讀懂政策系列：特殊時期關(guān)注財政三大特殊工具的重啟

1、財政平衡難度加大，特殊財政工具存在重啟可能對 2020 年的財政收支而言，疫情導(dǎo)致的名義 GDP 增速下滑意味著稅收收入也將同步受到影響，同時疫情過后針對受影響行業(yè)、區(qū)域以及中小企業(yè)的減稅降費(fèi)必不可少， 一般公共預(yù)算收入或?qū)⑦M(jìn)一步承壓?？紤]到“房住不炒”仍會將是未來較大的政策約束，土地財政對于整體財力的貢獻(xiàn)程度料將繼續(xù)下滑。盡管國企上繳利潤有望進(jìn)一步提升，但其規(guī)模相較于整體的財政收入而言仍然偏小。因此，在財政政策需積極發(fā)力，同時財政收入承壓的矛盾面前，我們認(rèn)為除了提高財政赤字率到3%，增加新增專項(xiàng)債限額超過 3 萬億元等常規(guī)政策工具以外，特殊時期也存在重啟長期建設(shè)國債、特別國債、專項(xiàng)建設(shè)基金等

2、特殊財政工具的可能性。綜合來看，動用三大特殊財政工具均需要有特殊的目的或者需求為前提。從目前的情況看，本次疫情對經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行產(chǎn)生了較大的沖擊和干擾，經(jīng)濟(jì)背景滿足“特殊性”的要求，理論上可以動用特殊財政工具。從三大特殊財政工具的對比來看，由于長期建設(shè)國債需要納入一般公共預(yù)算管理，發(fā)行會增加赤字規(guī)模和赤字率，因此我們認(rèn)為大規(guī)模動用的可能性較小。而特別國債、專項(xiàng)建設(shè)基金則不會影響財政赤字，更加符合當(dāng)前的政策需求。因此我們認(rèn)為，2020 年重啟專項(xiàng)建設(shè)基金的可能性較大。風(fēng)險提示疫情擴(kuò)散程度可能超預(yù)期。正文目錄 HYPERLINK l _TOC_250009 有限空間下的輾轉(zhuǎn)騰挪2019 年財政收支點(diǎn)評

3、4 HYPERLINK l _TOC_250008 短收超支，實(shí)際赤字率大幅抬升一般公共預(yù)算 4 HYPERLINK l _TOC_250007 政府性基金預(yù)算收入增速放緩，國有資本經(jīng)營預(yù)算收入大幅增加 6逆周期調(diào)節(jié)需求加大，或可考慮特殊工具重啟2020 年財政政策展望 8 HYPERLINK l _TOC_250006 政治局會議信號頻發(fā)，財政逆周期發(fā)力有望加碼 8 HYPERLINK l _TOC_250005 財政平衡難度加大，特殊財政工具存在重啟可能 9 HYPERLINK l _TOC_250004 長期建設(shè)國債 9 HYPERLINK l _TOC_250003 特別國債 10 H

4、YPERLINK l _TOC_250002 專項(xiàng)建設(shè)基金 11 HYPERLINK l _TOC_250001 三大特殊財政工具比對 13 HYPERLINK l _TOC_250000 風(fēng)險提示：疫情擴(kuò)散程度可能超預(yù)期 13圖表目錄圖 1：2003 年以來一般公共預(yù)算僅出現(xiàn)兩次短收 4圖 2：2003 年以來一般公共預(yù)算多次出現(xiàn)超支 4圖 3：2019 年一般公共預(yù)算收支缺口、實(shí)際赤字率創(chuàng)預(yù)算法實(shí)施以來新高 5圖 4：2019 年稅收收入增速下滑 7.3pct 5圖 5：2019 年非稅收入增速大幅提升 24.7pct 5圖 6：2019 年稅收收入占比下降 2.31pct 6圖 7：20

