電力設(shè)備新能源行業(yè)2020年度投資策略：電動新時代風(fēng)光大周期

1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250024 1、 新能源汽車：未來增長確定，配套優(yōu)質(zhì)整車企業(yè)優(yōu)先受益5 HYPERLINK l _TOC_250023 、 2019 年回顧：補貼退坡等因素導(dǎo)致新能源汽車銷量下滑顯著5、 新能源汽車展望：特斯拉、大眾貢獻(xiàn)短期增量，中長期 CAGR 20%以上6 HYPERLINK l _TOC_250022 、 國內(nèi)新能源汽車銷量 2020 年恢復(fù)增長，2025 年前 CAGR 有望達(dá)到 34%7、 海外新能源汽車發(fā)展迅速，特斯拉和大眾短期提供主要增量12 HYPERLINK l _TOC_250021 、 動力電池增長確定，進(jìn)入優(yōu)質(zhì)車企的廠商優(yōu)先崛起

2、15 HYPERLINK l _TOC_250020 、 到 2013 年，動力電池需求CAGR 在 30%以上15 HYPERLINK l _TOC_250019 、 把握兩條主線：NCM 811 滲透率提高、進(jìn)入優(yōu)質(zhì)車企供應(yīng)鏈16 HYPERLINK l _TOC_250018 、 投資建議：推薦 LG 和寧德時代產(chǎn)業(yè)鏈的子行業(yè)龍頭18 HYPERLINK l _TOC_250017 2、 光伏：平價上網(wǎng)大周期開啟，把握 2020 年需求高增長帶來的投資機(jī)會19 HYPERLINK l _TOC_250016 、 2019 年回顧：531 下殺后估值修復(fù)與海外需求超預(yù)期19 HYPERLI

3、NK l _TOC_250015 、 看好 2020 年光伏需求：國內(nèi)低基數(shù)下大幅增長，海外市場持續(xù)21 HYPERLINK l _TOC_250014 、 國內(nèi)政策框架確立，2019 年低基數(shù)有望促成 2020 年高增長21 HYPERLINK l _TOC_250013 、 傳統(tǒng)市場穩(wěn)定發(fā)展，新興GW 級市場增多，海外需求穩(wěn)步增長22 HYPERLINK l _TOC_250012 、 制造業(yè)擴(kuò)產(chǎn)高峰已過，行業(yè)整體供需邊際改善24 HYPERLINK l _TOC_250011 、 展望未來：平價上網(wǎng)大周期開啟，光伏有望成為最具成本優(yōu)勢的能源25 HYPERLINK l _TOC_2500

4、10 、 投資建議：推薦重點子行業(yè)龍頭27 HYPERLINK l _TOC_250009 3、 風(fēng)電：搶裝景氣持續(xù)，盈利拐點開始出現(xiàn)27 HYPERLINK l _TOC_250008 、 2019 年回顧：搶裝政策預(yù)期帶動Q1 上漲28 HYPERLINK l _TOC_250007 、 短期趨勢：交付能力或限制搶裝規(guī)模，產(chǎn)業(yè)鏈整體盈利能力提升29 HYPERLINK l _TOC_250006 、 搶裝景氣持續(xù)，未來裝機(jī)高增長確定29 HYPERLINK l _TOC_250005 、 供應(yīng)鏈交付能力有限，供需關(guān)系緊張31 HYPERLINK l _TOC_250004 、 風(fēng)機(jī)招標(biāo)價格

5、持續(xù)上漲，產(chǎn)業(yè)鏈盈利改善32 HYPERLINK l _TOC_250003 、 長期需求看好：后搶裝時代，風(fēng)電逐漸走向平價上網(wǎng)33 HYPERLINK l _TOC_250002 、 搶裝效應(yīng)消化需要時間，平價上網(wǎng)需多方共同推進(jìn)33 HYPERLINK l _TOC_250001 、 中長期需求仍然看好34 HYPERLINK l _TOC_250000 、 投資建議：推薦頭部整機(jī)廠35圖表目錄圖 1： 2016-2019 年新能源汽車銷量，萬輛5圖 2： 2017-2019 年新能源汽車銷量同比情況5圖 3： 純電動汽車國家補貼，萬元5圖 4： 政府補貼封頂額度與電池成本對比（以 250

6、km 續(xù)航里程的 EV 乘用車為例）6圖 5： 2025 年新能源汽車銷量預(yù)測9圖 6： 美國特斯拉美國工廠產(chǎn)能爬坡和交付情況，輛10圖 7： 特斯拉 Model 310圖 8： 上汽大眾ID.初見10圖 9： 2018 年銷量 TOP 15 車型價格分布11圖 10： 中性情形下國內(nèi)新能源汽車銷量，萬輛12圖 11： Model Y 與 Model 3 對比13圖 12： 特斯拉汽車交付量，輛14圖 13： 2018 年全球皮卡銷量組成14圖 14： 特斯拉汽車銷量預(yù)測，萬輛14圖 15： 大眾汽車電動車規(guī)劃目標(biāo)15圖 16： NCM 811 裝機(jī)量，GW*h16圖 17： 2019.1-1

7、0 月國內(nèi)NCM 811 動力電池市占率17圖 18： 年初至今光伏設(shè)備指數(shù)（申萬）、風(fēng)電設(shè)備指數(shù)（申萬）相對滬深 300 表現(xiàn)20圖 19： 2018、2019 光伏月度裝機(jī)數(shù)據(jù)對比20圖 20： 國內(nèi)光伏組件出口同比高增長21圖 21： 歐盟各國 2020 可再生能源目標(biāo)與實現(xiàn)情況24圖 22： 2019 年第一批光伏平價價目并網(wǎng)計劃（根據(jù)企業(yè)申報整理，單位：GW）26圖 23： 2010-2018 年間光伏度電成本下降最快26圖 24： 不同國家光伏（集中式電站）LCOE 降低情況26圖 25： 搶裝有望帶來 2019-2020 風(fēng)電并網(wǎng)裝機(jī)高增長28圖 26： 年初至今風(fēng)電設(shè)備指數(shù)（申

