鐵行業(yè)下游需求結(jié)構(gòu)（億噸）圖 2：房地產(chǎn)與基建固定資產(chǎn)投資其他, 1.44, 16% 房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額:累計同比 固定資產(chǎn)投資完成額:基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資:累計同比集裝箱, 0.05, 1%鐵道, 0.05, 1%家電, 0.14, 1%造船, 0.11, 1%能源, 0.34, 4%汽車, 0.50, 6%機械, 1.42, 16%建筑, 4.78, 54%3020102020/112020/072020/032019/112019/072019/032018/112018/072018/032017/112017/072017/032016/1

9、12016/072016/032015/112015/072015/030(10)(20)(30)資料來源：冶金工業(yè)研究院，資料來源：Wind，圖 3：鋼鐵行業(yè)下游工業(yè)品產(chǎn)量累計同比圖 4：鋼材出口數(shù)量及累計同比% 100806040202020/102020/062020/022019/102019/062019/022018/102018/062018/022017/102017/062017/022016/102016/062016/022015/102015/062015/020(20)(40)(60)(80)挖掘機 大中型拖拉機 大型拖拉機 汽車 空調(diào) 家用電冰箱 家用洗衣機 民用鋼

10、質(zhì)船舶萬噸1,2001,0008006004002000出口數(shù)量:鋼材:當(dāng)月值 出口數(shù)量:鋼材:累計同比%80.0060.0040.0020.000.00-20.00-40.002020/102020/062020/022019/102019/062019/022018/102018/062018/022017/102017/062017/022016/102016/062016/022015/102015/062015/02-60.00資料來源：Wind，資料來源：Wind，整體來看，2020 年 5 月-8 月鋼材表觀消費量顯著上升，不斷刷新 2015 年以來高點，9 月-10 月出現(xiàn)季節(jié)

11、性回落，但表現(xiàn)仍較強。從高頻成交數(shù)據(jù)來看，受季節(jié)性因素影響，2020年 12 月建筑鋼材需求環(huán)比開始回落，但絕對水平仍高于去年同期。圖 5：鋼材表觀消費量走勢圖 6：建筑鋼材成交走勢萬噸13,00012,00011,00010,0009,0008,0007,0002020/102020/072020/042020/012019/102019/072019/042019/012018/102018/072018/042018/012017/102017/072017/042017/012016/102016/072016/042016/012015/102015/072015/042015/01

12、6,000噸 2017201820192020 2021300,000250,000200,000150,000100,00050,0005249464340373431282522191613107410資料來源：Mysteel，資料來源：Mysteel，當(dāng)前社會、鋼廠庫存已回歸至正常區(qū)間，2020 年 12 月去庫速度超越往年，螺紋鋼、冷軋品種表現(xiàn)突出，不過隨著寒潮來襲，鋼材消費加速下滑，庫存重回上升通道。截至 2020 年 1 月 15 日，鋼材社會庫存約 942.7 萬噸，回歸正常區(qū)間。2020 年 12 月鋼材社會庫存去化約 170 萬噸，顯著超越往年，其中螺紋鋼、冷軋品種表現(xiàn)突出，

13、往年螺紋鋼這一期間已持續(xù)累庫，而 2020 年 12 月則去庫約 90 萬噸，冷軋庫存水平至近年來最低，體現(xiàn)出冬儲前下游需求較強勁。圖 7：鋼材社會庫存走勢圖 8：2015-2020 年 12 月鋼材、螺紋鋼、冷軋板卷去庫幅度萬噸3,000201620172018201920202021萬噸2002016 2017 2018 2019 20202,5002,0001,5001,0005005249464340373431282522191613107410150社會庫存螺紋鋼冷軋板卷100500(50)(100)資料來源：Mysteel，資料來源：Mysteel，供給方面，雖然上半年受疫情影響

14、，鋼材產(chǎn)量同比明顯下滑，但下半年以來鋼廠開工熱情較高疊加產(chǎn)能置換集中落地，2020 年全年粗鋼、鋼材產(chǎn)量累計同比分別為 5.5與 7。根據(jù) Mysteel 數(shù)據(jù)，2020 年 4 月-8 月高爐開工率維持在較高區(qū)間，9 月起唐山高爐開工率明顯下滑，帶動全國鋼廠高爐開工率下降，但仍高于往年同期。另一方面產(chǎn)能置換于 2020年開始集中落地，雖然原則上不得增加產(chǎn)量，但技術(shù)的進(jìn)步以及部分被置換的產(chǎn)能實質(zhì)上屬于低效和無效產(chǎn)能，導(dǎo)致產(chǎn)能總體提升。圖 9：生鐵、粗鋼、鋼材產(chǎn)量累計同比圖 10：Mysteel 全國及唐山鋼廠高爐開工率走勢%1412108642220120172017/02017/030(2)

15、(4)(6) Mysteel全國鋼廠高爐開工率 生鐵 粗鋼 鋼材 Mysteel唐山鋼廠高爐開工率85%80%75%70%65%60%55%50%45%20201740%資料來源：Wind，資料來源：Mysteel，綜合來看，雖然 2020 年供給端并未受到明顯約束，但旺盛的需求還是塑造了供需偏緊的格局，成為了鋼材價格提升，企業(yè)盈利能力修復(fù)的重要因素。成本：原材料價格高企，侵蝕鋼企盈利能力鋼材價格提升并不意味著企業(yè)盈利能力必然好轉(zhuǎn)，成本是鋼企盈利能力的重要影響因素，尤其是變動頻繁且難以控制的原材料成本。鋼鐵生產(chǎn)一般分為長流程及短流程，長流程生產(chǎn)以鐵礦石、焦炭、噴吹煤為主要原料，其中也可添加一定