5、19 年全國政府性基金收入、國有土地使用權(quán)出讓金收入增速均大幅放緩 7圖 8：2019 年全國政府性基金收入、國有土地使用權(quán)出讓金收入增速均大幅放緩 7圖 9：“四問”疫情下的政策發(fā)力 8圖 10：長期建設(shè)國債的發(fā)行起到了穩(wěn)增長的作用 10圖 11： 2015-2017 年共分 7 批次投放超 2 萬億元專項(xiàng)建設(shè)基金（單位：億元） 12表 1：1999 年政府工作報告中有關(guān)長期建設(shè)國債的內(nèi)容 9表 2：2007 年特別國債類型劃分及預(yù)算編制依據(jù) 11表 3：2015-2017 年專項(xiàng)建設(shè)基金投向領(lǐng)域 12表 4：三大特殊財政工具的對比 13有限空間下的輾轉(zhuǎn)騰挪2019 年財政收支點(diǎn)評短收超支，

6、實(shí)際赤字率大幅抬升一般公共預(yù)算2020 年 2 月 10 日，財政部公布了 2019 年財政收支數(shù)據(jù)，從一般公共預(yù)算收支情況來看，2019 年財政收支平衡壓力較大，財政狀況不容樂觀。根據(jù)財政部數(shù)據(jù)，2019 年，全國一般公共預(yù)算收入為 190,382 億元，同比增長 3.8%；全國一般公共預(yù)算支出 238,874 億元，同比增長 8.1%。根據(jù) 2019 年財政預(yù)算草案，2019 年全國一般公共預(yù)算收入、支出預(yù)算數(shù)分別為 192,500、235,244 億元，預(yù)計分別同比增長 5.0%、6.5%。但從實(shí)際發(fā)生數(shù)與預(yù)算數(shù)的對比來看，2019 年全國一般公共預(yù)算存在短收超支的現(xiàn)象，實(shí)際收入較預(yù)算數(shù)

7、短收 1.10%，實(shí)際支出較預(yù)算數(shù)超支 1.54%。從歷史數(shù)據(jù)來看，超支現(xiàn)象屢有發(fā)生且 2019 年的超支幅度較其他年度而言并不能算太高；但短收現(xiàn)象則較為罕見，除去 2019 年以外，2003 年以來僅在 2015 年發(fā)生過，表明 2019 年財政平衡面臨著較大的壓力。圖 1：2003 年以來一般公共預(yù)算僅出現(xiàn)兩次短收圖 2：2003 年以來一般公共預(yù)算多次出現(xiàn)超支資料來源：新浪微博，華西證券研究所資料來源：新浪微博，華西證券研究所由于“短收超支”現(xiàn)象的存在，2019 年一般公共預(yù)算收入缺口及實(shí)際赤字率也創(chuàng)下了自 1995 年預(yù)算法正式實(shí)施以來的新高。2019 年，一般公共預(yù)算收支缺口達(dá) 48

8、,492 億元，較 2018 年大幅提升了 29.16%。而 2019 年名義 GDP 初步核算數(shù)為990,865 億元，以“一般公共預(yù)算收支缺口/名義 GDP”得到的實(shí)際赤字率為 4.89%，較 2018 年提升了 0.81pct。圖 3：2019 年一般公共預(yù)算收支缺口、實(shí)際赤字率創(chuàng)預(yù)算法實(shí)施以來新高資料來源：財政部，Wind，華西證券研究所從一般公共預(yù)算收入的結(jié)構(gòu)來看，稅收收入增速出現(xiàn)了大幅回落，且在一般公共預(yù)算收入中的占比出現(xiàn)了明顯的下滑，表明 2019 年減稅成果顯著；而非稅收入大幅增長，對稅收收入的下滑起到了較好的彌補(bǔ)作用。2019 年全國稅收收入為 157,992億元，同比僅增長

9、 1.0%，增速大幅下滑 7.3pct；占一般公共預(yù)算收入的比重為 82.99%，較 2018 年下降 2.31pct，打破了連續(xù)兩年的上升趨勢。2019 年全國共實(shí)現(xiàn)非稅收入 32,390 億元，較 2018 年大幅增加了 20.2%，結(jié)束了連續(xù)兩年的回落趨勢，增速大幅提升 24.7pct。圖 4：2019 年稅收收入增速下滑 7.3pct圖 5：2019 年非稅收入增速大幅提升 24.7pct資料來源：財政部，Wind，華西證券研究所資料來源：財政部，Wind，華西證券研究所圖 6：2019 年稅收收入占比下降 2.31pct資料來源：財政部，Wind，華西證券研究所從具體的稅種來看，國內(nèi)

