奈雪的茶招股說明書梳理千億現(xiàn)制茶飲市場高景氣

1、標的推薦2021 年可選消費的持續(xù)復蘇有望成為全年消費市場的主旋律，尤其是 2021H1 在前期低基數(shù)下，可選消費的增速有望進一步提升，同時疫情加速消費業(yè)態(tài)的變遷發(fā)展，直播、社區(qū)團購等新興模式成長空間大。建議重點把握消費復蘇大趨勢，關(guān)注中長期增長邏輯穩(wěn)健賽道、以及高成長的新業(yè)態(tài)：直播電商&代運營：我們認為直播電商作為當前電商行業(yè)中紅利確定性最強賽道，平臺資源傾斜、品牌方大舉投入、用戶心智建立，各方貢獻均推動其高速增長。電商代運營作為品牌商下游和流量商（MCN、KOL 廣告和直播帶貨）上游，同時享受品類+線上流量雙重紅利，疫情之后同樣展現(xiàn)強大韌性，受益整體線上流量提升、優(yōu)質(zhì)品牌流量聚集，保持相對

2、穩(wěn)健高增長，也是當下確定性較高、龍頭效應(yīng)漸顯的優(yōu)質(zhì)賽道之一。同時行業(yè)規(guī)范文件相繼出臺，平臺方亦持續(xù)加強生態(tài)建設(shè)，持續(xù)利好專業(yè)化的頭部機構(gòu)，持續(xù)推薦壹網(wǎng)壹創(chuàng)、寶尊電商等?；瘖y品：滲透率提升+消費升級與普及并存+年輕消費者+電商拉動+政策利好，行業(yè)節(jié)奏已至，邁入中長期高增的基本邏輯支撐穩(wěn)健，疫情下韌性和彈性充分展現(xiàn)，受益電商和社媒營銷驅(qū)動，仍為最佳可選賽道。本土品牌快速崛起，品牌、品類、渠道、營銷等多方面逐漸展現(xiàn)競爭力，同樣受益年輕消費者民族情懷上升帶動國潮興起，崛起勢頭明顯。推薦丸美股份、上海家化、華熙生物、青松股份、愛美客等?？缇畴娚蹋涸诤Ｍ庖咔橛绊懴?，海外電商滲透率加速提升，同時海外供給、傳

3、統(tǒng)海外貿(mào)易渠道亦受到疫情沖擊，中國具備全球最完備的產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢更加凸顯，全球市場對于中國供應(yīng)鏈的需求有望大幅增長。同時跨境電商打通傳統(tǒng)貿(mào)易多個環(huán)節(jié)，極大便利貿(mào)易流程，有望獲得加速發(fā)展。長期看，跨境電商實現(xiàn)國內(nèi)優(yōu)秀供應(yīng)鏈與海外巨大市場的直接相連，更能滿足消費者個性化的需求，符合國際貿(mào)易的未來趨勢，有望促進國際貿(mào)易效率的提升，并且在“一帶一路”大背景下，政府持續(xù)出臺大量政策鼓勵跨境電商發(fā)展，政策紅利持續(xù)釋放。推薦星徽精密、安克創(chuàng)新。超市：疫情加速生鮮電商行業(yè)的快速滲透并助力傳統(tǒng)商超持續(xù)進行數(shù)字化升級，長期看生鮮電商行業(yè)將進入供應(yīng)鏈深耕階段。與此同時，社區(qū)團購風云再起，巨頭加速入場，期待社區(qū)團購在下沉

4、市場的發(fā)展空間，以及商超企業(yè)將自身的供應(yīng)鏈優(yōu)勢與生鮮新業(yè)態(tài)相結(jié)合。長期看，我國商超行業(yè)市場集中度仍顯著低于美國，期待龍頭市占率的持續(xù)提升。建議關(guān)注永輝超市、家家悅、高鑫零售、紅旗連鎖等。目錄 HYPERLINK l _TOC_250014 標的推薦 1 HYPERLINK l _TOC_250013 一、奈雪的茶招股說明書梳理 4 HYPERLINK l _TOC_250012 （一）奈雪的茶發(fā)展歷程與股權(quán)結(jié)構(gòu) 4 HYPERLINK l _TOC_250011 （二）產(chǎn)品：堅持原料高品質(zhì)，核心菜單每周上新 5 HYPERLINK l _TOC_250010 （三）門店網(wǎng)絡(luò)：數(shù)量快速增長、單店

5、現(xiàn)金回報能力強 7 HYPERLINK l _TOC_250009 （四）數(shù)字化平臺建設(shè)提升運營效率，持續(xù)高成長帶來規(guī)模效應(yīng) 12 HYPERLINK l _TOC_250008 （五）現(xiàn)制茶飲行業(yè)：快速增長的千億級市場 14 HYPERLINK l _TOC_250007 （六）總結(jié)：高成長賽道+匠心品質(zhì)+門店高回報+運營提效+品牌出海 16 HYPERLINK l _TOC_250006 二、板塊行情 17 HYPERLINK l _TOC_250005 （一）板塊漲跌幅 17 HYPERLINK l _TOC_250004 （二）行業(yè)市盈率 18 HYPERLINK l _TOC_250

