寧德時(shí)代研究報(bào)告：盈利短著陸-動(dòng)力和儲(chǔ)能雙輪驅(qū)動(dòng)

1、寧德時(shí)代研究報(bào)告：盈利短著陸_動(dòng)力和儲(chǔ)能雙輪驅(qū)動(dòng) HYPERLINK /SZ300750.html 一、時(shí)勢(shì)造巨頭，寧德時(shí)代電池龍頭 HYPERLINK /SZ300750.html 1.1、寧德時(shí)代發(fā)展歷程 HYPERLINK /SZ300750.html 寧德時(shí)代發(fā)展史簡(jiǎn)短而又復(fù)雜。1989年，寧德時(shí)代的創(chuàng)始人曾毓群從上海交大傳播工程系畢業(yè)，在東莞的日本企業(yè)TDK做工程師。1999年，曾毓群和TDK的幾位高管一起在香港注冊(cè)了ATL公司，主要就是做消費(fèi)類電子。2004年，ATL因?yàn)閹椭O(píng)果公司解決了mp3鋰電池循環(huán)壽命過(guò)短的問(wèn)題，成功進(jìn)入了蘋(píng)果的產(chǎn)業(yè)鏈。此后，TDK收購(gòu)了ATL，在日資控股以

2、后，ATL成為全球很多大手機(jī)廠商的電池供應(yīng)商。 HYPERLINK /SZ002594.html 2008年我國(guó)政策開(kāi)始支持新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)，ATL決定成立動(dòng)力電池部門(mén)，可國(guó)內(nèi)法規(guī)限制外資獨(dú)商企業(yè)無(wú)法生產(chǎn)動(dòng)力電池。2011年，曾毓群和黃世林成立寧德時(shí)代新能源科技有限公司，2012年公司成為華晨寶馬供應(yīng)商，一舉打響品牌知名度。2015年工信部發(fā)布汽車(chē)動(dòng)力蓄電池行業(yè)規(guī)范條件，即“白名單政策”，只有名單上的企業(yè)可為國(guó)內(nèi)整車(chē)廠提供動(dòng)力電池，公司成為首批入選企業(yè)之一，所獲優(yōu)待一直持續(xù)到2019年6月。2017年補(bǔ)貼政策引入能量密度標(biāo)準(zhǔn)，補(bǔ)貼向高能量密度和低耗能技術(shù)傾斜，三元鋰電借勢(shì)崛起，公司首次超越松下和

3、比亞迪，榮登動(dòng)力電池全球出貨量榜首；2018年在深交所創(chuàng)業(yè)板上市；2020年成為特斯拉全球動(dòng)力電池供應(yīng)商，2021年市值超過(guò)萬(wàn)億，成為創(chuàng)業(yè)板市值最大的公司。1.2、股權(quán)結(jié)構(gòu)創(chuàng)始人控股，核心成員經(jīng)驗(yàn)豐富。創(chuàng)始人之一曾毓群持股55%的瑞庭投資為公司第一大股東，持股比例為24.43%。核心高管黃世霖和李平分別持有11.1076%和4.8%的股權(quán)，三人累計(jì)持股達(dá)40.3376%。此外，公司骨干成員曾為ATL效力，在此期間豐富的經(jīng)驗(yàn)為公司的后續(xù)發(fā)展提供了重要保障。1.3、主要產(chǎn)品 HYPERLINK /SZ000591.html 公司是全球領(lǐng)先的新能源創(chuàng)新科技公司，在電池材料、電池系統(tǒng)、電池回收等產(chǎn)業(yè)鏈

4、領(lǐng)域擁有核心技術(shù)優(yōu)勢(shì)及前瞻性研發(fā)布局，專注于動(dòng)力電池及儲(chǔ)能電池的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，致力于為全球新能源應(yīng)用提供一流的解決方案和服務(wù)。公司動(dòng)力電池產(chǎn)品包括電芯、模組/電箱及電池包，應(yīng)用領(lǐng)域涵蓋新能源乘用車(chē)、新能源商用車(chē)以及其他新能源出行工具及非道路移動(dòng)機(jī)械等。儲(chǔ)能電池產(chǎn)品包括電芯、模組/電箱和電池柜等，可用于發(fā)電、輸配電和用電領(lǐng)域，涵蓋太陽(yáng)能或風(fēng)能發(fā)電儲(chǔ)能配套、工業(yè)企業(yè)儲(chǔ)能、商業(yè)樓宇及數(shù)據(jù)中心儲(chǔ)能、儲(chǔ)能充電站、通信基站后備電池、家用儲(chǔ)能等。鋰電材料業(yè)務(wù)是將廢舊電池中的鎳、鈷、錳、鋰等金屬材料及其他材料通過(guò)加工、提純、合成等工藝，生產(chǎn)三元前驅(qū)體、碳酸鋰等電池材料，并將收集后的銅、鋁等金屬材料對(duì)外出售

5、，使上述材料實(shí)現(xiàn)循環(huán)利用；同時(shí)，為保障上游關(guān)鍵資源及電池材料的供應(yīng)，公司相應(yīng)布局了鋰、鎳、鈷、磷等新能源產(chǎn)業(yè)相關(guān)礦產(chǎn)資源及電池材料項(xiàng)目。1.4、業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)，但盈利能力下滑全球新能源車(chē)市場(chǎng)持續(xù)增長(zhǎng)和風(fēng)電、光伏等為代表的清潔能源裝機(jī)持續(xù)增長(zhǎng)，帶動(dòng)動(dòng)力電池和儲(chǔ)能電池需求飆升，寧德時(shí)代電池出貨量大幅提升，帶動(dòng)業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)。2021年寧德時(shí)代實(shí)現(xiàn)鋰離子電池銷量133.41GWh，同比增長(zhǎng)184.82%，其中動(dòng)力電池系統(tǒng)銷量116.71GWh，同比增長(zhǎng)162.56%。增收不增利，一季度業(yè)績(jī)低于預(yù)期。2021年在下游需求爆發(fā)的推動(dòng)下，營(yíng)收1303.56億元，同比增長(zhǎng)159.06%；歸母凈利潤(rùn)159.31億

