中國經(jīng)濟監(jiān)測預(yù)警分析報告

1、2006年一季度中國經(jīng)濟監(jiān)測預(yù)警報告今年一季度經(jīng)濟增速明顯高出此前人們的預(yù)期，但低于經(jīng)濟普查后上調(diào)的2003年和2004年一些季度的經(jīng)濟增長率。工業(yè)增加值增速自去年7月以來一直處于紅燈區(qū)，而M1則一直處于淺藍燈區(qū)；與工業(yè)企業(yè)產(chǎn)品銷售收入和發(fā)電量增長率一直處于黃燈區(qū)相比，CPI和消費品零售額增速則一直處于綠燈區(qū)。盡管綜合警情指標顯示一季度經(jīng)濟處于綠燈區(qū)，但不同指標變動的分化差不多持續(xù)出現(xiàn)數(shù)月。要緊經(jīng)濟指標間的這種結(jié)構(gòu)性差異是中國經(jīng)濟深層次問題的反映。 當(dāng)前中國經(jīng)濟景氣波動的緣故是復(fù)雜的，既有外部因素，也有內(nèi)生因素，隨著中國經(jīng)濟與世界經(jīng)濟的聯(lián)系越來越緊密，僅僅從調(diào)整國內(nèi)因素動身差不多專門難獲得較好

2、的宏觀調(diào)控效果。正是從這一角度講，在經(jīng)濟全球化的條件下，宏觀調(diào)控的難度越來越大，宏觀調(diào)控所要掌握的時機越來越重要，宏觀調(diào)控對其所要采取的手段要求也越來越高。因此，每一項調(diào)控的政策出臺都應(yīng)該慎之又慎。 當(dāng)前宏觀經(jīng)濟景氣動向仍需平復(fù)觀看 一季度，我國國內(nèi)生產(chǎn)總值為43313億元，同比增長10.2%，比上年同期的9.9%高出0.3個百分點。一季度經(jīng)濟增速明顯高出此前人們的預(yù)期，但低于經(jīng)濟普查后上調(diào)的2003年和2004年一些季度的經(jīng)濟增長率。從分項數(shù)據(jù)看，外貿(mào)增速、固定資產(chǎn)投資增速和信貸規(guī)模增長較快。一季度對外貿(mào)易同比增長25.8%，比上年同期高出2.7個百分點；固定資產(chǎn)投資同比增長27.7%，比上

3、年同期加快4.9個百分點，扣除價格因素，實際增長27.3%；人民幣貸款增加1.26萬億元，同比多增5193億元，占到了全年2.5萬億信貸目標的一半。 一季度要緊經(jīng)濟指標的這一變化，是否意味著中國經(jīng)濟又開始過熱？對外貿(mào)易在經(jīng)歷了五年的超高速增長后是否仍將保持快速增長？固定資產(chǎn)投資在經(jīng)歷了2004年的宏觀調(diào)控之后是否會再次蓄勢攀升？信貸規(guī)模如不加以操縱是否會將再度膨脹？ 一種觀點認為，當(dāng)前我國經(jīng)濟再次出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性過熱。其要緊標志是：固定資產(chǎn)投資及信貸增長異常強勁，信貸的快速增長導(dǎo)致實體經(jīng)濟快速增長。另一種觀點認為，當(dāng)前經(jīng)濟運行正處于“潛在增長區(qū)間的上限”，雖講要警惕過熱的苗頭出現(xiàn)，但總體形勢良好。

4、 國家信息中心景氣監(jiān)測指標圖顯示，描述以后經(jīng)濟運行趨勢的先行合成指數(shù)與描述目前經(jīng)濟運行狀況的一致合成指數(shù)呈現(xiàn)不同的走勢（見圖1）。先行指數(shù)在去年12月份開始從谷底反彈，而一致指數(shù)早在去年10月份就開始下滑。從先行指數(shù)領(lǐng)先于一致指數(shù)57個月的經(jīng)驗推斷，那么在今年5月份前后一致指數(shù)將出現(xiàn)反彈，屆時宏觀經(jīng)濟才會重現(xiàn)增長勢頭。 先行指數(shù)與一致指數(shù)走勢的不一致，要緊是因為各指標間運行狀況不同造成的。從各構(gòu)成指標看，經(jīng)季節(jié)調(diào)整后的鋼產(chǎn)量、商品房新開工面積、財政支出等增長率上升主導(dǎo)了先行指數(shù)的持續(xù)反彈。由于經(jīng)季節(jié)調(diào)整后的M1、固定資產(chǎn)投資、財政收入等增長率依舊下降，導(dǎo)致一致合成指數(shù)接著下滑。那個地點，需要講

