太陽能行業(yè)探尋光伏行業(yè)“確定性”系列之二：觀單晶替代多晶之史推雙面雙玻滲透提速

1、行業(yè)深度研究?jī)?nèi)容目錄 HYPERLINK l _TOC_250009 核心內(nèi)容概要 4 HYPERLINK l _TOC_250008 單晶成長(zhǎng)回顧：?jiǎn)味嗑е疇?zhēng)中，市場(chǎng)轉(zhuǎn)向明顯滯后于性價(jià)比反轉(zhuǎn) 5 HYPERLINK l _TOC_250007 現(xiàn)象：?jiǎn)味嗑е疇?zhēng)中，市場(chǎng)轉(zhuǎn)向明顯滯后于性價(jià)比反轉(zhuǎn) 5 HYPERLINK l _TOC_250006 原因：消費(fèi)者/投資商非完全專業(yè)/理性，單多晶同價(jià)快速改變采購傾向 7 HYPERLINK l _TOC_250005 雙面雙玻組件發(fā)展預(yù)測(cè)：度電成本性價(jià)比臨界點(diǎn)已達(dá)，市場(chǎng)轉(zhuǎn)向臨近 8 HYPERLINK l _TOC_250004 萬事俱備：雙面雙玻組

2、件已經(jīng)比普通組件更具性價(jià)比，并完成初始導(dǎo)入 8 HYPERLINK l _TOC_250003 只欠東風(fēng)：光伏薄玻璃價(jià)格合理化進(jìn)行中，單/雙面組件同價(jià)之拐點(diǎn)臨近 9 HYPERLINK l _TOC_250002 光伏玻璃格局清晰，龍頭份額快速提升：類似 2016 年單晶硅片 12 HYPERLINK l _TOC_250001 投資建議 15 HYPERLINK l _TOC_250000 風(fēng)險(xiǎn)提示 15圖表目錄圖表 1：雙面滲透率提升與單晶替代多晶路徑對(duì)比（報(bào)告核心邏輯） 4圖表 2：?jiǎn)味嗑ЫM件價(jià)格、實(shí)際價(jià)差與合理價(jià)差 5圖表 3：光伏晶硅電池中單多晶市場(chǎng)份額對(duì)比 5圖表 4：?jiǎn)味嗑Ч杵?/p>

3、理價(jià)差測(cè)算 6圖表 5：不同面積相關(guān) BOS 成本對(duì)應(yīng)組件合理價(jià)差 6圖表 6：2008-2018 年國(guó)內(nèi)電池片量產(chǎn)轉(zhuǎn)化效率趨勢(shì) 6圖表 7：金剛線切割在單晶硅片領(lǐng)域滲透快于多晶硅片 7圖表 8：2015 年單多晶硅片價(jià)差迅速縮小 7圖表 9：第一、二、三批光伏領(lǐng)跑者基地情況梳理 7圖表 10：第一批領(lǐng)跑者基地中標(biāo)技術(shù)類型 7圖表 11：第三批領(lǐng)跑者基地中標(biāo)技術(shù)類型 7圖表 12：?jiǎn)坞p玻 PERC 組件成本對(duì)比 8圖表 13：?jiǎn)坞p面組件度電成本對(duì)比 8圖表 14：?jiǎn)坞p面 PERC 電池片價(jià)格 8圖表 15：通威股份電池片報(bào)價(jià) 8圖表 16：2019 年 8 月國(guó)電投集采組件招標(biāo)_采購 9圖表

4、17：2019 年 8 月國(guó)電投集采組件招標(biāo)_儲(chǔ)備 9圖表 18：光伏玻璃合理價(jià)格測(cè)算 10圖表 19：光伏玻璃合理價(jià)格下， 雙面雙玻半框組件成本低于傳統(tǒng)單玻組件及透明背板雙面組件 10圖表 20：?jiǎn)尾＝M件與雙面雙玻組件的成本差對(duì)光伏玻璃價(jià)格的敏感性分析 10圖表 21：2019-2020 年主要光伏政策均強(qiáng)調(diào)降低度電成本 11圖表 22：擬納入補(bǔ)貼的競(jìng)價(jià)項(xiàng)目電價(jià)、電價(jià)降幅及補(bǔ)貼強(qiáng)度情況統(tǒng)計(jì) 11圖表 23：擬納入補(bǔ)貼的競(jìng)價(jià)項(xiàng)目電價(jià)降幅情況 11圖表 24：主要企業(yè)硅片毛利率 12圖表 25：主要企業(yè)光伏玻璃毛利率 12圖表 26：?jiǎn)尉Ч杵a(chǎn)能分布格局（2019 年底） 12敬請(qǐng)參閱最后一頁特

5、別聲明- 2 -行業(yè)深度研究圖表 27：光伏玻璃產(chǎn)能分布格局（2019 年底） 12圖表 28：隆基股份硅片產(chǎn)銷量與市占率 13圖表 29：中環(huán)股份硅片產(chǎn)銷量與市占率 13圖表 30：信義光能光伏玻璃產(chǎn)銷量與市占率 13圖表 31：福萊特光伏玻璃產(chǎn)銷量與市占率 13圖表 32：光伏玻璃產(chǎn)能分布格局（2019） 13圖表 33：光伏玻璃產(chǎn)能分布格局（2021E） 13圖表 34：信義光能與福萊特?cái)U(kuò)產(chǎn)規(guī)劃（單位：t/d） 14圖表 35：2020 年原片產(chǎn)能可支撐雙玻滲透率測(cè)算 14圖表 36：2021 年原片產(chǎn)能可支撐雙玻滲透率測(cè)算 14圖表 37：相關(guān)公司估值表 15敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明-

6、 3 -行業(yè)深度研究核心內(nèi)容概要光伏產(chǎn)品的終端應(yīng)用場(chǎng)景是一個(gè)設(shè)計(jì)壽命 20 年以上、投資回收期可長(zhǎng)達(dá) 10 年以上的公用事業(yè)屬性行業(yè)，意味著終端客戶擁有天然的低風(fēng)險(xiǎn)偏好，這對(duì)新產(chǎn)品、新技術(shù)、新工藝的推廣造成天然阻力。一項(xiàng)光伏產(chǎn)業(yè)中的新事物（如材料或工藝的變化）要實(shí)現(xiàn)快速推廣，通常只有兩條途徑：1）這種提效/降本的變化不會(huì)顯著改變產(chǎn)品的物理/化學(xué)特性，即可靠 性無需實(shí)證環(huán)境下的長(zhǎng)期驗(yàn)證，如近年來快速普及的電池片半切工藝；2）這種變化能帶來產(chǎn)品性價(jià)比的“顯著”提升，使理論投資回收期大 幅縮短，令終端客戶愿意為此承擔(dān)一定風(fēng)險(xiǎn)。典型代表如金剛線切割 工藝、PERC 電池技術(shù)的引入，以及由此引發(fā)的單晶替