10、增值稅、企業(yè)所得稅仍然是最主要的稅種，2019 年分別實(shí)現(xiàn)稅收收入 623,46、373,00 億元，占總稅收收入的 39.46%、23.61%，占比較 2018 年基本一致。除去出口退稅外，其余主要稅收中有 12 個稅種收入同比增加，3個稅種同比減少。其中個人所得稅、城市維護(hù)建設(shè)稅、城鎮(zhèn)土地使用稅同比分別減 少了25.1%、0.4%、8.0%；而國內(nèi)消費(fèi)稅同比增幅顯著，較2018 年大幅增加了18.2%。政府性基金預(yù)算收入增速放緩，國有資本經(jīng)營預(yù)算收入大幅增加2019 年，全國實(shí)現(xiàn)政府性基金收入 84,516 億元，超出預(yù)算目標(biāo) 6,568.29 億元，超收幅度達(dá) 8.43%。其中中央政府性

11、基金收入為 4,040 億元，未完成預(yù)算目標(biāo)；地方政府性基金收入為 80,476 億元，超出預(yù)算收入目標(biāo) 9.11%。地方政府性基金收入中，土地使用權(quán)出讓金收入為 70,082.35 億元，超出預(yù)算目標(biāo) 3,004.96 億元，超收幅度達(dá)4.48%。盡管 2019 年政府性基金收入超出了年初的預(yù)算目標(biāo)，但增速較 2017、2018 年相比仍然出現(xiàn)了較大幅度的下滑。2019 年，全國政府性基金收入、土地使用權(quán)出讓金收入分別較 2018 年增加 12.0%、11.4%，增速分別較 2018 年下滑 10.77、14.43pct。圖 7：2019 年全國政府性基金收入、國有土地使用權(quán)出讓金收入增速均

12、大幅放緩資料來源：財政部，Wind，華西證券研究所2019 年，全國實(shí)現(xiàn)國有資本經(jīng)營預(yù)算 3,960 億元，超出預(yù)算目標(biāo) 594.16 億元，超 收比例為 17.65%。較 2018 年相比，國有資本經(jīng)營預(yù)算收入增加了 36.3%，增速大幅 提升了 23.71pct，增速連續(xù)三年保持大幅提升態(tài)勢。國有資本經(jīng)營預(yù)算收入的快速提 升，反映出一般公共預(yù)算和政府性基金預(yù)算收支平衡壓力的加大，政府主動提升了 國有企業(yè)利潤上繳的比例。但需要看到的是，國有資本經(jīng)營預(yù)算收入盡管增速較高，但相比于一般公共預(yù)算和政府性基金預(yù)算而言，其規(guī)模仍然較小，對前兩者的補(bǔ)充 作用相對有限。圖 8：2019 年全國政府性基金收

13、入、國有土地使用權(quán)出讓金收入增速均大幅放緩資料來源：財政部，Wind，華西證券研究所逆周期調(diào)節(jié)需求加大，或可考慮特殊工具重啟2020 年財政政策展望政治局會議信號頻發(fā)，財政逆周期發(fā)力有望加碼我們在此前的報告“四問”新冠疫情下的政策發(fā)力中，針對疫情爆發(fā)后可能 出現(xiàn)的政策應(yīng)對思路進(jìn)行了詳細(xì)的推演。我們?nèi)匀徽J(rèn)為，盡管疫情對一季度乃至全年 的經(jīng)濟(jì)增長將帶來一定的沖擊，導(dǎo)致中央經(jīng)濟(jì)工作會議確定的目標(biāo)完全難度有所增加，但政策層面不會輕易放棄對“翻一番”“全面小康”“脫貧攻堅(jiān)”三大目標(biāo)的追求，政府將會雙管齊下，一手抓疫情防控，一手抓經(jīng)濟(jì)增長?；谖覀兇饲暗呐袛啵捎谙M(fèi)具有順周期性、不可回補(bǔ)性，出口存在訂單