6、元，同比增長(zhǎng)185.34%，營(yíng)收凈利增速雙創(chuàng)近五年同期新高。2022Q1營(yíng)收486.78億元，同比增長(zhǎng)153.97%，但公司承擔(dān)了主要的原材料漲價(jià)壓力，歸母凈利潤(rùn)14.93億元，同比-23.62%，大幅低于市場(chǎng)預(yù)期。原材料價(jià)格高位運(yùn)行。隨著下游鋰電需求增加，上游原材料供需錯(cuò)配，原材料價(jià)格持續(xù)上漲。由于鈷、鋰、鎳等電池核心原材料價(jià)格上漲，電池成本不斷攀升。根據(jù)鑫欏鋰電數(shù)據(jù)，截至6月20日動(dòng)力電池主要原材料鋰鹽，電池級(jí)碳酸鋰、氫氧化鋰價(jià)格分別為47.75萬(wàn)元/噸、47.4萬(wàn)元/噸，較一年前分別增長(zhǎng)4.82倍、4.24倍。從現(xiàn)階段供需關(guān)系來(lái)看，上游資源開(kāi)發(fā)周期較長(zhǎng)，下游需求增速較快，鋰資源供需明顯失

7、衡，預(yù)計(jì)鋰電原材料供需矛盾格局短期將難緩解，直至2024年或者2025年供給緊缺會(huì)緩解。受原材料價(jià)格上漲影響，盈利能力驟降。2021年寧德時(shí)代毛利率26.28%，同比-1.48pct，凈利率13.70%，同比+1.57pct。在2021年電池上游材料漲價(jià)的情況下，電池的漲價(jià)滯后于其原材料，故毛利率同比下降，受益于公司對(duì)于上游材料的布局，緩解了公司整體業(yè)務(wù)毛利率的降幅，抗壓能力較強(qiáng)。在毛利率小幅下降的情況下，憑借良好的費(fèi)用控制能力，凈利率還能同比略有上升。2022Q1承擔(dān)了主要的原材料漲價(jià)壓力，同時(shí)對(duì)下游客戶漲價(jià)傳導(dǎo)具有一定滯后性，導(dǎo)致毛利率和凈利率大幅下降，2022Q1公司毛利率為14.48%

8、，同比-12.79pcts，凈利潤(rùn)率為4.1%，同比-8.17pcts。二、寧德時(shí)代行業(yè)地位：寡頭市場(chǎng)，強(qiáng)者恒強(qiáng)2.1、動(dòng)力電池業(yè)務(wù)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步擴(kuò)大全球汽車(chē)產(chǎn)業(yè)的電動(dòng)化浪潮已然來(lái)臨，動(dòng)力電池作為新能源汽車(chē)的核心部件，未來(lái)仍有數(shù)倍的增長(zhǎng)空間。 EVTank數(shù)據(jù)顯示，2021年，全球新能源汽車(chē)銷量達(dá)到670萬(wàn)輛，同比大幅度增長(zhǎng)102.4%，全球汽車(chē)電動(dòng)化滲透率也由2015年0.8%增長(zhǎng)到2021年的7.74%，其中中國(guó)市場(chǎng)銷量達(dá)到354.8萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)160.1%，新能源車(chē)滲透率達(dá)13.4%。我們預(yù)計(jì)2022年全球新能源汽車(chē)銷量將超過(guò)850萬(wàn)輛，其中國(guó)內(nèi)新能源汽車(chē)銷量將達(dá)600萬(wàn)輛；在2025

9、年，全球新能源汽車(chē)銷量將超過(guò)2200萬(wàn)輛，其中國(guó)內(nèi)新能源汽車(chē)銷量將達(dá)1000萬(wàn)輛。 HYPERLINK /SH600482.html 新能源車(chē)替代燃油車(chē)的趨勢(shì)愈發(fā)明顯，隨著全球新能源車(chē)滲透率的大幅增長(zhǎng)，未來(lái)幾年動(dòng)力電池出貨量將邁入“TWh”時(shí)代。GGII數(shù)據(jù)顯示，2021年全球動(dòng)力電池出貨量為375GWh，同比增長(zhǎng)101.6%，其中中國(guó)動(dòng)力電池出貨量為226GWh，同比增長(zhǎng)182.5%。2022年國(guó)內(nèi)新能源汽車(chē)產(chǎn)量有望達(dá)到600萬(wàn)輛，將帶動(dòng)動(dòng)力電池出貨超450GWh；全球新能源汽車(chē)產(chǎn)銷量將超850萬(wàn)輛，將帶動(dòng)動(dòng)力電池需求超650GWh，中國(guó)仍將為全球最大的動(dòng)力電池市場(chǎng)；保守估計(jì)，GGII預(yù)計(jì)到