8、萬）相對滬深 300 指數(shù)表現(xiàn)29圖 27： 核準(zhǔn)項目儲備充沛29圖 28： 國內(nèi)風(fēng)機(jī)公開招標(biāo)量持續(xù)增長30圖 29： 風(fēng)電基本建設(shè)是投資額增長明顯30圖 30： 國內(nèi)風(fēng)電月度并網(wǎng)數(shù)據(jù)30圖 31： 預(yù)計 2019-2020 國內(nèi)風(fēng)電實際并網(wǎng)裝機(jī)持續(xù)增長30圖 32： 金風(fēng)科技在手訂單情況（單位：MW）31圖 33： 明陽智能在手訂單情況31圖 34： 中國風(fēng)機(jī)產(chǎn)能情況32圖 35： 風(fēng)機(jī)招標(biāo)價格持續(xù)上漲32圖 36： 主要零部件廠商營收情況（單位：億元）32圖 37： 主要零部件廠商毛利率情況32圖 38： 主要整機(jī)廠營收情況（單位：億元）33圖 39： 主要整機(jī)廠毛利率情況33表 1： 部

9、分國五車型降價情況，萬元6表 2： 全球新能源汽車銷量預(yù)測，萬輛6表 3： 新能源乘用車產(chǎn)量測算7表 4： 部分省市公共領(lǐng)域用車電動化規(guī)劃8表 5： 部分 2020 年銷售的新能源車型9表 6： 特斯拉大事件10表 7： 上汽大眾MEB 工廠大事件10表 8： 2018 年按車型新能源汽車銷量 TOP 1510表 9： 不同情形下 2020 年新能源汽車銷量結(jié)構(gòu)12表 10： 德國新舊補貼方案對比12表 11： 多家整車廠推出新能源車型13表 12： 海外新能源汽車銷量，萬輛15表 13： 中性情形下動力電池需求量測算16表 14： 2019.1-10 月NCM 811 電池配套和裝機(jī)情況17

10、表 15： 主流車企純電動平臺18表 16： 主要電池廠商上游配套情況18表 17： 新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)公司主要財務(wù)指標(biāo)19表 18： 全球光伏新增裝機(jī)預(yù)測（單位：GW）19表 19： 國內(nèi)新增光伏裝機(jī)測算（單位：GW）22表 20： 預(yù)計 2019 年結(jié)轉(zhuǎn)至 2020 年項目規(guī)模 36.64GW 以上，保守預(yù)期 18.3GW 落地22表 21： 全球市場光伏裝機(jī)預(yù)測（單位：GW）23表 22： 美國 ITC 投資稅抵免率逐步退坡23表 23： “201”稅率（2018 年 2 月開始）23表 24： 印度保障性關(guān)稅稅率24表 25： 光伏產(chǎn)業(yè)鏈供需測算表25表 26： 2019-2020

11、各環(huán)節(jié)高效產(chǎn)能占比情況25表 27： 2019 年第一批風(fēng)電、光伏發(fā)電平價上網(wǎng)項目信息（單位：GW）26表 28： 第三批領(lǐng)跑者獎勵指標(biāo)中標(biāo)電價情況27表 29： 光伏相關(guān)公司主要財務(wù)指標(biāo)27表 30： 中國風(fēng)電標(biāo)桿電價變化情況28表 31： 歷年風(fēng)電投資預(yù)警結(jié)果34表 32： 風(fēng)電大基地項目34表 33： 能源局風(fēng)電發(fā)展“十三五”規(guī)劃2020 年全國海上風(fēng)電開發(fā)布局34表 34： 風(fēng)電相關(guān)公司主要財務(wù)指標(biāo)351、 新能源汽車：未來增長確定，配套優(yōu)質(zhì)整車企業(yè)優(yōu)先受益、 2019 年回顧：補貼退坡等因素導(dǎo)致新能源汽車銷量下滑顯著受下半年銷量萎靡影響，我國新能源汽車前 10 月累計銷量增速下滑。從

12、 7 月開始，新能源汽車銷量出現(xiàn)多月連續(xù)負(fù)增長。2019.7-10 月，新能源汽車中，乘用車和商用車?yán)塾嬃糠謩e為 28.8 萬輛和 3.4 萬輛，同比分別為-26%和-37%，導(dǎo)致 2019年前 10 月累計銷量同比增速下滑至 10%。圖1： 2016-2019 年新能源汽車銷量，萬輛15.212.69.69.710.48.08.78.07.55.325201510501234567891011122016201720182019資料來源：中汽協(xié)、 圖2： 2017-2019 年新能源汽車銷量同比情況150%1254%386%81%18%2%-5%4567891011-14% -34% -46

13、%12800%600%400%200%0%-200%201720182019資料來源：中汽協(xié)、 多重擾動因素影響新能源汽車銷量。2019 年受車市大環(huán)境和新能源汽車產(chǎn)業(yè)自身因素影響，新能源汽車 2019 年銷量前高后低。這其中主要原因有：1）新能源汽車補貼下調(diào)超預(yù)期，國家補貼普遍下調(diào) 50%以上，同時去除地補。2）電池成本降幅有限，無法覆蓋補貼下滑的影響。3）傳統(tǒng)燃油車國 5 切換國 6，國 5 傳統(tǒng)燃油車降價清庫存對新能源汽車有擠出效應(yīng)。圖3： 純電動汽車國家補貼，萬元-58%-50%-60%-47%-100%-100%76543210100R150 150R200 200R250 250R

14、300 300R400R400最高補貼201720182019資料來源：工信部， 圖4： 政府補貼封頂額度與電池成本對比（以 250 km 續(xù)航里程的 EV 乘用車為例1614121086420201420152016201720182019.9中央補貼地方補貼電池成本資料來源：真鋰研究、 表1： 部分國五車型降價情況，萬元車型調(diào)價前售價調(diào)價后售價降價長城哈弗 M66.6-8.16.3-7.40.3吉利帝豪6.98-9.185.58-7.781.4現(xiàn)代 ix3511.99-16.199.49-13.692.5豐田 CH-R14.18-17.8813.68-17.380.5本田 CR-V16.9

