凈利潤斷層：一種高效的選股策略

1、目錄索引 HYPERLINK l _TOC_250020 一、什么是凈利潤斷層選股法？ 4 HYPERLINK l _TOC_250019 （一）凈利潤斷層的含義和本質(zhì) 4 HYPERLINK l _TOC_250018 （二）凈利潤斷層的代表性個股 4 HYPERLINK l _TOC_250017 二、凈利潤斷層選股策略有效嗎？ 7 HYPERLINK l _TOC_250016 （一）篩選標(biāo)的及構(gòu)建組合 7 HYPERLINK l _TOC_250015 （二）收益回測 8 HYPERLINK l _TOC_250014 （三）組合回測分析 8 HYPERLINK l _TOC_2500

2、13 三、個股凈利潤斷層對行業(yè)配置有指示作用嗎？ 10 HYPERLINK l _TOC_250012 （一）09 年至 10 年：凈利潤斷層的采掘、建材、家電、汽車、電子跑贏市場 10 HYPERLINK l _TOC_250011 （二）11 年至 12 年：凈利潤斷層的食品飲料和銀行跑贏市場 11 HYPERLINK l _TOC_250010 （三）13 年至 14 年：凈利潤斷層的通信、電氣設(shè)備、醫(yī)藥跑贏市場 11 HYPERLINK l _TOC_250009 （四）15 年：凈利潤斷層的休閑服務(wù)和房地產(chǎn)跑贏市場 12 HYPERLINK l _TOC_250008 （五）16 年

3、：凈利潤斷層的建材和鋼鐵跑贏市場 13 HYPERLINK l _TOC_250007 （六）17 年：凈利潤斷層的家電和食品飲料跑贏市場 14 HYPERLINK l _TOC_250006 （七）19 年至 20 年：凈利潤斷層的電子跑贏市場 14 HYPERLINK l _TOC_250005 （八）整體來看凈利潤斷層在絕大多數(shù)年份對行業(yè)配置都有指導(dǎo)意義 15 HYPERLINK l _TOC_250004 四、對凈利潤斷層有效性的再思考 16 HYPERLINK l _TOC_250003 五、策略視角看 20Q1 凈利潤斷層有何指導(dǎo)意義？ 17 HYPERLINK l _TOC_25

4、0002 （一）20Q1 凈利潤斷層個股的行業(yè)分布：電子位居第二、食品飲料第三 17 HYPERLINK l _TOC_250001 （二）20Q1 財報季后凈利潤斷層市場表現(xiàn)：電子、食飲等收益明顯 18 HYPERLINK l _TOC_250000 六、風(fēng)險提示 18圖表索引圖 1：股票魔法師中對凈利潤斷層的描述 4圖 2：凈利潤斷層代表性個股：滬電股份 5圖 3：凈利潤斷層K 線圖：滬電股份 5圖 4：凈利潤斷層代表性個股：濰柴動力 5圖 5：凈利潤斷層K 線圖：濰柴動力 5圖 6：凈利潤斷層代表性個股：長春高新 6圖 7：凈利潤斷層K 線圖：長春高新 6圖 8：凈利潤斷層代表性個股：廣

5、和通 6圖 9：凈利潤斷層K 線圖：廣和通 6圖 10：凈利潤斷層股票數(shù)量 7圖 11：凈利潤斷層股票占比 7圖 12：凈利潤斷層策略選取前五行業(yè)累計收益 8圖 13：凈利潤斷層策略選取前三行業(yè)累計收益 8圖 14：選取前五行業(yè)的凈利潤斷層策略同比收益 9圖 15：選取前三行業(yè)的凈利潤斷層策略同比收益 9圖 16：09 年-10 年采掘行業(yè)相對走勢 10圖 17：09 年-10 年建材行業(yè)相對走勢 10圖 18：09 年-10 年家電行業(yè)相對走勢 11圖 19：09 年-10 年汽車行業(yè)相對走勢 11圖 20：11 年-12 年食品飲料行業(yè)相對走勢 11圖 21：11 年-12 年銀行行業(yè)相對

