紡織品和服裝行業(yè)四大快時尚集團中國（亞洲）業(yè)務(wù)境況深度解析：優(yōu)衣庫的輝耀與GAP的黯滅中國快時尚市場并非變難做而是分化

1、 第 頁 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明行業(yè)深度研究- 2 -內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _bookmark0 前言4 HYPERLINK l _bookmark1 中國市場歷來是各大服裝品牌的兵家必爭之地5 HYPERLINK l _bookmark4 四大快時尚品牌在中國做的怎么樣？優(yōu)衣庫高歌猛進，ZARA 和 H&M HYPERLINK l _bookmark4 中規(guī)中矩穩(wěn)定成長，GAP 遇瓶頸6 HYPERLINK l _bookmark12 迅銷（優(yōu)衣庫）：中國業(yè)務(wù)高歌猛進，是其整體增長的重要原動力 9 HYPERLINK l _bookmark17 Indi

2、tex(ZARA)：亞洲業(yè)務(wù)中規(guī)中矩，穩(wěn)健增長，與整體業(yè)務(wù)增長持平. 10 HYPERLINK l _bookmark22 GAP：從“救命稻草”到“負擔”，亞洲發(fā)展現(xiàn)瓶頸，出現(xiàn)顯著負增長12 HYPERLINK l _bookmark27 H&M：中國業(yè)務(wù)始終不是其核心，整體波動較大，未來幾年是關(guān)鍵14 HYPERLINK l _bookmark32 門店經(jīng)營戰(zhàn)略全解析四大快時尚集團在中國的門店經(jīng)營戰(zhàn)略，側(cè)映出 HYPERLINK l _bookmark32 其經(jīng)營情況15 HYPERLINK l _bookmark37 優(yōu)衣庫：開店迅猛關(guān)店少，凈開店持續(xù)快速增長，中國占比越來越高17 HY

3、PERLINK l _bookmark41 Inditex(ZARA)：全球擴張減速，中國業(yè)務(wù)也相應(yīng)減速19 HYPERLINK l _bookmark44 GAP：萎靡不是兩三天，GAP 已經(jīng)原地踏步好多年，中國區(qū)也慢慢不是 HYPERLINK l _bookmark44 其救命稻草20 HYPERLINK l _bookmark48 H&M：中國開店情況略有下滑，但總體情況較為穩(wěn)健21 HYPERLINK l _bookmark52 中國快時尚真的變得很難做了嗎？我們并不這么認為23 HYPERLINK l _bookmark53 中國快時尚的未來發(fā)展方向分化的新階段產(chǎn)生新的機會，更吃透中

4、國 HYPERLINK l _bookmark53 本土消費文化的品牌或更好地抓住機遇，本土品牌崛起的土壤也已成熟24 HYPERLINK l _bookmark56 風險提示26圖表目錄 HYPERLINK l _bookmark2 圖表 1：四大快時尚品牌中國（亞洲）業(yè)務(wù)占比表5 HYPERLINK l _bookmark3 圖表 2：四大快時尚品牌中國（亞洲）業(yè)務(wù)占比圖5 HYPERLINK l _bookmark5 圖表 3：中國限額以上服裝零售總額同比增長（百分點）6 HYPERLINK l _bookmark6 圖表 4：四大快時尚集團全球銷售額6 HYPERLINK l _boo

5、kmark7 圖表 5：四大快時尚集團總銷售額（億美元）7 HYPERLINK l _bookmark8 圖表 6：四大快時尚集團總銷售額趨勢7 HYPERLINK l _bookmark9 圖表 7：四大快時尚品牌中國（亞洲）銷售額8 HYPERLINK l _bookmark10 圖表 8：四大快時尚品牌中國（亞洲）銷售額（億美元）8 HYPERLINK l _bookmark11 圖表 9：四大快時尚品牌中國（亞洲）業(yè)務(wù)增速9 HYPERLINK l _bookmark13 圖表 10：優(yōu)衣庫中國業(yè)務(wù)營收和總營收對比9 HYPERLINK l _bookmark14 圖表 11：優(yōu)衣庫中

6、國業(yè)務(wù)增速和總營收增速對比10 HYPERLINK l _bookmark15 圖表 12：迅銷（優(yōu)衣庫）中國業(yè)務(wù)占比10 HYPERLINK l _bookmark16 圖表 13：迅銷（優(yōu)衣庫）中國業(yè)務(wù)增長貢獻10 HYPERLINK l _bookmark18 圖表 14：Inditex(ZARA)亞洲業(yè)務(wù)營收和總營收對比11 HYPERLINK l _bookmark19 圖表 15：Inditex(ZARA)亞洲業(yè)務(wù)增速和總營收增速對比11行業(yè)深度研究 HYPERLINK l _bookmark20 圖表 16：Inditex(ZARA)亞洲業(yè)務(wù)占比12 HYPERLINK l _b

7、ookmark21 圖表 17：Inditex(ZARA)亞洲業(yè)務(wù)增長貢獻12 HYPERLINK l _bookmark23 圖表 18：GAP 亞洲業(yè)務(wù)營收和總營收對比13 HYPERLINK l _bookmark24 圖表 19：GAP 亞洲業(yè)務(wù)增速和總營收增速對比13 HYPERLINK l _bookmark25 圖表 20：GAP 亞洲業(yè)務(wù)占比13 HYPERLINK l _bookmark26 圖表 21：GAP 亞洲業(yè)務(wù)增長貢獻13 HYPERLINK l _bookmark28 圖表 22：H&M 中國業(yè)務(wù)營收和總營收對比14 HYPERLINK l _bookmark29

8、 圖表 23：H&M 中國業(yè)務(wù)增速和總營收增速對比15 HYPERLINK l _bookmark30 圖表 24：H&M 中國業(yè)務(wù)占比15 HYPERLINK l _bookmark31 圖表 25：H&M 中國業(yè)務(wù)增長貢獻15 HYPERLINK l _bookmark33 圖表 26：四大快時尚集團全球總門店數(shù)16 HYPERLINK l _bookmark34 圖表 27：四大快時尚集團中國（亞洲）總門店數(shù)16 HYPERLINK l _bookmark35 圖表 28：四大快時尚品牌中國（亞洲）門店數(shù)占集團全球門店數(shù)比重16 HYPERLINK l _bookmark36 圖表 29