14、獲取問題，因此逆周期政策若主要作用于消費(fèi)、出口，則難以在短期內(nèi)見到效果。而基建投資可控性高，政策發(fā)力見效快，彈性相對較大，因此我們認(rèn)為是政策對沖疫情影響的良好抓手。此外，考慮到疫情防控與經(jīng)濟(jì)增長在某種程度上存在對立關(guān)系，為了確保這兩方面的工作均能夠有較好的落實(shí)，我們認(rèn)為 2020 年政策發(fā)力的程度必將在保持如“房住不炒”“不大水漫灌”等大原則不變的情況下有所突破。圖 9：“四問”疫情下的政策發(fā)力資料來源：華西證券研究所整理此外，繼 2 月 3 日政治局召開常委會后，時隔 8 天，中央政治局再度召開常委會，除研究部署疫情防控工作之外，還明確了未來宏觀經(jīng)濟(jì)政策發(fā)力的方向。會議明確 指出，“各級黨委

15、和政府要努力實(shí)現(xiàn)黨中央確定的各項(xiàng)目標(biāo)任務(wù)”，“要加大宏觀政策調(diào)節(jié)力度”，“要更好發(fā)揮積極的財政政策作用”。在政策抓手方面，會議強(qiáng)調(diào)“要積極擴(kuò)大內(nèi)需、穩(wěn)定外需”，“要聚焦重點(diǎn)領(lǐng)域，優(yōu)化地方政府專項(xiàng)債券投向，用好中央預(yù)算內(nèi)投資，調(diào)動民間投資積極性，加快推動建設(shè)一批重大項(xiàng)目”，表明基建投資將會是政策發(fā)力的主要著力點(diǎn)。財政平衡難度加大，特殊財政工具存在重啟可能基于前文的分析，2019 年財政收支數(shù)據(jù)顯示當(dāng)前財政收支平衡面臨較大的壓力。在 2019 年大規(guī)模減稅降費(fèi)的作用下，稅收收入僅增長了 1%，一般公共預(yù)算收入沒有 完成年初制定的預(yù)算目標(biāo)。而對 2020 年的財政收支而言，疫情導(dǎo)致的名義 GDP 增

16、速下滑意味著稅收收入也將同步受到影響，同時疫情過后針對受影響行業(yè)、區(qū)域以及中小企業(yè)的減稅降費(fèi)必不可少， 一般公共預(yù)算收入或?qū)⑦M(jìn)一步承壓。而伴隨著房地產(chǎn)調(diào)控政策的收緊，土地出讓收入增速也出現(xiàn)了較大幅度的下滑，考慮到“房住不炒”仍會將是未來較大的政策約束，土地財政對于整體財力的貢獻(xiàn)程度料將繼續(xù)下滑。盡管國企上繳利潤有望進(jìn)一步提升，但其規(guī)模相較于整體的財政收入而言仍然偏小。因此，在財政政策需積極發(fā)力，同時財政收入承壓的矛盾面前，我們認(rèn)為除了提 高財政赤字率到 3%，增加新增專項(xiàng)債限額超過 3 萬億元等常規(guī)政策工具以外，特殊 時期也存在重啟長期建設(shè)國債、特別國債、專項(xiàng)建設(shè)基金等特殊財政工具的可能性。長

17、期建設(shè)國債長期建設(shè)國債的發(fā)行始于 1998 年。1998 年，受亞洲金融危機(jī)的影響，外貿(mào)出口增長速度大幅度回落，國內(nèi)需求對經(jīng)濟(jì)拉動的力度不夠，上半年經(jīng)濟(jì)增長速度出現(xiàn)放緩趨勢。為穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展，經(jīng)第九屆全國人大常委會第四次會議通過，財政部于當(dāng)年 9 月向四大行定向發(fā)行了 1,000 億元十年期長期建設(shè)國債，專項(xiàng)用于國民經(jīng)濟(jì)和社會發(fā)展繼續(xù)的基礎(chǔ)設(shè)施投入，截至 2008 年累計發(fā)行 1.13 萬億元長期建設(shè)國債。長期建設(shè)國債重點(diǎn)投向農(nóng)業(yè)、水利、交通、通信等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，科技和教育設(shè)施建設(shè)，環(huán)境整治與生態(tài)建設(shè)和企業(yè)技術(shù)改造，并向中西部地區(qū)傾斜。并首先用于在建項(xiàng)目，確保這些項(xiàng)目按時竣工投產(chǎn)。2003

