2022年迪士尼發(fā)展現(xiàn)狀及商業(yè)模式分析

1、2022年迪士尼發(fā)展現(xiàn)狀及商業(yè)模式分析1.從動(dòng)畫電影到流媒體，內(nèi)容之王的互聯(lián)網(wǎng)化動(dòng)畫電影奠定公司基礎(chǔ)，頻繁斬獲奧斯卡獎(jiǎng)。Walt Disney 和兄弟 Roy O. Disney 于 1923 年共同創(chuàng)辦華特迪士尼公司，第一部短片愛麗絲喜劇發(fā)行協(xié)議的簽訂標(biāo)志著這家娛樂巨 頭的正式成立。此后公司深耕動(dòng)畫電影，創(chuàng)造出米老鼠、唐老鴨、白雪公主、小熊維尼等家 喻戶曉的卡通角色，成為無數(shù)觀眾的童年回憶，也為公司打下了扎實(shí)的 IP 儲(chǔ)備基礎(chǔ)。據(jù)統(tǒng) 計(jì)，自 2001 年奧斯卡設(shè)立最佳動(dòng)畫長(zhǎng)片獎(jiǎng)，迪士尼憑借總動(dòng)員系列、飛屋環(huán)游記、冰 雪奇緣等風(fēng)靡全球的動(dòng)畫電影，14 次捧起奧斯卡金像獎(jiǎng)最佳動(dòng)畫長(zhǎng)篇獎(jiǎng)，其創(chuàng)造性

2、和影響 力可見一斑。經(jīng)典 IP 變現(xiàn)，迪士尼樂園全球落地。在積累大量動(dòng)畫形象后，迪士尼將其 IP 資產(chǎn)向線 下延伸。1971 年 10 月 1 日，首個(gè)迪士尼度假區(qū)在美國(guó)佛羅里達(dá)州開業(yè)，涵蓋主題樂園、酒 店、露營(yíng)地、高爾夫球場(chǎng)等配套設(shè)施。此后，迪士尼陸續(xù)在美國(guó)洛杉磯、奧蘭多、日本東京、 法國(guó)巴黎、中國(guó)香港落地主題樂園，2016 年中國(guó)大陸首個(gè)迪士尼度假區(qū)在上海浦東新區(qū)建 成。憑借迪士尼超強(qiáng)的內(nèi)容生產(chǎn)能力，迪士尼樂園還孕育了達(dá)菲和他的朋友們等一系列高人 氣卡通形象，2021 年上海迪士尼首發(fā)的卡通人物玲娜貝兒在互聯(lián)網(wǎng)迅速走紅，成為迪士尼 樂園人氣“頂流”，周邊產(chǎn)品一搶而空，展現(xiàn)了迪士尼 IP 驚

3、人的吸金能力。鞏固 IP 巨頭地位，迪士尼開啟收購(gòu)之路。2006 年，迪士尼收購(gòu)皮克斯工作室，正式開 啟收購(gòu)之路。2009 年迪士尼收購(gòu)漫威，2012 年收購(gòu)盧卡斯，2019 年收購(gòu) 21 世紀(jì)福克斯， 自此迪士尼形成以迪士尼工作室、皮克斯、漫威、盧卡斯、?？怂篂楹诵?，擁有迪士尼公主、 超級(jí)英雄、總動(dòng)員系列、星球大戰(zhàn)等知名 IP 的龐大內(nèi)容儲(chǔ)備體系，IP 巨頭的地位得到鞏固。兩次戰(zhàn)略重組，迪士尼進(jìn)軍流媒體。 2018 年以來，迪士尼開展了兩次戰(zhàn)略重組：2018 年初迪士尼進(jìn)行第一次業(yè)務(wù)重組，組建直接面向消費(fèi)者和國(guó)際部門，為布局流媒體重新調(diào)整 組織架構(gòu)；2018 年 4 月，迪士尼在 ESPN

4、中嵌入流媒體板塊 ESPN+，2019 年 4 月，迪士 尼正式擁有 Hulu 的控制權(quán)，2019 年 11 月，Disney+正式上線；2020 年 10 月，疫情對(duì)主題 公園與消費(fèi)品業(yè)務(wù)造成重大影響，促使迪士尼再次進(jìn)行戰(zhàn)略重組，重組后直接面對(duì)消費(fèi)者服 務(wù)獨(dú)立于有線電視和內(nèi)容銷售、許可，成為單獨(dú)的重大業(yè)務(wù)活動(dòng)。兩次戰(zhàn)略重組凸顯流媒體 業(yè)務(wù)對(duì)迪士尼未來發(fā)展的重要性，在疫情籠罩的陰影下，DTC 業(yè)務(wù)表現(xiàn)出色，收入逆勢(shì)上揚(yáng)。 22Q2 DTC 業(yè)務(wù)收入達(dá) 49 億美元，同比增長(zhǎng) 23%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)為-8.9 億美元，主要系 Disney+ 內(nèi)容成本高企。迪士尼依托豐富的內(nèi)容資源和獨(dú)特的 IP 儲(chǔ)備步