9、：快時尚品牌中國（亞洲）凈開店占集團全球凈開店比重17 HYPERLINK l _bookmark38 圖表 30：優(yōu)衣庫中國開閉店數(shù)17 HYPERLINK l _bookmark39 圖表 31：優(yōu)衣庫中國凈開店數(shù)18 HYPERLINK l _bookmark40 圖表 32：迅銷（優(yōu)衣庫）全球凈開店數(shù)及中國占比18 HYPERLINK l _bookmark42 圖表 33： Inditex 中國凈開店數(shù)19 HYPERLINK l _bookmark43 圖表 34： Inditex 全球凈開店數(shù)及中國占比20 HYPERLINK l _bookmark45 圖表 35：GAP 亞洲

10、開閉店數(shù)20 HYPERLINK l _bookmark46 圖表 36：GAP 亞洲凈開店數(shù)21 HYPERLINK l _bookmark47 圖表 37：GAP 全球凈開店數(shù)及亞洲占比21 HYPERLINK l _bookmark49 圖表 38：H&M 集團全球和中國凈開店數(shù)量22 HYPERLINK l _bookmark50 圖表 39：H&M 中國凈開店數(shù)22 HYPERLINK l _bookmark51 圖表 40：H&M 全球凈開店數(shù)及中國占比23 HYPERLINK l _bookmark54 圖表 41：國內(nèi)代表服裝集團營收增速25 HYPERLINK l _book

11、mark55 圖表 42：國內(nèi)代表服裝集團主品牌網(wǎng)點數(shù)25 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明- 3 -行業(yè)深度研究前言中國快時尚品牌，乃至整個服裝消費行業(yè)，在進入新的階段，對很多品牌來說，這是機會。近日，著名快時尚服裝品牌 Forever21 決議退出中國市場，令人唏噓。經(jīng)歷了之前若干年低基數(shù)野蠻發(fā)展的階段，中國服裝消費行業(yè)也到了分化發(fā)展的新階段。2015 年以來，海外快時尚服裝品牌的中國眾生相，體現(xiàn)出了快時尚服裝品牌在中國的分化，也印證著：中國快時尚服裝消費行業(yè)，進入了新的階段，階段的轉(zhuǎn)變對一部分品牌來說，可能是危機，但對其他很多品牌來說，也是重要的機會。四大快時尚品牌在中國

12、：優(yōu)衣庫高歌猛進，ZARA 中規(guī)中矩，GAP、H&M 阻力明顯。本文分析了四大快時尚品牌 ZARA、GAP、H&M、優(yōu)衣庫在中 國近年來發(fā)展的情況，可以看到，GAP 在中國的發(fā)展，遇到了明顯的阻力， ZARA 和 H&M 發(fā)展中規(guī)中矩，但是也不似此前迅猛，而優(yōu)衣庫一騎絕塵， 在中國的業(yè)務(wù)持續(xù)高歌猛進。中國快時尚服裝野蠻發(fā)展階段已過，分化發(fā)展新階段孕育機會，對本土商業(yè)文化的理解至關(guān)重要，本土品牌具天然優(yōu)勢。并不是“中國快時尚服裝市場不好做了”，而是在中國，服裝行業(yè)已經(jīng)過了野蠻發(fā)展的階段，到了分化發(fā)展的新階段，更了解并更適應(yīng)中國消費商業(yè)文化的快時尚服裝品牌， 才能更長久更好的發(fā)展。優(yōu)衣庫近年來的迅

13、速發(fā)展，給所有想要在中國發(fā)展的服裝品牌，樹立了一個正面典型想要抓住中國快時尚服裝發(fā)展的新階段，就要更符合中國本土商業(yè)文化。而在這方面，不論是對商業(yè)文化的理解，品牌接地氣程度，還是渠道優(yōu)勢，中國本土快時尚品牌，都有著天然的優(yōu)勢，快時尚服裝發(fā)展進入新階段，也是給中國本土服裝快時尚品牌的一個機會。所有偉大的消費品公司，都一定是吃透了某種商業(yè)文化的公司。如果說中國最重要的商業(yè)文化特殊性，我們認為是四點：龐大的人口所支撐的巨量的需求，復(fù)雜無比的城市層級和需求層級，全世界最普及的電商文化，現(xiàn)階段還是一個發(fā)展中國家。理解并順應(yīng)這些商業(yè)文化特點，是一個偉大消費品公司的基礎(chǔ)特質(zhì)。人口最多的國家，需求足夠充足。中

14、國是世界上人口最多的國家，有 13 億以上的人口，巨量的人口保證了中國的消費需求基礎(chǔ)。中國的消費需求是足夠的，無數(shù)巨頭，不論是海外寶潔，可口可樂等公司，國內(nèi)的格力， 茅臺等公司，都證明過中國市場是可以取得巨大成功的。根本性的問題， 在于如何挖掘這些消費需求。復(fù)雜無比的城市層級。中國廣袤的土地上的城市層級結(jié)構(gòu)，是無比復(fù)雜的，34 個省級行政區(qū)，334 個地級行政區(qū)，2851 個縣級行政區(qū)，39888 個鄉(xiāng)級行政區(qū)。這也是讓很多很早就進入中國的國際品牌頭疼的問題，從經(jīng)銷，存貨管理，人員管理上，在低線城市，總有力所不逮的地方。全世界最普及的電商文化。很多人可能沒有意識到，中國的電商行業(yè)， 現(xiàn)在就是世

15、界 No.1。至 2018 年底，中國的整體電商滲透率為 18.4%，而相比而言，美國的電商滲透率，在 2016 年，僅為 8%，預(yù)計至 2018 年底還不到 10%。中國現(xiàn)在依然是一個發(fā)展中國家。盡管近年來，我國人民生活水平有了很大的提升，但是必須承認，現(xiàn)在我們依然是一個發(fā)展中國家。75%地區(qū)的居民，月人均可支配收入沒有超過 2500 元。2018 年，全國人民可支配收入為 2352 元，可以簡化地認為：月收入超過 2500 元的群體，已經(jīng)屬于中國較高收入的群體。 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明- 4 -行業(yè)深度研究中國市場歷來是各大服裝品牌的兵家必爭之地中國有著巨量的消費