16、比例的廢鋼作為輔料。目前我國鋼鐵生產(chǎn)仍以長流程生產(chǎn)為主，根據(jù)國際鋼鐵協(xié)會統(tǒng)計，2019 年我國電爐法粗鋼僅占粗鋼產(chǎn)量的 10.4。圖 11：鋼材生產(chǎn)流程圖資料來源：沙鋼集團募集說明書，長流程為主導(dǎo)的生產(chǎn)流程決定了鐵礦石對我國鋼鐵行業(yè)的重要性，然而由于我國鐵礦石儲量一般、品位不佳，長期以來較為依賴澳大利亞和巴西的進(jìn)口，具體來說主要依賴四大供應(yīng)商，包括 FMG、必和必拓、力拓及淡水河谷，2017 四大供應(yīng)商產(chǎn)量占全球鐵礦石產(chǎn)量的 49.54 ，具有壟斷地位。2020 年 11 月以來鐵礦石價格漲幅超 40，當(dāng)前仍在歷史高位震蕩徘徊。2020 年 11 月-12月中旬，鐵礦石價格一路飆升，62鐵礦石

17、普氏指數(shù)最高達(dá)到 176.90 美元/噸，較 2019 年同比上漲 94.61 ；12 月下旬以來，價格一度回落至 158.90 美元/噸，但元旦后又回升至167.15 美元/噸，當(dāng)前在歷史高位震蕩徘徊。鐵礦石價格走高一定程度上受到了供需偏緊的影響，一方面，國內(nèi)需求旺盛，對沖了全球需求下滑帶來的影響，2020 年四季度鋼鐵消費季節(jié)性回落也滯后出現(xiàn)，加劇了供需緊張的局面；另一方面前期受天氣、海外疫情及巴西潰壩的影響，鐵礦石供給量整體偏低，不過目前已基本恢復(fù)至正常水平。鐵礦石價格高漲的更重要原因則是金融炒作，由于國內(nèi)鋼鐵行業(yè)集中度偏低，在境外鐵礦石生產(chǎn)商寡頭壟斷的格局下，單個采購議價能力較弱，而普

18、氏價格定價機制較為混亂，存在貿(mào)易商、礦山、資本方聯(lián)合炒作的空間。除鐵礦石外，焦炭、焦煤、廢鋼價格也處于較高位置。近日焦炭價格迎來第 13 輪提漲，唐山二級冶金焦達(dá) 2600 元/噸，較 4 月初 1650 元/噸上漲 950 元/噸；截至 1 月 15 日，張家港 6-8mm 廢鋼價格已至 2840 元/噸，超過 2012 年高點；山西呂梁主焦煤車板價達(dá) 1270元/噸，與 2019 年價格高點已較接近。圖 12：全球鐵礦石產(chǎn)量分布圖 13：鐵礦石價格指數(shù)（62 Fe:CFR 中國北方）走勢力拓FMG必和必拓億噸淡水河谷其他四大供應(yīng)商占比2520151052017201620152014201

19、32012201120102009060%50%40%30%20%10%0%資料來源：Wind，資料來源：Wind，圖 14：焦炭價格走勢（二級冶金焦：唐山）圖 15：廢鋼價格走勢（張家港 6-8mm）元/噸 唐山二級冶金焦3,0002,5002,0001,5001,0005002021/1/22020/1/22019/1/22018/1/22017/1/22016/1/22015/1/22014/1/22013/1/22012/1/22011/1/22010/1/22009/1/20元/噸 市場價(不含稅):張家港6-8mm3,0002,5002,0001,5001,0005002020/1

20、2/52020/6/52019/12/52019/6/52018/12/52018/6/52017/12/52017/6/52016/12/52016/6/52015/12/52015/6/52014/12/52014/6/52013/12/52013/6/52012/12/52012/6/50資料來源：Wind，資料來源：Wind，原材料價格高企支撐鋼價，但更多則是影響了鋼企的盈利水平，不過整體來看鋼價仍在盈虧平衡線之上。不同鋼企盈利水平受影響的程度則有所差異，主要可以從三個角度進(jìn)行考慮：一是不同品種鋼材應(yīng)用場景不同，供需環(huán)境的差異導(dǎo)致鋼企間成本轉(zhuǎn)嫁能力不同，比如在制造業(yè)復(fù)蘇的背景下，冷軋品

21、種成本轉(zhuǎn)嫁能力較好，盈利水平更高；二是部分鋼企鐵礦石自給率相對較高，原材料價格高企的影響相對可控；三是一些鋼企由于技術(shù)進(jìn)步、管理能力突出，成本控制能力較好，噸鋼毛利所受影響可以得到相對控制。圖 16：主要鋼材產(chǎn)品現(xiàn)價圖 17：主要鋼材產(chǎn)品噸毛利估算（即時成本）元/噸元/噸上海市場熱軋:3MM 上海市場冷軋:1.0MM 熱軋板噸毛利 冷軋板噸毛利6,5006,0005,5005,0004,5004,0003,5003,0002,5002,0001,500 螺紋鋼:20MM上海 中板:20MM上海2,0001,5001,0005000螺紋鋼噸毛利 中厚板噸毛利2020/10/232020/4/23

22、2019/10/232019/4/232018/10/232018/4/232017/10/232017/4/232016/10/232016/4/232015/10/232015/4/232014/10/232014/4/232013/10/232013/4/232012/10/232012/4/232011/10/232011/4/232010/10/232010/4/232020/10/232020/4/232019/10/232019/4/232018/10/232018/4/232017/10/232017/4/232016/10/232016/4/232015/10/232015/