18、年起，通脹壓力加大，長期建設(shè)國債歷年發(fā)行規(guī)模不斷減小。2005 年財政政策由積極轉(zhuǎn)為穩(wěn)健，長期國債發(fā)行規(guī)模進(jìn)一步縮小。2008 年長期建設(shè)國債正式退出，截至 2008 年共發(fā)行 1.13 萬億元。表 1：1999 年政府工作報告中有關(guān)長期建設(shè)國債的內(nèi)容具體表述關(guān)于 1998 年由于外貿(mào)出口增長速度大幅度回落和國內(nèi)需求對經(jīng)濟(jì)拉動的力度不夠，上半年經(jīng)濟(jì)增長速度出現(xiàn)減緩趨勢。針對長期建設(shè)國債這種情況，中央果斷決定實(shí)施積極的財政政策，經(jīng)全國人大常委會批準(zhǔn)調(diào)整預(yù)算后，國務(wù)院增發(fā) 1000 億元財政發(fā)行債券，重點(diǎn)用于增加基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資。關(guān)于 1998 年長期建設(shè)國債資金用途利用財政債券搞建設(shè)，一定要確保

19、資金的合理投向，集中力量 搞好農(nóng)林水利、交通通信、城市公用設(shè)施和環(huán)境保護(hù)、城鄉(xiāng)電網(wǎng)改造、糧食倉庫等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，并且優(yōu)先安排在建項(xiàng)目。資料來源：中國政府網(wǎng)，華西證券研究所圖 10：長期建設(shè)國債的發(fā)行起到了穩(wěn)增長的作用資料來源：Wind，華西證券研究所但值得注意的是，長期建設(shè)國債的發(fā)行和使用需要面臨預(yù)算約束和赤字約束。根據(jù) 1998 年 8 月 26 日關(guān)于提請審議增發(fā)國債用于加快基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和今年中央財政預(yù)算調(diào)整方案（草案）議案的說明，十年期長期建設(shè)國債作為中央財政收入，需納入一般公共預(yù)算管理，并增加相應(yīng)的財政赤字。特別國債特別國債為實(shí)施某種特殊政策而在特定范圍內(nèi)或?yàn)樘囟ㄓ猛径l(fā)行的國債，由財

20、政部發(fā)行，四大行進(jìn)行認(rèn)購。歷史上，我國共發(fā)行過三次特別國債。1998 年，為達(dá)到巴塞爾協(xié)議要求，提高四大行資本充足率。中央政府發(fā)行2700 億元期限為 30 年的特別國債，用于補(bǔ)充四大國有銀行資本金。2007 年，在國際經(jīng)濟(jì)失衡的背景下，我國國際收支呈現(xiàn)“雙順差”的局面。為維護(hù)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定運(yùn)行和物價穩(wěn)定，緩解人民銀行對沖壓力，我國決定發(fā)行 15,500 億元特別國債，用于向央行購買外匯作為成立中國投資有限責(zé)任公司的資本金。2017 年 8 月 22 日，財政部發(fā)布通知，2007 年第一期6000 億元特別國債將于2017年 8 月 29 日到期兌付。財政部將采取滾動發(fā)行的方式，向有關(guān)銀行定向發(fā)行

21、6000 億元特別國債。兩期特別國債均為固定利率附息債，可以上市交易。第一期期限 7 年，發(fā)行面值 4000 億元，票面利率為 3.6%;第二期期限 10 年，發(fā)行面值 2000 億元，票面利率為 3.62%。同時，中國人民銀行將面向有關(guān)銀行開展公開市場操作。根據(jù)財政部 2007 年關(guān)于提請審議財政部發(fā)行特別國債購買外匯及調(diào)整 2007 年末國債余額限額議案的說明，特別國債仍需納入中央財政國債余額管理，且其專門用來購買外匯，因此需納入中央政府性基金預(yù)算管理。官方未明確披露 1998 年特別國債納入何種預(yù)算，但根據(jù) 2007 年特別國債的管理方式推測，由于 1998 年特別國債專項(xiàng)用于補(bǔ)充四大行