16、基數(shù)，歷來都是各個品牌的兵家必爭之地。2018 年限額以上企業(yè)服裝零售額約為 10000 億，而如果把其他針織紡織品加入計算的話，限額以上企業(yè)零售額約為 14000 億。（限額以上企業(yè)指銷售額大于一定數(shù)額的企業(yè)，零售業(yè)這個要求是 500 萬，且要求員工 60 人以上）。如此巨量的需求，使得中國成為了各大國際快時尚品牌的兵家必爭之地（下文中，采取的數(shù)據(jù)均為母集團數(shù)據(jù)，如優(yōu)衣庫采取的是迅銷集團的數(shù)據(jù)， ZARA 采取的是 Inditex 的數(shù)據(jù)）。四大快時尚品牌，中國（亞洲）業(yè)務(wù)占比都經(jīng)歷過顯著提升的階段。2005 年以來，國際快時尚品牌紛紛在中國快馬加鞭地發(fā)展，四大快時尚品牌的 中國業(yè)務(wù)營收占比

17、均體現(xiàn)出了迅速的增長（有的公司披露口徑為亞洲業(yè)務(wù) 營收，亞洲業(yè)務(wù)的核心依然是中國地區(qū)業(yè)務(wù)，本文所用的年均指 FY 財年）。GAP 的亞洲業(yè)務(wù)占比由 2005 年的 3.6%，提升到 2017 年的 10.0%； Inditex(ZARA)的亞洲收入占比，由 2005 年的 6.7%，提升到 2017 年的23.9%；H&M 的中國收入占比，由 2007 年的 0.6%，提升到 2017 年的5.5%；優(yōu)衣庫的中國收入占比，由 2014 年的 9.9%，提升到 2017 年的14.0%，2018 年的 16.3%，再創(chuàng)新高。圖表 1：四大快時尚品牌中國（亞洲）業(yè)務(wù)占比表中國（亞洲）業(yè)務(wù)占比FY2

18、005FY2006FY2007FY2008FY2009FY2010FY2011FY2012GAP 亞洲3.6%3.9%4.1%4.7%6.1%6.5%7.2%8.1%H&M 中國0.6%0.9%1.5%2.2%3.0%4.0%Inditex(ZARA)亞洲6.7%7.5%8.9%9.4%10.5%12.2%15.0%18.0%迅銷（優(yōu)衣庫）中國中國（亞洲）業(yè)務(wù)占比FY2013FY2014FY2015FY2016FY2017FY2018FY2019GAP 亞洲8.3%8.7%9.1%9.6%10.0%8.0%7.4%H&M 中國4.6%4.3%5.0%4.9%5.5%5.1%Inditex(ZA

19、RA)亞洲20.0%20.4%21.1%23.5%23.9%23.2%23.2%迅銷（優(yōu)衣庫）中國9.9%12.2%13.4%14.0%16.3%來源：Bloomberg，國金證券研究所；備注：GAP 集團 FY2019 指 2018 年 2 月 3 日-2019 年 2 月 4 日，H&M 集團 FY2018 指 2017 年 12 月 1 日-2018 年 11 月 30日，Inditex 集團 FY2019 指 2018 年 2 月 1 日-2019 年 1 月 31 日，迅銷集團 FY2018 指 2017 年 9 月 1 日-2018 年 8 月 31 日圖表 2：四大快時尚品牌中國

20、（亞洲）業(yè)務(wù)占比圖30.0%25.0%20.0%四大服裝品牌在中國（亞洲）業(yè)務(wù)的營收占比20.4%23.9% 23.2%16.3%15.0%10.0%5.0%8.9%6.7%3.6%4.1%12.2%6.5%2.2%9.9%8.7%14.0%10.0%8.0%0.0%0.6% 4.3%5.5%5.1%GAP亞洲H&M中國Inditex(ZARA)亞洲迅銷（優(yōu)衣庫）中國來源：Bloomberg，國金證券研究所 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明- 5 -行業(yè)深度研究四大快時尚品牌在中國做的怎么樣？ 優(yōu)衣庫高歌猛進， ZARA 和 H&M 中規(guī)中矩穩(wěn)定成長，GAP 遇瓶頸中國服裝市場

21、增速有所放緩，但仍是一個充滿吸引力的市場。以服裝零售 總額(限額以上企業(yè))計算，中國服裝行業(yè)在 2006-2012 年期間，經(jīng)歷了一波迅速的增長。期間服裝行業(yè)總體增速在 20%+，在此期間，各國服裝品牌均進入中國市場，共享快速增長階段，而 2015 年之后，整體增速趨于平緩，在 6%-8%，這是正常的發(fā)展階段演進。而快速增長階段演進為穩(wěn)定增長階段之后，就是考驗各個品牌真正運作能力的時候。但需要注意的是， 這個階段，6%-8%整體增速的中國服裝市場，在世界范圍內(nèi)，仍然是一個 充滿吸引力的市場。圖表 3：中國限額以上服裝零售總額同比增長（百分點）35.0中國限額以上服裝零售總額同比增長（百分點）3

22、0.025.020.015.010.014.310.214.619.4 19.6 19.228.725.920.825.8 25.117.711.5 10.89.36.88.0 8.55.00.0來源：Wind，國金證券研究所從總體量來看，四大快時尚集團現(xiàn)時點來說可以說是同一量級。下圖中可以看出，四大快時尚集團的銷售額可以說是同一體量量級，以美元計算（可能有一定匯率誤差），2018 財年中，GAP 營收約 159 億美元，H&M營收約 244 億美元，Inditex(ZARA)營收約 290 億美元，迅銷（優(yōu)衣庫）營收約 193 億美元?；旧峡梢哉J為是同一體量級別的企業(yè)。圖表4：四大快時尚集

23、團全球銷售額總銷售額（億美元）FY2014FY2015FY2016FY2017FY2018GAP161164158155159H&M224217226233244Inditex（ZARA）223238231258290迅銷（優(yōu)衣庫）136143158169193來源：Bloomberg，國金證券研究所 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明- 6 -行業(yè)深度研究圖表 5：四大快時尚集團總銷售額（億美元）350四大快時尚集團總銷售額（億美元）300290244250193200159150100500GAPH&MInditex（ZARA）迅銷（優(yōu)衣庫）來源：Bloomberg，國金證券

24、研究所從發(fā)展趨勢來看，優(yōu)衣庫（迅銷）和 ZARA（Inditex）要更強。雖然總體量來看，四大快時尚集團屬于同一體量，但發(fā)展趨勢是不一樣的。下圖中可以看出，全球范圍內(nèi)，優(yōu)衣庫（迅銷）和 ZARA 的發(fā)展趨勢是更強的， H&M 增長相對平緩，而 GAP 近 15 年來可以說沒什么增長。優(yōu)衣庫和ZARA 的迅猛發(fā)展，和其中國戰(zhàn)略，是分不開的。圖表 6：四大快時尚集團總銷售額趨勢350四大快時尚集團總銷售額（億美元）300250200150Inditex(ZARA)H&M迅銷（優(yōu)衣庫）290244193159100500GAPGAPH&MInditex（ZARA）迅銷（優(yōu)衣庫）來源：Bloomber