6、走勢 11圖 22：13 年-14 年通信行業(yè)相對走勢 12圖 23：13 年-14 年電氣設(shè)備行業(yè)相對走勢 12圖 24：15 年休閑服務(wù)相對走勢 13圖 25：15 年房地產(chǎn)行業(yè)相對走勢 13圖 26：16 年建材相對走勢 13圖 27：16 年鋼鐵行業(yè)相對走勢 13圖 28：17 年家電相對走勢 14圖 29：17 年食品飲料行業(yè)相對走勢 14圖 30：19 年-20 年通信行業(yè)相對走勢 15圖 31：19 年-20 年電子行業(yè)相對走勢 15圖 32：19 年-20 年食品飲料行業(yè)相對走勢 15圖 33：19 年-20 年建材行業(yè)相對走勢 15圖 34：分行業(yè)凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比

7、17圖 35：各行業(yè)凈利潤斷層個股絕對收益率對比（自 20/05/01 至 20/05/19） 18圖 36：各行業(yè)凈利潤斷層個股相對收益率對比（自 20/05/01 至 20/05/19） 18一、什么是凈利潤斷層選股法？（一）凈利潤斷層的含義和本質(zhì)凈利潤斷層是指上市公司發(fā)布超預(yù)期的業(yè)績公告后，股價出現(xiàn)跳空上漲的現(xiàn)象。凈利潤斷層本身包含兩大要素，要素之一是上市公司發(fā)布的業(yè)績超預(yù)期，要素之二是上市公司股價在發(fā)布業(yè)績后的首個交易日跳空上漲。跳空上漲的具體表現(xiàn)是當(dāng)日最低價超越前一交易日的最高價，形成一個向上跳空的缺口，在K線圖上形成類似斷層的走勢。由于這種缺口是由業(yè)績超預(yù)期引發(fā)的，因此稱之為凈利潤

8、斷層。凈利潤斷層本質(zhì)是上市公司基本面在技術(shù)面上的體現(xiàn)，利用這一現(xiàn)象選股實際上是基本面和技術(shù)面的有機結(jié)合。如果我們認可市場是有效的，則上市公司公告超預(yù)期的業(yè)績后，股價會立即做出反應(yīng)上漲。業(yè)績超預(yù)期的幅度越大，上漲的幅度越大，而且越有可能是跳空上漲。此外，當(dāng)行業(yè)或上市公司進入景氣度向上周期時，往往會連續(xù)多個季度業(yè)績超預(yù)期，則相關(guān)標(biāo)的可能多次出現(xiàn)凈利潤斷層現(xiàn)象，即多次出現(xiàn)跳空上漲。Mark Minervini在股票魔法師一書中，對凈利潤斷層這一投資手法也有詳細的闡述。圖1：股票魔法師中對凈利潤斷層的描述數(shù)據(jù)來源：股票魔法師，Mark Minervini， （二）凈利潤斷層的代表性個股凈利潤斷層股中出

9、現(xiàn)了諸多牛股，其中代表性個股有滬電股份、濰柴動力、長春高新、廣和通等。滬電股份：本輪上漲周期中滬電股份首次業(yè)績超預(yù)期產(chǎn)生凈利潤斷層是在 2018年7月10日公布半年度業(yè)績預(yù)告，當(dāng)日跳空上漲6.92%。在2018年8月24日發(fā)布半年度報告繼續(xù)超預(yù)期，當(dāng)日跳空上漲9.94%。此后，滬電股份在2018年10月20日發(fā)布2018年三季報，在2019年6月27日發(fā)布2019年半年度業(yè)績預(yù)告，在2019年8月29日發(fā)布半年度報告和三季度業(yè)績預(yù)告，業(yè)績公告超預(yù)期首個交易日均出現(xiàn)跳空上漲。從2018年8月25日至2020年2月25日滬電股份股價達到峰值，滬電股份漲幅約為382%。濰柴動力：本輪上漲周期中濰柴動