7、代多晶的大潮，這也是近年來光伏行業(yè)內(nèi)唯一真正稱得上成功“顛覆”、并對(duì)產(chǎn)業(yè)格局 產(chǎn)生重大影響的技術(shù)與產(chǎn)品變化。我們認(rèn)為，雙面組件對(duì)單面組件的替代邏輯，將與單晶替代多晶有一定相似性。回顧分析單多晶替代過程，我們判斷雙面組件即將迎來滲透率的快速提升，而光伏玻璃將是雙面組件普及的最大獲益者。此外，光伏玻璃行業(yè)本身的競(jìng)爭(zhēng)格局、行業(yè)特點(diǎn)也與當(dāng)年的單晶硅片環(huán)節(jié)呈現(xiàn)一定相似性。我們判斷當(dāng)前的光伏玻璃類似 2016 年的單晶硅片，光伏玻璃龍頭信義、福萊特有望復(fù)制單晶龍頭隆基、中環(huán)成功之路，在未來 23 年內(nèi)享受行業(yè)增長(zhǎng)、雙面滲透率提升、市占率提升三重增速疊加帶來的持續(xù)高增長(zhǎng)。單多晶之爭(zhēng)中，市場(chǎng)轉(zhuǎn)向滯后于性價(jià)比反

8、轉(zhuǎn)。2016 年底單晶即達(dá)到電站單位投資與多晶持平的臨界點(diǎn)，但投資商采購傾向未立刻反轉(zhuǎn)， 2017 年單多晶組件價(jià)差持續(xù)縮小。彼時(shí)電站投資商更多基于直觀的組件價(jià)格進(jìn)行產(chǎn)品選型，單瓦價(jià)格更低的多晶組件仍有吸引力。2017 年底單多晶組件幾乎達(dá)到單瓦同價(jià)，對(duì)市場(chǎng)形成直觀、強(qiáng)烈的沖擊，同價(jià)前提下單晶一切優(yōu)點(diǎn)均為“免費(fèi)贈(zèng)送”。此后單晶價(jià)值獲終端認(rèn)可，市占率快速提升，并逐步恢復(fù)相對(duì)多晶理應(yīng)具備的產(chǎn)品溢價(jià)。目前雙面組件的處境與 2016 年左右的單晶類似，臨近拐點(diǎn)：目前雙面組件單瓦價(jià)格仍略高于單面組件，但考慮背面發(fā)電增益的度電成本已 優(yōu)于單面組件，然而這種“度電成本優(yōu)勢(shì)”因涉及較多參數(shù)假設(shè)而不 易獲得投資

9、商認(rèn)可。我們判斷光伏薄玻璃價(jià)格逐步合理化后雙玻組件 可與單面組件達(dá)到同價(jià)，且 2.0mm 玻璃的應(yīng)用也將在很大程度上解決 雙玻組件重量痛點(diǎn)，屆時(shí)在建設(shè)成本同價(jià)、背面發(fā)電增益完全“贈(zèng)送”的情況下，電站投資商對(duì)雙面雙玻組件的接受度將快速大幅提升。光伏玻璃競(jìng)爭(zhēng)格局亦類似 2014-2016 年的單晶硅片，光伏玻璃龍頭有 望復(fù)制隆基中環(huán)的成功。1）行業(yè)進(jìn)入壁壘較高，龍頭憑借技術(shù)、資源、規(guī)模優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)顯著優(yōu)于行業(yè)均值的成本與利潤(rùn)率；2）龍頭企業(yè)處于快 速擴(kuò)產(chǎn)期，除龍頭外其他企業(yè)鮮有擴(kuò)產(chǎn)動(dòng)作；3）雙寡頭格局清晰。我 們判斷，信義、福萊特有望復(fù)制隆基、中環(huán)，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)銷規(guī)模、市場(chǎng)份 額、行業(yè)地位及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的全面提

10、升。圖表 1：雙面滲透率提升與單晶替代多晶路徑對(duì)比（報(bào)告核心邏輯）來源：國(guó)金證券研究所繪制敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明- 4 -行業(yè)深度研究單晶成長(zhǎng)回顧：?jiǎn)味嗑е疇?zhēng)中，市場(chǎng)轉(zhuǎn)向明顯滯后于性價(jià)比反轉(zhuǎn)現(xiàn)象：?jiǎn)味嗑е疇?zhēng)中，市場(chǎng)轉(zhuǎn)向明顯滯后于性價(jià)比反轉(zhuǎn)階段一（2016 年）：性價(jià)比反轉(zhuǎn)，但單晶份額未明顯提升：2016 年上半年及之前，單多晶組件價(jià)差顯著大于合理價(jià)差，單晶組件沒有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。 2016 年下半年起：1）單晶成本下降使實(shí)際價(jià)差拉近；2）單多晶組件功率差拉開使合理價(jià)差擴(kuò)大。單多晶組件實(shí)際價(jià)差開始低于合理價(jià)差，意味著性價(jià)比反轉(zhuǎn)，使用單晶產(chǎn)品將使終端電站獲得更低度電成本，理性投資者應(yīng)優(yōu)先選擇單晶產(chǎn)品。

11、然而，從市場(chǎng)數(shù)據(jù)來看投資者并未轉(zhuǎn)向單晶產(chǎn)品， 2016 年單晶市占率與 2015 年幾乎持平。階段二（2017 年）：?jiǎn)尉Х蓊~提升，但溢價(jià)持續(xù)減少甚至為零：彼時(shí)單晶硅片產(chǎn)能尚未大幅擴(kuò)張+性價(jià)比高的情況下，單晶未變強(qiáng)勢(shì)，反而單多晶組件價(jià)差繼續(xù)縮小，甚至在 2017 年底接近同價(jià)，說明市場(chǎng)依然傾向多晶產(chǎn)品，單晶市占率的提升（+1112pct）更多是以利潤(rùn)換市場(chǎng)。階段三（2018 年至今）單晶價(jià)值獲市場(chǎng)認(rèn)可，市占率提升并恢復(fù)合理溢價(jià)： 2017 年底單多晶組件達(dá)到幾乎同價(jià)，對(duì)市場(chǎng)形成直觀、強(qiáng)烈的沖擊，且單 晶已在此前較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)保持相當(dāng)高性價(jià)比后，單晶組件的價(jià)值才逐步被市 場(chǎng)認(rèn)可。此后 2018-20