25、g，國金證券研究所優(yōu)衣庫和 ZARA 的強勢發(fā)展，很大程度上歸功于中國戰(zhàn)略的成功。雖然全球銷售總體量來看，四大快時尚集團屬于同一體量，但發(fā)展趨勢是不一樣 的。下圖中可以看出，全球范圍內(nèi)，優(yōu)衣庫（迅銷）和 ZARA 的發(fā)展趨勢是更強的，H&M 增長相對平緩，而 GAP 近 15 年來可以說沒什么增長。優(yōu)衣庫和 ZARA 的迅猛發(fā)展，和其中國戰(zhàn)略是分不開的。而從亞洲(中國)銷售量來看，至 2018 年，GAP 亞洲和 H&M 中國的銷售體量約為 12 億美元， 而 Intitex(ZARA)亞洲的銷售體量為 67 億美元，而迅銷（優(yōu)衣庫）中國的銷售體量超過 30 億美元。實際上在中國（亞洲）業(yè)務(wù)上

26、，ZARA 和優(yōu)衣庫已經(jīng)領(lǐng)先 GAP 和 H&M 一個數(shù)量級了。而優(yōu)衣庫和 ZARA 近年來的強勢發(fā)展，很大程度上歸功于其中國戰(zhàn)略的成功，在中國的迅速發(fā)展，使得優(yōu) 衣庫和 ZARA 整個集團的業(yè)務(wù)，都體現(xiàn)出了強勢的增長。 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明- 7 -行業(yè)深度研究圖表 7：四大快時尚品牌中國（亞洲）銷售額80.0四大快時尚品牌中國（亞洲）銷售額（億美元）70.060.050.040.045.450.154.267.261.631.430.020.010.00.014.09.613.415.010.917.415.211.021.315.412.823.612.6 1

27、2.5GAP亞洲H&M 中國Inditex亞洲和其他地區(qū)迅銷中國來源：Bloomberg，國金證券研究所圖表8：四大快時尚品牌中國（亞洲）銷售額（億美元）四大快時尚品牌中國（亞洲）銷售額FY2014FY2015FY2016FY2017FY2018GAP 亞洲14.015.015.215.412.6H&M 中國9.610.911.012.812.5Inditex（ZARA）亞洲和其他45.450.154.261.667.2迅銷（優(yōu)衣庫）中國13.417.421.323.631.4來源：Bloomberg，國金證券研究所四大快時尚品牌中國（亞洲）業(yè)務(wù)增長現(xiàn)分化 優(yōu)衣庫高歌猛進，ZARA 和 H&M

28、 中規(guī)中矩， GAP 遇瓶頸。近年來，四大快時尚品牌在中國（亞洲）的業(yè)務(wù)經(jīng)營情況顯示出了較大的分化，2014 年以來，H&M 中國復(fù)合增速 6.8%（同期全球總銷售復(fù)合增速-0.3%），Inditex（ZARA）亞洲 復(fù)合增速 10.3%（同期全球總銷售復(fù)合增速 6.8%），迅銷（優(yōu)衣庫）中國 復(fù)合增速 23.7%（同期全球總銷售復(fù)合增速 9.1%）GAP 亞洲復(fù)合增速- 2.6%（同期全球總銷售復(fù)合增速 9.1%）?？傮w來說，近五年來，對 H&M， ZARA 和優(yōu)衣庫來說，中國（亞洲）業(yè)務(wù)都是迅速增長的，但 GAP 的亞洲業(yè)務(wù)，其實一直以來，都談不上迅速增長。而至 FY2018，四大快時尚品

29、牌的中國（亞洲）業(yè)務(wù)進一步顯現(xiàn)出分化， 迅銷（優(yōu)衣庫）中國增速 33.5%，一路高歌猛進，Inditex（ZARA）亞洲增速 9.2%，中規(guī)中矩依然是較快速度增長，而 GAP 現(xiàn)出了負增長，其中H&M 中國業(yè)務(wù)增長-3.0%，GAP 亞洲業(yè)務(wù)增長-18.2%。從亞洲業(yè)務(wù)增速來看， GAP 實際上就是遇到了發(fā)展瓶頸。H&M 震蕩程度較大，整體增速也收窄。 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明- 8 -行業(yè)深度研究圖表 9：四大快時尚品牌中國（亞洲）業(yè)務(wù)增速40.0%四大快時尚品牌中國（亞洲）業(yè)務(wù)增速30.0%迅銷中國33.5%20.0%16.8%Inditex亞洲10.0%13.6%

30、9.2%10.8%H&M中國 -3.0%0.0%1.5%-10.0%-20.0%-30.0%GAP亞洲-18.2%GAP亞洲H&M 中國Inditex亞洲和其他地區(qū)迅銷中國來源：Bloomberg，國金證券研究所2.1 迅銷（優(yōu)衣庫）：中國業(yè)務(wù)高歌猛進，是其整體增長的重要原動力迅銷（優(yōu)衣庫）中國高歌猛進，中國業(yè)務(wù)是其重要增長原動力。迅銷集團（優(yōu)衣庫）2014 年以后披露中國業(yè)務(wù)相關(guān)訊息，2014 年以來，迅銷（優(yōu)衣庫）中國的業(yè)務(wù)高歌猛進，2014 年以來，迅銷中國的業(yè)務(wù)復(fù)合增長達 23.7%，是拉動整個全球銷售的重要發(fā)動機，而同期全球銷售增速為9.1%。很明顯，中國業(yè)務(wù)是拉動整個迅銷（優(yōu)衣庫）

31、業(yè)務(wù)增長的重要原動力。而其中國業(yè)務(wù)占比，也由 FY2014 的 9.9%，增長至 2018 年的 16.3%，尤其是 FY18，其他幾家快時尚品牌亞洲（中國）占比出現(xiàn)下滑的時候，優(yōu)衣庫中國業(yè)務(wù)依然高歌猛進。而我們通過分拆其增速來源，可以看到， FY2014-FY2018，優(yōu)衣庫中國業(yè)務(wù)以其僅 15%左右的占比，貢獻了增速中38%的部分（FY2018），可以說中國業(yè)務(wù)，是優(yōu)衣庫整個增長戰(zhàn)略中最重要的部分之一，而其近幾年，優(yōu)衣庫中國業(yè)務(wù)也一直展現(xiàn)出非常迅猛的增長，顯著快于全球其他地區(qū)。優(yōu)衣庫的強勢增長，很大程度上歸功于其中國業(yè)務(wù)的強勢，而近兩年，優(yōu)衣庫中國業(yè)務(wù)越來越強。在優(yōu)衣庫上，看不到“快時尚中