6、003 三、行業(yè)數(shù)據(jù) 18 HYPERLINK l _TOC_250002 （一）需求端：12 月社零增速環(huán)比放緩，短期波動不改長期復蘇趨勢 18 HYPERLINK l _TOC_250001 （二）價格端：12 月 CPI 同比提升 0.2%，食品類漲幅回調(diào) 19 HYPERLINK l _TOC_250000 （三）匯率與金價 22圖表目錄圖表 1： 奈雪的茶發(fā)展歷程 4圖表 2： 公司融資歷程 4圖表 3： 奈雪的茶股權(quán)結(jié)構(gòu)（發(fā)行前） 5圖表 4： 奈雪的茶主要產(chǎn)品 6圖表 5： 奈雪的茶與星巴克直接材料成本占比（%） 6圖表 6： 奈雪的茶外部裝修風格 7圖表 7： 門店內(nèi)部裝修風格

7、 7圖表 8： 奈雪的茶標準店與PRO 店對比 8圖表 9： 奈雪的茶門店分布 9圖表 10： 奈雪的茶門店數(shù)量 9圖表 11： 奈雪的茶店均經(jīng)營指標 10圖表 12： 奈雪的茶同店情況 10圖表 13： 奈雪的茶與星巴克門店端經(jīng)營利潤率對比 10圖表 14： 奈雪的茶經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額 11圖表 15： 奈雪的茶單店投資回收期 11圖表 16： 奈雪的茶營收與增速（億，%） 12圖表 17： 奈雪的茶材料成本占比（%） 12圖表 18： 奈雪的茶職工薪酬占比持續(xù)下降（%） 12圖表 19： 公司各渠道收銀占比情況（%） 12圖表 20： 公司門店端盈利能力情況 13圖表 21： 奈雪的茶營銷開

8、支收入占比持續(xù)下降（%） 13圖表 22： 公司財務(wù)費用收入占比情況（%） 13圖表 23： 奈雪的茶其他支出收入占比情況（%） 14圖表 24： 按零售消費額計中國茶飲市場規(guī)模（億元） 14圖表 25： 中國現(xiàn)制茶飲店升級演變歷程 15圖表 26： 我國現(xiàn)制茶飲產(chǎn)品零售消費額（億元） 15圖表 27： 我國高端現(xiàn)制茶飲品牌CR5（截至 2020 年 9 月底） 15圖表 28： 現(xiàn)制茶飲外賣零售額（億元）及占比 16圖表 29： 我國高端現(xiàn)制茶飲店茶飲及交叉銷售產(chǎn)品零售消費總額（億元） 16圖表 30： 行業(yè)漲跌幅情況（%） 17圖表 31： CS 商業(yè)貿(mào)易板塊周漲幅前十（%） 18圖表 3

9、2： CS 商業(yè)貿(mào)易板塊周跌幅前十（%） 18圖表 33： CS 商貿(mào)零售板塊行業(yè)市盈率（截止 2021 年 2 月 10 日） 18圖表 34： 社會零售總額月度同比增速 19圖表 35： CPI 同比變化 19圖表 36： 糧油、食品類零售額同比增速 20圖表 37： 煙酒類零售額同比增速 20圖表 38： 服裝鞋帽針紡織品類零售額同比增速 20圖表 39： 化妝品類零售額同比增速 20圖表 40： 金銀珠寶類零售額同比增速 20圖表 41： 日用品類零售額同比增速 20圖表 42： 家具類零售額同比增速 21圖表 43： 汽車類零售額同比增速 21圖表 44： 通訊器材類零售額同比增速

10、21圖表 45： 家電類零售額同比增速 21圖表 46： 一線城市商鋪平均租金 21圖表 47： 美元兌人民幣走勢圖 22圖表 48： 近兩年黃金價格走勢 22一、奈雪的茶招股說明書梳理（一）奈雪的茶發(fā)展歷程與股權(quán)結(jié)構(gòu)奈雪的茶母公司深圳品道管理成立于 2014 年，2015 年首間奈雪的茶茶飲店于深圳開設(shè)。公司所經(jīng)營的奈雪的茶茶飲店是中國領(lǐng)先的高端現(xiàn)制茶飲連鎖品牌，專注于提供采用優(yōu)質(zhì)食材現(xiàn)制的優(yōu)質(zhì)茶飲。根據(jù)招股書數(shù)據(jù)，公司目前擁有的茶門店數(shù)超 500 家，會員體系的注冊會員超過 3000 萬名。圖表1： 奈雪的茶發(fā)展歷程資料來源：奈雪的茶官網(wǎng)，招股說明書，公司自成立以來，經(jīng)歷多輪融資。圖表2：