5、入流媒體發(fā)展快車道，本文旨在通過討 論迪士尼旗下三個(gè)流媒體平臺(tái) Disney+、Hulu 和 ESPN 的平臺(tái)調(diào)性、用戶畫像、內(nèi)容資源 和市場(chǎng)分布等內(nèi)容，探究三大平臺(tái)用戶增長(zhǎng)空間。2.Disney+：市場(chǎng)空間充足，廣告會(huì)員抬升天花板歡樂夢(mèng)想制造機(jī)，合家歡流媒體平臺(tái)。 Disney+致力于打造合家歡流媒體平臺(tái)，上線老 少皆宜的優(yōu)質(zhì)影視內(nèi)容，平臺(tái)擁有迪士尼、皮克斯、漫威、星球大戰(zhàn)和國(guó)家地理等品牌節(jié)目， 從白雪公主到冰雪奇緣、從鋼鐵俠到洛基、從吸血鬼到星球大戰(zhàn)均是其覆蓋內(nèi)容。從目前 Disney+的內(nèi)容性質(zhì)來看，其為覆蓋全年齡段、全文化圈層和國(guó)界的綜合內(nèi)容平臺(tái)。2019 年 11 月，Disney+

6、在美國(guó)、加拿大等地同步上線，上線首日注冊(cè)用戶數(shù)便突破 1000 萬，截止 22Q2 訂閱用戶數(shù)已達(dá) 1.37 億，ARPU 值達(dá) 4.35 美元。當(dāng)前，Disney+每月訂閱費(fèi)用為 7.99 美元，用戶還可選擇多花 6 美元同時(shí)觀看 Disney+、Hulu、ESPN+的內(nèi)容，含 廣告的低價(jià)訂閱方案也即將推出。本文將從北美市場(chǎng)和全球市場(chǎng)的角度，定量分析 Disney+的成長(zhǎng)潛力，并探究廣 告會(huì)員的推出對(duì)會(huì)員的積極影響。2.1 北美市場(chǎng)：尚存發(fā)展空間，與奈飛非二選一競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系自 2019 年 11 月上線以來，Disney+在美國(guó)和加拿大的用戶數(shù)量持續(xù)增長(zhǎng)，截止 22Q2， Disney+的本土訂

7、閱人數(shù)已達(dá) 4440 萬人，ARPU 值達(dá) 6.32 美元。相較以奈飛為代表的成熟 流媒體平臺(tái)，我們認(rèn)為 Disney+在本土市場(chǎng)仍處于增量階段，尚存較大發(fā)展空間，我們預(yù)計(jì) 2024 年 Disney+北美會(huì)員訂閱量有望達(dá) 6340 萬人，具體原因如下：（1）以奈飛當(dāng)前用戶數(shù)為天花板，Disney+仍存約一倍增長(zhǎng)空間。近兩年奈飛在北美 市場(chǎng)用戶量增長(zhǎng)緩慢，用戶數(shù)量在 7400 萬人上下波動(dòng)，北美流媒體訂閱量天花板初現(xiàn)。截 止 22Q2 奈飛北美市場(chǎng)用戶量為 7460 萬人，相較 21Q2 僅增長(zhǎng)約 20 萬人，同比增長(zhǎng) 0.3%， 相較 22Q1 下降 60 萬人，季度降低 0.8%。與此同時(shí)

8、，Disney+北美市場(chǎng)用戶規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大， 截止 22Q2，Disney+北美市場(chǎng)用戶量達(dá) 4440 萬人，同比增長(zhǎng) 18.2%，但與奈飛同時(shí)期的北 美市場(chǎng)的絕對(duì)用戶量仍存較大差距。假設(shè) 7500 萬訂閱量為單流媒體平臺(tái)在北美市場(chǎng)的訂閱 天花板，不考慮價(jià)格和廣告會(huì)員的情況下，Disney+仍有約 3000 萬人的增長(zhǎng)空間。（2）單個(gè)用戶訂閱多個(gè)流媒體現(xiàn)象普遍，Disney+和奈飛不存在二選一關(guān)系。流媒體 平臺(tái)訂閱量=用戶量*單個(gè)用戶訂閱的流媒體平臺(tái)數(shù)量。美國(guó)流媒體用戶量 自 2022 年起將逐漸步入平穩(wěn)增長(zhǎng)期，預(yù)計(jì) 2022 年底美國(guó)流媒體用戶量達(dá) 1.58 億人，2026 年底達(dá) 1.66億

9、人，相較 2022年僅增長(zhǎng)約 800萬人，通過用戶量增長(zhǎng)擴(kuò)張總訂閱量空間有限。 而由于流媒體平臺(tái)內(nèi)容獨(dú)特性不斷提高，用戶訂閱單個(gè)流媒體平臺(tái)往往很難收看所有感興趣 的內(nèi)容，因而單個(gè)用戶訂閱的流媒體平臺(tái)數(shù)量逐漸增長(zhǎng)，2021 年已有 65%的用戶訂閱 3 個(gè)以上流媒體平臺(tái)，流媒體總訂閱量空間持續(xù)擴(kuò)張。假設(shè) 2022-2026 年，訂閱 1 個(gè)、2 個(gè)及 3 個(gè)以上流媒體平臺(tái)的用戶占比保持在 18%、17%、65%，2026 年僅美國(guó)流媒 體總訂閱量就將達(dá)到 4.11 億次。2020 年各主流流媒體平臺(tái)之間普遍存在用戶重合現(xiàn)象，以 Disney+和 奈飛為例，Disney+ 88%的訂閱會(huì)員是奈飛的

