證券投資學(xué)(第二版)第04章 衍生投資工具

1、第4章衍生投資工具第4章衍生投資工具4.1權(quán)證4.1.1權(quán)證及其特征 權(quán)證（warrant）是一種金融衍生產(chǎn)品，是由標(biāo)的證券的發(fā)行公司或以外的第三者，如證券公司、投資銀行等發(fā)行的有價(jià)證券。 證券，是權(quán)證發(fā)行人在權(quán)證發(fā)行時(shí)就規(guī)定好的、已經(jīng)在交易所掛牌的品種，是權(quán)證發(fā)行人承諾按照事先約定的條件向權(quán)證持有人購(gòu)買(mǎi)或賣(mài)出的證券或資產(chǎn)。它可以是一個(gè)股票、基金、債券，也可以是一個(gè)組合、一個(gè)指數(shù)等。4.1.2權(quán)證的要素內(nèi)容 權(quán)證的各要素會(huì)在發(fā)行公告書(shū)中得到反映。4.1.3權(quán)證的分類(lèi) （1）按買(mǎi)賣(mài)方向分為認(rèn)購(gòu)權(quán)證和認(rèn)沽權(quán)證。 （2）按權(quán)利行使期限分為歐式權(quán)證和美式權(quán)證。 （3）按發(fā)行人不同可分為股本權(quán)證和備兌權(quán)

2、證。 （4）按權(quán)證行使價(jià)格是否高于標(biāo)的證券價(jià)格，分為價(jià)內(nèi)權(quán)證、價(jià)平權(quán)證和價(jià)外權(quán)證。 （5）按結(jié)算方式可分為證券給付結(jié)算型權(quán)證和現(xiàn)金結(jié)算型權(quán)證。 4.1.4權(quán)證價(jià)值及其影響因素 認(rèn)購(gòu)（沽）權(quán)證是使持有人具有在約定時(shí)間內(nèi)以事先約定的價(jià)格認(rèn)購(gòu)或沽出一定數(shù)量的標(biāo)的證券的權(quán)利憑證。 認(rèn)購(gòu)或認(rèn)沽權(quán)證的價(jià)格走勢(shì)主要受以下幾個(gè)因素的影響： 標(biāo)的證券的現(xiàn)價(jià)；權(quán)證的行權(quán)價(jià)格；標(biāo)的證券預(yù)期的未來(lái)價(jià)格；距離權(quán)證到期日的時(shí)間；標(biāo)的證券預(yù)計(jì)派發(fā)的股息。 權(quán)證的價(jià)值可分為內(nèi)在價(jià)值和時(shí)間價(jià)值兩部分。內(nèi)在價(jià)值是權(quán)證的底價(jià)，由下面公式?jīng)Q定： V=（P-EP）N式中：V權(quán)證內(nèi)在價(jià)值； P標(biāo)的證券現(xiàn)價(jià)； EP行權(quán)價(jià)； N一份權(quán)證可認(rèn)

3、購(gòu)（沽）的標(biāo)的證券份數(shù)。 權(quán)證的市價(jià)不會(huì)低于內(nèi)在價(jià)值（底價(jià)），否則，市場(chǎng)上就會(huì)出現(xiàn)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利。權(quán)證的市場(chǎng)價(jià)格和內(nèi)在價(jià)值之差為時(shí)間價(jià)值。4.1.5投資權(quán)證的優(yōu)勢(shì) 投資權(quán)證主要有兩大好處：一是可以確定投資的最大風(fēng)險(xiǎn)；二是可以利用權(quán)證的高杠桿性。4.1.6權(quán)證產(chǎn)生的必然性 認(rèn)股權(quán)證實(shí)質(zhì)是一種遠(yuǎn)期的集資方式，它不僅對(duì)公司現(xiàn)時(shí)財(cái)務(wù)狀況有好處，而且可在較長(zhǎng)的有效期限內(nèi)一直為公司帶來(lái)靈活集資的機(jī)會(huì)，使公司的資金周轉(zhuǎn)更靈活。4.1.7認(rèn)股權(quán)證與股票的優(yōu)先認(rèn)股權(quán)的區(qū)別與聯(lián)系 優(yōu)先認(rèn)股權(quán)存在著如下兩個(gè)缺陷：一是優(yōu)先認(rèn)股權(quán)與原有普通股股票是連在一起的，并未分離所以難于在市場(chǎng)上流通，優(yōu)先認(rèn)股權(quán)很難真正實(shí)現(xiàn)其價(jià)值。二是

