從美日澳基建REITs發(fā)展看我國REITs未來發(fā)展方向

1、內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _TOC_250019 美國基建 REITs 發(fā)展情況 6 HYPERLINK l _TOC_250018 美國基建 REITs 市場情況：市值占比最大，泛基建領(lǐng)域 REITs 數(shù)量多 6 HYPERLINK l _TOC_250017 美國基建和泛基建 REITs 一覽：無線通信設(shè)施、數(shù)據(jù)中心受到追捧 9 HYPERLINK l _TOC_250016 美國基建和泛基建 REITs 案例分析 11 HYPERLINK l _TOC_250015 美國電塔：轉(zhuǎn)型基建 REITs 市場反應(yīng)正面，發(fā)展穩(wěn)健 11 HYPERLINK l _TOC_250014 大眾

2、倉儲：公募 REIT 上市后迎來大發(fā)展成為行業(yè)龍頭 15 HYPERLINK l _TOC_250013 易昆尼克斯：轉(zhuǎn)型數(shù)據(jù)中心 REIT 享受稅收優(yōu)惠，更專注于主業(yè) 18 HYPERLINK l _TOC_250012 日本基建 REITs 發(fā)展情況 21 HYPERLINK l _TOC_250011 日本基建 REITs 發(fā)展情況：新生事物，交易所單列，目前規(guī)模較小 21 HYPERLINK l _TOC_250010 日本基建及泛基建 REITs 一覽：主要以太陽能電站、物流設(shè)施 REITs 為主 24 HYPERLINK l _TOC_250009 日本基建和泛基建 REITs 案

3、例分析 25 HYPERLINK l _TOC_250008 Ichigo-green：REIT 助力集團(tuán)公司再生資源業(yè)務(wù)持續(xù)拓展 25 HYPERLINK l _TOC_250007 GLP J-REIT：第三方物流快速發(fā)展背景下順勢上市 28 HYPERLINK l _TOC_250006 澳大利亞基建 REITs 發(fā)展情況 31 HYPERLINK l _TOC_250005 單列為基礎(chǔ)設(shè)施基金，市值普遍較大 31 HYPERLINK l _TOC_250004 Transurban Group：高速公路運營商，增長穩(wěn)健 33 HYPERLINK l _TOC_250003 國外基建及泛

4、基建 REITs 發(fā)展啟示 35 HYPERLINK l _TOC_250002 新型基建領(lǐng)域更受追捧，后續(xù)再融資更輕松 35 HYPERLINK l _TOC_250001 國外高速公路 REIT 很少，高速公路運營是否是好 REITs 產(chǎn)品？ 38倉儲、醫(yī)療保健等泛基建 REIT 經(jīng)驗成熟可借鑒，純基建 REIT 案例較少 39基建 REIT 平均收益率普遍優(yōu)于股票平均水平，對投資者較有吸引力 41 HYPERLINK l _TOC_250000 風(fēng)險提示 41圖表目錄圖 1：美國上市 REITs 市值情況 6圖 2：美國上市 REITs 市值分布（單位 ） 6圖 3：REITs 指數(shù)和標(biāo)

5、普 500、羅素 2000 指數(shù)收益比較 6圖 4：FTSE 全美 REITs 指數(shù)分紅收益率和美國 10 年期國債比較 8圖 5：股利支付率 8圖 6：股利收益率 8圖 7：美國電塔的鐵塔分布 12圖 8：美國電塔業(yè)務(wù)存在一定規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng) 12圖 9：美國電塔財務(wù)指標(biāo) 13圖 10：美國電塔市盈率通道 13圖 11：美國電塔前十大股東 14圖 12：公司存儲空間分布 15圖 13：大眾倉儲典型的倉儲空間 15圖 14：大眾倉儲資本開支方向 16圖 15：大眾倉儲市盈率通道 16圖 16：Equinix 年報 18圖 17：Equinix 在環(huán)境方面的貢獻(xiàn) 18圖 18：Equinix 財務(wù)數(shù)

6、據(jù) 19圖 19：Equinix 市盈率通道 19圖 20：J-REIT 市場規(guī)模和只數(shù) 21圖 21：東證 REIT 指數(shù)和 TOPIX 指數(shù)走勢 21圖 22：J-REIT 股利收益率比較 22圖 23：J-REIT 的只數(shù)分布 23圖 24：日本基礎(chǔ)設(shè)施 REIT 和 J-REIT 的區(qū)別 23圖 25：Ichigo-green 組織結(jié)構(gòu) 25圖 26：Ichigo-green 發(fā)電設(shè)施分布 26圖 27：Ichigo-green 股價表現(xiàn) 27圖 28：Ichigo-green 分紅情況 27圖 29：GLP J-REIT 股權(quán)結(jié)構(gòu)圖 28圖 30：GLP J-REIT 物業(yè)分布 28

7、圖 31：GLP J-REIT 的物流租出率和租金水平 29圖 32：GLP J-REIT 股價表現(xiàn) 30圖 33：GLP J-REIT 分紅情況 30圖 34：GLP J-REIT 前十大股東 30圖 35：A-REIT 個數(shù)和市值 31圖 36：Infrastructure Funds 個數(shù)和市值 31圖 37：各類 A-REITs 占比 32圖 38：TCL 公司未來新修建公路進(jìn)度 33圖 39：新冠疫情影響公司收費公路車流量 34圖 40：TCL 公司股價表現(xiàn) 34圖 41：美國電塔有效稅率、經(jīng)營活動產(chǎn)生現(xiàn)金凈流量 36圖 42：美國電塔資產(chǎn)負(fù)債率 36圖 43：美國電塔股價走勢（20