10、力首次出現(xiàn)凈利潤斷層是在2017年7月13日發(fā)布半年度業(yè)績預(yù)告，當(dāng)日跳空上漲4.51%，在2017年8月31日發(fā)布半年度報告當(dāng)日再次跳空上漲4.05%。此后，濰柴動力在2017年10月31日發(fā)布2017年三季報，在2018年3月29日發(fā)布2018年一季度業(yè)績預(yù)告，在2018年7月10日發(fā)布2018年半年度業(yè)績預(yù)告，在2019年8月30日發(fā)布2019年半年度報告，在2020年4月30日發(fā)布一季報，業(yè)績公告超預(yù)期的首個交易日均出現(xiàn)跳空上漲。從2017年7月14日至2020年 1月3日濰柴動力股價達到峰值，濰柴動力漲幅為171%。長春高新：本輪上漲周期中長春高新在2015年10月9日發(fā)布三季度業(yè)績預(yù)

11、告時首次出現(xiàn)凈利潤斷層，當(dāng)日跳空上漲3.57%。此后，長春高新在2016年4月7日發(fā)布 2016年一季度業(yè)績預(yù)告，在2016年10月21日發(fā)布2016年三季報，在2017年4月25日發(fā)布2017年一季報，在2017年8月18日發(fā)布2017年半年報，在2018年7月7日發(fā)布2018年半年度業(yè)績預(yù)告，在2018年8月22日發(fā)布2018年半年報，業(yè)績公告的首個交易日均出現(xiàn)跳空上漲。從2015年10月10日至2020年5月19日，長春高新漲幅達到634%。廣和通：本輪上漲周期中廣和通首次業(yè)績超預(yù)期產(chǎn)生凈利潤斷層是在2018年2月27日公布2017年度業(yè)績快報，當(dāng)日跳空上漲4.21%。此后，廣和通在20

12、18年10月15日發(fā)布2018年三季度業(yè)績預(yù)告，在2019年2月23日發(fā)布2018年年度業(yè)績快報，在2019年3月8日發(fā)布2019年一季度業(yè)績預(yù)告，在2019年10月28日發(fā)布2019年三季報，業(yè)績公告超預(yù)期首個交易日均出現(xiàn)跳空上漲。從2018年2月28日至2020年 5月19日，廣和通上漲254%。圖2：凈利潤斷層代表性個股：滬電股份圖 3：凈利潤斷層 K 線圖：滬電股份數(shù)據(jù)來源：Wind， 數(shù)據(jù)來源：Wind， 圖4：凈利潤斷層代表性個股：濰柴動力圖 5：凈利潤斷層 K 線圖：濰柴動力數(shù)據(jù)來源：Wind， 數(shù)據(jù)來源：Wind， 圖6：凈利潤斷層代表性個股：長春高新圖 7：凈利潤斷層 K 線

13、圖：長春高新數(shù)據(jù)來源：Wind， 數(shù)據(jù)來源：Wind， 圖8：凈利潤斷層代表性個股：廣和通圖 9：凈利潤斷層 K 線圖：廣和通數(shù)據(jù)來源：Wind， 數(shù)據(jù)來源：Wind， 二、凈利潤斷層選股策略有效嗎？一種選股策略是否有效，首先要經(jīng)得起歷史回測檢驗。本部分將通過歷史回測來檢驗凈利潤斷層策略是否有效。結(jié)果顯示凈利潤斷層策略的長期表現(xiàn)和分年度表現(xiàn)都很優(yōu)秀。本文主要展示核心原理和結(jié)果，歡迎感興趣的投資者與我們探討詳細的技術(shù)細節(jié)。（一）篩選標(biāo)的及構(gòu)建組合凈利潤斷層個股的核心篩選條件是業(yè)績公告超預(yù)期且股價跳空上漲，理論上每年可進行一季報、半年報、三季報、年報四次凈利潤斷層的篩選。篩選凈利潤斷層個股核心篩選

14、條件包含兩大要素第一個要素是業(yè)績公告超預(yù)期，第二個要素是公告后首個交易日股價跳空上漲。上市公司按照規(guī)定需要定期披露財務(wù)報表，其中一季報披露時間為4月1日至4月30日，半年報披露時間為7月1日至8月31日，三季報披露時間為10月1日至10月30日，年報披露時間為1月1日至4月30日。此外，還有部分上市公司會披露業(yè)績預(yù)告/業(yè)績快報。我們選取了2009Q1至2020Q1共計45個季度的數(shù)據(jù)，分別梳理了在每個財報季凈利潤斷層個股標(biāo)的清單。圖10：凈利潤斷層股票數(shù)量圖 11：凈利潤斷層股票占比數(shù)據(jù)來源：Wind， 數(shù)據(jù)來源：Wind， 構(gòu)建組合時選取凈利潤斷層標(biāo)的數(shù)量排名靠前的行業(yè)作為入選行業(yè)，對每一入