23、4/232014/10/232014/4/232013/10/232013/4/232012/10/232012/4/232011/10/232011/4/232010/10/232010/4/23(500)(1,000)資料來源：Wind，資料來源：Wind，展望 2021：景氣度小幅回落，變量在于供給政策由上述分析可知，雖受疫情影響，但 2020 年仍為鋼鐵行業(yè)景氣度較高的一年，展望 2021年的行業(yè)景氣度，一方面需要判斷供需偏緊格局的可持續(xù)性，另一方面則需要關(guān)注鐵礦石的價格變化。我們認(rèn)為上半年或?qū)⒗^續(xù)維持供需緊平衡局面，下半年供需格局有望改善，但仍需關(guān)注碳達(dá)峰下工信部對粗鋼產(chǎn)量控制這一事

24、件的影響。短期內(nèi)需求仍有支撐，或出現(xiàn)小幅回落，地產(chǎn)韌性及制造業(yè)復(fù)蘇依然是支撐鋼材需求的主要下游，全年來看或前高后低。雖然去年以來監(jiān)管出臺各類型政策制約地產(chǎn)抬頭，但政策內(nèi)在還是強調(diào)穩(wěn)的一面，重點在于“穩(wěn)住存量、嚴(yán)控增量”而非簡單地壓降退出，根據(jù)前期報告展望 2021：從地產(chǎn)投資看利率，我們預(yù)計 2021 年房地產(chǎn)投資小幅回落至 5-5.5。制造業(yè)方面，2020 年在內(nèi)需出口雙輪驅(qū)動下，鋼材主要下游景氣度回升，產(chǎn)出擴張、投資意愿增強。隨著海外需求的修復(fù)，我們預(yù)計出口或?qū)⒕S持改善，海外供給恢復(fù)的替代效應(yīng)仍有待觀察；制造業(yè)盈利預(yù)期較好，預(yù)計上半年仍將維持一定投資力度?；ǚ矫?，從中央經(jīng)濟工作會議定調(diào)以

25、及財政部部長劉昆近日對 2021 年財政政策的詳解來看，積極的財政政策要提質(zhì)增效、更可持續(xù)，財政支出規(guī)模和政策力度預(yù)計將保持基本穩(wěn)定，基建托底的訴求下降，2021 年基建投資增速預(yù)計較 2020 年有所下滑，保持小幅正增長。供給仍存在變量，如壓降粗鋼產(chǎn)量政策力度有限則全年供給仍偏寬松?？紤]到今年將有置換產(chǎn)能投產(chǎn)，同時 2020 年投產(chǎn)的置換產(chǎn)能產(chǎn)量未完全釋放，因此我們預(yù)計 2021 年產(chǎn)能將有所增加，產(chǎn)量增量較 2020 年或有提升。變量在于近日工信部表示要堅決壓降粗鋼產(chǎn)量，目前這一政策的執(zhí)行力度和影響尚未可知，如粗鋼產(chǎn)量出現(xiàn)零增長乃至負(fù)增長，供給預(yù)計將小于需求，鋼價或有所上漲，鋼企盈利水平改

26、善。成本方面，我們預(yù)計鐵礦石價格短期內(nèi)難以明顯回落。2021 年全球鐵礦石供應(yīng)增量相對有限，澳洲三大礦山新增產(chǎn)能投放以替代原有產(chǎn)能為主，淡水河谷公布的預(yù)計產(chǎn)量為 3.15-3.35 億噸，2020 年則約為 3.10 億噸，增量有限，非主流礦或成為重要增量來源。隨著全球經(jīng)濟復(fù)蘇，礦山集中向國內(nèi)發(fā)貨的局面可能會產(chǎn)生變化，加之國內(nèi)新增產(chǎn)能產(chǎn)量對鐵礦石的新增需求，預(yù)計上半年鐵礦石價格難以出現(xiàn)回落，下半年如需求端回落疊加季節(jié)性因素，價格或步入下行通道。綜合來看，我們預(yù)計今年鋼鐵行業(yè)景氣度有一定回落，但仍處于相對較高位置，企業(yè)盈利水平得以維持，全年或呈現(xiàn)前高后低。鋼鐵債市場概覽截止 2021 年 1 月

27、 18 日，信用債市場存量余額約為 22.98 萬億，其中以鋼鐵為主業(yè)的發(fā)行人約為 35 家，余額約為 4574 億元。若將同時發(fā)債的母子公司視作一家則有 18 家發(fā)行人，其中國企 14 家。鋼鐵債的集中度較高，債券存量前五名的鋼企合計存續(xù)信用債 3798 億元，約占總額的 80。表 1：鋼鐵發(fā)債企業(yè)與集團情況（億元）中文簡稱集團內(nèi)發(fā)債主體合計存量信用債所在地區(qū)屬性主體評級首鋼集團首鋼股份1105.00北京地方國有企業(yè)AAA河鋼集團河鋼股份981.90河北省地方國有企業(yè)AAA山鋼集團山東鋼鐵、萊蕪鋼鐵599.16山東省地方國有企業(yè)AAA中國寶武寶鋼股份、武鋼集團、重鋼股份470.00上海中央國

28、有企業(yè)AAA太鋼集團、太鋼不銹175.00山西省地方國有企業(yè)AAA鞍鋼集團鞍山鋼鐵集團395.00遼寧省中央國有企業(yè)AAA攀鋼集團、攀鋼釩72.00四川省中央國有企業(yè)AAA包鋼集團包鋼股份、北方稀土185.33內(nèi)蒙古地方國有企業(yè)AAA沙鋼集團158.80江蘇省民營企業(yè)AAA華菱集團115.40湖南省地方國有企業(yè)AAA柳鋼集團柳鋼股份48.00廣西地方國有企業(yè)AAA福建冶控60.00福建省地方國有企業(yè)AAA新興鑄管49.59河北省中央國有企業(yè)AAA本鋼集團40.00遼寧省地方國有企業(yè)AAA永鋼集團聯(lián)峰實業(yè)29.50江蘇省民營企業(yè)AA南鋼聯(lián)合南鋼股份25.00江蘇省民營企業(yè)AA+酒鋼集團20.00