10、會(huì)員，50%的奈飛用戶是 Disney+的會(huì)員。因 此我們認(rèn)為，在 Disney+滲透率較低且價(jià)格較低的現(xiàn)階段，二平臺(tái)的競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系較弱，奈飛的 現(xiàn)存會(huì)員也是 Disney+的潛在用戶。綜上，我們用奈飛會(huì)員數(shù)為 Disney+北美會(huì)員數(shù)預(yù)測(cè)做指引，我們認(rèn)為隨著 Disney 推 出更多原創(chuàng)和獨(dú)特的內(nèi)容，奈飛會(huì)員訂閱 Disney+的比例會(huì)上升，而 Disney+同時(shí)會(huì)吸引更 多奈飛平臺(tái)外的會(huì)員，因此 Disney+會(huì)員訂閱奈飛的比例或?qū)⑾陆?，我們預(yù)計(jì) 2024 年 Disney+北美會(huì)員訂閱量有望達(dá) 6340 萬人。2.2 全球市場(chǎng)：印度表現(xiàn)突出，中國(guó)或成新增長(zhǎng)點(diǎn)Disney+加快海外布局，全球化

11、步伐已涉足五大洲。自 2019 年 11 月在三大洲同步上線 以來，Disney+快速拓展其海外戰(zhàn)略布局。兩年多時(shí)間 Disney+全球化步伐已涉足五大洲 50 余個(gè)國(guó)家和地區(qū)，上線地區(qū)包括英國(guó)、德國(guó)、法國(guó)等歐洲國(guó)家，澳大利亞、新西蘭等大洋洲 國(guó)家，阿根廷、巴西、墨西哥等南美洲國(guó)家，以及日本、韓國(guó)、中國(guó)香港、中國(guó)臺(tái)灣等亞洲 國(guó)家或地區(qū)，并通過 Disney+Hotstar 進(jìn)入印度、印度尼西亞、馬來西亞、泰國(guó)。我們預(yù)計(jì) 2024 年 Disney+海外市場(chǎng)用戶量可達(dá) 1.4 億人，其中 Disney+ Hotstar 貢獻(xiàn)約 8070 萬用戶，歐洲市場(chǎng)貢獻(xiàn) 3280 萬用戶，拉丁美洲市場(chǎng)貢獻(xiàn)

12、1860 萬用戶，其他海外市場(chǎng) 貢獻(xiàn) 1140 萬用戶。若 Disney+能夠進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，還可收獲約 2000 萬用戶增長(zhǎng)。具體分析 如下：（1）Disney+Hotstar 搶占南亞、東南亞新市場(chǎng)，2024 年用戶量預(yù)計(jì)為 8070 萬人南亞、東南亞流媒體用戶數(shù)快速增長(zhǎng)，Disney+整合 Hotstar 占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢(shì)。以印度、 印度尼西亞為代表的南亞、東南亞國(guó)家尚處在流媒體用戶快速增長(zhǎng)期，2026 年印度、印度 尼西亞、馬來西亞、泰國(guó)流媒體用戶總量預(yù)計(jì)增長(zhǎng)至 1.56 億人，與美國(guó)本土流媒體用戶量 基本持平，其中印度市場(chǎng)用戶量預(yù)計(jì)達(dá) 1.17 億人。2020 年 4 月，迪士尼通過整合

13、Hotstar 與 Disney+正式進(jìn)入印度市場(chǎng)，Disney+Hotstar 承接 Hotstar 的全部用戶及內(nèi)容儲(chǔ)備，在印度市場(chǎng)占據(jù)了先發(fā)優(yōu)勢(shì)，并陸續(xù)進(jìn)入印度尼西亞、 馬來西亞和泰國(guó)市場(chǎng)?？焖贁U(kuò)張的流媒體用戶規(guī)模孕育了本土市場(chǎng)以外的巨大增長(zhǎng)空間，Disney+Hotstar 用戶數(shù)一路高歌猛進(jìn)。截止 2021 年底，Disney+Hotstar 用戶量達(dá) 4330 萬 人，同比增長(zhǎng) 113.3%，在 Disney+Hotstar 所在市場(chǎng)滲透率達(dá) 47.0%，截止 22Q2， Disney+Hotstar 用戶量達(dá) 5010 萬人，在 Disney+總用戶量中占比達(dá) 36.4%。IPL

14、 版權(quán)構(gòu)筑核心優(yōu)勢(shì)，Disney+Hotstar 有望持續(xù)增長(zhǎng)。Disney+Hotstar 能夠在印度 市場(chǎng)取得突出成績(jī)，得益于：1）IPL 獨(dú)家版權(quán)：板球是印度最受歡迎的運(yùn)動(dòng)之一，據(jù) YouGov 調(diào)查，2021 年印度板球超級(jí)聯(lián)賽（IPL）和板球世界杯是印度影響指數(shù)最高的體育賽事，其 影響力甚至超過國(guó)際足聯(lián)世界杯、溫網(wǎng)、澳網(wǎng)等熱門體育賽事，截止 2021 年 IPL 的商業(yè)價(jià) 值已達(dá) 47 億美元。Disney+Hotstar 擁有 IPL 聯(lián)賽 2018-2022 年的獨(dú)家轉(zhuǎn)播權(quán)，重磅版權(quán)在 手構(gòu)筑發(fā)展核心優(yōu)勢(shì)。2）本地化內(nèi)容：為了更好地融入本地市場(chǎng)，Disney+Hotstar 借助