15、8-27.6814.58-25.282.4別克昂科威21.49-30.9914.99-24.496.5大眾途觀 L21.88-35.0818.58-31.783.3資料來源：汽車之家 、 、 新能源汽車展望：特斯拉、大眾貢獻(xiàn)短期增量，中長期 CAGR 20%以上這里我們假設(shè)了三種不同的情形，在樂觀、中性和悲觀情形下，全球新能源汽車 2020 年銷量分別為 356 萬輛（YOY 59%），312 萬輛（YOY 39%）和 278 萬輛（YOY 24%）；2023 年的銷量分別為 966 萬輛（2018-2025 年 CAGR 37%），718 萬輛（2018-2025 年CAGR 29%）和 5

16、47 萬輛（2018-2025 年 CAGR 22%）。表2： 全球新能源汽車銷量預(yù)測，萬輛不同情形分類2016201720182019E2020E2021E2022E2023E國內(nèi)新能源乘用車33.657.9105.3100.0175.0245.0355.3497.4國內(nèi)新能源客車9.35.29.48.810.310.311.49.9國內(nèi)新能源專用車7.814.610.810.814.017.522.728.4國內(nèi)新能源汽車50.777.7125.5119.5199.3272.8389.4535.6樂觀YOY53%62%-5%67%37%43%38%海外新能源汽車39.454.375.410

17、4.7157.0227.7318.8430.4YOY38%39%39%50%45%40%35%全球新能源汽車90.1132.0200.9224.2356.4500.5708.2966.0YOY46%52%12%51%40%41%36%國內(nèi)新能源乘用車33.6057.90105.30100.00138.00179.40242.19314.85國內(nèi)新能源客車9.315.239.448.779.879.8710.8610.77國內(nèi)新能源專用車7.814.610.810.812.414.217.119.6國內(nèi)新能源汽車50.777.7125.5119.5160.2203.5270.1345.2中性YO

18、Y53%62%-5%34%27%33%28%海外新能源汽車395475105152213287373YOY38%39%39%45%40%35%30%全球新能源汽車90.1132.0200.9224.2312.1416.0557.0718.3YOY46%52%12%39%33%34%29%國內(nèi)新能源乘用車33.6057.90105.30100.00111.00133.20166.50199.80國內(nèi)新能源客車9.315.239.448.779.419.4110.3410.26國內(nèi)新能源專用車7.814.610.810.810.811.813.615.0國內(nèi)新能源汽車50.777.7125.511

19、9.5131.2154.4190.4225.0悲觀YOY53%62%-5%10%18%23%18%海外新能源汽車395475105147198257322YOY38%39%39%40%35%30%25%全球新能源汽車90.1132.0200.9224.2277.7352.3447.7546.6YOY46%52%12%24%27%27%22%資料來源：EV Sales、中汽協(xié)、節(jié)能與新能源網(wǎng)、乘聯(lián)會、 預(yù)測、 國內(nèi)新能源汽車銷量 2020 年恢復(fù)增長，2025 年前 CAGR 有望達(dá)到 34%政策指明未來發(fā)展方向：2025 年電動化率 25%。雙積分政策托底未來新能源汽車發(fā)展。2021-2023

20、 年雙積分方案落地，新能源積分和平均燃料積分要求相較之前版本嚴(yán)格：1）單車新能源積分平均降幅 40%以上；2）2021-2023 年新能源積分比例要求體高，分別為 14%、16%和 18%；3）電動車和節(jié)能車倍速降低 ，倍率分別為 2、1.8 和 1.6；4）2021 年開始車型燃料消耗量使用 WLTP 方法測算，預(yù)計比 NEDC 方法測試結(jié)果平均高 20%左右?；谌缟锨闆r，我們預(yù)測 2020-2023 年滿足雙積分需求所需的新能源乘用車產(chǎn)量分別為 65、177、304 和 309 萬輛。表3： 新能源乘用車產(chǎn)量測算2019E230010%2304.41,032.1652.270.00522

21、020E240012%2884.4667.3064.570.00652021E250014%3502.86-155.14122.3854.241772022E250016%4003.148-558.48127.06177.413042023E250018%4503.184-535.21141.33168.09309燃料積分新能源積分乘用車新能源新能源積新能源單達(dá)標(biāo)需要累計燃料達(dá)標(biāo)需要的合計，年份產(chǎn)量，萬積分積分目標(biāo)值，車積分，的新能源積分，萬分新能源汽車萬輛輛分比例萬分分/輛汽車產(chǎn)量，產(chǎn)量，萬輛萬輛資料來源： 預(yù)測公共領(lǐng)域用車電動化保障短期新能源汽車部分增量。為了 2020 年實現(xiàn)交通運輸污染

22、防治攻堅任務(wù)圓滿完成，全國多地出臺相關(guān)規(guī)劃，明確了公共領(lǐng)域用車實現(xiàn)電動化的時間表。根據(jù)真鋰研究的數(shù)據(jù)，全國出租車、網(wǎng)約車和城市物流市場規(guī)模達(dá) 700 萬輛，電動化率低，電動化替代空間廣闊。預(yù)計未來短期內(nèi)新能源公交銷量將得到保障。省市名公共領(lǐng)域用車電動化規(guī)劃表4： 部分省市公共領(lǐng)域用車電動化規(guī)劃天津2020 年底前，建成區(qū)公交車全部更換為新能源汽車。上海2020 年底前，上海建成區(qū)公交車全部更換為新能源汽車。到 2022 年，公交等行業(yè)新增車輛要力爭全面電動化。北京按照北京市公交集團(tuán)的計劃，2018 至 2019 新能源車比例要分別達(dá)到 70%和 80%。海南海南省明確，全省 2017-2020

23、 年新增和更換的公交車中，新能源車的比例要分別達(dá)到 60、70、80%、90%。廣東到 2020 年，廣東省新能源公交車保有量占全部公交車比例超過 75%，其中純電動公交車占比超過 65%。山東山東省明確，凡是財政資金購買的公交車、公務(wù)用車等優(yōu)先采用新能源車，力爭到 2020 年實現(xiàn)全覆蓋。江西江西省明確提出，到 2020 年，江西年新增及更換的公交車中，新能源公交客車的比例要達(dá)到 75%。陜西陜西省工信廳廳長蔣躍介紹，已要求各地制定更新計劃，從 2017 年到 2019 年對出租車和公交車完成更換。河北省將在城市逐步淘汰燃油、燃?xì)夤卉?，?2019 年更換及新增的城市公交車中純電動公交車占