11、 公司融資歷程輪次時間投資方融資額A2015.1北京天圖、成都天圖7000 萬元A+2018.8成都天圖、曹明慧先生2200 萬元B-12018.11天圖東峰、天圖興南、天圖興鵬3 億元B-22020.4SCGC 投資者2 億元B-22020.6HLC500 萬美元C2020.12PAGAC Nebula1 億美元資料來源：奈雪的茶招股說明書，發(fā)行前股權(quán)結(jié)構(gòu)：本次發(fā)行前，彭心、趙林夫婦通過各自持有林心控股 50%的股份，間接持有公司 67.04%的股份，同時員工股權(quán)激勵平臺 8.32%股權(quán)對應(yīng)的投票權(quán)由其控制，彭心、趙林夫婦為公司的實際控制人，實控人股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，且員工股權(quán)平臺較高的持股比例有

12、利于核心員工的激勵。圖表3： 奈雪的茶股權(quán)結(jié)構(gòu)（發(fā)行前）資料來源：奈雪的茶招股說明書，（二）產(chǎn)品：堅持原料高品質(zhì)，核心菜單每周上新截至最后實際可行日期（2021 年 2 月 5 日），奈雪的茶核心菜單有超過 25 種經(jīng)典茶飲及超過 25 種經(jīng)典烘焙產(chǎn)品。為了保持產(chǎn)品的新鮮度，公司亦圍繞核心菜單不斷創(chuàng)新，平均每周推出大約一種新飲品，自 2018 年以來推出了約 60 種季節(jié)性產(chǎn)品，新鮮、健康和高品質(zhì)是奈雪所有新品不變的賣點。公司的茶飲包括鮮果茶、鮮奶茶及純茶均使用自優(yōu)質(zhì)供貨商采購的上乘茶葉及優(yōu)質(zhì)原料現(xiàn)場制作。根據(jù) 36kr報道，在籌備開店之初，公司創(chuàng)始人彭心曾用整整一年時間，在全國遍尋優(yōu)質(zhì)原料，

13、為了防止因鮮果成熟度不夠而出現(xiàn)的口感差異，奈雪的茶始終保留了“無理由換一杯”的選項。公司的多數(shù)創(chuàng)新烘焙產(chǎn)品每天在茶飲店現(xiàn)場制作，用于搭配茶飲。此外，公司提供多種零售產(chǎn)品，如茶禮盒、零食及即飲茶飲料，以滿足客戶的差異化需求及偏好。與公司高品質(zhì)原材料對應(yīng)的是公司 2019 年 36.6%的直接材料占比（主要為鮮果茶原料），對比海外現(xiàn)制咖啡龍頭星巴克的 FY2019 直接材料占比為 32.2%，這一點驗證了公司對于產(chǎn)品質(zhì)量的持續(xù)高追求，同時表明奈雪營運中的最主要成本為原材料，而非此前市場猜測的租金成本（2019 年公司租金成本收入占比為 15.6%）。除奈雪的茶外，公司旗下還運營子品牌臺蓋，主要針對

14、價格更為敏感的學生與年輕上班族。臺蓋產(chǎn)品平均標價為 16 元（奈雪為 26 元）、客單價約 29 元（奈雪為 43 元），與奈雪形成差異化品牌布局。截止 2021 年 2 月5 日，臺蓋在 8 個城市擁有 63 間門店，2019 年/2020Q1-3 臺蓋收入占比分別為 7.4%/5.3%，未來公司業(yè)務(wù)運營的絕大部分仍將聚焦奈雪的茶。圖表4： 奈雪的茶主要產(chǎn)品資料來源：奈雪的茶招股說明書，圖表5： 奈雪的茶與星巴克直接材料成本占比（%）資料來源：奈雪的茶招股說明書，星巴克年報，（三）門店網(wǎng)絡(luò)：數(shù)量快速增長、單店現(xiàn)金回報能力強門店數(shù)量的增長與單店經(jīng)營質(zhì)量構(gòu)成公司成長的直接邏輯。為保證質(zhì)量一致與用

15、戶體驗，公司在中國所有奈雪的茶門店均為自營（除北京大悅城門店采用特別安排收取管理服務(wù)費）。目前公司門店類型分為兩類：1）奈雪的茶標準茶飲店（四季空間概念的主力標準門店，同時包括多元化奈雪的茶特色概念店，如奈雪夢工廠、奈雪的禮物店及奈雪 Bla Bla Bar 等）；2）奈雪 PRO 茶飲店：奈雪 PRO 店于 2020 年 11 月推出，選址主要位于寫字樓與高密度社區(qū)，拉近消費者距離，且產(chǎn)品更加專注于茶飲。門店選址：公司門店選址優(yōu)先戰(zhàn)略性選擇經(jīng)濟活躍地區(qū)的高客流量區(qū)域，選址均需獲得 CEO 審批，且各家門店裝修風格因地制宜，營造愜意舒適、放松的輕社交、精致的現(xiàn)代風格。圖表6： 奈雪的茶外部裝修