32、國市場越來越難做”的跡象。圖表 10：優(yōu)衣庫中國業(yè)務(wù)營收和總營收對比迅銷（優(yōu)衣庫）FY2014FY2015FY2016FY2017FY2018中國業(yè)務(wù)增速29.3%22.3%10.8%33.5%總營收增速7.5%4.8%11.1%6.5%14.5%中國業(yè)務(wù)占比9.9%12.2%13.4%14.0%16.3%中國業(yè)務(wù)增長貢獻74.7%27.0%23.3%37.7%來源：Bloomberg，國金證券研究所 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明- 9 -行業(yè)深度研究圖表 11：優(yōu)衣庫中國業(yè)務(wù)增速和總營收增速對比40%迅銷（優(yōu)衣庫）中國業(yè)務(wù)增速&總營收增速對比35%30%25%20%15%

33、13.7%22.9%31.3%2014 年之后，中國業(yè)務(wù)是優(yōu)衣庫發(fā)展的% 重要驅(qū)動力17.3%29.3%22.3%33.5%14.5%10%5%0%8.3%11.2%7.2% 7.5%4.8%11.1% 10.8%6.5%中國業(yè)務(wù)增速總營收增速來源：Bloomberg，國金證券研究所圖表 12：迅銷（優(yōu)衣庫）中國業(yè)務(wù)占比圖表 13：迅銷（優(yōu)衣庫）中國業(yè)務(wù)增長貢獻18.0%16.0%14.0%12.0%9.9%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%迅銷（優(yōu)衣庫）中國業(yè)務(wù)占比13.4%14.0%12.2%16.3%80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%1

34、0.0%0.0%迅銷（優(yōu)衣庫）中國業(yè)務(wù)增長貢獻74.7%27.0%23.3%37.7%中國業(yè)務(wù)占比中國業(yè)務(wù)增長貢獻來源：Bloomberg，國金證券研究所來源：Bloomberg，國金證券研究所Inditex(ZARA)：亞洲業(yè)務(wù)中規(guī)中矩，穩(wěn)健增長，與整體業(yè)務(wù)增長持平Inditex(ZARA)中規(guī)中矩，亞洲業(yè)務(wù)保持穩(wěn)定增長。亞洲業(yè)務(wù)是 ZARA 發(fā)展的重要驅(qū)動力，2006 年至 2019 財年，Inditex(ZARA)亞洲業(yè)務(wù)發(fā)展勢頭迅猛，2006-2019 財年，Inditex 亞洲的復(fù)合增速為 20.6%，而在此期間， Inditex 總營收復(fù)合增速為 10.6%，亞洲業(yè)務(wù)是 Indit

35、ex（ZARA）的進攻之矛。而其亞洲業(yè)務(wù)占總營收比由 2006 年的 7.5%快速增長至 2013 年的20%。近年來 Inditex（ZARA）亞洲業(yè)務(wù)增速漸漸和全球業(yè)務(wù)增速持平。2014 年以來，Inditex 亞洲業(yè)務(wù)與同期全球銷售增速保持相對同步，F(xiàn)Y2019 亞洲業(yè)務(wù)和總營收增速均為 6%，近三年亞洲業(yè)務(wù)占比維持在 23%左右，業(yè)務(wù)占比與增速貢獻相匹配，F(xiàn)Y2019 亞洲業(yè)務(wù)以 23.2%的占比貢獻了 23.2% 的增速?？傮w而言，可以說 2006-2016 年這十年，亞洲業(yè)務(wù)都是拉動整個 Inditex（ZARA）快速增長的重要驅(qū)動力，在這個期間，其亞洲業(yè)務(wù)的增速顯著快于全球其他地

36、區(qū)，公司的亞洲業(yè)務(wù)占比也在顯著且快速提升至 20%+。 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明- 10 -行業(yè)深度研究但是 2017 年以來，Inditex(ZARA)亞洲業(yè)務(wù)增速，和其全球整體增速趨于一致，亞洲業(yè)務(wù)依然有較快的增長，但是這是建立在全球業(yè)務(wù)均有較快增速的基礎(chǔ)上，亞洲業(yè)務(wù)體現(xiàn)不出超額增速。2017 年以來，ZARA 在世界范圍內(nèi)都仍然是一個強勢品牌，也都以較快增速增長，但其亞洲業(yè)務(wù)沒有體現(xiàn)出特別的強勢。圖表14：Inditex(ZARA)亞洲業(yè)務(wù)營收和總營收對比Inditex(ZARA)FY2006FY2007FY2008FY2009FY2010FY2011FY2012

37、亞洲業(yè)務(wù)增速34.2%47.5%33.3%29.7%19.0%30.7%39.0%總營收增速19.9%24.3%26.2%16.1%2.4%6.3%15.9%亞洲業(yè)務(wù)占比7.5%8.9%9.4%10.5%12.2%15.0%18.0%亞洲業(yè)務(wù)增長貢獻12.9%17.4%11.9%19.4%96.0%73.2%44.3%Inditex(ZARA)FY2013FY2014FY2015FY2016FY2017FY2018FY2019亞洲業(yè)務(wù)增速19.3%10.4%10.4%8.1%13.6%9.2%6.0%總營收增速7.4%8.3%6.7%-2.9%11.7%12.5%6.0%亞洲業(yè)務(wù)占比20.0%

38、20.4%21.1%23.5%23.9%23.2%23.2%亞洲業(yè)務(wù)增長貢獻52.3%25.7%32.6%65.1%27.8%17.1%23.2%來源：Bloomberg，國金證券研究所圖表 15：Inditex(ZARA)亞洲業(yè)務(wù)增速和總營收增速對比60%Inditex亞洲業(yè)務(wù)增速&總營收增速對比50%40%30%20%47.5%34.2%24.3%33.3%29.7%26.2%19.0%30.7%39.0%2017 年以來,Inditex(ZARA)的亞洲業(yè)務(wù)增速與總業(yè)務(wù)增速開始一致化，此前亞洲業(yè)務(wù)增速明顯快于總業(yè)務(wù)增速19.3%13.6%10%19.9%16.1%15.9%10.4% 1