15、 Star India 的資源上 線大量印度本土電視劇、寶萊塢電影等本土內(nèi)容，并進(jìn)行本土適應(yīng)性改造，例如在 IPL 比賽 中添加印度語的描述性音頻評(píng)論。3）電信運(yùn)營(yíng)商合作：Disney+Hotstar 與電信服務(wù)商 Reliance Jio 展開合作，Jio 提供印 度市場(chǎng)上最便宜的電信服務(wù)，并將 Hotstar 作為手機(jī)套餐的選項(xiàng)出售給用戶，幫助 Hotstar 吸引更多用戶。假設(shè) Disney+Hotstar 能繼續(xù)獲得 IPL 聯(lián)賽 2023-2027 年轉(zhuǎn)播權(quán)進(jìn)一步鞏固平臺(tái)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu) 勢(shì)，同時(shí)將印度市場(chǎng)的成功經(jīng)驗(yàn)復(fù)制至印尼等新市場(chǎng)，則市場(chǎng)滲透率有望進(jìn)一步提升，假設(shè) 2024年 Disney

16、+Hotstar市場(chǎng)滲透率能達(dá)到 60%，則 Disney+Hotstar用戶量將達(dá) 8070萬人。（2）合家歡內(nèi)容有望進(jìn)入中國(guó)大陸市場(chǎng)，2024 年帶來 2000 萬用戶量Disney+的內(nèi)容結(jié)構(gòu)存在進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)的可能。目前 Disney+還未進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，但是 我們綜合考慮了 disney+的內(nèi)容形式，認(rèn)為其部分內(nèi)容存在進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)的可能性。國(guó)內(nèi)影視行業(yè)的管理辦法傾向于規(guī)范化和常態(tài)化，流媒體要進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，其內(nèi)容需要 符合正確的中國(guó)主流價(jià)值觀。隨著國(guó)家對(duì)于影視內(nèi)容這些年的逐步整治和規(guī)范，“限宮令”、 “限古令”、“不良藝人禁入”等政策接連出臺(tái)，使得大多數(shù)不符合我國(guó)主流價(jià)值觀的內(nèi)容 產(chǎn)品逐步

17、退出市場(chǎng)；但是需要注意的是，我們并不排斥優(yōu)秀的海外影視內(nèi)容產(chǎn)品，相反我們 始終保持開放、包容的心態(tài)，對(duì)待海外影視內(nèi)容作品。Disney+平臺(tái)以合家歡內(nèi)容為主，可較好適應(yīng)中國(guó)大陸監(jiān)管要求。Disney+致力于打造 老少皆宜的合家歡平臺(tái)，從各年齡段用戶數(shù)來看，18 歲以下群體為 Disney+最主要的觀眾來源，此外 18-24 歲、25-34 歲、35-44 歲用戶也占較大比例；從平臺(tái) 影視內(nèi)容分級(jí)情況來看，Disney+的影視內(nèi)容偏兒童向、合家歡向，分級(jí)主要集中在 G、PG、 TV-G、TV-PG，分別對(duì)應(yīng)全年齡段觀看、建議家長(zhǎng)指導(dǎo)觀看的電影及全年齡段觀看、8 歲以 上觀看的電視劇。合家歡作品能

18、夠有效規(guī)避色情、暴力等不符合我國(guó)價(jià)值觀的內(nèi)容形式，從 而具備適應(yīng)國(guó)內(nèi)監(jiān)管要求的可能。雖然，目前無法確定 Disney+會(huì)以什么形式、什么時(shí)間進(jìn) 入中國(guó)市場(chǎng)，但是我們認(rèn)為至少?gòu)睦碚撋?，存在這種可能。所以我們測(cè)算用戶天花板的時(shí)候， 加入了中國(guó)市場(chǎng)。迪士尼 IP 知名度較高，有望帶來新增用戶。迪士尼 IP 風(fēng)靡全球，旗下復(fù)仇者聯(lián)盟、迪 士尼公主、總動(dòng)員系列、阿凡達(dá)、星球大戰(zhàn)等 IP 在中國(guó)知名度較高。2019 年 4 月，復(fù)仇 者聯(lián)盟 4：終局之戰(zhàn)在中國(guó)大陸上映一舉斬獲 42.5 億元票房，躋身中國(guó)電影票房榜前十。 強(qiáng)大的粉絲基礎(chǔ)為 Disney+在中國(guó)市場(chǎng)的成功創(chuàng)造了良好的條件，而中國(guó)市場(chǎng)約 9

19、億的流媒 體用戶將為其貢獻(xiàn)可觀的增長(zhǎng)空間。Disney+雖然擁有強(qiáng)大的內(nèi)容和 IP，但考慮到中國(guó)市場(chǎng) 的復(fù)雜性（用戶付費(fèi)意愿較低、內(nèi)容本土化的不確定性、流媒體平臺(tái)的豐富性等），所以我 們以中國(guó)市場(chǎng)現(xiàn)有頭部流媒體平臺(tái)付費(fèi)用戶（1 億左右）的 20%作為保守估計(jì)，也即是 Disney+如果能進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，將獲得超過 2000 萬的用戶增量。（3）歐洲、拉美市場(chǎng)成熟，其他海外市場(chǎng)仍處擴(kuò)張期，2024 年用戶量預(yù)計(jì)超 6080萬歐洲、拉丁美洲流媒體市場(chǎng)較為成熟，已經(jīng)邁入穩(wěn)定增長(zhǎng)期，用戶量增速逐漸放緩，截 止 2021 年歐洲流媒體用戶達(dá) 1.7 億人，拉丁美洲流媒體用戶達(dá) 1.1 億人，預(yù)計(jì) 2026