8、12.1.1 至今） 36圖 44：易昆尼克斯有效稅率 37圖 45：易昆尼克斯資產(chǎn)負(fù)債率和增發(fā)情況 37圖 46：易昆尼克斯股價表現(xiàn)（2015.1.1 至今） 37圖 47：TCL 營業(yè)總收入（百萬美元） 39圖 48：TCL 運營公路數(shù)量 39圖 49：我國高速公路里程（萬公里） 39表 1：美國上市泛基建 REITs 各板塊收益率（ ） 7表 2：可作為基礎(chǔ)設(shè)施 REITs 的領(lǐng)域 9表 3：美國上市基礎(chǔ)設(shè)施 REITs 一覽 9表 4：美國上市自助倉儲 REITs 一覽 10表 5：美國上市醫(yī)療保健 REITs 一覽 10表 6：美國上市數(shù)據(jù)中心 REITs 一覽 11表 7：美國上市

9、工業(yè)物流 REITs 一覽 11表 8：主要客戶和區(qū)域占比 12表 9：公司分紅情況和財務(wù)情況 14表 10：大眾倉儲分紅情況 17表 11：大眾倉儲前十大股東 17表 12：Equinix 分紅派息情況 20表 13：Equinix 前十大股東 20表 14：基礎(chǔ)設(shè)施類別 22表 15：日本基礎(chǔ)設(shè)施 REITs 明細(xì) 24表 16：泛基建領(lǐng)域 J-REIT 信息 25表 17：Ichigo-green 前十大股東 27表 18：GLP J-REIT 財務(wù)情況 29表 19：基礎(chǔ)設(shè)施基金公司情況 32表 20：TCL 目前收費公路情況 33表 21：TCL 公司財務(wù)和分紅情況 35表 22：T

10、CL 公司前十大股東 35表 23：各國泛基建 REITs 小結(jié) 40表 24：我國發(fā)行的類 REITs 產(chǎn)品 40美國基建REITs 發(fā)展情況美國基建 REITs 市場情況：市值占比最大，泛基建領(lǐng)域 REITs 數(shù)量多美國是 REITs 的發(fā)源地，始于 20 世紀(jì) 60 年代。截至 3 月 31 日，在美國上市的 REITs 市值共計 9931 億美元，持有相關(guān)物業(yè)價值約 2 萬億美元。其中，基礎(chǔ)設(shè)施 REITs 市值占比最大，目前占 18.96 ，市值 1883 億美元。由于我國近期出臺的關(guān)于推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點相關(guān)工作的通知中在基礎(chǔ)設(shè)施覆蓋的領(lǐng)域中也提到了

11、倉儲物流、信息網(wǎng)絡(luò)、新興產(chǎn)業(yè)、特色園區(qū)等泛基建領(lǐng)域，所以如果把美國上市 REITs 中工業(yè)倉儲物流、自助倉儲、醫(yī)療保健、數(shù)據(jù)中心也作為泛基建領(lǐng)域，則整個基建領(lǐng)域上市 REITs市值 5365 億美元，占比 54.02 ，比例和市值都非常之高。圖 1：美國上市 REITs 市值情況圖 2：美國上市 REITs 市值分布（單位 ）資料來源：NareitREITWatch， 注：截至 2020 年 3 月 31 日資料來源：NareitREITWatch， 注：截至 2020 年 3 月 31 日美國上市 REITs 的市場表現(xiàn)跑贏了標(biāo)普 500 和羅素 2000 指數(shù)，據(jù) Nareit 統(tǒng)計，19

12、90 年至今年 3 月 31 日 FTSE 全美 REITs 指數(shù)漲幅 1695 ，而標(biāo)普 500 漲幅 1467 ，羅素 2000 漲幅 1099 。但也要看到受到疫情影響指數(shù)回撤也很大，2020 年前三個月 FTSE 全美 REITs 指數(shù)已下跌 23.44 ，而后兩者分別下跌 19.60 和 30.61 。圖 3：REITs 指數(shù)和標(biāo)普 500、羅素 2000 指數(shù)收益比較資料來源：Nareit, FactSet.、 從泛基建的各個板塊指數(shù)收益率表現(xiàn)來看，醫(yī)療保健板塊收益率近年跑輸了 FTSE 全美 REITs 指數(shù)，私人倉儲收益率時好時差，自 2012 年起，工業(yè)物流、基礎(chǔ)設(shè)施、數(shù)據(jù)中

13、心收益率絕大多數(shù)時候跑贏 FTSE 全美 REITs 指數(shù)。表 1：美國上市泛基建 REITs 各板塊收益率（ ）年份醫(yī)療保健私人倉儲工業(yè)物流基礎(chǔ)設(shè)施數(shù)據(jù)中心FTSE Nareit All REITs200151.8643.247.4215.520024.820.5617.325.22200353.5938.1433.1338.47200420.9629.734.130.4120051.7926.5515.418.29200644.5540.9428.9234.3520072.13-24.820.38-17.832008-11.985.05-67.47-37.34200924.628.3712

14、.1727.45201019.229.2918.8927.58201113.6335.22-5.167.28201220.3519.9431.2829.9120.142013-7.069.497.44.83.21201433.3231.442120.1527.152015-7.2540.652.643.741.542.2920166.41-8.1430.7210.0426.419.2820170.873.7420.5835.3828.439.2720187.582.94-2.516.99-14.11-4.1201921.213.748.7141.9544.2128.07資料來源：NareitR