29、甘肅省地方國有企業(yè)AA+中天鋼鐵20.00江蘇省民營企業(yè)AA+方大集團20.00遼寧省民營企業(yè)AA+西特鋼4.70青海省地方國有企業(yè)AA資料來源：Wind，2020 年鋼鐵企業(yè)的融資水平較 2019 年有所回落，全年凈融資 370.90 億元。分月度來看，高峰出現(xiàn)在了三四月份，此后凈融資規(guī)模持續(xù)下滑，受永煤違約事件影響，2020 年 11 月、 12 月凈融資分別為-145.7 億元、-221.0 億元，1 月份以來凈融資缺口有所改善，但仍凈流出 122 億，預(yù)計凈融資轉(zhuǎn)正尚需時日。圖 18：2015 年以來鋼鐵企業(yè)債券發(fā)行、到期及凈融資規(guī)模圖 19：2020 年鋼鐵企業(yè)債券發(fā)行、到期及凈融資

30、規(guī)模億元3,5003,0002,5002,0001,5001,0005000發(fā)行到期凈融資10008006004002000-200-400-600億元500450400350300250200150100500發(fā)行到期凈融資250200150100500-50-100-150-20020201-01-182020-122020-11-2502020-102020-092020-082020-72020-062020-052020-042020-032020-022020-01202020192018201720162015資料來源：Wind，資料來源：Wind，券種方面，2015 年以來短期

31、融資券和一般中期票據(jù)一直是鋼鐵債發(fā)行的主要品種，非公開品種在發(fā)行中的占比較小，2019 年一度上升至 14.89 ，但 2020 年受益于寬松的融資環(huán)境占比僅為 3.83 。永煤違約事件之后，僅短期融資券成功發(fā)行。圖 20：2015 年以來發(fā)行的鋼鐵債券種分布圖 21：2020 年以來各月發(fā)行的鋼鐵債券種分布億元3,5003,0002,5002,0001,5001,0005000短期融資券一般中期票據(jù) 定向工具私募債一般公司債一般企業(yè)債億元短期融資券一般公司債一般中期票據(jù)私募債一般企業(yè)債5004504003503002502001501005020201-01-182020-122020-11

32、2020-102020-092020-082020-72020-062020-052020-042020-032020-022020-010202020192018201720162015資料來源：Wind，資料來源：Wind，存續(xù)鋼鐵債以中短久期為主，剩余期限在三年及以下的占比達(dá) 82，未來或?qū)⑦M(jìn)一步向短久期集中。鋼鐵債發(fā)行期限長期以一年及以內(nèi)為主，2020 年該比例上升至近 60，長久期占比下降。11 月以來，僅有超短融發(fā)行成功，發(fā)行期限集中于一年及以內(nèi)。圖 22：2015 年以來鋼鐵企業(yè)債券發(fā)行期限分布圖 23：2020 年以來各月發(fā)行的鋼鐵債發(fā)行期限分布億元3,5003,0002,50

33、02,0001,5001,0005000(0,1(1.3(3,55年以上(0,1占比80%70%60%50%40%30%20%10%0%億元500450400350300250200150100502020-022020-010(0,1(1.3(3,55年以上20201-01-182020-122020-112020-102020-092020-082020-72020-062020-052020-042020-03202020192018201720162015資料來源：Wind，資料來源：Wind，投資者信用風(fēng)險偏好難以實質(zhì)性提升，更加青睞中短久期鋼鐵債，一定程度上加劇了滾續(xù)壓力。目前來看

34、 2021 年到期的鋼鐵債規(guī)模為 1570.62 億元，如考慮年內(nèi)發(fā)行并到期的短期融資券，規(guī)?；蚺c 2020 年相差不大；進(jìn)入回售期的鋼鐵債為 328.66 億元，規(guī)模相比往年有所上升，其中包鋼股份、山鋼集團及子公司、首鋼集團回售壓力相對突出。2021 年鋼鐵債的到期兌付規(guī)模較 2020 年未有下降，而融資環(huán)境卻有所收窄，鋼鐵債的兌付壓力較 2020 年有所提升。圖 24：2015 年以來鋼鐵債到期償還圖 25：2021 年進(jìn)入回售債券分布主體億元3,0002,5002,0001,5001,0005000到期及提前兌付進(jìn)入回售規(guī)模12010080604020202120202019201820

35、170億元105.2360.534540352010651.9包 山 首 萊 山 攀鋼 鋼 鋼 蕪 鋼 鋼股 集 集 鋼 股 釩份 團 團 鐵 份柳 永 攀 包鋼 鋼 鋼 鋼集 集 集 集團 團 團 團 資料來源：Wind，資料來源：Wind，鋼鐵行業(yè)信用利差長期與鋼材價格，即行業(yè)基本面走勢存在關(guān)聯(lián)，但 11 月 10 日以來，受永城煤電違約事件影響，行業(yè)信用利差走勢與鋼材價格脫鉤，一度大幅上行近 100bp，目前有小幅回落。信用利差上行一是因為市場對國企集中的產(chǎn)能過剩行業(yè)進(jìn)行重新定價，信用風(fēng)險溢價確有提高；二則是因為近日資金面寬松，無風(fēng)險利率下行，信用利差被動抬升。我們預(yù)計行業(yè)信用利差有回落

36、空間，但中樞較永煤事件前抬升。圖 26：鋼鐵行業(yè)信用利差、產(chǎn)業(yè)債信用利差及螺紋鋼價格走勢6,0005,0004,0003,0002,0001,0000價格:螺紋鋼:HRB400 20mm:上海鋼鐵信用利差產(chǎn)業(yè)債信用利差元/噸bp250200150100502020/7/42019/12/42019/5/42018/10/42018/3/42017/8/42017/1/42016/6/42015/11/42015/4/42014/9/42014/2/42013/7/42012/12/42012/5/42011/10/42011/3/42010/8/42010/1/40資料來源：Wind，鋼企信用