20、 年歐洲 和拉丁美洲的用戶量將分別達(dá)到 1.9 億人和 1.5 億人。歐洲是 Disney+的重要海外市場(chǎng)， Disney+的海外擴(kuò)張之路最先始于歐洲，荷蘭是最早可以使用 Disney+的歐洲國(guó)家，2019 年 11 月 Disney+在美國(guó)、荷蘭等地同步上線，2020 年，Disney+在歐洲的服務(wù)范圍快速擴(kuò)展至 英國(guó)、法國(guó)、德國(guó)、西班牙等主要國(guó)家。而以亞洲為主的其他海外地區(qū)，流媒體市場(chǎng)仍處在快速擴(kuò)張期，截止 2021 年用戶量達(dá) 3.3 億人，預(yù)計(jì) 2026 年將快速增長(zhǎng)至 5.1 億人。當(dāng)前，Disney+在其他海外市場(chǎng)布局較少， 僅在日本、韓國(guó)、中國(guó)香港和中國(guó)臺(tái)灣等國(guó)家或地區(qū)提供服務(wù)，

21、用戶數(shù)量有待提升。除去 Disney+Hotstar 覆蓋的地區(qū)，截止 22Q2，Disney+的海外用戶量達(dá) 4320 萬人。 假定當(dāng)前 60%的用戶來自歐洲、30%的用戶來自拉丁美洲、10%的用戶來自其他海外市場(chǎng)， 則 22Q2 歐洲、拉丁美洲、其他海外市場(chǎng)的 Disney+用戶量分別達(dá) 2590 萬人、1300 萬人和 430 萬人，對(duì)應(yīng)的市場(chǎng)滲透率約為 15.2%、11.5%和 1.3%（以 2021 年的流媒體用戶量計(jì)算 滲透率）。假設(shè) 2024 年歐洲、拉丁美洲、其他海外市場(chǎng)滲透率分別為 17.5%、13.5%和 2.5%， 則各地區(qū)預(yù)計(jì)用戶量分別為 3280 萬人、1860 萬人

22、和 1140 萬人，合計(jì)達(dá) 6080 萬人。2.3 廣告會(huì)員：差異化定價(jià)，打開用戶增長(zhǎng)空間廣告會(huì)員實(shí)現(xiàn)差異化定價(jià)，迎合不同付費(fèi)能力的用戶需求。當(dāng)前 Netflix 尚無推出低價(jià)廣 告方案的計(jì)劃，導(dǎo)致部分付費(fèi)意愿低、接受廣告的客戶不被納入用戶群體。然而，迪士尼管 理層宣布 Disney+計(jì)劃推出低價(jià)插播廣告版會(huì)員，該項(xiàng)服務(wù)將于 2022 年下半年率先在美國(guó) 上線，并于 2023 年推廣至全球市場(chǎng)。2022 年 4 月在當(dāng)前已推出低價(jià)廣告 方案的 HBO Max、Discovery+、Hulu 等流媒體平臺(tái)，選擇無廣告和有廣告方案的用戶占比 不一，我們認(rèn)為無廣告會(huì)員占比較高的平臺(tái)有如下兩個(gè)特征其一

23、：1）會(huì)員價(jià)較高，目標(biāo)客 群付費(fèi)能力較高，對(duì)廣告會(huì)員節(jié)約的會(huì)員費(fèi)不敏感，傾向選擇觀感最好的無廣告會(huì)員，如 HBO Max；2）廣告和無廣告會(huì)費(fèi)差距較小，用戶傾向付出小額增量會(huì)費(fèi)，換取更好地用戶 體驗(yàn)，如 Discovery+。Disney+目前無廣告會(huì)員費(fèi)為 7.99 美元/月，管理層并未透露廣告會(huì)員的定價(jià)，但預(yù)估其 廣告會(huì)員占比將大于無廣告會(huì)員，或與 hulu 占比類似。我們假設(shè)無廣告會(huì)員將有 65%向廣 告會(huì)員轉(zhuǎn)化，則 2024 年無廣告會(huì)員約為 7171 萬人，再假設(shè)無廣告會(huì)員占總會(huì)員比為 30%， 則總會(huì)員數(shù)為 2.39 億人，預(yù)測(cè)結(jié)果與管理層 2024 會(huì)員數(shù)預(yù)期 2.3-2.6 億

24、一致。2.4 定性分析：內(nèi)容和價(jià)格雙重優(yōu)勢(shì)，Disney+具會(huì)員增長(zhǎng)吸引力內(nèi)容和價(jià)格是影響用戶是否訂閱流媒體的關(guān)鍵因素。2018-2020 年 價(jià)格過高和內(nèi)容缺乏吸引力是用戶取消流媒體訂閱的主要原因，2020 年 46.9%的用戶因價(jià) 格過高取消流媒體訂閱，29.4%的用戶則是因?yàn)閮?nèi)容缺乏吸引力。內(nèi)容和價(jià)格優(yōu)勢(shì)支撐 Disney+不斷收割新用戶。（1）加碼內(nèi)容投入，持續(xù)產(chǎn)出優(yōu)質(zhì)內(nèi) 容。從內(nèi)容投入來看，Disney+持續(xù)加碼內(nèi)容投入，2022 年迪士尼內(nèi)容投入達(dá) 330 億元，同 比增長(zhǎng) 32%。從內(nèi)容質(zhì)量來看，Disney+上線短短兩年多，艾美獎(jiǎng)提名數(shù)量便已在眾多流媒 體平臺(tái)中位居前列。202