15、選行業(yè)，選取該行業(yè)全部凈利潤斷層個股標(biāo)的。我們認為包含較多凈利潤斷層股票的行業(yè)蘊含著一定的上漲趨勢，配置這類行業(yè)能夠獲得超額收益。這是基于一個樸素的理念：當(dāng)一個行業(yè)出現(xiàn)多家上市公司凈利潤斷層跳空上漲時，這個行業(yè)的景氣度可能是向上超預(yù)期的。而一個行業(yè)僅僅有少數(shù)（如一兩家）上市公司出現(xiàn)凈利潤斷層跳空上漲，則這種上漲更可能是公司本身的特殊因素導(dǎo)致的阿爾法，而不是行業(yè)層面的阿爾法。凈利潤斷層實際上是選取阿爾法，我們認為同時選取個股和行業(yè)層面的阿爾法是一種確定性更高的阿爾法。因此我們分別選取了每個財報季凈利潤斷層股票數(shù)量排名靠前的數(shù)個行業(yè)，考慮到穩(wěn)健性，我們分別對前三名行業(yè)和前五名行業(yè)進行回測。構(gòu)建組合

16、時由于年報和一季度時間高度重合，因此我們舍棄了年報，僅選擇一季報、半年報和三季報這三個財報季。具體時間節(jié)點上選擇每年的4月30日、8月31日和10月31日作為調(diào)倉日。如果凈利潤斷層選股策略有效，則舍棄年報實際上是一種更為保守的回測方法。（二）收益回測凈利潤斷層選股策略能明顯跑贏市場。采用一種較保守的方法構(gòu)建組合，自2009年5月至2020年4月年復(fù)合收益率為20%，超過同期萬得全A的6.5%的收益率水平。我們從多方面測試了凈利潤斷層選股策略的穩(wěn)健性。行業(yè)層面上分別回測了每個季度凈利潤斷層股票相對數(shù)量占比的前三個和前五個行業(yè)；權(quán)重方面對各行業(yè)采取等權(quán)重配置，各行業(yè)內(nèi)部再對本行業(yè)凈利潤斷層個股進行

17、等權(quán)重配置；再平衡方面，僅在每次更換行業(yè)時對持倉進行調(diào)整，在其余時間均不對持倉進行調(diào)整，即每年只進行三次大的調(diào)整。同時我們考慮了交易成本的影響，交易成本按千分之三計算?？傮w來看，凈利潤斷層策略能夠取得明顯的超額收益。以2009年4月30日為基期，選取前五個行業(yè)，2009年4月30日至2020年4月30日累計收益率達到了666%，年化復(fù)合收益率20.33%；選取前三行業(yè)，同期累計收益率824%，年化復(fù)合收益率22.40%。作為對比，同期萬得全A累計收益率99%，年化復(fù)合收益率6.46%。可以看出，無論是采取前五個行業(yè)還是前三個行業(yè)，凈利潤斷層選股策略組合能帶來明顯的超額收益。圖12：凈利潤斷層策

18、略選取前五行業(yè)累計收益圖 13：凈利潤斷層策略選取前三行業(yè)累計收益數(shù)據(jù)來源：Wind， 數(shù)據(jù)來源：Wind， （三）組合回測分析從過去十年情況看，凈利潤斷層策略有80%的年份跑贏市場，只有20%的年份跑輸市場，而且跑贏的幅度要明顯大于跑輸?shù)姆?。以凈利潤斷層?shù)量占比前五行業(yè)構(gòu)建組合為例，從2010年至2019年這十個完整年份看：凈利潤斷層策略大幅跑贏市場的完整年份有4年，分別是在2010年、2013年、 2015年、2019年，凈利潤斷層策略年超額收益大致為20-50個百分點（以wind全A為準(zhǔn)，下同）。此外，2009年5月至12月非完整年度，凈利潤斷層策略也跑贏市場20個百分點；凈利潤斷層策