12、19 年單晶組件市占率快速提升至 70%左右，且單多 晶組件實(shí)際價(jià)差逐步拉開并向合理價(jià)差靠攏。市場(chǎng)轉(zhuǎn)向明顯滯后于性價(jià)比反轉(zhuǎn)，體現(xiàn)出光伏電站建設(shè)投資商對(duì)于“非直觀性價(jià)比優(yōu)勢(shì)”的保守態(tài)度。在單晶價(jià)值被市場(chǎng)認(rèn)可后，單晶市占率的提升速度主要由單晶硅片擴(kuò)產(chǎn)速 度決定（2020 年之前單晶硅片供應(yīng)整體偏緊）。2019 年下半年單多晶組件 價(jià)差縮小的原因是 1）多晶組件價(jià)格已接近現(xiàn)金成本，降無可降；2）單晶 組件需提升相對(duì)性價(jià)比才能在土地等面積相關(guān)成本更低地區(qū)替代多晶組件。圖表 2：?jiǎn)味嗑ЫM件價(jià)格、實(shí)際價(jià)差與合理價(jià)差元/W6.05.01.501.254.01.003.00.752.00.501.00.250

13、.02014/01 2014/07 2015/01 2015/07 2016/01 2016/07 2017/01 2017/07 2018/01 2018/07 2019/01 2019/07 2020/01單多晶差價(jià)(右)多晶組件單晶組件 合理價(jià)差(右)來源：WIND，PVinfolink，國(guó)金證券研究所0.00圖表 3：光伏晶硅電池中單多晶市場(chǎng)份額對(duì)比100%80%60%40%20%0%20092010201120122013201420152016201720182019多晶單晶來源：CPIA，國(guó)金證券研究所敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明- 5 -行業(yè)深度研究圖表 4：?jiǎn)味嗑Ч杵侠韮r(jià)差測(cè)算

14、單晶能實(shí)現(xiàn)相對(duì)多晶的性價(jià)比逆轉(zhuǎn)，是因?yàn)槌杀鞠陆担ń饎偩€切割）、效率優(yōu)勢(shì)擴(kuò)大（PERC 導(dǎo)入）、領(lǐng)跑者基地項(xiàng)目對(duì)高效產(chǎn)品的引導(dǎo)。單多晶性價(jià)比反轉(zhuǎn)原因 1：PERC 技術(shù)拉開單多晶效率差與合理價(jià)差PERC 電池片制作僅需增加背鈍化與激光開槽工序，與存量電池產(chǎn)線兼容，且效率提升明顯，但 PERC 技術(shù)對(duì)單晶電池的提效幅度顯著高于多晶電池，（分別為單晶 1.0-1.2%、多晶 0.5-0.8%），PERC 技術(shù)的導(dǎo)入拉大了單多晶的效率差。隨著 PERC 技術(shù)普及，主流單多晶組件功率差由 15W 擴(kuò)大到 25W 以上，合理價(jià)差由 0.15 元/W 以下擴(kuò)大至 0.220.35 元/W（基于面積相關(guān) BO

15、S 成本 500 元/塊組件）。2014201520162017201820192020E單晶組件功率W270275280295305315325多晶組件功率W255260265270275275280組件功率差W15151525304045組件封裝成本元/塊210205200195190190190面積相關(guān) BOS成本元/塊500500500500500500500單晶組件溢價(jià)元/W0.160.150.140.220.250.320.34來源：CPIA，國(guó)金證券研究所測(cè)算圖表 5：不同面積相關(guān) BOS 成本對(duì)應(yīng)組件合理價(jià)差圖表 6：2008-2018 年國(guó)內(nèi)電池片量產(chǎn)轉(zhuǎn)化效率趨勢(shì)元/W0.6

16、023%0.4521%0.3019%0.1517%0.002014201520162017201820192020E面積相關(guān)成本（元/塊組件）：200400600800100015%200820092010201120122013201420152016201720182019多晶電池片單晶電池片黑硅多晶PERC單晶來源：CPIA，國(guó)金證券研究所測(cè)算來源：CPIA，國(guó)金證券研究所單多晶性價(jià)比反轉(zhuǎn)原因 2：金剛線切割縮小單多晶硅片成本差距單晶導(dǎo)入金剛線切割比多晶早 2 年左右：2014 年隆基加速推廣金剛線切片技術(shù)（西安+無錫合計(jì) 2GW 切片產(chǎn)能導(dǎo)入），2015 年全面完成金剛線切片對(duì)傳統(tǒng)砂漿

17、切片的替代，同時(shí)其他單晶大廠啟動(dòng)金剛線切割規(guī)?；瘧?yīng)用， 2016 年滲透率達(dá)到 80%以上。由于金剛線切片應(yīng)用于多晶時(shí)產(chǎn)生的工藝和硅片表面物理特性障礙，直到 2017 年黑硅技術(shù)應(yīng)用后才開始規(guī)?；瘜?dǎo)入，2018 年才基本實(shí)現(xiàn)對(duì)砂漿切割的替代。金剛線切割使單晶硅片成本下降 0.6-0.8 元/片。2015-2017 年，單晶憑借率先導(dǎo)入金剛線切割，成本幾乎追平砂漿切割的多晶硅片：1）金剛線切割與砂漿切割相比，線徑變細(xì)及刀損降低帶來出片量提升，減少單片硅耗并攤薄長(zhǎng)晶等成本；2）金剛線切片機(jī)切割速度是傳統(tǒng)砂漿切片機(jī) 2-3 倍，產(chǎn)能的提升可以攤薄切片的折舊、電費(fèi)和人工成本。由于金剛線切割多晶硅片線耗

18、更高、切速較低，且金剛線切割的多晶硅片表面反射率高，需疊加黑硅制絨技術(shù)，使成本上升 0.1-0.2 元/片。因此，2017-2018 年多晶逐步導(dǎo)入金剛線切割硅片后獲得的降本幅度也不如單晶，金剛線切割技術(shù)的普及使單多晶硅片成本永久性縮小。敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明- 6 -行業(yè)深度研究圖表 7：金剛線切割在單晶硅片領(lǐng)域滲透快于多晶硅片圖表 8：2015 年單多晶硅片價(jià)差迅速縮小10010元/片80860402002015201620172018單晶多晶642014-0115-0116-0117-0118-0119-0120-01實(shí)際價(jià)差單晶硅片價(jià)格多晶硅片價(jià)格來源：CPIA，ITRPV，國(guó)金證券

19、研究所來源：WIND，PVInfolink，國(guó)金證券研究所 領(lǐng)跑者計(jì)劃引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)發(fā)現(xiàn)單晶價(jià)值。前三批光伏領(lǐng)跑者項(xiàng)目?jī)A向單晶，大部分單晶產(chǎn)能可輕松滿足領(lǐng)跑者技術(shù)指標(biāo)要求，而多晶難度較大，因此首批領(lǐng)跑者中單晶產(chǎn)品占比就超過 60%，在第二、三批領(lǐng)跑者中達(dá)到 85%左右，推動(dòng)單晶在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)認(rèn)可度的提升。圖表 9：第一、二、三批光伏領(lǐng)跑者基地情況梳理批次基地?cái)?shù)量規(guī)模(GW)時(shí)間點(diǎn)組件門檻效率組件門檻功率組件滿分效率組件滿分功率2015 年112016 年 630 前并網(wǎng)多晶 16.5單晶 17.0多晶 270W單晶 275W-2016 年85.52016 年 10 月前完成招標(biāo)，2018 年完成建設(shè)多晶