24、比達(dá)到河北80%。安徽安徽省明確：到 2020 年前，新能源公交車每年按照 10 個百分點的增加比例逐年擴(kuò)大應(yīng)用規(guī)模。資料來源： 中長期來看，汽車電動化趨勢不改，程度加深，預(yù)計 2020 年新能源汽車銷量有望達(dá) 700 萬輛。根據(jù)近期工信部發(fā)布的新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2021-2035）征求意見稿，至 2025 年，我國新能源汽車銷量占汽車總銷量比例提升至 25%。2018年汽車銷量 2808 萬輛，我們保守預(yù)計 2025 年全年汽車銷量為 2800 萬輛，對應(yīng)的新能源汽車銷量 700 萬輛左右。根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，我們預(yù)測 2019 年新能源汽車全年銷量為 120 萬輛，2019-2025 年

25、 CAGR 達(dá) 34%。圖5： 2025 年新能源汽車銷量預(yù)測CAGR 34%8007006005004003002001000201620172018 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E資料來源：中汽協(xié)、工信部、 預(yù)測供給端：特斯拉 Model 3 交付在即、大眾電動先行，為中高價新能源汽車提供重要增量。2020 年外資或合資車企多款新車上市。2020 年國內(nèi)主要車廠新車覆蓋轎車和SUV，續(xù)航里程多在 400 公里以上。供給端優(yōu)質(zhì)車型的豐富有助于帶動新能源汽車銷量的增長。表5： 部分 2020 年銷售的新能源車型車企車型上市時間新能源汽車型車輛

26、類型續(xù)航里程，km特斯拉Model 32019純電動轎車460-595一汽大眾奧迪 Q2L e-tron2019純電動SUV265奧迪 Q4L e-tron2020純電動SUV450上汽大眾ID.初見2020純電動SUV550途岳2020純電動SUV300廣汽豐田C-HR2020純電動SUV400-500一汽豐田奕澤 IZOA2020純電動SUV400廣汽本田VE-12019純電動SUV401東風(fēng)本田X-NV2019純電動SUV401北京現(xiàn)代菲斯塔2019純電動轎車400北京奔馳EQA2020純電動轎車400上汽通用雪佛蘭 Menlo2020純電動SUV410資料來源：汽車之家、易車、 優(yōu)質(zhì)整

27、車廠 2020 年投產(chǎn)新能源汽車。1）特斯拉上海工廠進(jìn)度超預(yù)期，2020Q1開啟國產(chǎn)交付。特斯拉上海工廠經(jīng)過不到 10 個月的建設(shè)，于 10 月 23 日宣布投產(chǎn)。量產(chǎn)車型 Model 3 已經(jīng)在 11 月份登陸新車公告。目前，特斯拉上海工廠產(chǎn)能 15 萬輛/年，按照美國工廠的產(chǎn)能爬坡節(jié)奏，樂觀預(yù)計上海工廠一個季度可以爬坡到一期規(guī)劃產(chǎn)能 25 萬輛/年，國產(chǎn) Model 3 在 2020 年一季度可滿產(chǎn)交付。2）大眾電動化先行，中國工廠投產(chǎn)在即。為保障大眾產(chǎn)銷規(guī)劃，上海和佛山 MEB 工廠建設(shè)改造中，其中上海工廠產(chǎn)能 30 萬輛，佛山工廠產(chǎn)能 30 萬輛，預(yù)計大眾兩座工廠 2020年底將陸續(xù)投

28、產(chǎn)。時間事件表6： 特斯拉大事件2018.5特斯拉（上海）有限公司完成注冊2019.1特斯拉上海工廠破土動工2019.8上海臨港特斯拉超級工廠（一期）取得綜合驗收合格2019.11國產(chǎn)版 Model 3 新車公告資料來源： 時間事件表7： 上汽大眾 MEB 工廠大事件2018.19上汽大眾開工建設(shè)2019.11上汽大眾 MEB 工廠正式落成，試制樣車同日下線資料來源： 圖6： 美國特斯拉美國工廠產(chǎn)能爬坡和交付情況，輛1200001000008000060000400002000002018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3交付量-Model 3交付量-

29、合計產(chǎn)量-Model 3產(chǎn)量-合計資料來源：公司官網(wǎng)、 圖7： 特斯拉 Model 3圖8： 上汽大眾 ID.初見資料來源：百度圖片、 資料來源：百度圖片、 Model3 和 ID.初見有望成為高價新能源車的中重要增量。國產(chǎn)新能源汽車銷售價格集中在 15 萬元以下，合資企業(yè)或者外資品牌往往能夠承受較高價格，但是銷量不高。大眾 MEB 平臺首款車型 ID.初見和特斯拉Model 3 有望成為爆款車型，定價將會與現(xiàn)有自主平臺車型售價拉開距離，占據(jù)市場高價區(qū)。銷量，輛軸距均價車型2018 銷量排名表8： 2018 年按車型新能源汽車銷量 TOP 152018 銷量排車型均價軸距銷量，輛名1北汽 EU

30、515.232670781072元 EV11.492535580543寶駿 E1005.481600418894唐 PHEV14.992820319605比亞迪 e513.492660286016帝豪 EV14.782650273377榮威 Ei514.382665243438歐拉 R17.482475241949逸動 EV8.7927001975010小螞蟻6.7821501826811江淮 IEV6E6.523901798812新帕薩特24.8928711677413奇瑞 eQ7.0823401376214北汽 EX2009.4425191309715途觀 LPHEV28.78279110

31、070資料來源：中汽協(xié)、汽車之家、 圖9： 2018 年銷量 TOP 15 車型價格分布EU5北汽L PHEV特 途 觀新帕薩350030002500200015001000500005101520253035資料來源： （橫軸：價格，萬元；縱軸：軸距，mm）銷量恢復(fù)增長，中性估計 2020 年新能源汽車 160 萬輛左右。新能源汽車的銷量不僅取決于供給端新能源汽車車型的豐富、性價比的提升和品質(zhì)的改善，還決定于政策支持的力度、消費者接受度等因素。短時期內(nèi)，新能源汽車的銷量受政策影響依然較大。這里分別討論政策支持的力度對新能源汽車銷量的影響，1）樂觀情形：國補不退坡或退坡幅度很小，出臺其他刺激新