19、略小幅跑贏市場的年份有4年，分別是2011年、2012年、2016年、2018年，凈利潤斷層策略年超額收益大致為0-10個百分點；凈利潤斷層策略跑輸市場的年份僅有2年，分別是2014年（超額收益為-22%）、2017年（超額收益為-0.8%）。圖14：選取前五行業(yè)的凈利潤斷層策略同比收益圖 15：選取前三行業(yè)的凈利潤斷層策略同比收益數(shù)據(jù)來源：Wind， 數(shù)據(jù)來源：Wind， 三、個股凈利潤斷層對行業(yè)配置有指示作用嗎？通過行業(yè)內(nèi)個股凈利潤斷層相對數(shù)量占比的高低，多數(shù)年份都能篩選出具有超額收益的行業(yè)，說明凈利潤斷層對行業(yè)配置也具有一定的指示作用。行業(yè)內(nèi)個股凈利潤斷層相對數(shù)量占比較多，說明行業(yè)內(nèi)有很

20、多公司都出現(xiàn)了業(yè)績超預(yù)期，那么往往意味著該行業(yè)景氣度超預(yù)期。通過篩選行業(yè)內(nèi)個股凈利潤斷層數(shù)量相對較多的行業(yè)，可以找到基本面相對優(yōu)秀的行業(yè)，這樣的行業(yè)則很有可能在之后一段時間表現(xiàn)較好，具有一定持續(xù)性的超額收益。（一）09 年至 10 年：凈利潤斷層的采掘、建材、家電、汽車、電子跑贏市場09年到10年期間，通過凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比靠前可篩選出采掘、建材、家電、汽車、電子，上述行業(yè)均明顯跑贏市場平均水平。采掘在09Q1財報凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比在28個一級行業(yè)中數(shù)量排名第一位，在09Q1財報季后的一個季度內(nèi)（09年4月30日到09年7月31日）相對wind全 A的超額收益為30%（本文超額

21、收益以wind全A為基準(zhǔn)，下同）；建筑材料在09Q3、10Q1財報季凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比分別位于第一位、第五位，從09年10月31日到10年10月31日，建筑材料超額收益為22%；家電在09Q3、10Q1、10Q2、10Q3和10Q4財報季凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比分別位居第二位、第四位、第一位、第三位、第一位，從09年10月31日到11年6月30日，家電超額收益為29%；汽車在09Q2、10Q1、10Q2財報季凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比分別位于第四位、第一位、第五位，從09年8月31日到10年10月31日，汽車超額收益為37%；電子在09Q4、10Q1、10Q3財報季凈利潤斷層個股相對

22、數(shù)量占比分別位居第二位、第二位、第四位，從10年1月31日到10年12月31日，電子超額收益為38%；圖16：09年-10年采掘行業(yè)相對走勢圖 17：09 年-10 年建材行業(yè)相對走勢數(shù)據(jù)來源：Wind， 注：相對走勢采用行業(yè)指數(shù)/wind 全 A 指數(shù)計算；數(shù)量采用相對數(shù)量占比。數(shù)據(jù)來源：Wind， 注：相對走勢采用行業(yè)指數(shù)/wind 全 A 指數(shù)計算；數(shù)量采用相對數(shù)量占比。圖18：09年-10年家電行業(yè)相對走勢圖 19：09 年-10 年汽車行業(yè)相對走勢數(shù)據(jù)來源：Wind， 注：相對走勢采用行業(yè)指數(shù)/wind 全 A 指數(shù)計算；數(shù)量采用相對數(shù)量占比。數(shù)據(jù)來源：Wind， 注：相對走勢采用行

23、業(yè)指數(shù)/wind 全 A 指數(shù)計算；數(shù)量采用相對數(shù)量占比。（二）11 年至 12 年：凈利潤斷層的食品飲料和銀行跑贏市場11年到12年期間，通過凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比靠前可篩選出食品飲料和銀行，均明顯跑贏市場平均水平。食品飲料在11Q1、11Q4、12Q1財報季凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比分別位于第二位、第一位、第三位，從11年4月30日到12年6月30日，食品飲料超額收益為29%；銀行在12Q3財報季凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比位于第一位，從12年10月31日到13年3月31日，銀行超額收益為21%。圖20：11年-12年食品飲料行業(yè)相對走勢圖 21：11 年-12 年銀行行業(yè)相對走勢數(shù)據(jù)來