5、明的是，盡管今年前3個月城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資累計增速為29.8%，但通過五個月的平滑處理后，仍處于下降區(qū)間。平滑處理的經(jīng)濟學(xué)意義在于，不因為某個月份的經(jīng)濟波動而阻礙經(jīng)濟波動的總體趨勢。 一致合成指數(shù)的這種變化與反映宏觀經(jīng)濟運行狀況的綜合警情指數(shù)波動剛好吻合（見圖2）。3月份綜合警情指數(shù)接著在綠燈區(qū)向下調(diào)整。自2004年下半年以來，綜合警情指數(shù)一直處于綠燈區(qū)，表明經(jīng)濟總體運行狀況良好。 先行合成指數(shù)與一致合成指數(shù)的這種變化表明，一季度經(jīng)濟并未出現(xiàn)穩(wěn)定的反彈跡象，目前只是出現(xiàn)了反彈的苗頭。由于短期經(jīng)濟波動的存在，從技術(shù)上看，僅憑一個季度GDP的變化，是不能確定經(jīng)濟波動趨勢的，這確實是什么緣故發(fā)達國家經(jīng)

6、濟周期的確定往往需要依照連續(xù)兩個季度GDP的變化才能得出結(jié)論的緣故。正因如此，僅就一季度一致合成指數(shù)和綜合警情指數(shù)的變化，還不能完全斷定經(jīng)濟再次出現(xiàn)過熱的跡象。 在景氣動向不能完全確定的情況下，調(diào)控政策應(yīng)以預(yù)防性調(diào)整為主。自2002年中國經(jīng)濟進入新一輪擴張期以來，至今已四年多的時刻，中國經(jīng)濟在這一輪增長中所呈現(xiàn)出的穩(wěn)定性，在歷史上是絕無僅有的。在較高的增長區(qū)間保持宏觀經(jīng)濟的平穩(wěn)運行，正是宏觀調(diào)控的目標所在。因此，在景氣動向還不完全確定的情況下，要珍惜這種來之不易的增長局面，保持宏觀經(jīng)濟政策的穩(wěn)定性和連續(xù)性，調(diào)控政策也應(yīng)以預(yù)防性的調(diào)整為主，不可矯枉過正。 一些重要經(jīng)濟指標的不同變化顯示出中國經(jīng)濟

7、的復(fù)雜性 中國經(jīng)濟表面的平靜，不能掩蓋一些重要經(jīng)濟指標間的差異。反映在綜合警情指標圖上（見圖3），盡管綜合警情指標顯示一季度經(jīng)濟處于綠燈區(qū)，但不同指標變動的分化差不多持續(xù)出現(xiàn)數(shù)月。例如，工業(yè)增加值增速自去年7月以來一直處于紅燈區(qū)，而M1則一直處于淺藍燈區(qū)；與工業(yè)企業(yè)產(chǎn)品銷售收入和發(fā)電量增長率一直處于黃燈區(qū)相比，CPI和消費品零售額增速則一直處于綠燈區(qū)。要緊經(jīng)濟指標間的這種結(jié)構(gòu)性差異是中國經(jīng)濟深層次問題的反映。 1、各種物價指數(shù)持續(xù)回落。物價是反映市場供求的重要指標。今年1-3月份，不管是反映消費者價格的CPI依舊反映零售環(huán)節(jié)的商品零售價格指數(shù)，不管是反映企業(yè)生產(chǎn)成本的原材料、燃料和動力價格指數(shù)

8、依舊反映商品出廠價格的工業(yè)品出廠價格指數(shù)都處于下降通道，依照以往的經(jīng)驗，這預(yù)示著經(jīng)濟增長活力下降。CPI和商品零售價格指數(shù)累計增長率分不從1月份的1.9%和1%降至3月份的1.2%和0.5%，原材料、燃料動力價格指數(shù)和工業(yè)品出廠價格指數(shù)累計增長率分不從去年12月的8.3%和4.9%降至3月份的6.5%和2.9%。 2、社會消費品零售總額平穩(wěn)增長。一季度，全社會消費品零售總額18440億元，比去年同期增長12.8%。其中，3月份為5796.7億元，同比增長13.5%?？鄢飪r因素，一季度全社會消費品零售總額同比增長12.2%。這其中，農(nóng)村消費增長有所加速，一季度城、鄉(xiāng)消費增長差距由前幾年的34個