37、資質(zhì)分析分析框架永煤違約后，市場對產(chǎn)業(yè)類主體情緒相對冷卻，至今未能恢復(fù)，短期內(nèi)鋼鐵債投資需要考慮的核心問題包括：（1）較弱資質(zhì)主體信用風(fēng)險演進(jìn)情況，是否會帶來全板塊的估值波動風(fēng)險；（2）中高資質(zhì)主體是否可能醞釀投資機會。要回答上述兩個問題，我們需要回到鋼企信用分析框架，通常來說這一框架包括以下要素：表 2：鋼鐵企業(yè)信用分析框架資料來源：生產(chǎn)能力生產(chǎn)能力指標(biāo)主要與企業(yè)市場地位、防風(fēng)險能力、外部支持力度、議價能力相關(guān)，具體來說有助于企業(yè)抵抗周期波動，獲取更多政府和銀行的支持，對上下游企業(yè)話語權(quán)提升從而節(jié)約成本。由于我國現(xiàn)已嚴(yán)禁新增鋼鐵產(chǎn)能，暫停產(chǎn)能置換，而新版鋼鐵產(chǎn)能置換實施辦法對產(chǎn)能置換的比例要

38、求提升，因此除已得到批復(fù)、正在建設(shè)的基地外，企業(yè)產(chǎn)能明顯提升的可能性較為有限。部分企業(yè)存在通過兼并提升產(chǎn)能可能，但目前來看這一進(jìn)程主要集中于如寶武、鞍鋼等央企。發(fā)債鋼企粗鋼產(chǎn)能產(chǎn)量集中于 1000-3000 萬噸，雖然其中部分鋼企產(chǎn)能利用率較低，但綜合來看產(chǎn)能利用率達(dá) 93.40 。發(fā)債鋼企生產(chǎn)能力可粗略分為 5 個梯隊：第一梯隊：中國寶武、河鋼集團、鞍鋼集團、首鋼集團。第一梯隊鋼企規(guī)模優(yōu)勢較突出， 2019 年粗鋼產(chǎn)能超 3000 萬噸，其中中國寶武粗鋼產(chǎn)能超萬億噸，隨著并購事項推進(jìn)，這一規(guī)模仍將進(jìn)一步上升。第二梯隊：山鋼集團、沙鋼集團、本鋼集團。第二梯隊鋼企粗鋼產(chǎn)能在 2000-3000

39、萬噸，其中本鋼集團粗鋼產(chǎn)能利用率相對遜色。第三梯隊：華菱集團、寶鋼集團、方大集團、柳鋼集團、福建冶控、酒鋼集團、中天鋼鐵、南京鋼鐵。第三梯隊鋼企粗鋼產(chǎn)能在 1000-2000 萬噸，其中酒鋼集團粗鋼產(chǎn)能利用率相對較低。第四梯隊：永鋼集團、新興鑄管。第四梯隊鋼企其中新興鑄管有鋼材產(chǎn)能 500 萬噸，鑄管產(chǎn)能 260 萬噸。表 3：發(fā)債鋼企生產(chǎn)能力數(shù)據(jù)一覽發(fā)行人產(chǎn)能產(chǎn)量粗鋼產(chǎn)能利用率主營業(yè)務(wù)收入生鐵粗鋼鋼材生鐵粗鋼鋼材中國寶武867010166950686769546914993.905522寶鋼股份46285023470445714853468796.632916武鋼集團330440521426

40、516497117.16349重鋼股份72084077057863861180.04235太鋼集團848129413508261086100983.92794太鋼不銹848129412948261086107083.93704河鋼集團49625335593142594656439787.783531河鋼股份35262712267225321215鞍鋼集團36824314422436763920365795.432172鞍山鋼鐵26002740287725862714258699.051053攀鋼集團1070104010401091103895799.81794攀鋼釩613566545253首鋼

41、集團32453433384326682931283785.382020首鋼股份16781770169315491737161298.14692山鋼集團27612890259526172758266795.431819山東鋼鐵12131379135185.38711沙鋼集團218026302610214127002729102.661440本鋼集團17352136291715901617217975.70613華菱集團177319952178199024312288121.851329包鋼集團15901750170114811525143887.12877包鋼股份1590175016781481

42、1546145188.36634方大集團123314001440130215661571111.861003柳鋼集團115012501800124613671702109.361014柳鋼股份1150125090012461367809109.36486福建冶控104011831187104712401226104.85812酒鋼集團8581105112062974874067.671036中天鋼鐵110011001100103711861170107.84607南京鋼鐵90010009409901097992109.71492南鋼股份900100094092098587898.49480永鋼

43、集團80080080079679877899.75518新興鑄管500+260517+239資料來源：Wind，在傳統(tǒng)的鋼企信用資質(zhì)分析框架中，生產(chǎn)能力指標(biāo)權(quán)重較高，這或與 2016-2017 年行業(yè)景氣度較低時，信用分析更側(cè)重抗風(fēng)險能力及外部支持有關(guān)。供給側(cè)改革中鋼企資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)情況相對較好，企業(yè)間的分化較煤企更加顯現(xiàn)，因此在周期上行過程中，我們認(rèn)為需要綜合考慮產(chǎn)品競爭力及負(fù)債水平等指標(biāo)，這樣一方面不至于忽視信用風(fēng)險，更重要的是給予企業(yè)更合理的估值溢價。產(chǎn)品競爭力產(chǎn)品競爭力主要包括產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及區(qū)域供需情況，其中產(chǎn)品結(jié)構(gòu)既可以從品種角度出發(fā)也可從普鋼、特鋼這一角度進(jìn)行考慮。品種齊全一方面有助于