39、0.4%8.1%11.7%12.5%9.2%6.0%0%-10%6.3%2.4%7.4%8.3%6.7% -2.9%6.0%亞洲業(yè)務(wù)增速總營收增速來源：Bloomberg，國金證券研究所 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明- 11 -行業(yè)深度研究圖表 16：Inditex(ZARA)亞洲業(yè)務(wù)占比圖表 17：Inditex(ZARA)亞洲業(yè)務(wù)增長貢獻30%25%Inditex亞洲業(yè)務(wù)占比23.5% 23.9%23.2%120%100%Inditex亞洲業(yè)務(wù)增長貢獻比20%15%21.1%20.4%20.0%18.0%15.0%12.2%10.5%23.2%80%60%96.0%73

40、.2%52.3%65.1%10%5%8.9% 9.4%7.5%40%20%17.4%19.4%44.3%32.6%25.7%27.8%23.2%17.1%0%0%12.9%11.9%亞洲業(yè)務(wù)占比亞洲業(yè)務(wù)增長貢獻來源：Bloomberg，國金證券研究所來源：Bloomberg，國金證券研究所GAP：從“救命稻草”到“負擔”，亞洲發(fā)展現(xiàn)瓶頸，出現(xiàn)顯著負增長GAP全球整體業(yè)務(wù)十余年停滯發(fā)展，亞洲業(yè)務(wù)曾是一抹亮色。2006 年至 2011 年，在總營收增速平均為負的情況下，GAP 亞洲業(yè)務(wù)增速維持在 10%左右，可以說是亞洲業(yè)務(wù)拉了泥潭中的 GAP 一把，讓其保持著一定程度的增長。FY2006-FY2

41、016，GAP 亞洲業(yè)務(wù)復(fù)合增速為 9.4%，而同期 GAP 總營收復(fù)合增速為-0.1%。亞洲業(yè)務(wù)占比由 2006 年的 3.9%增長至2016 年的 9.6%，但總體來說，亞洲業(yè)務(wù)在整個 GAP 業(yè)務(wù)體系中占比還是偏小。2017 年以來，GAP 亞洲業(yè)務(wù)發(fā)展現(xiàn)明顯瓶頸。2017 年以來，GAP 總營收增速有所回升，但其亞洲增速出現(xiàn)了顯著的增速下滑，甚至出現(xiàn)了負增 長，F(xiàn)Y2018 亞洲業(yè)務(wù)增速-18.2%，遠低于總營收增速 2.2%，對 GAP 整個集團的增長，是負貢獻。最新財年 FY2019GAP 亞洲業(yè)務(wù)增速為-2.4%， 而總營收增速為 4.6%，GAP 亞洲業(yè)務(wù)占比在 FY2017

42、達到最高的 10%后， 又下滑至 FY2019 的 7.4%。實際上，從 2006 年以來，GAP 整體的增長就停滯了。2006 年 GAP 全球總營收 160 億美元，而 2018 年 GAP 全球總營收 159 億美元，可以說不是近幾年，都是近十幾年，GAP 的增長都是停滯的。但 GAP 亞洲業(yè)務(wù)的角色，在發(fā)生變化，由原來的救命稻草，開始變成負擔。2006-2016 年，GAP 總復(fù)合增速為負，而亞洲業(yè)務(wù)復(fù)合增速近 10%， 也就是說這十年間，GAP 亞洲以外的業(yè)務(wù)，體現(xiàn)出更令人頭疼的負增長。而在這期間，亞洲業(yè)務(wù)可以說是 GAP 的“救命稻草”，拉了 GAP 一把，讓 其整體業(yè)務(wù)發(fā)展保持持

43、平。而 2017 年之后，GAP 的亞洲業(yè)務(wù)顯現(xiàn)出了明 顯的問題，2018 年，GAP 業(yè)務(wù)業(yè)務(wù)增長-18.2%，體現(xiàn)出了非常明顯的負增長，亞洲業(yè)務(wù)從 GAP 的“救命稻草”，開始慢慢變成“負擔”，GAP 也 經(jīng)常被人當做“快時尚在中國不好做了”的論據(jù)。但是實際上，可以看到， 不是快時尚不好做了，而是 GAP 本身的經(jīng)營出現(xiàn)了長達十幾年的停滯， 此前，亞洲業(yè)務(wù)可以作為救命稻草拉 GAP 一把，近兩年，GAP 的亞洲業(yè)務(wù)也像全球業(yè)務(wù)一樣出現(xiàn)了停滯，甚至負增長，這可能不是中國快時尚環(huán) 境的問題，而是 GAP 本身的問題，隨著亞洲業(yè)務(wù)的放緩，GAP 的未來， 顯現(xiàn)出了較為艱難的處境。 HYPERLI

44、NK / 敬請參閱最后一頁特別聲明- 12 -行業(yè)深度研究圖表18：GAP 亞洲業(yè)務(wù)營收和總營收對比GAPFY2006FY2007FY2008FY2009FY2010FY2011FY2012亞洲業(yè)務(wù)增速4.4%5.2%13.7%19.2%5.5%13.0%12.1%總營收增速-1.5%-0.6%-1.0%-7.8%-2.3%3.3%-0.8%亞洲業(yè)務(wù)占比3.9%4.1%4.7%6.1%6.5%7.2%8.1% 亞洲業(yè)務(wù)增長貢獻11.3%33.9%63.9%14.9%15.7%28.4%124.8% GAPFY2013FY2014FY2015FY2016FY2017FY2018FY2019亞洲業(yè)

45、務(wù)增速11.0%7.0%7.5%1.3%1.5%-18.2%-2.4%總營收增速7.6%3.2%1.8%-3.9%-1.8%2.2%4.6%亞洲業(yè)務(wù)占比8.3%8.7%9.1%9.6%10.0%8.0%7.4%亞洲業(yè)務(wù)增長貢獻12.1%19.2%38.6%3.1%8.5%-66.4%-3.9%來源：Bloomberg，國金證券研究所圖表 19：GAP 亞洲業(yè)務(wù)增速和總營收增速對比25%GAP亞洲業(yè)務(wù)增速&總營收增速對比20%15%10%5%19.2%13.7%5.2%4.4%5.5%13.0% 12.1% 11.0%7.6%3.3%7.0% 7.5%3.2% 1.8%1.3% 1.5%2.2%

46、4.6%0%-5%-10%-1.5% -0.6% -1.0%-7.8%-2.3%-0.8%-3.9% -1.8%-2.4%-15%-20%-25%2017 年以來，GAP 亞洲業(yè)務(wù)出現(xiàn)負增長，從“救命稻草”開始變成“負擔”，但 GAP 整體業(yè)務(wù)，已經(jīng)增長停滯十余年了，本身經(jīng)營存在一定問題亞洲業(yè)務(wù)增速總營收增速-18.2%來源：Bloomberg，國金證券研究所圖表 20：GAP 亞洲業(yè)務(wù)占比圖表 21：GAP 亞洲業(yè)務(wù)增長貢獻12%10%GAP亞洲業(yè)務(wù)占比9.1% 9.6% 10.0%8.7%8.3%150%100%GAP亞洲業(yè)務(wù)增長貢獻124.8%8%6%6.1%4.7%6.5%7.2%8.