22、資本金，因此極有可能被納入國有資本經(jīng)營預(yù)算管理。根據(jù)我國財政預(yù)算管理體系，政府性基金預(yù)算和國有資本經(jīng)營預(yù)算實(shí)行“以收定支，先收后支”的管理模式，不在預(yù)決算中設(shè)置赤字科目，發(fā)行特別國債可以有效規(guī)避對赤字率的影響。但此種方式也面臨一定的約束：一是特別國債的募集資金用途需要體現(xiàn)“特別性”。財政部在關(guān)于提請審議財政部發(fā)行特別國債購買外匯及調(diào)整 2007 年末國債余額限額議案的說明中描述國債類型劃分時，引用了國函200593 號國務(wù)院關(guān)于實(shí)行國債余額管理的報告的規(guī)定：財政用于購買外匯發(fā)行的國債屬于特別國債。因此，特別國債的發(fā)行需要在資金用途上突出其“特別性”，投向基建領(lǐng)域的國債可能無法被劃分為特別國債。

23、二是從 2007 年特別國債的發(fā)行管理情況來看，當(dāng)時被納入政府性基金預(yù)算管理主要是因?yàn)槠淠技Y金用途為購買外匯。因此我們認(rèn)為，特別國債納入何種預(yù)算可能需要從資金用途來判斷，而非所有特別國債均可以不計入財政赤字。表 2：2007 年特別國債類型劃分及預(yù)算編制依據(jù)具體表述財政為購買外匯發(fā)行的國債不是對預(yù)算赤字的融資，有對應(yīng)的外匯資產(chǎn)，并且該資產(chǎn)具有較強(qiáng)的變現(xiàn)能力。同時，與發(fā)行普通國債籌集資金的用途不同，財政發(fā)債購買的外匯以提高收益為主要目標(biāo)。按照全關(guān)于國債類型國人大常委會批準(zhǔn)的國務(wù)院關(guān)于實(shí)行國債余額管理的報告（國函200593 號）的有關(guān)規(guī)定，財政為購買外匯發(fā)行的國債屬于特別國債。關(guān)于預(yù)算編列特別

24、國債納入中央財政國債余額管理。為反映用特別國債購買外匯的使用情況，在“中央政府性基金預(yù)算收入表”中增設(shè)“中央財政外匯經(jīng)營基金收入”科目，反映用特別國債購買的外匯；在“中央政府性基金預(yù)算支出表”中增設(shè)“中央財政外匯經(jīng)營基金支出”科目，反映外匯資金的使用。資料來源：中國人大網(wǎng)，華西證券研究所專項(xiàng)建設(shè)基金2015 年 8 月，國家發(fā)改委會同國家開發(fā)銀行和農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行建立國家專項(xiàng)建設(shè)基金，即國開發(fā)展基金和中國農(nóng)發(fā)重點(diǎn)建設(shè)基金，用于支持重點(diǎn)領(lǐng)域的項(xiàng)目建設(shè)。由國開行、農(nóng)發(fā)行通過銀行間市場發(fā)行專項(xiàng)建設(shè)債，將債券收入通過股本的方式注入專項(xiàng)建設(shè)基金。從第五批開始，發(fā)行對象由郵儲銀行擴(kuò)大至工農(nóng)中建四大國有銀行及全

25、國性股份制銀行。主要用于“看得準(zhǔn)、有回報、不新增過剩產(chǎn)能、不形成重復(fù)建設(shè)、不產(chǎn)生擠出效應(yīng)”的重點(diǎn)領(lǐng)域。專項(xiàng)建設(shè)基金必須投資到具體項(xiàng)目，重點(diǎn)支持投資規(guī)模較大、回收周期較長、有合理回報的準(zhǔn)公益性和基礎(chǔ)性項(xiàng)目建設(shè)。根據(jù)后續(xù)披露的資金投向來看，資金主要投資于 5 大類資產(chǎn)，共 34 個專項(xiàng)。作為“穩(wěn)增長”的主要政策工具之一，2015-2017 年，國家發(fā)改委共安排了七批次專項(xiàng)建設(shè)基金，總規(guī)模共計超過 20000 億元。其中，2015 年投放四批計 8000 億；2016 年第五批投放 4000 億，第六批投放 6000 億。據(jù) 21 世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道，2017 年年初投放第七批次，規(guī)模超過 2000 億。