16、風格資料來源：奈雪的茶招股說明書，圖表7： 門店內(nèi)部裝修風格資料來源：奈雪的茶招股說明書，推出奈雪 PRO 新店型，拉近消費者距離未來快速展店。公司與 2020 年 11 月推出奈雪 PRO 新店型，主要布局高級寫字樓與高密度社區(qū)，移除現(xiàn)制烘焙區(qū)域，轉(zhuǎn)而以銷售預(yù)制烘焙產(chǎn)品和其他零售產(chǎn)品，并縮減現(xiàn)制茶飲等待時間和門店經(jīng)營效率。公司預(yù)計奈雪 PRO 門店將占未來展店 70%左右，成為公司未來門店拓展的主要類型。圖表8： 奈雪的茶標準店與 PRO 店對比奈雪的茶標準店奈雪 PRO 店高級寫字樓與高密度住宅區(qū)附近，方便消費者通勤過程中消選址定位高客流量區(qū)域，購物中心等費面積（平方米）180-350 8

17、0-200搭建到店自提與外賣訂單專門服務(wù)區(qū)域；移除現(xiàn)場現(xiàn)場面包服區(qū)域，改為銷售預(yù)制烘焙產(chǎn)品與多樣化店內(nèi)布局“前店后廠”現(xiàn)制烘焙產(chǎn)品的伴手禮、零售產(chǎn)品；配置智能化設(shè)備：自動煮茶機、急速烤箱等截止 2021.2.5 日門店數(shù)493 14提供現(xiàn)烤烘焙產(chǎn)品，客戶體驗度更佳；門 減少面包房員工，提升員工效率，節(jié)約客戶等候時間，節(jié)約優(yōu)勢店面積更大，輕社交場景屬性更強等。開店成本等。資料來源：奈雪的茶招股說明書，1、門店數(shù)量：未來三年展店有望千家，聚焦一線與新一線城市完成密度和廣度覆蓋奈雪的茶首家現(xiàn)制茶飲店于 2015 年 11 月在深圳開業(yè)，2019 年公司門店同比翻倍增長至 327 家，2020 年在疫

18、情不利影響下，公司前三季度門店凈增約 100 家，門店網(wǎng)絡(luò)保持快速擴張。截止 2020 年 9 月 30 日，公司在大陸 61 城市擁有 420 間奈雪的茶茶飲店，并在中國香港、日本各有一家海外門店。疫情后期，展店速率快速恢復，未來三年展店數(shù)量有望達千家。自 20 年 10 月 1 日至 21 年 2 月 5 日，公司新開奈雪的茶門店數(shù)量 87 家，門店總數(shù)達到 507 家。按照公司規(guī)劃，2021、2022 年展店數(shù)量（主要為一線及新一線城市）分別為 300、350 家，其中 70%為 PRO 店，預(yù)計 2023 年展店至少為 350 家。未來三年公司有望展店千家，門店數(shù)量維持快速擴張趨勢。從

19、門店的區(qū)域分布看，公司門店主要集中在長三角、珠三角、湖北、北京經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)；從城市分布看，2020Q3公司門店在一線城市/新一線城市/二線城市數(shù)量占比分別為 37%/35%/23%，門店數(shù)量增長最快區(qū)域為新一線城市與二線城市，門店數(shù)量分別從 2018 年的 58、10 家增長至 2020Q3 的 148、98 家。行業(yè)動態(tài)研究報告圖表9： 奈雪的茶門店分布資料來源：奈雪的茶招股說明書，圖表10： 奈雪的茶門店數(shù)量201820192020Q3數(shù)量占比數(shù)量占比數(shù)量占比一線城市 8756%13842%15537%新一線城市 5837%11936%14835%二線城市 106%6219%9823%其他

20、城市與海外82%215%門店總數(shù) 155100%327100%422100%資料來源：奈雪的茶招股說明書，2、門店經(jīng)營質(zhì)量：同店盈利能力可觀，投資回收周期短店均指標受快速展店、新冠疫情影響波動較大，而客單價維持穩(wěn)定。2019 年公司單店日均訂單量 642 單，較 2018 年有所下滑，主要受新門店快速擴展拉低均值影響。同時疊加 2020 年新冠疫情，2020 年前三季度公司單店日均訂單量 465 單，較 2019 年前三季度的 662 單下滑較大。公司客單價則在疫情之下穩(wěn)定在 43 元左右。行業(yè)動態(tài)研究報告圖表11： 奈雪的茶店均經(jīng)營指標201820192019Q1-32020Q1-3單店日均

21、銷售額（萬） 3.072.772.892.01單店日均訂單量 716642662465客單價（元） 42.943.143.743.3資料來源：奈雪的茶招股說明書，由于公司展店速度快，新店對于店均指標影響較大，我們認為同店指標對于奈雪單店盈利能力的考察更具有意義。2019 年公司界定為同店的 49 家門店利潤率達到 25.3%（2018、2019 年營業(yè)時間均大于 300 天，門店利潤指門店銷售額扣減門店層面的成本，包括原材料、員工、租金、折舊、水電、配送成本），公司成熟門店盈利能力強，未來新店的逐漸成熟有望帶動公司整體盈利能力的提升。2020 年 Q1-3 公司同店利潤率受新冠影響降至 12.