47、1%8.0%7.4%50%63.9%33.9%15.7% 28.4%38.6%19.2%8.5%4%4.1%3.9%2%0%亞洲業(yè)務(wù)占比0%-50%-100%11.3%14.9%12.1%亞洲業(yè)務(wù)增長貢獻3.1%-66.4%-3.9%來源：Bloomberg，國金證券研究所來源：Bloomberg，國金證券研究所 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明- 13 -行業(yè)深度研究H&M：中國業(yè)務(wù)始終不是其核心，整體波動較大，未來幾年是關(guān)鍵H&M中國業(yè)務(wù)曾經(jīng)歷過快速增長，但始終還稱不上是其核心業(yè)務(wù)， 2007-2013，H&M 全球業(yè)務(wù)都顯現(xiàn)較快增長。2007 年至 2013 年，H&M

48、中國業(yè)務(wù)復(fù)合增長表現(xiàn)強勁，復(fù)合增速達到了驚人的 54.5%。H&M 同期總營收復(fù)合增速為 9.2%，這個時期內(nèi)，可以說 H&M 整體業(yè)務(wù)發(fā)展也是很快的。而中國業(yè)務(wù)的占比，從 2007 年的 0.6%，增長至 2013 年的 4.6%，至FY 2018，占比也僅為 5.1%。中國業(yè)務(wù)占比僅 5%左右，還稱不上 H&M 的核心業(yè)務(wù)。2014 年以來，H&M 總營收和中國業(yè)務(wù)營收增速不斷下滑。2014 年以來， H&M 全球業(yè)務(wù)發(fā)展都遭遇了增速下滑，F(xiàn)Y2014-FY2018，H&M 全球業(yè)務(wù)復(fù)合增速降至 2.1%，在此期間，其中國業(yè)務(wù)復(fù)合增速也降至 6.8%，但總體來說，近幾年來，中國業(yè)務(wù)對 H&

49、M 的業(yè)績，還是有明顯正向超額貢獻的。H&M 中國業(yè)務(wù)，以其不到 5%的占比，在 FY2012 貢獻了 34.8%的增速，F(xiàn)Y2013 貢獻了 11.5%的增速，F(xiàn)Y2017 貢獻了 33.7%的增速。另一方面，H&M 的業(yè)務(wù)增速不甚穩(wěn)定，近年來，不論是總營收，還是中國業(yè)務(wù)營收，都有很大的增速波動。從圖中可以看出，不論是 H&M 總營收， 還是其中國業(yè)務(wù)，增速上都有很大的波動，但總營收自 2014 年以來增速放緩，是一個比較確定的趨勢。H&M 全球業(yè)務(wù)已放緩數(shù)年，F(xiàn)Y2018 中國業(yè)務(wù)現(xiàn)負增長，F(xiàn)Y2019 對 H&M 中國很關(guān)鍵。FY2018，H&M 的中國業(yè)務(wù)增長-3.0%，首次出現(xiàn)負增長

50、，也被認為是“中國快時尚變得難做了”的論據(jù)。但實際上可能并非如此，第一，H&M 整體的業(yè)務(wù)自 2015 年開始出現(xiàn)了顯著的放緩，不僅僅是其中國業(yè)務(wù)；第二，H&M 的業(yè)務(wù)增速體現(xiàn)出很大的波動性，其中國業(yè)務(wù) FY2015 增速 13.6%，F(xiàn)Y2016 是 0.9%，F(xiàn)Y2017 是 16.8%，F(xiàn)Y2018 是-3.0%，增速并不穩(wěn)定。所以總體來說，我們認為 H&M 中國業(yè)務(wù) 2018FY 的增速負增長，并非體現(xiàn)“中國快時尚市場不好做了”，但 FY2019 對 H&M 中國確實很關(guān)鍵。圖表 22：H&M 中國業(yè)務(wù)營收和總營收對比H&MFY2006FY2007FY2008FY2009FY2010F

51、Y2011FY2012中國業(yè)務(wù)增速91.7%52.8%64.6%56.1%42.1%總營收增速10.0%26.7%18.8%-4.3%13.9%12.8%4.9%中國業(yè)務(wù)占比0.6%0.9%1.5%2.2%3.0%4.0%中國業(yè)務(wù)增長貢獻4.6%18.1%10.1%13.1%34.8%H&MFY2013FY2014FY2015FY2016FY2017FY2018中國業(yè)務(wù)增速27.1%4.8%13.6%0.9%16.8%-3.0%總營收增速10.9%13.6%-3.4%4.5%2.8%4.8%中國業(yè)務(wù)占比4.6%4.3%5.0%4.9%5.5%5.1%中國業(yè)務(wù)增長貢獻11.5%1.5%20.3%

52、1.0%33.7%-3.1%來源：Bloomberg，國金證券研究所 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明- 14 -行業(yè)深度研究圖表 23：H&M 中國業(yè)務(wù)增速和總營收增速對比100%91.7%H&M中國業(yè)務(wù)增速&總營收增速對比80%60%40%20%26.7%18.8%52.8%64.6%13.9%56.1%42.1%H&M 中國業(yè)務(wù)經(jīng)過 2006-2013 的快速增長，2014 年以來，H&M 中國業(yè)務(wù)增速有所放緩，但總體來說還是增長態(tài)勢，2019 對 H&M 中國很關(guān)鍵27.1%16.8%10.0%0%-4.3%12.8%4.9%13.6%10.9%4.8%13.6%4.5