32、能源汽車消費政策；2）：中性情形：國家補貼退坡幅度??；3）悲觀情形：國家補貼退坡幅度較大。分類別來看：乘用車：特斯拉和大眾 MEB 工廠成為高價新能源汽車的重要增量，樂觀、中性和悲觀情形下的 2020 年銷量分別為 35 萬輛、18 萬輛和 11 萬輛；自主和其他合資汽車廠商車型占據(jù)中低價位區(qū)間，在樂觀、中性和悲觀情形下的 2020 年銷量增速分別為 40%、20%和 0%?？蛙嚕盒履茉纯蛙囍行履茉垂徽急雀?，2017 年、2018 年的占比分別為 86%和 83%。經(jīng)過我們的測算，新能源公交的滲透率在樂觀、中性和悲觀情形下的滲透率分別為 95%、90%和 85%。專用車：根據(jù)乘聯(lián)會數(shù)據(jù)，20

33、16-2018 年銷量分別為 7.8 萬輛、14.6 萬輛和 10.8萬輛。我們預(yù)測 2019 年銷量同去年相當(dāng)。隨著物流車電動化的進(jìn)程，將帶動新能源專用車銷量的逐步提升。我們預(yù)測在樂觀、中性和悲觀情形下，2020 年同比增速分別為 30%、15%和 0%?；谏鲜鰲l件，在樂觀（國補不退坡或退坡幅度很小，出臺其他刺激新能源汽車消費政策）、中性（國家補貼退坡幅度小）和悲觀情形（國家補貼退坡幅度較大）， 2020 年新能源汽車銷量分別為 199 萬輛、160 萬輛和 131 萬輛。表9： 不同情形下 2020 年新能源汽車銷量結(jié)構(gòu)分類樂觀中性悲觀乘用車175138111客車10109專用車1412

34、11合計199160131資料來源： 預(yù)測圖10： 中性情形下國內(nèi)新能源汽車銷量，萬輛3503002502001501005002016201720182019E2020E2021E2022E2023E乘用車客車專用車YOY70%60%50%40%30%20%10%0%-10%資料來源：中汽協(xié)、乘聯(lián)會、節(jié)能與新能源網(wǎng)、 預(yù)測、 海外新能源汽車發(fā)展迅速，特斯拉和大眾短期提供主要增量政策端利好：碳減排推動歐洲汽車電動化，德國補貼提高。節(jié)能減排是趨勢，歐洲最為激進(jìn)。歐洲、美國和日本對汽車碳排放都提出的明確目標(biāo)，其中，歐洲要求最為嚴(yán)格。歐盟要求到 2021 年碳排放下降到 95g/km，超出部分將受到

35、 95 歐元/km 的懲罰，2030 年要求碳排放下降到 59g/km，相比 2021 年降幅達(dá)到 38%。德國延長 5 年補貼時限，補貼限額提高 25%以上。為刺激電動車消費，德國政府計劃將于 2020 年底結(jié)束的補貼計劃延長至 2025 年底。并且，新能源汽車補貼上限較原方案增加 25%以上。按照德國規(guī)劃，到 2030 年，新能源汽車能夠達(dá)到700-1000 萬輛，公共充電樁 100 萬個。表10： 德國新舊補貼方案對比售價，萬歐元動力形式原方案補貼上限，歐元新方案補貼上限補貼上限增加幅度混動3000400033%純電動05000/混動04000/4 4-6純電動4000600050%混動

36、3000450050%純電動4000500025%6資料來源： 供給端：2020 年多款車型推出，特斯拉和大眾奪目。2020 年海外車企新能源車型密集推出。2020 年，多家整車企業(yè)將推出多款新能源汽車，其中部分車型是基于電動車專用平臺生產(chǎn)，在整車架構(gòu)合理性和駕駛體驗等方面較之前基于油改電平臺生產(chǎn)的車型有很大改善。車企車型上市時間新能源汽車型車輛類型續(xù)航里程，km特斯拉Model Y2020純電動SUV480-540ID.32019純電動轎車322-480ID.Crozz2020純電動SUV500大眾保時捷 Taycan2019純電動轎車465奧迪 Q5 TFSIe2019插混SUV40奧迪

37、A82019插混轎車40Mini cooper E2019純電動轎車233i32020純電動轎車700B250e2019插電轎車67奔馳GLE 350de2019插電SUV99EQV2020純電動MPV400豐田Ultra-compact2020純電動轎車100Ceed2020插電轎車60Xceed2020插電轎車60雷諾日產(chǎn)City K-ZE2020純電動轎車271福特Mach-E2020純電動SUV483通用雪弗蘭 Menlo2020純電動SUV410表11： 多家整車廠推出新能源車型寶馬現(xiàn)代起亞資料來源：汽車之家、易車、第一電動、 特斯拉 Model Y 有望成為爆款，促發(fā) 2020 年

38、新銷量增長點。Model 3 暢銷全球，交付量持續(xù)爬升，2019Q3 交付量近 8 萬輛。Model Y 作為特斯拉旗下的SUV 車型，具有出眾的性價比和大儲存空間的特點，有望成為爆款車型。隨著Model Y 提前半年至 2020 年量產(chǎn)，預(yù)計特斯拉 2020 年將有較大的交付增量。此外，特斯拉11 月發(fā)布了皮卡CYBRTRK，而美國占據(jù)全球皮卡市場的 48%，2018 年銷量 294 萬輛，CYBRTRK 憑借 4.2 萬美元起步的價格和出色的性能加速滲透皮卡市場。預(yù)測到 2023 年，特斯拉銷量達(dá)到百萬級別，2018-2023 年 CAGR 為 32%。圖11： Model Y 與 Mod