22、6%，而單 Q3 已回升至 18.1%，表明強勁復蘇趨勢。圖表12： 奈雪的茶同店情況201820192019Q1-32020Q1-3同店數(shù)量49153同店銷售額（億）5.835.6012.239.22同店增速-4%-24.60%同店利潤（億）1.451.412.671.17同店利潤率24.90%25.30%21.80%12.60%資料來源：奈雪的茶招股說明書，注：2018、2019 年同店標準為營業(yè)時間不少于 300 天；2019Q1-3、2020Q1-3 同店標準為營業(yè)時間不少于 225 天。奈雪同店經(jīng)營利潤率略優(yōu)于星巴克。FY2019 星巴克年報披露直接成本收入占比為 32.2%，門店運

23、營費用對應(yīng)門店收入占比為 48.7%，測算 FY2019 星巴克門店端經(jīng)營利潤率約為 19.1%。奈雪的茶 2019、2019Q1-3 同店經(jīng)營利潤率分別為 25.3%、21.8%，奈雪門店端經(jīng)營利潤率略高于星巴克，同時鑒于奈雪直接材料占比高于星巴克，表明奈雪在門店運營端具備效率優(yōu)勢。圖表13： 奈雪的茶與星巴克門店端經(jīng)營利潤率對比資料來源：奈雪的茶招股說明書，注：為排除疫情干擾，選取星巴克 FY2019 數(shù)據(jù)而非 FY2020單店投資回收期短，現(xiàn)金流表現(xiàn)優(yōu)異。公司估測平均單家奈雪的茶標準店、PRO 店投資成本分別約為 185萬元、125 萬元。公司 2018-2019Q3 期間開業(yè)的奈雪的茶

24、門店平均投資回收期為 14.7 個月，新店開業(yè)的首次盈虧平衡期僅為 3 個月以內(nèi)。在公司門店端投資高回報下，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額表現(xiàn)優(yōu)異，2019 年公司經(jīng)營性凈現(xiàn)金流凈額 4.16 億（同比+107%）、2020Q1-3 經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額 3.99 億（同比+32%）。圖表14： 奈雪的茶經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額資料來源：奈雪的茶招股說明書，簽訂物業(yè)，進場裝修門店開業(yè)門店首次盈虧平衡門店投資成本回收2-3個月約3個月以內(nèi)盈虧平衡后再約7.6-11.7個月以內(nèi)圖表15： 奈雪的茶單店投資回收期標準店/PRO店單店平均投資成本分別約為 185、125萬元單店建設(shè)周期約為2-3個月于往績記錄期間首次盈虧平

25、衡期約為3個月以內(nèi)2018年開業(yè)的門店投資回收期為開業(yè)后10.6個月；2018-2019.9.30期間開業(yè)門店整體投資回收期為開業(yè)后14.7個月（受到新冠不利影響）若以單店平均日銷爬坡至2.5萬（客單價43，日均訂單約580單），毛利率35%，門店經(jīng)營利潤率20%測算（參照公司同店盈利能力），單店月均經(jīng)營利潤約15萬。資料來源：奈雪的茶招股說明書，3、布局海外門店，品牌出海長期發(fā)展空間廣闊2020 年 7 月，奈雪日本大阪店正式開業(yè)，目前奈雪的茶已經(jīng)在包括中國香港、日本等分別開設(shè)一家品牌門店，成為高端現(xiàn)制茶飲出海的示范。預(yù)計未來隨全球疫情逐步緩和，奈雪全球擴張值得期待。（四）數(shù)字化平臺建設(shè)提升

26、運營效率，持續(xù)高成長帶來規(guī)模效應(yīng)收入持續(xù)高增長，快速展店+新店成熟構(gòu)成收入端的直接驅(qū)動。2019 年公司收入同比增長 130%至 25 億元，2020Q1-3 公司收入在新冠疫情不利影響下同比增長 21%至 21.1 億元。直接材料成本基本保持穩(wěn)定，略有提升。2018-2019 年直接材料成本分別為 35.33%、36.6%，2020Q1-3 進一步提升至 38.36%。圖表16： 奈雪的茶營收與增速（億，%）圖表17： 奈雪的茶材料成本占比（%）資料來源：奈雪的茶招股說明書，資料來源：奈雪的茶招股說明書，數(shù)字化能力提升，員工成本占比逐步下滑。截至 2020Q3，公司員工總數(shù) 8562 名，其

27、中 831 名為總部與區(qū)域分公司員工，其余為門店員工。2018、2019、2020Q1-3 公司職工薪酬占比分別為 31.3%、30%、28.6%，員工薪酬的收入占比持續(xù)下降。同時公司店內(nèi)收銀占比從 2018 年的 92.5%持續(xù)降至 2020Q1-3 的 29.6%，小程序與三方平臺線上收銀占比則從 7.5%快速提升至 70.4%，預(yù)計線上收銀占比的提升對于單店員工成本起到優(yōu)化作用。公司目前亦正在打造智能店員調(diào)度系統(tǒng)，自動匹配人員輪班與訂單分配，員工薪酬占比有望進一步降低。圖表18： 奈雪的茶職工薪酬占比持續(xù)下降（%）圖表19： 公司各渠道收銀占比情況（%）資料來源：奈雪的茶招股說明書，資料