24、源：Wind， 注：相對走勢采用行業(yè)指數(shù)/wind 全 A 指數(shù)計算；數(shù)量采用相對數(shù)量占比。數(shù)據(jù)來源：Wind， 注：相對走勢采用行業(yè)指數(shù)/wind 全 A 指數(shù)計算；數(shù)量采用相對數(shù)量占比。（三）13 年至 14 年：凈利潤斷層的通信、電氣設(shè)備、醫(yī)藥跑贏市場13年到14年期間，通過凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比靠前可篩選出通信、電氣設(shè)備、醫(yī)藥，上述行業(yè)均明顯跑贏市場平均水平。通信在12Q4、13Q2、13Q2、14Q1、14Q2、14Q3財報季凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比分別位于第一位、第三位、第二位、第一位、第一位、第二位，從13年 1月31日到14年12月31日，通信超額收益為25%；電氣設(shè)備在

25、12Q4、13Q1、13Q2、13Q3財報季凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比分別位于第四位、第二位、第一位、第三位，從13年1月31日到14年3月31日，電氣設(shè)備超額收益為31%；醫(yī)藥生物在12Q4、13Q1財報季凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比分別位居第五位、第四位，從13年1月31日到13年8月31日，醫(yī)藥生物超額收益為19%。圖22：13年-14年通信行業(yè)相對走勢圖 23：13 年-14 年電氣設(shè)備行業(yè)相對走勢數(shù)據(jù)來源：Wind， 注：相對走勢采用行業(yè)指數(shù)/wind 全 A 指數(shù)計算；數(shù)量采用相對數(shù)量占比。數(shù)據(jù)來源：Wind， 注：相對走勢采用行業(yè)指數(shù)/wind 全 A 指數(shù)計算；數(shù)量采用相對數(shù)量占

26、比。（四）15 年：凈利潤斷層的休閑服務(wù)和房地產(chǎn)跑贏市場在15年通過凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比靠前可篩選出休閑服務(wù)和房地產(chǎn)，均明顯跑贏市場平均水平。休閑服務(wù)在15Q1、15Q2財報季凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比分別位于第三位、第四位，從15年4月30日到16年3月31日，休閑服務(wù)超額收益為18%；房地產(chǎn)在15Q2、15Q3、15Q4財報季凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比分別位居第三位、第四位、第四位，從15年8月31日到16年3月31日，房地產(chǎn)超額收益為 6%。圖24：15年休閑服務(wù)相對走勢圖 25：15 年房地產(chǎn)行業(yè)相對走勢數(shù)據(jù)來源：Wind， 注：相對走勢采用行業(yè)指數(shù)/wind 全 A 指數(shù)計算；

27、數(shù)量采用相對數(shù)量占比。數(shù)據(jù)來源：Wind， 注：相對走勢采用行業(yè)指數(shù)/wind 全 A 指數(shù)計算；數(shù)量采用相對數(shù)量占比。（五）16 年：凈利潤斷層的建材和鋼鐵跑贏市場在16年通過凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比靠前可篩選出建材和鋼鐵，均明顯跑贏市場平均水平。建筑材料在15Q4、16Q1、16Q2、16Q3財報季凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比分別位于第一位、第三位、第三位、第一位，從16年1月31日到17年3月31日，建筑材料超額收益為22%；鋼鐵在16Q3財報季凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比均位居第二位，從16年10月31日到17年3月31日，鋼鐵超額收益為11%。圖26：16年建材相對走勢圖 27：16

28、年鋼鐵行業(yè)相對走勢數(shù)據(jù)來源：Wind， 注：相對走勢采用行業(yè)指數(shù)/wind 全 A 指數(shù)計算；數(shù)量采用相對數(shù)量占比。數(shù)據(jù)來源：Wind， 注：相對走勢采用行業(yè)指數(shù)/wind 全 A 指數(shù)計算；數(shù)量采用相對數(shù)量占比。（六）17 年：凈利潤斷層的家電和食品飲料跑贏市場在17年通過凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比靠前可篩選出家電和食品飲料，均明顯跑贏市場平均水平。家電在16Q4、17Q1財報季凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比分別位于第二位、第四位，從17年1月31日到17年12月31日，家電超額收益為35%；食品飲料在17Q2、17Q3財報季凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比均位居第四位，從17年8月31日到18年6月