20、 16.5單晶 17.0多晶 270W單晶 275W-2017 年應(yīng)用領(lǐng)跑者1052018 年底前并網(wǎng)多晶 17.0單晶 17.8多晶 280W單晶 295W多晶 17.9單晶 18.7多晶 295W單晶 310W2017 年技術(shù)領(lǐng)跑者31.52019 年 630 前并網(wǎng)多晶 18.0單晶 18.9多晶 295W單晶 310W多晶 19.4單晶 20.4多晶 320W單晶 335W來源：國(guó)家能源局，國(guó)金證券研究所圖表 10：第一批領(lǐng)跑者基地中標(biāo)技術(shù)類型圖表 11：第三批領(lǐng)跑者基地中標(biāo)技術(shù)類型3%1%0%單晶常規(guī)單晶PERC單晶PERC雙面單晶P型雙面33%3%4% 5%30%21%單晶N型雙面

21、單晶雙玻4單晶5BB多晶常規(guī) 多晶黑硅 多晶無主柵多晶黑硅雙玻8%7%1%2%3%29%2%17%27%單晶PERC單晶N型雙面單晶半片雙面單晶常規(guī)單晶PERC+MWT單晶疊瓦多晶黑硅PERC多晶M WT來源：國(guó)家能源局，國(guó)金證券研究所來源：國(guó)家能源局，國(guó)金證券研究所原因：消費(fèi)者/投資商非完全專業(yè)/理性，單多晶同價(jià)快速改變采購傾向原因 1：投資商非完全理性/專業(yè)，EPC 廠商掌握部分主動(dòng)權(quán)。為降低施工失誤及組件價(jià)格上漲等風(fēng)險(xiǎn)，大型光伏電站的運(yùn)營(yíng)商傾向于與建設(shè)承包商簽訂 EPC 合同。EPC 承包商注重低建設(shè)成本，且運(yùn)營(yíng)商將組件與建設(shè)工程分開招標(biāo)的情況常見，故單瓦價(jià)格更低的多晶組件仍有一定吸引力

22、。敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明- 7 -行業(yè)深度研究部分項(xiàng)目面積固定且土地成本很低，對(duì)高功率組件帶來的 BOS 成本優(yōu)勢(shì)不敏感，同時(shí)業(yè)主項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)相對(duì)欠缺，EPC 承包商甚至按塊數(shù)賣組件，多晶組件單塊功率低，表觀價(jià)格有優(yōu)勢(shì)。彼時(shí)大部分電站業(yè)主未習(xí)慣度電成本思維，故 PERC 單晶組件額外 1- 3%發(fā)電量增益的價(jià)值沒有被充分發(fā)現(xiàn)。原因 2：等待單晶優(yōu)勢(shì)在實(shí)際運(yùn)行中得到驗(yàn)證。2017 年之前，單晶在國(guó)內(nèi) 大型電站領(lǐng)域應(yīng)用相對(duì)較少，單晶 PERC 組件的實(shí)際發(fā)電效果、衰減情況、發(fā)電量增益等亦有待驗(yàn)證。市場(chǎng)轉(zhuǎn)向的重要催化劑：?jiǎn)味嗑瑑r(jià)。2017 年底單多晶組件幾乎同價(jià)，使單晶的優(yōu)勢(shì)不再需要通過多各參數(shù)假設(shè)

23、和復(fù)雜計(jì)算來證明，對(duì)市場(chǎng)形成直觀、強(qiáng)烈的沖擊，單晶組件的價(jià)值才逐步被市場(chǎng)認(rèn)可。此后不僅單晶市占率快速提升，其相對(duì)多晶組件理應(yīng)享有的產(chǎn)品銷售溢價(jià)也逐步得到恢復(fù)。雙面雙玻組件發(fā)展預(yù)測(cè)：度電成本性價(jià)比臨界點(diǎn)已達(dá)，市場(chǎng)轉(zhuǎn)向臨近萬事俱備：雙面雙玻組件已經(jīng)比普通組件更具性價(jià)比，并完成初始導(dǎo)入目前單雙面 PERC 組件成本差僅 0.02 元/W。PERC 電池產(chǎn)線轉(zhuǎn)入雙面結(jié)構(gòu)雖然需要提高背面電極柵格印刷設(shè)備及激光設(shè)備的精度，但也可大幅節(jié)省鋁漿用量，電池端成本幾乎無變化。PVinfolink 及通威股份報(bào)價(jià)顯示，單雙面 PERC 電池片已同價(jià)。測(cè)算組件層面 2.5mm 雙面雙玻半框 PERC 組件成本僅比傳統(tǒng)

24、單面組件高 0.02 元/W。即使僅考慮雙面組件 5%發(fā)電量增益，其度電成本也已低于單面組件。在高、中、低 BOS 成本情景下，5%的發(fā)電量增益可以使雙面雙玻組件度電成本比單面組件低 0.8-1.3 分/度電。因此，即使在當(dāng)前的組件成本水平下（未考慮光伏薄玻璃價(jià)格合理化），雙面雙玻組件也比單面組件更具性價(jià)比。圖表 12：?jiǎn)坞p玻 PERC 組件成本對(duì)比圖表 13：?jiǎn)坞p面組件度電成本對(duì)比1.51.20.90.60.30元/W1.321.34傳統(tǒng)單玻組件2.5mm雙玻雙面半框組件邊框電池片前板玻璃封裝膠膜后板其他0.50.40.30.20.10元/kWh高BOS情形中BOS情形低BOS情形單面組件雙

25、面雙玻組件來源：PVInfolink，國(guó)金證券研究所測(cè)算來源：國(guó)金證券研究所測(cè)算?？紤]使用雙面組件后系統(tǒng)成本增加 1 美分/W圖表 14：?jiǎn)坞p面 PERC 電池片價(jià)格圖表 15：通威股份電池片報(bào)價(jià)1.41.31.21.11.00.90.81.41.21.00.80.6元/W19/02 19/04 19/06 19/08 19/10 19/12 20/02 20/04元/W18/1019/0119/0419/0719/1020/0120/04 156.75雙面/單面158.75雙面/單面單晶PERC電池片單晶PERC電池片_雙面 166單面/雙面 158.75鑄錠單面/雙面多晶金剛線157多晶黑