10、2025年全球動(dòng)力電池出貨量將達(dá)到1550GWh，2030年有望達(dá)到3000GWh。（報(bào)告來(lái)源：未來(lái)智庫(kù)）行業(yè)龍頭地位穩(wěn)固寧德時(shí)代行業(yè)地位突出，規(guī)模優(yōu)勢(shì)顯著。作為動(dòng)力電池行業(yè)全球龍頭企業(yè)，具有完善的研發(fā)體系和技術(shù)布局，在供應(yīng)鏈管理、產(chǎn)品研發(fā)與制造、成本控制、客戶服務(wù)等方面擁有很強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力。動(dòng)力電池系統(tǒng)銷售是寧德時(shí)代主要收入來(lái)源，2021年動(dòng)力電池系統(tǒng)銷售收入為914.9億元，同比增長(zhǎng)132.06%，動(dòng)力電池系統(tǒng)銷量116.71GWh，同比增長(zhǎng)162.56%。寧德時(shí)代的動(dòng)力電池供貨量，主要滿足于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)量占據(jù)其近九成。2021年寧德時(shí)代在國(guó)內(nèi)的動(dòng)力電池裝車(chē)量為80.51GWh，市場(chǎng)占比

11、52.1%，同比提升2.1個(gè)百分點(diǎn)。2.2、儲(chǔ)能業(yè)務(wù)出貨爆發(fā)性增長(zhǎng)隨著傳統(tǒng)能源向清潔能源轉(zhuǎn)型成為全球共識(shí)，以風(fēng)電、光伏等清潔能源替代化石能源的革命正在加速到來(lái)，而新能源發(fā)電相較于傳統(tǒng)能源存在不穩(wěn)定、不均衡的特點(diǎn)，從而催生了發(fā)電側(cè)和電網(wǎng)側(cè)儲(chǔ)能快速增長(zhǎng)的需求（包括可再生能源并網(wǎng)、電力調(diào)峰、系統(tǒng)調(diào)頻等），儲(chǔ)能產(chǎn)品應(yīng)用的普及將有助于綠色能源的廣泛利用，市場(chǎng)發(fā)展?jié)摿薮蟆?021年，全球儲(chǔ)能鋰離子電池總體出貨量為66.3GWh，同比增長(zhǎng)132.4%。全球儲(chǔ)能鋰離子電池出貨量快速增長(zhǎng)的驅(qū)動(dòng)因素來(lái)自中國(guó)企業(yè)，2021年中國(guó)企業(yè)儲(chǔ)能鋰離子電池出貨量為42.3GWh，占全球出貨量的63.8%。 HYPERLIN

12、K /SZ002594.html 從全球儲(chǔ)能鋰離子電池主要企業(yè)出貨量市場(chǎng)份額來(lái)看，中國(guó)企業(yè)寧德時(shí)代以24.5%的市場(chǎng)份額排名第一，其次分別為比亞迪、韓國(guó)三星SDI、韓國(guó)LGES，四家企業(yè)儲(chǔ)能鋰離子電池出貨量合計(jì)份額接近70%。新能源快速發(fā)展，帶動(dòng)儲(chǔ)能需求持續(xù)爆發(fā)。從行業(yè)應(yīng)用別來(lái)看，EVTank數(shù)據(jù)顯示，電力系統(tǒng)是儲(chǔ)能鋰電池最大的應(yīng)用市場(chǎng)，2021年占比高達(dá)71%。新型電力系統(tǒng)中，儲(chǔ)能將成為至關(guān)重要的一環(huán)，是新能源消納以及電網(wǎng)安全保障必要保障，在發(fā)電側(cè)、電網(wǎng)側(cè)、用電側(cè)都會(huì)得到廣泛的應(yīng)用，需求空間廣闊。發(fā)電側(cè)，強(qiáng)制配儲(chǔ)帶來(lái)需求確定性爆發(fā)。自2020年9月我國(guó)提出碳中和目標(biāo)以來(lái)，儲(chǔ)能方面政策密集出臺(tái)

13、，2021年，多個(gè)儲(chǔ)能行業(yè)的重磅文件公布，抽水蓄能、新型儲(chǔ)能等迎來(lái)歷史性發(fā)展機(jī)遇。目前多數(shù)省份對(duì)風(fēng)光建要求配置10%-15%功率，2小時(shí)以上的儲(chǔ)能。能源局提出市場(chǎng)化配置15%*4小時(shí)的靈活性資源的要求。根據(jù)最新各省公布的“十四五能源建設(shè)規(guī)劃”，新增風(fēng)光規(guī)劃將超過(guò)700GW，我們預(yù)計(jì)2022-2025年我國(guó)風(fēng)光裝機(jī)量將達(dá)到120GW/年以上。由于強(qiáng)制性配儲(chǔ)政策的推行，光伏集中式電站以及風(fēng)電電站儲(chǔ)能配置率將激增，功率配置比例以及配儲(chǔ)時(shí)長(zhǎng)將逐步遞增，考慮率到電化學(xué)儲(chǔ)能當(dāng)前的成本和效率優(yōu)勢(shì)，以及抽水蓄能建設(shè)周期較長(zhǎng)，假設(shè)十四五期間，電化學(xué)儲(chǔ)能占比為80%。海外方面，儲(chǔ)能前期發(fā)展比國(guó)內(nèi)快，將在經(jīng)濟(jì)性考量

14、以及激勵(lì)政策推動(dòng)下快速增加儲(chǔ)能配置率，2021年美、歐、澳等國(guó)家皆出現(xiàn)爆發(fā)性增長(zhǎng)。我們預(yù)測(cè)國(guó)內(nèi)2022年-2025年電化學(xué)電源側(cè)儲(chǔ)能新增需求分別為13.6GWh、18.84GWh、25.80GWh、33.92GWh；全球2022年-2025年電源側(cè)需求分別為30.07GWh、44.06GWh、62.76GWh、87.21GWh。電網(wǎng)側(cè)儲(chǔ)能，電化學(xué)儲(chǔ)能具備優(yōu)勢(shì)。電網(wǎng)側(cè)儲(chǔ)能主要用于調(diào)峰、調(diào)頻以及備用等輔助服務(wù)，由于電網(wǎng)側(cè)調(diào)峰需求與上部分討論的電源側(cè)配儲(chǔ)功能上大部分重疊，電化學(xué)儲(chǔ)能在備用服務(wù)方面應(yīng)用較少，本部分主要對(duì)其在調(diào)頻方面服務(wù)的市場(chǎng)空間做預(yù)測(cè)。調(diào)頻服務(wù)當(dāng)前主要由火電、氣電機(jī)組來(lái)承擔(dān)，調(diào)頻控制偏

