后疫情時(shí)代的渠道變革

1、目錄一、線上必選消費(fèi)滲透率提升，供應(yīng)鏈價(jià)值再次凸顯 .- 4 -1.1、線上化、到家消費(fèi)習(xí)慣驅(qū)動(dòng)渠道結(jié)構(gòu)變化.- 4 -1.2、各家到家企業(yè)情況梳理.- 6 -1.3、重視具備供應(yīng)鏈價(jià)值的零售企業(yè).- 18 -1.4、推薦具備供應(yīng)鏈壁壘及擴(kuò)張能力的必選標(biāo)的：永輝超市、家家悅、紅旗連鎖.- 21 - 二、百貨標(biāo)的安全邊際較高，關(guān)注多重催化潛力.- 24 -2.1、部分質(zhì)地好，估值低的百貨企業(yè)具備向上可能.- 24 -2.2、推薦經(jīng)營能力良好的百貨標(biāo)的：王府井、天虹股份.- 26 -三、疫情后線上化加速，電商需求長期向好.- 27 -3.1、數(shù)據(jù)回顧：增速表現(xiàn)亮眼，滲透率不斷提升.- 27 -3.

2、2、近期事件：促銷政策頻出，直播帶貨亮眼.- 29 -3.3、電商需求有望保持 15%增長。.- 35 -3.4、投資建議：持續(xù)看好電商發(fā)展趨勢，推薦關(guān)注行業(yè)龍頭.- 35 -風(fēng)險(xiǎn)提示.- 36 -圖 1、疫情對(duì)生鮮到家行業(yè) DAU 規(guī)模影響 .- 4 -圖 2、疫情對(duì)生鮮到家日人均使用時(shí)長影響.- 4 -圖 3、疫情對(duì)生鮮到家App 日活躍用戶規(guī)模影響(萬人） .- 5 -圖 4、疫情對(duì)生鮮到家App 新安裝用戶規(guī)模影響（萬人）.- 5 -圖 5、疫情對(duì)生鮮到家短期、中期、長期影響.- 5 -圖 6、生鮮到家產(chǎn)業(yè)鏈.- 6 -圖 7、每日優(yōu)鮮融資歷程.- 6 -圖 8、每日優(yōu)鮮“城市分選中心

3、+前置倉”模式.- 7 -圖 9、每日優(yōu)鮮疫情期間應(yīng)對(duì)措施.- 7 -圖 10、每日優(yōu)鮮疫情期間指標(biāo)變化.- 8 -圖 11、叮咚買菜融資歷程 .- 8 -圖 12、叮咚買菜疫情期間應(yīng)對(duì)措施.- 9 -圖 13、叮咚買菜疫情期間指標(biāo)變化.- 9 -圖 14、2019 年高鑫零售線上業(yè)務(wù)活躍用戶數(shù)及客單價(jià).- 10 -圖 15、大潤發(fā)優(yōu)鮮 19M12-20M5 iOS 端美食佳飲免費(fèi)榜排名.- 10 -圖 16、盒馬鮮生疫情期間指標(biāo)變化.- 11 -圖 17、疫情期間盒馬鮮生無接觸措施.- 11 -圖 18、家樂福到家業(yè)務(wù)流量入口及成效.- 12 -圖 19、永輝生活A(yù)pp 疫情期間指標(biāo)變化.-

4、 13 -圖 20、興盛優(yōu)選融資歷程.- 14 -圖 21、興盛優(yōu)選社區(qū)團(tuán)購模式.- 14 -圖 22、5 月 20 日阿拉丁小程序網(wǎng)絡(luò)購物 TOP10 榜單.- 14 -圖 23、興盛優(yōu)選疫情前后日均訂單量 單位（萬）.- 16 -圖 24、興盛優(yōu)選疫情前后月GMV 單位（億） .- 16 -圖 25、十薈團(tuán)融資歷程.- 16 -圖 26、5 月 20 日阿拉丁小程序網(wǎng)絡(luò)購物 TOP10 榜單.- 17 -圖 27、十薈團(tuán)收入分配.- 17 -圖 28、每日優(yōu)鮮、叮咚買菜、盒馬鮮生、永輝生活疫情期間指標(biāo)變化.- 18 -圖 29、永輝超市商品具備明顯價(jià)格優(yōu)勢.- 19 -圖 30、永輝超市疫

5、情期間供應(yīng)鏈優(yōu)勢凸顯.- 20 -圖 31、永輝生鮮壁壘的構(gòu)建框架 .- 21 -圖 32、王府井 16 個(gè)交易日漲 44%（元） .- 24 -圖 33、首商股份 7 個(gè)交易日漲 18%（元） .- 24 -圖 34、重慶百貨混改后提效預(yù)期體現(xiàn)在股價(jià)上漲中（元）.- 25 -圖 35、實(shí)物商品網(wǎng)上零售額及其增速.- 28 -圖 36、實(shí)物商品網(wǎng)上零售占社會(huì)消費(fèi)品零售總額的比重.- 28 -圖 37、主要電商年度活躍買家數(shù)量（億人）.- 28 -圖 38、主要電商季度收入情況（億元） .- 28 -圖 39、規(guī)模以上快遞業(yè)務(wù)量及其增速.- 29 -圖 40、快遞服務(wù)品牌集中度指數(shù) CR8 .-

6、 29 -圖 41、主要快遞企業(yè)業(yè)務(wù)量情況.- 29 -圖 42、關(guān)于促進(jìn)消費(fèi)擴(kuò)容提質(zhì)加快形成強(qiáng)大國內(nèi)市場的實(shí)施意見主要內(nèi)容. - 30 -圖 43、主要城市消費(fèi)券發(fā)放情況.- 30 -圖 44、蘇寧易購五五購物節(jié)互動(dòng)專區(qū).- 31 -圖 45、雙品購物節(jié)六大亮點(diǎn).- 32 -圖 46、2017-2020 年中國直播電商GMV 及增速.- 32 -圖 47、直播平臺(tái)使用率.- 33 -圖 48、主要直播電商平臺(tái)消費(fèi)者關(guān)注產(chǎn)品品類排序.- 33 -圖 49、近日代表性直播活動(dòng).- 33 -圖 50、主要直播平臺(tái)助農(nóng)活動(dòng).- 34 -圖 51、各電商近期主要活動(dòng).- 34 -圖 52、社零總額結(jié)構(gòu)

7、，按照行業(yè)分類.- 35 -報(bào)告正文一、線上必選消費(fèi)滲透率提升，供應(yīng)鏈價(jià)值再次凸顯1.1、線上化、到家消費(fèi)習(xí)慣驅(qū)動(dòng)渠道結(jié)構(gòu)變化疫情下生鮮到家需求激增,生鮮電商 DAU 規(guī)模與人均使用時(shí)長均大幅提升。2020年春節(jié)前后，部分社區(qū)封閉，居民減少外出采購，即時(shí)配送生鮮到家服務(wù)成為用戶實(shí)現(xiàn)必需消費(fèi)的選擇，用戶規(guī)模與使用時(shí)長增長明顯。據(jù) QuestMobile 數(shù)據(jù)， 2020 年春節(jié)生鮮電商 DAU 規(guī)模為 1009 萬，同比增長 91.46，春節(jié)后兩周 DAU 達(dá)到 1237 萬人。日人均使用時(shí)長也有較大增幅，2020 年春節(jié)為 12.6 分鐘，同比增長 32.63，春節(jié)后兩周增至 12.9 分鐘。