39、el 3 對比資料來源：42 號車庫， 圖12： 特斯拉汽車交付量，輛圖13： 2018 年全球皮卡銷量組成12000010000080000其他地區(qū), 32.2%6000040000美國, 47.6%2000002018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3歐洲, 3.2%中國, 7.2%Model 3 合 計澳大利亞, 3.4%加拿大, 6.3%資料來源：公司官網(wǎng)， 資料來源：中汽協(xié)、Marketline、 圖14： 特斯拉汽車銷量預(yù)測，萬輛1201008060402002,0182019E2020E2021E2022E2023EModel S/X-美

40、國 Model 3-美國Model Y-美國CYBRTRK-美國Model 3-上海Model Y-上海Model Y-德國資料來源：公司官網(wǎng)、 預(yù)測2020 年大眾開啟七年百倍增長模式。2018 年，大眾純電動汽車銷量 2.5 萬輛，2020 年大眾純電動乘用車滲透率目標(biāo)將達(dá)到 4%，約 45 萬輛，2025 年將達(dá)到 20%，約 300 萬輛，2018-2025 年年復(fù)合增長率 98%。2019 年 11 月，茨維考工廠開始量產(chǎn) MEB 平臺電動車 ID.3，2020 年將成為大眾電動車七年百倍增長之年。圖15： 大眾汽車電動車規(guī)劃目標(biāo)資料來源：大眾官網(wǎng)， 海外新能源汽車銷量 2020 年

41、 150 萬左右，2023 年過 300 萬。海外新能源汽車銷量 2020 年約 150 萬，2023 年過 300 萬。根據(jù) EV sales 的數(shù)據(jù)，2017、2018 年海外新能源汽車銷量同比增長 39%左右，預(yù)計 2019 年銷量同比增長也在 39%左右，約 105 萬輛。得益于新車型的密集投放和補貼政策的持續(xù)，中性情形下，我們預(yù)計 2020 年海外新能源汽車銷量 152 萬輛左右，2023 年銷量在 370萬以上。表12： 海外新能源汽車銷量，萬輛2016201720182019E2020E2021E2022E2023E銷量樂觀39.454.375.4105157228319430中

42、性39.454.375.4105152213287373悲觀39.454.375.4105147198257322同比樂觀38%39%39%50%45%40%35%中性38%39%39%45%40%35%30%悲觀38%39%39%40%35%30%25%資料來源：EV Sales、 預(yù)測、 動力電池增長確定，進(jìn)入優(yōu)質(zhì)車企的廠商優(yōu)先崛起、 到 2013 年，動力電池需求 CAGR 在 30%以上到 2023 年，全球動力電池需求年復(fù)合增速在 30%43%之間。受益于新能源汽車銷量的提升，動力電池的需求量同步增長。在樂觀、中性和悲觀三種情形下，2020 年海外動力電池需求量分別為 83 GW*h

43、、80GW*h 和 78 GW*h，國內(nèi)動力電池需求量量分別為 91 GW*h、75GW*h 和 63 GW*h；2023 年海外動力電池需求量分別為 304 GW*h、263 GW*h 和 227 GW*h，國內(nèi)動力電池需求量量分別為 237 GW*h、159 GW*h 和 108 GW*h；2018-2023 年全球動力電池需求量年復(fù)合增速分別為 43%、36%和 30%。表13： 中性情形下動力電池需求量測算20182019E2020E2021E2022E2023E新能源汽車銷量，萬輛海外75105152213287373國內(nèi)126120160203270345EV 乘用車78.877.

44、6110.4147.1203.4270.8PHEV 乘用車26.522.427.632.338.844.1EV 客車8.88.29.49.510.510.6PHEV 客車0.60.60.50.40.30.2EV 專用車10.810.812.414.217.119.6單車帶電量，KW*h海外464853586471國內(nèi)EV 乘用車39.040.642.243.544.444.8PHEV 乘用車13.913.913.913.913.913.9EV 客車184.7178.1178.1178.1178.1178.1PHEV 客車43.347.348.748.748.748.7EV 專用車57.8140

45、.063.063.063.063.0需求量，GW*h海外357680124184263國內(nèi)57657594125159合計91140156218309422資料來源：中汽協(xié)、乘聯(lián)會、節(jié)能與新能源網(wǎng)、真鋰研究、 預(yù)測、 把握兩條主線：NCM 811 滲透率提高、進(jìn)入優(yōu)質(zhì)車企供應(yīng)鏈NCM 811 配套旗艦車型，滲透率提速。2018 年 NCM 811 開啟規(guī)模化裝機(jī)，2020 年裝機(jī)量預(yù)計 4 倍增長。動力電池三元材料體系高鎳化趨勢明顯，其中NCM 811 受到合資和自主車企認(rèn)可，2019 年開始搭配多款旗艦車型。根據(jù)真鋰研究數(shù)據(jù)，2019 年前10 個月，裝機(jī)量達(dá)到2.9 GW*h，占三元動力電

46、池總裝機(jī)量的 8.8%。根據(jù)真鋰研究預(yù)測，2020 年NCM 811 裝機(jī)量將突破 14 GW*h，三元動力電池裝機(jī)量占比超 20%。圖16： NCM 811 裝機(jī)量，GW*h18,00015,00012,0009,0006,0003,00002016201720182019.1-102020E25%20%15%10%5%0%EV乘用車EV專用車PHEV乘用車占三元總裝機(jī)比重資料來源：真鋰研究預(yù)測、 寧德時代為 NCM 811 動力電池主要供應(yīng)商。目前，寧德時代和比克電池批量供應(yīng)NCM 811 電池。其中，寧德時代主要供應(yīng)主流自主整車廠和新造車勢力， 2019.1-10 月累計裝機(jī)量達(dá)到 2.