15、差較大，而電化學(xué)儲(chǔ)能具有快速的功率響應(yīng)能力，且能實(shí)現(xiàn)功率的正反雙向調(diào)節(jié)，調(diào)頻效果優(yōu)于火電，具備更好的經(jīng)濟(jì)性。按照用電量以及用電負(fù)荷情況，假設(shè)電化學(xué)儲(chǔ)能調(diào)頻滲透率將逐步提升，我們預(yù)測(cè)國(guó)內(nèi)2022年-2025年電化學(xué)電網(wǎng)側(cè)儲(chǔ)能新增需求分別為3.75GWh、5.51GWh、6.61GWh、7.81GWh；全球2022年-2025年電網(wǎng)側(cè)需求分別為9.61GWh、13.75GWh、16.04GWh、18.41GWh。用戶側(cè)儲(chǔ)能，未來(lái)潛力巨大。當(dāng)前我國(guó)分布式光伏配儲(chǔ)率較低，但是在美國(guó)戶用光伏配儲(chǔ)積極性高，主要原因是美國(guó)用電成本高，居民用電價(jià)格是我國(guó)的3-4倍，儲(chǔ)能經(jīng)濟(jì)性高。2021年7月29日國(guó)家發(fā)改委

16、發(fā)布關(guān)于進(jìn)一步完善分時(shí)電價(jià)機(jī)制的通知，此次分時(shí)電價(jià)機(jī)制設(shè)定峰谷電價(jià)價(jià)差為4:1或3:1以上，拉大峰谷電價(jià)，部分地區(qū)峰谷電價(jià)差能達(dá)到0.7元以上，已經(jīng)可以覆蓋度儲(chǔ)能成本，刺激用戶側(cè)儲(chǔ)能發(fā)展，我國(guó)儲(chǔ)能戶用儲(chǔ)能滲透率將逐步提升。另外全球獨(dú)立商業(yè)儲(chǔ)能市場(chǎng)也呈現(xiàn)加速發(fā)展趨勢(shì)。我們測(cè)算全球2022年-2025年電網(wǎng)側(cè)需求分別為20.7GWh、35.5GWh、52.1GWh、78.9GWh。綜合考慮，電源側(cè)、用戶側(cè)、電網(wǎng)側(cè)帶來(lái)的儲(chǔ)能需求，預(yù)計(jì)2022-2025年全球電化學(xué)儲(chǔ)能將呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，裝機(jī)量分別為60.4GWh、93.3GWh、130.9GWh、184.5GWh，按照2025年儲(chǔ)能系統(tǒng)下降到1.3元

17、/Wh計(jì)算，屆時(shí)電力系統(tǒng)帶來(lái)的儲(chǔ)能市場(chǎng)空間將達(dá)到2400億元。寧德時(shí)代儲(chǔ)能業(yè)務(wù)打造第二增長(zhǎng)曲線儲(chǔ)能電池業(yè)務(wù)高速發(fā)展。2021年公司儲(chǔ)能電池出貨量16.7Gwh，同比增長(zhǎng)599%。2021年公司實(shí)現(xiàn)儲(chǔ)能系統(tǒng)銷售收入為136億元，同比增長(zhǎng)601.01%，呈現(xiàn)爆發(fā)性增長(zhǎng)。 HYPERLINK /SH601868.html 公司布局儲(chǔ)能業(yè)務(wù)多年，磷酸鐵鋰電池產(chǎn)能和技術(shù)在全球范圍內(nèi)具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)，而韓國(guó)、歐美電池廠商之前專注于三元電池，在磷酸鐵鋰方面投入相對(duì)滯后，在儲(chǔ)能領(lǐng)域積累的品牌、技術(shù)、解決方案優(yōu)勢(shì)將助力公司率先分享全球儲(chǔ)能市場(chǎng)的增長(zhǎng)。2021年公司牽頭承擔(dān)的國(guó)家重點(diǎn)研發(fā)計(jì)劃“智能電網(wǎng)技術(shù)與裝備”中的

18、重點(diǎn)專項(xiàng)“100MWh級(jí)新型鋰電池規(guī)模儲(chǔ)能技術(shù)開(kāi)發(fā)及應(yīng)用”項(xiàng)目，攻克了12,000次超長(zhǎng)循環(huán)壽命、高安全性儲(chǔ)能專用電池核心技術(shù)難題；公司基于長(zhǎng)壽命電芯技術(shù)、液冷CTP電箱技術(shù)，推出了戶外預(yù)制艙系統(tǒng)EnerC，其在安全性、占地投影能量密度、充放電效率、長(zhǎng)期可靠性方面優(yōu)勢(shì)顯著，并率先在海外實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目推廣和落地。在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，公司與國(guó)家能源集團(tuán)、中國(guó)能建、中國(guó)華電、三峽集團(tuán)、陽(yáng)光電源、阿特斯、伊頓(EATON）等企業(yè)簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，在海外市場(chǎng)公司產(chǎn)品遠(yuǎn)銷全球35個(gè)國(guó)家和地區(qū)。預(yù)計(jì)寧德時(shí)代儲(chǔ)能電池未來(lái)兩年將突破50GWh根據(jù)GGII統(tǒng)計(jì)，2021年國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能電池出貨量48GWh，其中電力儲(chǔ)能電池出貨量29