15、EITWatch， 從分紅收益率來看，F(xiàn)TSE 全美 REITs 指數(shù)的分紅收益率絕大部分時間也要比無風(fēng)險收益率（美國十年期國債）要高，平均來看高出 0.5 -1 。圖 4：FTSE 全美 REITs 指數(shù)分紅收益率和美國 10 年期國債比較資料來源：Nareit, FactSet.、 各板塊的股利支付情況和股利收益情況來看，股利支付率普遍超過 50 。不同于美國稅法要求的應(yīng)稅收入 90 以上應(yīng)該分紅的概念，Nareit 用的口徑為支付的股利/營運現(xiàn)金流（FFO）。一般 FFO 的數(shù)據(jù)要大于應(yīng)稅收入，而且目前有些公司虧損或者處于資不抵債的情況也會影響股利支付率，所以部分行業(yè)股利支付率低于 90

16、 。基礎(chǔ)設(shè)施、物流倉儲、自動倉儲、醫(yī)療保健、數(shù)據(jù)中心的股利支付率分別為 51.6 、59.0 、80.4 、95.1 、67.8 ，股利收益率分別為 1.55 、2.05 、2.74 、3.50 、2.12 。和股價的收益率正好相反，醫(yī)療保健、自助倉儲的股利收益率要好于其他泛基建類。圖 5：股利支付率圖 6：股利收益率資料來源：NareitREITWatch， 注：截至 2020 年 3 月 31 日資料來源：NareitREITWatch， 注：截至 2020 年 3 月 31 日美國基礎(chǔ)設(shè)施 REITs 的發(fā)展時間不算很長，2007 年，美國國內(nèi)稅務(wù)局在給美國電力基礎(chǔ)設(shè)施聯(lián)盟的批復(fù)函（PL

17、R200725015）中確認(rèn)了基礎(chǔ)設(shè)施可以成為 REITs 的適格投資對象，這一批復(fù)函確立了 REITs 投資基礎(chǔ)設(shè)施項目的合法地位，由此開啟了 REITs 投資基礎(chǔ)設(shè)施的序幕?；A(chǔ)設(shè)施 REITs 若要享受 REITs 的稅收優(yōu)惠待遇，也要滿足美國國稅局的相關(guān)要求。即（1）將 75以上的總資產(chǎn)投資于不動產(chǎn)相關(guān)領(lǐng)域；（2）75以上的營業(yè)收入來自于不動產(chǎn)租金、轉(zhuǎn)讓所得或者抵押貸款利息；（3）年末必須將 90以上的應(yīng)稅收入分配給股東。所以，批復(fù)函指出：第一，該機(jī)構(gòu)的目標(biāo)資產(chǎn)必須在本質(zhì)上屬于永久性構(gòu)造物，且其各個組成部分無論在物理上還是在功能上都不可分割，需要滿足第一條對投資領(lǐng)域的要求；第二，資產(chǎn)的

18、用途只能是被動地運輸或儲存產(chǎn)品，并不涉及相關(guān)產(chǎn)品的生產(chǎn)或加工過程，需要也滿足第二條關(guān)于收入比例的要求。所以，總結(jié)下來可以作為基礎(chǔ)設(shè)施 REITs 的資產(chǎn)見下表。在基礎(chǔ)設(shè)施 REITs 出現(xiàn)之前，這類資產(chǎn)多以主導(dǎo)型有限合伙基金（MLPs）形式出現(xiàn)。這類產(chǎn)業(yè)基金目前有較多能源油氣公司，目前也可以選擇轉(zhuǎn)換為 REIT 形態(tài)，來獲得一些結(jié)構(gòu)上和法律上的優(yōu)惠。REITs 相對于 MLPs，因為有強(qiáng)制分紅（90 應(yīng)稅收入要求分紅）的要求和股權(quán)比例（股權(quán)結(jié)構(gòu)分散，前五大股東持股比例不超過 50 ）的限制，治理結(jié)構(gòu)上更透明，資本市場的關(guān)注度更高。表 2：可作為基礎(chǔ)設(shè)施 REITs 的領(lǐng)域可以作為基礎(chǔ)設(shè)施 RE

19、ITs 的資產(chǎn)地上儲存罐、液化天然氣接收站、公路、地下儲藏、配電系統(tǒng)、風(fēng)力發(fā)電、電網(wǎng)、無線通信設(shè)施不可以作為基礎(chǔ)設(shè)施 REITs 的資產(chǎn)貨運駁船、鐵路機(jī)車、卡車需要依據(jù)實際情況認(rèn)定的基礎(chǔ)設(shè)施 REITs 的資產(chǎn)鉆井平臺、油氣集輸系統(tǒng)、管道資料來源：PROSKAUER ROSE LLP、 美國基建和泛基建 REITs 一覽：無線通信設(shè)施、數(shù)據(jù)中心受到追捧目前美國上市的基礎(chǔ)設(shè)施 REITs 一共有 6 只 REITs，其中最大的 4 只都是無線通信基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)和運營方。其中最大的一只是美國電塔（AMT.N），他其實早在 1998 年就已經(jīng)上市，在 2011 年時，時值 4G 通信基礎(chǔ)設(shè)施正在大規(guī)

20、模建設(shè)，美國電塔資本支出很高同時稅率比較重；但美國電塔本身是重資產(chǎn)運營，各項條件都符合轉(zhuǎn)換為 REITs 的要求。所以考慮到稅率上的減免和給資本市場一個“公司在 4G 領(lǐng)域資本支出投資很大”的一個形象，在 2011年時決定轉(zhuǎn)變成 REITs，并于 2011 年最后一天正式轉(zhuǎn)為 REITs。公司這一舉動也受到了資本市場的青睞，從 2011 年的 40 美元一直上漲至 2019 年的 230 美元，期間走勢非常穩(wěn)健，截至 3 月 31 日市值為 963 億美元，也是美國市場市值最大的 REITs。受到行業(yè)老大美國電塔的影響，其他無線通信基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和運營方 Crown Castle、SBA Com

21、munications 也紛紛效仿，在其后也陸續(xù)轉(zhuǎn)變成了 REITs。之前獲得批復(fù)函的電力基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)卻沒有 REITs 上市。目前這些 REITs 除 PW.A 為信托型外，其他都是公司型 REITs。表 3：美國上市基礎(chǔ)設(shè)施 REITs 一覽公司名稱公司代碼上市時間市值（百萬美元）五年年化回報率最新一年股利收益率資產(chǎn)負(fù)債率（Nareit 口徑）資產(chǎn)負(fù)債率資產(chǎn)情況American TowerAMT.N1998/2/2796,250.6020.601.8624.588.7在全美等 19 個國家擁有并運營超過 18 萬個Corporation無線和電信通信單位（美國接近 4.1 萬個，亞洲 7.