26、圖 11： 2015-2017 年共分 7 批次投放超 2 萬億元專項(xiàng)建設(shè)基金（單位：億元）資料來源：Wind，華西證券研究所表 3：2015-2017 年專項(xiàng)建設(shè)基金投向領(lǐng)域項(xiàng)目類別項(xiàng)目名稱棚戶區(qū)改造采煤沉陷區(qū)綜合治理養(yǎng)老服務(wù)體系建設(shè)及職業(yè)教育、職業(yè)技能實(shí)訓(xùn)設(shè)施棚戶區(qū)改造等民生改善工程重大水利工程等三農(nóng)建設(shè)軌道交通等城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)交通能源等重大基礎(chǔ)設(shè)施成區(qū)老工業(yè)區(qū)及獨(dú)立工礦區(qū)搬遷改造環(huán)境保護(hù)治理工程旅游基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)（含文化旅游基地設(shè)施建設(shè)）異地扶貧搬遷新一輪農(nóng)網(wǎng)改造升級工程高標(biāo)準(zhǔn)農(nóng)田建設(shè)重大水利工程等江河治理和重點(diǎn)水資源配置工程農(nóng)村產(chǎn)業(yè)融合發(fā)展農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場 “寬帶鄉(xiāng)村”和中小城市（縣）基

27、礎(chǔ)網(wǎng)絡(luò)完善工程城市軌道交通城市地下綜合管廊城鎮(zhèn)供排水供熱等基礎(chǔ)設(shè)施城市綜合交通樞紐建設(shè)（含城市停車場）新型城鎮(zhèn)化鐵路（含城際鐵路、市郊鐵路、專用鐵路）機(jī)場（含通用機(jī)場）高速公路及收費(fèi)一級公路城鎮(zhèn)電網(wǎng)建設(shè)水電建設(shè)內(nèi)河航電樞紐和收費(fèi)船閘（升船機(jī)）油氣基礎(chǔ)設(shè)施及產(chǎn)能建設(shè)增強(qiáng)制造業(yè)核心競爭力等轉(zhuǎn)型升級項(xiàng)目增強(qiáng)制造業(yè)核心競爭力 “雙創(chuàng)”三年行動計劃及新興產(chǎn)業(yè)技術(shù)改造集成電路 “互聯(lián)網(wǎng)+”重大工程國家級新區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等軍民融合工程現(xiàn)代物流資料來源：華西證券研究所三大特殊財政工具比對 綜合來看，動用三大特殊的財政工具均需要有特殊的目的或者需求為前提。從目前的情況看，本次疫情對經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行產(chǎn)生了較大的沖擊和干

28、擾，經(jīng)濟(jì)背景滿足“特殊性”的要求，理論上可以動用特殊財政工具。從三大特殊財政工具的對比來看，由于長期建設(shè)國債需要納入一般公共預(yù)算管理，發(fā)行會增加赤字規(guī)模和赤字率，因此我們認(rèn)為大規(guī)模動用的可能性較小。而特別國債、專項(xiàng)建設(shè)基金則不會影響財政赤字，更加符合當(dāng)前的政策需求。因此我們認(rèn)為，2020 年重啟特別國債、專項(xiàng)建設(shè)基金的可能性較大。表 4：三大特殊財政工具的對比長期建設(shè)國債特別國債專項(xiàng)建設(shè)基金發(fā)行主體財政部財政部國家開發(fā)銀行、農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行預(yù)算編制一般公共預(yù)算政府性基金預(yù)算不納入財政預(yù)算重點(diǎn)投向農(nóng)業(yè)、水利、交通、通1998 年第一次發(fā)行用于補(bǔ)充四大國有銀行資本金。資金用途信等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，科技和教育設(shè)施建設(shè)，環(huán)境整治與生態(tài)建設(shè)和企業(yè)技術(shù)改造，并向中西部地區(qū)傾斜。2007 年第二次發(fā)行用于向央行購買外匯作為成立中國投資有限責(zé)任公司的資本金。2017 年第三次發(fā)行用于 2007 年特別國債到期兌付。主要用于“看得準(zhǔn)、有回報、不新增過剩產(chǎn)能、不形成重復(fù)建設(shè)、不產(chǎn)生擠出效應(yīng)”的重點(diǎn)領(lǐng)域。赤字約束影響赤字率不影響赤字率不影響赤字率資料來源：華西證券研究所整理風(fēng)險提示：疫情擴(kuò)散程度可能超預(yù)期盡管本次疫情期間，官方反應(yīng)迅速，防治經(jīng)驗(yàn)較“非典”更加豐富，第