28、來源：奈雪的茶招股說明書，打造中央廚房強化供應(yīng)鏈，配合奈雪 PRO 新店型進一步提升經(jīng)營效率。目前奈雪已在深圳部署一家中央廚房，未來公司擬在全國不同城市建立多個中央廚房為附近門店儲存原材料并提供預(yù)制烘焙產(chǎn)品（尤其是未配備烘焙房的奈雪 PRO 門店）。未來奈雪有望通過中央廚房網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)為門店高效供貨，并與門店端的快速拓展與密度提升形成協(xié)同效應(yīng)，提升整體供應(yīng)鏈效率。推出專研集成信息化平臺 Teacore，配置優(yōu)質(zhì) IT 團隊。奈雪于 2020 年 10 月推出專有信息平臺 Teacore，整合線上、線下交易信息，精簡業(yè)務(wù)運營與提高效率，并為產(chǎn)品創(chuàng)新、持續(xù)擴張以及其他業(yè)務(wù)決策提供大數(shù)據(jù)支持。目前 T

29、eacore 系統(tǒng)已在所有門店完成部署。同時奈雪配置了優(yōu)質(zhì)的 IT 團隊，主要由九位曾在亞馬遜、阿里巴巴、京東及騰訊等網(wǎng)絡(luò)巨頭有十余年工作經(jīng)驗的人才組成。前端門店盈利情況較好，未來租金、以及總部相關(guān)的營銷與財務(wù)等費用率有望隨規(guī)模效應(yīng)下降。2019 年公司奈雪的茶、臺蓋門店端經(jīng)營利潤率分別為 16.3%、15.6%，2020Q1-3 受疫情影響有所下滑。租金費用方面，2018、 2019、2020Q1-3 公司租金開支與物業(yè)管理費（使用權(quán)資產(chǎn)折舊與其他租金及相關(guān)開支總和）占比分別為 17.8%、15.6%、15.2%，租金占比持續(xù)下降，未來隨公司品牌實力提升與流量集聚效應(yīng)增強，公司有望在門店物業(yè)

30、租賃中獲得更強議價能力，持續(xù)降低租金占比。目前公司門店端持續(xù)盈利，總部相關(guān)的營銷、財務(wù)等費用有望隨規(guī)模效應(yīng)而攤薄。公司營銷開支收入占比從 2018 年的 3.6%降至 2020Q1-3 的 2.3%，規(guī)模效應(yīng)逐漸體現(xiàn)；公司 2019 年財務(wù)費用占比、其他支出占比（總部差旅、業(yè)務(wù)開發(fā)、資產(chǎn)虧損等開支）亦均較 2018 年有所下降，但 2020 前三季度受新冠疫情影響，公司門店拓展速度超過收入增幅，相應(yīng)費用占比有所提升，預(yù)計未來隨公司收入規(guī)模的持續(xù)擴大以及 IPO 融資降低資金成本，相應(yīng)總部費用有望持續(xù)獲得攤薄。圖表20： 公司門店端盈利能力情況門店經(jīng)營利潤201820192019Q1-32020

31、Q1-3奈雪的茶（萬）17208.237392.929532.322408.6臺蓋（萬）1967.32896.62298.81401.4門店經(jīng)營利潤率奈雪的茶（萬）18.90%16.30%18.60%11.30%臺蓋（萬）12.60%15.60%16.50%12.60%資料來源：奈雪的茶招股說明書，圖表21： 奈雪的茶營銷開支收入占比持續(xù)下降（%）圖表22： 公司財務(wù)費用收入占比情況（%）資料來源：奈雪的茶招股說明書，資料來源：奈雪的茶招股說明書，圖表23： 奈雪的茶其他支出收入占比情況（%）圖表24： 奈雪的茶租金支出的收入占比情況（%）資料來源：奈雪的茶招股說明書，資料來源：奈雪的茶招股說

32、明書，（五）現(xiàn)制茶飲行業(yè)：快速增長的千億級市場現(xiàn)制茶飲市場高速增長，市場規(guī)模已達千億元。我國茶飲市場主要由現(xiàn)制茶飲，即飲茶，茶葉、茶包及茶粉三部分構(gòu)成，其中現(xiàn)制茶飲市場增速最快。據(jù)灼識咨詢測算，2015 年現(xiàn)制茶飲市場規(guī)模為 422 億元，2020 年則達到 1136 億元，2015-2020 年 CAGR 達 21.9%，同時段即飲茶 CAGR 僅為 4.9%，茶葉、茶包及茶粉 CAGR 僅為 8.1%。預(yù)計未來五年我國現(xiàn)制茶飲市場仍將保持 25%的年均復合增速，2025 年現(xiàn)制茶飲市場規(guī)模有望達到 3400 億元。圖表25： 按零售消費額計中國茶飲市場規(guī)模（億元）資料來源：灼識咨詢，奈雪的