22、5 萬個，非洲 1.8 萬個，拉丁美洲 4.1萬個，歐洲 4700 個）。CorEnergyCORR.N2007/2/28248.8-3.2116.3238.026.8專注于收購美國中上游能源基建資產(chǎn)（管道、Infrastructure存儲槽罐、傳輸線以及收集系統(tǒng)等），同時與Trust, Inc.能源公司進(jìn)入長期三方凈租賃。Crown CastleCCI.N1998/8/1860,033.0016.183.3228.573.8擁有、租賃和經(jīng)營無線基礎(chǔ)設(shè)備，包括信號International塔和其他結(jié)構(gòu)，如屋頂(信號塔)、分布式天線Corp系統(tǒng)(DAS)以及各種形式的第三方信號塔下的土地權(quán)益。P

23、ower REITPW.A2011/12/219.53.81055.565.4專注收購租賃予可再生能源項目的地產(chǎn)，諸如公共事業(yè)級太陽能發(fā)電廠，風(fēng)能電廠之類低技術(shù)風(fēng)險的項目相關(guān)地產(chǎn)。SBASBAC.O1999/6/3030,574.4018.280.5229.6137.4在全美、南非等 14 個國家擁有并運營無線通Communications信相關(guān)基礎(chǔ)設(shè)施，包括鐵塔、樓宇屋頂?shù)确諧orp. Class A布式天線系統(tǒng)Uniti Group IncUNIT.O2017/2/281,164.70-9.9581.4128.6持有，收購，以及租賃通信配電系統(tǒng)，業(yè)務(wù)范圍主要在全美合計188,291.001

24、1.135.3342.9資料來源：NareitREITWatch， 注：截至 2020 年 3 月 31 日Nareit 公布的資產(chǎn)負(fù)債率口徑是負(fù)債與負(fù)債和權(quán)益市場價值之比，我們認(rèn)為存在低估資產(chǎn)負(fù)債率的情況。若用正常的資產(chǎn)負(fù)債率公式來看，這些無線通信基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)運營公司資產(chǎn)負(fù)債率普遍很高，甚至有些公司已經(jīng)資不抵債。變成 REITs 后是否對公司后續(xù)資金投融資產(chǎn)生不利影響需要再探討。屬于泛基建類的自助倉儲有 6 只 REITs 上市，截至 3 月 31 日總市值為 584 億美元，其中最大的是大眾倉儲（PSA.N），其在 1984 年就已上市。自助倉儲最近五年年化回報率都不高，甚至低于最近一年股

25、利收益率，但之前的 1998-2001、2003-2007、2009-2016 年是他們發(fā)展的黃金時期。這些公司的資產(chǎn)負(fù)債率都比較健康。表 4：美國上市自助倉儲 REITs 一覽公司名稱公司代碼市值（百萬美元）五年年化回報率最新一年股利收益率資產(chǎn)負(fù)債率（Nareit 口徑）資產(chǎn)負(fù)債率CubeSmartCUBE.N5,155.705.954.9327.553.6Extra Space Storage Inc.EXR.N12,401.9011.123.7629.165.8Global Self Storage, Inc.SELF.O276.387.4146.8-Life Storage, Inc.

26、LSI.N4,409.104.354.5330.949.0National Storage Affiliates TrustNSA.N1,755.20-4.4633.053.2Public StoragePSA.N34,661.803.744.035.223.6合計58,410.706.314.8528.8資料來源：NareitREITWatch， 注：截至 2020 年 3 月 31 日屬于泛基建類的醫(yī)療保健有 17 只 REITs 上市，截至 3 月 31 日總市值為 781 億美元，其中最大的是 Welltower, Inc.（WELL.N），其在 1984 年就已上市。醫(yī)療保健 REI

27、Ts 最近五年年化回報率很多為負(fù)，但股利回報率普遍很高。這些公司的資產(chǎn)負(fù)債率普遍在 40 -60 之間，比較健康。表 5：美國上市醫(yī)療保健 REITs 一覽公司名稱公司代市值（百萬五年年化回最新一年股資產(chǎn)負(fù)債率資產(chǎn)負(fù)碼美元）報率利收益率（Nareit 口徑）債率CareTrust REIT IncCTRE.O1,413.706.666.7628.238.9Community Healthcare Trust, Inc.CHCT.N772.4-4.3620.137.2Diversified Healthcare TrustDHC.O862.9-23.6716.5380.256.8Global M

28、edical REIT IncGMRE.N438.487.737.9146.554.3Healthcare Realty Trust IncorporatedHR.N3,735.204.214.329.046.7Healthcare Trust of America, Inc. Class AHTA.N5,255.501.325.1935.548.3Healthpeak Properties, Inc.PEAK.N12,054.10-4.526.2134.852.5LTC Properties, Inc.LTC.N1,227.90-2.937.3836.148.1Medical Propert