8、圖 1、疫情對(duì)生鮮到家行業(yè) DAU 規(guī)模影響圖 2、疫情對(duì)生鮮到家日人均使用時(shí)長影響123710097775885271,4001,2001,0008006004002000 日均活躍用戶數(shù)(萬人)1412.112.612.910.59.5121086420 日人均使用時(shí)長(分鐘)資料來源：QuestMobile， 整理資料來源：QuestMobile， 整理生鮮到家線上滲透加速，規(guī)模達(dá)到千億級(jí)別。受疫情催化影響，生鮮到家 App 日活躍用戶規(guī)模增長顯著，2020 年春節(jié)后每日優(yōu)鮮、叮咚買菜、盒馬、多點(diǎn)、永輝生活、大潤發(fā)優(yōu)鮮日活躍用戶規(guī)模分別達(dá)到 136.1、190、299.1、263.5、4

9、1.6、33.4 萬，分別同比增長 105、326、123、40、116、255。疫情培育了大量生鮮到家新用戶，生鮮到家 App 新安裝用戶增長顯著，2020 年春節(jié)后每日優(yōu)鮮、叮咚買菜、盒馬、多點(diǎn)、永輝生活、大潤發(fā)優(yōu)鮮新增用戶規(guī)模分別達(dá)到 217.4、 249.3、487.1、386.7、134.7、108 萬，分別同比增長 227、155、51、96、229、306。圖 3、疫情對(duì)生鮮到家 App 日活躍用戶規(guī)模影響(萬人） 圖 4、疫情對(duì)生鮮到家 App 新安裝用戶規(guī)模影響（萬人）350300250200150100500每日優(yōu)鮮 叮咚買菜盒馬多點(diǎn)永輝生活 大潤發(fā)優(yōu)鮮350%326%29

10、9.1263.5255%190188.4136.110123%133.9116%66.444.641.619.333.49.45%40%300%250%200%150%100%50%0%6005004003002001000每日優(yōu)鮮 叮咚買菜盒馬多點(diǎn)永輝生活 大潤發(fā)優(yōu)鮮350%306%487.1227%386.7229%322.7155%249.3217.41979134.797.710866.44126.66%51%300%250%200%150%100%50%0%2019年春節(jié)后2020年春節(jié)后同比增速2019年春節(jié)后2020年春節(jié)后同比增速資料來源：QuestMobile， 整理資料來源

11、：QuestMobile， 整理疫情短期大幅提升生鮮到家訂單量、客單量、新用戶，中長期有望培養(yǎng)消費(fèi)者生鮮線上購買習(xí)慣、提升線上滲透率。受疫情影響，生鮮到家迎來高增長，不僅短期使生鮮電商、超市到家訂單量和客單價(jià)高增長，還催生大批新用戶。長期來看，疫情加速生鮮線上購買的用戶習(xí)慣進(jìn)程，疫情過后部分消費(fèi)者線上留存復(fù)購，進(jìn)一步提升生鮮線上滲透率。訂單量爆發(fā)疫情爆發(fā)生鮮到家高增長客單價(jià)提升培養(yǎng)線上消費(fèi)習(xí)慣線上滲透率提升圖 5、疫情對(duì)生鮮到家短期、中期、長期影響新用戶增加 中期影響 長期影響 資料來源： 短期影響 疫情過后，供應(yīng)鏈優(yōu)化、品類豐富、物流配送是生鮮到家領(lǐng)域關(guān)鍵因素。疫情期間生鮮到家實(shí)現(xiàn)了行業(yè)爆發(fā)

12、式增長，但供應(yīng)不足、配送延時(shí)、價(jià)格偏高等問題仍然存在，從產(chǎn)業(yè)發(fā)展上看，供應(yīng)鏈長期以來制約生鮮到家發(fā)展的問題未改變。 “供應(yīng)鏈管理”是生鮮電商最重要的一環(huán)，在生鮮供應(yīng)鏈中運(yùn)用大數(shù)據(jù)、人工智能、物聯(lián)網(wǎng)等先進(jìn)技術(shù)，追蹤用戶行為、精準(zhǔn)預(yù)測市場需求、把控生鮮產(chǎn)品質(zhì)量，通過向生產(chǎn)端延伸，以縮短供應(yīng)鏈條、降低運(yùn)營成本是提高供應(yīng)鏈管理能力的重要途徑。上游供貨方供貨中游供應(yīng)商入駐生鮮到家交貨物流圖 6、生鮮到家產(chǎn)業(yè)鏈農(nóng)場/養(yǎng)殖場農(nóng)貿(mào)企業(yè)前置倉自建物流進(jìn)口商生產(chǎn)加工廠采購采購店倉一體取貨品牌商第三方物流產(chǎn)地直采經(jīng)銷商超市到家社區(qū)團(tuán)購資料來源：艾媒咨詢， 整理、各家到家企業(yè)情況梳理每日優(yōu)鮮：前置倉到家模式首創(chuàng)者，借

13、力騰訊加速全國擴(kuò)張“城市分選中心社區(qū)初始倉”冷鏈物流體系。每日優(yōu)鮮隸屬于北京每日優(yōu)鮮電子商務(wù)有限公司, 在全國 20 個(gè)多個(gè)主要城市建立起“城市分選中心社區(qū)初始倉”的極速達(dá)冷鏈物流體系，在北京、上海、廣州、深圳、天津、杭州、南京、蘇州八個(gè)核心城市業(yè)務(wù)快速發(fā)展，擁有近千個(gè)前置倉，保證兩小時(shí)內(nèi)履單。17 個(gè)極速達(dá)城市使用自營物流配送。2000 款精選 sku 涵蓋 12 大品類。根據(jù)公開數(shù)據(jù)，每日優(yōu)鮮的老客復(fù)購率已達(dá)到 80，核心用戶每月在平臺(tái)上購買 6.5 次，年度消費(fèi)額超 7000 元。圖 7、每日優(yōu)鮮融資歷程時(shí)間交易金額融資輪次投資方2014.12.01500 萬美元天使輪光信資本、元璟資本

14、、展博投資2015.05.011000 萬美元A 輪騰訊投資（領(lǐng)投）、光信資本2015.11.122 億人民幣B 輪騰訊投資（領(lǐng)投）、浙商創(chuàng)投、元璟資本2016.04.282.3 億人民幣B+輪遠(yuǎn)翼投資（領(lǐng)投）、華創(chuàng)資本2017.01.201 億美元C 輪聯(lián)想創(chuàng)投（領(lǐng)投）、騰訊投資（領(lǐng)投）、KTB 投資集團(tuán)、浙商創(chuàng)投、遠(yuǎn)翼投資、華創(chuàng)資本2017.09.202.3 億美元C+輪Tiger Global Management（領(lǐng)投）、元生資本（領(lǐng)投）、時(shí)代資本高盛集團(tuán)（領(lǐng)投）、騰訊投資（領(lǐng)投）、時(shí)代資本（領(lǐng)投）、Davis Selected2018.09.064.5 億美元D 輪Advisers（

15、領(lǐng)投）、保利資本、Glade Brook Capital Partners LLC、華興新經(jīng)濟(jì)基金、Tiger Global Management、Sofina資料來源：天眼查， 整理每日優(yōu)鮮前置倉全價(jià)值鏈自營模式：上游 300 買手于原產(chǎn)地直采，貨品經(jīng)由產(chǎn)地直接送達(dá) 9 個(gè)分選大倉，進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化品控與加工。分選大倉內(nèi)的貨品會(huì)根據(jù)前端補(bǔ)貨計(jì)劃分配至前置倉，每個(gè)前置倉的補(bǔ)貨計(jì)劃均為獨(dú)立決策。補(bǔ)貨計(jì)劃 99 依托于大規(guī)模、分布式的高頻計(jì)算，加以 1人工干預(yù)，以應(yīng)對(duì)外部環(huán)境變化。前置倉內(nèi)工作人員依據(jù)客戶訂單分揀、打包、配送，常規(guī)經(jīng)營情況下保持兩小時(shí)內(nèi)送達(dá)能力，一線城市部分區(qū)域保持一小時(shí)送達(dá)能力。上游采