26、硅157來源：PVinfolink，國(guó)金證券研究所來源：通威股份，國(guó)金證券研究所敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明- 8 -行業(yè)深度研究雙面雙玻組件滲透率已達(dá) 10-15 %，且在不斷提升中。2019 年全球雙面組件滲透率約 10-15%，但龍頭組件企業(yè)出貨中雙面組件占比已接近 3 成。2019 年 8 月國(guó)電投第五十八批組件集中采購中（采購 1.78GW，儲(chǔ)備 1.26GW），雙玻組件（儲(chǔ)備 520MW，儲(chǔ)備 420MW）占比 25-30%。2019Q4，國(guó)電投黃河公司青海省海南州特高壓外送基地 2.4GW 光伏電站項(xiàng)目 100%采用雙面組件，其中 600MW 透明背板雙面組件，約 2.6GW 雙面雙

27、玻帶邊框組件（該項(xiàng)目采用 1.3 高容配比）。圖表 16：2019 年 8 月國(guó)電投集采組件招標(biāo)_采購 圖表 17：2019 年 8 月國(guó)電投集采組件招標(biāo)_儲(chǔ)備320MW18單晶雙面雙玻 370W+(全邊框)單晶315W+多晶330W+190MW1560MW560MW5360MW28單晶雙面雙玻 370W+(全邊框)單晶315W+多晶330W+140MW50MW83470MW26800MW45多晶280W+多晶雙玻330W+(全邊框)590MW47多晶280W+多晶雙玻330W+(全邊框)來源：國(guó)電投，國(guó)金證券研究所來源：國(guó)電投，國(guó)金證券研究所敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明只欠東風(fēng)：光伏薄玻璃價(jià)格合

28、理化進(jìn)行中，單/雙面組件同價(jià)之拐點(diǎn)臨近雖然使用雙面組件電站的度電成本已經(jīng)低于單面組件，但其滲透率尚未大幅提升，其情形及背后的原因都與 2016 年左右的單晶硅片類似：1）雙面發(fā)電組件在不同場(chǎng)景下的發(fā)電量增益差距較大，度電成本優(yōu)勢(shì) 也需根據(jù)項(xiàng)目情況詳細(xì)測(cè)算，其價(jià)值難以直觀、統(tǒng)一、標(biāo)準(zhǔn)化地衡量；2）光伏發(fā)電無燃料，毛利率通?？蛇_(dá)到 60-80%，故初始建設(shè)成本基本決定其全生命周期度電成本及收益率。雙面技術(shù)不改變功率但增加發(fā)電量，其優(yōu)勢(shì)在于能實(shí)現(xiàn)更低的 LCOE（元/kWh）而非初始投資降低，但電站投資者習(xí)慣以單位投資（元/W）衡量發(fā)電設(shè)備性價(jià)比。光伏 EPC 一向以單 W 價(jià)格報(bào)價(jià)，傳統(tǒng)火電的度電

29、成本中燃料占比超過 60%，折舊對(duì)度電成本的影響不明顯，也沒有出現(xiàn)過類似光伏雙面發(fā)電的技術(shù)，因此初期投資商思維方式未從建設(shè)成本切換到度電成本。3）2019 年國(guó)內(nèi)開始引入電價(jià)競(jìng)標(biāo)的指標(biāo)分配機(jī)制之后，投資商的度 電成本思維明顯加強(qiáng)，但由于前期投運(yùn)的雙面組件電站數(shù)量與運(yùn)行時(shí) 間還不夠，業(yè)內(nèi)還在等待背面發(fā)電增益從實(shí)證數(shù)據(jù)角度更全面的驗(yàn)證。拐點(diǎn)：光伏薄玻璃價(jià)格逐步合理化后，雙玻組件可與普通組件同價(jià)。與單 多晶硅片同價(jià)后單晶硅片價(jià)值快速被市場(chǎng)認(rèn)可、價(jià)差回歸合理的情形類似，我們認(rèn)為雙面雙玻組件與單面組件一旦同價(jià)，也將對(duì)電站投資商形成直觀 沖擊，且在背面發(fā)電增益完全“贈(zèng)送”的情況下，市場(chǎng)對(duì)雙面雙玻組件的 接

30、受度將快速提升。我們認(rèn)為，雙面雙玻組件趨勢(shì)確定，2019-2020 年迎來性價(jià)比拐點(diǎn)，未來滲透率提升將一騎絕塵，中短期內(nèi) 2.5mm 玻璃預(yù)計(jì)仍是雙玻主流選擇，未來向 2.0mm 過渡是趨勢(shì)所向。核心邏輯包括：1）隨著雙玻需求提升、大廠大產(chǎn)線技改，2.0-2.5mm 薄玻璃溢價(jià)將逐步縮小，合理價(jià)格應(yīng)以成本為錨，預(yù)計(jì)價(jià)格或降至 21 元/平米以下。2 ）薄玻璃價(jià)格回歸合理后，半框雙玻組件成本將低于傳統(tǒng)單玻組件（圖表 19），背面發(fā)電增益相當(dāng)于免費(fèi)贈(zèng)送，雙面雙玻組件進(jìn)而擁有絕對(duì)的性價(jià)比優(yōu)勢(shì)。3）2.0mm 雙玻帶框組件解決重量及爆裂問題的同時(shí)單價(jià)比 2.5mm 玻璃便宜 1-2 元/平米，光伏組件

31、封裝形態(tài)向 2.0mm 雙玻結(jié)構(gòu)進(jìn)化是明確趨勢(shì)，但 2.0mm 玻璃的降本及可靠性驗(yàn)證需要一定時(shí)間，預(yù)計(jì)未來 2.0mm 和 2.5mm 雙玻組件會(huì)并行存在一段時(shí)間，但 2.0 mm 雙玻組件占比提升會(huì)略快于此前預(yù)期。- 9 -行業(yè)深度研究（更多詳細(xì)內(nèi)容請(qǐng)參考國(guó)金證券 2019 年 2 月 15 日?qǐng)?bào)告福萊特:光伏玻璃龍頭，產(chǎn)能釋放重啟增長(zhǎng)，2019 年 8 月 8 日?qǐng)?bào)告光伏平價(jià)上網(wǎng)系列報(bào)告之四：挖掘輔材提效降本潛力，把握光伏玻璃投資良機(jī)）。圖表 18：光伏玻璃合理價(jià)格測(cè)算玻璃厚度mm3.22.52.0光伏玻璃單位成本*元/m215.512.811.0毛利率-33%30%30%當(dāng)前售價(jià)元/m

32、2262321合理價(jià)格元/m2-20.717.8來源：卓創(chuàng)資訊，國(guó)金證券研究所。光伏玻璃成本包括原片成本與鋼化鍍膜成本；圖表 19：光伏玻璃合理價(jià)格下， 雙面雙玻半框組件成本低于傳統(tǒng)單玻組件及透明背板雙面組件組件類型2.0mm 雙玻全框2.0mm 雙玻半框2.5mm 雙玻半框透明背板 TFB透明背板 FFC傳統(tǒng)單玻組件封裝方式前板2.0mm 玻璃2.0mm 玻璃2.5mm 玻璃3.2mm 玻璃3.2mm 玻璃3.2mm 玻璃后板2.0mm 玻璃2.0mm 玻璃2.5mm 玻璃透明背板(中來 TFB)透明背板(中來 FFC)傳統(tǒng)背板邊框元/塊5527.527.5555555電池片元/W0.850