44、企業(yè)提升盈利能力，另一方面由于不同鋼材的應(yīng)用場景不同，有助于企業(yè)在不同的宏觀情況下提升抗風(fēng)險能力。品種角度之外，我們也可以從普鋼、特鋼這一角度對產(chǎn)品進(jìn)行區(qū)分，特鋼企業(yè)產(chǎn)品附加值較高，盈利水平通常高于普鋼為主的企業(yè)，例如太鋼集團。河鋼集團、中國寶武、鞍鋼集團、首鋼集團產(chǎn)品類型較多樣，后三者相對側(cè)重附加值較高的板材；沙鋼集團、山鋼集團的產(chǎn)品種類也較豐富，但較前述企業(yè)次之，同時產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中有各自側(cè)重的部分；華菱集團、方大集團、包鋼集團、柳鋼集團、南京鋼鐵產(chǎn)品種類豐富程度進(jìn)一步下降，但品種間占比相差相對較小；本鋼集團、福建冶控、中天鋼鐵、酒鋼集團、新興鑄管、永鋼集團產(chǎn)品相對較單一，主要產(chǎn)品占比高。區(qū)域供

45、需情況也是在考慮鋼企產(chǎn)品競爭力時需要關(guān)注的因素，尤其是對以建筑用鋼為主的企業(yè)來說，這類企業(yè)以就近銷售為主，關(guān)鍵是當(dāng)?shù)劁摬男枨蠛透偁幐窬帧Ｎ覈鞯貐^(qū)鋼材供需情況差異較大，其中華北、東北區(qū)域供大于求，前者主要因為供給較多，后者則主要因為需求不振。雖然發(fā)債鋼企多為大中型鋼企，銷售渠道相對暢通，但對于銷售主要集中于華北、東北地區(qū)的鋼企，還是需要關(guān)注其銷售波動對盈利能力穩(wěn)定性的影響，比如河鋼集團、首鋼集團、包鋼集團等。銷售區(qū)域集中于華東、華中、華南的鋼企，區(qū)域供需環(huán)境相對較好，能夠維持供需平衡或供略小于求的局面，包括沙鋼集團、山鋼集團、南京鋼鐵等。值得注意的是一些內(nèi)陸型鋼企在區(qū)域內(nèi)通常具有較強競爭力，比

46、如柳鋼集團、酒鋼集團等，但需要進(jìn)一步考慮區(qū)域內(nèi)用鋼需求的持續(xù)性，柳鋼集團區(qū)域供需環(huán)境相對較好，酒鋼集團所覆蓋的省份則可能存在需求持續(xù)性有限的情況。表 4：發(fā)債鋼企產(chǎn)品競爭力數(shù)據(jù)一覽發(fā)行人主要產(chǎn)品類型銷售區(qū)域中國寶武品種多樣，以板材為主主要集中于華東、華南、西北等地寶鋼股份品種多樣，以板材為主輻射華東、華中、華南的四大生產(chǎn)基地布局武鋼集團長材、板材主要集中于湖北地區(qū)，輻射華中重鋼股份板材為主立足重慶、深耕川渝、輻射西南太鋼集團不銹鋼為主，普鋼以板需求較分散，以華北和華東為主太鋼不銹材為主需求較分散，以華北和華東為主河鋼集團品種多樣華北地區(qū)是公司最主要的銷售市場，且具備一定的定價話語權(quán)，華東和中南

47、市場也是公河鋼股份板材為主司產(chǎn)品的重要銷售地，在環(huán)渤海、長三角和珠三角地區(qū)也都有銷售主要銷往華北地區(qū)，2019 年占比為 74.35鞍鋼集團品種多樣，以板材為主主要集中于東北、華北鞍山鋼鐵板材為主主要集中于東北、華北攀鋼集團板材、型材主要負(fù)責(zé)四川等西北地區(qū)的銷售，西南地區(qū)最大的鋼鐵企業(yè)攀鋼釩板材、型材以西南為主，成都、昆明為核心銷售區(qū)域首鋼集團品種多樣，以板材為主主要集中于東北、華北、華東、華南、西南地區(qū)首鋼股份板材為主主要集中于華東、華北地區(qū)山鋼集團板材、型材、長材主要在山東省內(nèi)銷售 81 、華東其他地區(qū) 8山鋼股份板材、長材、型材主要集中于華東、華北地區(qū)沙鋼集團長材、板材、特鋼以江蘇、浙江

48、、上海等華東市場為主，輻射到福建、廣東及中西部等外圍地區(qū)本鋼集團板材為主主要集中于東北、華北、中南及華東地區(qū)華菱集團板材、長材主要集中于湖南、貴州、廣東、華東、西南等地包鋼集團板材為主，長材、型材以包頭為中心，輻射全國包鋼股份板材為主，長材、型材以包頭為中心，輻射全國方大集團長材、特鋼主要集中于江西、湖南、江蘇、浙江、湖北、重慶等華東和華中地區(qū)柳鋼集團板材、長材、型鋼集中廣西、廣東、海南、貴州、云南等，部分銷往華中地區(qū)，其中兩廣地區(qū)銷售額約占柳鋼股份長材、型材總收入的 80 以上福建冶控長材為主福建省鋼材需求為依托，輻射廣東、江西、浙江、上海、海南等周邊地區(qū)酒鋼集團不銹鋼、長材覆蓋西北五省，華

49、東和西南地區(qū)中天鋼鐵長材為主集中在江蘇、浙江、上海等華東地區(qū)南京鋼鐵南鋼股份板材、長材以華東五省一市為主體市場，西部地區(qū)為潛在市場，華東占 80以上永鋼集團長材為主江蘇占比在 90 以上，逐步開拓浙江和上海市場新興鑄管長材、鑄管華北、東北、華東等經(jīng)濟發(fā)達(dá)地區(qū)資料來源：Wind，成本控制能力成本控制能力是影響鋼企信用資質(zhì)的重要因素，在周期下行及原材料成本高企時作用凸顯，基本可分為原材料成本、運輸成本、人員成本三個部分。原材料成本是鋼企成本的最主要部分，高爐煉鋼需要的主要原材料為鐵礦石、焦炭、噴吹煤、廢鋼等，對普鋼冶煉來說，鐵礦石成本通常約占生產(chǎn)成本的 50-60。由于我國鐵礦石儲量一般，品位不佳