16、購 產(chǎn)地直采城市分選中心冷鏈運(yùn)輸前置倉自建物流配送消費(fèi)者全球產(chǎn)地直采規(guī)模采購，精簡鏈條源頭審核，保證質(zhì)量拆包、質(zhì)檢、加工、短存、包裝、組單、集發(fā)最后一公里配送布局1500+前置倉覆蓋20個(gè)城市大數(shù)據(jù)技術(shù)賦能倉儲(chǔ)與配送自動(dòng)化管理根據(jù)人貨場特征指導(dǎo)營銷策劃精準(zhǔn)預(yù)測前置倉需求，智能補(bǔ)貨圖 8、每日優(yōu)鮮“城市分選中心+前置倉”模式資料來源：艾瑞咨詢， 整理疫情期間每日優(yōu)鮮達(dá)成 4 倍左右增長的交易額，果蔬、肉蛋、水產(chǎn)等品類需求大規(guī)模井噴。在產(chǎn)品價(jià)格穩(wěn)定的情況下，客單價(jià)從 80-90 元提升至 120 元以上，每單產(chǎn)品數(shù)從 9-10 件攀升至 12-15 件，毛利率約 30，增加的貨品除民生品類外還包括

17、囤貨類的百貨及糧油，幫助生鮮電商進(jìn)一步向超市延展。公司目前已在歷史峰值的 2 倍規(guī)模運(yùn)營，預(yù)計(jì)下一階段仍能維持增長態(tài)勢，未來三個(gè)月生鮮到家將持續(xù)接受線下轉(zhuǎn)移的新增用戶。相對(duì)于全行業(yè)以往每年 30-40的增長水平，疫情大約加速了三年左右的行業(yè)滲透速度。圖 9、每日優(yōu)鮮疫情期間應(yīng)對(duì)措施應(yīng)對(duì)措施疫情時(shí)期，各地出現(xiàn)交通管制，公司 PR 與買手團(tuán)隊(duì)深入上游商品原產(chǎn)地，保證商品疫情前七天日均 500 噸的蔬菜供給，目前已擴(kuò)張至 1000 噸，并將進(jìn)一步提升至1500 噸，滿足數(shù)量需求；分選大倉保證標(biāo)準(zhǔn)化品控，食品安全、口感等檢測，滿足質(zhì)量需求。一線騎手因大規(guī)模返鄉(xiāng)未返工，給行業(yè)配送端帶來壓力。每日優(yōu)鮮利用

18、數(shù)字化配送能力，快速培養(yǎng)新招聘騎手，維持了成本優(yōu)勢與運(yùn)營效率。目前全國騎手近 8000名，90訂單保證兩小時(shí)內(nèi)到達(dá)，仍為業(yè)內(nèi)最高配送效率。會(huì)員疫情期間保持商品價(jià)格穩(wěn)定不漲價(jià)，毛利維持正常水平，保障會(huì)員以穩(wěn)定價(jià)格買到商品。資料來源： 整理疫情加速生鮮電商平臺(tái)的發(fā)展，前置倉模式每日優(yōu)鮮用戶規(guī)模增長亮眼。憑借強(qiáng)大的供應(yīng)鏈優(yōu)勢拉新效果顯著，且用戶更為活躍。2020 年春節(jié)后，每日優(yōu)鮮日均活躍用戶、微信小程序日均活躍用戶、新安裝用戶、App 活躍率分別為 136.1 萬、55.9 萬、217.4 萬、13.9，分別同比增速/量 105.1、42.0、227.7、2.3。圖 10、每日優(yōu)鮮疫情期間指標(biāo)變化

19、用戶（萬）活躍用戶（萬）模（萬）2019 年春節(jié)后66.439.466.411.6%2020 年春節(jié)后136.155.9217.413.9%同比增速/量105.1%42.0%227.7%2.3%App 日均活躍微信小程序日均新安裝用戶規(guī)App 活躍率資料來源：QuestMobile， 整理注：2019 年春節(jié)后指 2019 年 2 月 11 日-3 月 12 日，2020 年春節(jié)后指 2020 年 2 月 3 日-3 月 3 日叮咚買菜-深耕社區(qū)服務(wù)多年，切入生鮮到家服務(wù)構(gòu)筑壁壘叮咚買菜前身深耕社區(qū)服務(wù) 5 年，17 年集中生鮮到家服務(wù)，19 年底已在上海、杭州、寧波、無錫、深圳 6 個(gè)城市開

20、設(shè) 550 個(gè)前置倉。叮咚買菜的前身為叮咚小區(qū)，叮咚小區(qū) 2014 年 3 月在上海成立，聚焦鄰里社交。2014-2017 年探索過各種社區(qū)和家庭生活服務(wù)方向，但由于低頻或非剛需，這些鄰里社交的方向并沒有走通。2017 年 5 月，叮咚小區(qū)轉(zhuǎn)型，正式更名為叮咚買菜，叮咚團(tuán)隊(duì)開始全部集中在生鮮到家業(yè)務(wù)上，此后叮咚買菜增長迅猛。2018 年 7 月，叮咚買菜成立一周年，日單量突破 3 萬單，GMV 達(dá) 3600 萬+。2019 年 12 月，叮咚買菜在全國已有 550個(gè)前置倉，日單量突破 50 萬單，12 月營收達(dá) 7 億，2019 年全年 GMV 達(dá) 50 億+。圖 11、叮咚買菜融資歷程時(shí)間融

21、資輪次投資方2016.11.12股權(quán)融資涌鏵投資2018.05.16Pre-A 輪高榕資本2018.07.19A 輪達(dá)晨財(cái)智、紅星美凱龍2018.09.21A+輪高榕資本2018.10.25B 輪老虎基金、高榕資本、HUPO HRMONY CAPITAL MANAGEMENT LTD2018.11.21B+輪紅杉資本中國2018.12.19B+輪今日資本2019.03.20B+輪CMC 資本、今日資本、鷗翎投資2019.07.24B+輪星界資本、CMC 資本、BAI 貝塔斯曼亞洲投資基金、啟明創(chuàng)投、龍湖資本資本資料來源：天眼查， 整理叮咚買菜疫情期間應(yīng)對(duì)及時(shí)，日活增長迅猛。叮咚買菜 365 天

22、配送生鮮，春節(jié)不打烊，疫情期間緊急成立三個(gè)應(yīng)急小組，保供應(yīng)、保配送、保安全。因此，面臨突如其來的疫情，叮咚買菜應(yīng)對(duì)較為及時(shí)。叮咚買菜客單價(jià)大幅提升，由 60 元提升至 100 元+，主要因?yàn)橐咔槠陂g用戶的囤貨需求增加。疫情期間形成消費(fèi)習(xí)慣后，疫情過后叮咚買菜的客單價(jià)會(huì)有小幅回落，但仍將高于疫情前 60 元的客單價(jià)。2020 年春節(jié)后，叮咚買菜日均活躍用戶、微信小程序日均活躍用戶、新安裝用戶、App 活躍率分別為 190 萬、28.4 萬、249.3 萬、13.5，分別同比增速/量 325.9、 664.2、155.1、1.2。圖 12、叮咚買菜疫情期間應(yīng)對(duì)措施應(yīng)對(duì)措施人員疫情時(shí)期，叮咚買菜留下