47、4 GW*h，占比 85%。表14： 2019.1-10 月 NCM 811 電池配套和裝機(jī)情況車企車型售價，萬元級別車型類型裝機(jī)量，MW*h寧德時代占比比克占比廣汽AION S13.98-20.58A轎車904.8100%0%蔚來ES633.8-50.3BSUV607.2100%0%小鵬G314.38-19.68ASUV381.054%46%吉利幾何 A GE1114-18.2A轎車297.3100%0%江鈴E200/E200S4.28-9.08A00轎車223.60%100%東風(fēng)D60EV14.58-15.38A轎車139.3100%0%華晨全新寶馬 X139.98ASUV113.6100

48、%0%吉利帝豪13.58-18.58A轎車64.2100%0%零跑S0111.99-15.99A0轎車37.70%100%威馬EX23.99BSUV37.7100%0%廣汽AION LX24.96-34.96BSUV17.5100%0%東風(fēng)ES50021.28-23.68A轎車2.9100%0%江淮E20X12.3-13.3A0SUV0.80%100%愛馳U519.79-30.21BSUV0.1100%0%資料來源：真鋰研究、汽車之家、 圖17： 2019.1-10 月國內(nèi) NCM 811 動力電池市占率比克15%寧德時代85%資料來源：真鋰研究、 LG、寧德時代電池產(chǎn)業(yè)鏈將受益于優(yōu)質(zhì)車企放量

49、。LG、寧德時代等動力電池廠商將受益于爆款車型放量。相比基于燃油車平臺改造的新能源汽車平臺，新能源汽車專用平臺具有布局合理性、樣式多樣性等特點， 大概率誕生爆款車型。就目前整車廠規(guī)劃來看，特斯拉和大眾有先發(fā)優(yōu)勢和爆款潛質(zhì)，進(jìn)入這些優(yōu)質(zhì)整車廠的動力電池廠商未來大概率受益，如 LG、寧德時代、松下等。電池供應(yīng)商規(guī)劃車型純電動平臺車企表15： 主流車企純電動平臺大眾MEB、PPEID.3、ID.4、奧迪 Q4 etron、斯柯達(dá) VISION Iv、保時捷 Cayman、Boxster 等LG、寧德時代、SK、三星、Northvolt特斯Molel 3、Model Y、CYBRTRK松下、LG拉CL

50、ARi3、i4、iNext、5 系等寶馬寧德時代、三星FAARMini、X1 等奔馳EVA2EQC、EQA、EQV、EQS、EQB 等寧德時代、LG、SK、億緯鋰能豐田e-TNGAC-HR、奕澤 BEV松下通用BEV3雪弗蘭 Menlo 等寧德時代、LG 資料來源：第一電動、汽車之家、 LG 和寧德時代動力電池產(chǎn)業(yè)鏈未來業(yè)績增長確定性高。大眾和特斯拉預(yù)計明年新車型放量，其配套的動力電池廠商為寧德時代和 LG，且寧德時代和 LG 還配套其他主流整車企業(yè)，如奔馳、寶馬和通用，業(yè)績持續(xù)增長確定性高，寧德時代、動力電池廠商鋰資源正極負(fù)極隔膜電解液LG日立化學(xué)東麗三菱化學(xué)天齊鋰業(yè)優(yōu)美科貝瑞特旭化成宇部贛

51、鋒鋰業(yè)當(dāng)升科技璞泰來星源材質(zhì)國泰華榮杉杉股份杉杉股份恩捷新宙邦長遠(yuǎn)鋰科東莞凱金恩捷股份宇部天齊鋰業(yè)廈門鎢業(yè)杉杉股份中材科技三菱化學(xué)贛鋒鋰業(yè)振華新材璞泰來星源材質(zhì)新宙邦容百科技貝瑞特璞泰來住友化學(xué)日立化學(xué)旭化成宇部LG 產(chǎn)業(yè)鏈將受益。表16： 主要電池廠商上游配套情況LG寧德時代天齊鋰業(yè)松下贛鋒鋰業(yè)廈門鎢業(yè)貝特瑞住友化學(xué)三菱化學(xué)芳源環(huán)保璞泰來宇部新宙邦資料來源：GGII、公司公告、 、 投資建議：推薦 LG 和寧德時代產(chǎn)業(yè)鏈的子行業(yè)龍頭新能源汽車未來發(fā)展確定性高，增速快，帶動上游鋰資源需求增多。目前從產(chǎn)業(yè)鏈配套上來看，LG 和寧德時代產(chǎn)業(yè)鏈預(yù)計會優(yōu)先受益。我們重點推薦天齊鋰業(yè)、EPSPE公司20

52、19-12-10 股價投資評級20182019E2020E2019E2020E天齊鋰業(yè)27.881.930.090.92309.7830.30強(qiáng)烈推薦寧德時代93.351.5322.2446.6841.67強(qiáng)烈推薦格林美4.350.180.210.2620.7116.73強(qiáng)烈推薦贛鋒鋰業(yè)28.410.950.420.6767.6442.40推薦璞泰來69.161.722.232.8831.0124.01推薦新宙邦31.50.841.041.330.2924.23推薦當(dāng)升科技21.330.720.791.127.0019.39推薦寧德時代、贛鋒鋰業(yè)，推薦璞泰來、格林美、新宙邦、當(dāng)升科技等。表17

53、： 新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)公司主要財務(wù)指標(biāo)資料來源：當(dāng)升科技取自萬得一致性預(yù)期、其他為 預(yù)測2、 光伏：平價上網(wǎng)大周期開啟，把握 2020 年需求高增長帶來的投資機(jī)會2019 年國內(nèi)需求低于預(yù)期，海外市場超預(yù)期。經(jīng)歷 2018 年“531”政策后，2019 年國內(nèi)光伏正式由標(biāo)桿電價制度正式轉(zhuǎn)為競價制度，同時首次推出平價上網(wǎng)項目。過渡之年，國內(nèi)市場的表現(xiàn)低于預(yù)期，全年裝機(jī)預(yù)計在 25-30GW 左右，而此前市場預(yù)期和能源局的年內(nèi)并網(wǎng)指引為 40-45GW 水平。海外市場則在組件價格下降的推動下，市場迅速打開。歐洲、中東、南美等地市場需求均超預(yù)期，預(yù)計2019 年海外市場整體新增裝機(jī) 85GW 以上