25、0 年，Disney+艾美獎(jiǎng)提名僅有 19 項(xiàng)，而 2021 年便斬獲 71 項(xiàng)提名， 提名數(shù)量?jī)H次于 Netflix 和 HBO，其中漫威熱播劇旺達(dá)幻視表現(xiàn)尤為突出，獲得限定劇、 最佳男女主角、最佳女配角等 23 項(xiàng)提名。從內(nèi)容儲(chǔ)備角度來看，迪士尼坐擁迪士尼工作室、皮克斯、漫威工作室、盧卡斯影業(yè)和 二十一世紀(jì)福克斯等行業(yè)領(lǐng)先的內(nèi)容制作平臺(tái)。2020 年 12 月投資者日上，迪士尼宣布了包 含 10 部漫威劇集、10 部星球大戰(zhàn)劇集、15 部迪士尼真人+動(dòng)畫+皮克斯劇集、15 部迪士尼 真人+動(dòng)畫+皮克斯電影新片計(jì)劃；FY2022Q2 業(yè)績(jī)會(huì)上，管理層宣布目前有超過 500 個(gè)本土原創(chuàng)作品處于

26、不同的開發(fā)和制作階段，其中有 180 部將在 FY2022 首映，源源不斷的內(nèi)容 創(chuàng)作為 Disney+提供了長(zhǎng)久的驅(qū)動(dòng)力。截止 FY2021 末，Disney+平臺(tái)已上線 3.3 萬部劇集、 1850 部電影，海量?jī)?nèi)容可供用戶選擇。（2）低價(jià)策略吸引消費(fèi)者。Disney+當(dāng)前每月價(jià)格為 7.99 美元，同時(shí)，Disney+還提供 捆綁銷售計(jì)劃，用戶只需支付 13.99 美元便可同時(shí)收看 Disney+、Hulu、ESPN+的內(nèi)容。相 較其主要競(jìng)爭(zhēng)者 Netflix 的 15.49 美元、Amazon Prime Video 和 HBO Max 的 14.99 美元價(jià) 格具有吸引力。綜上所述，

27、從定量分析，Disney+在北美和海外市場(chǎng)仍具增長(zhǎng)空間，低價(jià)廣告方案進(jìn)一 步抬高用戶增量天花板；從定性分析，強(qiáng)大的內(nèi)容儲(chǔ)備和優(yōu)惠的價(jià)格方案使 Disney+具有訂 閱吸引力。根據(jù)我們的估計(jì)，2024 年 Disney+總用戶量將達(dá)約 2.05 億人，其中北美市場(chǎng)用 戶量達(dá) 6340 萬人，海外市場(chǎng)用戶量達(dá) 1.42 億人（Disney+ Hotstar 8070 萬、其他全球市場(chǎng)6080 萬）；加入廣告會(huì)員后，會(huì)員總量約 2.39 億，與其 2024 年 2.3-2.6 億用戶量的業(yè)績(jī)目 標(biāo)相符。若 Disney+能夠進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，我們保守估計(jì)還可收獲約 2000 萬用戶增長(zhǎng)。3.Hulu：瞄

28、準(zhǔn)剪線族群體，仍存發(fā)展機(jī)會(huì)歷史悠久的成人向流媒體平臺(tái)。Hulu 是一家歷史悠久的流媒體平臺(tái)，成立于 2008 年， 曾由迪士尼（Disney）、21 世紀(jì)?？怂?、康卡斯特（Comcast）旗下的 NBC universal 和時(shí) 代華納（Time Warner Media）共同控股，2019 年 4 月迪士尼通過股權(quán)收購(gòu)正式擁有 Hulu 控制權(quán)。Hulu 牢牢把握其核心用戶群體，上線大量成人向劇集，11.22.63、錢斯醫(yī)生、 名姝、使女的故事等劇集廣受好評(píng)。當(dāng)前，Hulu 提供多樣化的價(jià)格方案，用戶最少 花費(fèi) 6.99 美元便可收看 Hulu 平臺(tái)的影視內(nèi)容。截止 22Q2，Hulu 總用

29、戶量已達(dá) 4560 萬人， 流媒體 ARPU 值達(dá) 12.8 美元，流媒體+Live TV ARPU 值達(dá) 88.8 美元。3.1 多因素作用下，Hulu 增長(zhǎng)趨緩Hulu 邁入平穩(wěn)增長(zhǎng)期，用戶數(shù)量增速放緩。近年來，通過純流媒體以及流媒體+Live TV 形式訂閱 Hulu 的用戶數(shù)量總體呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，但增長(zhǎng)速度逐漸放緩。截止 22Q2，Hulu 總 用戶量達(dá) 4560 萬人，同比增長(zhǎng) 9.6%，季度增長(zhǎng) 0.7%，其中純流媒體訂閱人數(shù)為 4140 萬 人，同比增長(zhǎng) 9.5%，季度增長(zhǎng) 1.2%，流媒體+Live TV 訂閱人數(shù)為 410 萬人，同比增長(zhǎng) 7.9%， 季度降低 4.7%。我們認(rèn)

30、為股權(quán)結(jié)構(gòu)導(dǎo)致的內(nèi)容投入較少以及國(guó)際化步伐遲緩是 Hulu 增長(zhǎng)趨 緩的主要原因。（1）迪士尼、Comcast 共同持有，原創(chuàng)內(nèi)容投入意愿低。在迪士尼收購(gòu) 21 世紀(jì)福克 斯獲得其持有的 60%股權(quán)，并買下 AT&T 持有的 10%股權(quán)后，當(dāng)前持股比例 70%的迪士尼 和持股比例 30%的 Comcast 成為 Hulu 的兩大股東。此外，迪士尼、Comcast 還達(dá)成一項(xiàng) 協(xié)議，2024 年 Comcas 將以至少 275 億美元的價(jià)格出售其持有的 Hulu 股權(quán)給迪士尼。合資性質(zhì)使得迪士尼加大 Hulu 內(nèi)容投入的意愿較低。2017-2021 年 Hulu 內(nèi)容投入始終與 Netflix、