23、 75的一線員工服務(wù)客戶存貨對(duì)于庫存時(shí)間較長的產(chǎn)品，采購端做了一定備貨；對(duì)于保質(zhì)期較短的產(chǎn)品，對(duì)接春節(jié)期間能夠供貨的供應(yīng)商。用戶增長叮咚買菜用戶日增長由 2 萬+增長到 5 萬+，自然增長新客在總新客中的占比由原先的 25增長到 70，大幅降低了叮咚買菜的獲客成本。資料來源： 整理圖 13、叮咚買菜疫情期間指標(biāo)變化App 日均活躍微信小程序日均新安裝用戶App 活躍率用戶（萬）活躍用戶（萬）（萬）2019 年春節(jié)后44.63.797.712.3%2020 年春節(jié)后190.028.4249.313.5%同比增速/量325.9%664.2%155.1%1.2%資料來源：QuestMobile， 整

24、理注：2019 年春節(jié)后指 2019 年 2 月 11 日-3 月 12 日，2020 年春節(jié)后指 2020 年 2 月 3 日-3 月 3 日高鑫零售-線上布局見成效，疫情期間客戶線上需求增長 3.5 倍到 4 倍高鑫零售全年線上銷售占比約 17%，預(yù)計(jì) 2020 年達(dá) 20%，線上布局緩解疫情沖擊。3 月 17 日，高鑫零售（06808.HK）發(fā)布 2019 年年報(bào)。報(bào)告期內(nèi)，公司銷售額達(dá) 1018.68 億元，同比增長 0.5%；經(jīng)營溢利為 48.90 億元，同比增長 4.1%；毛利率達(dá) 25.3%。公司對(duì)線上業(yè)務(wù)進(jìn)行布局，并取得初步成效：B2C 用戶數(shù)突破 3300 萬，其中活躍用戶數(shù)

25、超過 1000 萬，客單價(jià)約為 64 元（未含稅）。消費(fèi)者可以通過“大潤發(fā)優(yōu)鮮”App、“歐尚到家”App、淘鮮達(dá)、餓了么及天貓超市等平臺(tái)入口享受生鮮一小時(shí)到家服務(wù)，服務(wù)范圍為門店周圍 5公里內(nèi)客戶，配送準(zhǔn)點(diǎn)率超過 99.5%。并在此基礎(chǔ)上推出“貓超共享庫存”，可以提供 5-20 公里的“半日達(dá)”服務(wù)。截至 2019 年 9 月底，所有高鑫門店已上線“共享庫存”一小時(shí)配送服務(wù)。2019 年 10 月起，陸續(xù)有 178 家門店已上線“半日達(dá)”服務(wù)，預(yù)計(jì) 2020 年 5 月 280 家門店實(shí)現(xiàn)“半日達(dá)”。B2B 用戶超 53 萬，活躍用戶為 24 萬，客單價(jià)超過 1000 元。2019 年 B2

26、B 業(yè)務(wù)營收同比增長約 50%，發(fā)揮公司供應(yīng)鏈優(yōu)勢和實(shí)體店網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢的協(xié)同效應(yīng)。圖 14、2019 年高鑫零售線上業(yè)務(wù)活躍用戶數(shù)及客單價(jià)用戶總數(shù)（萬） 活躍用戶數(shù)（萬）活躍用戶占比客單價(jià)（元）B2C 業(yè)務(wù)3300100030.30%64B2B 業(yè)務(wù)532445.28%1000資料來源：公司年報(bào)， 整理旗下大賣場作為民生必需品，受疫情沖擊較小，到家業(yè)務(wù)增長強(qiáng)勁。目前遭受疫情沖擊最嚴(yán)重的行業(yè)主要是餐飲、酒店及旅游業(yè)等，高鑫零售旗下受影響較大的為商業(yè)街，需要配合政府措施進(jìn)行停業(yè)，而大賣場作為提供生活必需品的重要來源，受到疫情打擊較小，并且疫情帶來的消費(fèi)者行為習(xí)慣的改變?yōu)?O2O 業(yè)務(wù)帶來發(fā)展契機(jī)。根據(jù)

27、高鑫零售公布的線上 1 小時(shí)到家服務(wù)數(shù)據(jù)，疫情期間大潤發(fā)線上生鮮平臺(tái)“大潤發(fā)優(yōu)鮮”App 吸引了眾多新用戶，2 月份新注冊(cè)用戶數(shù)環(huán)比增長 105%，MAU 達(dá)到 248 萬；2 月份歐尚 1 小時(shí)達(dá)業(yè)務(wù)訂單量同比增長 5 倍，業(yè)績同比增長 7 倍。2020 年 1 月 22 日后，“大潤發(fā)優(yōu)鮮”App 排名突進(jìn)，iOS 端美食佳飲免費(fèi)榜最高排名第三，之后穩(wěn)居前 20，5 月 19 號(hào)后開始呈現(xiàn)下降趨勢。圖 15、大潤發(fā)優(yōu)鮮 19M12-20M5 iOS 端美食佳飲免費(fèi)榜排名資料來源：七麥數(shù)據(jù)， 整理盒馬鮮生-對(duì)市場需求反應(yīng)迅速，2 月份 MAU 高達(dá) 1719 萬消費(fèi)者對(duì)生鮮食品需求增長明顯，

28、訂單暴增。受疫情影響，居民線上采購的需求旺盛，北京 29 家門店蔬菜補(bǔ)貨量為平時(shí) 3 倍，南京地區(qū)每日到貨 30 噸蔬菜，比平時(shí)的三倍還要多；春節(jié)期間，廣州、深圳、成都的訂單量達(dá)到平時(shí)的 5-10 倍； “五一”前三天的銷售額同比增長四成，活鮮小龍蝦比去年同期增長近六成。2020年春節(jié)后時(shí)期，盒馬 App 的 DAU 高達(dá) 299.1 萬，同比增長 123.4；App 活躍率（日均活躍用戶數(shù)/活躍用戶數(shù)）為 18.3，比 2019 年春節(jié)后時(shí)期的活躍率增加 4.8； App 新安裝用戶規(guī)模達(dá)到 487.1 萬，同比增長 50.7。圖 16、盒馬鮮生疫情期間指標(biāo)變化App 日均活躍用戶（萬）Ap

29、p 活躍率App 新安裝用戶規(guī)模（萬）2019 年春節(jié)后133.913.5%322.72020 年春節(jié)后299.118.3%487.1同比增速/量123.4%4.8%50.9%資料來源：QuestMobile， 整理注：2019 年春節(jié)后指 2019 年 2 月 11 日-3 月 12 日，2020 年春節(jié)后指 2020 年 2 月 3 日-3 月 3 日疫情期間對(duì)市場激增需求反應(yīng)迅捷，凸顯社會(huì)責(zé)任。疫情影響下，產(chǎn)地運(yùn)輸受阻，農(nóng)產(chǎn)品滯銷，對(duì)于生鮮電商來說，疫情爆發(fā)可以起到加速器的作用：首創(chuàng)“共享員工”模式緩解勞動(dòng)力資源不平衡。訂單需求激增帶來帶來人手緊缺問題，北上廣深多地供給缺口 500 多人