4、公司發(fā)行新股時(shí)，一般希望在較短時(shí)間內(nèi)迅速籌集到所需的資金，所以?xún)?yōu)先認(rèn)股權(quán)的期限都比較短，通常只有幾個(gè)星期或僅有幾天，過(guò)期就會(huì)作廢，這樣就使得優(yōu)先認(rèn)股權(quán)的行使受到很大限制。 4.2可轉(zhuǎn)換證券4.2.1可轉(zhuǎn)換證券的定義及分類(lèi) 可轉(zhuǎn)換證券（convertible securities）又稱(chēng)“轉(zhuǎn)股證券”、“可兌換證券”、“可更換證券”等，是指發(fā)行人依法定程序發(fā)行，持有人在一定時(shí)間內(nèi)依據(jù)約定的條件可以轉(zhuǎn)換成一定數(shù)量的另一類(lèi)證券的證券，通常是轉(zhuǎn)換成普通股股票。因此，它實(shí)際上是一種長(zhǎng)期的普通股股票的看漲期權(quán)。 可轉(zhuǎn)換證券主要分為兩類(lèi)：一類(lèi)是可轉(zhuǎn)換公司債券，即將公司債券轉(zhuǎn)換成公司的普通股股票；一類(lèi)是可轉(zhuǎn)換優(yōu)先

5、股股票，即將優(yōu)先股股票轉(zhuǎn)換成公司的普通股股票。 4.2.2發(fā)行可轉(zhuǎn)換證券的原因及意義 1）公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換證券的主要原因 可能由于市場(chǎng)條件不利，不適宜發(fā)行普通股股票，可能由于市場(chǎng)利率過(guò)高，發(fā)行一般信用債券必須支付較高利息而加重公司的利息負(fù)擔(dān)，也可能由于公司正面臨財(cái)務(wù)或經(jīng)營(yíng)上的困難，投資者對(duì)其發(fā)行的普通股票和一般公司債券缺乏信心，此時(shí)，公司為降低發(fā)行成本，及時(shí)募集所需資金，可發(fā)行可轉(zhuǎn)換證券。由于可轉(zhuǎn)換證券給予了投資者一定的轉(zhuǎn)換權(quán)利，具有債權(quán)加看漲期權(quán)性質(zhì)，從而可增強(qiáng)對(duì)投資者的吸引力，故其利率或優(yōu)先股股息率一般略低于同類(lèi)公司債券，因而可節(jié)省發(fā)行成本。 2）發(fā)行可轉(zhuǎn)換證券的意義 對(duì)公司而言，可轉(zhuǎn)換證券

6、不僅以它較低的利率或優(yōu)先股股息率為公司提供財(cái)務(wù)杠桿作用，而且今后一旦轉(zhuǎn)換成普通股票，既能使公司將原來(lái)籌集的期限有限的資金轉(zhuǎn)化為長(zhǎng)期穩(wěn)定的股本，又可節(jié)省一筆可觀的股票發(fā)行費(fèi)用。同時(shí)投資者轉(zhuǎn)股成功，較高的轉(zhuǎn)股價(jià)又為公司減輕了股權(quán)稀釋的壓力。4.2.3可轉(zhuǎn)換公司債券的基本要素 1）基準(zhǔn)股票 2）票面利率 3） 期限 4） 請(qǐng)求轉(zhuǎn)換的期限 轉(zhuǎn)換期的確定一般依據(jù)發(fā)行公司的經(jīng)營(yíng)方針來(lái)確定，一般有兩種方法： （1）發(fā)行公司制訂一個(gè)特定的轉(zhuǎn)換期限，一般有以下幾種： 發(fā)行日起至公司債償還期日；發(fā)行日或其稍后起至公司債償還期日；發(fā)行日或其稍后始的數(shù)年間；發(fā)行日起的幾年后至公司債償還期日。 （2）發(fā)行公司不制訂具體

7、期限。 不限制轉(zhuǎn)換具體期限的可轉(zhuǎn)債，其轉(zhuǎn)換期為可轉(zhuǎn)債上市日至到期停止交易日，如果是未上市公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)債，則為未上市公司股票上市日至可轉(zhuǎn)債到期停止交易日。 5）轉(zhuǎn)換價(jià)格 決定轉(zhuǎn)換價(jià)格高低的因素很多，主要有： （1）公司股票的市場(chǎng)價(jià)格（即正股市價(jià)），這是最為重要的影響因素。 （2）債券期限。 （3）票面利率。 6）轉(zhuǎn)股價(jià)修正條款 修正后轉(zhuǎn)換價(jià)格=修正前轉(zhuǎn)換價(jià)格已發(fā)行股數(shù)+新發(fā)行股數(shù)每股認(rèn)股價(jià)股票市價(jià)已發(fā)行股數(shù)+新發(fā)行股數(shù) 7）可轉(zhuǎn)換公司債券的附加條款 （1）贖回條款 贖回是指發(fā)行人在發(fā)行一段時(shí)期后，可以按照贖回條款生效的條件提前購(gòu)回其未到期的發(fā)行在外的可轉(zhuǎn)換公司債券。設(shè)計(jì)贖回條款的主要目的是：避