29、ies Trust, Inc.MPW.N8,946.5010.386.2544.254.2National Health Investors, Inc.NHI.N2,176.90-1.848.9139.850.8New Senior Investment Group IncSNR.N212.8-23.9520.3188.287.4Omega Healthcare Investors, Inc.OHI.N6,014.80-1.2410.145.455.7Physicians Realty TrustDOC.N2,625.500.536.638.642.3Sabra Health Care REI

30、T, Inc.SBRA.O2,209.30-12.9916.4852.242.5Universal Health Realty Income TrustUHT.N1,385.9017.032.7217.262.8Ventas, Inc.VTR.N9,985.30-11.3211.8355.256.2Welltower, Inc.WELL.N18,785.00-5.397.645.049.1合計78,102.102.58.7943.3資料來源：NareitREITWatch， 注：截至 2020 年 3 月 31 日屬于泛基建類的數(shù)據(jù)中心有 5 只 REITs 上市，截至 3 月 31 日總市值

31、為 1044 億美元，其中最大的是 Equinix（EQIX.O），其在 2003 年就已上市，在 2015 年 1 月 1 日起正式轉(zhuǎn)變 REIT。另外 CyrusOne 在 2013 年就已 REIT 的形式上市了。數(shù)據(jù)中心 REITs 最近五年年化回報率非常好，很受投資者青睞，這些公司普遍介于盈利和非盈利之間，市盈率較高。另一方面股利回報率普遍一般。這些公司的資產(chǎn)負(fù)債率都在 50 以上。表 6：美國上市數(shù)據(jù)中心 REITs 一覽公司名稱公司代碼市值（百萬美元）五年年化回報率最新一年股利收益率資產(chǎn)負(fù)債率（Nareit 口徑）資產(chǎn)負(fù)債率CoreSite Realty CorporationC

32、OR.N4,367.9023.424.2122.689.8CyrusOne, Inc.CONE.O6,988.4018.493.2430.862.4Digital Realty Trust, Inc.DLR.N36,441.2020.543.2322.653.8Equinix, Inc.EQIX.O53,262.6025.371.720.063.1QTS Realty Trust, Inc. Class AQTS.N3,370.7013.583.2431.555.2合計104,430.8020.283.1225.5資料來源：NareitREITWatch， 注：截至 2020 年 3 月 31

33、 日屬于泛基建類的工業(yè)物流有 14 只 REITs 上市，截至 3 月 31 日總市值為 1073 億美元，其中最大的是安博（PLD.N），其在 1997 年就已上市，市值占了整個物流倉儲 REITs 一半以上。工業(yè)物流 REITs 最近五年年化回報率比較好，股利回報率也不錯。這些公司的資產(chǎn)負(fù)債率很少有超過 60 的，比較健康。表 7：美國上市工業(yè)物流 REITs 一覽公司名稱公司代碼市值（百萬美元）五年年化回報率最新一年股利收益率資產(chǎn)負(fù)債率（Nareit 口徑）資產(chǎn)負(fù)債率Americold Realty TrustCOLD.N6,519.70-2.4722.956.0Duke Realty

34、CorporationDRE.N11,901.9012.432.919.839.7EastGroup Properties, Inc.EGP.N4,064.4015.302.8722.753.8First Industrial Realty Trust, Inc.FR.N4,203.3012.183.0127.748.9Industrial Logistics Properties TrustILPT.O1,141.40-7.5355.259.3Innovative Industrial Properties IncIIPR.N1,293.50-5.279.526.5Lexington Rea

35、lty TrustLXP.N2,461.407.234.2335.145.8Monmouth Real Estate InvestmentMNR.N1,178.706.765.6442.346.0Corporation Class APlymouth Industrial REIT, Inc.PLYM.N149.6-13.4471.264.5Prologis, Inc.PLD.N59,174.8016.642.8920.533.1PS Business Parks, Inc.PSB.N3,715.7013.423.10.04.1Rexford Industrial Realty, Inc.RE

36、XR.N4,666.7023.882.115.327.9STAG Industrial, Inc.STAG.N3,348.604.966.3932.643.2Terreno Realty CorporationTRNO.N3,467.8021.102.0912.428.0合計107,287.5013.394.5727.7資料來源：NareitREITWatch， 注：截至 2020 年 3 月 31 日美國基建和泛基建 REITs 案例分析美國電塔：轉(zhuǎn)型基建 REITs 市場反應(yīng)正面，發(fā)展穩(wěn)健美國電塔（AMT.N）于 1995 年創(chuàng)建，最初是 AmericanRadio Systems 的子公

37、司，后于 1998年被拆分獨立上市。它是目前美國最大的 REITs，主要業(yè)務(wù)是向無線服務(wù)提供商、廣播電視公司、無線數(shù)據(jù)和數(shù)據(jù)提供商、政府機(jī)構(gòu)和市政當(dāng)局及其他行業(yè)提供空間通信站點租賃業(yè)務(wù)，也提供頂棚通信站點和室外分布式天線系統(tǒng)（“DAS”）網(wǎng)絡(luò)租賃管理和服務(wù)。目前在全美等 19 個國家擁有并運營超過 18 萬個無線和電信通信單位（美國接近 4.1 萬個，亞洲 7.5 萬個，非洲 1.8 萬個，拉丁美洲 4.1 萬個，歐洲 4700 個）。圖 7：美國電塔的鐵塔分布資料來源：American Tower Overview Presentation、 公司的主要客戶是世界各地的電信運營商，全球各地的

38、主要電信運營商基本都是他的主要客戶。表 8：主要客戶和區(qū)域占比區(qū)域主要客戶和區(qū)域占比美國AT&T、Verizon Wireless, T-Mobile, Sprint，收入占比超過 89亞洲Vodafone Idea Limited, Airtel, Reliance Jio,收入占比超過 83非洲MTN，Airtel，收入占比超過 74歐洲Telefonica，Bouygues，F(xiàn)ree，收入占比超過 70拉丁美洲Telefonica，AT&T，America Movil，收入占比超過 58資料來源：AMT2019 年報、 公司的主要業(yè)務(wù)是將擁有或者長期租賃的無線通信鐵塔以及提供無縫連接的分