9、百分點縮小為2個百分點，呈不斷縮小趨勢；住宿和餐飲業(yè)零售額增長14.2%，較前兩個月上升1.1個百分點；用類商品銷售增幅高于吃、穿類商品銷售11.7個和6.2個百分點，是今年的新亮點。一季度，國內(nèi)要緊轎車廠家不斷降價、降低汽車進口關(guān)稅、取消汽車“限小”政策鼓舞小排量汽車消費、消費稅調(diào)整等政策措施極大地激發(fā)了消費者的購買欲望，國內(nèi)轎車銷量達到創(chuàng)記錄的85.53萬輛，同比增長66.97%。 3、投資膨脹勢頭初步呈現(xiàn)。一季度城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資11608億元，同比增長29.8%，比去年同期高4.5個百分點，其中，3月份城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資同比增長32.6%，比去年同期高4.9個百分點。一季度的固定資產(chǎn)投資呈

10、現(xiàn)如此幾個特征：一是地點投資項目明顯快于中央項目。一季度中央項目投資同比增長18.8%，地點項目投資同比增長31.2%，地點項目投資增速高出中央項目12.4個百分點，占全部投資項目的比重由去年的89.2%上升到今年的90.1，提高近一個百分點。二是新建項目投資成為推動投資增長高漲的主導(dǎo)力量。一季度新建項目投資同比增長41%，占全部投資的比重達49%，同比提高了3.8個百分點。擴建和改建項目投資比重有所下降。三是制造業(yè)投資上升，房地產(chǎn)開發(fā)投資有所減速。一季度第一產(chǎn)業(yè)完成投資占全部投資的比重差不多不變；第二產(chǎn)業(yè)完成投資同比增長32.7%，占全部投資的比重上升1個百分點；第三產(chǎn)業(yè)完成投資占全部投資的

11、比重下降1個百分點。在第二產(chǎn)業(yè)投資中，交通運輸設(shè)備制造業(yè)、通用設(shè)備制造業(yè)、非金屬礦物制品業(yè)、通信設(shè)備及計算機設(shè)備制造業(yè)、化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)、紡織業(yè)和電器機械及器械制造業(yè)等行業(yè)投資增長速度和所占比重均高于第二產(chǎn)業(yè)的平均水平，成為推動投資高漲的產(chǎn)業(yè)源頭。房地產(chǎn)投資同比增長20.2%，增速比去年同期回落6.5個百分點，占全部投資的比重下降1.9個百分點。四是投資高速增長不僅限于個不省份和個不地區(qū)，而成為較為普遍的現(xiàn)象。一季度全國投資增幅超過35%的省份有16個。 4、進出口接著超高速增長。一季度進出口商品總值3713億美元，同比增長25.8%，增速比去年同期高出2.7個百分點。3月份，出口增長

12、28.3%，進口增長21.1%，出口增速快于進口增速7.2個百分點，當(dāng)月實現(xiàn)貿(mào)易順差112億美元，占一季度233億美元貿(mào)易順差的48%。與較為穩(wěn)定的加工貿(mào)易增長相比，3月份一般貿(mào)易進出口增速之差再次拉大，這是導(dǎo)致貿(mào)易順差增加的直接緣故，講明中國產(chǎn)品出口競爭能力顯著提高。3月份一般貿(mào)易出口同比增長32.5%，高出一般貿(mào)易進口增速15個百分點。 5、工業(yè)生產(chǎn)較快增長，工業(yè)經(jīng)濟效益明顯提高。一季度規(guī)模以上工業(yè)增加值累計17822.42億元，同比增長16.7%，比去年同期提高0.5個百分點。其中，3月份完成工業(yè)增加值6679.7億元，同比增長17.8%。分行業(yè)看，重工業(yè)增長17.6%，輕工業(yè)增長14.

13、7%，重工業(yè)快于輕工業(yè)2.9個百分點，這意味著以后幾個月工業(yè)增加值仍將保持較快增長。一季度規(guī)模以上工業(yè)實現(xiàn)利潤3363億元，同比增長21.3%，增幅比上年高4.1個百分點。工業(yè)經(jīng)濟效益綜合指數(shù)171.32，比去年同期提高8.63點。 6、人民幣貸款猛增，成為固定資產(chǎn)投資的重要資金來源。2005年“寬貨幣、緊信貸”的金融格局在今年一季度轉(zhuǎn)變?yōu)椤皩捸泿?、松信貸”。一季度人民幣貸款累計增加1.26萬億元，同比多增5193億元，新增貸款規(guī)模比出現(xiàn)經(jīng)濟過熱的2003年和2004年同期新增貸款規(guī)模還要高。按照目前貸款投放的速度，今年全年貸款規(guī)模將遠遠超過年初預(yù)定的2.5萬億元的增長目標。 一季度貸款增長要