50、，因此外購量大，鐵礦石自給率成為決定鋼企成本水平的最重要因素。焦炭方面，大部分企業(yè)具有自給能力，但焦煤仍需外購，因此區(qū)域內(nèi)煤炭資源的情況會影響鋼企的采購成本。我們用原材料自給率、原材料采購價、區(qū)域煤炭資源對原材料成本進(jìn)行衡量。鐵礦石自給率較高的企業(yè)包括太鋼集團、鞍鋼集團、首鋼集團及酒鋼集團，2019 年自給率超過 50，而沙鋼集團、華菱集團、柳鋼集團、福州冶控、中天鋼鐵、永鋼集團目前來看鐵礦石自給率較低，其中部分公司通過參股礦山鎖定了一定的采購量，但采購價或隨市場浮動。鐵礦石采購價格與鐵礦石自給率具有相關(guān)性，僅從采購環(huán)節(jié)來看，自給率在 50.34的酒鋼集團 2019 年鐵礦石采購均價僅為 42

51、4.74 元/噸，較全部外購礦的鋼企每噸鐵礦石節(jié)約 300-350 元。表 5：部分發(fā)債鋼企原材料自給率及采購價格發(fā)行人原材料自給率（ ）原材料采購價（元/噸）鐵礦石焦炭鐵礦石焦炭焦煤寶鋼股份7.5090.00634.001108.00武鋼集團47.17自產(chǎn)為主重鋼股份0.00100.00762.721324.94太鋼集團92.75100.00718（外購礦）1049.00太鋼不銹采購自集團100.00732（外購礦）1048.82河鋼集團12.3328.13河鋼股份部分采購自集團（13.21）部分自產(chǎn)737.891966.441084.55鞍鋼集團72.63自產(chǎn)為主鞍山鋼鐵59.00100.

52、00756.211363.25攀鋼集團65.00100.00614.43（外購礦）1268.14攀鋼釩43.76441.001861.001245.00首鋼集團53.5180.00692.002064.001330.00山鋼集團6.5290.00735.812128.201405.70沙鋼集團0.0049.72732.892066.001175.00本鋼集團30.24100.00832.86（外購礦）1423.70華菱集團0.0054.94788.952082.001403.00包鋼股份20.0472.49688.271748.011181.25柳鋼集團0.00100.00781.601569

53、.73福建冶控0.00部分自產(chǎn)735.982119.981218.63酒鋼集團50.34100.00424.741001.47中天鋼鐵0.00100.00710.121867.90南京鋼鐵6.0950.00737.682137.451394.62永鋼集團0.000.00765.231991.76資料來源：Wind，焦炭方面，基本所有發(fā)債鋼企均能實現(xiàn)全部自給或部分自給，而焦煤則幾乎全部依賴外購，區(qū)域煤炭資源相對較好的企業(yè)焦煤采購價格相對較低，如太鋼集團、河鋼集團、酒鋼集團，而中天鋼鐵、山鋼集團、本鋼集團、南京鋼鐵的焦煤采購價格相對較高。表 6：部分發(fā)債鋼企煤炭采購情況發(fā)行人煤炭采購情況武鋼集團與

54、主要供應(yīng)商如平頂山天安煤業(yè)股份有限公司、山東能源集團煤炭營銷有限公司均簽訂了長期合作協(xié)議寶鋼股份與河南永城煤業(yè)、大屯煤業(yè)、平頂山煤業(yè)、山西焦煤等中國大型煤炭供應(yīng)商確立了長期穩(wěn)定的煤炭資源供應(yīng)關(guān)系，煤炭長期協(xié)議供應(yīng)量占公司需求量的 80 以上太鋼集團公司地處山西省，區(qū)域煤炭資源豐富，具有天然的煤炭采購和運輸成本優(yōu)勢。重鋼股份主要采購自重慶能源投資集團有限公司、四川煤炭產(chǎn)業(yè)集團有限責(zé)任公司等周邊煤炭開采企業(yè)太鋼不銹公司地處煤炭資源豐富的山西省，公司依托太鋼集團與山西焦煤集團等省內(nèi)大型煤炭集團形成了長期合作關(guān)系河鋼集團與主要供應(yīng)商如山西焦煤集團、開灤集團、神華集團、冀中能源等均簽訂了長期合作協(xié)議鞍鋼

55、集團遼寧方面，公司與山西焦煤集團、撫順礦業(yè)集團、陽煤集團、寧煤集團、神華集團、北京昊華集團、龍煤集團、沈煤集團、山東新汶礦業(yè)集團、淮北礦業(yè)集團等重點煤炭企業(yè)簽署了中長期戰(zhàn)略合作協(xié)議。四川方面，主要供應(yīng)商為四川省煤炭產(chǎn)業(yè)集團有限責(zé)任公司、貴州盤江精煤股份有限公司、重慶能源投資集團公司三大礦務(wù)局河鋼股份近三年主要供應(yīng)商為河鋼集團、唐鋼集團及邯鋼集團等鞍山鋼鐵與山西焦煤集團、撫順 礦業(yè)集團、陽煤集團、寧煤集團、神華集團、淮北 礦業(yè)集團等重點煤炭企業(yè)分別簽署了中長期戰(zhàn)略 合作協(xié)議，原燃料供應(yīng)穩(wěn)定首鋼集團與主要供應(yīng)商簽訂了長期采購協(xié)議，并擴大采購范圍，先后開發(fā)了內(nèi)蒙、山東、遼寧、山西等地的煤炭供應(yīng)商攀鋼