54、。平價上網(wǎng)大周期開始，2020 年全球需求有望站上 150GW 大關(guān)，同比增長 30% 以上。其中，國內(nèi) 2020 年新增裝機(jī)預(yù)計達(dá) 50GW，由于 2019 年新增裝機(jī)基數(shù)較低，同比增長 67%以上。國內(nèi)市場增長的主要原因包括：（1）2019 年大量競價項目等結(jié)轉(zhuǎn)至 2020 年裝機(jī)和并網(wǎng)；（2）2020 年政策框架確定較早，助力新增項目順利完成。海外市場在 2019 年下半年組件價格下降較多的情況下，需求空間被進(jìn)一步打開，預(yù)計 2020 年海外新增裝機(jī)有望超過 100GW，同比增長 11%以上。表18： 全球光伏新增裝機(jī)預(yù)測（單位：GW）20182019EYoY2020EYoY國內(nèi)44.3

55、30.0-32.3%50.066.7%海外58.785.044.8%100.017.6%全球103.0115.011.7%150.030.4%資料來源：SOLARZOOM、 預(yù)測、 2019 年回顧：531 下殺后估值修復(fù)與海外需求超預(yù)期2019 年光伏板塊整體處于上漲趨勢，前三季度漲幅明顯，10-11 月有所回落。以 2019 年 1 月 2 日為基準(zhǔn)，截至 2019 年 11 月 29 日，滬深 300 指數(shù)上漲 29.18%， 光伏設(shè)備（申萬）指數(shù)上漲 34.64%，風(fēng)電設(shè)備（申萬）指數(shù)上漲 19.65%。其中 1-9 月，光伏設(shè)備（申萬）指數(shù)上漲 43.48%，當(dāng)期滬深 300 指數(shù)上

56、漲 28.46%；10-11 月，光伏設(shè)備（申萬指數(shù)）下跌 7.4%，當(dāng)期滬深 300 指數(shù)下跌 0.23%。Q1：“531”影響趨弱，市場估值修復(fù)，歐洲 MIP 取消疊加組件降價帶來海外市場需求旺盛。Q2：國內(nèi)市場政策框架確定，市場對于 2019 年全球特別是國內(nèi)裝機(jī)預(yù)期樂觀。Q3：海外市場需求超預(yù)期，中報超預(yù)期。Q4（10-11 月）：諸多利空因素影響，板塊回調(diào)較多。三季報低于預(yù)期，國內(nèi)裝機(jī)數(shù)據(jù)低于預(yù)期，10 月份組件出口數(shù)據(jù)回落，諸多因素導(dǎo)致市場開始對光伏產(chǎn)生悲觀預(yù)期，加上年底獲利了結(jié)因素的存在，光伏板塊整體走弱。圖18： 年初至今光伏設(shè)備指數(shù)（申萬）、風(fēng)電設(shè)備指數(shù)（申萬）相對滬深 30

57、0 表現(xiàn)70%60%50%40%30%20%10%0%-10%收盤漲跌幅收盤漲跌幅收盤漲跌幅資料來源：WIND、 國內(nèi)裝機(jī)大幅低于市場預(yù)期，2019 年新增預(yù)計 25-30GW。根據(jù)中電聯(lián)數(shù)據(jù)， 2019 年 1-10 月國內(nèi)光伏新增并網(wǎng)裝機(jī) 17.14GW，同比下降 53.1%。7-10 月份，國內(nèi)僅完成裝機(jī) 5.5GW，扣除 1-10 月份戶用光伏 2.59GW，7-10 月份地面電站和工商業(yè)分布式僅新增裝機(jī) 2.91GW。圖19： 2018、2019 光伏月度裝機(jī)數(shù)據(jù)對比10.910.66.55.53.53.62.51.51.62.21.81.15.82.01.01.70.5 0.61.

58、21.512.010.08.06.04.02.00.01-2 月 3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月2019年2018年資料來源：中電聯(lián)、 競價項目啟動延遲是導(dǎo)致 2019 年國內(nèi)光伏裝機(jī)低于預(yù)期的重要原因。2019 年是國內(nèi)光伏由標(biāo)桿電價制度向競價制度轉(zhuǎn)變的首年，國家層面共安排 22.5 億元的年度補貼規(guī)模支持競價項目。盡管最終競價出來的項目僅占用了 17 億的年度補貼， 由于整體申報的補貼強(qiáng)度較低，2019 年競價項目規(guī)模達(dá)到了 22.79GW，是一個相對較為樂觀的數(shù)字。我們認(rèn)為，2019 年競價項目啟動延遲主要由以下幾個原因?qū)е拢海?）2019 年競價政策確定較晚。5 月

59、 28 日下發(fā)年度光伏建設(shè)方案，7 月 11 日公布國家層面競價結(jié)果，對于并網(wǎng)節(jié)點為年底的競價項目來說，準(zhǔn)備時間不足 6 個月，而一般大型電站項目從立項到并網(wǎng)需要一年。（2）政策對于競價項目延遲并網(wǎng)有較強(qiáng)的容忍度。競價項目最遲可以延遲兩個季度并網(wǎng)，每延遲一個季度補貼下降 1 分/kWh，降幅較為溫和，可以輕易通過系統(tǒng)成本的下降彌補。（3）三季度組件價格下降較快，市場觀望情緒濃厚。（4）競價項目申報過程中準(zhǔn)備時間較為匆忙，出現(xiàn)了較多的瑕疵項目。主要體現(xiàn)在土地和外線接入等因素并未真正解決。（5）競價項目整體來看投資主體質(zhì)量不高，最終投資方為國企和大型民企的項目僅為 10 多個 GW，大約一半以上是

60、資質(zhì)較差的主體，缺乏推進(jìn)項目順利實施的實力和動力， 以搶“路條”、尋找托底方等目的為主。成本下降帶來海外市場需求超預(yù)期。2018 年國內(nèi)的“531”新政使得國內(nèi)市場需求凍結(jié)，光伏企業(yè)紛紛加大海外市場開拓力度，同時競爭加劇，使得海外光伏市場組件成本快速下降。以出口荷蘭為例，2018 年二季度國內(nèi)組件出口均價在 40 美分/W 左右，到 2018 年底時出口均價降至 25 美分/W，降幅高達(dá) 38%。由組件降價帶來的系統(tǒng)成本快速下降，使得許多不具備平價上網(wǎng)的市場迅速邁入平價。2019 年 1-10 月，國內(nèi)組件累計出口 57.26GW，同比增長 53%。圖20： 國內(nèi)光伏組件出口同比高增長8765