14、緊集中在企業(yè)部門。相關(guān)于中長期貸款，一季度新增貸款要緊用于滿足企業(yè)短期貸款和票據(jù)融資等流淌資金的需要。一季度，短期貸款及票據(jù)融資增加6321億元，同比多增3209億元。由于票據(jù)融資的資金用途不易操縱，不排除部分企業(yè)通過票據(jù)貼現(xiàn)籌集資金進行產(chǎn)業(yè)投資的可能。因此，寬松的信貸投放為固定資產(chǎn)投資的反彈提供了資金條件。 7、市場信心指數(shù)和PMI指數(shù)持續(xù)增長。與上述這些指標相比，近幾個月以來，反映市場預(yù)期的消費者預(yù)期指數(shù)、企業(yè)信心指數(shù)及采購經(jīng)理指數(shù)都處于上升區(qū)間。反映消費者對以后幾個月經(jīng)濟前景看法的消費者預(yù)期指數(shù)分不為95.8、95.9和96.7點，呈現(xiàn)不斷增長之勢。同期，全國企業(yè)家信心指數(shù)也比上季度提高

15、7.7點。 金融市場與證券市場運行 貨幣與債券市場 1、公開市場操作資金回籠力度減弱，央行票據(jù)發(fā)行利率接著小幅上漲。3月份，央行公開市場操作共發(fā)行央行票據(jù)9期，總計4950億元，較上月減少1250億元；開展正回購操作4次，總計2550億元，較上月減少390億元，本月貨幣回籠總量共計7500億元；央行票據(jù)到期1800億元，正回購到期4000億元，本月貨幣投放總量共計5800億元。回籠與投放相抵，當(dāng)月凈回籠貨幣1700億元，較上月減少2700億元。3月份，央行票據(jù)發(fā)行利率和正回購利率接著保持小幅上漲的趨勢。1年期央行票據(jù)月初中標利率1.926，月末中標利率1.989，月末較月初上漲6.3個基點。

16、2、債券發(fā)行規(guī)模擴大，短期融資券發(fā)行加快。3月份，銀行間債券市場共發(fā)行債券6341.5億元，同比增長35.8。本月，短期融資券的發(fā)行頻率為2005年以來最高的一個月，發(fā)行量增長較快，較上月增加109.8億元，增幅98.30。 一季度，銀行間債券市場累計發(fā)行債券15510.4億元，同比增長71.0。其中，發(fā)行1年及以下債券（不含央行票據(jù)，后同）1049.2億元，占比45.4；發(fā)行1年以上到10年債券1261.2億元，占比54.6；未發(fā)行10年以上債券。截至3月底，銀行間債券市場托管量達7.5萬億元。 3、拆借交易活躍，拆借利率略有回升。3月份，市場流淌性較為充足，同業(yè)拆借成交1462.4億元，同

17、比增長22.4；交易品種以7天為主，7天品種共成交863.2億元，占本月全部拆借成交量的59。一季度，同業(yè)拆借累計成交3809.7億元，同比增長19.5。3月份，同業(yè)拆借加權(quán)平均利率為1.66，比1月份下降22個基點，比2月份上升8個基點；7天品種加權(quán)平均利率1.75%，比1月份下降3個基點，比2月份上升6個基點。 4、回購交易持續(xù)活躍，回購利率有所回升。3月份，銀行間債券市場債券質(zhì)押式回購成交23732.8億元，同比增長110.6%；回購品種以1天品種為主，共成交11875.4億元，占本月總交易量的50。一季度，銀行間債券市場回購交易持續(xù)活躍，債券回購成交為51467.1億元，同比增長97.

18、3。3月份，質(zhì)押式債券回購加權(quán)平均利率為1.47，比1月份下降27個基點，比2月份上升12個基點；質(zhì)押式債券回購7天品種加權(quán)平均利率為1.49，比1月份下降5個基點，比2月份上升11個基點。 5、銀行間現(xiàn)券交易量持續(xù)顯著放大。3月份，銀行間債券市場現(xiàn)券成交10243.6億元，同比增長122.9；交易所市場國債現(xiàn)券交易較為清淡，成交206.6億元，同比下降36.5。 一季度，銀行間債券指數(shù)由年初的113.42點上升至3月末的114.91點，上升1.49點，升幅1.31；交易所國債指數(shù)由年初的109.19點上升至3月末的110.11點，上升0.92點，升幅0.84。3月份，隨著債券價格走穩(wěn)，收益率