19、GWh；而根據(jù)全球研究機(jī)構(gòu)EVTank與伊維經(jīng)濟(jì)研究院共2021年全球儲(chǔ)能電池出貨量66.3GWh，同比增長(zhǎng)132.6%。綜合看來(lái)，寧德時(shí)代當(dāng)前儲(chǔ)能出貨量國(guó)內(nèi)市占率超過(guò)三分之一，全球超過(guò)四分之一。 考慮到國(guó)內(nèi)風(fēng)光強(qiáng)配儲(chǔ)能政策以及海外儲(chǔ)能電站裝機(jī)需求暴漲，我們認(rèn)為電力側(cè)儲(chǔ)能將帶來(lái)持續(xù)爆發(fā)，疊加通信、數(shù)據(jù)中心等其他領(lǐng)域的儲(chǔ)能需求，預(yù)測(cè)寧德時(shí)代2022-2024年出貨量將達(dá)到36GWh、50GWh、66GWh，成為公司第二業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)力。三、寧德時(shí)代競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)3.1、技術(shù)優(yōu)勢(shì)寧德時(shí)代研發(fā)投入顯著高于國(guó)內(nèi)同行。研發(fā)投入持續(xù)增長(zhǎng)，2021年底寧德時(shí)代研發(fā)費(fèi)用76.91億，同比增長(zhǎng)115.48%，占營(yíng)收比重為5

20、.9%。整體研發(fā)團(tuán)隊(duì)規(guī)模和實(shí)力在行業(yè)內(nèi)處于領(lǐng)先地位。截至2021年底，公司擁有研發(fā)技術(shù)人員10,079名，其中，擁有博士學(xué)歷的170名、碩士學(xué)歷的2,086名。擁有3,772項(xiàng)境內(nèi)專利及673項(xiàng)境外專利，正在申請(qǐng)的境內(nèi)和境外專利合計(jì)5777項(xiàng)。電池能量密度優(yōu)勢(shì)明顯。目前海內(nèi)外同業(yè)公司三元電池系統(tǒng)能量密度基本在200Wh/kg左右，公司通過(guò)CTP、高鎳、高電壓、超薄基材等技術(shù)，系統(tǒng)能量密度最高可達(dá)260Wh/kg，領(lǐng)先30%左右。已完成第三代CTP技術(shù)的研發(fā)，目前系統(tǒng)重量、能量密度及體積效率等關(guān)鍵指標(biāo)領(lǐng)先。第一代鈉離子電池，電芯能量密度可達(dá)160Wh/kg（第二代目標(biāo)200Wh/kg），超過(guò)中科

21、海鈉、鈉創(chuàng)新能源等公司產(chǎn)品。寧德時(shí)代在鋰電前沿技術(shù)布局深入，技術(shù)儲(chǔ)備充足。主要涉及高比能技術(shù)、長(zhǎng)壽命技術(shù)、超快充技術(shù)、真安全技術(shù)、自控溫技術(shù)、智管理技術(shù)。并搭建了材料、產(chǎn)品和智能三大創(chuàng)新平臺(tái)，高效地探索具有更高性能、更可靠和更具性價(jià)比的電化學(xué)材料體系，不斷實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品的迭代創(chuàng)新，智能傳感、智能計(jì)算和智能協(xié)同三大研發(fā)布局。技術(shù)布局覆蓋鋰電池中上游各域，主要技術(shù)有：CTP/CTC等技術(shù)提升電池能量密度、巧克力換電、鈉離子電池，同時(shí)在固態(tài)電池、鋰金屬電池、無(wú)鈷電池、鋰空電池等新技術(shù)路線方面，公司均有前瞻性布局。CTP技術(shù)：業(yè)界首創(chuàng)的CTP高效成組技術(shù)，通過(guò)簡(jiǎn)化模組結(jié)構(gòu)，使得電池包體積利用率提高20%30

22、%，零部件數(shù)量減少40%，生產(chǎn)效率提升50%。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)寧德時(shí)代CTP技術(shù)已獲北汽新能源、蔚來(lái)、威馬汽車(chē)、合眾新能源等多家主機(jī)廠認(rèn)可；海外市場(chǎng)從乘用車(chē)到商用車(chē)，CTP客戶點(diǎn)對(duì)點(diǎn)突破。目前，寧德時(shí)代正在規(guī)劃第二代平臺(tái)化的CTP電池系統(tǒng)，并計(jì)劃于2022-2023年投入市場(chǎng)應(yīng)用，并針對(duì)從A00級(jí)到D級(jí)全系車(chē)型推出第三代系列化的CTP電池技術(shù)。寧德時(shí)代首席科學(xué)家吳凱16日在2022世界動(dòng)力電池大會(huì)“云上宜賓”高端對(duì)話活動(dòng)上表示，即將發(fā)布CTP第三代產(chǎn)品麒麟電池。麒麟電池在兩塊電芯的中間加水冷鈑，使相鄰兩塊電芯的熱傳導(dǎo)降低，不會(huì)出現(xiàn)熱失控；可滿足高壓快充，4C充電不是難事，明年即可在市場(chǎng)上看到；可極大提