39、布式天線系統(tǒng)(DAS)網(wǎng)絡(luò)出租給電信運營商使用，并提供一系列無線通訊覆蓋解決方案。對于公司來說，存在一定的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，一座鐵塔可出租給三個租戶，隨著租戶提升，投資回報率會快速提升，如下圖所示。圖 8：美國電塔業(yè)務(wù)存在一定規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)資料來源：American Tower Overview Presentation， 美國電塔早在 1998 年就已經(jīng)上市，在 2011 年時，時值 4G 通信基礎(chǔ)設(shè)施正在大規(guī)模建設(shè)，美國電塔資本支出很高同時稅率比較重；但美國電塔本身是重資產(chǎn)運營，各項條件都符合轉(zhuǎn)換為 REITs 的要求。所以考慮到稅率上的減免和給資本市場一個“公司在 4G 領(lǐng)域資本支出投資很大”

40、的一個形象，在 2011 年時決定轉(zhuǎn)變成 REITs，并于 2011 年最后一天正式轉(zhuǎn)為 REITs。這一轉(zhuǎn)變對于公司經(jīng)營有一定的變化，公司凈利率增加，公司的資本支出也比之前更加激進(jìn)。公司這十年年化收入增速達(dá) 16.2 ，年化運營現(xiàn)金流增速達(dá) 15.2 。圖 9：美國電塔財務(wù)指標(biāo)資料來源：American Tower Overview Presentation， 公司轉(zhuǎn)變?yōu)?REITs 的舉動也受到了資本市場的青睞，從 2011 年的 40 美元一直上漲至 2019年的 230 美元，期間走勢非常穩(wěn)健，而之前的股價橫向波動較多，也不穩(wěn)定。從市盈率通道也可以看到，公司 PE 估值常年在 50-7

41、0 倍之間。近年由于 5G 的推廣，公司從 2018 年開始就積極向大家宣傳公司在 5G 上的投入。近年每年通過新建或并購方式增加近 1 萬個鐵塔。圖 10：美國電塔市盈率通道資料來源：wind、 從公司發(fā)放股利的情況來看，每個季度股利逐季增加，非常穩(wěn)定，由于每股企業(yè)自由現(xiàn)金流比較高，股利支付率基本在 100 左右。但另一方面，公司的資產(chǎn)負(fù)債率也在逐季升高，一方面公司加大資本開支，負(fù)債端借款開始增加，另一方面公司不斷實施股票回購，公司的權(quán)益不斷減少。非流動資產(chǎn)占總資產(chǎn)比例在 90 以上，符合相關(guān) REITs 的要求。表 9：公司分紅情況和財務(wù)情況財報期（單季）每股派息每股收益股利支付率每股企業(yè)

42、自由現(xiàn)金流資產(chǎn)負(fù)債率非流動資產(chǎn)占總資產(chǎn)比例2020-03-311.08000.94114.91.7888.7193.92019-12-311.01001.2779.51.6884.6194.02019-09-300.95001.1384.12.2583.7994.02019-06-300.92000.9794.82.4283.0294.32019-03-310.90000.90100.03.2583.3394.72018-12-310.84000.63133.32.9679.0892.82018-09-300.79000.8395.21.5479.1992.62018-06-300.77000

43、.70110.02.6778.5193.62018-03-310.75000.63119.00.576.7191.92017-12-310.70000.51137.31.7276.0593.92017-09-300.66000.7094.31.5374.4593.92017-06-300.64000.8080.01.7374.4894.42017-03-310.62000.6891.21.7773.4494.72016-12-310.58000.48120.81.4873.8794.52016-09-300.55000.5698.21.6274.3195.52016-06-300.53000.

44、37143.21.5574.2295.72016-03-310.51000.5986.41.1474.1396.22015-12-310.49000.49100.00.7575.0596.32015-09-300.46000.17270.61.675.1896.5資料來源：wind、 公司目前前十大股東比較分散，最大的股東是美國先鋒集團(tuán)，占比 13.2 ，是全球第二大基金管理公司，其他股東也基本上是共同基金公司或信托公司。圖 11：美國電塔前十大股東資料來源：wind、 大眾倉儲：公募 REIT 上市后迎來大發(fā)展成為行業(yè)龍頭大眾倉儲信托（PSA.N）成立于 1980 年，注冊地美國馬里蘭州，在

45、 1995 年被重組成一只 公募 REIT，是一只自助倉儲 REIT。大眾倉儲在美國和歐洲提供自助存儲設(shè)施的并購、開發(fā)、 持有和經(jīng)營，其提供的業(yè)務(wù)包括：（1）自助存儲服務(wù)；（2）輔助經(jīng)營性業(yè)務(wù)；（3）股權(quán)投 資運營服務(wù)。自助倉儲服務(wù)是指企業(yè)收購，開發(fā)，擁有和運營自助倉儲設(shè)施，為個人和商 業(yè)用途提供每月租賃的存儲空間。大眾倉儲是美國最大的自助倉儲設(shè)施的所有者和運營商，目前擁有超過 2800 個自助倉儲設(shè)施的直接和間接股權(quán)，并有超過 100 萬的客戶，存儲空間超過 2.09 億平方英尺。圖 12：公司存儲空間分布資料來源：大眾倉儲年報、 以下是公司的一個典型倉儲空間，可供存放帆船、汽車、戶外大件家