30、，盒馬鮮生率先采用“員工共享”模式，與云海肴、西貝、蜀大俠、大眾出行等 40 多家企業(yè)合作，使用超過5000 名的“共享員工”，緩解了人力稀缺的壓力，并對(duì)餐飲業(yè)等起到積極的幫助作用。無接觸結(jié)賬及自提助力線上線下融合。在盒馬鮮生的門店內(nèi)，商米 ReX POS代替了傳統(tǒng)的人工收銀臺(tái)，顧客可以進(jìn)行無接觸自助結(jié)賬；顧客在線上下單，工作人員通過商米的臺(tái)式收銀設(shè)備 T2 接到訂單信息后，把對(duì)應(yīng)的貨品放入到自提柜內(nèi)，顧客可以 10 分鐘后從自提柜取走貨品；在仍然存在運(yùn)力不足的部分城市，盒馬采用“小區(qū)自提點(diǎn)統(tǒng)一配送”的模式，依托盒馬線下門店所建立的“盒粉群”，提前匯總一個(gè)或多個(gè)小區(qū)內(nèi)的訂單，并在小區(qū)設(shè)立自提點(diǎn)

31、，對(duì)該小區(qū)居民選購的商品進(jìn)行統(tǒng)一配送，不僅降低了履約成本，還解決了疫情期間的接觸問題。圖 17、疫情期間盒馬鮮生無接觸措施借助工具特點(diǎn)結(jié)賬 線下取貨小區(qū)派送商米 ReX POS商米的臺(tái)式收銀設(shè)備 T2微信“盒粉群”自助結(jié)賬線上下單，線下自提柜取貨，即拿即走群內(nèi)統(tǒng)計(jì)訂單，次日統(tǒng)一配送至自提點(diǎn)資料來源； 整理訂單數(shù)量增長暴露物流配送效率不足，3 月份 MAU 下降到 400 萬，盒馬 mini 或?yàn)橥黄瓶?。疫情期間盒馬鮮生的網(wǎng)上訂單數(shù)量同比增加 220%，訂單暴增突出了用戶提高物流配送效率以及解決菜品供應(yīng)不足的訴求。除人力之外，此短板的補(bǔ)足還需要解決供應(yīng)鏈及店鋪運(yùn)營效率的問題。3 月 19 日，侯

32、毅透露盒馬 mini 將布局在“人口密度較市區(qū)大幅下降、每平米房價(jià)在 2-5 萬之間、價(jià)格敏感人群聚集”之地，并大規(guī)模增加密度。首先盒馬 mini 能夠降低物流配送成本。由于盒馬 mini 只對(duì)周邊 1.5 公里范圍內(nèi)免費(fèi)配送，通過短距離省出來的時(shí)間更能提升效率、降低物流成本；其次能夠在人員配置上節(jié)約成本，并能極大地降低了房租和物業(yè)成本，提高運(yùn)營效率。盒馬鮮生店面都在4000 平米上，而盒馬Mini 單店大都處于300-500平米之間，店面較??；最后，店面密度較高能夠減輕供應(yīng)鏈壓力，降低供應(yīng)鏈成本。家樂福-快速推動(dòng)到家業(yè)務(wù)上線，三流量入口助力線上業(yè)務(wù)增長2020 年1 月，家樂福線上整體GMV

33、 為610.4 億元（含稅），同比增長率僅為12.78%。公司各地家電 3C、百貨門店根據(jù)地方疫情管控規(guī)定進(jìn)行了階段性暫停營業(yè)或者縮短營業(yè)時(shí)間，銷售受到較大影響。2 月份快速推動(dòng)家樂福小程序、蘇寧易購 App 及蘇寧小店 App 家樂福到家業(yè)務(wù)上線，線上業(yè)務(wù)占比提升到 10%并逐月提高。2019 年家樂福客單價(jià)為 106 元，比全行業(yè)水平高 20%左右，2020 年 2 月在到家業(yè)務(wù)的開展下直接實(shí)現(xiàn)了客單價(jià)翻倍。春節(jié)期間訂單量同比增長 300%以上，蔬菜品種訂單量同比增長 680%；根據(jù)蘇寧易購的大數(shù)據(jù)顯示，2 月 14 日至 3 月 14 日期間，蘇寧家樂福平臺(tái)蔬菜類產(chǎn)品銷量同比增長高達(dá) 7

34、80，其中綠葉類菜品的銷量同比增長更是高達(dá) 1230。圖 18、家樂福到家業(yè)務(wù)流量入口及成效時(shí)間流量入口措施成效蘇寧易購 App 接入家樂?！?2 月 5 日蘇寧易購 App2 月 6 日蘇寧小店 App2 月 12 日家樂福小程序小時(shí)達(dá)”到家業(yè)務(wù)，并快速升級(jí)推出“同城配”服務(wù)家樂福進(jìn)駐蘇寧小店平臺(tái)，覆蓋全國蘇寧小店門店家樂福新版到家小程序全國上線，結(jié)合線下門店、推客、蘇小團(tuán)進(jìn)行推廣日均單量環(huán)比增速達(dá)到 60%截止 2 月 24 日，家樂福到家業(yè)務(wù)蘇寧小店端日均單量環(huán)比提升 202%7 天實(shí)現(xiàn)日訂單破萬，2 月 21日大促當(dāng)天日均訂單量環(huán)比提升 329%，截止 2 月 24 日累計(jì)用戶突破 7

35、0 萬資料來源； 整理蘇寧啟動(dòng)“跨界共享員工”計(jì)劃增加人力，做到配送效率與速度不下線，到家服務(wù)覆蓋門店增加。由于到家業(yè)務(wù)的快速發(fā)展，并實(shí)現(xiàn)蘇寧一小時(shí)場景生活圈的深度融合，蘇寧家樂福2 月12 日宣布啟動(dòng)萬人招聘計(jì)劃，并快速推進(jìn)門店快揀倉建設(shè)，為用戶提供“30 分鐘達(dá)”“1 小時(shí)達(dá)”即時(shí)配和“半日達(dá)”服務(wù)。截至 2020 年 3 月 31日，家樂福超市“1 小時(shí)達(dá)”服務(wù)覆蓋 217 家門店，“半日達(dá)”服務(wù)覆蓋 123 家門店。永輝超市到家線上業(yè)務(wù)-2020Q1 銷售額 20.9 億，同比增長 239接入騰訊智慧零售工具，提升運(yùn)營及周轉(zhuǎn)效率，降低履約成本。永輝在 2018 年投入數(shù)千萬元采購騰訊云

36、的云服務(wù)，在其幫助下建立了自己多地多中心的永輝云。在接入了騰訊智慧零售工具后，永輝生活到家衛(wèi)星倉從接單到觸發(fā)揀貨、流轉(zhuǎn)、打包，平均僅需 3 分鐘，包括配送流程也只需要 30 分鐘。一季度永輝生活 App 在成都、重慶、福州三大標(biāo)桿城市的日均訂單量均實(shí)現(xiàn)了 2倍的增長，月活用戶數(shù)實(shí)現(xiàn) 2-3 倍的增長。截至 2019 年年底，永輝生活 App 和小程序已覆蓋 24 個(gè)省，為永輝用戶提供 5158 萬次在線服務(wù)，年底月活達(dá) 506 萬。2020 年春節(jié)后，永輝生活A(yù)pp 的 DAU、人均使用時(shí)長、新注冊(cè)用戶數(shù)、小程序 DAU 都實(shí)現(xiàn)了翻倍增長。2 月 1 日，永輝超市到家服務(wù)全國訂單量首次突破 2

37、0萬單，銷售額突破 2000 萬元，2 月 8 日，永輝超市到家服務(wù)全國訂單量突破 30萬單，3 月份永輝生活 App 占到家業(yè)務(wù)比重已提升至 56.86%。圖 19、永輝生活 App 疫情期間指標(biāo)變化永輝生活 App小程序日均日均活躍用戶（萬）人均使用時(shí)長（分鐘）新注冊(cè)用戶數(shù)（萬）日人均使用次數(shù)活躍用戶數(shù)（萬）2019 年春節(jié)后19.36.141.63.123.12020 年春節(jié)后41.616.1134.74.465.1同比增速115.1%164.5%223.4%42.7%181.3%資料來源；QuestMobile, 整理注：2019 年春節(jié)后指 2019 年 2 月 11 日-3 月 1