29、30日，食品飲料超額收益為41%。圖28：17年家電相對走勢圖 29：17 年食品飲料行業(yè)相對走勢數(shù)據(jù)來源：Wind， 注：相對走勢采用行業(yè)指數(shù)/wind 全 A 指數(shù)計算；數(shù)量采用相對數(shù)量占比。數(shù)據(jù)來源：Wind， 注：相對走勢采用行業(yè)指數(shù)/wind 全 A 指數(shù)計算；數(shù)量采用相對數(shù)量占比。（七）19 年至 20 年：凈利潤斷層的電子跑贏市場19年到20年初期間，通過凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比靠前可篩選出通信、電子、食品飲料、建材，上述行業(yè)均明顯跑贏市場平均水平。通信在18Q3、18Q4財報季凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比分別位于第二位、第三位，從18年10月31日到19年3月31日，通信超額收

30、益為18%；電子在19Q1、19Q2、19Q3、20Q1財報季凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比分別位居第一位、第三位、第三位、第二位，從19年4月30日到20年5月19日，電子超額收益為41%；食品飲料在18Q4、19Q2、19Q4、20Q1財報季凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比分別位于第四位、第四位、第五位、第三位，從19年1月31日到20年5月19日，食品飲料超額收益為49%；建筑材料在19Q4財報季凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比位居第一位，從20年1月31日到20年5月19日，食品飲料超額收益為18%；圖30：19年-20年通信行業(yè)相對走勢圖 31：19 年-20 年電子行業(yè)相對走勢數(shù)據(jù)來源：Wind，

31、 注：相對走勢采用行業(yè)指數(shù)/wind 全 A 指數(shù)計算；數(shù)量采用相對數(shù)量占比。數(shù)據(jù)來源：Wind， 注：相對走勢采用行業(yè)指數(shù)/wind 全 A 指數(shù)計算；數(shù)量采用相對數(shù)量占比。圖32：19年-20年食品飲料行業(yè)相對走勢圖 33：19 年-20 年建材行業(yè)相對走勢數(shù)據(jù)來源：Wind， 注：相對走勢采用行業(yè)指數(shù)/wind 全 A 指數(shù)計算；數(shù)量采用相對數(shù)量占比。數(shù)據(jù)來源：Wind， 注：相對走勢采用行業(yè)指數(shù)/wind 全 A 指數(shù)計算；數(shù)量采用相對數(shù)量占比。（八）整體來看凈利潤斷層在絕大多數(shù)年份對行業(yè)配置都有指導(dǎo)意義09年-19年中，除18年外，其他年份凈利潤斷層對行業(yè)配置指導(dǎo)意義都較大。09年到

32、10年期間，通過凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比靠前可篩選出采掘、建材、家電、汽車、電子，上述行業(yè)均明顯跑贏市場平均水平。11年到12年期間，通過凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比靠前可篩選出食品飲料和銀行。13年到14年期間，通過凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比靠前可篩選出通信、電氣設(shè)備、醫(yī)藥。在15年通過凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比靠前可篩選出休閑服務(wù)和房地產(chǎn)。在16年通過凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比靠前可篩選出建材和鋼鐵。在17年通過凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比靠前可篩選出家電和食品飲料。19年到20年初期間，通過凈利潤斷層個股相對數(shù)量占比靠前可篩選出通信、電子、食品飲料、建材。僅有18年凈利潤斷層對行業(yè)配置指導(dǎo)