46、具、小件家具等器材，收費從 50 美金一個月起步。美國人一生會經(jīng)常搬家，并且有積極的消費傾向，所以存在很大的自助倉儲需求。圖 13：大眾倉儲典型的倉儲空間資料來源：大眾倉儲官網(wǎng)、 公司近年來在資本支出的投入上也在逐年增加，但新建的比例在下降，更多的是改建和擴(kuò)建（電子鎖和遠(yuǎn)程實施管理）。自助倉儲行業(yè)在 2008 年經(jīng)濟(jì)危機(jī)后發(fā)展很快，很多美國人住房需求從自有變成了租房，搬家行為增加，增加了這一市場的需求，自助倉儲被大量的建設(shè)，到 2016 年到達(dá)一個頂峰。其后失業(yè)率減少、出租者逐漸定居、快遞物流的快速發(fā)展對這個行業(yè)都產(chǎn)生了不利影響。目前大量的新建自助倉儲稀釋了整個行業(yè)的利潤，因此也導(dǎo)致公司近幾年

47、自助倉儲收入有所放緩。圖 14：大眾倉儲資本開支方向資料來源：大眾倉儲年報、 從股價的表現(xiàn)上也能看出，2016 年之后公司股價處于波動狀態(tài)，與之前表現(xiàn)有很大差異。公司在 1995 年上市后股價在 1995-1998 年、2001-2007 年、2009 年-2016 年迎來過三輪長周期的持續(xù)上漲。公司的估值中樞也從之前的 45 倍左右降到 28 倍左右。目前美國失業(yè)率再次快速增加，會不會再次增加美國人的搬家頻率從而增加這個行業(yè)的需求？可以持續(xù)關(guān)注。圖 15：大眾倉儲市盈率通道資料來源：wind、 從分紅情況來看，公司每股派息比較固定，也與今年業(yè)績緩慢增長有關(guān)；估計支付率超過100 。公司資產(chǎn)負(fù)

48、債率較低，因為主要是 C 端消費者，現(xiàn)金回款情況良好不需要太多債務(wù)。非流動資產(chǎn)占總資產(chǎn)比例在 90 以上，符合相關(guān) REITs 的要求。表 10：大眾倉儲分紅情況財報期單季每股收益每股派息股利支付率()資產(chǎn)負(fù)債率非流動資產(chǎn)占總資產(chǎn)比例2020-03-311.802.0011123.693.92019-12-311.872.0010720.196.42019-09-301.942.0010323.095.32019-06-301.762.0011420.996.82019-03-311.732.0011616.498.02018-12-313.052.006616.396.72018-09-30

49、1.852.0010817.096.02018-06-302.002.0010016.696.82018-03-311.662.0012016.696.62017-12-311.922.0010416.596.02017-09-301.612.0012416.893.62017-06-301.602.0012511.696.52017-03-311.622.001236.998.82016-12-312.042.00986.898.22016-09-301.781.801017.999.42016-06-301.621.8011112.397.42016-03-311.401.701219.8

50、97.02015-12-311.761.70975.998.92015-09-301.581.701084.999.62015-06-302.761.70623.499.8資料來源：wind、 公司目前前十大股東比較分散，最大的股東是美國先鋒集團(tuán)，占比 11.66 ；第二名是創(chuàng)始人子女，第三名是貝萊德，全球最大的基金管理公司。前十名股東基本是共同基金公司或者信托公司。表 11：大眾倉儲前十大股東股東名稱直接持股數(shù)量（萬股）占已發(fā)行普通股比例( )股東類型The Vanguard Group2037.01211.66持股 5以上股東Tamara Hughes Gustavson1816.1221

51、0.4創(chuàng)始人子女BlackRock, Inc.1639.2669.38持股 5以上股東STATE STREET CORPORATION1046.9585.99持股 5以上股東WELLINGTON MANAGEMENT GROUP LLP613.83.52投資機(jī)構(gòu)COHEN & STEERS, INC.498.522.86投資機(jī)構(gòu)JPMORGAN CHASE & CO361.062.07投資機(jī)構(gòu)APG ASSET MANAGEMENT US INC.3512.01投資機(jī)構(gòu)GEODE CAPITAL MANAGEMENT, LLC318.681.83投資機(jī)構(gòu)BANK OF AMERICA CORP

52、 /DE/297.581.71投資機(jī)構(gòu)MASSACHUSETTS FINANCIAL SERVICES CO /MA/267.841.54投資機(jī)構(gòu)資料來源：wind、 易昆尼克斯：轉(zhuǎn)型數(shù)據(jù)中心 REIT 享受稅收優(yōu)惠，更專注于主業(yè)易昆尼克斯（EQIX.N）成立于 1998 年，2003 年在納斯達(dá)克上市。2012 年公司宣布計劃申請變更為REIT，耗時兩年后終于在2014 年完成全部流程，2015 年1 月1 日起正式成為REIT。易昆尼克斯是一家全球數(shù)據(jù)中心提供商，提供數(shù)據(jù)中心主機(jī)托管、互聯(lián)與連接性服務(wù)，以及各類基礎(chǔ)設(shè)施的解決方案。在數(shù)據(jù)中心規(guī)模和業(yè)務(wù)收入等方面是全球互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)中心（IDC）

53、行業(yè)中占有率最高。公司業(yè)務(wù)遍及五大洲，覆蓋 55 個核心商業(yè)城市，擁有 210 個數(shù)據(jù)中心。易昆尼克斯合作伙伴包括全球 1800 多家網(wǎng)絡(luò)應(yīng)用服務(wù)商、2900 多家云及 IT 服務(wù)提供商，為全球超過 9700 家客戶提供卓越的服務(wù)，包括 ORACLE、Azure、Google、福特、亞馬遜云、雀巢等世界知名企業(yè)，也包括國內(nèi)中國聯(lián)通、電信、移動三大運營商。圖 16：Equinix 年報資料來源：Equinix 年報、 易昆尼克斯憑借自身的可靠性、可用性和技術(shù)支持得到客戶的認(rèn)可，可靠性超過 99.9999 。同時在綠色再生能源利用、單位耗能、碳強(qiáng)度上達(dá)到領(lǐng)先的水平。其 2019 年利用的再生能源占