38、2 日，2020 年春節(jié)后指 2020 年 2 月 3 日-3 月 3 日興盛優(yōu)選-2020M4 日均訂單突破 700 萬，客單價(jià)回落至 7.14 元顯短板門店迅速擴(kuò)張至超過 20 萬家，以線下門店為基礎(chǔ)進(jìn)軍全國。公開數(shù)據(jù)顯示，興盛優(yōu)選在湖南地區(qū)已有 10 萬家門店，全國門店超過 20 萬家，覆蓋了湖南、湖北、江西、廣東等百余個(gè)二三線城市。興盛優(yōu)選的模式特點(diǎn)在于：團(tuán)長體系由遍布全國的眾多夫妻店、便利店組成；商品結(jié)構(gòu)主打家庭場景，生鮮類占比超六成；瞄準(zhǔn)低線城市和鄉(xiāng)鎮(zhèn)地區(qū)，主打“下沉策略”。圖 20、興盛優(yōu)選融資歷程時(shí)間融資輪次投資方2018.10.18天使輪金東資本2019.05.15A 輪金沙

39、江創(chuàng)投2019.07.16B 輪KKR 集團(tuán)資料來源：天眼查， 整理流量紅利疊加供應(yīng)鏈優(yōu)勢，疫情催化社區(qū)團(tuán)購。在疫情影響下，消費(fèi)者無法隨時(shí)購買食品及日用品，正與社區(qū)團(tuán)購“以家庭為消費(fèi)場景，為消費(fèi)者提供日常高頻剛需品”的定位銜接，社區(qū)團(tuán)購成為消費(fèi)者購買必需品的重要渠道。一方面，社區(qū)團(tuán)長借助個(gè)人影響力進(jìn)行推介、朋友圈轉(zhuǎn)發(fā)、小程序拼團(tuán)為公司帶來大量私域流量裂變，并且熟人社群場景增加消費(fèi)者信任感，興盛優(yōu)選復(fù)購率可以達(dá)到 70%；另一方面興盛優(yōu)選孵化自社區(qū)超市品牌運(yùn)營商“芙蓉興盛”，基于存量的社區(qū)店網(wǎng)絡(luò)和供應(yīng)鏈優(yōu)勢，“預(yù)售”+“自提”模式可實(shí)現(xiàn)社區(qū)統(tǒng)倉統(tǒng)配，提高物流效率并降低成本。圖 21、興盛優(yōu)選社區(qū)

40、團(tuán)購模式資料來源：Dolphin 海豚智庫， 整理興盛優(yōu)選疫情期間日均訂單量持續(xù)攀升，4 月份高達(dá) 700 萬單，和 2019 年底相比增速達(dá)到 133.3%，武漢日訂單已經(jīng)達(dá)到 100 萬。興盛優(yōu)選月 GMV 從 19M12 的11 億增加到 20M4 的 15 億，增長率達(dá) 36.4%。圖 22、5 月 20 日阿拉丁小程序網(wǎng)絡(luò)購物 TOP10 榜單排名小程序指數(shù)1拼多多100002京東購物96773京喜89124興盛優(yōu)選79485同程生活精選77846云貨優(yōu)選76777十薈團(tuán)76358小紅書73359群接龍724910唯品會(huì)7227資料來源：阿拉丁指數(shù)， 整理疫情背景弱化，客單價(jià)下降到

41、7.14 元，短板凸顯。根據(jù)日均訂單數(shù)及 GMV 進(jìn)行測算，20M2 客單價(jià)為 10 元，20M4 疫情逐漸緩和后下降到 7.14 元，在興盛優(yōu)選發(fā)展最好的長沙地區(qū)，客單價(jià)僅僅達(dá)到12 元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于 30-40 元的社區(qū)團(tuán)購行業(yè)水平，更低于前置倉和門店到家模式 55-65 元的客單價(jià)水平?？蛦蝺r(jià)和復(fù)購率是決定銷售收入的關(guān)鍵因素，低客單價(jià)嚴(yán)重壓縮了興盛優(yōu)選的利潤。在產(chǎn)品種類和品質(zhì)穩(wěn)定的情況下，消費(fèi)者的消費(fèi)習(xí)慣驅(qū)動(dòng)力可能隨著疫情的緩解而減少，線上流量逐步回歸線下；占社區(qū)團(tuán)購比例較高的生鮮產(chǎn)品在采購、儲(chǔ)存、配送的過程中面臨 8%-20%的損耗，再加上團(tuán)長提成、供應(yīng)鏈成本、營銷費(fèi)用、履約成本等，興盛優(yōu)

42、選的利潤空間非常有限。圖 23、興盛優(yōu)選疫情前后日均訂單量 單位（萬）圖 24、興盛優(yōu)選疫情前后月 GMV 單位（億）80070070016141215600121150040040010400300300862004100缺失20019M1220M120M220M320M419M1220M220M4資料來源：公眾號(hào)“開曼 4000”, 整理資料來源：公眾號(hào)“開曼 4000”, 整理十薈團(tuán)-4 月 GMV 突破 6.5 億，單日訂單峰值超 160 萬單十薈團(tuán)在疫情期間訂單量高速增長，3 月份日訂單峰值達(dá)到 122 萬單，GMV 為 5億；4 月份進(jìn)入疫情緩和階段后，日訂單峰值反而達(dá)到 160

43、萬單的新高，GMV 增長到 6.5 億。2019 年十薈團(tuán)的客單價(jià)為 32.5 元，處于社區(qū)團(tuán)購行業(yè)平均水平，復(fù)購率高達(dá) 60%-70%。疫情緩和期用戶留存量、復(fù)購率和 DAU 仍保持比較穩(wěn)定，其中老用戶的月度下單頻次達(dá)到 10 次以上（平均 3 天/次）。時(shí)間交易金額融資輪次投資方2018.08.211 億人民幣天使輪真格基金、啟明創(chuàng)投、愉悅資本、有好東西、嘉程資2020.01.098830 萬美元戰(zhàn)略融資愉悅資本、渶策資本、啟明創(chuàng)投、阿里巴巴、真格基圖 25、十薈團(tuán)融資歷程本、險(xiǎn)峰長青金、華創(chuàng)資本資料來源：天眼查， 整理“線上小程序+線下社區(qū)店相結(jié)合”的經(jīng)營模式布局全渠道，用戶留存率達(dá) 5

44、0%-60%，團(tuán)長留存率高達(dá) 95%。十薈團(tuán)的團(tuán)長主要為社區(qū)小店主，小部分為寶媽，團(tuán)長通常要接受專業(yè)的運(yùn)營培訓(xùn)，以維持社區(qū)客群。線上微信群不僅承擔(dān)商品推薦、活動(dòng)促銷、到貨通知、售后等職能，還被賦予“社區(qū)溫度”的社交功能；線下社區(qū)店讓購買操作更加簡單，并承擔(dān)配送中心功能。圖 26、5 月 20 日阿拉丁小程序網(wǎng)絡(luò)購物 TOP10 榜單排名小程序指數(shù)1拼多多100002京東購物96773京喜89124興盛優(yōu)選79485同程生活精選77846云貨優(yōu)選76777十薈團(tuán)76358小紅書73359群接龍724910唯品會(huì)7227資料來源：阿拉丁指數(shù)， 整理凈利潤率達(dá) 2.5%，精細(xì)化運(yùn)營與成本控制為后疫情