33、.850.850.850.850.85前板玻璃元/m217.817.820.725.025.025.0封裝膠膜元/m212.012.012.07.57.57.5后板元/m217.817.820.7412812其他材料元/塊343434343434制造成本元/塊181818121212組件制造良率-99%99%99%99%99%99%破碎率-0.075%0.075%0.075%0.06%0.06%0.06%生產(chǎn)成本元/塊432407416457438415包裝 (含托盤)元220（30 片）220（30 片）220（30 片）220（28 片）220（28 片）220（28 片）壓塊 (螺絲)元

34、/塊666666總成本元/塊445421429471452429組件功率W325325325325325325總成本元/W1.371.291.321.451.391.32來源：中來股份，PVinfolink，卓創(chuàng)資訊，國(guó)金證券研究所。注：各類玻璃均按照 30%毛利率對(duì)應(yīng)合理價(jià)格代入測(cè)算。受海外疫情影響，近期光伏玻璃價(jià)格有所下調(diào)。目前，主流 3.2mm 鍍膜玻璃價(jià)格 26 平米，2.0-2.5mm 鍍膜玻璃價(jià)格 21-23 元/平米。為了直觀比較玻璃價(jià)格波動(dòng)過程中單雙玻組件的成本關(guān)系，我們對(duì)玻璃價(jià)格及組件成本差做了敏感性分析。結(jié)果顯示：雖然目前 2.0mm 雙玻組件比單玻組件成本更高，但差距僅

35、0.01 分/W，與當(dāng)前單晶 PERC 組件 1.66 元/W 的含稅價(jià)相比已微不足道。在行業(yè)達(dá)到穩(wěn)定發(fā)展?fàn)顟B(tài)以前，供需格局的改變可能使光伏玻璃價(jià)在 短期內(nèi)明顯波動(dòng)，但 2.0mm 薄玻璃與 3.2mm 玻璃之間的價(jià)差無論如 何變化，都足以使兩類組件的成本差控制在較小范圍內(nèi)（1 分/W 以內(nèi)）。即使短期光伏玻璃價(jià)格達(dá)不到我們測(cè)算的合理價(jià)格，但只要 2.0mm 與 3.2mm 玻璃存在足夠價(jià)差（3-7 元/平米），雙面雙玻組件成本也可以做到比普通組件更低。圖表 20：?jiǎn)尾＝M件與雙面雙玻組件的成本差對(duì)光伏玻璃價(jià)格的敏感性分析表格內(nèi)：組件成本差（元/W）3.2mm 光伏玻璃價(jià)格（含稅，元/平米）23

36、24252627282930160.0310.0360.0400.0450.0490.0540.0580.0632.0mm 光伏170.0220.0270.0310.0360.0400.0450.0490.054180.0130.0180.0220.0270.0310.0360.0400.045玻璃價(jià)格190.0040.0090.0130.0180.0220.0270.0310.036（含稅，20(0.005)(0.000)0.0040.0090.0130.0180.0220.027元/平米）21(0.014)(0.009)(0.005)(0.0001)0.0040.0090.0130.018

37、22(0.023)(0.018)(0.014)(0.009)(0.005)(0.000)0.0040.009來源：PVinfolink，卓創(chuàng)資訊，國(guó)金證券研究所。注：表格內(nèi)數(shù)字為單玻組件成本-2.0mm 半框雙面雙玻組件成本，為正數(shù)則說明雙面雙玻組件成本更低敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明- 10 -行業(yè)深度研究推動(dòng)因素：競(jìng)價(jià)機(jī)制下，度電成本成為獲取光伏項(xiàng)目指標(biāo)的最核心因素2019-2020 年光伏上網(wǎng)電價(jià)政策變化較大：1）將此前分地區(qū)、分類型的固 定電價(jià)補(bǔ)貼制度改為全類型項(xiàng)目全國(guó)統(tǒng)一競(jìng)價(jià)的形式（僅戶用和扶貧除外）； 2）推出該政策的目的是讓補(bǔ)貼資金用到度電成本最具競(jìng)爭(zhēng)力的項(xiàng)目上，從 而令有限的補(bǔ)貼資

38、金盤子轉(zhuǎn)化為盡可能多新增裝機(jī)規(guī)模。在過去的固定電價(jià)機(jī)制下，光伏裝機(jī)指標(biāo)先分配到省，再由各省分配給企 業(yè)，且同一地區(qū)電價(jià)相同，因此企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)重心在于拿到“路條”，EPC 價(jià)格與度電成本雖然會(huì)影響收益率高低，但不至于決定項(xiàng)目成敗。競(jìng)價(jià)后，度電成本高低成為決定項(xiàng)目生死的最關(guān)鍵指標(biāo)，促使電站投資者思維方式 向度電成本切換，進(jìn)而提升對(duì)發(fā)電量增益的重視程度。圖表 21：2019-2020 年主要光伏政策均強(qiáng)調(diào)降低度電成本發(fā)布日期部門政策名稱主要內(nèi)容20190411能源局關(guān)于報(bào)送 2019 年度風(fēng)電、光伏發(fā)電平價(jià)上網(wǎng)項(xiàng)目名單的通知（發(fā)改能源201919 號(hào)）【平價(jià)項(xiàng)目】：為領(lǐng)跑者項(xiàng)目的延伸，除了明確電價(jià)要求

39、不得高于燃煤標(biāo)桿上網(wǎng)電價(jià)（即無國(guó)家補(bǔ)貼）外，全方位護(hù)航項(xiàng)目收益：符合條件地區(qū)項(xiàng)目不限規(guī)模，省級(jí)能源主管部門組織實(shí)施；允許地方補(bǔ)貼；禁止資源出讓費(fèi)、投資建廠本地采購等捆綁要求，以降非技術(shù)成本明確優(yōu)先發(fā)電和全額保障性收購，如確實(shí)發(fā)生棄風(fēng)棄光，限發(fā)電量可核定為優(yōu)先發(fā)電計(jì)劃進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，彌補(bǔ)損失；明確省級(jí)電網(wǎng)承擔(dān)平價(jià)項(xiàng)目量收購責(zé)任，且須與項(xiàng)目單位簽訂不少于 20 年的固定電價(jià)購售電合同。20190430發(fā)改委關(guān)于完善光伏發(fā)電上網(wǎng)電價(jià)機(jī)制有關(guān)問題的通知（發(fā)改價(jià)格2019761 號(hào)）【2019 年光伏項(xiàng)目指標(biāo)分配方式】：框定補(bǔ)貼總額（2019 年為 30 億元）；將三類資源區(qū)“標(biāo)桿上網(wǎng)電價(jià)”和分布式度補(bǔ)貼改名