53、%2.8%4.8%-3.4%0.9%-3.0%-20%中國業(yè)務(wù)增速總營收增速來源：Bloomberg，國金證券研究所圖表 24：H&M 中國業(yè)務(wù)占比圖表 25：H&M 中國業(yè)務(wù)增長貢獻6%H&M中國業(yè)務(wù)占比5%4.6%5.0% 4.9%5.5%5.1%40%35%H&M中國業(yè)務(wù)增長貢獻34.8%33.7%4%3%2%1%0.6%0%0.9%1.5%3.0%2.2%4.0%4.3%30%25%20%15%10%5%0%-5%4.6%18.1%10.1%13.1%11.5%1.5%20.3%1.0%-3.1%中國業(yè)務(wù)占比-10% 中國業(yè)務(wù)增長貢獻來源：Bloomberg，國金證券研究所來源：Blo

54、omberg，國金證券研究所門店經(jīng)營戰(zhàn)略全解析四大快時尚集團在中國的門店經(jīng)營戰(zhàn)略， 側(cè)映出其經(jīng)營情況從全球門店數(shù)量來看，目前 Inditex 集團位居第一，其余三家基本上是同一數(shù)量級別。FY2018 四大快時尚集團迅銷、Inditex、H&M 和 GAP 的全球門店數(shù)量分別為 3445 家、7475 家、4968 家和 3594 家，Inditex(ZARA) 明顯高于另外三家，H&M 門店數(shù)略高于 GAP 和迅銷（優(yōu)衣庫），但基本上是同一數(shù)量級別。從全球門店增幅來看，F(xiàn)Y2005-FY2018，迅銷全球門店數(shù)由 1232 家增長至 3445 家，增幅為 180%；Inditex 由 2244

55、 家增長至 7475 家，增幅為233%；H&M 由 1193 家增長至 4968 家，增幅為 316%；而 GAP 由 2994 家增長至 3594 家，增幅僅為 20%。除了 GAP 集團以外，另外三大快時尚集團在全球都實現(xiàn)了 2-3 倍的門店數(shù)量增長。從四大快時尚集團的中國（亞洲）門店數(shù)量來看，GAP 明顯落后，其余三家數(shù)量相當。FY2018 優(yōu)衣庫中國、Inditex 中國、H&M 中國及 GAP 亞洲 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明- 15 -行業(yè)深度研究的門店數(shù)量分別為 633 家、593 家、530 家和 372 家，除了 GAP 明顯落后外，其余三家數(shù)量相當，

56、并未有某家體現(xiàn)出明顯優(yōu)勢。從中國（亞洲）區(qū)門店增幅來看，F(xiàn)Y2008-FY2018，優(yōu)衣庫中國門店由13 家增長至 633 家，增幅為 48 倍；Inditex 中國門店由 14 家增長至 593 家，增幅為 41 倍；H&M 中國門店由 13 家增長至 530 家，增幅為 40 倍； 而 GAP 亞洲門店由 131 家增長至 372 家，增幅為 1.84 倍?？梢哉f，過去十年是快時尚集團在中國拓展門店的黃金年代。圖表 26：四大快時尚集團全球總門店數(shù)圖表 27：四大快時尚集團中國（亞洲）總門店數(shù)8000700060005000400030002000100007475496835943445

57、7006005004003002001000633593530372迅銷集團Inditex集團H&M集團GAP集團優(yōu)衣庫中國Inditex集團中國H&M集團中國GAP集團亞洲來源：Bloomberg，國金證券研究所來源：Bloomberg，國金證券研究所圖表 28：四大快時尚品牌中國（亞洲）門店數(shù)占集團全球門店數(shù)比重四大快時尚品牌中國（亞洲）門店數(shù)占集團全球門店數(shù)比重20%18.4%15%10.7%10%10.4%5%7.9%優(yōu)衣庫中國Inditex集團中國H&M集團中國GAP集團亞洲來源：Bloomberg，國金證券研究所從中國（亞洲）門店數(shù)量占集團總門店數(shù)量比例來看，目前優(yōu)衣庫位居第 一：

58、FY2005-FY2018 優(yōu)衣庫中國門店占迅銷集團全球門店比重由 0.65%到上升到 18.37%；FY2007-FY2019，Inditex 中國門店占比由 0.22%到上升 到 7.86%；FY2007-FY2018，H&M 中國門店占比由 0.46%上升到 10.67%； FY2005-FY2018，GAP 亞洲門店占比由 2.61%上升到 10.35%。優(yōu)衣庫的 中國業(yè)務(wù)占比達到 18.4%，是四大快時尚中最重視中國業(yè)務(wù)的品牌。0%從中國（亞洲）凈開門店數(shù)量占集團全球凈開店數(shù)量比例來看，目前優(yōu)衣庫仍然位居第一：優(yōu)衣庫的中國凈開店占比，從 FY2010 的 26%，不斷增長，到 FY2

59、015 達到 53%，并在之后每年占比均超過 50%；Inditex 的中國凈開店占比，從 FY2008 的 1%不斷增長到 FY2012 的 27%，F(xiàn)Y2013- FY2017 在 13%-25%之間波動，但在 FY2018 明顯下滑至-15%；H&M 的 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明- 16 -行業(yè)深度研究中國凈開店占比，從 FY2008 的 3%不斷增長，F(xiàn)Y2014 達到 23%，之后便開始呈現(xiàn)下滑，至 FY2018 中國凈開店占比僅有 10%。對于 GAP 集團， 亞洲凈開店占全球比重在過去十余年則出現(xiàn)較大波動，F(xiàn)Y2019，GAP 亞洲凈開店占比為 28%。優(yōu)

60、衣庫的凈開店數(shù)中，中國占比已經(jīng)超過一半，毫無疑問優(yōu)衣庫是最重視中國業(yè)務(wù)的，而 H&M 和 Inditex(ZARA)的凈開店中，中國區(qū)比例約為 15%-20%，也是重要的業(yè)務(wù)，但是中國業(yè)務(wù)對 H&M 和 ZARA 的影響沒有對優(yōu)衣庫這么舉足輕重。而 GAP 不論是整體，還是亞洲業(yè)務(wù)，都沒有太大的增長。圖表 29：快時尚品牌中國（亞洲）凈開店占集團全球凈開店比重80%60%中國（亞洲）凈開店占集團全球凈開店比重66%53%40%20%0%-20%19%16%10%-15%優(yōu)衣庫中國Inditex集團中國H&M集團中國圖表 30：優(yōu)衣庫中國開閉店數(shù)來源：Bloomberg，國金證券研究所優(yōu)衣庫：開