56、集團攀鋼集團煤炭采購區(qū)域主要集中在攀枝花、云貴和川渝地區(qū)和西北地區(qū)，主要供應(yīng)商為四川省煤炭產(chǎn)業(yè)集團有限責(zé)任公司、貴州盤江精煤股 份有限公司、重慶能源投資集團公司三大礦務(wù)局攀鋼釩煉焦煤采購區(qū)域主要集中于云貴和川渝地區(qū)山鋼集團主要由山東能源、山西焦煤及潞安環(huán)能供應(yīng)沙鋼集團與山西焦煤集團、河南永煤集團、江蘇大屯煤礦、神華集團建立戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系. 參股公司與陽泉煤業(yè)合資成立公司，收購整合地方煤礦及其煤炭資源華菱集團主要為向國內(nèi)大型的國有企業(yè)采購，如山西焦煤、冀中能源等本鋼集團與主要供應(yīng)商如山西焦煤集團，黑龍江龍煤集團等簽訂長期合作協(xié)議以及約定關(guān)聯(lián)方以市場價格或公允價格向發(fā)行人長期提供生產(chǎn)所需原料柳鋼

57、集團所處區(qū)域缺乏大型煤礦，煤炭采購中進(jìn)口煤礦也占了相當(dāng)比例，進(jìn)口煤炭主要來自于澳大利亞、俄羅斯等地區(qū)包鋼股份一部分來自蒙古國，此外，公司與山西焦煤集團公司、寧夏煤業(yè)集團公司、神華集團等國內(nèi)大型煤炭企業(yè)簽訂了長期供應(yīng)協(xié)議，以月度訂單或月度協(xié)議的形式進(jìn)行月度調(diào)整中天鋼鐵公司煤炭采購區(qū)域主要集中于公司周邊地區(qū)和山西、河南省, 與山東濰焦集團薛城能源有限公司、河南金馬能源股份有限公司和江蘇天裕能源科技集團有限公司等公司建立長期合作關(guān)系酒鋼集團公司地處我國西部腹地，原材料市場供應(yīng)相對比較獨立、供給充足，同神華集團等西北重點能源企業(yè)合作，形成長期穩(wěn)定的合作關(guān)系南京鋼鐵主要供應(yīng)商包括平煤神馬集團，山東能源集

58、團等資料來源：Wind，運輸成本是鋼企尤其是板材鋼企成本的重要組成部分，在原材料進(jìn)口及產(chǎn)品銷售中，水路運輸優(yōu)勢明顯，板材企業(yè)產(chǎn)品銷售半徑較大，運輸成本的重要性更加突出。身處內(nèi)陸的鋼企由于不臨近碼頭，原材料的運輸成本通常較高，比如包鋼集團披露鐵礦石通過海運抵達(dá)天津港后，再通過鐵路運輸?shù)桨^。近年來部分國內(nèi)大型鋼廠已經(jīng)搬遷或計劃搬遷至沿?；蛑苯釉谘睾＝ㄔO(shè)生產(chǎn)基地，如寶鋼湛江基地、山鋼日照基地、柳鋼防城港基地、首鋼京唐基地及寶鋼鹽城基地等。表 7：部分發(fā)債鋼企區(qū)域內(nèi)港口及碼頭情況發(fā)行人區(qū)域港口及碼頭情況重鋼股份入股新港長龍碼頭，擁有 3 個原燃料碼頭泊位，3 個成品碼頭泊位寶鋼股份多個生產(chǎn)基地，靠近

59、上海港、湛江港太鋼集團無港口河鋼集團靠近京唐港，所處河北省境內(nèi)有曹妃甸、京唐港、秦皇島和黃驊港四個大型港口首鋼集團靠近京唐港，有自有碼頭鞍鋼集團鞍山鋼鐵靠近營口港且有合資碼頭，攀鋼集團無碼頭山鋼集團靠近日照港，有自有碼頭公司擁有 8.00 公里長江深水岸線，建有 5.00-20.00 萬噸級碼頭 12 座，23 個沙鋼集團泊位，其中對外開放碼頭 9 個，年吞吐能力達(dá) 8,000.00 萬華菱集團配套岳陽港、順通港、順達(dá)港本鋼集團靠近丹東港包鋼集團無港口，進(jìn)口鐵礦石通過海運抵達(dá)天津港后，再通過鐵路運輸?shù)桨^方大集團無港口福建冶控海外鐵礦石海運由遠(yuǎn)洋貨輪運至廈門港柳鋼集團臨近北部灣，正在建設(shè)防城港

60、鋼鐵項目酒鋼集團無港口中天鋼鐵自有碼頭北瀕揚子江，擁有 4 個 5 萬噸級散貨泊位，可滿足載重 20 萬噸船舶減載?？?，永鋼集團年吞吐能力 3,000 多萬噸。南鋼股份自有碼頭新興鑄管靠近京唐港資料來源：Wind，人員成本也是鋼企成本中需要考慮的一個部分。發(fā)債鋼企以國企為主，人員負(fù)擔(dān)通常較重，鞍鋼集團、河鋼集團在職人員數(shù)近 10 萬人，旗下包括上市公司在內(nèi)的核心子公司生產(chǎn)效率相對較好，從集團公司層面來看柳鋼集團及華菱集團生產(chǎn)效率相對較高。民企如沙鋼集團、南京鋼鐵、中天鋼鐵等，人員負(fù)擔(dān)相對較輕，均不足 2 萬人，而生產(chǎn)效率較高，處于發(fā)債鋼企前列，其中沙鋼集團人均粗鋼產(chǎn)量遙遙領(lǐng)先，近 1400 噸