45、時(shí)期賦能。疫情帶來的流量紅利和消費(fèi)習(xí)慣紅利終將消退，最終比拼的是精細(xì)化運(yùn)營能力、盈利能力以及全方位的布局和落地能力。十薈團(tuán)的供應(yīng)鏈體系、倉儲(chǔ)配送體系的搭建、系統(tǒng)的設(shè)計(jì)，都圍繞生鮮進(jìn)行能力沉淀，憑借供應(yīng)鏈和履約模型以及高效的獲客模型，實(shí)現(xiàn)持續(xù)化規(guī)模性盈利。通常，傳統(tǒng)生鮮電商每單的履約成本在 15-20 元，如果按照 50-80 元客單價(jià)計(jì)算，履約成本就占到了 20%以上，十薈團(tuán)把每單的履約成本控制在了 1-1.5 元，幾乎是傳統(tǒng)生鮮電商平臺(tái)的十分之一。圖 27、十薈團(tuán)收入分配百分比金額（元）客單價(jià)100%32.5團(tuán)長提成8%-10%2.6-3.25供應(yīng)鏈成本5%1.63營銷費(fèi)用5%1.63履約成

46、本3.08%-4.62%1-1.5毛利潤25%-30%8.13-9.75凈利潤2.5%0.81資料來源：公眾號(hào)“十薈團(tuán)商城”, 整理每日優(yōu)鮮叮咚買菜盒馬鮮生永輝生活A(yù)pp日均活躍用戶（萬）2019 年春節(jié)后66.444.6133.919.32020 年春節(jié)后136.1190299.141.6同比增速105.10%325.90%123.40%115.10%新安裝用戶規(guī)模（萬）2019 年春節(jié)后66.497.7322.741.62020 年春節(jié)后217.4249.3487.1134.7同比增速227.70%155.10%50.90%223.40%活躍率2019 年春節(jié)后11.60%12.30%13

47、.50%-2020 年春節(jié)后13.90%13.50%18.30%-同比增量2.30%1.20%4.80%-微信小程序日均活躍用戶數(shù)（萬2019 年春節(jié)后39.43.7-23.12020 年春節(jié)后）55.928.4-65.1同比增速42.00%664.20%-181.30%圖 28、每日優(yōu)鮮、叮咚買菜、盒馬鮮生、永輝生活疫情期間指標(biāo)變化資料來源：天眼查， 整理注：2019 年春節(jié)后指 2019 年 2 月 11 日-3 月 12 日，2020 年春節(jié)后指 2020 年 2 月 3 日-3 月 3 日、重視具備供應(yīng)鏈價(jià)值的零售企業(yè)、疫情期間缺貨、高價(jià)是新興生鮮零售業(yè)態(tài)普遍面臨的問題疫情發(fā)生后由于消

48、費(fèi)行為的短期變化，生活必需品的購買行為大量涌向線上，各平臺(tái)訂單數(shù)據(jù)出現(xiàn)爆炸式增長，春節(jié)期間京東到家銷售額同比增長 470%，叮咚買菜春節(jié)訂單量同增。每日優(yōu)鮮除夕至初四實(shí)收交易額同增 321%；蘇寧菜場全國增長 650%等，但消費(fèi)者通過線上即時(shí)零售業(yè)態(tài)的采購過程中普遍經(jīng)歷貨物短缺的情況，部分 App 需要搶購，大量商品處于缺貨狀態(tài)，平日半小時(shí)、二十分鐘內(nèi)送達(dá)的時(shí)間安排延長到第二天或更長。日常經(jīng)營過程中，通過我們的調(diào)研發(fā)現(xiàn)，相同商品在生鮮電商平臺(tái)上的價(jià)格普遍較高，永輝超市的商品價(jià)格普遍低于其他平臺(tái) 10-70不等，圖 29、永輝超市商品具備明顯價(jià)格優(yōu)勢較最低價(jià)高%生菜菠菜油麥菜上海青大白菜茼蒿芹菜

49、青椒黃瓜白蘿卜玉米西芹土豆西紅柿最低價(jià)個(gè)數(shù)比例永輝生活0%0%0%0%0%75%48%0%0%0%32%0%0%14%1071%公司A106%136%81%165%273%31%29%89%32%279%60%107%25%8%00%公司B76%96%81%108%20%4%29%58%38%129%15%33%40%0%17%公司C30%213%62%7%45%9%0%42%15%87%0%32%40%25%214%公司D76%68%117%109%56%0%29%49%40%327%18%33%79%39%17%較最低價(jià)高%蘋果雪梨香蕉冰糖橙子提子黃金百香果進(jìn)口紅心火龍果麒麟西瓜海南密瓜奇

50、異果智利JJ級(jí)車?yán)遄邮ヅt顏草莓最低價(jià)個(gè)數(shù)比例永輝生活0.00%1.67%0.00%2.63%0.00%0.00%6.73%0.00%0.00%2.72%0.00%15.89%0.00%861.54%公司A45.08%52.83%84.36%39.39%4.28%65.41%69.00%16.90%25.62%11.18%8.73%72.72%28.82%00.00%公司B33.81%38.17%11.55%0.00%8.33%116.37%44.55%34.51%59.01%0.00%38.14%0.00%13.03%323.08%公司C47.78%27.83%84.73%61.21%44

51、.57%188.22%101.55%75.82%69.79%19.55%45.33%36.42%45.24%00.00%公司D37.30%0.00%26.63%65.66%3.88%61.49%0.00%46.24%40.11%20.96%16.44%23.90%13.74%215.38%較最低價(jià)高%牛肉卷牛排雞蛋（元/枚）羊肉卷豬腿肉雞中翅豬排骨五花肉整鴨整雞最低價(jià)個(gè)數(shù)比例永輝生活0.00%50.76%1.11%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%199.68%40.95%660.00%公司A20.66%0.00%0.00%-24.96%-52.48%220.00%公司B45.

52、69%44.85%23.33%21.91%20.08%56.41%50.67%93.85%117.22%76.34%00.00%公司C59.22%60.00%47.78%75.49%42.47%20.29%53.37%51.68%153.66%77.88%00.00%公司D44.55%141.82%16.67%60.06%20.53%8.23%20.11%39.51%0.00%0.00%00.00%資料來源：草根調(diào)研， 整理、重視具備生鮮供應(yīng)鏈能力的超市龍頭企業(yè)零售類企業(yè)尤其是生鮮類企業(yè)的成長表面是門店擴(kuò)張帶來的收入增量，但支撐門店擴(kuò)張及同店增長的，是公司構(gòu)建供應(yīng)鏈系統(tǒng)，通過直接、高效的采購，

53、精準(zhǔn)的物流，分揀上架，實(shí)現(xiàn)高品質(zhì)、低價(jià)格的高性價(jià)比商品，進(jìn)一步形成聚客能力和較高的坪效。新型生鮮零售企業(yè)及部分傳統(tǒng)企業(yè)于疫情期間不具備充足的商品供應(yīng)能力，價(jià)格偏高主要系后臺(tái)供應(yīng)鏈建設(shè)相對(duì)薄弱，或依靠中間供應(yīng)商進(jìn)行商品供給，商品流量、信息、損耗把控整體較弱。永輝超市門店密布，提前布局采購及物流措施。根據(jù)調(diào)研，永輝超市早于 1 月 22日便預(yù)判春節(jié)期間會(huì)有較大波動(dòng)，做了很多準(zhǔn)備，包括采購端保證商品充足，物流端保證商品順利到倉到店。采購端：買手常駐產(chǎn)地，保證供給充足。永輝全國的買手都在產(chǎn)地，和產(chǎn)地對(duì)接，1.23-1.31 很多生鮮電商出現(xiàn)綠葉菜缺貨，永輝在蔬菜產(chǎn)地進(jìn)行對(duì)接，提前在農(nóng)用公司、農(nóng)業(yè)合作社