33、茶招股書，現(xiàn)制茶飲經(jīng)歷三代升級，高端現(xiàn)制茶飲銷售額增速亮眼，且市場集中度較高。發(fā)展歷程方面，從原料、產(chǎn)品、售價及店型等方面看，現(xiàn)制茶飲前后經(jīng)歷三代升級，呈現(xiàn)出高端化、品質(zhì)化、多元化的發(fā)展趨勢。細分市場規(guī)模方面，高端茶飲零售消費額從 2015 年的 8 億元增長至 2020 年的 129 億元，實現(xiàn) CAGR75.8%的高速增長，預(yù)計未來五年 CAGR 為 32.2%，2025 年高端現(xiàn)制茶飲零售消費額預(yù)計將突破 500 億元。競爭格局方面，高端現(xiàn)制茶飲市場占有率前 5 位的品牌累計占據(jù) 54.9%的現(xiàn)制茶飲市場，前 2 名占據(jù) 43.2%的市場，市場集中度高。圖表26： 中國現(xiàn)制茶飲店升級演變

34、歷程第一代 低端茶飲店第二代 中端茶飲店第三代 高端現(xiàn)制茶飲店合成添加劑及人工色素 罐頭水果、果醬及調(diào)味糖漿配料優(yōu)質(zhì)新鮮的原料，包括上乘茶葉、鮮奶及時令水果奶精及奶茶粉碎茶及奶精代表產(chǎn)品波霸奶茶風味奶茶，如芒果綠茶、蜂蜜柚子茶鮮果茶，如芝士草莓茶、橙子茶冷泡茶2020 年現(xiàn)制茶飲產(chǎn)品平均售價不高于 10 元高于 10 元，低于 20 元不低于 20 元主要店型提供外賣的街店提供外賣的街店 購物商城的外賣店設(shè)有社交空間的高端茶飲店其它創(chuàng)新店型資料來源：灼識咨詢，奈雪的茶招股書，圖表27： 我國現(xiàn)制茶飲產(chǎn)品零售消費額（億元）圖表28： 我國高端現(xiàn)制茶飲品牌CR（5 截至 2020 年 9 月底）資

35、料來源：灼識咨詢，奈雪的茶招股書，資料來源：灼識咨詢，奈雪的茶招股書，產(chǎn)品創(chuàng)新、飲茶新風尚以及線上外賣服務(wù)的發(fā)展普及驅(qū)動現(xiàn)制茶飲行業(yè)的增長?，F(xiàn)制茶飲品牌持續(xù)發(fā)力產(chǎn)品創(chuàng)新，在配料、口味、包裝及周邊等方面不斷豐富，推出更加多元化的創(chuàng)新茶飲?，F(xiàn)制茶飲店通過品牌塑造、社交媒體推廣、社交空間打造等方式構(gòu)建飲茶新風尚等生活方式。移動互聯(lián)網(wǎng)的普及推動了現(xiàn)制茶飲將服務(wù)的空間范圍擴大至店鋪的 2-5 公里半徑內(nèi)以觸及更多客戶。2015-2020 年現(xiàn)制茶飲外賣零售消費額由 7 億元迅速增長至 284 億元，CAGR 達到 107.6%。行業(yè)動態(tài)研究報告圖表29： 現(xiàn)制茶飲外賣零售額（億元）及占比資料來源：灼識咨

36、詢，奈雪的茶招股書，消費升級、消費場景多元、交叉搭配銷售、專屬會員體系構(gòu)建及營銷方式創(chuàng)新構(gòu)筑現(xiàn)制茶飲未來發(fā)展趨勢。隨著我國人均可支配收入及消費能力的提升，消費者在現(xiàn)制茶飲消費方面的消費意愿更強，特別是高端現(xiàn)制茶飲。現(xiàn)制茶飲門店的現(xiàn)代風格裝飾，主題店、快閃店、特色店等門店類型，伴手禮、即飲茶等品類多元滿足更加豐富的消費場景，促進行業(yè)發(fā)展。交叉搭配銷售品包括烘焙、即飲茶、包裝零食等品類，極大拓展了品牌消費的時間段及場景。行業(yè)數(shù)字化推動品牌專屬會員體系的構(gòu)建，提升消費的便利度、滿意度及品牌忠誠度。通過跨品類聯(lián)名等創(chuàng)新營銷方式，基于社交媒體等渠道，拓展消費目標群體的構(gòu)成，擴大潛在消費者群體規(guī)模。圖表3