40、為“指導(dǎo)價(jià)”0.4/0.45/0.55 元/kWh，即項(xiàng)目競(jìng)爭(zhēng)性配置的中標(biāo)電價(jià)和補(bǔ)貼上限3） 將全國(guó)除戶用和扶貧外所有項(xiàng)目按修正后申報(bào)電價(jià)由低到高、相同電價(jià)按規(guī)模從小到大的原則排序，直到當(dāng)年補(bǔ)貼額度用完為止。20190530能源局關(guān)于 2019 年風(fēng)電、光伏發(fā)電項(xiàng)目建設(shè)有關(guān)事項(xiàng)的通知（國(guó)能發(fā)新能201949 號(hào)）20200310能源局關(guān)于 2020 年風(fēng)電、光伏發(fā)電項(xiàng)目建設(shè)有關(guān)事項(xiàng)的通知（國(guó)能發(fā)新能202017 號(hào)）【2020 年光伏項(xiàng)目指標(biāo)分配方式】：1） 框定補(bǔ)貼總額（2020 年為 15 億元）；2） 將三類資源區(qū)“指導(dǎo)價(jià)”下調(diào)至 0.35/0.4/0.49 元/kWh；3） 地面電站與

41、工商業(yè)分布式電站仍以修正電價(jià)的方式一起參與競(jìng)價(jià)。20200402發(fā)改委關(guān)于 2020 年光伏發(fā)電上網(wǎng)電價(jià)政策有關(guān)事項(xiàng)的通知（發(fā)改價(jià)格2020511 號(hào)）來源：國(guó)家發(fā)改委、國(guó)家能源局，國(guó)金證券研究所 根據(jù)能源局披露的數(shù)據(jù)，2019 年首次競(jìng)價(jià)結(jié)果是 IIII 類資源區(qū)地面電站電價(jià)較指導(dǎo)價(jià)平均降幅 0.070.09 元/kWh，分布式電站平均降幅 0.050.07元/kWh，半數(shù)以上項(xiàng)目電價(jià)降幅在 0.08 元/kWh 以上。競(jìng)價(jià)機(jī)制降低補(bǔ)貼強(qiáng)度的效果顯著，側(cè)面反映各電站運(yùn)營(yíng)商之間度電成本的競(jìng)爭(zhēng)非常激烈。預(yù)計(jì) 2020 年競(jìng)價(jià)結(jié)果還將在 2019 年的基礎(chǔ)上有明顯下降。圖表 22：擬納入補(bǔ)貼的競(jìng)價(jià)

42、項(xiàng)目電價(jià)、電價(jià)降幅及補(bǔ)貼強(qiáng)度情況統(tǒng)計(jì)來源：國(guó)家能源局，國(guó)金證券研究所圖表 23：擬納入補(bǔ)貼的競(jìng)價(jià)項(xiàng)目電價(jià)降幅情況來源：國(guó)家能源局，國(guó)金證券研究所敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明- 11 -行業(yè)深度研究光伏玻璃格局清晰，龍頭份額快速提升：類似 2016 年單晶硅片除了替代邏輯以外，光伏玻璃行業(yè)本身的競(jìng)爭(zhēng)格局、行業(yè)特點(diǎn)也與當(dāng)年的單晶硅片環(huán)節(jié)呈現(xiàn)一定相似性。我們判斷當(dāng)前的光伏玻璃類似 2016 年的單晶硅片，光伏玻璃龍頭信義、福萊特有望復(fù)制單晶龍頭隆基、中環(huán)成功之路，在未來 23 年內(nèi)享受行業(yè)增長(zhǎng)、雙面滲透率提升、市占率提升三重增速疊加帶來的持續(xù)高增長(zhǎng)，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)銷規(guī)模、市場(chǎng)份額、行業(yè)地位及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的全面提升。

43、行業(yè)進(jìn)入壁壘較高，龍頭憑借技術(shù)、資源、規(guī)模優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)顯著優(yōu)于行業(yè)均值的成本與利潤(rùn)率；雙寡頭格局清晰，龍頭企業(yè)處于快速擴(kuò)產(chǎn)期，除龍頭外其他企業(yè)鮮有擴(kuò)產(chǎn)動(dòng)作。龍頭成本與利潤(rùn)率優(yōu)勢(shì)明顯：光伏玻璃與單晶硅片生產(chǎn)都屬于技術(shù)與資本雙密集型行業(yè)，憑借技術(shù)、資源、區(qū)位、規(guī)模等多方面優(yōu)勢(shì)，龍頭成本領(lǐng)先、利潤(rùn)率顯著高于行業(yè)平均水平。測(cè)算當(dāng)前光伏玻璃龍頭毛利率 30%左右，比二三線同行高出 15pct 以上。技術(shù)方面：?jiǎn)尉Ч杵a(chǎn)企業(yè)在拉晶與切片環(huán)節(jié)工藝、生產(chǎn)設(shè)備與輔材耗材自研能力等方面存在明顯差異，進(jìn)而帶來品質(zhì)、成本差距；與之對(duì)應(yīng)的，光伏玻璃企業(yè)的大型爐窯操作運(yùn)行能力、超薄玻璃鋼化工藝和設(shè)備等，則是拉開企業(yè)之間成本

44、差距的技術(shù)核心。資本方面：?jiǎn)尉Ч杵c光伏玻璃擴(kuò)產(chǎn)周期與投資回收期均較長(zhǎng)、生產(chǎn)過程控制要求高。因此，兩者都具備較高的行業(yè)壁壘與明顯的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，龍頭地位穩(wěn)固，短期內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)格局難以打破。圖表 24：主要企業(yè)硅片毛利率圖表 25：主要企業(yè)光伏玻璃毛利率4060%50%40%30%20%10%0%-10%信義光能福萊特安彩高科亞瑪頓3020100201320142015201620172018 2019H1隆基股份中環(huán)股份保利協(xié)鑫(含多晶硅)來源：相關(guān)公司公告，國(guó)金證券研究所。注：保利協(xié)鑫光伏材料業(yè)務(wù)含多晶硅與硅片，而多晶硅毛利率較高，拉高光伏材料業(yè)務(wù)整體毛利率來源：相關(guān)公司公告，國(guó)金證券研究所 行業(yè)呈現(xiàn)