23、高電池壽命，因?yàn)樗溻k具有緩沖作用；比能量提高，麒麟電池可提高利用空間，磷酸鐵鋰系統(tǒng)能量密度160wh/kg，三元高鎳可達(dá)250wh/kg，較4680電池多裝13%的電量。寧德時(shí)代的CTC（CelltoChassis）電池技術(shù)，即將電池集成至底盤(pán)，可視為CTP技術(shù)的進(jìn)一步延伸。與傳統(tǒng)的CTP（CelltoPack，電池包）模式不同，CTC省略了將電芯組裝成電池包的步驟，直接將電芯安裝到底盤(pán)。到2025年，寧德時(shí)代計(jì)劃推出第四代高度集成化的CTC電池系統(tǒng)，以及2028年前后有望升級(jí)為第五代智能化CTC電動(dòng)底盤(pán)系統(tǒng)。CTC技術(shù)不僅對(duì)電池進(jìn)行重新排布，還會(huì)納入三電系統(tǒng)，通過(guò)智能化動(dòng)力域控制器優(yōu)化動(dòng)力

24、分配和降耗，目標(biāo)2030年前完成技術(shù)開(kāi)發(fā)。采用CTC技術(shù)的新能源汽車(chē)整車(chē)可減重8%，動(dòng)力系統(tǒng)成本至少降低20%，續(xù)航里程提升至少40%至1000公里，百公里電耗降低12度。鈉離子電池能量密度處于領(lǐng)先水平。2021年7月寧德率先發(fā)布第一代鈉離子電池，該電池具備高能量密度、高倍率充電、優(yōu)異的熱穩(wěn)定性、良好的低溫性能與高集成效率等優(yōu)勢(shì)，其電芯單體能力密度達(dá)到160Wh/kg（下一代研發(fā)目標(biāo)200Wh/kg以上），常溫下充電15min，電量可達(dá)80%，低溫性能較好，系統(tǒng)集成效率超過(guò)80%。并在電池系統(tǒng)集成方面另辟蹊徑，開(kāi)發(fā)了AB電池系統(tǒng)解決方案，即鈉離子電池與鋰離子電池兩種電池按一定比例進(jìn)行混搭，集成

25、到同一個(gè)電池系統(tǒng)里，通過(guò)BMS精準(zhǔn)算法進(jìn)行不同電池體系的均衡控制。第一代鈉離子電池已經(jīng)開(kāi)始了與車(chē)企和儲(chǔ)能客戶進(jìn)行商業(yè)化合作。在制造工藝方面，鈉離子電池可以實(shí)現(xiàn)與鋰離子電池生產(chǎn)設(shè)備、工藝的完美兼容，產(chǎn)線可進(jìn)行快速切換，完成產(chǎn)能快速布局。目前，寧德時(shí)代已啟動(dòng)鈉離子電池產(chǎn)業(yè)化布局，2023年將形成基本產(chǎn)業(yè)鏈。通過(guò)對(duì)正、負(fù)極材料的改性，寧德時(shí)代第一代電池單體能量密度突破全球上限，第二代或?qū)⒁霟o(wú)負(fù)極技術(shù)進(jìn)一步提升能量密度。據(jù)悉，寧德時(shí)代二代鈉離子電池的能量密度預(yù)計(jì)將達(dá)到200Wh/kg，成為全球鈉離子電池的最高水平。不同企業(yè)的鈉離子電池采用了不同技術(shù)路線。目前來(lái)看，寧德時(shí)代和中科海納的鈉離子電池能量密

26、度處于領(lǐng)先水平。固態(tài)電池技術(shù)儲(chǔ)備方面，公司在2021年1月公開(kāi)了兩份關(guān)于固態(tài)電池的專利，分別為“一種固態(tài)電解質(zhì)的制備方法”以及“一種硫化物固態(tài)電解質(zhì)片及其制備方法”。3.2、產(chǎn)能優(yōu)勢(shì) HYPERLINK /SZ002594.html 寧德時(shí)代還有一大優(yōu)勢(shì)是產(chǎn)能優(yōu)勢(shì)。目前，寧德?lián)碛腥蜃畲蟮漠a(chǎn)能，2021年實(shí)現(xiàn)170GWh的產(chǎn)能，2022年產(chǎn)能將達(dá)到400GWh，計(jì)劃2025年達(dá)到670GWh，到時(shí)候其產(chǎn)能將顯著領(lǐng)先。在2021年國(guó)內(nèi)動(dòng)力電池企業(yè)裝車(chē)量TOP10企業(yè)中，寧德時(shí)代、比亞迪、中創(chuàng)新航、蜂巢能源和億緯鋰能等在內(nèi)的電池企業(yè)都紛紛公布了多個(gè)擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，而在電池廠商的擴(kuò)產(chǎn)規(guī)劃中，2025年則是

27、關(guān)鍵的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，預(yù)計(jì)到2025年產(chǎn)能將超過(guò)3TWh。寧德時(shí)代產(chǎn)能無(wú)法滿足未來(lái)的市場(chǎng)需求。根據(jù)GGII最新預(yù)測(cè)，2025年全球動(dòng)力電池出貨量將達(dá)到1550GWh，全球動(dòng)力電池及儲(chǔ)能電池出貨量合計(jì)將達(dá)1966GWh。假設(shè)2025年寧德時(shí)代市場(chǎng)份額為30%，考慮到產(chǎn)線設(shè)備檢修、工藝調(diào)整、產(chǎn)品型號(hào)切換、市場(chǎng)需求季節(jié)性波動(dòng)等因素，以及從生產(chǎn)備貨到產(chǎn)品交付的時(shí)間差，為實(shí)現(xiàn)2025年590GWh的銷售，公司2025年之前產(chǎn)能布局應(yīng)達(dá)到670GWh以上。 從產(chǎn)能供給看，寧德時(shí)代2021年的鋰離子電池產(chǎn)能為170.39GWh，公司已建成投產(chǎn)的鋰離子電池產(chǎn)線在完成產(chǎn)能爬坡并穩(wěn)定運(yùn)行后，設(shè)計(jì)年產(chǎn)能規(guī)模合計(jì)將達(dá)到26