19、曲線整體保持穩(wěn)定水平。從結(jié)構(gòu)看，長期債券收益率接著小幅下降，短期債券收益率略有上升，導(dǎo)致收益率曲線進一步平坦化。 股票市場 1、大盤先抑后揚，向上突破能量逐步累積。3月份，A股市場呈先強勢回落洗盤，后持續(xù)上揚的先抑后揚走勢。月初上證綜指以1299.15開盤，上探1308.20點形成向上突破假象后即大幅下挫，最低探至1238.16點；隨后，大盤開始逐步上行，專門快進入1300點的平臺窄幅調(diào)整。隨著可能的較長時刻中級調(diào)整預(yù)期落空，市場信心、資金等方面都發(fā)生了積極變化，市場向上突破的能量逐步累積起來。 2、市場信心發(fā)生極大轉(zhuǎn)變，入市熱情持續(xù)攀升。隨著上證綜指專門快即回到1300點平臺，市場信心發(fā)生加

20、大轉(zhuǎn)變，投資者入市熱情持續(xù)攀升。 （1）投資者開戶上升勢頭顯著。中國證券登記結(jié)算公司數(shù)據(jù)顯示，截至2006年3月31日，滬深兩市A股、B股及基金的個人和機構(gòu)投資者開戶數(shù)為7382.86萬戶，較上月底增加達21萬戶。 （2）偏股型基金銷售申購形勢轉(zhuǎn)暖。3月中旬以后，個人和機構(gòu)的申購熱情都有明顯復(fù)蘇，絕跡一段時刻的大額客戶申購開始出現(xiàn)，客戶的問訊狀況更是恢復(fù)到歷史較好水平。三月份結(jié)束發(fā)行的兩只股票型基金-中銀持續(xù)增長和易方達深證100ETF先后創(chuàng)下今年股票基金的發(fā)行紀錄。 （3）投資基金接著看好后市，股票配置比例直線上升至歷史高位。2006年一季度末，偏股型基金的股票配置比例直線上升至歷史高位。

21、3、市場估值仍較低，上升空間猶存。國信證券統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前G股市盈率僅為14.1倍，較非G股低21%左右，因此，考慮到非G股以后股改的送股除權(quán)因素，3月底我國A股市場整體市盈率也就在14倍左右。如此的估值水平不高，A股市場的整體風(fēng)險仍較小，以后上升空間仍然存在。A股公司市盈率和H股公司的比較也講明了這一點。 五大政策建議 1、提高法定存款預(yù)備金率0.5-1個百分點，以凍結(jié)銀行部分流淌性 針對目前銀行體系流淌性過剩、公開市場操作壓力較大的問題，我們認為，有必要適度提高法定存款預(yù)備金率，以鎖定銀行體系部分流淌性。一般認為，法定存款預(yù)備金率的上調(diào)直接減小貨幣乘數(shù)，會引發(fā)貨幣供應(yīng)數(shù)倍的收縮，因而是一

22、劑“猛藥”。為防止貨幣投放收縮過猛，法定存款預(yù)備金率的上調(diào)幅度不宜過大。從商業(yè)銀行所擁有的超額儲備情況來看，提高0.5-1個百分點的法定存款預(yù)備金率，直接凍結(jié)1500-3000億元基礎(chǔ)貨幣，對商業(yè)銀行的流淌性阻礙不大。而商業(yè)銀行能夠?qū)⒉糠殖~預(yù)備金直接轉(zhuǎn)換為法定預(yù)備金，從而可不能對貨幣乘數(shù)造成太大阻礙。盡管法定存款預(yù)備金率上調(diào)的實際效果有限，但由于此舉反映出貨幣當(dāng)局的收縮意圖，對市場主體的預(yù)期將造成一定的阻礙，具有較強的信號意義?？紤]到提高法定存款預(yù)備金率，盡管對貨幣投放的實際阻礙有限，但對金融市場，尤其是債市會造成一定沖擊，而預(yù)期因素也會使貨幣市場利率上漲。為減小對金融市場的沖擊，并配合利率市場化改革的推進，在提高法定存款預(yù)備金率的同時，可考慮適度下調(diào)超額預(yù)備金利率。 2、緊密關(guān)注貸款增長態(tài)勢，適時進行窗口指導(dǎo) 考慮到當(dāng)前銀行體系流淌性過于寬松，銀行信貸擴張意愿和能力較強等因素，貸款增長存在過快的可能。另外，票據(jù)融資在新增貸款中占有重要地位。但票據(jù)融資具有流淌性高的特點，票據(jù)融資的集中購入和轉(zhuǎn)出會使得貸款增長產(chǎn)生較大的波動。因此，需要緊密關(guān)注貸款增長的態(tài)勢，通過窗口指導(dǎo)，引導(dǎo)商業(yè)銀行在年度內(nèi)合理均