45、雙寡頭格局。單晶硅片領(lǐng)域，隆基和中環(huán) 2019 年底合計(jì)產(chǎn)能占比預(yù)計(jì)達(dá)到 60-70%，其中隆基占比 35-40%。光伏玻璃領(lǐng)域，信義光能與福萊特合計(jì)市占率約 50%，其中信義占比約 30%。圖表 26：?jiǎn)尉Ч杵a(chǎn)能分布格局（2019 年底） 圖表 27：光伏玻璃產(chǎn)能分布格局（2019 年底）其他,14.6%信義光能無錫上機(jī),3.0%晶澳, 5.1%隆基, 35.5%其他3129晶科, 14.0%中環(huán), 27.9%中建材 57820金信彩虹福萊特來源：相關(guān)公司公告，國(guó)金證券研究所來源：相關(guān)公司公告，卓創(chuàng)資訊，國(guó)金證券研究所- 12 -敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明行業(yè)深度研究光伏玻璃行業(yè)處于雙寡頭格

46、局初步形成、龍頭企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)期，類似 2016 年年單晶硅片：2014 年隆基、中環(huán)等全球前五大單晶硅片制造商合計(jì)占有全球約 2/3 的市場(chǎng)份額，其中隆基占比 1520%。2014-16 年，隆基與中環(huán)憑借顯著的成本優(yōu)勢(shì)，以遠(yuǎn)超其他對(duì)手的速度持續(xù)擴(kuò)產(chǎn)，市場(chǎng)份額持續(xù)提升，測(cè)算兩者在單晶領(lǐng)域的合計(jì)市占率由 2014 年約 30%提升至 2016 年超過 70%。2016-17 年單晶優(yōu)勢(shì)地位奠定后，隆基中環(huán)加速產(chǎn)能擴(kuò)張，2019年兩者全市場(chǎng)（單晶+多晶）合計(jì)市占率也提升至 50%左右。光伏玻璃龍頭信義與福萊特目前也正處于產(chǎn)能快速擴(kuò)張中，且其他企業(yè)鮮有擴(kuò)產(chǎn)動(dòng)作。假設(shè) 2021 年全球光伏裝機(jī)需求提升至

47、140-160GW，雙玻滲透率提升至 30-40%，結(jié)合信義與福萊特產(chǎn)能規(guī)劃，預(yù)計(jì)兩者出貨量占比將由 2019 年 57%左右提升至 2021 年 75%以上。根據(jù)目前各企業(yè)的擴(kuò)產(chǎn)規(guī)劃，并考慮未來每年約 5%小產(chǎn)能退出，預(yù)計(jì)兩家龍頭產(chǎn)能占比將由 2019 年 50%左右提升至 2021 年將接近 60%，與單晶硅片兩大寡頭隆基與中環(huán)在 2014-2016 年的成長(zhǎng)路徑類似。圖表 28：隆基股份硅片產(chǎn)銷量與市占率圖表 29：中環(huán)股份硅片產(chǎn)銷量與市占率8060402002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 201960504030201006050403020100

48、2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019403020100隆基硅片產(chǎn)量 億片隆基硅片產(chǎn)量 GW市占率_單晶+多晶市占率_單晶中環(huán)硅片產(chǎn)量 億片中環(huán)硅片產(chǎn)量 GW市占率_單晶+多晶市占率_單晶來源：CPIA，公司公告，國(guó)金證券研究所來源：CPIA，公司公告，國(guó)金證券研究所圖表 30：信義光能光伏玻璃產(chǎn)銷量與市占率圖表 31：福萊特光伏玻璃產(chǎn)銷量與市占率70000600005000040000300002000010000020162017201820192020E2021E6050403020100300002500020000150001000050000

49、20162017201820192020E2021E302520151050信義光能銷量 萬平米信義光能市占率（右）福萊特銷量 萬平米福萊特市占率（右）來源：CPIA，公司公告，國(guó)金證券研究所來源：CPIA，公司公告，國(guó)金證券研究所圖表 32：光伏玻璃產(chǎn)能分布格局（2019）圖表 33：光伏玻璃產(chǎn)能分布格局（2021E）其他, 31信義光能,29其他, 20金信, 5信義光能, 35新福興, 7中建材, 5金信, 7彩虹, 8福萊特, 20彩虹, 8福萊特, 25來源：相關(guān)公司公告，卓創(chuàng)資訊，國(guó)金證券研究所來源：相關(guān)公司公告，卓創(chuàng)資訊，國(guó)金證券研究所- 13 -敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明行業(yè)深度

50、研究圖表 34：信義光能與福萊特?cái)U(kuò)產(chǎn)規(guī)劃（單位：t/d）企業(yè)在產(chǎn)合計(jì)產(chǎn)線在產(chǎn)冷修規(guī)劃/在建投產(chǎn)時(shí)間東莞3002008 年 1 月蕪湖5002009 年 8 月天津5002011 年 4 月蕪湖5002011 年 3 月蕪湖6002011 年 3 月蕪湖9002014 年 7 月蕪湖9002014 年 10 月馬來9002016 年 11 月蕪湖10002016 年 11 月信義光能 7800蕪湖10002017 年 2 月馬來10002018 年 12 月北海1000預(yù)計(jì) 2020 年 6 月北海1000預(yù)計(jì) 2020Q3蕪湖1000預(yù)計(jì) 2020Q4蕪湖1000預(yù)計(jì) 2020 年底蕪湖100

51、0預(yù)計(jì) 2021蕪湖1000預(yù)計(jì) 2021？1000預(yù)計(jì) 2021？1000預(yù)計(jì) 2021嘉興3002008 年 11 月嘉興3002009 年 6 月嘉興6002010 年 6 月嘉興6002012 年 4 月嘉興6002013 年 4 月福萊特 5400鳳陽10002017 年 12 月鳳陽10002018 年 6 月鳳陽10002019 年 4 月越南1000預(yù)計(jì) 2020越南1000預(yù)計(jì) 2020鳳陽1200預(yù)計(jì) 2021鳳陽1200預(yù)計(jì) 2021來源：相關(guān)公司公告，卓創(chuàng)資訊，國(guó)金證券研究所光伏玻璃產(chǎn)能不會(huì)成為雙玻滲透率提升的限制因素。單晶替代多晶進(jìn)程中，當(dāng)單晶性價(jià)比獲得認(rèn)可之后，其滲

52、透率的提升速度受限于單晶硅片的產(chǎn)能 增長(zhǎng)速度。但我們判斷這樣的情形不會(huì)出現(xiàn)在雙玻組件滲透率提升的過程 中，光伏玻璃龍頭成長(zhǎng)和價(jià)值兌現(xiàn)速度或可快于單晶硅片龍頭我們測(cè)算 2020/2021 年光伏玻璃原片有效日熔量（即供給）增速 20%左右，中性預(yù)期下可支撐雙玻滲透率提升至 68%/60%（裝機(jī)量 130/160GW，雙 玻組件中 2.0mm 占比 50%），若 2.0mm 雙玻占比加速提升，則該數(shù)據(jù)還 可進(jìn)一步提升。 裝機(jī)量（GW）11012013014015010%96%74%55%38%24%20%100%78%58%40%26%雙玻30%100%82%61%43%27%40%100%87%64%45%29%組件50%100%92%68%48%30%中60%100%