31、Amazon Prime Video、Apple TV+等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手存在較大差距， 2021 年僅投入 2.1 億美元，遠(yuǎn)低于 Netflix 的 60.8 億美元、Amazon Prime Video 的 27.1 億 美元以及 Apple TV+的 21.5 億美元。內(nèi)容投入低造成 Hulu 原創(chuàng)內(nèi)容儲(chǔ)備相對(duì)不足，難以構(gòu) 筑獨(dú)家內(nèi)容壁壘吸引用戶訂閱。截止 2020 年 6 月 Hulu 一共擁有 1741 部劇集，其中原創(chuàng)劇集僅有 87 部，原創(chuàng)劇集占比為 5.0%，而同期 Netflix 擁有 674 部原創(chuàng) 劇集，原創(chuàng)劇集占比高達(dá) 34.6%。（2）全球化步伐遲緩，Hulu失去海外市場(chǎng)。

32、Hulu 的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手 Netflix 和 Amazon Prime Video 搶先進(jìn)入海外市場(chǎng)，目前已基本實(shí)現(xiàn)全球化。奈飛全球化戰(zhàn)略始于 2011 年，2016 年 業(yè)務(wù)基本遍布全球，占據(jù)全球市場(chǎng)的先發(fā)優(yōu)勢(shì)。亞馬遜略晚于奈飛，2012 年進(jìn)入北歐三國(guó)， 14 年在歐洲擴(kuò)張，但是隨后的兩年其流媒體業(yè)務(wù)迅速鋪滿全球。而反觀 Hulu 的全球化布局， 當(dāng)前除美國(guó)本土市場(chǎng)，Hulu 僅向日本用戶開放使用，除此之外尚未布局其他海外市場(chǎng)。同時(shí)， 2021 年迪士尼在 Disney+中上線 Star 頻道替代 Hulu 在海外市場(chǎng)分發(fā)成人向內(nèi)容，Hulu 海 外擴(kuò)張機(jī)會(huì)渺茫，用戶增長(zhǎng)局限在競(jìng)爭(zhēng)激烈的美國(guó)本

33、土市場(chǎng)。3.2 搭建“剪線族”轉(zhuǎn)化橋梁，Hulu 仍存發(fā)展機(jī)會(huì)美國(guó)“剪線族”群體規(guī)模增大，亟待流媒體平臺(tái)進(jìn)行轉(zhuǎn)化?！凹艟€族”指取消訂閱傳統(tǒng) 有線電視的用戶群體，近年來美國(guó)“剪線族”群體規(guī)模不斷擴(kuò)大。從“剪線族”人數(shù)來看， 截止 2020 年，美國(guó)“剪線族”人數(shù)已達(dá) 3120 萬人，預(yù)計(jì) 2024 年將進(jìn)一步增長(zhǎng)至 4660 萬 人。從“剪線族”在各年齡段用戶中的比例來看，2021 年各年齡段“剪線族”占比相較 2020 年均有所提升，其中年輕群體中“剪線族”占比相對(duì)較高。取消有線電視訂閱的“剪線族” 急需尋找新的娛樂方式，流媒體平臺(tái)迎來發(fā)展機(jī)會(huì)。Hulu 通過 Live TV 搭建起與“剪線族

34、”之間的橋梁。一方面，相比有線電視，Live TV 的訂閱價(jià)格相對(duì)便宜，訂閱方案也更加靈活多樣，用戶可以隨時(shí)開始或結(jié)束訂閱，或者與流 媒體平臺(tái)一起訂閱，豐富觀看內(nèi)容。另一方面，Live TV 提供包含主流電視頻道在內(nèi)的 90 余 個(gè)頻道，可在一定程度上補(bǔ)充流媒體平臺(tái)電視直播內(nèi)容的缺失。下面，我們將詳細(xì)分析 Live TV 的優(yōu)勢(shì)。Live TV 補(bǔ)齊內(nèi)容短板，價(jià)格優(yōu)勢(shì)加速轉(zhuǎn)化，Hulu仍存發(fā)展機(jī)會(huì)。有線電視訂閱費(fèi)昂貴是促使用戶不再訂閱有線電視的核心原因，而觀看體育直播、娛樂 現(xiàn)場(chǎng)、新聞直播則是用戶訂閱有線電視的三大原因。Hulu 通過 Live TV 補(bǔ)齊流媒體平臺(tái)在電 視直播內(nèi)容方面的短板，

35、通過價(jià)格優(yōu)勢(shì)加快“剪線族”用戶轉(zhuǎn)化，在美國(guó)“剪線族”群體規(guī) 模不斷增大的背景下，Hulu 仍存發(fā)展機(jī)會(huì)。Live TV 補(bǔ)短板：因?yàn)殚L(zhǎng)期觀看電視的習(xí)慣，“剪線族”更傾向于選擇既提供互聯(lián)網(wǎng)點(diǎn) 播流媒體服務(wù)，又提供直播電視服務(wù)的流媒體平臺(tái)。為了適應(yīng)“剪線族”對(duì)電視直播內(nèi)容的 需求，Hulu 推出 Live TV 補(bǔ)齊平臺(tái)內(nèi)容短板，通過 Live TV 用戶可收看包括 CBS、NBC、 Fox、CW 在內(nèi)的 90 個(gè)電視頻道，提供的內(nèi)容包含體育直播、娛樂現(xiàn)場(chǎng)和新聞直播等。價(jià)格優(yōu)勢(shì)加速轉(zhuǎn)化：Hulu 與有線電視相比具有價(jià)格優(yōu)勢(shì)，從訂閱價(jià)格來看，2021 年 39%的有線電視用戶每月需花費(fèi) 100 美元