33、意義相對較弱。四、對凈利潤斷層有效性的再思考思考1：凈利潤斷層個股/行業(yè)的超額收益來源于哪里？凈利潤斷層超額收益來源于基本面。凈利潤斷層表明公司業(yè)績超預(yù)期，對于處于景氣度上行的公司或本身質(zhì)地優(yōu)秀的公司而言，可能會業(yè)績持續(xù)地超預(yù)期。當(dāng)進入行業(yè)景氣度上行周期或者公司進入良性循環(huán)時，業(yè)績往往可能連續(xù)幾個季度持續(xù)超預(yù)期。則相關(guān)個股/行業(yè)可以持續(xù)獲得超額收益。思考2：為何凈利潤斷層個股無法在業(yè)績超預(yù)期首日一步上漲到位？原因在于市場在一定程度上是有效的，但又不是那么完全有效。凈利潤斷層跳空上漲，反映了市場的有效性，而在跳空上漲首日并沒有一步上漲到位，反映了市場不是那么完全有效。根據(jù)有效市場假說，在有效市場

34、的假設(shè)下，股價能夠充分反映所有信息，因此不合理的價格將被很快消除。在這一假設(shè)下任何依靠信息進行的投資都不能產(chǎn)生超額收益。根據(jù)信息的范疇不同，有效市場假說又可以分為弱有 效、半強有效和強有效?，F(xiàn)實中我們?nèi)钥梢酝ㄟ^深度研究或特定策略獲取超額收 益，說明這個市場并不是完全有效市場。此外，A股的制度設(shè)計如單日漲跌停板，也限制了個股單日內(nèi)一步上漲到位。另外，還可合理推測，在凈利潤斷層個股的初期和中期股價推動力的投資者結(jié)構(gòu)有差異，初期，尤其是跳空上漲首日，可能短線投資者居多，之后的中期上漲則往往是看重基本面的中長線投資者介入推動的。思考3：如何看待凈利潤斷層對投資的指導(dǎo)意義？從行業(yè)配置視角看，凈利潤斷層個

35、股業(yè)績超預(yù)期和行業(yè)業(yè)績景氣度超預(yù)期可以相互印證。當(dāng)隸屬同一行業(yè)的多只個股凈利潤斷層走勢，往往表明該行業(yè)多只個股業(yè)績超預(yù)期，則該行業(yè)整體業(yè)績也大概率是超預(yù)期的。同理，如果某一行業(yè)整體業(yè)績超預(yù)期，其中大概率會有多只個股業(yè)績超預(yù)期。因此，可以通過凈利潤斷層個股數(shù)量來作為行業(yè)業(yè)績是否超預(yù)期的相互印證。從個股選擇視角看，凈利潤斷層可降低投資者的搜尋成本。并非所有凈利潤斷層的個股均能獲得超額收益，但凈利潤斷層個股可有效降低搜尋成本。A股當(dāng)前超過 3000只個股，要想實現(xiàn)對全部個股的覆蓋是個巨大的工程。一般來說財報季凈利潤斷層帶來的跳空上漲個股占比不足10%，如果再通過行業(yè)與個股的印證做二次篩選，可進一步將

36、凈利潤斷層個股縮減到3%左右，這可大大降低投資者的搜尋成本。思考4：未來凈利潤斷層策略還會有效嗎？隨著信息披露和監(jiān)管規(guī)范性越來越強，我們認為未來凈利潤斷層策略的有效性會增強。當(dāng)市場在信息披露、信息保密性等方面不規(guī)范時，凈利潤斷層策略的有效性會下降，因為總有少部分投資者能通過特殊渠道提前獲知上市公司業(yè)績，導(dǎo)致股價提前上漲，從而減弱公告日跳空上漲的可能性。但隨著資本市場監(jiān)管制度越來越來完善，對于信息披露、信息保密性等方面的監(jiān)管愈加規(guī)范，能提前獲知上市公司 業(yè)績的情況越來越少，我們認為未來凈利潤斷層策略有效性會增強。五、策略視角看 20Q1 凈利潤斷層有何指導(dǎo)意義？（一）20Q1 凈利潤斷層個股的行業(yè)分布：電子位居第二、食品飲料第三從相對數(shù)量占比看，20Q1行業(yè)凈利潤斷層個股數(shù)量前五行業(yè)分別為農(nóng)林牧漁、電子、食品飲料、交通運輸、銀行。20Q1財報已于2020年4月30日披露完畢，綜合考慮一季報/一季度業(yè)績預(yù)告，其中：電子行業(yè)20