54、將綠葉菜做好準(zhǔn)備。將廣東、福建、云南等地的綠葉菜產(chǎn)品調(diào)往北京、上海、江蘇、浙江等地區(qū)，零售端進(jìn)行 30 天備貨儲(chǔ)備（實(shí)際儲(chǔ)備 35-40天）。1.26-1.31 永輝超市每日庫存大米 6000 噸，蔬菜 5000 噸，保證疫情期間民生商品不缺貨。物流端：增加物流倉及車隊(duì)，緩解配送壓力。春節(jié)期間永輝啟動(dòng)全國 18 物流倉，并且額外啟動(dòng) 9 個(gè)物流倉以滿足商品囤貨。合作的物流公司從 20 多家額外增加10 家到 30 多家，保證產(chǎn)地、廠商配送正常進(jìn)行，物流中心啟動(dòng)自啟機(jī)制，永輝指派車隊(duì)和采購人員到廠家倉庫提貨，緩解廠家配送困難。全國的買手都在產(chǎn)地對(duì)接，進(jìn)行備貨準(zhǔn)備門店眾多，深入市場，提前感知啟動(dòng)全

55、國18個(gè)物流倉，額外啟動(dòng)9個(gè)物流倉提前在農(nóng)用公司、農(nóng)業(yè)合作社將綠葉菜做好準(zhǔn)備。將閩粵云等地的綠葉菜調(diào)往北上江浙采購端物流端圖 30、永輝超市疫情期間供應(yīng)鏈優(yōu)勢凸顯30天備貨儲(chǔ)備（實(shí)際儲(chǔ)備35-40天）物流中心啟動(dòng)自啟機(jī)制，永輝指派車隊(duì)和采購人員到廠家倉庫提貨，1.26-1.31每日庫存大米6000噸，蔬菜5000噸疫情期間保證庫存和價(jià)格穩(wěn)定，供應(yīng)鏈優(yōu)勢凸顯合作的物流公司從20多家額外增加10家到30多家資料來源：草根調(diào)研， 整理永輝的生鮮優(yōu)勢品類、價(jià)格、品質(zhì)、供應(yīng)優(yōu)勢多種采購模式并進(jìn)生鮮加工降損提效供應(yīng)鏈上下游深度合作供應(yīng)鏈的賬期支持長期大規(guī)模的資本投入生鮮人才培養(yǎng)管理決策：自營生鮮，做大做強(qiáng)

56、圖 31、永輝生鮮壁壘的構(gòu)建框架資料來源： 永輝超市、家家悅等公司通過十?dāng)?shù)年大規(guī)模的資本投入及生鮮人才（全鏈條人才）的培養(yǎng)所構(gòu)建的工業(yè)化生鮮供應(yīng)鏈體系的壁壘十分明顯，通過供應(yīng)鏈支撐的門店擴(kuò)張時(shí)公司在激烈競爭中形成優(yōu)勢的重要因素。、推薦具備供應(yīng)鏈壁壘及擴(kuò)張能力的必選標(biāo)的：永輝超市、家家悅、紅旗連鎖永輝超市：一季度業(yè)績超預(yù)期，供應(yīng)鏈夯實(shí)擴(kuò)張基礎(chǔ)2019 年公司歸母凈利潤+5.63%，剔除股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用、投資收益、資產(chǎn)及信用減值損失、階段性利息費(fèi)用影響后的凈利潤+42.09%。由于 mini 店和到家業(yè)務(wù)虧損，測算主業(yè)的凈利潤仍低于預(yù)期；2020Q1 測算主業(yè)凈利潤+35.77%，超預(yù)期。展店及同店加

57、速，帶來收入持續(xù)高增。公司 2019 年收入+20.36%，其中 Q4 收入+19.69%，符合預(yù)期，主要系門店快速擴(kuò)張、同店增速 2.8%，較 2018 年 1.6%顯著提升。2019 全年新開大店 205 家，關(guān)閉 2 家，凈開 203 家；新開 mini 店 573家。商品結(jié)構(gòu)優(yōu)化及促銷致毛利率回落，費(fèi)用率大幅改善凈利率提升。公司 2019 年綜合毛利率下滑 0.58pp，主要系高毛利服裝占比繼續(xù)縮小，同時(shí)主營業(yè)務(wù)生鮮及食品用品毛利率分別下滑 1.64、0.52pp，主要系競爭格局帶來的促銷、拉新增加。期間費(fèi)用率相較 2018 年下降 1.84pp 至 19.02%。疫情下開店速度放緩，

58、2020Q1 業(yè)績超預(yù)期。2020 年第一季度公司新開大店 16 家； mini 店新開 7 家，閉店 74 家，凈關(guān) 67 家。一季度營收+31.57%，主要系高客單價(jià)驅(qū)動(dòng)，歸母凈利潤+39.47%。2020 年第一季度公司綜合毛利率提升 0.13pp，期間費(fèi)用率小幅提升 3bp 至 16.65%，凈利率提升 0.37pp 至 5.44%。剔除投資收益及公允價(jià)值變動(dòng)后的一季度主業(yè)凈利潤+35.77%，超出我們的預(yù)期。長期大規(guī)模的資本投入及自有生鮮人才培養(yǎng)鑄就的工業(yè)化供應(yīng)鏈體系。合伙人制度及公司經(jīng)營氛圍+先發(fā)擴(kuò)張帶來的規(guī)模優(yōu)勢，已經(jīng)形成了大規(guī)模的凈利潤及現(xiàn)金回流，反哺資本及費(fèi)用支出，形成一個(gè)優(yōu)

59、勢閉環(huán)。深厚的供應(yīng)鏈優(yōu)勢支撐大店+小店擴(kuò)張，疊加到家業(yè)務(wù)不斷深化，2020Q1 到家業(yè)務(wù)銷售額 20.9 億元（同增 2.3倍）,占比 7.3%，同比提高 4.5pp，長期看發(fā)展空間廣闊。調(diào)整盈利預(yù)測：預(yù)計(jì) 2020-2022 年?duì)I業(yè)收入分別為 1055.81/1254.43/1492.77 億元，未來三年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤為 23.54/31.57/40.10 億元，EPS 分別為 0.25/0.33/0.42 元預(yù)計(jì)。2020 年 5 月 21 日收盤價(jià)對(duì)應(yīng) PE 分別為 36.6/27.8/21.8 倍，維持“審慎增持”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：展店不及預(yù)期，同店增速不及預(yù)期，新業(yè)務(wù)虧損超預(yù)期家家悅：

60、收入業(yè)績均超預(yù)期，異地?cái)U(kuò)張穩(wěn)步推進(jìn)一季度公司收入 52.87 億元（+38.96%），超 28%預(yù)期。1）分地區(qū)看，公司在山東內(nèi)、外收入+33.74%、+402.83%，均超預(yù)期。山東省內(nèi)尤其是膠東地區(qū)，公司實(shí)現(xiàn)了門店和供應(yīng)鏈的密集覆蓋，疫情期間居民外出不便的情況下，就近購買及門店送貨上門服務(wù)共同驅(qū)動(dòng)收入高增長。山東省外地區(qū)高增長主要系：a）一季度公司并表 2019 年收購的淮北真棒超市 31 家門店，由于真棒超市涉及重組的資產(chǎn)于 2018 年實(shí)現(xiàn)收入 6.67 億元，且公司于山東省外收入規(guī)模較小，2020Q1 并表預(yù)計(jì)帶來可觀增量；b）公司于山東省外的門店當(dāng)前以整合為主，未成熟店在疫情帶來的