36、以上的訂閱費(fèi)，15.2%的用戶需花 費(fèi) 80-100 美元，而 Hulu 用戶每月僅需花費(fèi) 68.99 美元就可收看有線電視直播內(nèi)容，多花費(fèi) 4 美元便可同時(shí)收看有線電視以及迪士尼旗下三大流媒體平臺(tái)的內(nèi)容。從價(jià)格方案靈活程度 來看，Hulu 為用戶提供多樣化的價(jià)格方案，用戶可以根據(jù)自身需要靈活選擇訂閱內(nèi)容，最大 程度上實(shí)現(xiàn)物有所值，也可以在不需要時(shí)隨時(shí)停止訂閱。彌補(bǔ)原創(chuàng)不足，推出優(yōu)質(zhì)成人向內(nèi)容。50%的 Hulu 用戶為 18-34 歲的青年人。為了彌補(bǔ)原創(chuàng)內(nèi)容不足造成的核心競(jìng)爭(zhēng)力缺失，近年來 Hulu 深耕原創(chuàng)內(nèi)容制 作，聚焦平臺(tái)核心用戶群體感興趣的劇情、喜劇等類型，推出優(yōu)質(zhì)成人向內(nèi)容，原創(chuàng)

37、劇集取 得一定突破。2015 年 Hulu 推出喜劇隨性所欲，獲得金球獎(jiǎng)提名；2016 年推出的劇情 片錢斯醫(yī)生及講述肯尼迪遇刺事件的劇集11.22.63廣受好評(píng)；2017 年使女的故事 第一季大獲成功，一舉斬獲艾美獎(jiǎng)最佳劇集、最佳女主角、最佳女配角、最佳導(dǎo)演、最佳 編劇 5 項(xiàng)重量級(jí)獎(jiǎng)項(xiàng)。綜上所述，我們認(rèn)為，雖然 Hulu 已步入平穩(wěn)增長(zhǎng)期，用戶增長(zhǎng)趨緩，但仍存一定增長(zhǎng) 空間。22Q2 Hulu用戶量同比增長(zhǎng)率達(dá) 9.5%，據(jù)此假定 2022-2024年 Hulu用戶增速為 10%、 8%、6%，預(yù)計(jì) 2024 年 Hulu 用戶量將達(dá) 5516 萬人。4.ESPN+：打造體育直播的流媒體平

38、臺(tái)4.1 ESPN 輝煌不再，ESPN+應(yīng)運(yùn)而生ESPN 全稱“娛樂與體育電視網(wǎng)”，后放棄娛樂內(nèi)容專注發(fā)展體育節(jié)目，現(xiàn)已成為全球 規(guī)模最大的體育電視網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)，提供 MLB 職業(yè)棒球大聯(lián)盟、MLS 職業(yè)足球大聯(lián)盟、UEFA 歐冠聯(lián)賽、NBA 職業(yè)籃球聯(lián)賽、NHL 國(guó)家冰球聯(lián)盟和 NFL 職業(yè)橄欖球大聯(lián)盟等重要聯(lián)盟賽 事，賽事類型涵蓋球類、田徑、體操等。ESPN 輝煌不再，ESPN+應(yīng)運(yùn)而生。然而，近年來美國(guó)“剪線族”規(guī)模不斷擴(kuò)大，體育 直播用戶觀看習(xí)慣發(fā)生改變，ESPN 逐漸走下巔峰。2021 年，ESPN 訂閱人數(shù)僅有 7600 萬 人，同比降低 9.5%，相較十年前的 9900 萬人，大幅縮

39、減 2300 萬人。為了挽救 ESPN 的用 戶流失，2018 年 4 月，迪士尼在 ESPN 中嵌入 ESPN+板塊，對(duì) ESPN 的主流體育節(jié)目進(jìn) 行補(bǔ)充。當(dāng)前用戶僅需多支付 6.99 美元/月便可收看 ESPN+提供的內(nèi)容，截止 22Q2，ESPN+ 付費(fèi)用戶數(shù)已達(dá) 2230 萬人，ARPU 值達(dá) 4.73 美元。ESPN與 ESPN+在多個(gè)方面存在區(qū)別，因此 ESPN+作為由 ESPN延伸出的流媒體平臺(tái)， 能夠提供更靈活的訂閱方案、更多樣化的體育內(nèi)容，吸引不同消費(fèi)習(xí)慣、內(nèi)容需求的體育直 播觀眾。4.2 體育數(shù)字直播觀眾數(shù)持續(xù)增長(zhǎng)，ESPN+滲透率有待提升美國(guó)體育直播市場(chǎng)規(guī)模大，體育數(shù)字直播觀眾數(shù)持續(xù)增長(zhǎng)。美國(guó)體育直播擁有眾多觀眾， 2019 年美國(guó)體育直播觀眾數(shù)為 1.5 億人，預(yù)計(jì) 2024 年將達(dá) 1.6 億人， 雖然美國(guó)體育直播觀眾數(shù)天花板已現(xiàn)，但當(dāng)前用戶量仍為各種觀看方式提供廣闊市場(chǎng)空間