8、免市場(chǎng)利率下調(diào)給轉(zhuǎn)券發(fā)行人帶來(lái)利率損失。加速轉(zhuǎn)股過(guò)程、避免轉(zhuǎn)換受阻的風(fēng)險(xiǎn)。 （2）回售條款 回售一般是指公司正股市價(jià)在一段時(shí)間內(nèi)連續(xù)低于轉(zhuǎn)股價(jià)格達(dá)到某一幅度時(shí)，可轉(zhuǎn)換公司債券持有人按事先約定的價(jià)格將所持可轉(zhuǎn)換公司債券賣(mài)回給發(fā)行人的行為。 回售條款主要包括以下幾個(gè)因素： 回售價(jià)格 回售時(shí)間 回售選擇權(quán) （3）強(qiáng)制性轉(zhuǎn)股條款 強(qiáng)制性轉(zhuǎn)股條款是發(fā)行人約定在一定條件下，要求投資人務(wù)必將持有的可轉(zhuǎn)換公司債券轉(zhuǎn)換為公司股份的條款。 強(qiáng)制性轉(zhuǎn)股的類(lèi)型有三種：到期無(wú)條件強(qiáng)制性轉(zhuǎn)股。轉(zhuǎn)換期內(nèi)有條件強(qiáng)制性轉(zhuǎn)股。轉(zhuǎn)換期內(nèi)有條件強(qiáng)制性轉(zhuǎn)股及到期強(qiáng)制性轉(zhuǎn)股。4.3金融期貨4.3.1金融期貨的含義及特征 期貨是指買(mǎi)賣(mài)雙方

9、支付一定數(shù)量的保證金，通過(guò)期貨交易所進(jìn)行的以將來(lái)的特定日作為交割日，按成交時(shí)約定的價(jià)格交割一定數(shù)量的某種特定商品的標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)議。 期貨主要有兩大類(lèi)：一是商品期貨；二是金融期貨。 金融期貨交易一般具有以下特點(diǎn)： （1）交易對(duì)象是金融工具的標(biāo)準(zhǔn)化合約。 （2）對(duì)沖交易多，實(shí)物交割少，具有明顯的投機(jī)性。 （3）采用有形市場(chǎng)形式，實(shí)行保證金交易和逐日盯市制度，交易安全可靠。 （4）交易者眾多，交易活躍，流動(dòng)性好。4.3.2金融期貨的產(chǎn)生和發(fā)展 金融期貨交易是證券市場(chǎng)的創(chuàng)新，它源于商品期貨交易。美國(guó)芝加哥交易所在1848年建立了谷物期貨交易市場(chǎng)。從20世紀(jì)70年代初開(kāi)始，隨著布雷頓森林貨幣體系的解體和世界

10、性石油危機(jī)的發(fā)生，金融期權(quán)等衍生工具便應(yīng)運(yùn)而生了。4.3.3金融期貨的功能 金融期貨所具有的功能就決定了參與金融期貨交易的主要有兩類(lèi)人，一類(lèi)是套期保值者，另一類(lèi)是投機(jī)者。 1）套期保值功能 期貨套期保值的基本做法： （1）空頭套期保值 （2）多頭套期保值 2）價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能 3）投機(jī)功能 4）套利功能4.4金融期權(quán) 金融期權(quán)合約是近20年發(fā)展起來(lái)的一種新型金融工具，它最早出現(xiàn)在金融市場(chǎng)最為發(fā)達(dá)的美國(guó)。4.4.1金融期權(quán)的含義及特征 金融期權(quán)交易又稱(chēng)選擇權(quán)交易，是指證券投資者事先支付一定的費(fèi)用，取得一種可按既定價(jià)格買(mǎi)賣(mài)某種證券的權(quán)利。期權(quán)交易實(shí)質(zhì)上是一種權(quán)利的單方面有償讓渡。 4.4.2期權(quán)合約的