28、0GWh到280GWh。自寧德時(shí)代發(fā)布定增方案以來(lái)，相繼公告了宜春生產(chǎn)基地、貴州貴安新區(qū)生產(chǎn)基地、廈門(mén)生產(chǎn)基地、宜賓制造基地七至十期項(xiàng)目等電池產(chǎn)能專項(xiàng)建設(shè)基地項(xiàng)目，上述電池產(chǎn)能專項(xiàng)建設(shè)基地項(xiàng)目投資金額合計(jì)不超過(guò)655億元，假設(shè)按照3億元/GWh左右的投資強(qiáng)度測(cè)算，對(duì)應(yīng)的產(chǎn)能約為218GWh。同時(shí)，寧德時(shí)代定增募投項(xiàng)目將新增鋰離子電池年產(chǎn)能約為135GWh。上述合計(jì)新增產(chǎn)能約為353GWh，按照當(dāng)前產(chǎn)能供給的280GWh測(cè)算，產(chǎn)能增幅為126.07%，產(chǎn)能缺口為37Gwh57Gwh。產(chǎn)能基地情況 HYPERLINK /SH600848.html 寧德時(shí)代已在全球布局落地了10個(gè)生產(chǎn)基地，包括福建

29、寧德、福建廈門(mén)、江蘇溧陽(yáng)、青海西寧、四川宜賓、廣東肇慶、上海臨港、江西宜春、貴州貴安以及德國(guó)圖林根，加上與車(chē)企合資產(chǎn)能，寧德時(shí)代總規(guī)劃產(chǎn)能超過(guò)670GWh。隨著貴州基地、廈門(mén)基地等陸續(xù)開(kāi)工，我們預(yù)計(jì)2022年年底產(chǎn)能將超400Gwh，全年有效出貨能力達(dá)300GWh+。3.3、成本優(yōu)勢(shì)目前在鋰電池領(lǐng)域，寧德時(shí)代的盈利能力最強(qiáng)，利潤(rùn)率最高。LG新能源的盈利能力增長(zhǎng)最強(qiáng)，結(jié)合公司客戶優(yōu)勢(shì)以及在手訂單數(shù)量，有可能對(duì)寧德時(shí)代的市場(chǎng)地位發(fā)起挑戰(zhàn)；比亞迪的動(dòng)力電池隨著產(chǎn)能的快速增加以及外供的推進(jìn)，市場(chǎng)份額也有望進(jìn)一步增加。寧德時(shí)代盈利能力強(qiáng)主要源于其成本優(yōu)勢(shì)。寧德時(shí)代是緊密?chē)@自身主營(yíng)業(yè)務(wù)，全產(chǎn)業(yè)鏈布局，投

30、資產(chǎn)業(yè)上下游產(chǎn)業(yè)，打造產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)。從上游的鋰、鈷、鎳、三元材料、磷酸鐵鋰材料，到中游鋰電設(shè)備和儲(chǔ)能設(shè)備，再到下游整車(chē)、汽車(chē)芯片、充換電服務(wù)、電池材料回收等環(huán)節(jié)，以投資參股、合資共建、簽訂長(zhǎng)單協(xié)議等方式鎖定關(guān)鍵資源供應(yīng)與價(jià)格穩(wěn)定，保持公司在原材料價(jià)格高企的背景下維持毛利率穩(wěn)定。良好的費(fèi)用控制能力。公司2021年銷售費(fèi)用率3.35%，同比下降1.06pct；管理費(fèi)用率2.58%，同比下降0.93pct；銷售、管理、研發(fā)、財(cái)務(wù)費(fèi)用率合計(jì)11.34%，同比下降2.25pct。公司良好的費(fèi)用控制能力，是其毛利率小幅下降的情況下，凈利率還能同比略有上升的關(guān)鍵原因。3.4、客戶優(yōu)勢(shì) HYPERLINK /S

31、Z000625.html 在乘用車(chē)領(lǐng)域，動(dòng)力電池配套高度集中，寧德時(shí)代是絕大多數(shù)自主車(chē)企、新勢(shì)力企業(yè)以及合資企業(yè)的主供，比亞迪自供為主，中航鋰電主要供應(yīng)廣汽乘用車(chē)和長(zhǎng)安汽車(chē)，國(guó)軒高科主要供應(yīng)上汽通用五菱、江淮汽車(chē)和奇瑞汽車(chē)。就配套車(chē)企數(shù)量來(lái)說(shuō)，寧德時(shí)代與LG新能源優(yōu)勢(shì)最明顯，比亞迪外供潛力巨大；其次，二三線電池企業(yè)對(duì)單一車(chē)企的依賴性更大，同時(shí)業(yè)績(jī)的彈性也更大。作為全球動(dòng)力電池龍頭，寧德時(shí)代2021年動(dòng)力電池裝機(jī)量69.33GWh，同比增長(zhǎng)132%，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率達(dá)到49.53%。乘用車(chē)裝機(jī)覆蓋國(guó)內(nèi)主流車(chē)企，以及特斯拉、一汽大眾、華晨寶馬、北京奔馳、上汽大眾、廣汽豐田、北京現(xiàn)代、上汽通用等外/合