37、0： 我國高端現(xiàn)制茶飲店茶飲及交叉銷售產(chǎn)品零售消費總額（億元）資料來源：灼識咨詢，奈雪的茶招股書，（六）總結(jié)：高成長賽道+匠心品質(zhì)+門店高回報+運營提效+品牌出海受益于消費升級+年輕消費者高度粘性+社交屬性，我國現(xiàn)制茶飲市場快速發(fā)展，2020 年市場規(guī)模 1136 億元，預(yù)計未來五年我國現(xiàn)制茶飲市場仍將保持 25%的年均復合增速，其中高端化現(xiàn)制茶飲市場規(guī)模增速有望超過 30%，且現(xiàn)制茶飲具有一定標準化產(chǎn)品特征，高端化市場龍頭市占率高。行業(yè)動態(tài)研究報告奈雪的茶作為高端化現(xiàn)制茶飲市場龍頭企業(yè)之一，具有先發(fā)卡位優(yōu)勢，同時在 1）產(chǎn)品端：匠心造就高品質(zhì)（最主要成本為原材料，而非此前市場猜測的租金成本）

38、，新品快速研發(fā)持續(xù)增強消費者粘性，新鮮、健康和高品質(zhì)構(gòu)成產(chǎn)品最大賣點。2）門店端：目前公司已有門店 500 余家，21-23 年規(guī)劃展店約 1000 家，門店數(shù)量持續(xù)快速擴張。門店投資回收周期短、盈利能力與現(xiàn)金流能力強，新店開業(yè)三月內(nèi)有望實現(xiàn)盈虧平衡，同店經(jīng)營利潤率 20%+，2018、2019 年新開門店投資回收周期分別為 10.6、14.7 月。3）數(shù)字化建設(shè)：推出專研集成信息化平臺 Teacore，配置優(yōu)質(zhì) IT 團隊；4）供應(yīng)鏈：打造中央廚房強化供應(yīng)鏈，配合奈雪 PRO 新店型進一步提升經(jīng)營效率等方面具備優(yōu)勢。2020 年前三季度公司由于前期快速展店，導致暴露在新冠疫情下的風險敞口擴大

39、，因此公司受到疫情的不利影響較為明顯，前三季度公司同店利潤率降至 12.6%，而單 Q3 已回升至 18.1%，展現(xiàn)強勁復蘇趨勢。未來門店數(shù)量的快速擴張與門店經(jīng)營質(zhì)量的持續(xù)提升構(gòu)成公司發(fā)展的直接驅(qū)動，同時數(shù)字化水平的提升與供應(yīng)鏈建設(shè)（尤其是中央廚房與奈雪 PRO 門店擴張具備協(xié)同效應(yīng)）有望帶來公司經(jīng)營效率的進一步改善。長期看，公司已邁出海外擴張步伐，未來隨全球疫情逐步緩和，全球擴張值得期待。二、板塊行情（一）板塊漲跌幅年前一周周滬深 300、上證綜指、深證成指漲跌幅分別為 2.46%、0.38%、1.25%。CS 商貿(mào)零售板塊漲跌幅-2.47%，其中 CS 一般零售漲跌幅為-2.47%，CS

40、貿(mào)易 II 漲跌幅為-3.6%，CS 專營連鎖漲跌幅為-3.69%，CS 電商及服務(wù)漲跌幅為 2.21%，CS 專業(yè)市場經(jīng)營漲跌幅為-6.13%。上周滬深 300 上漲，CS 商貿(mào)零售跑輸大盤。圖表31： 行業(yè)漲跌幅情況（%）單位（）近 1 周漲跌幅近 1 月漲跌幅近 1 年漲跌幅滬深 3002.461.2140.61上證綜指0.38-1.5421.97深證成指1.25-1.1941.56CS 商貿(mào)零售-2.47-7.250.21其中：CS 一般零售-2.47-8.04-0.17CS 貿(mào)易 II-3.60-5.214.76CS 專營連鎖-3.69-5.7212.68CS 電商及服務(wù)2.21-4

41、.31-16.51CS 專業(yè)市場經(jīng)營-6.13-14.3815.75資料來源： WIND，CS 商業(yè)貿(mào)易板塊上周漲幅前五的公司為南極電商、*ST 成城、*ST 中商、*ST 金洲、永輝超市，最大漲幅為 15.15%；跌幅前五的公司為退市金鈺、供銷大集、*ST 時萬、中成股份、海印股份，最大跌幅為-41.46%。行業(yè)動態(tài)研究報告圖表32： CS 商業(yè)貿(mào)易板塊周漲幅前十（%）圖表33： CS 商業(yè)貿(mào)易板塊周跌幅前十（%）資料來源：Wind，資料來源：Wind，（二）行業(yè)市盈率截止 2021 年 2 月 10 日，CS 商貿(mào)板塊市盈率為 66.93，相對于大盤估值溢價約為 3.04 倍。圖表34： CS 商貿(mào)零售板塊行業(yè)市盈率（截止 2021 年 2 月 10 日）資料來源：WIND，三、行業(yè)數(shù)據(jù)（一）需求端：12 月社零增速環(huán)比放緩，短期波動不改長期復蘇趨勢2020 全年社零增速-3.9%，較 1-11 月提升 0.9pct。其中 12 月社零增速 4.6%，增速同比-3.4pct，環(huán)比-0.4pct。自 2020 年 8 月轉(zhuǎn)正以來，8-11 月社零單月增速持續(xù)擴大，12 月份社零增速環(huán)比 11 月放緩 0.4pct，預(yù)計主要受