11、要素 一份標(biāo)準(zhǔn)期權(quán)合約的形成必須具備以下幾個(gè)要素： （1）賣(mài)方。賣(mài)方是指賣(mài)出期權(quán)，并承擔(dān)由買(mǎi)方選擇決定所發(fā)生的執(zhí)行合約的交割責(zé)任方。 （2）買(mǎi)方。買(mǎi)方是指按一定價(jià)格買(mǎi)進(jìn)期權(quán)合約的一方。 （3）期權(quán)權(quán)利金。期權(quán)權(quán)利金又稱(chēng)期權(quán)價(jià)格或保險(xiǎn)費(fèi)，是期權(quán)買(mǎi)方向賣(mài)方支付的獲得這一權(quán)利而付出的價(jià)格，因而實(shí)際上是期權(quán)交易中的成交價(jià)。 （4）合約月份。 （5）最后交易日。最后交易日是指期權(quán)合約在市場(chǎng)內(nèi)進(jìn)行有效交易的最后的選擇日。 （6）履約方式。履約方式指在期權(quán)到期日內(nèi)的交易時(shí)間內(nèi)履約，并將賣(mài)方買(mǎi)方分別指定進(jìn)入期貨交易的相應(yīng)部位具體化。 （7）交易單位及價(jià)位變動(dòng)幅度。交易單位是交易所對(duì)每標(biāo)準(zhǔn)期權(quán)合約單位作出的規(guī)范

12、；價(jià)位變動(dòng)幅度包括價(jià)位最小變動(dòng)幅度和價(jià)位最大變動(dòng)幅度。4.4.3金融期權(quán)的基本類(lèi)型 （1）看漲期權(quán)（買(mǎi)入期權(quán)）：看漲期權(quán)是指依據(jù)買(mǎi)賣(mài)雙方簽訂的契約，買(mǎi)方（持票人）在協(xié)定期內(nèi)有權(quán)按照雙方協(xié)定價(jià)格向賣(mài)方（出票人）買(mǎi)進(jìn)一定數(shù)量的指定證券。 （2）看跌期權(quán)（賣(mài)出期權(quán)）：指依據(jù)買(mǎi)賣(mài)雙方簽訂的契約，買(mǎi)方（持票人）在協(xié)定期內(nèi)有權(quán)按照雙方協(xié)定的價(jià)格向賣(mài)方（出票人）賣(mài)出一定數(shù)量的指定證券。 4.4.4期權(quán)交易的利弊 對(duì)于期權(quán)的買(mǎi)方來(lái)說(shuō)，期權(quán)交易的優(yōu)點(diǎn)是： 風(fēng)險(xiǎn)是有限的，并且是已知的（這里所說(shuō)的風(fēng)險(xiǎn)，即為購(gòu)買(mǎi)期權(quán)所付出的保險(xiǎn)費(fèi)）。處于變化無(wú)常的市場(chǎng)情況下，使用期權(quán)交易可防止由于交易時(shí)機(jī)判斷錯(cuò)誤而造成的更大損失。購(gòu)

13、買(mǎi)期權(quán)的費(fèi)用（即保險(xiǎn)費(fèi)）在購(gòu)買(mǎi)時(shí)就已確定并一次性付清，因此與套期保值交易所付的保證金不同，在市場(chǎng)情況不利時(shí)，不必?fù)?dān)心追加價(jià)格變動(dòng)保證金。 對(duì)于期權(quán)的賣(mài)方來(lái)說(shuō)，期權(quán)交易的優(yōu)點(diǎn)是：賣(mài)出期權(quán)所收入的保險(xiǎn)費(fèi)可用于沖減庫(kù)存成本。期權(quán)交易的缺陷是：處于變化無(wú)常的市場(chǎng)情況下，出售期權(quán)的人可能會(huì)兩面吃虧；最大收益僅局限于收入的保險(xiǎn)費(fèi)。4.4.5金融期權(quán)與金融期貨的區(qū)別 金融期權(quán)交易與金融期貨交易有相似之處，表現(xiàn)在： （1）交易者的權(quán)利與義務(wù)的對(duì)稱(chēng)性不同。 （2）履約保證不同。 （3）盈虧特點(diǎn)不同。 （4）交割時(shí)間不同。 （5）現(xiàn)金流轉(zhuǎn)不同。4.5股票指數(shù)期貨4.5.1股票指數(shù)期貨的含義及特征 股票指數(shù)期貨是指期貨交易所同期貨買(mǎi)賣(mài)者簽訂買(mǎi)賣(mài)股票價(jià)格指數(shù)合約，并在將來(lái)指定日期用現(xiàn)金辦理交割的一種期貨交易方式。 分析股票指數(shù)期貨交易，可以發(fā)現(xiàn)它有幾個(gè)顯著特點(diǎn)： （1）交易對(duì)象是經(jīng)過(guò)統(tǒng)計(jì)處理的股票綜合指數(shù)，而不是股票。 （2）采用現(xiàn)金結(jié)算，不用實(shí)物交割。 （3）把正常交易先買(mǎi)后賣(mài)的程序顛倒過(guò)來(lái)，當(dāng)投資者預(yù)計(jì)市場(chǎng)趨勢(shì)是下降時(shí)，可以先賣(mài)出，到指數(shù)下降時(shí)，再買(mǎi)進(jìn)一個(gè)合約來(lái)對(duì)沖。 （4）可以進(jìn)行套期保值，這是基于