32、資品牌。裝機(jī)量TOP5客戶依次為特斯拉、蔚來(lái)汽車(chē)、小鵬汽車(chē)、一汽大眾、吉利汽車(chē)。其中，特斯拉已經(jīng)成為其第一大客戶，2021年裝機(jī)13.91GWh，占寧德時(shí)代2021年裝機(jī)總電量的19%。同時(shí)，寧德時(shí)代也成為特斯拉的核心供應(yīng)商，國(guó)產(chǎn)Model3單車(chē)型供應(yīng)占比超八成，與特斯拉于2021年6月簽訂的供貨框架協(xié)議約定公司將在2022年至2025年期間向特斯拉供應(yīng)產(chǎn)品。五、寧德時(shí)代業(yè)績(jī)彈性我們認(rèn)為寧德時(shí)代穩(wěn)健的會(huì)計(jì)處理政策，使得公司業(yè)績(jī)?cè)鷮?shí)，很大部分利潤(rùn)被“隱藏”。主要體現(xiàn)在研發(fā)支出的全部費(fèi)用化、折舊政策快于同業(yè)水平、預(yù)計(jì)負(fù)債的保守計(jì)提等幾個(gè)方面。我們通過(guò)對(duì)標(biāo)行業(yè)可比公司相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)，測(cè)算寧德時(shí)代在行業(yè)

33、平均水平下的利潤(rùn)彈性，2021年按行業(yè)平均水平的研發(fā)資本化率、折舊政策和預(yù)計(jì)負(fù)債計(jì)提，預(yù)計(jì)有近40億的利潤(rùn)彈性。研發(fā)投入全部費(fèi)用化 HYPERLINK /SZ002074.html 寧德時(shí)代的研發(fā)支出全部費(fèi)用化，資本化率為0。相比行業(yè)其他公司，國(guó)軒高科2021年研發(fā)投入的資本化率高達(dá)44.8%，近四年均維持在25%以上；鵬輝能源2021年研發(fā)投入的資本化率為12.6%，比亞迪為24.8%，億緯鋰能為5%（主營(yíng)消費(fèi)鋰電）。我們按行業(yè)平均研發(fā)投入資本化率20%測(cè)算寧德時(shí)代利潤(rùn)彈性，將給寧德時(shí)代帶來(lái)可觀的利潤(rùn)彈性。2021年寧德時(shí)代研發(fā)支出76.91億元，研發(fā)投入資本化率20%的話，將有15億的利潤(rùn)

34、彈性；預(yù)計(jì)2022年保持5%的研發(fā)率的話，2022年研發(fā)投入將達(dá)到150億，資本化率20%的話，將有30億的利潤(rùn)彈性。折舊比行業(yè)更快相較同行業(yè)其他公司，寧德時(shí)代采取了更為激進(jìn)的折舊政策將成本前置，折舊時(shí)間更短。寧德時(shí)代的機(jī)器設(shè)備占固定資產(chǎn)70%，行業(yè)平均的折舊政策在5-10年。 HYPERLINK /SZ300207.html 寧德時(shí)代折舊占固定資產(chǎn)比率遠(yuǎn)高于同行業(yè)其他公司。2019-2020年折舊占固定資產(chǎn)比值都超過(guò)23%，主要系2017年后加大資本開(kāi)支，加之公司2019年將早期動(dòng)力電池生產(chǎn)設(shè)備的折舊年限由5年變更為4年所致。橫向來(lái)看，寧德時(shí)代折舊比率遠(yuǎn)高于可比公司，2021年可比公司寧德時(shí)

35、代、欣旺達(dá)、億緯鋰能、國(guó)軒高科、孚能科技、鵬輝能源，折舊比率分別為14.4%、10.9%、9.0%、8.3%、5.7%、13.2%，激進(jìn)的折舊政策為寧德時(shí)代提供更多利潤(rùn)彈性。通過(guò)比行業(yè)（假設(shè)6年）更快折舊，寧德時(shí)代相對(duì)其他公司有更大的利潤(rùn)彈性。2021年寧德時(shí)代機(jī)器設(shè)備折舊（5年）計(jì)提49.8億元，假設(shè)按行業(yè)政策（6年）對(duì)應(yīng)計(jì)提41.5億元，有8.3億元的利潤(rùn)彈性，預(yù)計(jì)2022年有17億的利潤(rùn)彈性。預(yù)計(jì)負(fù)債彈性空間大預(yù)計(jì)負(fù)債主要為公司計(jì)提的售后綜合服務(wù)費(fèi)和銷售返利。2021年公司預(yù)計(jì)負(fù)債合計(jì)99.5億元，其中售后綜合服務(wù)費(fèi)為68.2億元，銷售返利為31.3億元。售后服務(wù)費(fèi)的謹(jǐn)慎計(jì)提有很大的利潤(rùn)彈性空間。 HYPERLINK /SZ300438.html 售后綜合服務(wù)費(fèi)方面，公司與客戶簽訂的動(dòng)力電池系統(tǒng)、儲(chǔ)能系統(tǒng)銷售合同帶有質(zhì)保條款，在售后服務(wù)期限內(nèi)，需要承擔(dān)已售出產(chǎn)品的維修責(zé)任，公司對(duì)動(dòng)力電池系統(tǒng)、儲(chǔ)能系統(tǒng)銷售按收入的3%計(jì)提售后綜合服務(wù)費(fèi)，確認(rèn)預(yù)計(jì)負(fù)債。如果電池質(zhì)保到期，仍未使用完的質(zhì)保費(fèi)可以轉(zhuǎn)回。 寧德時(shí)代高于同行業(yè)及下游上市公司計(jì)提水平，售后綜合服務(wù)費(fèi)的計(jì)提充分。寧德時(shí)代售后綜合服務(wù)費(fèi)計(jì)提比例維持在3%，2021年國(guó)軒高科和鵬輝能源售后綜合服務(wù)費(fèi)計(jì)提比例分別為1.65%