54、比達(dá)到 92 ，共 5250GWh；碳強(qiáng)度也持續(xù)下降。圖 17：Equinix 在環(huán)境方面的貢獻(xiàn)資料來源：Equinix 年報、 公司 2019 財年收入 55.62 億美元，5 年復(fù)合增長率 20 ；調(diào)整后的 EBITDA26.88 億美元，5 年復(fù)合增長率 21 。龍頭公司體現(xiàn)出了良好的增長性。圖 18：Equinix 財務(wù)數(shù)據(jù)資料來源：Equinix 年報、 易昆尼克斯采用重資產(chǎn)模式，建設(shè)或收購覆蓋全球范圍的數(shù)據(jù)中心這一戰(zhàn)略布局既提高了客戶粘度，幫助用戶實現(xiàn)業(yè)務(wù)的區(qū)域擴(kuò)張，但另一方面也導(dǎo)致易昆尼克斯面臨著資產(chǎn)流動性低、周轉(zhuǎn)率差等經(jīng)營狀況，同時易昆尼克斯亦需要籌集大量資金自建或收購數(shù)據(jù)中心

55、，財務(wù)成本較高。其競爭對手 CyrusOne 在 2013 年就已 REIT 的形式上市了，易昆尼克斯當(dāng)時也在努力籌備中，2015 年初終于轉(zhuǎn)變?yōu)?REITs，公司完成轉(zhuǎn)變后有效稅率從 30 左右下降到 10 左右，公司的投資重點也更加突出。從市盈率通道來看，公司在轉(zhuǎn)變前后業(yè)績有些波動，但轉(zhuǎn)變完成后業(yè)績較之前更加穩(wěn)定，財務(wù)指標(biāo)好轉(zhuǎn)。投資者對這類公司投資熱情很高，估值常年圍繞在 100 倍上下。這次疫情反而催生了各個客戶對 IDC 的需求，公司股價反而創(chuàng)出了新高。圖 19：Equinix 市盈率通道資料來源：wind、 公司每股派息隨著利潤增長逐年增長，由于每股經(jīng)營現(xiàn)金流較高，公司的股利支付率也

56、比較高，經(jīng)常超過 150 。但是由于股價較高，分紅收益率僅 1.7 。公司客戶粘性較高、毛利率高、現(xiàn)金收款情況較好，所以雖然每年投入多但借債需求不多，資產(chǎn)負(fù)債率 60 左右，非流動資產(chǎn)占總資產(chǎn)比例占 90 左右，符合 REITs 的要求。表 12：Equinix 分紅派息情況財報期（單季）每股派息每股收益股利支付率()資產(chǎn)負(fù)債率非流動資產(chǎn)占總資產(chǎn)比例2019-12-312.66001.46182.263.188.02019-09-302.46001.42173.263.187.52019-06-302.46001.71143.961.786.92019-03-312.46001.44170.8

57、61.888.32018-12-312.46001.37179.662.592.52018-09-302.28001.57145.264.391.12018-06-302.28000.85268.264.790.82018-03-312.28000.79288.665.585.22017-12-312.28000.83274.764.288.02017-09-302.00001.03194.263.486.72017-06-302.00000.59339.064.389.42017-03-312.00000.58344.862.767.62016-12-312.00000.87229.962.

58、188.42016-09-301.75000.74236.565.487.32016-06-301.75000.66265.264.784.22016-03-311.7500-0.46-64.583.92015-12-311.75000.141250.064.368.52015-09-301.69000.72234.773.583.9資料來源：wind、 公司的前十大股東第一是美國先鋒集團(tuán)，第二是貝萊德，和美國電塔、大眾倉儲類似，股權(quán)比例也比較分散。表 13：Equinix 前十大股東股東名稱直接持股數(shù)量（萬股）占已發(fā)行普通股比例( )股東類型The Vanguard Group1,118.3

59、613.11持股 5以上股東BlackRock, Inc.654.407.67持股 5以上股東COHEN & STEERS, INC.357.954.2機(jī)構(gòu)投資者EDGEWOOD MANAGEMENT LLC339.993.99機(jī)構(gòu)投資者CAPITAL WORLD INVESTORS292.693.43機(jī)構(gòu)投資者AEW CAPITAL MANAGEMENT L P276.643.24機(jī)構(gòu)投資者FMR LLC253.362.97機(jī)構(gòu)投資者CAPITAL INTERNATIONAL INVESTORS249.172.92機(jī)構(gòu)投資者PRINCIPAL FINANCIAL GROUP INC157.9

60、11.85機(jī)構(gòu)投資者JPMORGAN CHASE & CO137.591.61機(jī)構(gòu)投資者資料來源：wind、 日本基建REITs 發(fā)展情況日本基建 REITs 發(fā)展情況：新生事物，交易所單列，目前規(guī)模較小日本的公募 REITs（J-REIT）始于 2001 年 9 月，當(dāng)時上市的只有兩只 REITs，期間經(jīng)過了 2004-2007 年的快速發(fā)展、2008-2011 年的低迷調(diào)整，2012 年后整個市場又出現(xiàn)了恢復(fù)和增長。近年，由于國內(nèi)近期恢復(fù)、2020 東京奧運會伴隨來的對經(jīng)濟(jì)的期待，截至 2019 年 8 月，整個市場規(guī)模有 15.7 萬億日元，共 63 只 J-REIT。截至 3 月末，受